中心思想 2024年3月医药行业业绩发布高峰期洞察 本报告核心观点在于揭示2024年3月中国医药行业主要上市公司业绩发布的高度集中性与多元化特征。交银国际研究发布的日程表显示，3月份共有47家主要医药公司密集披露其财务业绩，其中超过80%的公司集中在下半月发布，预示着市场将迎来一个信息密集、波动性可能加剧的关键时期。这些公司涵盖了生物科技、化学制药、中药、医疗器械及CRO等多个细分领域，且广泛分布于A股、港股及美股市场，反映了中国医药产业的广阔布局和资本市场的活跃度。 投资者策略与市场风险管理 鉴于业绩发布期的密集性，本报告强调了投资者需密切关注各公司业绩表现及其对市场情绪和股价的潜在影响。分析师的评级定义、披露声明以及免责条款等构成了专业研究报告的重要组成部分，旨在提供透明的分析框架和风险提示。投资者应充分利用这些信息，结合自身投资目标和风险承受能力，独立评估报告内容，并警惕潜在的利益冲突，以做出审慎的投资决策。 主要内容 医药行业主要医药公司业绩发布时间（2024 年 3 月 1 日更新） 本章节详细列出了2024年3月主要医药公司的业绩发布日程，共计47家公司。从时间分布来看，业绩发布呈现出明显的“前松后紧”态势，第三周和第四周是发布高峰。 3月第一周业绩发布概况 (3月4日-3月10日) 本周有3家公司发布业绩，主要集中在周中。 普洛药业 (000739 CH)：化学制药领域。 昊海生物科技 (688366 CH/6826 HK)：医疗器械及医美领域，为A+H双重上市企业。 康缘药业 (600557 CH)：中药领域。 3月第二周业绩发布概况 (3月11日-3月17日) 本周有5家公司发布业绩，包括生物科技和传统制药企业。 金斯瑞 (1548 HK)：生物科技领域。 和誉-B (2256 HK)：生物科技领域。 新诺威 (300765 CH)：化学制药领域。 白云山 (600332 CH/874 HK)：传统制药及中药领域，A+H双重上市。 传奇生物 (LEGN O)：生物科技领域，美股上市。 3月第三周业绩发布概况 (3月18日-3月24日) 本周业绩发布数量显著增加，共有13家公司，涵盖了CRO、生物科技、中药、医疗器械及医疗服务等多个细分领域。 药明康德 (603259 CH/2359 HK)：全球领先的医药研发生产服务（CRO/CDMO）企业，A+H双重上市。 长春高新 (000661 CH)：生物制品及化学制药领域。 信达生物 (1801 HK)：生物科技领域。 东阿阿胶 (000423 CH)：中药领域。 华润三九 (000999 CH)：中药及化学制药领域。 惠泰医疗 (688617 CH)：医疗器械领域。 爱美客 (300896 CH)：医美领域。 三生国健 (688336 CH)：生物科技领域。 华润双鹤 (600062 CH)：化学制药领域。 江中药业 (600750 CH)：中药领域。 BioNTech (BNTX O)：生物科技领域，美股上市。 百克生物 (688276 CH)：生物科技领域。 平安好医生 (1833 HK)：医疗服务领域。 3月第四周业绩发布概况 (3月25日-3月31日) 本周是3月份业绩发布的最高峰，共有26家公司集中披露，体现了医药行业在月末的集中报告趋势。涉及CRO、生物科技、化学制药、医疗器械等多个核心子行业。 康龙化成 (300759 CH/3759 HK)：CRO/CDMO领域，A+H双重上市。 中国生物制药 (1177 HK)：化学制药及生物制品领域。 信立泰 (002294 CH)：化学制药领域。 威高股份 (1066 HK)：医疗器械领域。 欧普康视 (300595 CH)：医疗器械领域。 丽珠集团 (000513 CH/1513 HK)：化学制药及生物制品领域，A+H双重上市。 爱康医疗 (1789 HK)：医疗器械领域。 心脉医疗 (688016 CH)：医疗器械领域。 康华生物 (300841 CH)：生物制品领域。 康希诺 (688185 CH/6185 HK)：生物科技领域，A+H双重上市。 凯莱英 (002821 CH/6821 HK)：CRO/CDMO领域，A+H双重上市。 药明生物 (2269 HK)：CRO/CDMO领域。 微电生理 (688351 CH)：医疗器械领域。 荣昌生物 (688331 CH/9995 HK)：生物科技领域，A+H双重上市。 泰格医药 (300347 CH/3347 HK)：CRO领域，A+H双重上市。 沃森生物 (300142 CH)：生物制品领域。 华兰生物 (002007 CH)：生物制品领域。 复星医药 (600196 CH)：综合性医药企业。 人福医药 (600079 CH)：化学制药领域。 云南白药 (000538 CH)：中药领域。 昭衍新药 (603127 CH/6127 HK)：CRO领域，A+H双重上市。 威高骨科 (688161 CH)：医疗器械领域。 恩华药业 (002262 CH)：化学制药领域。 君实生物 (688180 CH/1877 HK)：生物科技领域，A+H双重上市。 春立医疗 (688236 CH/1858 HK)：医疗器械领域，A+H双重上市。 诺诚健华 (688428 CH/9969 HK)：生物科技领域，A+H双重上市。 市场分布与行业细分统计 在总计47家公司中： A股（CH）独家上市的公司有24家。 港股（HK）独家上市的公司有8家。 美股（O）独家上市的公司有2家。 A+H双重上市的公司有13家，显示了中国医药企业在多资本市场的融资和发展策略。 从行业细分来看： 生物科技/创新药领域有11家公司，包括金斯瑞、信达生物、传奇生物、BioNTech等，体现了创新研发在医药行业的重要性。 化学制药/仿制药/API领域有14家公司，如普洛药业、新诺威、白云山、华润双鹤等，是医药市场的基础力量。 医疗器械/医美/医疗服务领域有12家公司，包括昊海生物科技、惠泰医疗、爱美客、威高股份等，反映了健康消费升级和技术进步的趋势。 CRO/CDMO（合同研究/生产组织）领域有6家公司，如药明康德、康龙化成、凯莱英、泰格医药、药明生物、昭衍新药，凸显了中国在全球医药研发产业链中的关键地位。 中药领域有4家公司，如康缘药业、东阿阿胶、江中药业、云南白药，展现了传统医药的传承与发展。 评级定义 本章节阐述了交银国际研究分析师在评估个股和行业时所采用的评级标准，为投资者理解报告建议提供了基础。 分析员个股评级定义 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。 沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 分析员行业评级定义 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 落后：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数不具吸引力。 标竿指数 香港市场：恒生综合指数。 A股市场：MSCI中国A股指数。 美国上市中概股：标普美国中概股50（美元）指数。 分析员披露 本章节旨在确保研究报告的独立性和透明度，明确了分析师的职业操守和利益相关性。 核心声明：报告观点准确反映分析师个人对所提及证券或发行者的观点；分析师薪酬与报告建议/观点无直接或间接关系；分析师未接收可影响建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 进一步确认：分析师及其相关有联系者在发表研究报告前30个日历日内未处置/买卖该等证券；未在任何上述研究报告覆盖的香港上市公司任职高级职员；未持有有关上述研究报告覆盖证券的任何财务利益，除个别分析师持有特定股份外。 有关商务关系及财务权益之披露 本章节披露了交银国际证券及其关联公司与报告中可能提及或未提及的实体之间的业务往来，以提示潜在的利益冲突。 投资银行业务关系：交银国际证券及/或其关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司等数十家公司存在投资银行业务关系。 股权持有：交银国际证券及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及Interra Acquisition Corp的已发行股本逾1%。 免责声明 本章节是研究报告的法律声明，明确了报告的使用限制、信息来源、责任范围及投资者义务。 报告性质与分发限制：本报告为高度机密，只以非公开形式供交银国际证券客户阅览，未经书面同意不得复制、分发。 潜在利益冲突：交银国际证券及其关联方可能持有报告所述公司证券，并可能进行买卖、有业务往来或提供投资银行服务，投资者应留意潜在利益冲突。 信息准确性与责任限制：报告资料来自交银国际证券认为正确可靠的来源，但不保证其足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。交银国际证券及其集团不承担因第三方依赖报告内容所导致的任何损失。 非投资建议：本报告仅为一般性信息提供，不构成或被视为任何证券、投资或其他金融证券的购买或出售建议或征求。 观点可变性与更新责任：报告观点、推荐、建议和意见可随时更改，交银国际证券无责任提供任何更新。 投资者独立评估义务：交银国际证券建议投资者独立评估报告内容，考虑自身投资目标、财务状况及需求，并在交易前寻求专业顾问意见。 法律合规性：报告的分发、发行或使用可能受当地法律法规限制，不向中国内地投资人发送。 文本效力：免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力，若有矛盾之处以英文版本为准。 附属公司关系：交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。 总结 本报告由交银国际研究发布，旨在为投资者提供2024年3月医药行业主要上市公司的业绩发布日程。通过对47家公司的日程梳理，我们发现3月下旬将迎来业绩披露的高峰期，涵盖了生物科技、化学制药、中药、医疗器械及CRO等多元化细分领域，且上市公司广泛分布于A股、港股和美股市场。这一密集发布期对市场信息流和投资者决策构成重要影响。 报告同时强调了评级定义、分析师披露、商务关系及免责声明等关键信息的重要性。这些内容不仅为投资者理解分析师观点提供了透明的框架，也提示了潜在的利益冲突和投资风险。鉴于医药行业业绩期的特殊性，投资者应充分利用这些专业信息，结合自身情况进行独立分析和判断，以应对市场波动并做出明智的投资选择。

中心思想 医药板块触底反弹，政策利好驱动创新 本报告核心观点指出，当前医药板块情绪和估值已达低点，叠加利好政策的密集出台，预示着后续强劲反弹的可能性。国家医保局优化创新药定价机制，旨在明确医保谈判降价预期，长期促进创新药研发的良性发展和回报。 短期市场调整提供修复机会 尽管近期CXO和创新药子板块波动较大，导致恒生医疗保健指数大幅跑输大盘，但这种持续调整反而为短期内板块提供了较高的弹性。报告坚定看好未来2-3个月的股价修复机会，并建议关注产品竞争力强、催化剂落地确定性高的个股。 主要内容 市场表现与医保数据分析 恒生医疗保健指数跑输大盘，医保基金稳健增长 本周（2024/01/31-2024/02/06）恒生指数上涨2.8%，而恒生医疗保健指数下跌7.4%，在12个指数行业中排名末位，显著跑输大市。子行业表现分化，医疗保健提供商与服务（+4.2%）、医疗保健技术（+2.9%）和制药（+1.5%）录得上涨，而医疗保健设备与用品（-2.9%）、生物科技（-4.3%）和生命科学工具和服务（-9.4%）则出现下跌。个股方面，开拓药业-B（+43.4%）、康方生物（+8.6%）和上海医药（+8.3%）涨幅居前，而药明合联（-20.7%）、药明生物（-18.7%）和药明康德（-13.0%）跌幅较大。 2023年医保数据显示，基本医保统筹基金（含生育保险）收入达27110.66亿元，同比增长16.8%；同口径支出22043.12亿元，同比增长17.1%，收入和支出增速基本持平。当年结余5067.54亿元。国家谈判药品支出从2019年的494亿元增至2023年的1389亿元。报告认为，尽管医保控费是主旋律，但长期来看医保支出规模和结余有望逐年增长。 创新药政策利好与行业动态 国家医保局拟推出新上市化学药品首发价格形成机制，通过评价量表鼓励高质量创新。药品根据创新价值高低进入不同组别，分数越高，定价自由度越高，并可享受绿色通道挂网及稳定期保护等政策扶持。此举有望进一步明确医保谈判降价预期，长期促进创新药研发回报和良性竞争。 行业动态方面，2023年国家药监局药审中心受理新药临床试验申请（IND）2997件，同比增长33.56%；新药上市许可申请（NDA）470件，同比增长40.72%。全年批准上市1类创新药40个品种。国家发改委将细胞培养、基因治疗药物、细胞治疗药物等列入鼓励类产业目录。上海市积极推进国谈药落地，鼓励未中选药品自愿降价，并加速新药纳入医院用药目录。 重点公司进展与板块估值概览 国内外药企积极布局，创新成果持续涌现 多家重点公司公布了最新进展： 石药集团（1093 HK）：子公司石药创新调整发行股份及支付现金购买资产的发行价格，显示对公司长期价值的看好。其第三代rt-PA新适应症获批，用于治疗急性缺血性卒中，具有更长的半衰期和更强的纤溶活性。 辉瑞（PFE N）：2023年全年营收585亿美元，同比下滑41%，若不计新冠产品则同比增长7%。新冠疫苗和治疗药物收入锐减，但偏头痛新药Nurtec和RSV疫苗Abrysvo表现强劲。 诺和诺德（NVO N）：2023年总销售额达2322.61亿丹麦克朗，同比增长36%，营业利润和净利润分别同比增长44%和51%。司美格鲁肽系列产品销售额达1458.11亿丹麦克朗，同比增长88.78%，占总营收的62.78%。公司还宣布收购Catalent的3个灌装-成品基地。 诺华（NVS N）：以27亿欧元收购德国生物技术公司Morphosys，获得BET抑制剂Pelabresib和EZH2/EZH1抑制剂Tulmimetostat等核心管线。 Adaptimmune：首款TCR-T疗法Afami-cel的上市申请获得FDA优先审评资格，用于治疗滑膜肉瘤。 药明生物（2269 HK）：爱尔兰基地首批1.6万升生产成功，为大规模商业化生产奠定基础。 百济神州（6160 HK）：BG-C9074（B7H4 ADC）启动美国一期临床。 中国生物制药（1177 HK）：子公司正大天晴抗PD-L1单抗联合疗法拟纳入优先审评，用于治疗复发性或转移性子宫内膜癌。 恒瑞医药（600276 CH）：SHR-1811被国家药监局药品审评中心拟纳入突破性治疗品种公示名单，此前已有四个适应症获得突破性疗法认定。 信达生物（1801 HK）：IBI343（CLDN18.2 ADC）启动III期临床，用于治疗Claudin 18.2阳性、HER2阴性胃或胃食管交界处腺癌患者。 港股医药板块估值与投资建议 港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示，制药板块为10.0倍，生命科学工具与服务板块为12.6倍，生物科技板块为17.2倍，医疗保健设备与用品板块为14.2倍，医疗保健提供商与服务板块为9.7倍，医疗保健技术板块为38.3倍。 报告重申，近期板块持续调整后具有较高弹性，看好2-3月的股价修复机会。在个股选择上，建议继续关注产品具有竞争力、大催化剂落地确定性强的康方生物和先声药业。 总结 本周医药行业市场表现低迷，恒生医疗保健指数大幅跑输大盘，但多项积极信号预示着行业触底反弹的潜力。2023年医保基金收入与支出均实现稳健增长，且国家医保局正积极推动创新药定价机制改革，以鼓励高质量创新并优化新药挂网效率。同时，NMPA审批提速、国家政策鼓励基因与细胞治疗发展，以及上海等地加速国谈药落地，均构成了行业发展的有利政策环境。国内外主要药企在研发和商业化方面也持续取得进展。尽管短期市场情绪受压，但结合政策利好和估值低点，报告对医药板块后续反弹持坚定看好态度，并建议投资者关注具有核心竞争力和明确催化剂的优质个股。

中心思想 盈利能力持续改善与业务结构优化 有道公司预计2023年第四季度业绩基本符合预期，调整后净利润同比显著增长25%，达到4400万元人民币，显示出公司在提升盈利能力方面的积极成效。尽管总收入同比持平，但业务结构正在优化，公司将盈利能力提升作为首要目标，预计毛利润率和营销费率将持续改善。 AI技术赋能核心业务增长 公司通过AI大模型“子曰”2.0的更新以及AI学习机X20等硬件产品的推出，将人工智能技术深度融入教育产品和服务。特别是高中业务，凭借AI+自适应学习模式实现了20%以上的收入增长，并有望进一步提升利润率。AI技术的应用不仅增强了硬件产品的市场竞争力，也为核心教学服务带来了效率提升和差异化优势。 主要内容 2023年第四季度业绩展望与盈利趋势 交银国际研究预计有道2023年第四季度总收入为14.59亿元人民币，同比持平。调整后净利润预计为4400万元人民币，较去年同期的3100万元增长25%，好于此前预期的3500万元。收入预测较此前下调2%，主要由于教学服务增速放缓以及硬件业务受渠道清理影响持续下降。然而，广告业务有望保持高两位数增长。公司将盈利能力提升作为首要目标，预计毛利润率将提升，营销费率占收比将优化。 高中业务稳健增长及利润率提升潜力 预计第四季度教学服务收入同比持平，略低于此前预期，主要受线上素质素养需求因线下活动恢复而增速放缓的影响。其中，高中业务表现强劲，预计实现20%以上的收入增长。其AI+自适应学习模式在市场中具备差异化优势。受益于规模效应和AI技术带来的效率提升，高中业务的利润率预计将持续优化，未来仍有提升空间，对标线上教育10-20%的利润率区间。 大模型“子曰”2.0与AI学习硬件创新 2024年1月，有道发布了教育大模型“子曰”2.0版本，并推出了AI家庭教师小P老师和AI学习机X20（售价区间为5999-7999元）。X20学习机搭载AI家庭教师，能够为中小学教育提供全学科的习题精讲和分步骤答疑，其准确度高于通用大模型，且互动方式更能引导孩子思考。研究认为，大模型能力的加持将显著提升有道硬件产品的竞争力和使用率。 估值调整与投资评级维持 交银国际微调了有道公司的预测，并根据分部加总估值法将目标价从6.3美元下调至5.3美元。具体调整包括：教学服务市盈率从15倍（线上教育行业平均水平）下调至13倍，主要考虑到其素质业务增长低于同业，但高中业务表现依然稳健；智能硬件则维持0.7倍市销率不变。尽管公司仍处于调整期，短期收入面临压力，但研究看好高中业务增长对利润率优化的带动作用，以及硬件产品在渠道清理完毕后（预计第一季度）有望恢复增长。因此，维持“买入”评级，潜在涨幅为+55.4%。 总结 有道公司在2023年第四季度展现出稳健的业绩表现和显著的盈利能力改善，调整后净利润预计同比增长25%。高中业务凭借其AI+自适应学习模式实现了20%以上的收入增长，并有望持续优化利润率。公司积极推进AI大模型“子曰”2.0及其在AI学习机X20等硬件产品上的应用，有效提升了产品竞争力。尽管目标价有所调整，但鉴于公司在盈利能力提升和AI赋能业务方面的积极进展，交银国际维持其“买入”评级。

中心思想 医药行业面临结构性调整与投资机遇并存 本报告核心观点指出，在2024年1月24日至1月30日期间，香港医药行业整体表现疲软，恒生医疗保健指数大幅跑输大盘，尤其以CXO（医药研发生产外包）板块的显著波动为主要特征，反映出市场情绪的短期冲击。然而，在挑战中也蕴含着结构性投资机遇，主要体现在创新药领域的潜在反弹机会以及国企改革背景下特定子板块的价值重估。政策层面持续释放支持生物医药创新的积极信号，为行业长期发展奠定基础。 政策驱动创新与国企改革成为投资新焦点 报告强调，尽管市场短期情绪波动，但国家层面对于生物医药创新的全链条支持政策正在逐步落地，包括优化审评审批、改革创新药定价机制以及促进创新药入院等措施，这些都将为创新药企业提供更广阔的发展空间。同时，国资委将国企市值纳入负责人考核范围的导向，预示着中药、流通、血制品等国企占比较高的子板块有望迎来改革红利，成为当前市场环境下值得关注的投资新焦点。 主要内容 行业行情回顾与子板块表现分析 本周（2024年1月24日至2024年1月30日），恒生指数录得2.3%的上涨，而恒生医疗保健指数却下跌6.0%，在12个指数行业中排名末位，显著跑输大市。这一表现凸显了医药行业面临的特定压力。 港股医药子行业分化显著 从子行业表现来看，医疗保健提供商与服务板块逆势上涨1.2%，显示出其相对韧性。然而，其他子板块普遍下跌：医疗保健设备与用品下跌0.8%，制药下跌3.2%，医疗保健技术下跌3.8%，生物科技下跌4.3%，而生命科学工具和服务板块跌幅最大，达到14.3%。 CXO板块大幅下挫引领跌幅 个股表现方面，本周港股医药板块跌幅前三的均为CXO相关企业，药明康德、药明合联和药明生物分别下跌29.6%、29.4%和21.4%，显示出CXO板块遭受了严重的情绪冲击。相比之下，乐普生物-B（+21.9%）、国药控股（+11.9%）和爱康医疗（+10.8%）则录得显著涨幅。 政策导向与市场监管动态 近期，多项政策和监管动态对医药行业产生了深远影响，主要围绕支持创新和优化市场环境展开。 全链条支持生物医药创新政策出台 第十四届全国政协常委、经济委员会副主任毕井泉就全链条支持生物医药创新提出了六方面意见，包括：增加生命科学基础研究投入；促进科技成果转化；完善药品审评审批制度，鼓励原创药物研发；研究改革创新药定价办法，将定价权交给市场；研究发挥医保“保大病”作用；以及破解创新药进入医院的难题，取消医院用药数量、一品两规、药占比限制，鼓励三甲医院率先采购创新药。这些建议旨在构建更完善的生物医药创新生态系统。 医用耗材集采与药品注册程序优化 河南省医保局公示了血液透析类医用耗材省际联盟采购拟中选结果，此次集采规则内嵌了40%的“保底中选降幅”，多数拟中选产品代表品降幅均在40%及以上，体现了医保控费的持续力度。同时，国家药监局发文优化已在境内上市的境外生产药品转移至境内生产的申报程序，对原研化学药品和生物制品转移至境内生产的申请纳入优先审评审批范围，旨在优化外商投资环境，提高药品可及性。 企业并购与业绩亮点 本周医药行业内发生了重要的企业并购事件，并有多家公司发布了积极的业绩预告，显示出部分企业的强劲增长势头。 迈瑞医疗控股惠泰医疗 1月28日，迈瑞医疗宣布通过子公司深迈控以约66.5亿元人民币受让惠泰医疗21.12%的股权，收购综合成本约为450元/股，对应惠泰医疗1月26日收盘价平均溢价率25%，参照前60日均价平均溢价率为23%。收购完成后，迈瑞医疗将持有惠泰医疗24.61%股权，成为其控股股东，此举有望进一步巩固迈瑞在医疗器械领域的市场地位。 多家公司业绩预告亮眼 多家上市公司发布了2023年度业绩预告，表现各异： 康龙化成预计2023年实现营业收入113.96亿元至117.04亿元，同比增长11%至14%；归母净利润15.67亿元至16.36亿元，同比增长14%至19%。 艾力斯预计2023年度实现营业收入20.09亿元，同比大幅增加153.98%；归母净利润6.4亿元，同比增加390.34%；扣非净利润5.9亿元，同比增加643.31%，显示出其创新药产品的强劲增长。 通化东宝预计2023年营业收入30.95亿元，同比增长11.39%；归母净利润11.78亿元，同比下降25.51%，但扣除非经常性损益净利润11.73亿元，同比增长39.57%，表明主营业务盈利能力改善。 三星生物2023年全年综合营收36946亿韩元（约27.64亿美元），同比增长23.1%；综合营业利润11137亿韩元（约8.33亿美元），同比增长13.2%，并预计2024年收入将增长10-15%，展现了CDMO（合同开发与制造组织）领域的持续增长。 创新药研发进展与战略合作 创新药研发领域持续活跃，多项新药进展和战略合作预示着行业未来的发展方向。 CAR-T疗法与仿制药突破 传奇生物的Carvykti正在申请扩展适应症，但FDA对CAR-T疗法新增T细胞恶性肿瘤黑框警告，提示了创新疗法在商业化进程中可能面临的安全性挑战。恒瑞医药子公司成都盛迪医药的他克莫司缓释胶囊简略新药申请（ANDA）获得美国FDA批准，成为美国首仿药和我国首仿产品，标志着中国药企在国际仿制药市场的突破。 GLP-1药物与ADC新进展 翰森制药的HS-10501（GLP-1R/GIPR激动剂）进入临床，其在研管线中还有多款2型糖尿病和肥胖新药，显示出对代谢疾病领域的布局。诺和诺德的口服司美格鲁肽片获批上市，其司美格鲁肽系列产品（Ozempic、Rybelsus、Wegovy）在2023年前三季度销售额合计达142.32亿美元，同比增长强劲，凸显了GLP-1类药物的巨大市场潜力。石药集团启动HER2 ADC新药DP303c（SYA1501）对比T-DM1的III期临床研究，并在ASCO-GU会议上公布了SYS6002的I期临床数据，显示出良好的安全性和初步疗效（ORR 43%，DCR 71%），表明ADC药物研发的持续推进。 战略合作与对外授权 上药控股与中国生物制药达成战略合作，双方将在创新药全生命周期、全渠道营销、数字化与新零售等方面发挥各自优势，共同拓展市场。康宁杰瑞与思路迪医药、Glenmark就KN035达成授权许可协议，许可方将收取包含不可退还首付款及里程碑付款共计7.008亿美元，并按净销售额收取特许权使用费，体现了中国创新药企的国际化授权能力。 投资策略与估值分析 面对当前市场环境，报告提出了具体的投资策略建议，并提供了行业估值概览。 投资策略：谨慎CXO，关注创新药与国企改革 本周恒生医疗保健指数大幅下跌6.0%，CXO板块波动剧烈，报告认为对CXO板块的情绪冲击可能难以在短期内结束，需保持谨慎。然而，创新药和处方药板块虽然受情绪波及，但实际影响有限，报告继续看好康方生物、先声药业等潜在α机会的后续反弹。此外，鉴于国资委提出或将国企市值纳入负责人考核范围，建议关注中药、流通、血制品等子板块中的国企改革相关个股，这些标的有望受益于政策红利和估值重塑。 港股医疗保健行业估值概览 截至2024年1月30日，港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示：制药板块为9.7倍，生命科学工具与服务板块为14.2倍，生物科技板块为19.3倍，医疗保健设备与用品板块为14.5倍，医疗保健提供商与服务板块为9.4倍，医疗保健技术板块为38.4倍。整体来看，各子板块估值水平存在差异，其中医疗保健技术板块估值相对较高。 总结 本周医药行业市场表现低迷，恒生医疗保健指数大幅跑输大盘，CXO板块遭遇显著回调，反映出市场情绪的脆弱性。然而，行业内部结构性亮点依然存在，政策层面持续释放支持生物医药创新的积极信号，为创新药研发和市场化提供了有利环境。同时，国企改革的推进为中药、流通、血制品等子板块带来了新的投资机遇。投资者应在保持谨慎的同时，关注创新药领域的优质标的以及国企改革受益股，以把握行业结构性调整中的投资机会。

中心思想 政策利好驱动行业结构性增长 本报告核心观点指出，中国医药行业正经历关键的政策驱动变革。一方面，医疗机构用药数量限制的持续解除，特别是四川省继广东、上海之后取消三级综合医院用药数量限制，预示着医保谈判药品进院难的问题将逐步缓解，有望促进创新药的实际使用和销售。另一方面，国务院办公厅发布首个以“银发经济”命名的政策文件，明确提出发展老年用品制造、智慧健康养老、康复辅助器具、抗衰老产业等七大潜力产业，这为医药行业带来了巨大的长期增长机遇，特别是在肿瘤、代谢、眼科等年龄相关疾病领域。 行业估值低位与未来投资潜力 尽管近期港股医药板块整体表现承压，恒生医疗保健指数跑输大盘，但报告认为当前中国医药板块估值仍处于历史低位。随着政策利好持续落地和市场情绪修复，银发经济的崛起有望成为推动国内经济高质量发展的新支柱之一，从而为医药行业提供强劲的增长动力。因此，报告建议投资者关注与银发经济相关的长期医疗需求，以及在创新药、医疗服务和器械等细分领域的优质标的，预计2024年医药板块将有相对大市的良好表现。 主要内容 市场表现与政策驱动 港股医药板块整体回调 在2024年1月17日至1月23日期间，港股市场整体下行，恒生指数下跌3.2%。医药行业表现尤为疲软，恒生医疗保健指数下跌8.9%，在12个指数行业中排名第11位，显著跑输大盘。细分行业中，医疗保健设备与用品跌幅最大，达到-14.3%，其次是生物科技（-13.0%）和生命科学工具和服务（-10.1%）。制药、医疗保健提供商与服务、医疗保健技术也分别下跌8.3%、9.3%和9.4%。个股方面，和铂医药-B、药明康德和李氏大药厂录得小幅上涨或持平，而荣昌生物、沛嘉医疗-B和康诺亚-B则遭遇大幅下跌，其中荣昌生物跌幅高达31.8%，对创新药板块整体表现产生负面影响。 医疗机构用药限制逐步解除 政策层面传来积极信号。1月16日，四川省卫健委办公室发布《关于进一步做好医疗机构药品器械管理有关工作的通知》，明确指出国家《三级综合医院评审标准实施细则（2011 年版）》已废止，其中关于医疗机构《基本用药供应目录》品规数的相关要求不再执行。这意味着四川省继广东、上海之后，成为又一个取消三级综合医院用药数量限制的省份。此举有望解决医保谈判药品进院难的痛点，促进创新药品的市场渗透和销售增长。报告预计，未来其他省份也将陆续跟进，进一步释放医疗机构的用药需求。 国家层面推动银发经济发展 国务院办公厅近期下发了我国首个以“银发经济”命名的政策文件——《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》。该《意见》提出了四大方面举措，旨在全面发展银发经济，增进老年人福祉。具体包括：1）发展民生事业，解决老年人急难愁盼问题；2）扩大产品供给，提升质量水平；3）聚焦多样化需求，培育潜力产业，明确了老年用品制造、智慧健康养老、康复辅助器具、抗衰老产业、养老金融、旅游服务、适老化改造等七个重点发展产业；4）强化要素保障，确保政策落地见效。这一政策的出台，标志着银发经济被提升至国家战略层面，为医药行业中与老年健康相关的产品和服务提供了长期且明确的增长方向。 重点公司动态与估值分析 主要公司业绩预告与产品进展 本周多家医药公司发布了积极的业绩预告或产品进展： 康方生物（9926 HK）：其PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利联合方案治疗中晚期不可切除肝细胞癌（uHCC）的II期临床研究成果发表，客观缓解率（ORR）达85.0%，疾病控制率（DCR）达95.0%，显示出优异的临床效果。 云顶新耀（1952 HK）：预计2023年总收入将达到人民币1.24亿至1.26亿元，较2022年大幅增长，主要得益于创新抗菌药物依嘉®和IgA肾病药物耐赋康®的成功商业化上市。 普瑞眼科（301239 CH）：预计2023年净利润同比增长1164%-1286%，达到2.6亿-2.85亿元，主要受益于存量就医需求的集中释放和成熟医院的业绩贡献。 康泰生物（300601 CH）：预计2023年归母净利润为8.5亿至9.5亿元，同比增长740.50%至815.86%，主要归因于常规疫苗销售的持续增长和上年同期资产减值准备基数较低。 和铂医药（2142 HK）：发布盈利预告，预计2023年将录得约1.3亿元人民币的溢利，实现自港交所上市以来的首次年度净利润。 科伦药业（002422 CH）：其奥拉帕利片获批上市，成为国内第二款奥拉帕利仿制药。奥拉帕利作为全球首款PARP抑制剂，2022年全球销售额达26.38亿美元。 康哲药业（0867 HK）：与西宏医药达成独占许可协议，引进“少女针”和“微晶瓷”两款轻医美注射产品，拓展医美市场。 百济神州（6160 HK）：替雷利珠单抗第14项适应症报上市，推测为可切除II期或IIIA期NSCLC患者的新辅助治疗。 诺诚健华（688428 CH）：其BCL2抑制剂在美国获批临床，成为公司第五款在美国获批临床的创新药。 药明生物（2269 HK）：其领先的双特异性抗体技术平台WuXiBody™获得美国专利授权，已在中、日、美三国获得专利，该平台在双抗开发中具有显著优势。 正大天晴：TQB2618（TIM-3）启动1b期临床研究，探索联合疗法治疗晚期肝细胞癌的有效性和安全性。 卫材：治疗痛风新药多替诺雷在中国申报上市。 港股医疗保健行业估值概览 截至2024年1月23日收盘，港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示：制药板块为10.0倍，生命科学工具与服务板块为19.0倍，生物科技板块为23.4倍，医疗保健设备与用品板块为14.8倍，医疗保健提供商与服务板块为9.4倍，医疗保健技术板块为41.1倍。报告覆盖的14家公司中，平均FY24E市盈率为30.6倍，FY25E市盈率为57.8倍；平均FY24E市账率为3.59倍，FY25E市账率为3.48倍。其中，药明合联（130.3倍）和金斯瑞生物（448.2倍）在FY24E和FY25E的市盈率较高，而石药集团（9.0倍）和先声药业（10.9倍）的FY24E市盈率相对较低。 投资策略与关注方向 报告维持对中国医药板块的“领先”评级，并建议投资者关注以下投资启示： 银发经济主题：随着中国老龄化程度不断加深，银发经济有望成为推动国内经济高质量发展的新支柱。建议关注肿瘤、代谢、眼科等年龄相关疾病的药品、器械和服务需求及相关标的。 创新药与政策红利：医疗机构用药数量限制的解除，将有利于医保谈判创新药的入院和放量，为创新药企业带来增长空间。 估值修复机会：当前中国医药板块估值仍处于低位，预计2024年随着市场情绪修复和政策催化剂的持续落地，医药板块有望实现相对大市的良好表现。 报告推荐了多只“买入”评级个股，包括石药集团、中国生物制药、药明合联、康方生物、金斯瑞生物、科伦药业、荣昌生物、通化东宝、海吉亚医疗和先声药业等，这些公司在各自细分领域具有较强的竞争力和增长潜力。 总结 本周医药行业在港股市场表现疲软，恒生医疗保健指数跑输大盘，但政策面释放出积极信号。四川省取消医疗机构用药数量限制，预示着医保谈判药品进院难问题将逐步缓解，有利于创新药的推广。同时，国务院办公厅发布首个“银发经济”政策，明确了老年健康相关产业的巨大发展潜力。尽管短期市场波动，但报告认为中国医药板块估值仍处低位，在老龄化趋势和政策利好的双重驱动下，银发经济有望成为行业增长的新引擎。建议投资者关注肿瘤、代谢、眼科等年龄相关疾病领域的药品、器械和服务需求，以及具备创新能力和业绩增长潜力的优质医药公司，预计2024年医药板块将迎来估值修复和相对大市的良好表现。

中心思想 核心管线价值持续验证，驱动估值提升 康方生物凭借其核心产品卡度尼利（PD-1/CTLA-4双特异性抗体）在胃癌一线治疗领域取得重要进展，其联合化疗用于一线治疗胃癌的补充新药申请（sNDA）已获国家药品监督管理局（NMPA）受理。此项进展基于积极的III期临床试验数据，进一步验证了公司管线的临床价值和市场潜力。 密集临床数据读出，强化未来增长预期 公司近期公布了多项临床数据，涵盖卡度尼利在肝癌、食管癌等多个适应症的积极结果，以及依沃西、依若奇、古莫奇和莱法利等其他创新药物的良好表现。特别是依沃西单抗（PD-1/VEGF双特异性抗体）与Keytruda头对头III期临床试验结果的即将公布，被视为2024年重要的市场催化剂，有望进一步提升市场对其海外拓展前景的预期。 主要内容 卡度尼利胃癌sNDA获受理及多适应症进展 2024年1月5日，康方生物宣布其核心产品卡度尼利联合化疗用于一线治疗胃癌的sNDA获得NMPA受理。该申请基于III期临床试验（AK104-302）的积极结果，该试验以总生存期（OS）为主要研究终点，相关数据将在未来学术会议或期刊上发表。此前的II期数据显示，卡度尼利在晚期胃癌中展现出高效的肿瘤缓解和生存获益，无论PD-L1表达水平如何，全人群中位OS达17.41个月，中位PFS达9.2个月；在PD-L1 CPS≥5人群中，中位OS更是高达20.24个月。此外，卡度尼利一线治疗宫颈癌的III期试验也已达到PFS主要终点，OS显示出改善趋势。公司近期还公布了卡度尼利在肝细胞癌（HCC）一线治疗和新辅助治疗、食管鳞癌（ESCC）一线治疗等多个适应症的积极临床数据，进一步拓宽了其应用前景。 密集临床数据读出与未来催化剂 康方生物近期在多个学术会议上密集公布了其创新管线的临床数据，包括卡度尼利在HCC一线治疗（联合仑伐替尼，ORR达35.5%-35.7%，mOS达27.1个月）和新辅助治疗中的良好表现。同时，IL-12/IL-23靶点药物依若奇单抗和IL-17靶点药物古莫奇单抗在中重度银屑病III期临床中均显示出显著疗效和良好安全性。CD47靶点药物莱法利单抗联合阿扎胞苷在治疗高危骨髓增生异常综合征（HR-MDS）和初治急性骨髓性白血病（AML）的Ib期临床中也取得了令人鼓舞的初步数据，HR-MDS患者的完全缓解率（CR）达48.1%，AML患者的复合完全缓解率（CCR）达55%。展望2024年上半年，市场将重点关注依沃西单抗（AK102-303）与Keytruda头对头治疗一线PD-L1阳性非小细胞肺癌（NSCLC）的III期临床试验结果。基于此前的II期数据（中位PFS 10.1个月，24个月OS率61.2%），分析师预计该试验成功的可能性较大，其结果将对市场评估依沃西的海外临床研究和长期出海前景产生重要影响。 财务预测调整与目标价上调 基于卡度尼利近期临床数据更新和sNDA提交，分析师将卡度尼利一线胃癌的成功概率（POS）上调至90%，相应地，该产品的经POS调整后的峰值销售预测上调至52亿元人民币。尽管派安普利单抗的转产安排导致其2023-2025年销售收入预测有所下调，但公司整体2023/24/25E收入预测仅分别下降3%/0.2%/5%，而2027年后的收入预测则上升3-11%。综合考虑，分析师采用DCF模型对康方生物进行估值，将目标价从57.00港元上调至67.00港元，对应销售达峰时市销率（P/S）为3.3倍，低于海外生物科技公司3.5-4.0倍的平均水平，未来12个月潜在股价升幅高达54%。公司维持“买入”评级，并被列为医药行业的首推标的之一。 财务数据概览 根据交银国际的财务预测，康方生物的收入在2021年至2023年间呈现显著增长，从2.26亿元人民币增至44.27亿元人民币。尽管2024年预计收入将有所回调至32.19亿元人民币，但2025年有望恢复增长至50.80亿元人民币。净利润方面，公司在2021年和2022年处于亏损状态，分别为-10.75亿元和-11.68亿元人民币，但预计在2023年实现盈利19.17亿元人民币。2024年预计将再次出现小幅亏损（-0.60亿元人民币），随后在2025年恢复盈利至7.51亿元人民币。每股盈利（EPS）的趋势与净利润一致，2023年预计为2.28元人民币，2025年为0.89元人民币。毛利率预计在2023年达到96.3%的高位，并在2024-2025年维持在90.5%左右。 总结 康方生物在2024年初展现出强劲的研发实力和市场潜力。卡度尼利胃癌一线治疗sNDA的受理，以及其在多个适应症中持续读出的积极临床数据，共同验证了公司双特异性抗体平台的价值。同时，依沃西单抗与Keytruda的头对头III期临床结果作为即将到来的关键催化剂，有望进一步提升市场对其全球化前景的信心。尽管短期财务预测有所调整，但核心管线的长期价值增长驱动了目标价的上调，维持“买入”评级并将其列为行业首推，凸显了市场对其未来增长的积极预期。

中心思想 医保政策积极转向，创新药价值重估 2023年医保谈判结果释放出积极信号，谈判成功率高达84.6%，且续约药品价格降幅有限（平均仅6.7%），表明医保局正逐步优化支付政策，为创新研发提供更合理的价格回报。这一趋势有助于稳定创新药的定价预期，减轻企业业绩压力，从而重塑市场对创新药的价值评估。 支付端改革持续深入，驱动行业长期增长 北京市推行的DRG付费与带量采购联动管理，通过将带量采购节省的费用全部返还给医院，极大地激发了医院采购创新药品的积极性。此举标志着支付端改革的持续深化，并从长期维度支持医药创新研发，为医药行业的结构性增长提供了坚实的政策基础。 主要内容 市场行情与医保政策动态 行业表现数据分析 本周（2023年12月13日至12月19日），港股市场整体表现平稳，恒生指数上涨0.8%。然而，恒生医疗保健指数下跌0.5%，在12个指数行业中排名第11位，显示医药板块整体跑输大市。子行业表现普遍疲软，其中生物科技跌幅最大，达到-3.9%；医疗保健技术下跌-2.8%；医疗保健设备与用品下跌-2.4%；制药下跌-1.3%；生命科学工具和服务下跌-1.2%；医疗保健提供商与服务跌幅最小，为-0.3%。个股方面，李氏大药厂（+20.5%）、再鼎医药（+14.4%）、诺诚健华（+9.7%）涨幅居前；科济药业-B（-32.8%）、开拓药业-B（-16.3%）、德琪医药-B（-15.7%）跌幅较大。 2023年医保谈判结果与影响 2023年医保目录调整结果显示，共有126个药品获新增进入目录，仅1个药品被调出，总体成功率高达84.6%，创历史新高。新入目录药品的平均价格降幅为61.7%。在100个续约药品中，70%的药品以原价续约；31个因销售额超出预期而需要降价的品种，平均降幅仅为6.7%。这一数据表明，简易续约新规有效控制了价格降幅，为创新药提供了更稳定的市场预期，体现了医保政策对医药创新的支持态度。 DRG付费与带量采购联动机制 北京市医保局于2023年12月14日发布通知，自12月15日起，对第一批DRG联动采购涉及的4个CHS-DRG相关分组，在全市定点医疗机构推行实际付费。通知明确，首个采购年不调整DRG支付标准，这意味着通过带量采购降下来的费用将全部返还给医院。此举将显著提升医院参与带量采购的积极性，促进创新药品的市场渗透和使用，是支付端改革持续深入的重要体现。 行业及公司创新进展 重点公司研发成果与临床数据 康方生物 (9926 HK) 在ASH 2023公布AK117（CD47单抗）Ib期临床研究数据：在较高危骨髓增生异常综合征（HR-MDS）治疗中，27例可评估患者的完全缓解率（CR）为48.1%，总体缓解率（ORR）为85.2%；在初诊急性髓系白血病（AML）治疗中，20例可评估患者的复合完全缓解率（CCR）达55%。 诺诚健华 (9969 HK) TYK2抑制剂ICP-332在特应性皮炎II期研究中表现出色，80mg和120mg剂量组的EASI评分较基线变化百分比分别达到78.2%和72.5%，显著优于安慰剂组的16.7%。EASI 75在80mg和120mg剂量下分别达到64%/64%，而安慰剂组为8%（p<0.0001）。 科伦博泰 (6990 HK) 合作伙伴默沙东启动SKB264+Keytruda联合一线治疗转移性非小细胞肺癌的国际多中心三期临床，计划入组614例PD-L1 TPS≥50%患者，主要终点为OS。 恒瑞医药 (600276 CH) HR20013上市申请获受理，Ⅲ期临床试验（HR20013-301）入组754例受试者，结果显示其与地塞米松联用在预防成人高度致吐性化疗引起的恶心和呕吐方面非劣效于对照组，并有提高超延迟期疗效的趋势。 中国生物制药 (1177 HK) 子公司正大天晴与益方生物合作的新型KRAS G12C抑制剂Garsorasib获CDE优先审评资格，用于治疗KRAS G12C突变的非小细胞肺癌。 市场准入与国际合作动态 信达生物 (1801 HK) 与葆元医药的ROS1抑制剂泰莱替尼获中国国家药监局优先审评资格。 云顶新耀 (1952 HK) 全球首个对因治疗IgA肾病药物耐赋康®在亚洲授权区域获批后首张处方落地，该药在中国人群中能延缓肾功能衰退达66%。 石药集团 (1093 HK) 向美国FDA提交伊立替康脂质体注射液的新药上市申请，是其首次在美国提交复杂脂质体抗癌化疗新药上市申请。 和铂医药 (2142 HK) 将MSLN ADC新药HBM9033的全球权益授权给辉瑞子公司Seagen，交易总金额包括5300万美元预付款和近期付款，以及最高10.5亿美元的里程碑金额和高个位数到高十位数不等的销售分成。 康希诺 (688185 CH、6185 HK) 与沙特SPIMACO签署创新疫苗合作协议，旨在推动四价流脑结合疫苗曼海欣®进入沙特阿拉伯及其他中东和北非市场。 诺华 (NVS US)

中心思想 医保谈判新常态：高成功率与创新激励 2023年国家医保药品目录谈判展现出常态化、精细化的特点，谈判成功率再创新高，达到84.6%，延续了逐年上升的趋势。同时，新增药品的平均降幅保持在61.7%的稳定水平，与往年基本持平。这表明医保局在确保药品可及性和控制医保基金支出的双重目标下，对创新药的价值给予了合理认可，形成了高成功率与合理降幅并存的新常态。 政策优化：稳定预期，促进行业高质量发展 简易续约规则的持续优化是本次谈判的一大亮点。70%的续约药品得以原价续约，而因销售额超出预期需降价的品种，平均降幅仅为6.7%。更重要的是，针对连续协议期达到或超过4年的品种，其简易续约或新增适应症触发降价的降幅减半。这些政策调整有效稳定了创新药的定价预期，减轻了医药企业的业绩压力，为企业持续投入研发提供了更明确的激励，从而促进了医药行业的长期健康发展。 主要内容 2023年医保谈判数据分析：成功率与降幅趋势 谈判成功率与新增药品降幅 2023年医保目录调整共计126个药品获新增进入，1个药品被调出。在143个参与谈判的目录外药品（含原目录内药品续约谈判）中，有121个谈判成功，总体成功率达到84.6%，创下历年新高，并延续了自2019年以来逐年升高的趋势（2019-2022年分别为59%/70%/79%/82%）。对于谈判成功的新增药品，平均价格降幅为61.7%，与过往年份（2019-2022年分别为61%/51%/62%/60%）保持相当水平。新增适应症的合约将于2024年底到期，而新增纳入/期满接续的合约将于2025年底到期。 简易续约规则的持续优化 在本次谈判的100个续约药品中，70%的药品以原价成功续约。对于31个因销售额超出预期而需要降价的品种，其平均降幅仅为6.7%，显示了医保局在续约环节的温和策略。此外，有18个续约药品增加了新的适应症，但仅有一个触发了降价机制，其余均以原价增加适应症。政策进一步优化，例如，对于连续协议期达到或超过4年的品种，其以简易方式续约或新增适应症触发降价的降幅减半。利拉鲁肽、伊布替尼等纳入谈判目录时间较长的品种也成功转入常规目录，这些举措旨在给予创新研发更合理的价格回报，帮助企业稳定创新药定价预期、减轻业绩压力。 重点创新药谈判结果及其对企业的影响 创新药谈判结果概览 本次医保谈判中，多个重点创新药品种取得了积极结果。国产PD-1方面，信达生物、百济神州、君实生物的PD-1均成功续约2年，并分别新增了1、2、3个适应症；恒瑞医药也在原合约基础上新增了1L肝癌适应症。GLP-1类药物司美格鲁肽成功续约两年。三代EGFR抑制剂中，阿斯利康在原合约基础上新增术后辅助适应症，艾力斯则成功续约两年。ADC药物方面，荣昌生物的维迪西妥成功续约两年，但Enhertu、Trodelvy、Besponsa、Polivy等四款进入初审名单的ADC均未获纳入。BTK抑制剂泽布替尼和奥布替尼均成功续约两年，其中奥布替尼新增MZL适应症，伊布替尼则纳入常规目录。此外，先声药业、君实生物和众生药业各自的新冠口服药、再鼎医药的艾加莫德、德琪医药/翰森制药的塞利尼索等也成功新增纳入目录。 主要药企的战略布局与估值展望 交银国际对多家医疗行业公司进行了覆盖和评级。在本次医保谈判结果公布后，市场对各公司的创新能力、产品管线及未来业绩表现的预期有所调整。例如，石药集团、中国生物制药、金斯瑞生物、康方生物、科伦药业、荣昌生物、通化东宝、海吉亚医疗、先声药业、德琪医药等公司获得了“买入”评级，其中德琪医药和先声药业的潜在涨幅分别高达129.4%和108.0%，显示了市场对其创新药前景的强烈看好。而恒瑞医药、药明生物、翰森制药、康宁杰瑞制药则被评为“中性”。这些评级和目标价反映了在医保谈判常态化背景下，拥有强大研发实力、丰富创新产品管线和良好市场策略的药企将更具竞争优势和增长潜力。 总结 2023年医保谈判在药品数量和谈判成功率上均创历史新高，同时通过简易续约规则的持续优化，有效平衡了药品可及性与创新激励。新增药品降幅保持稳定，而续约药品降幅有限，特别是对长期协议品种的降幅减半，为创新药企提供了更稳定的市场预期和合理回报。这一政策导向将持续鼓励医药企业加大研发投入，推动创新药的上市和普及，从而促进中国医药行业的长期健康发展。市场对具备强大创新能力和丰富产品管线的企业保持积极展望，预计未来医药行业将继续在政策引导下实现高质量发展。

中心思想 业绩指引调整与长期增长韧性 海吉亚医疗（6078 HK）近期下调了2023年度业绩指引，主要受新冠核酸检测需求下滑、新医院产能投用滞后以及并购相关一次性成本和利息费用增加等因素影响。尽管短期业绩增速有所放缓，但公司预计2024年经调整净利润增速将恢复至25%以上，且存量医院和新收购医院的经营表现稳健，显示出公司在中长期具备强劲的成长前景和内生增长动力。 估值调整与投资价值 基于最新的业绩指引和财务费用攀升等因素，交银国际下调了海吉亚医疗2023-2025年的收入和净利润预测，并相应将目标价调整至48.00港元。然而，鉴于公司在2024年及更长期业绩恢复较快增长的确定性较强，且当前股价对应的2024E PE（31.9x）低于三年平均水平，分析师认为公司股价仍被低估，维持“买入”评级，并指出短期情绪波动后可能迎来较好的投资时点。 主要内容 2023年业绩指引下调及原因分析 海吉亚医疗下调了2023年的业绩指引，预计集团合并口径收入同比增长30%（剔除核酸检测后为35%），不包括新收购医院的内生增速为16%（剔除核酸检测后为22%）。经调整净利润（合并）预计同比增长17-20%（剔除核酸检测后为31%以上），低于此前不低于25%的内生净利润增速指引。 业绩增速低于预期的主要原因包括： 新冠检测需求锐减： 2022年新冠核酸检测相关收入达1.5亿元，利润超6000万元，而2023年该需求显著下滑。 产能投用滞后： 重庆二期、单县二期、成武二期因审批流程延长，导致产能投用略有滞后。 新医院开业费用： 德州海吉亚开业前的人才储备等费用增加。 并购一次性成本： 三笔并购产生了相关的一次性成本以及利息费用。 2024年业绩展望与新增医院运营表现 尽管2023年面临挑战，公司对2024年业绩复苏充满信心，预计经调整净利润增速将恢复至25%以上。其中，存量医院预计将录得至少15-20%的增长，而长安医院和宜兴医院预计将贡献约1亿元的利润。 新增医院的经营表现稳健，为未来的增长奠定基础： 整体运营数据： 2023年1-11月，公司门诊量同比增长27%（内生增速15%），住院量（合并）同比增长34%（内生增速21%），收入（合并）同比增长25-27%（剔除核酸后为31-33%）。 宜兴海吉亚： 11月月收入突破2,100万元，净利率超过15%。 长安医院： 11月单月收入达7,200万元，净利率超过12%（高于并购前的8.8%），预计四季度收入将创历史新高。 重庆海吉亚： 二期新增500张床位，在院患者超过600人。预计2024年收入同比增长35%，利润同比增长70%。 单县海吉亚： 二期新增500张床位，在院患者达1200人。预计2024年收入同比增长35%，利润同比增长25%。 成武二期： 预计近期投入使用，并于2024年开始贡献收入。 财务预测调整与投资评级维持 基于公司最新指引、并购后财务费用攀升以及新医院尚处于爬坡期等因素，交银国际对海吉亚医疗的财务预测进行了调整： 收入预测： 2023/24/25年收入预测分别下调0.4%-1.3%，至40.59亿/56.70亿/67.33亿元人民币。 净利润预测： 2023/24/25年净利润预测分别下调9-12%，至6.63亿/8.71亿/10.62亿元人民币，对应2023-2025年复合年增长率（CAGR）为27%。 目标价调整： 目标价下调至48.00港元，对应31.9倍2024年预期市盈率（PE），低于三年平均0.7个标准差，以及1.2倍2024年预期市盈增长率（PEG）。 尽管目标价下调，但交银国际维持“买入”评级。主要理由是公司业绩在2024年及更长期恢复较快增长的确定性较强，且当前股价仍被低估。分析师认为，在短期情绪波动或过度反应结束后，公司股票或将迎来较好的投资时点。 总结 海吉亚医疗在2023年面临业绩指引下调的挑战，主要源于新冠检测业务的退出、新产能投用延迟以及并购带来的短期成本压力。然而，公司核心业务的内生增长依然强劲，新收购及扩建医院的运营表现稳健，为2024年及中长期业绩的快速复苏奠定了坚实基础。尽管交银国际基于最新情况调整了财务预测并下调了目标价，但鉴于公司未来增长的确定性以及当前估值的吸引力，维持“买入”评级，建议投资者关注其长期投资价值。

中心思想 创新药出海与研发突破驱动行业发展 本报告核心观点指出，中国国产创新药在国际舞台上持续取得显著进展，通过重磅BD（Business Development）交易和在国际学术会议上发布积极临床数据，展现出强大的研发实力和全球竞争力。这不仅为相关企业带来了可观的经济效益，也为整个医药行业注入了新的增长动力和发展信心。 政策集采常态化与市场情绪波动下的结构性机遇 报告分析，医药行业正面临常态化的集中带量采购（集采）压力，体外诊断试剂、易短缺药品及常规化学药品的集采持续推进，导致部分产品价格大幅下降。同时，港股医药板块估值处于历史低位，个别公司业绩指引的下调或市场情绪的短期波动对板块造成冲击。然而，在市场情绪逐步修复的过程中，拥有显著差异化创新能力和强大临床执行力的企业，有望在2024年实现超越大市的相对优异表现，行业内存在结构性投资机会。 主要内容 行业动态与市场表现分析 行情回顾： 本周（2023年12月6日至12月12日），恒生指数下跌0.5%，而恒生医疗保健指数下跌2.3%，在12个指数行业中排名第11位，显示医疗保健行业整体表现跑输大市。子行业表现分化，其中医疗保健设备与用品上涨1.2%，而医疗保健提供商与服务下跌4.4%。 海吉亚医疗业绩指引下调： 公司更新2023年业绩指引，预计集团合并收入同比增长30%（剔除核酸检测后同比增长35%），不包括新收购医院的内生增速为16%（剔除核酸检测后+22%）。经调整净利润预计同比增长17-20%（剔除核酸检测后+31%以上），低于此前不低于25%的内生增速指引。 百利天恒ADC授权BMS： 百利天恒子公司SystImmune与BMS就BL-B01D1（EGFR/HER3 ADC）达成全球战略合作协议，潜在总交易额最高达84亿美元，包括8亿美元首付款、最高5亿美元近期或有付款以及最高71亿美元里程碑付款，凸显国产创新药的国际市场价值。 投资启示： 美国血液学会（ASH）2023年会上，超过500篇中国学者的研究入选，百济神州、信达生物、康方生物等国内龙头生物科技公司均有最新数据亮相。近期国产创新药出海（海外获批或BD）的好消息不断，预示着未来仍有较多相关催化剂。 港股医药板块估值与2024年展望： 报告指出，当前港股医药板块估值仍处低位，个别公司的变化可能带来短期情绪冲击。然而，在情绪修复过程中，看好医药板块2024年相对大市的表现。 医保谈判与临床数据更新： 建议重点关注国家医保局于12月13日公布的医保谈判结果，以及后续学术会议上的临床数据更新，这些将是影响行业走势的重要因素。 港股生物医药板块表现： 本周恒生医疗保健指数下跌2.3%，跑输大市。个股涨幅前三为基石药业-B（+25.0%）、微创机器人-B（+14.7%）、和铂医药-B（+11.7%）；跌幅前三为海吉亚医疗（-21.5%）、维亚生物（-16.7%）、药明巨诺-B（-9.7%）。 细分行业估值概览： 截至2023年12月12日，港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示，制药板块为11.3倍，生命科学工具与服务板块为20.1倍，生物科技板块为24.2倍，医疗保健设备与用品板块为17.1倍，医疗保健提供商与服务板块为9.8倍，医疗保健技术板块为47.6倍。 政策影响与重点研发进展 体外诊断试剂集采： 25省（区、兵团）发布体外诊断试剂省际联盟集中带量采购公告，涉及化学发光、传染病、糖代谢等项目。首年采购需求量达到7.1亿人份，意向采购量接近6.4亿人份。 易短缺和急抢救药集采： 27省联盟开展易短缺和急抢救药品集采，纳入18个临床必需化学药品和治疗用生物制品，采购周期原则上至2026年12月31日。 阿莫西林等药品集采： 广东省牵头对阿莫西林等81个药品剂型进行集采，不包括国家医保谈判药品和已停产的独家品种。 福建省第四批集采结果： 福建省第四批药品集中带量采购拟中选结果出炉，98个药品、68家企业拟中选，平均降幅44.45%，最高降幅达92.67%，淘汰了一半以上的药品和企业。 天津市医联体内处方流动： 天津市发文鼓励医联体内处方流动，支持建立处方流动、药品共享和配送机制，并支持患者通过互联网复诊续方购药，自2024年1月1日起执行。 康方生物AK131启动临床： 自主研发的PD-1/CD73双特异性抗体AK131启动临床，具有双重作用机制。 科伦博泰SKB264新药上市申请： 核心产品SKB264（TROP2-ADC）用于三阴性乳腺癌的新药上市申请获国家药监局受理，有望成为中国首个获批的国产创新TROP2-ADC。 先声药业SIM0270和科赛拉临床数据： SIM0270（HR+/HER2-乳腺癌）I期临床显示良好安全性、8% ORR和25% CBR，并证实良好透脑性（脑中浓度约为血浆7倍）。科赛拉（三阴性乳腺癌）II期研究显示，与化疗联用可显著延长患者中位总生存期近20个月（32.7个月 vs 12.8个月）。 和黄医药索乐匹尼布优先审评： 醋酸索乐匹尼布片用于原发慢性免疫性血小板减少症（ITP）拟纳入优先审评，关键性III期研究已达主要终点。 康宁杰瑞KN026长期随访数据： KN026联合化疗一线治疗HER2阳性复发转移性乳腺癌研究结果更新，ORR达76.4%，mPFS为27.7个月，mOS未达到，12、24和30个月的OS率分别为93.0%、84.1%和78.5%。 信达生物扩大ADC技术许可： 与Synaffix扩大ADC技术许可协议，将开发至少一款同类最佳潜力的ADC项目。 恒瑞医药法米替尼胶囊上市申请： 苹果酸法米替尼胶囊联合卡瑞利珠单抗治疗复发或转移性宫颈癌的药品上市许可申请获受理，ORR达41%。 百济神州替雷利珠单抗皮下注射剂临床： 替雷利珠单抗皮下注射剂在国内启动临床，用于一线治疗NSCLC，具有依从性优势。 默克特泊替尼中国获批： 高选择性口服MET抑制剂特泊替尼在中国获批，用于治疗MET基因变异引起的侵袭性肿瘤。 总结 本周医药行业市场整体表现承压，恒生医疗保健指数跑输大市，部分公司如海吉亚医疗下调业绩指引，反映出市场情绪的短期波动和对业绩预期的调整。然而，国产创新药在国际合作和研发突破方面持续取得显著进展，百利天恒与BMS达成巨额授权协议，以及多项创新药的临床数据更新和上市申请获受理，充分彰显了中国药企在全球创新链中的重要地位和强劲的研发实力。政策层面，多省份持续推进药品和器械集采，以及天津市医联体内处方流动等措施，将进一步优化行业生态，促进医疗资源合理配置。尽管面临集采常态化和短期情绪冲击，但鉴于港股医药板块估值处于低位，且创新驱动的结构性增长机会显著，报告对2024年医药板块的相对大市表现持乐观态度，并建议投资者密切关注即将公布的医保谈判结果和后续学术会议上的临床数据更新，以把握行业发展机遇。