中心思想 国产PEEK材料市场潜力巨大 本报告核心观点在于，国产聚醚醚酮（PEEK）材料在医疗和机器人两大新兴领域展现出广阔的发展前景和巨大的市场潜力。PEEK材料凭借其卓越的生物相容性、优异的机械性能、耐腐蚀性以及轻量化特性，正逐步成为这些高科技应用中不可或缺的关键材料。 医疗与机器人领域驱动PEEK需求增长 报告通过详尽的数据分析，预测了PEEK材料在颅骨修补、脊柱植入等医疗器械以及人形机器人轻量化部件中的强劲需求增长。同时，以中研股份为代表的国内PEEK材料企业，通过技术创新和进口替代，已在全球市场占据重要地位，为国产PEEK材料的持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 PEEK材料在医疗领域的应用与市场展望 PEEK材料因其独特的生物相容性、疲劳强度、抗磨损和抗腐蚀等特性，在医用材料中脱颖而出，被广泛认可为新型植入材料。 颅骨修补及固定产品市场分析： 随着老龄化趋势加深、创伤及去骨瓣减压手术死亡率下降以及后续颅骨修补治疗率提升，预计到2027年，我国颅骨修补手术需求将达到9.67万例，颅骨固定手术需求将达到70.74万例。 对应PEEK类颅骨修补及固定产品的需求量预计为47.89吨，市场规模约为2.08亿元。 脊柱类产品市场分析： 预计到2027年，我国脊柱类领域椎间融合器及钉棒等耗材的需求量将分别达到1,303,912件和14,273,888件。 对应PEEK脊柱类产品的需求量预计为32.82吨，市场规模约为3.77亿元。 PEEK材料在机器人领域的应用潜力 机器人市场，特别是人形机器人，被视为一个崭新且空间庞大的蓝海市场，对PEEK材料的需求正逐步提升。 人形机器人市场规模预测： 高工机器人产业研究所（GGI）预计，2024年全球人形机器人市场规模约为10.17亿美元。 到2030年，市场规模将达到150亿美元，2024-2030年的复合年增长率（CAGR）将超过56%。 全球人形机器人销量将从2024年的1.19万台增长至2030年的60.57万台。 PEEK材料对机器人发展的贡献： 轻量化优势： PEEK材料纯树脂密度仅约为1.3g/cm³，甚至低于碳纤维材料密度，是极佳的轻量化材料，有助于实现人形机器人负载、续航能力和灵活性的提升。 综合性能优异： PEEK材料兼具较高刚性、高韧性、耐热性、耐腐蚀性、耐磨性等优异特性。 易加工性： 作为一种热塑性材料，PEEK易于加工成各种形态的零件，适用于各类特殊部件或特殊工况。 国产PEEK材料领军企业——中研股份 中研股份作为中国PEEK材料领域的领军企业，专注于PEEK的研发、生产及销售，并取得了显著的市场地位。 行业地位与产能： 公司是目前PEEK年产量最大的中国企业，也是继英国威格斯、比利时索尔维和德国赢创之后，全球第四家PEEK年产能达到千吨级的企业。 同时，公司是继英国威格斯后全球第二家能够使用5000L反应釜进行PEEK聚合生产的企业。 截至目前，公司拥有年产1000吨PEEK的生产能力。 市场表现与产品体系： 通过持续的进口替代策略，中研股份已超越英国威格斯，成为中国市场PEEK销量最大的公司。 公司主要产品为树脂形态的PEEK，形成了“两大类、三大牌号、六大系列”共52个规格牌号的产品体系。 投资建议与市场展望 报告基于行业分析，提出了以下投资建议： 能源板块： 持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”（中国石油、中国石化、中国海油）及油服板块（中海油服、海油工程、海油发展）。 材料板块： 持续看好国产替代趋势下的材料企业，特别是国产半导体材料（晶瑞电材）和面板材料（彤程新材、奥来德）。 化工及地产链： 积极的货币及财政政策有望使地产链及龙头公司率先受益，看好农药化肥及民营大炼化板块（万华化学、华鲁恒升、华锦股份）。 精细化工： 看好维生素及蛋氨酸板块（安迪苏、浙江医药、新和成）。 风险分析 报告提示了以下主要风险： 原材料价格波动风险： 化工产品价格与原材料价格同步波动，原材料价格快速下跌可能导致企业巨大的库存损失；若原材料价格维持高位，则可能导致化工品价差收窄，盈利能力下降。 下游需求不及预期风险： 化工品的下游需求与宏观经济景气度高度相关。如果需求端的增速不及预期，行业可能面临下行风险。 本日化工品行情回顾 本报告详细回顾了石油石化、基础化工及新材料等细分领域的当日市场行情，通过表格形式呈现了布伦特原油、WTI原油、石脑油、汽油、柴油、航空煤油、PX、PTA、乙二醇、涤纶产品、锦纶POY、氨纶、粘胶短纤等炼化化纤产品，以及煤化工、化肥农药、聚氨酯、钛白粉、硅、饲料及添加剂、新能源材料、半导体材料等相关产品的最新价格、近一月均价、30日涨跌幅、2025年均价、2024年均价及2025年涨跌幅等数据，并列出了代表上市公司。此外，还提供了原油运输指数、波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数、家用电冰箱产量、冷柜产量、房地产新开工施工面积、竣工面积、销售面积、美国成屋销售、新建住房销售、光伏组件价格、光伏新增装机容量、磷酸铁锂及三元电池装机量、新能源汽车产销量、半导体销售金额等图表数据，全面展现了各细分市场的动态。 总结 本报告深入分析了国产PEEK材料在医疗和机器人领域的巨大发展潜力，强调了其在颅骨修补、脊柱植入以及人形机器人轻量化部件中的关键作用。通过具体数据预测了这些细分市场的增长空间，并指出中研股份等国内企业在技术和市场份额上的领先地位，有效推动了国产替代进程。报告同时提供了全面的化工品市场行情回顾，并给出了针对能源、材料、化工及地产链、精细化工等多个板块的投资建议，并提示了原材料价格波动和下游需求不及预期等潜在风险。整体而言，报告对国产PEEK材料的未来发展持乐观态度，并为投资者提供了多维度的市场洞察和决策参考。

中心思想 业绩持续高增长与创新驱动 锦波生物在2025年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现超过60%的同比增幅，这主要得益于公司在医疗器械和护肤品两大核心业务板块的持续产品创新和积极品牌营销。特别是在重组胶原蛋白领域，公司通过推出新规格产品并获得全球首张重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶类三类证，进一步巩固了其技术领先地位和市场竞争力。 股权激励强化团队与未来展望 为提升团队凝聚力和积极性，锦波生物发布了2025年股权激励计划，通过与核心团队共享发展成果，旨在激发内部活力。该计划设定了2025年至2027年明确的净利润考核目标，彰显了公司对未来业绩持续高增长的坚定信心和战略规划。分析师维持“买入”评级，肯定了公司突出的研发实力和业绩增长的持续性，同时提示了行业竞争加剧、政策变化及新品推广不及预期等潜在风险。 主要内容 2025年一季度业绩概览 锦波生物在2025年第一季度取得了显著的财务成就。报告期内，公司实现营业收入3.7亿元，同比增长62.5%；归属于母公司股东的净利润达到1.7亿元，同比增长66.3%。此外，公司经营性净现金流也表现强劲，录得1.7亿元，同比增长66.1%，充分体现了公司卓越的盈利能力和高效的现金流管理。 业务发展与产品创新 医疗器械业务的突破性进展 公司在医疗器械领域持续创新，于2月推出了12mg规格的薇旖美®164.88°ColNet胶原网，进一步丰富了薇旖美®系列产品线，旨在更直接、高效地修复眼周衰老肌肤。该系列产品在一季度持续放量，成为驱动公司业绩高速增长的关键因素。更具里程碑意义的是，公司于4月取得了全球首张重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶类三类证，率先完成了重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维、溶液、凝胶三种剂型的原材料及产品开发，确立了其在该领域的全球领先地位。 护肤品业务的品牌扩张与新品发布 在护肤品业务方面，“重源”和“ProtYouth”两大品牌加速成长。今年1月，公司发布了【重源胶原七号】法令纹专家 plus+次抛精华，创新性地将A型重组人源化ⅩⅦ型胶原蛋白添加到护肤产品中。ProtYouth旗下新产品ALL IN 玻玻管则通过明星代言和机场广告投放等多元化营销策略，持续扩大品牌影响力，助力市场份额提升。 财务表现与费用管控 2025年一季度，锦波生物的财务表现亮点在于净利率的同比提升。公司归母净利率达到46.0%，较去年同期增长1.0个百分点。尽管毛利率同比略有下降1.8个百分点至90.1%，但公司通过有效的费用管控，使得期间费用率同比下降5.0个百分点至35.4%。具体来看，销售费用率和管理费用率分别同比下降2.6个百分点，显示出公司在运营效率提升方面的努力。研发费用率略有上升0.6个百分点至5.2%，体现了公司对研发投入的持续重视。 股权激励计划详情 为进一步激发团队活力和凝聚力，锦波生物发布了2025年股权激励计划。公司拟向包括董事、高级管理人员及核心团队在内的87名激励对象授予合计100万份股票期权，占公司总股本的1.13%。该激励计划的考核年度为2025年至2027年，设定了明确的公司层面业绩考核目标：2025年净利润不低于10亿元，2026年不低于14亿元，2027年不低于18亿元。此外，个人考核评价结果分为“A”、“B”、“C”、“D”四个等级，分别对应100%、95%、90%和0%的行权比例，确保激励与绩效紧密挂钩。 投资评级与风险提示 基于公司一季度强劲的业绩表现、持续的产品创新能力以及股权激励计划对未来发展的积极影响，分析师维持了锦波生物的“买入”评级。报告维持了对公司2025-2027年营收和归母净利润的预测，预计对应EPS分别为12.29元、16.85元和22.28元，当前股价对应的PE分别为33倍、24倍和18倍。分析师强调公司研发实力突出，业绩增长具有持续性。同时，报告也提示了潜在风险，包括行业竞争加剧、行业政策变化以及新品商业推广不及预期等，建议投资者关注。 总结 锦波生物在2025年第一季度实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其在重组胶原蛋白领域的持续产品创新和有效的品牌营销策略。公司在医疗器械和护肤品两大核心业务板块均取得了重要进展，特别是获得了全球首张重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶类三类证，进一步巩固了其市场领导地位。财务方面，公司通过精细化费用管控，实现了净利率的同比提升。此外，公司发布的股权激励计划，通过设定明确的业绩目标，有望进一步激发团队积极性，为未来三年的持续增长奠定坚实基础。尽管面临行业竞争和政策变化等潜在风险，但公司凭借其强大的研发实力和清晰的增长战略，被分析师维持“买入”评级，显示出市场对其未来发展前景的积极预期。

中心思想 业绩承压下的结构性优化与战略布局 安图生物在2024年及2025年第一季度面临业绩增长压力，营业收入和归母净利润均出现同比下滑。然而，公司通过优化业务结构，实现了毛利率的逆势提升，尤其在仪器类业务和海外市场表现亮眼。这表明公司在应对市场挑战的同时，积极调整内部结构，提升盈利质量。 研发创新驱动与全球化、智能化转型 面对行业政策变化和市场竞争加剧，安图生物持续加大研发投入，不断推出新产品，丰富产品线，以技术创新作为核心竞争力。同时，公司积极推进海外市场拓展，产品已覆盖全球100多个国家和地区，并前瞻性地布局人工智能技术，旨在通过全球化和智能化战略增强长期竞争优势和市场影响力。 主要内容 2024年财务表现与业务结构分析 整体业绩概览： 2024年，安图生物实现营业收入44.71亿元，同比增长0.62%；归母净利润11.94亿元，同比下降1.89%；扣非归母净利润10.99亿元，同比下降7.30%。进入2025年第一季度，业绩承压态势延续，实现营业收入9.96亿元，同比下降8.56%；归母净利润2.70亿元，同比下降16.76%；扣非归母净利润2.57亿元，同比下降18.19%。 毛利率提升： 尽管营收承压，公司2024年毛利率提升至65.41%，同比增加0.34个百分点，显示出公司在成本控制和产品结构优化方面的成效。 分业务表现： 试剂类收入： 2024年试剂类收入为37.97亿元，同比下滑0.48%，但其毛利率保持在70.94%的高位。 仪器类收入： 仪器类收入同比增长8.85%，毛利率提升至37.93%，表明仪器业务是公司营收增长的积极驱动力之一。 分地区表现： 海外业务表现尤为突出，实现营收2.84亿元，同比增长36.25%，成为公司业绩增长的亮点。 研发创新与产品线拓展 研发投入持续增长： 2024年，公司研发投入达到7.32亿元，同比增长11.55%，占营业收入的比重提升至16.37%，体现了公司对技术创新的高度重视和持续投入。 新产品注册与上市： 公司全年新获得产品注册（备案）证书144项，涵盖磁微粒化学发光法、化学发光微粒子免疫检测法、分子诊断等多个前沿领域，显著丰富了产品系列。 重点产品推出： 生化诊断领域： 全自动生化分析仪AutoChem B2000系列和AutoChem B800系列产品成功上市。 微生物检测领域： 全新一代全自动微生物质谱检测系统Autof T系列推向市场。这些新产品的不断推出有望为公司未来营收增长提供动力。 全球化战略与智能化转型 海外市场拓展： 公司高度重视海外业务拓展，持续加速全球市场布局。目前，安图生物的产品已成功进入亚洲、欧洲、北美洲、南美洲、非洲等100多个国家和地区，国际化进程稳步推进。 人工智能技术布局： 公司积极拥抱人工智能技术，发布了区域医学检验中心智慧化建设方案。同时，基于检验大数据和人工智能等先进技术，公司为医学实验室和临床决策量身打造了“AI检验临床辅助决策系统”，旨在通过智能化提升医疗服务效率和质量。多方面的战略布局有助于增强公司的竞争优势和市场影响力。 盈利展望与投资评级 盈利预测调整： 考虑到行业集中采购政策可能对公司业绩带来的影响，分析师下调了公司2025-2026年的归母净利润预测，分别调整为12.64亿元和14.73亿元（原预测值为18.55亿元和22.55亿元，分别下调31.9%和34.7%）。同时，引入2027年归母净利润预测为17.22亿元。 估值分析： 按照调整后的盈利预测，公司当前股价（39.84元）对应2025-2027年的市盈率（PE）分别为18倍、16倍和13倍。 投资评级： 尽管短期业绩承压且盈利预测下调，但鉴于公司多样化的产品布局、持续的研发投入以及稳步推进的海外和AI战略，分析师看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。 潜在风险因素 市场竞争加剧风险： 诊断行业竞争日益激烈，可能对公司市场份额和盈利能力造成影响。 行业政策变更风险： 集中采购等行业政策的调整可能对公司产品销售和利润空间带来不确定性。 研发不及预期风险： 新产品研发投入大、周期长，若研发进度或效果不及预期，可能影响公司未来增长。 总结 安图生物在2024年及2025年第一季度面临业绩增长压力，但通过提升毛利率、优化业务结构，并在仪器和海外市场取得积极进展。公司持续加大研发投入，不断推出新产品，并积极推进全球化和人工智能战略布局，以期增强长期竞争力。尽管行业集采政策导致盈利预测下调，但分析师基于公司多样化的产品布局和长期发展潜力，维持“买入”评级。投资者需关注市场竞争、政策变化及研发进展等潜在风险。

中心思想 业绩持续高增长与盈利能力显著提升 锦波生物在2024年实现了营业收入和归母净利润的强劲增长，分别达到14.4亿元和7.3亿元，同比增幅高达84.9%和144.3%。公司经营性净现金流也大幅增长159.6%至7.7亿元，显示出卓越的盈利能力和现金流管理水平。毛利率和归母净利率分别提升至92.0%和50.8%，反映了高毛利率业务占比的增加和费用管控的有效性。 重组胶原蛋白市场领导者地位巩固与拓展 公司在重组胶原蛋白医美领域确立了稳固的领头羊地位，拥有国内全部三张重组胶原蛋白三类医疗器械注册证，并持续丰富“薇旖美®”产品体系，推出多规格、多适应症产品。新获批的凝胶类产品三类证进一步拓宽了重组胶原蛋白的应用范围，预示着其将与动物源胶原蛋白展开竞争，并为未来的海外市场拓展奠定基础。 主要内容 2024年全年业绩概览 锦波生物2024年发布年报，全年营业收入达到14.4亿元，同比增长84.9%；归母净利润为7.3亿元，同比增长144.3%。其中，2024年第四季度公司营业收入为4.5亿元，同比增长72.6%；归母净利润为2.1亿元，同比增长97.5%。全年经营性净现金流为7.7亿元，同比增长159.6%。 三大业务板块高速成长 医疗器械、功能性护肤与原料业务齐头并进 2024年，公司医疗器械、功能性护肤和原料业务营收分别为12.54亿元、1.42亿元和0.46亿元，同比分别增长84.4%、86.8%和89.1%，均实现高速增长。 细分业务表现突出 在医疗器械方面，单一材料医疗器械营收11.28亿元，同比增长99.7%；复合材料医疗器械营收1.25亿元，同比增长9.0%。功能性护肤品方面，单一成分功能性护肤品营收0.34亿元，同比增长103.9%；复合成分功能性护肤品营收1.08亿元，同比增长82.1%。核心医疗器械业务“薇旖美®”持续放量，护肤品端“重源®”、“ProtYouth®”两大品牌加速成长，原料端客户数量和采购量稳步提升。 销售区域分布与市场覆盖 华北与华东地区贡献主要营收 2024年，华北、华东、华南、华西、华中和境外区域分别实现营收6.63亿元、4.24亿元、1.46亿元、1.23亿元、0.82亿元和0.05亿元。各区域同比增速分别为134.8%、52.9%、42.9%、67.0%、102.2%和13.0%。华北和华东地区是公司主要市场，两者合计营收贡献达到75.3%。截至2024年末，公司已覆盖终端医疗机构约4000家。 盈利能力与费用管控优化 毛利率与净利率显著提升 2024年，受益于单一材料医疗器械业务毛利率提高及收入占比提升，公司毛利率同比增加1.9个百分点至92.0%，归母净利率同比增加12.3个百分点至50.8%。第四季度毛利率同比增加0.7个百分点至91.3%，归母净利率同比增加5.9个百分点至46.7%。 各业务板块毛利率表现 医疗器械、功能性护肤和原料的毛利率分别为95.0%、70.4%和77.6%，同比分别提升1.9、2.6和1.7个百分点。其中，单一材料医疗器械毛利率为96.8%，同比提升1.3个百分点。 期间费用率有效下降 2024年公司期间费用率同比下降12.9个百分点至32.4%。销售、管理、研发和财务费用率分别为17.9%、8.8%、4.9%和0.7%，同比分别下降3.2、3.0、6.0和0.7个百分点，显示出公司在费用管控方面的显著成效。 重组胶原蛋白医美领头羊地位稳固 牌照优势与产品矩阵丰富 公司已完成重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维、溶液、凝胶三种剂型的原材料及产品开发，并手握国内全部三张重组胶原蛋白三类证，占据牌照先发优势。品牌端，“薇旖美®”产品体系持续丰富，已推出Ⅲ型4mg规格的薇旖美®极纯、Ⅲ型10mg规格的薇旖美®至真、针对基底膜带修复的8mg规格的ⅩⅦ型薇莱美、Ⅲ+ⅩⅦ型联合治疗方案以及12mg规格的ColNet胶原网等。 新产品拓展应用宽度 新获得的凝胶类产品三类证进一步丰富了国内重组胶原蛋白的适应症，拓宽了其应用宽度，标志着重组胶原蛋白开始正式与动物源胶原蛋白展开竞争。 未来展望与投资评级 海外市场拓展与持续增长 锦波生物计划通过在国内市场建立的产品矩阵、运营方法论和品牌声望，以因地制宜的策略拓展海外市场，将重组胶原蛋白成分推向全球。 维持“买入”评级与业绩预测 光大证券维持公司2025-2026年营收和归母净利润预测，并新增2027年预测。预计2025-2027年营收分别为20.82亿元、28.11亿元和36.55亿元，归母净利润分别为10.88亿元、14.91亿元和19.72亿元。对应EPS分别为12.29元、16.85元和22.28元，当前股价对应PE分别为33、24、18倍。鉴于公司突出的研发实力和业绩持续增长性，维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了行业竞争加剧、行业政策变化以及新品商业推广不及预期的风险。 总结 锦波生物在2024年展现了卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现高增长，盈利能力显著提升。公司在重组胶原蛋白医美领域持续巩固其领导者地位，通过丰富产品线和获得关键牌照，进一步拓宽了市场应用。未来，公司计划积极拓展海外市场，有望实现持续增长。分析师维持“买入”评级，并对公司未来业绩持乐观预期，但同时提示了行业竞争、政策变化及新品推广等潜在风险。

中心思想 关税政策驱动医疗器械国产替代机遇 本报告核心观点指出，面对美国对中国输美商品加征关税的反制措施，我国对原产于美国的进口商品全面加征关税，税率最高达125%，其中涵盖医疗器械及诊断产品。这一政策将显著推高进口医疗器械的成本，从而加速国内医疗器械的国产替代进程。报告强调，这为国内具备创新属性、高技术壁垒、供应链多元或自主可控，以及美产仪器占比较高的医疗器械领域带来了重要的发展机遇，如医学影像设备、基因测序设备、临床质谱仪器、手术机器人及电生理等细分赛道。 支付视角下的医药生物行业投资策略 报告提出了2025年度的投资策略，即“重塑底层逻辑，掘金支付视角”。在人口结构、政策框架和经济环境复杂变化的背景下，鉴于需求侧无法无限扩张，投资机会的结构性甄选成为关键，其核心矛盾在于支付意愿与支付能力。因此，报告从院内支付、自费支付和海外支付三大支付渠道出发，梳理并看好三大投资方向：一是院内政策支持下的创新药械和设备更新；二是人民群众需求扩容驱动的血制品、家用医疗器械和减肥药产业链；三是出海周期上行带来的肝素和呼吸道联检等机会。 主要内容 市场行情回顾与本周核心观点 A股与港股医药市场表现分析 上周（2025年4月14日至4月18日），A股医药生物指数下跌0.36%，跑输沪深300指数0.94个百分点，在31个子行业中排名第24，表现相对较差。同期，港股恒生医疗健康指数收涨0.57%，但跑输恒生国企指数0.66个百分点。从A股子板块来看，线下药店涨幅最大，达到1.73%；而血液制品跌幅最大，下跌3.45%。个股层面，A股双成药业以56.38%的涨幅居首，*ST吉药跌幅最大，为50.67%。H股中国再生医学涨幅达46.55%，满贯集团跌幅最大，为84.18%。 关税政策驱动医疗器械国产替代机遇 本周报告的核心观点聚焦于我国对美加征关税政策的全面执行及其对医疗器械国产替代的推动作用。作为对美国不合理关税的反制，我国已于4月4日、9日、11日将对原产于美国的进口商品加征关税税率分别提升至34%、84%和125%，征收对象涵盖所有原产于美国的进口商品，包括医疗器械及诊断产品。这一政策将显著提高进口医疗器械的成本，从而加速国内医疗器械的国产替代进程。报告认为，此举将利好国内具有创新属性、高壁垒、供应链多元或自主可控、且美产仪器占比较高的医疗器械领域，例如医学影像设备、基因测序设备、临床质谱仪器、手术机器人以及电生理等赛道。报告建议关注联影医疗、华大智造、聚光科技、微创机器人-B、惠泰医疗等重点公司。 2025年度投资策略：重塑底层逻辑，掘金支付视角 报告提出了2025年度的投资策略，强调在人口结构、政策框架和经济环境复杂变化的趋势下，需求侧无法无限扩张，因此需要结构性甄选投资机会，核心矛盾在于支付意愿与支付能力。基于此，报告从院内支付、自费支付和海外支付三大支付渠道进行梳理，看好三大方向：一是院内政策支持，包括创新药械和设备更新；二是人民群众需求扩容，涉及血制品、家用医疗器械和减肥药产业链；三是出海周期上行，如肝素和呼吸道联检。重点推荐迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗、派林生物。 医药公司动态与研发进展 医药公司重要公告汇总 近期，多家医药公司发布重要公告。博雅生物拟公开挂牌转让江西博雅欣和制药有限公司80%股权。普门科技13项电化学发光试剂产品获得欧盟IVDR CE认证。维力医疗的一次性三通道可弯曲喉罩获得二类医疗器械注册证。达仁堂拟转让中美天津史克制药有限公司部分股权，预计影响当期投资收益约15.4亿元人民币。九州通的Pre-REITs不动产私募投资基金已完成备案及募集，首期资金8.26亿元人民币已实缴到位。美好医疗发布2025年限制性股票激励计划草案，拟授予500万股。诺泰生物的英克司兰原料药取得FDA DMF备案号。翰宇药业的替尔泊肽原料药获得韩国MFDS受理。迪哲医药的创新药物高瑞哲®（戈利昔替尼胶囊）治疗复发/难治外周T细胞淋巴瘤获《CSCO淋巴瘤诊疗指南（2025版）》I级推荐。 上市公司研发进度更新 在研发方面，上周百济神州的BGB-C354和恒瑞医药的SHR-4506注射液的临床申请新进承办。同时，百济神州的BGB-21447片和海思科的HSK45030分散片的IND申请也新进承办。临床试验进展方面，石药集团的IBI3002和正大天晴的HRS-5817正在进行三期临床；海思科的TQB3473正在进行二期临床；康方生物的CMS-D001正在进行一期临床。 重要数据库更新与行业趋势 医院诊疗量与医保基金运行状况 2024年1月至4月，全国医院累计总诊疗人次数达到14.83亿人次，同比增长13.29%，呈现较快恢复态势。其中，三级医院诊疗人次为9.18亿人次，同比增长18.63%；二级医院为4.22亿人次，同比增长6.03%；一级医院为0.85亿人次，同比增长12.02%。基层医疗机构总诊疗人次为9.06亿人次，同比增长21.01%。 2025年1月至2月，基本医保收入累计达5464亿元，基本医保支出累计达3305亿元。2月当月基本医保收入为2321亿元，环比减少26.2%；当月支出为1506亿元，环比减少16.3%。截至2025年2月，基本医保累计结余2159亿元，累计结余率为39.5%。当月基本医保结余815亿元，当月结余率35.1%。 原料药价格与医药制造业数据分析 2025年2月，国内抗生素价格表现为持平或下跌。其中，6-APA、4-AA、硫氰酸红霉素和7-ADA价格维持稳定，而7-ACA和青霉素工业盐价格有所下降。维生素原料药价格在4月18日较4月11日涨跌不一，维生素E价格上涨，维生素B1、D3、K3、泛酸钙价格维持稳定，而维生素A和生物素价格下降。心脑血管原料药价格在2月基本稳定，缬沙坦、厄贝沙坦、阿托伐他汀钙、赖诺普利价格维持稳定，阿司匹林价格则有所上升。 2025年1月至2月，医药制造业累计收入为3694.30亿元，同比下降3.40%。同期，营业成本同比下降1.30%，利润总额同比下降2.70%。与2024年同期相比，收入、成本和利润增速分别提升了0.3、1.0和12.4个百分点。期间费用率方面，销售费用率为15.5%，同比下降1.6个百分点；管理费用率为7.1%，同比上升0.4个百分点；财务费用率为0.5%，同比上升0.2个百分点。 宏观经济指标与耗材采购政策 2025年3月，整体CPI同比下降0.1%，环比下降0.4%。医疗保健CPI环比持平，同比上升0.1%。其中，中药CPI同比上涨0.5%，西药CPI同比下降1.2%，医疗服务CPI同比上涨0.4%。 在耗材带量采购方面，甘肃省医保局于4月15日发布通知，自2025年4月25日起，全省所有公立医院（含军队医院）和已填报意向采购量的医保定点社会办医院将开始执行外周血管介入类微导管（含套装）、微导丝、明胶海绵、栓塞胶、栓塞微球等五类医用耗材省际联盟集中带量采购中选结果。 医药公司融资与风险提示 医药板块定向增发预案概览 近期，多家医药公司公布了定向增发预案。美年健康董事会通过定增预案，募集资金用于收购其他资产。百利天恒和鲁抗医药的定增预案已受理，募集资金主要用于项目融资和补充流动资金。迪哲医药的定增已实施，募集资金用于项目融资和补充流动资金。爱博医疗的定增已获证监会注册，募集资金用于项目融资和补充流动资金。广生堂的定增已获股东大会通过，募集资金用于项目融资和补充流动资金。 潜在市场风险分析 报告提示了医药生物行业面临的潜在风险，包括控费政策超预期、研发失败风险、政策支持不及预期以及板块估值下挫风险。这些风险因素可能对行业的未来发展和投资回报产生不利影响。 总结 国产替代与支付创新双轮驱动 本报告深入分析了当前医药生物行业的市场动态与未来投资机遇。核心观点明确指出，我国对美加征关税政策的全面执行，特别是对医疗器械及诊断产品的高额关税，将显著提升进口产品成本，从而强力驱动国内医疗器械的国产替代进程。这为医学影像、基因测序、手术机器人等高技术壁垒领域带来了前所未有的发展机遇。同时，报告提出的“掘金支付视角”投资策略，从院内、自费和海外三大支付渠道出发，精准定位了创新药械、设备更新、血制品、家用医疗器械、减肥药产业链以及出海业务等结构性投资机会，强调了支付能力和意愿在当前市场环境下的核心作用。 行业数据洞察与风险展望 通过对最新行业数据的分析，报告揭示了医药生物行业的整体运行态势。A股医药生物指数表现相对疲软，但港股医疗健康指数有所上涨，显示出市场内部的结构性差异。医院总诊疗人次呈现较快恢复，医保基金收入与支出保持稳定增长，累计结余率良好，为行业发展提供了基础支撑。原料药价格波动，医药制造业收入同比下降但成本和利润增速有所改善，反映出行业在转型升级中的挑战与机遇。耗材带量采购的持续推进，将进一步优化市场竞争格局。尽管行业面临控费政策超预期、研发失败、政策支持不及预期以及估值下挫等风险，但国产替代和支付创新作为双重驱动力，将持续塑造行业发展格局，为投资者提供结构性机会。

中心思想 泰它西普gMG临床数据卓越，市场前景广阔 荣昌生物自主研发的BLyS/APRIL双靶点融合蛋白创新药泰它西普（Telitacicept，RC18，商品名：泰爱®）在治疗全身型重症肌无力（gMG）的III期临床研究中取得了突破性进展。该研究数据显示，泰它西普能显著改善gMG患者的症状和日常生活质量，且具有良好的安全耐受性。具体而言，98.1%的患者在MG-ADL评分上获得显著改善，87%的患者在QMG评分上获得显著改善，这些数据远优于安慰剂组。这一卓越的临床表现预示着泰它西普在gMG治疗领域具有巨大的市场潜力，有望为全球gMG患者提供新的治疗选择。 荣昌生物研发投入加大，长期价值凸显 尽管公司因加大海外临床研发投入而下调了2025年至2026年的归母净利润预测，预计仍将处于亏损状态，但光大证券研究所维持了荣昌生物A股和H股的“买入”评级。这反映了市场对公司优秀的产品创新能力和潜在海外拓展空间的认可。泰它西普在gMG领域的国际多中心III期临床研究已获FDA孤儿药和快速通道资格认定，并已启动患者入组，显示了公司积极推进国际化战略的决心。虽然短期财务表现承压，但长期来看，创新药的成功研发和全球市场拓展将为荣昌生物带来显著的增长动力和长期投资价值。 主要内容 泰它西普治疗重症肌无力（gMG）III期临床研究进展 临床数据表现：MG-ADL和QMG评分显著改善，安全性良好 荣昌生物的泰它西普在治疗全身型重症肌无力（gMG）的III期临床研究中展现出卓越的疗效和安全性。根据报告，泰它西普治疗24周后，患者的MG-ADL（重症肌无力日常生活活动量表）评分较基线平均降低5.74分，而安慰剂组仅降低0.91分。更值得关注的是，高达98.1%的泰它西普治疗组患者MG-ADL评分改善≥3分，远高于安慰剂组的12%。MG-ADL评分侧重于评估患者主观体验和日常生活功能，表明泰它西普能显著提升患者的生活质量。 同时，QMG（定量重症肌无力评分）数据也印证了其客观疗效。泰它西普治疗24周后，QMG评分较基线平均降低8.66分，而安慰剂组仅降低2.27分。87%的泰它西普治疗组患者QMG评分改善≥5分，而安慰剂组仅为16%。QMG评分主要评估患者全身肌群的肌力和耐力，侧重客观测量，这些数据表明患者在接受泰它西普治疗后，病情得到了显著减轻。MG-ADL和QMG评分的持续下降趋势，并在第24周达到峰值改善，进一步强调了泰它西普的持续疗效。 在安全性方面，泰它西普治疗期间整体安全耐受性良好。总体不良事件（AE）发生率与安慰剂组相当，而感染类AE发生率甚至低于安慰剂组（45.6% vs 59.6%），这表明泰它西普在有效治疗gMG的同时，并未显著增加患者的风险。 国际化布局：获得FDA孤儿药和快速通道资格，国际多中心III期研究顺利推进 荣昌生物积极推进泰它西普在gMG治疗领域的国际化进程。2022年10月，公司获得了美国食品药品监督管理局（FDA）对于泰它西普用于治疗重症肌无力的孤儿药资格认定，这有助于加速其在美国市场的开发和审批。随后，在2023年1月，FDA批准了泰它西普的IND（新药临床研究申请），以推进其用于治疗gMG患者的III期临床试验研究，并授予其快速通道资格认定。快速通道资格将进一步加快泰它西普的审评和上市进程。 截至2024年8月，泰它西普用于治疗gMG的III期国际多中心临床研究已成功实现首例患者入组。截至2024年12月31日，患者入组工作仍在顺利进行中。这一系列进展表明荣昌生物在将泰它西普推向全球市场的道路上取得了实质性进展，有望在全球范围内惠及更多gMG患者。 盈利预测与估值分析 盈利预测调整：因海外研发投入增加，下调近期净利润预测，但新增2027年盈利预测 光大证券研究所基于对荣昌生物海外临床研发投入力度的最新评估，对公司的盈利预测进行了调整。考虑到海外研发投入超过此前预期，研究所下调了2025年至2026年的归母净利润预测。具体而言，2025年归母净利润预测由原先的-9.22亿元下调至-10.19亿元，2026年归母净利润预测由原先的-3.91亿元下调至-4.31亿元。这反映了公司在创新药国际化进程中对研发投入的持续加大，短期内将继续面临亏损。 然而，报告新增了对2027年的归母净利润预测，预计将达到1.75亿元，这表明分析师预期公司在2027年有望实现盈利。这一转变主要基于对公司核心产品商业化增长和创新药梯队日益完善的信心，以及泰它西普在gMG等适应症上潜在的市场贡献。 投资评级：维持“买入”评级，看好公司创新能力和海外拓展潜力 尽管短期盈利预测有所下调，光大证券研究所仍维持了荣昌生物A股和H股的“买入”评级。这一评级主要基于对公司以下核心竞争力的认可： 优秀的产品创新能力： 泰它西普在gMG治疗中展现的卓越临床数据是公司创新能力的有力证明，其双靶点机制在多个自身免疫疾病领域具有广阔的应用前景。 潜在的海外拓展空间： 泰它西普获得FDA孤儿药和快速通道资格，并启动国际多中心III期临床，显示了公司积极布局全球市场的战略。海外市场的成功拓展将为公司带来巨大的增长空间。 风险提示：研发、销售及海外拓展风险 报告同时提示了投资者需要关注的潜在风险： 创新药研发失败的风险： 尽管泰它西普在gMG的III期临床数据表现出色，但创新药研发仍存在不确定性，包括后续临床试验结果不及预期、审批受阻等风险。 销售推广低于预期的风险： 即使产品成功上市，市场竞争、医保谈判、商业化团队建设等因素可能导致销售额未能达到预期。 海外拓展低于预期的风险： 国际市场的监管环境、文化差异、竞争格局以及市场准入等因素可能导致海外拓展进度或效果不及预期。 财务数据概览与分析 营收增长：预计持续增长 根据光大证券研究所的盈利预测，荣昌生物的营业收入预计将持续保持高速增长。2023年营业收入为1,083百万元，2024年预计增长至1,717百万元，增长率为58.54%。展望未来，2025年、2026年和2027年营业收入预计将分别达到2,529百万元、3,389百万元和4,278百万元，对应的增长率分别为47.33%、33.97%和26.25%。这表明公司核心产品（如泰它西普和爱地希）的商业化进程顺利，市场渗透率不断提升。 净利润：短期内受研发投入影响仍为负，但亏损幅度收窄，预计2027年转正 公司的净利润在短期内仍将处于亏损状态，主要受高额研发投入的影响。2023年净利润为-1,511百万元，2024年为-1,468百万元。根据最新预测，2025年和2026年净利润预计分别为-1,019百万元和-431百万元，亏损幅度逐年收窄。值得注意的是，报告预测2027年净利润将转正，达到175百万元，净利润增长率高达-140.58%（从负转正）。这预示着公司在经历高投入期后，有望凭借创新药的商业化成功实现盈利。 费用结构：研发费用率高企，销售费用率和管理费用率预计逐步下降 荣昌生物作为一家创新型生物制药公司，其费用结构显著体现了研发驱动的特点。2023年研发费用率为120.62%，2024年为89.69%，预计2025年、2026年和2027年将逐步下降至79.07%、59.06%和46.44%。尽管研发费用率仍处于较高水平，但其下降趋势表明公司在产品管线成熟后，研发投入占营收比重将逐步优化。 销售费用率在2023年为71.58%，2024年为55.26%，预计2025年至2027年将进一步下降至46.43%、38.58%和33.54%。管理费用率也呈现类似趋势，从2023年的28.09%预计下降至2027年的10.39%。这反映了公司在营收规模扩大后，规模效应逐渐显现，运营效率得到提升。 资产负债：总资产和总负债均呈增长趋势，资产负债率较高 公司的总资产和总负债均呈现增长趋势。总资产从2023年的5,528百万元增长至2027年预计的6,922百万元。总负债从2023年的2,091百万元增长至2027年预计的6,171百万元。资产负债率较高，从2023年的38%上升至2026年预计的91%，2027年略有下降至89%。这表明公司在发展过程中大量依赖债务融资来支持研发和运营，财务杠杆较高。流动比率和速动比率均低于1，显示公司短期偿债能力面临一定压力，但这是创新药企在高速发展期的常见现象。 现金流：经营活动现金流持续为负，但亏损收窄 经营活动现金流持续为负，但亏损幅度预计将逐步收窄。2023年经营活动现金流为-1,503百万元，2024年为-1,114百万元。预计2025年和2026年分别为-1,100百万元和-433百万元，2027年有望转正至287百万元。这与净利润的趋势一致，反映了公司在实现盈利前，仍需通过融资活动来弥补经营性现金流的不足。投资活动现金流持续为负，主要用于资本支出，以支持研发和生产设施建设。融资活动现金流为正，表明公司通过借款等方式获取资金以支持业务发展。 总结 荣昌生物的泰它西普在治疗全身型重症肌无力（gMG）的III期临床研究中取得了显著的积极成果，其卓越的疗效和良好的安全性为公司在自身免疫疾病领域奠定了坚实基础，并有望在全球市场取得突破。尽管公司因加大海外研发投入而导致短期内盈利预测下调，预计2025年至2026年仍将处于亏损状态，但光大证券研究所维持“买入”评级，凸显了市场对其创新能力和长期增长潜力的信心。预计公司将在2027年实现盈利。投资者在关注泰它西普市场前景的同时，也需警惕创新药研发、销售推广及海外拓展等方面的潜在风险。公司财务数据显示营收持续增长，费用结构逐步优化，但短期内仍面临较高的资产负债率和负的经营现金流，需持续关注其融资能力和风险管理。

中心思想 锦波生物巩固重组胶原蛋白医美垄断地位 锦波生物成功获得第三张重组胶原蛋白三类医疗器械注册证，进一步确立了其在国内重组胶原蛋白医美产业的绝对领先和垄断地位，所有国内已获批的重组胶原蛋白医美三类证均归其所有。 拓展医美填充市场新增长空间 公司此次获批的“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶”产品，通过创新技术突破了Ⅲ型胶原蛋白的物理缺陷，首次将重组胶原蛋白应用于中面部容量缺失和轮廓缺陷的填充与支撑领域，打开了重组胶原蛋白在医美高端市场的成长新空间，并具备替代动物源胶原蛋白的潜力。 主要内容 第三张三类械获批，继续垄断重组胶原蛋白医美产业 重组胶原蛋白三类证全覆盖：锦波生物于2025年4月9日获得国家药品监督管理局颁发的“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶”第三类医疗器械注册证。这是继2021年“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”和2023年“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”之后，公司获得的第三张重组胶原蛋白三类证。 市场领先地位验证：目前国内仅有的三张重组胶原蛋白医美三类证全部由锦波生物持有，这充分验证了公司在国内乃至全球重组胶原蛋白产业的领先地位，并预示着公司在该领域将继续保持强势垄断。 进入填充领域，打开重组胶原蛋白的医美成长新空间 国际首创填充产品：此次获批的“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶”是国际首个通过自组装、自交联技术，利用合成生物法生产的注射用重组胶原蛋白产品。 突破性应用拓展：该产品适用于矫正中面部容量缺失和中面部轮廓缺陷，注射层次为中面部皮下至骨膜上层，可对细胞、组织起到支撑作用。这突破了传统Ⅲ型胶原蛋白在水光领域应用的局限性，将重组胶原蛋白的使用范围扩大至支撑和填充，显著拓宽了其在医美领域的应用广度。 高端市场潜力巨大：支撑和填充型产品通常市场定位更高，售价和毛利率也更高。锦波生物通过此产品进入医美高端圈层，有望替代部分动物源胶原蛋白产品。根据台湾双美财报，2024年其在大陆地区销售动物源胶原蛋白金额达3.7亿元人民币，2019-2024年复合年增长率（CAGR）为27.1%，显示出填充市场的巨大潜力。 国内重组胶原蛋白赛道持续领跑，维持“买入”评级 盈利预测与估值：光大证券研究所维持锦波生物2024-2026年归母净利润预测分别为7.34亿元、10.94亿元和15.00亿元，对应每股收益（EPS）分别为8.29元、12.36元和16.95元。当前股价对应市盈率（PE）分别为42倍、28倍和21倍。 维持“买入”评级理由：鉴于公司强大的研发实力、新产品的持续接力成长以及稳步推进的出海新业务，分析师维持“买入”评级。 风险提示：需关注行业竞争加剧、行业政策变化以及新品商业推广不及预期的风险。 总结 锦波生物凭借其在重组胶原蛋白领域的技术优势，成功获批第三张三类医疗器械注册证，进一步巩固了其在国内医美市场的垄断地位。特别是“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶”的获批，标志着公司产品线从水光领域拓展至高端填充和支撑领域，打开了巨大的市场成长空间，并有望替代现有动物源胶原蛋白产品。基于公司强劲的研发实力和市场拓展能力，分析师维持“买入”评级，并对其未来业绩增长持乐观态度。

中心思想 业绩短期承压下的战略转型 华熙生物2024年业绩面临短期压力，营收和归母净利润均出现下滑，尤其第四季度由盈转亏。这主要源于公司进行中的管理变革、战略性产能布局、创新业务投入增加以及大额资产减值计提。尽管短期阵痛显著，但公司正积极通过组织架构升级、薪酬体系变革、供应链改造及加大研发投入等措施，为长期发展奠定基础。 核心业务稳健增长与未来潜力 在整体业绩承压背景下，公司核心业务展现出韧性。原料业务保持稳健增长，尤其国际市场表现亮眼；医疗终端业务（医美）实现高速成长，多款产品销量和市场覆盖率显著提升，并有丰富的产品管线储备。皮肤科学创新转化业务虽营收下滑，但正经历战略调整和技术创新，明确了以合成生物为驱动的新定位。这些积极信号预示着公司在经历变革期后，有望凭借扎实的研发实力和产品布局焕发新生。 主要内容 2024年财务表现概览 华熙生物2024年实现营收53.7亿元，同比下降11.6%；归母净利润为1.7亿元，同比大幅下降70.6%。其中，第四季度营收15.0亿元，同比下降19.3%，归母净利润为-1.9亿元，由盈转亏。 核心业务板块分析 原料业务稳健增长 2024年，公司原料产品实现营收12.4亿元，同比增长9.5%。其中国际市场原料收入达6.1亿元，同比增长17.7%，美洲、欧洲、东南亚等地销售收入同比增长均超过20%。公司依托六大研发平台，全年开展96项原料及合成生物研发项目，成功上市10种生物活性物原料新产品，并完成了非动物源PDRN、医药级速溶HA等原料的中试，持续丰富原料版图。 医疗终端业务高速成长 医疗终端产品实现营收14.4亿元，同比增长32.0%。2024年，公司针剂类产品销量达1144万支，同比增长24.5%。其中，“润致娃娃针”收入同比增长超100%，覆盖机构数量超过5000家。2024年10月发布的“润致·格格”当年收入突破千万元，有望为医美业务带来新增量。展望未来，公司依托核心交联技术平台，多款新型交联技术产品已进入临床或注册阶段，预计未来1-2年内将推出更多适用于鼻背、下颏、颞部、眼周等高价值部位产品，形成“全部位、全层次”抗衰产品矩阵。此外，第三类医疗器械胶原水光产品已进入临床试验阶段，并已将研发新一代再生材料纳入中长期规划。 皮肤科学创新转化业务变革进行时 皮肤科学创新转化业务实现营收25.7亿元，同比下降31.6%。公司依托八大研发平台，深入研究不同分子量透明质酸、GABA、依克多因、麦角硫因等生物活性物质及其衍生物对人体皮肤的功效，实现了磷脂修饰透明质酸技术、微米包裹缓释技术、细胞精准调控技术等多项技术突破，并将其应用于润百颜水光次抛精华液、润百颜胶原紧塑霜、夸迪CT50系列产品中。目前，护肤品板块已明确以“合成生物为驱动，深耕功能糖、布局再生医疗赛道”的新定位，持续推进战略升级。 经营业绩承压原因分析 毛利率保持稳定，净利率显著下降 2024年公司毛利率为74.1%，同比微增0.8个百分点；其中原料产品、医疗终端产品、皮肤科学创新转化业务的毛利率分别为65.6%、84.4%、72.8%，同比分别变动+0.9、+2.3、-1.1个百分点。然而，公司归母净利率为3.2%，同比下降6.5个百分点，显示利润端承压。 期间费用率上升 2024年期间费用率为66.7%，同比上升5.0个百分点。 销售费用率：45.9%，同比下降0.9个百分点，主要系公司对皮肤科学创新转化业务进行战略调整，逐步优化品牌推广、营销渠道，渠道及推广宣传费同比降低23.04%。 管理费用率：12.3%，同比上升4.2个百分点，主要原因系管理变革以及长期战略性产能布局导致相关费用增加。 研发费用率：8.7%，同比上升1.3个百分点，主要原因系薪酬体系变革导致职工薪酬增加、以及天津中试转化平台投入运营导致折旧费用增加。 利润端承压主要原因 公司2024年全年利润端承压主要原因包括： 因管理变革的组织架构升级、薪酬体系变革产生的咨询公司费用和股权激励费用等超过7000万元。 公司推进供应链改造，落地包括海口、天津、东营、湘潭等产能布局，相关费用增加超过1亿元。 公司加大在创新业务领域的投入，战略性创新投入超过1亿元。 计提大额资产减值准备约1.9亿元。 投资评级与风险提示 维持“买入”评级 尽管公司尚处于变革调整阶段，分析师下调了2025-2026年的营收和归母净利润预测，并新增2027年预测。但坚定看好公司在经历管理变革的阵痛期后，依托于扎实的研发实力和产品布局，所释放的发展潜力，维持“买入”评级。当前股价对应2025-2027年PE分别为52/35/26倍。 风险提示 公司业务变革不及预期风险、行业竞争加剧风险、行业政策变化风险。 总结 华熙生物2024年业绩表现不佳，营收和归母净利润均出现下滑，主要受管理变革、战略性投入增加以及大额资产减值计提等多重因素影响，导致经营业绩短期承压。然而，在挑战中，公司核心业务展现出积极态势：原料业务保持稳健增长，国际市场拓展成效显著；医疗终端业务（医美）实现高速成长，产品创新和市场覆盖持续扩大。皮肤科学创新转化业务虽面临调整，但正通过战略转型和技术突破，向合成生物驱动的新定位迈进。尽管短期内公司仍处于变革阵痛期，但其在研发实力和产品布局方面的深厚积累，预示着未来发展潜力巨大。基于此，分析师维持对华熙生物的“买入”评级，期待公司在完成管理变革后焕发新生。

中心思想 营收增长与利润承压并存 瑞普生物在2024年实现了营业收入的显著增长，主要得益于兽用生物制品和宠物供应链业务的强劲表现。然而，受市场价格波动和原料成本上涨影响，公司整体毛利率下降，导致归母净利润短期承压。 战略布局与第二增长曲线 公司持续加大研发投入，并通过收购补强了战略产业结构，将业务版图延伸至口蹄疫疫苗等领域。同时，公司积极完善宠物医疗板块布局，通过“三瑞齐发”战略打造“研发-生产-流通-服务”价值闭环，将宠物业务培育成重要的第二增长曲线。 主要内容 2024年业绩概览 营收稳健增长，利润短期承压 2024年，瑞普生物实现营业收入30.7亿元，同比大幅增长36.5%。营收增长主要受益于兽用生物制品和宠物供应链业务，分别实现同比+23.4%和+37.66%。具体产品线中，宠物生物制品营收同比激增849.09%，畜用生物制品和禽用生物制品也分别实现+49.78%和+15.9%的增长。然而，制剂及原料药营收同比-5.83%，宠物药品营收同比-28.26%。利润方面，公司归母净利润为3.01亿元，同比下降33.61%；扣非归母净利润2.81亿元，同比下降11.87%。毛利率从2023年的49.69%降至2024年的41.38%，主要受市场价格波动和原料成本上涨影响。 战略发展与研发投入 扩大研发创新投入，补强战略产业结构 公司在2024年维持高水平研发投入，研发费用达1.97亿元，研发费率为6.4%。为补强产业结构，公司收购保定收骏100%股权，间接持有必威安泰55.2%的股权，将业务版图拓展至口蹄疫疫苗领域。此外，公司还与中国农业科学院都市农业研究所、申基生物等单位合作开展科研项目，加速创新进程。 宠物业务发展 完善宠物医疗板块布局，打造第二增长曲线 2024年，宠物板块实现营业收入6.9亿元，占公司总营收的22.47%。其中，宠物生物制品营收3744万元，同比大幅增长849%，主要得益于“瑞喵舒”猫三联疫苗的显著贡献。宠物药品营收1902万元，同比下降28.26%，系销售推广战略调整所致。宠物供应链营收6.33亿元，同比+37.66%，以代理进口产品销售为主。公司通过控股中瑞供应链56.31%股权，深度协同“瑞普生物-瑞派宠物医院-中瑞供应链”三大板块，打通“研发-生产-流通-服务”价值闭环，有力赋能宠物医疗业务增长。 投资评级与风险提示 维持“买入”评级及盈利预测调整 鉴于2024年兽药业务承压以及2025年下游畜禽养殖业可能面临供给宽松和价格压力，分析师下调了公司2025-2026年归母净利润预测至4.01亿元和5.02亿元（较上次预测分别下降40.5%和38.56%），并新增2027年归母净利润预测为6.09亿元。对应EPS分别为0.86/1.08/1.31元，当前股价对应P/E为21/17/14倍。尽管面临短期挑战，但考虑到畜禽养殖板块景气回升以及公司在宠物医疗市场的完善布局，分析师维持“买入”评级。主要风险包括突发大规模动物疫病、猪价上涨不及预期以及新产品上市不及预期。 总结 瑞普生物在2024年实现了营业收入的强劲增长，主要得益于兽用生物制品和宠物供应链业务的推动，但受毛利率下降影响，归母净利润短期承压。公司持续加大研发投入，并通过战略收购拓展了业务版图。特别值得关注的是，公司在宠物医疗板块的布局日益完善，通过“三瑞齐发”战略构建了完整的价值链，宠物业务已成为公司重要的第二增长曲线。尽管面临兽药业务压力和畜禽养殖业的潜在挑战，分析师仍维持“买入”评级，并对公司未来的盈利能力持积极预期，认为其长期发展潜力显著。

中心思想 中美关税冲突下的行业机遇与挑战 本报告核心观点指出，在中美关税冲突导致外部不确定性上升的背景下，医药生物行业应重点关注“内循环”避险资产。关税政策变化预计将对进口产品价格产生影响，从而加速国内相关产业的国产替代进程，为本土企业带来新的发展机遇。 内循环避险资产的投资价值 报告强调了血制品和高端医疗设备及科学仪器等具备刚需属性、资源战略属性或供应链自主可控特性的细分领域，认为这些是当前市场环境下的优质避险资产。同时，报告基于支付视角，提出了2025年度投资策略，聚焦院内政策支持、人民群众需求扩容及出海周期上行三大方向，以应对复杂的市场变化。 主要内容 医药生物板块市场表现与研发动态 行情回顾：医药生物行业收涨，表现优于大盘 A股与H股市场表现： 上周（3.31-4.3），A股医药生物指数上涨1.20%，跑赢沪深300指数2.57个百分点，在31个子行业中排名第3。港股恒生医疗健康指数收涨1.32%，跑赢恒生国企指数3.49个百分点。 子板块与个股表现： A股涨幅最大的是线下药店（4.15%），跌幅最大的是医疗研发外包（-3.19%）。个股方面，A股多瑞医药涨幅最大（56.32%），东方生物跌幅最大（-11.15%）。H股亿胜生物科技涨幅最大（33.70%），万嘉集团跌幅最大（-30.12%）。 上市公司研发进度更新： 上周，恒瑞医药的SHR2554片上市申请新进承办；恒瑞医药的注射用SHR-A1904和注射用SHR-A2102、乐普生物的MRG007临床申请新进承办。信达生物的efdamrofusp alfa、恒瑞医药的HRS-7535正在进行三期临床；人福医药的HW231019正在进行一期临床。 公司公告更新： 盈康生命拟收购长沙珂信肿瘤医院51%股权，交易总金额3.57亿元。恒瑞医药HRS-5965胶囊被纳入拟突破性治疗品种公示名单。北陆药业控股子公司海昌药业碘帕醇化学原料药获批上市。华东医药司美格鲁肽注射液上市许可申请获得受理。迪哲医药将在ASCO大会公布DZD8586和DZD6008最新研究成果。康泰生物四价肠道病毒灭活疫苗开启Ⅰ期临床试验。戴维医疗一次性使用脐带剪夹器获得医疗器械注册证。鱼跃医疗持续葡萄糖监测系统取得医疗器械注册证。通化东宝痛风双靶点抑制剂（THDBH151片）Ⅱa期临床试验完成总结报告，显示良好疗效。 宏观经济与行业数据洞察 本周观点：中美关税冲突后外部不确定性上升，看好内循环避险资产 关税冲突影响： 2025年4月2日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”。中国国务院关税税则委员会于4月4日公告，自4月10日起对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。 血制品市场机遇： 血制品市场需求刚性，贸易冲突可能导致短期进口白蛋白价格上涨，利好国产企业。我国约60%以上人血白蛋白为进口产品，美国是重要生产地。加征关税将削弱进口产品价格优势，加速国产替代，建议关注天坛生物、派林生物、博雅生物、华兰生物、上海莱士、卫光生物。 医疗设备及科学仪器国产替代： 逆全球化趋势下，供应链安全诉求催化国产替代。中美关税冲突凸显国际形势不确定性，高端医疗设备和科学仪器领域自主可控需求迫切。建议关注华大智造、聚光科技等供应链自主可控、国产替代空间大的企业。 2025年年度投资策略： 基于人口结构、政策框架、经济环境等复杂变化，从支付视角（院内支付、自费支付、海外支付）梳理投资机会。看好院内政策支持（创新药械、设备更新）、人民群众需求扩容（血制品、家用医疗器械、减肥药产业链）和出海周期上行（肝素、呼吸道联检）三大方向。重点推荐迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗、派林生物、千红制药。 重要数据库更新 医院总诊疗量恢复： 2024年1-4月，医院累计总诊疗人次数达14.83亿人次，同比增长13.29%，其中三级医院增长18.63%，基层医疗机构增长21.01%，呈现较快恢复态势。 基本医保收支情况： 2025年1-2月，基本医保收入达5464亿元，支出3305亿元，累计结余2159亿元，累计结余率为39.5%。2月当月结余815亿元，结余率35.1%。 原料药价格走势： 2月国内抗生素价格环比持平或下跌，其中7-ACA和青霉素工业盐价格下降。维生素原料药价格多数持平，维生素D3价格下降。心脑血管原料药价格基本稳定，阿司匹林价格有所上升。 医药制造业经济指标： 2025年1-2月，医药制造业累计收入3694.30亿元，同比下降3.40%；营业成本同比下降1.30%；利润总额同比下降2.70%。期间费用率方面，销售费用率同比下降1.6个百分点至15.5%，管理费用率同比上升0.4个百分点至7.1%，财务费用率同比上升0.2个百分点至0.5%。 CPI数据： 2月份整体CPI环比下降0.2%，同比下降0.7%。医疗保健CPI环比持平，同比上升0.2%，其中中药CPI同比上升0.5%，西药CPI同比下降1.1%，医疗服务CPI同比上升0.6%。 耗材带量采购： 3月31日，抚州市医保局公布4类低值医用耗材市级联盟集中带量采购中选结果，平均降幅达62%，最高降幅92%，87家企业拟中选。 医药公司融资进度更新： 近期有多家医药公司定向增发预案更新，如千金药业、冠昊生物、睿智医药、凯赛生物、禾信仪器等，主要目的包括收购其他资产、补充流动资金、偿还银行贷款等。 风险提示： 报告提示了控费政策超预期、研发失败风险、政策支持不及预期、板块估值下挫等风险。 总结 本报告深入分析了中美关税冲突对医药生物行业的影响，明确指出外部不确定性上升背景下，内循环避险资产的投资价值凸显。通过对市场行情、公司研发与公告、以及多项宏观与行业数据的详尽梳理，报告强调了血制品、高端医疗设备及科学仪器等领域的国产替代机遇。同时，报告基于支付视角，提出了2025年度的投资策略，聚焦院内政策支持、人民群众需求扩容和出海周期上行三大方向，并推荐了相关重点公司。尽管医药制造业整体收入有所下降，但医院诊疗量和医保基金运行保持稳定，耗材集采持续推进，显示出行业在结构性调整中的韧性与机遇。投资者需关注控费政策、研发风险及估值波动。