摘要： 　　事件：2024年11月6日，美国共和党总统候选人特朗普宣布在2024年总统选举中获胜。 　　复盘：在上一轮特朗普执政期间，Brent油价运行区间为19.33-86.29美元/桶，均值为58.44美元/桶，除疫情期间需求走弱致使Brent油价重心大幅回落外，Brent油价多数时间在60-70美元/桶区间运行。期间，共和党大力支持传统能源产业，美国原油产量从896万桶/日增长至1100万桶/日。但美国对伊朗、委内瑞拉等国的制裁，导致伊朗、委内瑞拉原油产量从378、201万桶/日，下降至210、49万桶/日，一定程度上对冲了美国原油产量增加的影响。 　　共和党政策主张或限制原油价格上行高度。就国际油价而言，市场更聚焦于影响原油供给和需求的变量，尤其是共和党在贸易、能源、外交等领域的主张。梳理下来，与原油相关的主要政策主张如下。1）贸易：对所有进入美国的商品征收10%基准关税。其中，取消中国最惠国待遇，并对进口自中国的商品征收60%的关税；对特定国家的商品实施对等关税等。2）能源：加大对化石能源的投资和支持力度，包括重新开放限制石油和天然气钻探的联邦土地；支持退出《巴黎气候协定》等。3）外交：推动俄乌冲突尽快结束，支持以色列，制裁伊朗等。我们认为，需求端，共和党在贸易方面的主张或加剧全球贸易摩擦，削弱全球经济复苏动能，中长期或施压原油消费；供给端，一方面，当前国际油价仍处于中高水平，共和党鼓励发展传统能源，美国原油供应存增加预期；同时若俄乌冲突结束，俄油贸易有望逐步正常化，贸易摩擦成本和地缘风险溢价将有所回落；但考虑到共和党对以色列、伊朗等国态度，预计中东地缘扰动仍存。整体来看，我们认为特朗普当选美国总统后，中长期原油供应的上限更高，或限制油价上方空间；短期油价或维持宽幅波动，后续建议关注美国原油增产及中东地缘局势演变节奏，预计油价波动率将有所抬升。 　　油价波动影响化工原料成本和库存转化损益。化工行业很多原料都是直接或间接来自于原油，油价的高低对行业盈利能力影响较大。从Brent油价与石油化工和基础化工毛利率走势来看，通常低油价利好行业盈利能力提升，高油价则导致盈利能力受损；但需关注在油价持续下跌和上涨过程中的原料库存转化损益。24Q3Brent原油均价为78.71美元/桶，环比下降7.43%；同期，石油化工、基础化工毛利率分别为13.58%、17.57%，环比分别下降0.62、0.38个百分点。尽管24Q3油价回落缓和行业成本压力，但油价下行过程中的库存转化损失挤压行业盈利。当然，除原油成本外，供需关系也是影响行业盈利的重要因素之一。 　　投资建议：短期建议关注以下三条主线：一是，上游业务占比偏低的高股息率标的。二是，对美出口占比较低，且有望受益于终端“抢出口”的中游材料供应商。三是，自主技术创新推进国产替代的高端新材料企业。建议关注中国石化（600028.SH）、国恩股份（002768.SZ）、三美股份（603379.SH）、巨化股份（600160.SH）、瑞华泰（688323.SH）、呈和科技（688625.SH）等。 　　风险提示：原料价格大幅上涨的风险，下游需求不及预期的风险，贸易摩擦加剧的风险，项目达产不及预期的风险等。

　　核心观点 　　医药行业持续调整，细分板块分化明显。2024年1-9月医药行业上市公司营业收入增长1.1%，增速较去年同期下降5.2pct；归母净利润和扣非归母净利润分别下降1.9%和0.5%，去年同期分别增长1.8%和3.5%。前三季度行业收入增长放缓，利润为负增长，主要系宏观经济环境变化叠加DRG支付政策持续推进，医药行业整体阶段性承压；但较上半年已有好转。细分板块来看，化学制剂板块反腐和集采影响进一步出清，处方药销售较好；医疗器械板块高值耗材集采持续推进，医疗设备招标持续较冷、期待以旧换新政策落地；商业板块随行业调整整体基本持平；生物制品、诊断板块逐渐从疫情高基数恢复至常态；医疗服务板块诊疗服务需求有望触底，研发外包服务订单有所好转；中药板块感冒退烧药进入去库存周期，OTC院外消费品市场景气度下降。 　　医药行业盈利能力和运营质量位于底部区间。2024年前三季度医药行业平均毛利率49.8%，平均净利率15.3%，较去年同期分别下降1.0pct、2.3pct，行业盈利能力降至历史低位。销售费用率较去年同期下降0.5pct，研发费用率提升0.5pct，医药公司实施降本增效战略，将资源倾斜至创新研发领域。在运营质量方面，前三季度行业净资产收益率ROE为6.5%，较去年同期下降1.0pct，位于历史底部区间，应收账款和存货周转天数分别为91.5、211.3天，较去年同期延长5.4、14.3天，反映医院端经营压力仍较大。 　　202403医药行业重仓持仓占比持续下降，已至历史低位。截至202403公募基金医药生物行业重仓持仓总市值为3，020.24亿元，持仓占比为9.78%，较202402下降0.26pct，在31个SW一级行业中排名第4，较202402下降1位。从医药行业持仓结构来看，在医药行业子板块中，化学制药和生物制品持仓占比环比提升，医疗器械和中药持仓环比下降。在持仓总市值前30名的股票中，恒瑞医药、药胡康德等头部医药股票重仓基金数量环比提升。 　　医药行业表现弱于沪深300。截至2024年11月4日，医药行业一年滚动市盈率为31.99倍，沪深300为12.56倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为154.63%，历史均值为168.41%，当前值较2005年以来的平均值低13.78个百分点，位于历史偏低水平。2023年初至2024年11月4日，SW医药生物指数下跌16.84%，沪深300下跌1.89%，医药板块相对沪深300收益低18.73个百分点。 　　投资建议：医药行业进入调整周期，公募基金重仓持仓占比降至历史低位，从成长性角度看，医药行业仍有向上反弹空间。行业经营层面，考虑到2303行业合规整顿开启，2403开始行业在低基数下营收同比增速有望回升，整体经营趋势向上。中长期持续看好创新药及创新药产业链、创新器械、药械出海、第三方医检及细分行业龙头个股。 　　风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入294.85亿元（+7.99%），归母净利润106.37亿元（+8.16%），扣非净利润104.37亿元（+7.75%），经营性现金流110.73亿元（+42.50%）。2024Q3实现营业收入89.54亿元（+1.43%），归母净利润30.76亿元（-9.31%），扣非净利润30.57亿元（-8.62%）。 　　国内业务受需求波动影响，海外市场突破进展顺利：2024年前三季度公司营业收入增速有所下降，主要是Q3国内业务受到招采节奏推迟影响，此外利润端还受到汇率波动导致的汇兑损益变化及减值计提影响（2024Q1-Q3若剔除汇兑损益影响公司归母净利润同比增长11.00%，信用减值损失及资产减值损失分别较去年同期增加1.28亿元、0.41亿元）。分地区来看，1）国内：2024年1-9月公司国内收入同比增速约不足2%，主要是国内医疗领域整顿和医疗设备更新项目等多因素共同影响下，医院采购有所推迟，以及医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷。我们认为，随着设备更新政策相关订单逐步落地、国内招标采购需求陆续释放，2024Q4起公司国内业务或有望企稳并恢复稳健增长；2）海外：2024年1-9月公司国际市场收入同比增速超18%，其中欧洲和亚太市场增长超30%，主要受益与海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量。 　　体外诊断产线表现较为亮眼，生命信息与支持业务短期承压：分产线来看， 1）体外诊断：2024年1-9月，公司体外诊断产线增长超20%，主要受益于海外本地化生产和中大样本量实验室突破的加速推动，其中国际市场增长超30%，国内化学发光、生化、凝血等业务市占率稳步提升，化学发光国内占有率有望再超一名进口品牌并成为市场第三；2）医学影像：尽管国内超声终端采购仍处于低迷状态，国内整体市场规模有所下滑，但2024年前三季度公司医学影像产线仍实现超10%增长，主要受益于超高端产品A20的放量，且公司国内市场率实现了进一步提升；3）生命信息与支持：2024年1-9月公司生命信息与支持产线下滑约10%，主要是国内招标采购的推迟使得国内业务下滑超20%，但基于国内整体市场规模出现了更大幅度的下滑，公司市占率显著提升。同时，公司生命信息与支持产线国际业务前三季度增长超10%，主要受益于海外高端战略客户的持续突破。 　　研发稳步推进丰富产品矩阵，二次中期分红强化股东回报：2024年1-9月公司研发投入金额约28.43亿元，占营收比重9.64%。持续的高研发投入保障公司在高端领域不断突破，2024Q3公司在体外诊断领域推出10项化学发光免疫分析试剂、10项生化分析浓缩试剂，以及M980全自动生免流水线等多项仪器与解决方案新品。截至2024Q3，公司化学发光免疫试剂NMPA已上市产品82个，CE已上市产品91个。公司在医学影像领域推出TE Air e5M无线掌上超声、MX7妇产高阶版等新产品，在生命信息与支持领域推出BeneHeart E/L/H系列半自动体外除颤器、UX7系列4K三维荧光内窥镜摄像系统等新产品。此外，公司计划以2024年9月30日的总股本（12.12亿股）为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币16.50元（含税），合计派发20.01亿元（含税），此次分红比例超65%，至此公司累计分红总额将进一步提升至317.23亿元，为IPO募资额的5.35倍。 　　投资建议：迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的重要动力。考虑到近期国内采购需求释放不及预期，招投标活力有待进一步恢复，我们下调公司2024-2026年归母净利润至128.34/156.16/188.82亿元，同比增长10.81%/21.68%/20.91%，EPS分别为10.59/12.88/15.57元，当前股价对应2024-2026年PE 25/21/17倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：国内体外诊断试剂集采大幅降价的风险、国内医疗设备订单放量不达预期的风险、海外销售进展不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

　　摘要： 　　油价再度回落，聚焦OPEC+产量政策。截至11月1日，Brent和WTI油价分别达到73.10美元/桶和69.49美元/桶，较上周分别下降3.88%和3.19%；就周均价而言，本周均价环比分别下降3.82%和3.69%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降5.11%和3.01%。供给端，一方面，中东地区紧张局势反复扰动供应端预期；另一方面，美国民主党和共和党对能源政策的主张存在较大差异，大选结果将影响美国远期石油供应预期。此外，据路透社报道，OPEC+或将原定于12月增产的计划推迟。需求端，10月25日当周，美国炼厂开工率为89.1%，环比回落0.4个百分点。按照季节性规律，随着冬季取暖油需求高峰的来临，美国炼厂开工率趋于抬升。中短期来看，OPEC连续三个月下调全球石油需求预期，10月14日OPEC最新月度报告将2024年和2025年全球石油需求增速从203、174万桶/日，分别下调至193、164万桶/日。库存端，10月25日当周，美国商业原油库存量42551万桶，环比减少52万桶，仍处于季节性累库通道。我们认为，在供给端不出现极端供应中断的情况下，近期原油供需预期仍偏弱，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注后续OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油、丙烷均负收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-16元/吨，年初至今为-25元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-166元/吨，年初至今为-16元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现较弱，萤石、BDO等价格涨幅靠前。在我们跟踪的170个产品中，本周有28个产品上涨、占比16.5%，85个产品下跌、占比50.0%，57个产品持平、占比33.5%。本周价格涨幅居前的产品有氢氟酸（浙江）、PBT（粘度1.0，华东）、环氧丙烷（华东）、丙烯酸（华东）、柴油（0#，山东地炼）、甲醇（华东）、丙烯腈（华东）、BDO（华东）、丙烯酸甲酯（华东）、正丁醇（华东）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现分化，环氧丙烷、SBS等价差涨幅靠前。在我们跟踪的130个产品价差中，本周有64个价差上涨、占比49.2%，60个价差下跌、占比46.2%，6个价差持平、占比4.6%。本周价差涨幅居前的有尿素价差（气头）、顺酐价差（丁烷）、PBT价差（PTA）、DOP价差（邻二甲苯）、航煤价差（石油）、苯酐价差（邻二甲苯）、三氯乙烯价差（电石）、乙二醇价差（石油）、四氯乙烯价差（电石）、PTA价差（对二甲苯）。 　　投资建议：本周化工品价格表现较弱、价差表现分化。1）估值方面，截至11月1日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为17.1x、23.0x，较2014年以来的历史均值15.6x、28.6x溢价水平分别为9.2%、-19.6%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。近期政策利好“组合拳”相继出台，宏观经济预期有望随之改善，并提振投资者信心，化工行业估值有望逐步修复。2）盈利方面，受供需双重压力影响，今年以来多数化工品价差表现低迷。目前化工行业在建工程仍处高位，随着政策刺激效果逐渐体现，化工品终端消费或有一定改善，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。我们认为，短期，政策刺激下，化工行业有望迎来估值修复，关注业绩具有韧性的核心资产，及估值具备弹性的优质新材料标的；中期，我们看好化工结构性投资机会，建议重点布局成长属性标的。

　　华大智造(688114) 　　事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入18.69亿元（-15.19%），归母净利润-4.63亿元，扣非净利润-4.97亿元，经营性现金流-8.50亿元。2024Q3实现营业收入6.60亿元（-13.22%），归母净利润-1.65亿元，扣非净利润-1.73亿元。 　　2024Q3业绩持续承压，静待国内及海外订单复苏：2024年Q3公司营业收入同比下降，降幅较2024Q2略有收窄，主要受宏观环境、地缘政治、市场竞争等因素影响。公司单季度净利润亏损水平较2024Q2扩大，一方面是收入规模下降导致成本摊薄效果减弱，进而引起毛利率降低（2024Q3毛利率为58.38%，环比-3.49pct/同比-4.66pct）；另一方面，公司期间费用率水平有所提升，其中销售费用率33.99%（环比+3.58pct/同比+6.92pct），管理费用率23.36%（环比+5.68pct/同比+6.89pct），研发费用率27.52%（环比+2.55pct/同比-0.10pct），预计主要是公司处于市场开拓的关键阶段，仍需保持较高水平的费用投入。此外，因美元、欧元等汇率波动，公司持有外币货币性项目产生的汇兑损失同比增加。 　　积极回购及推进员工持股计划，彰显公司长期发展信心：1）积极回购：截至2024年10月9日，公司完成回购股份539.77万股，占公司总股本的比例为1.2986%，回购均价64.83元，使用资金总额约3.50亿元；2）员工持股计划稳步推进：据公司公告，公司参与员工持股计划实际参与认购员工28人，最终认购份额为3,686.38万份，缴纳认购资金总额3,686.38万元，认购份额对应股份数量1,40.97万股，已于2024年9月30日完成非交易过户至员工持股计划专户。 　　投资建议：华大智造是技术立身、放眼全球的国产测序仪龙头，以核心技术和超强产品力筑就高竞争壁垒，随着新产品上市及平台迭代升级、科研赋能计划稳步推进、海外经营环境趋于改善，全球市场空间有望进一步打开。目前公司核心业务处于市场开拓期，销售及研发费用投入仍较大，叠加下游需求恢复不及预期、地缘政治仍存一定不确定性，因此我们进一步下调公司2024-2026年营业收入预测至27.18/32.46/38.63亿元，同比-6.64%/+19.42%/+19.02%，同步下调归母净利润预测至-5.01/-2.73/0.20亿元，则2024-2026年EPS分别为-1.20/-0.65/0.05元，当前股价对应2024-2026年PS分别为7/6/5倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧的风险、市场拓展不及预期的风险、新产品研发进度不及预期的风险、关联交易占比降低不及预期的风险。

　　金域医学(603882) 　　事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入56.19亿元（-10.95%），归母净利润0.94亿元（-83.71%），扣非净利润0.78亿元（-77.23%），经营性现金流3.12亿元（-38.58%）。2024Q3实现营业收入17.38亿元（-13.15%），归母净利润0.04亿元（-98.56%），扣非净利润0.03亿元（-94.62%）。 　　24Q3收入低于此前预期，静待常规检测需求恢复：2024Q3公司表观收入同比下滑，主要是常规检测需求增长速度不及预期，即院端诊疗量及检验标本外送仍受到行业经营环境变化影响，另一方面，2023年同期仍有一部分CRO相关收入。同时，由于前期固定成本投入较大，导致公司经营杠杆效应有所下降，2023Q3公司毛利率为36.04%（同比+1.57pct/环比-1.13pct），经测算单季度经营性净利率回落至约6.3%（2024Q3公司信用减值损失约为1.25亿元，考虑税盾15%则当季经营性净利润约1.1亿元）。尽管截至2024Q3外部经营环境仍有波动，但公司经营保持稳健、资产负债率极低（2024Q3为27.01%）、现金流保持正向，预期后续随着国内院端诊疗量逐步修复，带动常规检测需求进一步释放，公司经营有望恢复高质量增长。 　　应收账款回款节奏明显改善，化债预期下有望进一步提速：截至2024Q3，公司应收账款净值余额51.16亿元，累计计提坏账准备约13亿元（预计大部分为新冠核酸检测相关）。2024年Q1/Q2/Q3公司信用减值损失分别为1.40/1.56/1.25亿元，Q3单季度新增减值计提绝对额环比下降，且剩余应收账款原值余额较2024Q2减少约3.2亿元，表明随着现金流管理力度加强，公司应收账款回款进度明显改善。此外，2024年10月12日，财政部新闻发布会提出“加力支持地方化解债务风险”、“安排对地方转移支付超10万亿”、“一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务”等内容，基于多项化债政策持续推进的预期，我们认为公司应收账款回款节奏有望再提速，助益表观业绩企稳修复。 　　坚持长期主义行稳致远，丰富企业内核促进精益运营：公司内部运营管理不断强化，巩固成本效率的同时推动融合创新，持续构建各项核心能力。2024年1-9月公司新增合作精准中心25家，新增产学研合作及疾病联盟20项；公司营销、供应链、服务、管理等领域的数字化转型变革项目落地均取得实效，管理效率稳步提升；公司持续深挖医检大数据潜力，已在广州数据交易所上线4项产品。公司坚持医检主航道、坚持长期主义和创新发展两大核心发展理念，尽管短期经营仍受外部环境的扰动，但愈发积淀的核心能力正为公司未来成长打下坚实基础。 　　投资建议：金域医学作为国内ICL头部企业，有望借助技术及规模优势充分受益，看好公司医检主业常规业务高速增长。考虑到外部环境仍有待修复，以及应收账款减值计提对利润影响仍有一定不确定性，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至2.44/7.59/12.55亿元，同比-62.01%、+210.32%、+65.50%，EPS分别为0.52/1.62/2.68元，当前股价对应2024-2026年PE 61/20/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：检验服务降价超预期的风险、应收账款回款进度不及预期的风险、行业竞争持续加剧的风险、院端诊疗量恢复不及预期的风险。

　　美年健康(002044) 　　摘要： 　　事件：2024年10月30日，公司发布2024年三季度报告，2024年1-9月营业收入71.41亿元(-1.96%)，归母净利润0.25亿元(-88.96%)；扣非后归母净利润0.08亿元(-96.43%)；经营性现金流-3.03亿元。2024Q3单季度营业收入29.35亿元(+3.63%)，归母净利润2.40亿元(+10.33%)，扣非后归母净利润2.33亿元(+3.68%)，经营性现金流2.89亿元。 　　24Q3业绩逐步释放，收入利润实现双增长。2024Q3单季度公司营业收入增长3.6%，归母净利润增长10.3%，收入利润双增长主要系下半年体检行业进入旺季，由于公司上半年体检订单量良好稳定，在到检节奏影响下公司业绩自三季度开始逐步释放。近年来公众健康意识提升带动主动健康管理消费持续增长，叠加人口老龄化带来的消费需求升级，在经营策略层面，公司由原先提供单一体检业务逐渐向推动可持续健康消费转变，推动公司业绩高质量可持续发展。 　　宏观环境下加大对团检大客户战略投入。公司团检业务持续优化客户结构，加大对银行、通讯、公安、能源、电力、教育六大系统客户投入，提供大客户定制及企业级健康管理服务，快速拓展优质客户。个检业务继续加强天猫、京东、拼多多、美团、支付宝、抖音、快手等平台精细化运营，推动面向C端客户运营体系建设，加大健康社群营销力度，制定个性化专业健康解决方案，推动客户复购与转化。 　　推进数智化营销，深化AI战略赋能。公司持续推进数智化营销战略，在美年数智化平台为团检公域持续导入流量，为个检私域留存慢病健康管理方案，形成闭环体系构建美年大生态圈，进一步提升市场竞争力。在AI赋能领域，公司不断深化AI技术赋能医疗服务战略，重点推广“AI智能血糖管理”、“健康小美”、“中医智能体检”、“肺结宁”、“脑睿佳”等AI服务项目，提高客单价与品牌势能。 　　投资建议：美年健康经过多年的投入和积淀，在精细化管理上开始初见成效，品质提升、口碑回升。当前体检行业增长势头强劲，整体进入依靠品质提升来推动价格上涨的良性循环周期。考虑宏观经济环境变化对体检需求端的影响，我们下调公司的盈利预测，预计2024-2026年的营业收入分别为110.57/123.02/136.19亿元，归母净利润分别为4.27/7.69/10.12亿元，EPS为0.11/0.20/0.26元，当前股价对应PE为40/22/17倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：体检质量事件影响对公司品牌的风险、经济波动使得企业体检福利收缩的风险、并购门店经营不达预期致商誉减值的风险。

　　复星医药(600196) 　　事件：公司2024年前三季度实现营收309.12亿元，同比增长1%，不含新冠相关产品，营业收入同比增长6%；实现归母净利润20.11亿元，同比下滑12%，扣非归母净利润18.36亿元，同比增长25%。24Q3营收104.49亿元，同比增长12%：归母净利润7.86亿元，同比增长55%：扣非归母净利润5.82亿元，同比增长475%。 　　2403营收、归母净利润均同比回正，归母净利率提升。公司进一步聚焦创新药和高值器械，推进精益运营、降本增效和资产轻量化，2403营收同比回正，毛利率48%，同比增加3pct，归母净利润同比增速较快，归母净利率7.5%，同比增加2pct，销售费用率22%，同比减低1pct，管理费用率10%，同比降低2pct，研发费用率7.5%，同比减少3pct，对联营企业和合营企业的投资收益3.7亿元，同比减少1亿元，归母净利率的变化主要因为费用率管控，2023年同期对存在减值迹象的新冠相关产品、资产进行处置，及计提相应资产减值准备，以及联合营投资收益同比下降等因素综合影响。 　　经营活动现金流明显改善。2024年前三季度，经营活动产生的现金流量净额29.87亿元，同比增长21%，主要由于经营利润的变动以及优化供应链管理、提升运营效率的贡献。 　　持续推进创新转型和创新产品的开发落地，创新药增长动能提升。创新研发方面，持续聚焦优势管线，优化研发项目管理和资源分配，2024年前三季度研发投入共计39.15亿元，研发费用为26.48亿元。2024年曲妥珠单抗美国上市，狂犬疫苗（Vero细胞）中国上市，阿达木单抗4项新增适应症中国获批，马来酸阿伐曲泊帕片第二项适应症中国获批，2024年9月注射用A型肉毒毒素（达希斐）中国获批上市，用于暂时性改善成人因皱眉肌和/或降眉间肌活动引起的中度至重度眉间纹。此外，2024年9月公司拟现金出资2700万美元受让KitePharma持有的复星凯特50%的股权，完成后将持有复星凯特100%的股权，复星凯特也将与KitePharma继续推进既有许可产品Axi-Cel（已上市产品“奕凯达”）及Brexu-Cel（在研项目FKC889）在中国境内及香港、澳门的开发和商业化合作。 　　投资建议：公司上市产品丰富，覆盖领域广泛，随着抗肿瘤产品的上市，高毛利生物药销售额和销售占比逐步提升，同时公司持续布局大分子和小分子研发和引进，创新化和国际化为公司贡献新增量。我们预计2024-2026年公司营收447/495/545亿元，同比增速8%/11%/10%，归母净利润28/35/42亿元，同比增速19%/24%/20%，对应PE为25/20/17X，给予“推荐”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险：研发进度不及预期的风险。

　　九州通(600998) 　　事件：2024年10月29日，九州通发布2024年三季度报告，2024年1-9月公司实现营业收入1134.29亿元（-0.82%）；归母净利润16.96亿元（-6.99%）；扣非归母净利润16.30亿元（-5.68%）;经营性现金流-26.58亿元。2024Q3公司实现营业收入362.58亿元(+3.57%)；归母净利润4.89亿元(+1.64%)；扣非归母净利润4.50亿元(+3.97%)；经营性现金流5.43亿元。 　　季节性流感影响逐步消退，Q3业绩呈现向好趋势。由于2024上半年公司业绩受去年同期季节性流感的高基数影响较大，前三季度业绩仍承压下滑；若剔除上述特殊因素影响，公司前三季度营业收入同比增长0.70%，归母净利润同比增长10.16%，扣非归母净利润同比增长12.87%。2024Q3去年同期季节性流感的影响逐渐消退，公司业绩开始呈现逐季向好趋势，单季度营业收入和扣非归母净利润分别实现3.57%、3.97%的同比增长；同时经营性现金流大幅改善，较去年同期增长93.36%。 　　CSO业务贡献利润增量，数字化转型投入持续加大。2024年前三季度公司CSO业务收入141.19亿元，同比增长18%；其中药品CSO收入75.84亿元，同比增长17%。目前公司已代理品规833个，预计全年过亿品规30个；2024年前三季度公司引进新品品规104个，其中过亿新品7个，过千万新品16个。器械CSO收入65.35亿元，同比增长19%；已代理品规1128个，其中前三季度过亿品规10个。CSO业务迅速发展，为公司利润增长打造“第二曲线”。公司围绕数字化转型投入持续加大，2024年前三季度研发投入2.15亿元，同比增长19%；已立项实施数字化转型项目40个，其中32个项目完成上线推广，通过数字化建设提升内外部用户体验，助力经营效益提升。 　　REITs及Pre-REITs项目顺利推进。公司公募REITs申报已于2024年9月24日获中国证监会及上海证交所正式受理，入池资产为武汉东西湖区医药物流仓储资产，合计建筑面积17.2万平方米。Pre-REITs已启动，为公募REITs后续扩募提前孵化和培育优质医药仓储物流资产，首期入池资产拟定为上海、杭州、重庆三处医药物流仓储资产，合计建筑面积约24万平方米。REITs及Pre-REITs项目发行预计分别为公司带来最高7亿元和9亿元的利润增厚，长期来看可帮助公司盘活存量资产，实现“轻重分离”及多元化收益。 　　投资建议：九州通作为全国最大的民营医药流通企业，以传统分销业务为基本盘，积极推进实施“三新两化”战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展。暂不考虑REITs发行带来的利润增厚，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为1543.20/1629.09/1715.47亿元；归母净利润分别为22.20/25.49/29.16亿元，当前股价对应2024-2026年PE为12/10/9倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：新业务进展不及预期的风险；应收账款坏账的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。

　　科伦药业(002422) 　　事件：公司发布2024年三季报，前三季度收入167.89亿元，同比增长6.64%，归母净利润24.71亿元，同比增长25.85%，扣非后归母净利润24.47亿元，同比增长27.32%；单三季度收入49.62亿元，同比增长0.35%，归母净利润6.71亿元，同比增长19.88%，扣非后归母净利润6.93亿元，同比增长21.16%。 　　大输液联盟集采逐步落地，费用端优化明显盈利能力较强。公司前三季度销售费用率为15.57%，同比减少5.07pcts，管理费用率为5.84%，同比增加1.35pcts，研发费用率为9.44%，同比减少1.14pcts；单三季度销售费用率为14.03%，同比减少7.33pcts，环比减少0.53pcts，管理费用率为7.36%，同比增加3.2pcts，环比增加2.4pcts，研发费用率为10.20%，同比减少1.57pcts，环比减少0.06pcts。利润率方面，由于大输液地方集采的逐步实施，部分地区终端价格下降导致整体毛利率略有下滑，2024Q3毛利率整体为49.35%，同比下滑2.84pcts，环比下滑2.26pcts，但由于上述费用端优化，整体净利率仍保持较高水平，Q3净利率为14.21%，同比增加2.92pcts，环比趋势与毛利率相同。 　　SKB264上市在即，创新管线逐步推进。基于科伦博泰管线进度，预期2024年下半年或2025年上半年在中国上市四个产品：核心产品sac-TMT（佳泰莱）及A166（舒泰莱）以及主要产品A167（科泰莱）及A140（达泰莱）。根据CDE官网信息，芦康沙妥珠单抗（SKB264/sac-TMT）已经完成所有审评审批程序，预计11月国内获批上市，公司的创新板块即将商业化兑现。科伦博泰计划在中国组建一支成熟的商业化团队，预计到2024年底扩张至400-500人，专注于中国广阔的本地市场的三级医院和领军医生。在全球范围内，科伦博泰继续采取灵活的策略，通过在全球范围内创作协同许可及合作机会，在主要国际市场获得商业价值。 　　投资建议：公司输液板块稳定增长，原料药和中间体业务量价齐升，科伦博泰管线持续推进，我们预计公司2024-2026年归母净利润30.39/35.05/40.56亿元，同比增长23.72%/15.34%/15.72%，EPS分别为1.90/2.19/2.53元，当前股价对应2024-2026年PE为18/15/13倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：疫情反复使得医院诊疗用药需求减少的风险、新签约产品运营推广进度不达预期的风险、医药销售合规的风险等。