核心观点 　　SAF为航空降碳重要手段。SAF是一种可直接使用的液体燃料替代品，与传统航空燃料相比，其最高可减少85%的碳排放量，并可使用多种动植物油脂以及废弃油脂生产，不必依赖传统化石能源；与电能、氢能等其他绿色航空新能源相比，SAF具有能量密度高、制备方式灵活、与现有航空动力系统兼容度高等优势，应用上不需要对现有的发动机和其他基础设施做太多改造。 　　政策推动SAF发展，打开市场空间。欧盟、美国、中国等国家或地区颁布一系列促进SAF发展的政策。根据ReFuelEU航空法规要求，2030年、2040年和2050年，欧盟的SAF占比为6%、34%和70%。与欧盟通过强制掺混和碳市场等政策来推动SAF不同，美国主要通过补贴的形式激励SAF的生产、研发和市场推广。 　　SAF路线多样，国内加速布局。SAF领域的技术发展路径呈现出多元并存的显著特征，各种技术方案虽竞相涌现，却在成熟度、可行性、产业化程度和自主可控等方面存在明显差异。HEFA是目前全球最主流的SAF生产技术，已经实现大规模的商业化生产，占比超过90%。然而，HEFA受到废弃油脂等原料可供给数量的限制，长期来看AtJ和GFT技术在产能方面更具潜力。 　　UCO资源属性，中国特色路线。UCO是当前主流的制SAF技术HEFA的重要原料。中国是全球最主要的UCO出口国，过去几年中UCO出口量逐年上升，中国拥有超过14亿人口，餐饮业发达，植物油消费量巨大，由此产生巨量的餐厨废油。预计中国UCO年可收集量约810万吨。 　　投资建议：政策推动SAF发展，中国企业加速布局，建议关注嘉澳环保、海新能科、卓越新能、丰倍生物、山高环能、朗坤科技、鹏鹞环保、建龙微纳等。 　　风险提示：渗透率不及预期；政策变化风险；市场竞争加剧风险；贸易摩擦风险；原料供应及价格波动风险；其他路线替代风险。

　　海圣医疗(920166) 　　投资要点 　　2月4日有一只北交所新股“海圣医疗”申购，发行价格为12.64元/股、发行市盈率为13.99倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。 　　海圣医疗（920166.BJ）：公司主营业务为麻醉、监护类医疗器械产品的研发、生产和销售，产品已广泛应用于麻醉科、ICU病房、急诊科等科室的终端临床需求。公司2023-2025年分别实现营业收入3.06亿元/3.04亿元/3.45亿元，YOY依次为14.25%/-0.70%/13.68%；实现归母净利润0.78亿元/0.71亿元/0.86亿元，YOY依次为11.31%/-9.12%/21.01%。 　　投资亮点：1、公司是我国麻醉及监护类医用耗材领域头部企业，在核心技术、产品品类及营销渠道等方面均具备竞争优势。公司自2000年成立以来，持续聚焦麻醉科、ICU病房、急诊科等科室的终端临床需求，深耕麻醉和监护医用耗材的研发和制造，是我国较早从事麻醉和监护类医用耗材研发制造的医疗器械生产企业之一。经过二十余年的发展，公司已成为上述细分领域核心技术先进、产品系列齐全、营销渠道广泛的行业头部企业，具体来看：1）在核心技术方面，公司多项代表性核心技术使得产品在安全性、数据精度以及用户体验等方面具有行业优势；其中有创血压传感器封装技术使得产品的压力感应部件频率响应性能超过行业标准要求的200Hz，生物电信号获取技术能将产品失调电压控制在10mV以下、远优于行业标准要求的100mV；2）在产品线方面，公司已拓展至麻醉类、监护类、手术及护理类三大类、共八个系列的麻醉及监护产品矩阵；3）在营销渠道方面，公司设立了遍布国内绝大多数省市地区的销售网络，主要产品广泛应用于全国上千家三级医院及数千家医疗机构，其中，三甲医院已超600余家，并覆盖包括中国医学科学院北京协和医院等众多国内知名大型综合性医院。根据中国医疗器械行业协会出具的证明文件，公司在国内麻醉、监护类医用耗材市场的市场份额均名列前茅。2、公司继续围绕麻醉监护类医疗器械领域，持续迭代现有产品及创新研发新产品。一方面，公司持续开展自主研发；1）在耗材领域，公司陆续成功开发包括一次性使用体温传感器、麻醉视频喉镜等在内的多款新耗材产品，并对微创电外科产品、生命信息监测传感器等创新技术产品进行储备研发；2）公司积极向设备类产品迈进，创新研发麻醉深度监护仪、血流动力学监护仪等麻醉、监护专用医疗设备，基于在耗材领域积累的优势、构建“耗材+设备”深度融合的产业化模式。另一方面，除自主研发外，公司还积极联合浙江大学、杭州电子科技大学等科研机构开展产学研合作，进一步夯实自身技术优势；据问询函回复披露，公司为提高麻醉深度监护仪等产品获取脑电信号的能力，2021年起陆续委托杭州电子科技大学研究无创脑电传感器开发项目、委托浙江大学绍兴研究院研究一次性脑电波监测用导电凝胶产品开发项目。 　　同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取维力医疗、三鑫医疗、天益医疗为海圣医疗的可比上市公司；但上述大部分可比公司为沪深A股，与海圣医疗在估值基准等方面存在较大差异，可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为11.43亿元，平均PE-2024（剔除异常值/算数平均）为16.51X，平均销售毛利率为38.58%；相较而言，公司营收规模未及可比公司均值，但销售毛利率处于同业的中高位区间。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　投资要点 　　AI医疗健康应用前景广阔，应用成熟度有所差异。AI技术已经逐步渗透到医疗健康的全产业链，从制药环节的药物研发、临床试验、药物推广，到治疗的诊前、诊中、诊后全生命周期，大大提高医疗服务效率和质量。智慧医疗是AI在医疗健康行业中应用最成熟的领域之一，尤其在医学影像诊断方面表现突出，辅助医生提高诊断效率和准确性。在复杂疾病诊断（如罕见病或多病共存）中的表现仍有限，且其应用效果高度依赖于高质量、标准化的医疗数据。AI在医药研发中的应用匹配度和可行性较高。可以通过虚拟筛选化合物，快速找到潜在的有效分子，并预测药物的安全性和有效性，从而降低研发成本和风险。而在个人健康管理方面，虽然技术和市场接受度逐步提升，但在情感理解、复杂问题处理和个性化服务等方面还有改进空间。 　　技术催化叠加政策推动，国内AI医疗市场有望高速增长。多部委陆续出台政策推动人工智能在医疗领域应用落地，国家药监局2025年6月审议通过《关于优化全生命周期监管支持高端医疗器械创新发展的举措》，首次将“人工智能医疗器械”列为四大重点发展领域，各地方政策试点陆续推进。技术端来看，DeepSeekR1等开源大模型推动医疗AI开发成本大幅下降，加速AI技术商业化落地。据观研数据显示，医疗保健板块人工智能解决方案的全球市场规模预计将由2022年的137亿美元增至2030年的1553亿美元，CAGR为35.5%。技术催化叠加政策推动，国内AI+医疗市场有望迎来高速增长。 　　申万医药表现较强，跑赢沪深300。近两周申万医药指数下跌3.68%，跑输沪深300指数3.14pp。近两周申万医药指数在31个一级行业中排名第30位。从子板块来看，线下药店、血液制品、原料药表现靠前，近两周变动分别为4.36%、-0.98%、-1.04%；医疗研发外包、医疗设备、化学制剂表现靠后，近两周变动分别为-7.46%、-4.86%、-4.85%。从个股来看，近两周涨幅前五的公司为*ST长药、凯普生物、万泽股份、康众医疗、华兰股份；跌幅前五的公司为艾迪药业、鹭燕医药、维康药业、海辰药业、凯因科技。 　　AI医疗产品加速落地，关注AI医疗相关标的。AI在医疗领域的产品陆续落地，如迈瑞医疗2024年12月发布“启元重症大模型”，整合患者病情数据，生成临床思维导向的病历文档。联影医疗2025年4月份发布“元智”大模型，在复杂病灶诊断和器官分割等任务中精准度超95%。2026年1月迪安诊断旗下子公司医策科技自主研发的“宫颈细胞数字病理图像辅助诊断软件”，获得国家药品监督管理局颁发的三类医疗器械注册证。未来随着大模型在医疗领域应用场景持续落地，产业景气度持续向上，建议关注AI+医疗相关标的，如迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、华大基因、迪安诊断、晶泰控股、英矽智能等。 　　风险提示：政策不确定性风险、在研产品上市不确定性风险、研发进展不及预期风险等。

　　爱得科技(920180) 　　投资要点 　　2月2日有一只北交所新股“爱得科技”申购，发行价格为7.67元/股、发行市盈率为14.98倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。 　　爱得科技（920180.BJ）：公司主要从事以骨科耗材为主的医疗器械的研发、生产与销售，主要产品包括脊柱类、创伤类、运动医学等骨科医用耗材以及用于伤口疗愈的创面修复产品。公司2023-2025年分别实现营业收入2.62亿元/2.75亿元/3.02亿元，YOY依次为-8.22%/4.87%/9.74%；实现归母净利润0.64亿元/0.67亿元/0.78亿元，YOY依次为-31.85%/5.60%/15.82%。 　　投资亮点：1、公司是覆盖骨科全领域产品矩阵的骨科手术综合解决方案提供商，并在脊柱类细分领域占据较高行业地位。公司深耕骨科医疗器械行业十余年，始终以终端临床需求为导向，发展初期主要围绕脊柱微创介入治疗领域，提供椎体成形系统和外固定支架产品，是国内较早进入脊柱椎体成形市场的公司之一；后续伴随人群老龄化发展及骨科疾病谱的变化，又逐步开发了适应于骨科全领域临床指征的产品矩阵，全面覆盖骨科脊柱、创伤、运动医学及用于术后伤口疗愈的创面修复领域；截至招股说明书签署日，公司及其子公司共拥有132项产品备案或注册证。同时在市场销售方面，公司主要聚焦三线及以下的下沉医疗市场，突出以县市级基层医院为主的服务特色，与行业竞争对手形成一定的差异化定位；目前建立了覆盖全国除港澳台的31个省份、直辖市、自治区的经销商销售网络，全国市场范围内合作的终端医院达3,000多家。据招股书披露，公司在骨科医疗器械领域、尤其是脊柱类细分领域已占据较高行业地位；按收入口径统计，2023年公司以1.29%的市占率在骨科脊柱植入医疗器械市场位居本土企业第六，并成功跻身椎体成形细分市场本土企业前三。2、报告期间，公司陆续推出髋关节和膝关节等新产品，重点向关节外科等领域拓展。公司积极布局关节类产品线，并早在2023年便新增关节类产品代理业务，为后续自有关节产品销售渠道建立和开拓做准备。据招股书披露，新推出的自研关节类产品包括生物型髋关节假体及膝关节假体，主要用于骨关节炎、骨性关节病或相关部位损伤后的关节置换。2024年，公司前述两款关节类产品成功上市、并在国家组织人工关节集中带量期满接续采购项目中中标，2025H1关节类产品收入已达百万元级；预期随着新产品的市场推广，公司收入有望稳步向好。 　　同行业上市公司对比：选取威高骨科、大博医疗、凯利泰、三友医疗、春立医疗为爱得科技的可比上市公司；但上述大部分可比公司为沪深A股，与爱得科技在估值基准等方面存在较大差异，可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为11.66亿元，平均销售毛利率为64.61%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及可比公司均值。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　核心观点 　　AI驱动PCB升级，规模扩大要求提高。PCB是现代电子信息产品中不可或缺的电子元器件，被誉为“电子产品之母”。随着AI技术发展和新能源车带动，AI服务器和汽车电子相关PCB需求显著提升，PCB行业有望迎来进一步扩张，预计2025年全球PCB市场规模将达到968亿美元。同时PCB逐步向高密度、小孔径、大容量、轻薄化方向发展，核心基材覆铜板高频高速化趋势明显，对上游材料要求提升。 　　三大主材铜箔、电子布、树脂扩容升级。高端覆铜板需求呈增长态势，我们认为铜箔高端化，HVLP型铜箔将成为主流，三井金属等外企垄断高端铜箔，内资逐步进入供应链。电子布不断薄型化、轻型化，我们看好Q布升级趋势，高端电子布日资主导，国内企业逐步加码。覆铜板理化性能、介电性能及环境性能主要由胶液配方决定，其主要组成包括主体树脂等材料，电子树脂由环氧树脂向双马来酰亚胺树脂、氰酸酯、聚苯醚、碳氢树脂、聚四氟乙烯等体系升级。 　　填料硅微粉高端化，专用化学品追赶。PCB升级带动硅微粉产品迭代，球形硅微粉或更符合高端需求，截至49.22%。此外，我们预期PCB专用化学品随PCB发展市场不断扩大，外资主导市场，国内加速追赶。 　　投资建议：AI驱动PCB升级，材料迎发展良机，建议关注铜箔-铜冠铜箔、德福科技、诺德股份、中一科技、隆扬电子；电子布-菲利华、平安电工、莱特光电、石英股份、宏和科技、中材科技、国际复材、中国巨石、长海股份、山东玻纤、博菲电气；树脂-东材科技、圣泉集团、同宇新材、世名科技、宏昌电子；硅微粉-联瑞新材、雅克科技、国瓷材料、凌玮科技；PCB化学品-广信材料、光华科技、三孚新科、久日新材、扬帆新材等。风险提示：宏观经济及需求波动风险；新技术新产品产业化风险；原料供应及价格波动风险；安全环保风险；贸易冲突及汇率风险。

　　北芯生命(688712) 　　投资要点 　　本周三（1月21日）有一家科创板上市公司“北芯生命”询价。 　　北芯生命（688712）：公司专注于心血管疾病精准诊疗创新医疗器械研发、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入0.92亿元/1.84亿元/3.17亿元，YOY依次为78.61%/99.00%/72.09%；实现归母净利润-2.90亿元/-1.40亿元/-0.44亿元，YOY依次为35.45%/51.81%/68.81%。根据公司初步预测，公司2025年营业收入同比增长64.24%至76.88%，归母净利润同比增长278.91%至301.85%。 　　投资亮点：1、精准PCI是PCI的发展趋势，其市场前景良好。中国是全球PCI手术量最大的国家，受益于人口老龄化、心血管疾病患病率提高以及有利政策扶持等因素影响，我国PCI市场处于稳步增长态势。精准PCI为PCI治疗的发展趋势；随着冠脉治疗产品如支架和球囊等逐步被纳入集中带量采购、PCI治疗成本降低，PCI诊疗转向更具临床价值的范式发展，同时受益于精准PCI技术的提升及居民健康意识的逐步增强，弗若斯特沙利文预计中国精准PCI市场规模有望由2022年的20.4亿元增至2030年的94.2亿元、复合年增长率约21.1%、远高于PCI手术量增速。2、公司是我国心血管精准介入解决方案的行业标杆，其IVUS系统、FFR系统产品均为国内首创，成功推动我国冠状动脉疾病临床精准诊断国产化进程。公司创始人兼实控人宋亮博士，曾任中科院深圳先进技术研究院生物医学光学与分子影像研究中心首任主任和深圳市分子影像学重点实验室主任，在先进医学成像技术及心血管介入器械的研发方面拥有逾18年丰富经验。在宋亮博士的带领下，公司聚焦心血管疾病精准诊疗领域；截至2025年9月末，已获批及在研心血管介入医疗器械产品共有17个，覆盖血管内超声（IVUS）诊断系统、血流储备分数（FFR）测量系统、血管通路产品、冲击波球囊治疗系统及电生理解决方案五大产品类别，可实现对冠状动脉疾病、外周血管疾病及房颤等心血管疾病的精准介入诊疗。其中IVUS系统、FFR系统等产品为国内首创，成功改写了我国冠状动脉疾病临床精准诊断完全依赖进口产品的局面，具体来看：1）核心产品FFR测量系统为金标准FFR领域内我国首个获国家药监局批准的国产产品，2020年上市后即于2021年占据了30.6%的国内市场份额，并在比利时、德国、意大利等海外十余个国家实现了临床应用；2）2022年上市的IVUS诊断系统为我国首个获国家药监局批准的自主创新60MHz高清高速国产IVUS产品，且在成像速度、成像分辨率、回撤速度、智能化等核心指标上均为行业先进；2024年其国内冠脉适应症销售额市占率达10.4%、市占率位居国内第二。据招股书披露，相较发达国家、直接测量FFR与IVUS在中国临床应用中的渗透率仍具有较大成长潜力，叠加相关领域国产化进程的持续推进，预期公司未来经营有望稳步向好。3、公司积极丰富产品管线，一方面不断推进IVUS产品与FFR产品的迭代升级，另一方面亦新增布局冲击波球囊治疗系统、电生理解决方案等。截至2025年9月末，公司共有7个在研产品项目处于产品设计及开发阶段。一方面，公司不断推进IVUS产品和FFR产品的迭代升级、向更广阔疾病领域拓展以及推进新一代功能学和影像学集成系统的开发，如cRR、IMR与FFR功能集成，IVUS成像智能化及与造影配准等功能的实现，功能学与影像学集成，精准PCI解决方案与导管室整体规划建设的一体化整合方案等。另一方面，公司积极布局冲击波球囊、电生理等新产品；其中公司电生理产品脉冲电场消融系统和导管已处于临床试验阶段，动物实验研究结果发表于国际知名的心脏电生理学期刊《EPEuropace》，该研究证实了北芯PFA系统在实现肺静脉成功隔离的过程中的安全性、有效性。 　　同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取惠泰医疗、心脉医疗、赛诺医疗、微电生理为北芯生命的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为10.36亿元，平均PS-TTM（算数平均）为18.00X，销售毛利率为66.50%；相较而言，公司营收规模及销售毛利率暂未及同业平均。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　爱舍伦(920050) 　　投资要点 　　1月12日有一只北交所新股“爱舍伦”申购，发行价格为15.98元/股、发行市盈率为14.99倍（每股收益按照2024年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。 　　爱舍伦（920050）：公司主要从事应用在专业的康复护理与医疗防护领域的一次性医用耗材的研发、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入5.74亿元/5.75亿元/6.92亿元，YOY依次为0.03%/0.19%/20.36%；实现归母净利润0.63亿元/0.67亿元/0.81亿元，YOY依次为-37.12%/6.62%/20.54%。根据公司管理层初步预测，公司2025年营业收入较上年增长28.65%至35.89%，归母净利润较上年增长10.63%至22.01%。 　　投资亮点：1、凭借与Medline集团等核心优质客户的深度绑定，公司成功跻身国内医用敷料头部企业，并在医用护理垫等细分领域具备显著竞争优势。公司深耕传统医用敷料行业，主要从事康复护理与医疗防护领域的医用护理垫、医用冰袋、手术衣等一次性低值医用耗材的研产销，并扎根国际市场，通过ODM/OEM等方式为国际知名医疗器械品牌厂商提供相关产品；但与传统代工生产模式下的竞争对手不同，1）公司重视产品研发，依托自身行业经验与研发设计能力主导或深度参与到产品的设计研发中；2）持续提升自动化、智能化生产水平，工艺流逐步覆盖材料投料、胶粘、压合、分切、折叠、包装等智能化生产全生命周期；3）较早开展全球产业链布局，其首个泰国工厂已于2021年正式投产。凭借上述竞争优势，公司与Medline集团、ZarysInternationalGroup、SejongHealthcareCo.,Ltd等国际知名品牌商合作时长均超15年。其中，Medline集团作为医用敷料行业的龙头企业，位列MedicalDesign&Outsourcing发布的2024年全球医疗器械公司百强榜第四位、北美市场第一位；双方自2007年正式合作，2022年至2025H1间Medline集团稳居公司第一大客户、收入占比均达70%以上，而公司亦成为了Medline集团的核心一级供应商，合作关系预期长期稳固。截至目前，公司已成功跻身中国本土传统医用敷料行业前十，并成为了国内最大的医用护理垫生产厂商。2、公司积极开拓OTC系列产品、医用集尿袋等新产品，助推公司未来业绩预期向好。（1）针对医用集尿袋产品，公司已获取4项发明专利、拥有一定技术储备，并拟通过募投项目实现年产集尿袋2000万个、预计达产后新增年营业收入3亿元；据问询函回复披露，精密尿袋产品已于2025年6月开启小批量试产。（2）公司计划对OTC类产品进行研发，具体包括氧化锌软膏、维生素AD软膏、IPA（异丙醇）消毒产品和PVP（聚维酮碘）消毒产品等，主要针对老年人群出现的皮肤干燥、龟裂等问题提供皮肤护理解决方案，其与公司原有康复护理产品的受众人群基本一致，为未来产品的市场开拓和产能消化提供了极大的便利和优势；截至问询函回复日，募投项目中的OTC生产厂房已经竣工验收，预计2026年上半年完成相关资质的认证并投产。 　　同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取振德医疗、奥美医疗、健尔康为爱舍伦的可比上市公司；但上述可比公司为沪深A股，与爱舍伦在估值基准等方面存在较大差异、可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2024年可比公司的平均营业收入为28.79亿元，平均销售毛利率为28.62%；相较而言，公司营收规模及销售毛利率均未及可比公司均值。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　投资要点 　　市场空间广阔但未满足需求巨大：（K）RAS突变在肺癌、结直肠癌、胰腺癌等高发癌种中占比极高，驱动着巨大的患者需求。目前全球仅5款针对KRASG12C的抑制剂上市，其单药疗效存在明显瓶颈。而突变频率更高（如G12D，占比29%）的靶点尚无药物获批，仍是巨大的蓝海市场。 　　技术迭代是突破疗效瓶颈的核心路径：第一代KRASG12C抑制剂（OFF抑制剂）疗效有限且易产生耐药。技术正沿着两个方向演进：1）靶点拓展：研发重点正从G12C快速转向G12D等更常见突变，以及覆盖多种突变形式的泛KRAS抑制剂（如RMC-6236,JAB-23E73）和多RAS抑制剂。2）机制创新：KRAS(ON)抑制剂和分子胶技术（如RMC-6236）通过结合活性态RAS或诱导形成三元复合物，显示出比传统OFF抑制剂更强的抑瘤潜力，是当前研发的前沿。 　　国内企业积极布局，竞争格局初现：在G12C领域，国产药物（戈来雷塞、格索雷塞、氟泽雷塞）已全部进入医保，支付壁垒消除，竞争焦点转向一线疗法。在更具潜力的G12D和泛KRAS领域，国内企业（如劲方医药、恒瑞医药、加科思等）已有管线进入临床III期，并与跨国药企（如RevolutionMedicines、礼来等）展开竞争，未来市场格局将取决于临床数据的优劣和商业化的效率。 　　申万医药表现较弱，跑输沪深300。近两周申万医药指数下跌2.23%，跑输沪深300指数3.58pp。近两周申万医药指数在31个一级行业中排名第30位。从子板块来看，原料药、血液制品、医疗研发外包表现靠前，近两周变动分别为0.91%、-0.92%、-0.95%；线下药店、医药流通、医院表现靠后，近两周变动分别为-5.35%、-3.9%、-3.65%。从个股来看，近两周涨幅前五的公司为宏源药业、鹭燕医药、麦澜德、万邦德、多瑞医药；跌幅前五的公司为*ST长药、ST百灵、漱玉平民、华人健康、海王生物。 　　投资建议：投资重心应从“Me-too”转向“Best-in-Class/Fist-in-Class”：KRASG12C赛道已呈红海态势，未来价值创造将集中于解决G12C药物局限性（疗效、耐药）和攻克更广阔靶点（G12D，泛KRAS）的创新者。技术平台的先进性（如分子胶、ON状态抑制剂）是核心壁垒。关键临床数据读出、突破性疗法认定、重大授权合作/出海是股价的核心驱动因素。建议关注：1）技术领先、管线前沿的领军企业：恒瑞医药、艾力斯、中国生物制药等；2）具备差异化优势及重大催化的企业：加科思、信达生物、益方生物、劲方医药等。 　　风险提示：研发失败与进展不及预期风险，市场竞争加剧风险，政策与支付环境变化风险，数据披露不及预期风险，知识产权纠纷风险等。

　　核心观点 　　AI发展带来功耗问题，液冷方案逐渐明朗。在算力需求强力驱动下，数据中心等各种服务器数量大幅增加，所带来功耗问题日益凸显。液冷具有散热效率高、降温快、无振动、噪音小等特点，面对高功耗高密度场景，传统风冷已无法满足能耗和散热需求，液冷成为智算中心温控解决方案必选项，广泛用于AI算力、电子终端、互联网、金融、能源交通、工业制造等领域。数据中心（服务器）、机器人、光伏储能等新兴产业快速兴起，为液冷市场拓展新的发展机遇。2024年中国液冷服务器市场规模达到23.7亿美元，同比增长67.0%，2025年有望达到33.9亿美元，预计2024-2029年，中国液冷服务器市场复合增长率将达到46.8%，2029年市场规模将达到162亿美元。液冷工质也随着液冷市场需求爆发而快速增长。 　　液冷工质多种选择，氟化液前景可期，3M退出带来发展良机。冷板式液冷目前以乙二醇、丙二醇、水为主，浸没式液冷采用油类、硅类及氟化液等，共同构成冷却介质性能的物质基础。氟化物因具备表面张力、绝缘性、材料相容性等特点，成为浸没式与冷板式液冷系统中不可替代的关键组分，尤其在AI服务器高功率密度场景下需求激增。算力等领域打开了高性能专用氟化液用于服务器液冷市场空间，高性能氟化液正成为新型散热介质，3M退出为国内企业提供发展良机。油类、硅类等为液冷工质潜在补充选择，亦受益于液冷行业发展。 　　投资建议：AI发展带来功耗散热问题，液冷因其降温快效率高等成为重要解决方案，液冷工质也伴随液冷爆发而快速增长，率先进入液冷供应链企业有望受益。建议关注布局液冷工质的东阳光、新宙邦、润禾材料、巨化股份、永和股份、昊华科技、金石资源、东岳集团、永太科技、华谊集团、三美股份、统一股份、八亿时空、长缆科技、新安股份、集泰股份等。 　　风险提示：技术路线不确定性；原材料价格波动风险；安全生产与生态环境保护风险；全球化进程及合规风险等。

　　健信超导(688805) 　　投资要点 　　本周三（12月10日）有一家科创板上市公司“健信超导”询价。 　　健信超导（688805）：公司主要从事医用磁共振成像(MRI)设备核心部件的研发、生产和销售，主要产品包括超导磁体、永磁体和梯度线圈等。公司2022-2024年分别实现营业收入3.59亿元/4.51亿元/4.25亿元，2023年至2024年YOY依次为25.55%/-5.58%；实现归母净利润0.35亿元/0.49亿元/0.56亿元，2023年至2024年YOY依次为40.71%/14.46%。根据公司管理层初步预测，公司2025全年营业收入较上年增长36.31%至45.71%，净利润较上年增长29.07%至38.03%。 　　投资亮点：1、公司是全球最大的医用MRI超导磁体第三方独立供应商；目前已切入GE医疗等头部整机企业供应链，预计市占率将得到进一步提升。公司长期深耕超导磁体、永磁体等医用磁共振设备核心部件领域，其业务前身健信机械成立于2003年、发展初期以永磁体业务为起点，2010年开始进行超导磁体的研发，并于2013年成功研制开放式零挥发超导磁体；借助资产收购等方式，公司进一步加快超导磁体研发进度，自2015年起在零挥发超导磁体特别是1.5T产品领域与联影医疗等同步打破了欧美、日本厂商长期以来的垄断，成为国内最早规模化生产高场强超导磁体的厂商之一。截至目前，公司已与富士胶片集团、万东医疗、深圳安科等国内外客户形成长期稳定的合作关系；其中富士胶片集团是公司第一大客户、2024年来自富士胶片集团的销售收入占比达42.7%，同时双方还设立了合营企业苏州柏尔特共同开拓下游市场。据灼识咨询以装机量口径统计，得益于优质客户资源，公司2024年MRI设备超导磁体产品以4.2%的市占率位居全球第五、国内第二，并成为了全球最大的超导磁体独立供应商。另据公司问询函披露，公司1.5T零挥发超导磁体产品于2024年下半年开始向头部MRI设备整机企业GE医疗批量供货，成功打破长久以来其封闭供应链模式，预计公司市占率将得到进一步提升；随着双方合作持续精进，GE医疗已成为公司2025上半年第二大客户，并通过其下属企业持有公司3.10%的股份，充分彰显对双方长期合作的信心。2、公司掌握了下一代无液氦超导磁体研发生产的核心技术，成功研制国际首台1.5T无液氦超导磁体及1.5T大孔径无液氦超导磁体，有望受益于无液氦超导产品商业化进程加速。基于零挥发超导磁体的运行原理，其对液氦资源具有较高的依赖性，且远距离运输成本和后期维护成本高昂，导致MRI设备在新兴市场普及率较低；而无液氦技术能够使MRI设备摆脱对液氦的依赖，并在零挥发产品基础上大幅提升超导磁体的可靠性、智能化和应用场景适应性，便于安装使用及全球运输。目前，西门子医疗、联影医疗及GE医疗已先后发布无液氦磁共振设备，超导磁体无液氦化趋势已成为行业共识。根据招股书披露，不同于竞品主要使用热虹吸微循环技术减少液氦用量，公司1.5T无液氦超导磁体采用创新的全固态传导冷却技术，在全球率先实现了超导磁体的可完全无液氦化，产品性能及成本等方面均具有较强领先优势，于2021年被浙江省经济和信息化厅认定为“国际首台（套）装备”，又于2022年成功研制出1.5T大孔径无液氦超导磁体。截至目前，公司1.5T无液氦超导磁体已向万东医疗、富士胶片集团批量销售，在全球终端市场实现了规模化商业应用；并与朗润医疗、卡乐福医疗和英国HALLMARQ等进行市场推广，与GE医疗及联影医疗等进行样机验证。2025H1，公司无液氦超导产品销售收入已突破5000万元。 　　同行业上市公司对比：公司专注于医用磁共振成像(MRI)设备核心部件制造领域；根据业务的相似性，选取联影医疗、奕瑞科技、康众医疗为健信超导的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为41.43亿元，平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为51.09X，销售毛利率为46.06%；相较而言，公司营收规模及销售毛利率均未及同业平均。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。