投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为2.76%、-4.88%，相对沪指的超额收益分别为-0.66%、-10.92%；本周生物制品、化药及医疗服务等股价涨幅较大，医药商业、中药及器械等股价涨幅较小；本周涨幅居前百利天恒-U（+16.68%）、康希诺-U（+15.02%）、贝达药业（+14.81%），跌幅居前卫信康（-10.48%）、特宝生物（-8.41%）、药易购（-6.80%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值个股均出现明显上涨，尤其是创新药涨幅明显；底部的医疗服务、疫苗等生物制品涨幅较大。 　　经过4-6月的调整A股和港股创新药已经回到相对较低的估值区间，具备性价比，加上当前宏观环境下汇率和利率已经处于高位，人民币升值以及加息停止的预期强，下半年宏观环境向好带来的分子端改善助力创新药行情的启动。此外医保续约谈判新规则边际利好长生命周期大单品的放量，政策鼓励创新方向不变。2023年年中FDA对国内多家创新药及生物类似药进行现场省察,完成整改意见后在美获批帮助恢复国产创新药的出海信心。多重利好推动创新药Beta行情，建议下半年重点关注优质创新药标的的投资机会。A股建议关注泽璟制药、迈威生物、百济神州、贝达药业等，港股建议关注荣昌生物、康诺亚、康方生物、信达生物、加科思等。 　　仁会生物GLP-1创新药「贝那鲁肽」获批新适应症；罗氏销售额Top1药物奥瑞利珠单抗国内申报上市；正大天晴首款首个siRNA药物申报临床：7月27日，NMPA官网显示，由仁会生物申报的贝那鲁肽注射液（菲塑美®）肥胖或超重适应症的上市许可申请获得批准，用于成年人的体重管理。具体适应症为：BMI≥28kg/m2者，或BMI≥24kg/m2伴随至少一种体重相关合并症（例如高血糖、高血压、血脂异常、脂肪肝、阻塞性睡眠呼吸暂停综合征等）；7月28日，CDE官网显示，罗氏制药的「奥瑞利珠单抗」申报上市获得受理（受理号：JXSS2300064/5）。奥瑞利珠单抗是一款CD20单抗，用于多发性硬化症，也是罗氏药品销售额TOP1的扛把子产品，2022年度全年销售额达到60.36亿瑞士法郎；7月26日，CDE官网显示，正大天晴的TQA3038注射液申报临床，这是一款治疗慢性乙型肝炎（HBV）的小干扰RNA（siRNA）药物，也是正大天晴的首款siRNA药物。 　　具体配置思路：1)血制品领域：天坛生物、卫光生物、博雅生物等；2)创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽景制药-U等；3)优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；4)耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；5)中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等；6)消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等；7)其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；8)其它消费医疗：三诺生物，我武生物等；9)低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等；10)科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；新冠疫情反复；医保政策风险等。

　　恩华药业(002262) 　　业绩稳健增长，麻药产品表现亮眼：1H23公司实现营收24.0亿元（同增20.0%，下同），归母净利润5.4亿元（+21.7%）。2Q23收入12.2亿元（+21.1%），归母净利润3.2亿元（+22.6%）。预计1-3Q23归母净利润8.2-9.6亿元（+10-30%）。拆分：1H23，麻醉类药品12.7亿元（+29.7%），依托咪酯、咪达唑仑和“羟瑞舒阿”等品种放量为主要驱动因素。商业板块2.9亿元（+27.3%），精神类药品5.5亿元（+2.0%），神经类药品0.7亿元（-12.4%）。关键比率：2Q23，毛利率74.2%，净利率26.1%，销售费用率29.6%，研发费用率10.5%，管理费用率3.6%。 　　研发持续推进，多品种将进入后期：公司目前共有25个在研创新药项目，II期临床研究项目1个(NH600001乳状注射液)，开展I期临床研究项目6个(NH112、NH102、NH130、Protollin鼻喷剂、NHL35700、YH1910-Z02)，预计2023年下半年递交新药临床申请的项目3个。在重点仿制药产品研发及一致性评价方面，富马酸奥赛利定注射液及依托咪酯中/长链脂肪乳注射液(10ml:20mg)获批上市;在研仿制药项目43个，其中仿制药申报生产在审评项目6个(盐酸阿芬太尼注射液(5ml:2.5mg)、地佐辛及注射液、普瑞巴林胶囊、氯硝西泮注射液、盐酸咪达唑仑口服溶液(5ml:10mg、10ml:20mg)、拉考沙胺注射液)。 　　增长逻辑通顺，估值仍有上行空间：1）公司2023-25年增长中枢有望达20-25%，新产品上市驱动业绩加速，业绩增长确定性、持续性较强；2）高毛品种驱动增长，原依托咪酯、咪达唑仑价格较低，镇痛新药价格较高，品类拓展+定价提高+销售人均单产提高=盈利能力提升，利润增速有望高于收入；3）公司目前估值仍为近10年估值中枢偏下的位置，随着业绩持续释放、奥赛利定放量，以及创新药NH600001（2期）+35700（1期完成）进入后期，经营质量提升+科技属性体现+高壁垒赛道稀缺性体现，驱动估值上行。 　　盈利预测与投资评级：我们维持对公司2023-24年归母净利润的预测，为11.1/13.8亿元。基于对麻醉类新产品放量的测算，将2025年归母净利润由17.6亿元下调至16.9亿元，当前市值对应PE为22/18/15倍。由于：1）新品上市，驱动业绩加速；2）镇痛药物矩阵初成，创新药即将进入后期；3）高壁垒赛道稀缺标的；4）集采利空出清，长逻辑通顺，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药放量不及预期，带量采购风险，竞争恶化风险

　　国际医学(000516) 　　投资逻辑：（1）营利性三甲综合医院属于极具稀缺性的标的，壁垒高且具有刚性需求；（2）核心综合医院软硬件优势显著，高投入后进入爬坡收获阶段，下半年有望迎来单月盈亏平衡拐点；（3）长期来看，聚焦“综合+特色专科”，万张床位带来翻倍以上收入空间，特色专科有望带来第二增长曲线。 　　高水平医疗资源供不应求，公司立足陕西西安，进一步辐射中西部地区。我国三级医院病床长期处于接近饱和或超负荷状态，2021年末，三级医院数量仅为医院总数的8.96%，却承担了57.47%的诊疗和55.81%的住院需求。西安是西北地区人口中心，医疗服务市场需求大，但人均医疗资源供给不足。此外，西安国际医学城所在地西安市高新核心片区的快速建设，带来对医疗机构等配套设施的强烈需求。同时，西安对省内及周边患者吸引力强，具有一定辐射作用。2023年以来，公司外地患者占比提升至30%，高于疫情前水平。医疗资源的供需状况为公司在区域进一步发展提供巨大机遇，公司有望逐步发展成为面向中国中西部地区的优质医疗服务中心。 　　公司核心综合医院软硬件优势显著，高投入后进入爬坡收获阶段。公司旗下高新医院和中心医院硬件齐备精良、军队医院改制背景储备丰富专家资源，品牌力快速提升。高新医院是中国首家社会资本兴办三甲医院，二期启用后床位提升至1500张；国际医学中心医院于2021年5月以高分成绩通过JCI认证，规划床位充足，达5037张。2023年以来两大核心医院体现出较强的品牌力和业绩韧性。此外，国际康复医学中心（国际医学中心医院北院区）已经试运营，3600张床位投入后公司床位则超万张，万张床位的爬坡奠定了未来业绩增长的基础。我们假设高新医院/中心医院南、北院区的满负荷单床产出分别为100/120/70万元，则万张床位全部投入使用时为公司带来收入达百亿元，较2022年27亿元的收入体量具有较大增长空间。 　　公司聚焦“综合医疗+特色专科”，特色专科有望带来第二增长曲线：公司积极布局医美、辅助生殖、康复和高端品质医疗项目等消费属性较强的医疗服务业务，牌照资源优势成为新业务落地的助推器。2022年10月公司获批常规体外受精胚胎移植及卵胞浆内单精子显微注射技术业务，具备每年4万例IVF周期运行能力，有望满足日益增长的区域辅助生殖需求；肿瘤治疗方面，中心医院于2020年10月获得“质子放射治疗系统”配置许可，成为西北唯一一家获得许可的医疗机构，预计2025年建成，将为肿瘤患者提供精准化的医疗服务。此外，公司旗下中心医院和高新医院成为中国第二、三家妙佑医疗联盟成员医院，旗下医院业务结构有望向疑难重症、中高端项目倾斜，提高行业影响力，优化业务结构，提高盈利能力。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025年归母净利润为-1.17/2.25/4.82亿元，2024/2025年对应当前市值的PE为90/42X。公司作为民营综合医院稀缺标的，核心医院进入爬坡收获阶段，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧下床位爬坡不及预期风险，政策风险等。

　　信立泰(002294) 　　投资逻辑：公司以心脑血管为核心，拓展肾科、代谢、骨科等领域，销售和产品协同性较强，阿利沙坦持续放量，恩那度司他、阿利沙坦酯氨氯地平（SAL0107）、阿利沙坦酯明达帕胺（SAL0108）、沙库巴曲阿利沙坦（S086）上市在即，百亿级新药有望兑现；仿制药集采风险基本出清，存量业务稳定提供现金流，助力公司创新转型。 　　慢病产品线丰富，延展性强、梯队清晰。阿利沙坦为1类降压药，已上市，公司协同布局了S086、复方制剂SAL0107、SAL0108，处于NDA/Ⅱ期临床。恩那度司他已上市（肾性贫血），肾科联合降压产品群。复格列汀（降糖）、SAL056（特立帕肽长效，骨质疏松）处于NDA/ⅡI期临床。国际化推进JK07（重组人神经调节蛋白1-抗HER3抗体融合蛋白，慢性心衰）、JK08（IL-15/L-15Ra复合物与抗CTLA-4抗体融合蛋白，肿瘤）把点广泛布局PSCK9、GLP1、FXla等，慢病管线丰富。 　　S086有望成为“降压领域的恩必普”，4个品种潜力合计高达80亿元：高血压患者超2.4亿人，终端市场超550亿元。阿利沙坦已经获批上市5086、SAL0107、SAL0108预计于2024年前陆续上市，覆盖轻度、高危、合并症高血压患者。阿利沙坦酯已成长为10亿级品种，仍在快速放量证明了公司的商业化能力。S086预计成为国内第二款ARN类降压药，对标沙库巴曲须沙坦（诺欣妥，2021年销售近30亿元）。SAL0107、SAL0108定位于单药控制不佳的患者，复方制剂壁垒高、价格稳定。我们认为，4款产品协同性强，2030年销售峰值有望达到80亿元。 　　恩那司他峰值销售有望达29亿元：慢性肾病患者高达1.3亿，近50%伴发贫血，终端市场高达132亿元。恩那度司他为HIF-PH类药物，可促进内源促红细胞生成素生成。国内HIF-PHI类药物仅罗沙司他上市，2022年销售近17亿元。恩那司他对标罗沙司他，为第2个上市的HIF-PHI类药物定位于非透析肾性贫血患者，口服给药，使用方便，适用范围广。我们预计，恩那司他将于2030年达到销售峰值29.5亿元，对应肾性贫血患者2278万人，恩那司他渗透率1.3%，用药人数30.1万人，治疗费用9788元/年。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-25年归母净利润分别为7.2/8.3/10.3亿元，同比增速为13/16/23%，当前市值对应PE分别为50/43/34。由于：1）恩那度司他上市，S086即将上市，商业潜力大；2）阿利沙坦持续放量，公司团队和商业化能力已被证明：3）慢病领域用药人群巨大，市场星辰大海。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：创新药放量不及预期、集采续约降价、新冠疫情反复

　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为-0.81%、 -7.43%，相对沪指的超额收益分别为 1.35%、 -9.97%； 本周生物制造、 医药商业及原料药等股价跌幅较小， 化药、 医疗服务及器械等股价跌幅较大；本周涨幅居前科源制药（+20.01%）、澳洋健康（+9.71%）、 哈三联（+8.94%），跌幅居前凯因科技（-25.55%）、毕得医药（-20.74%）、金迪克（-19.24%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值均跌，成交量创出新低；底部标的股价相对强势，高位标的股价相对更弱。 　　23Q2 公募基金增配院内处方药及中药，医药持仓整体仍处于低位：2023 年 2 季度，以重仓持股比例计算，在剔除港股后，医药板块 2023年 Q2 持仓比例为 11.65%，环比增加 0.09pct，仍处于 2018 年以来的地位水平。申万医药股总市值占比 7.48%，环比下降 0.56pct，尽管医药股在基金整体配置中仍处于超配状态， 但超配比例相比 2020 年 Q2 的8.22%已大幅下降至 2023 年 Q2 的 4.17%。从基金重仓细分行业结构看，2023Q2 公募基金增配化学制剂、中药，化学制剂份额在公募基金重仓行业中份额成为第一位，为 21%，环比增加 6pct，中药成为第三位，为14%，环比增长 3pct； 2023Q2 公募基金进一步减配 CXO， CXO 板块整体份额占比已下降至 13%，环比下滑 8pct。 我们认为， 医药刚需属性明显，疫后复苏逻辑下业绩有望迎来恢复性增长，当前位置仍具备性价比。 　　先声药业引进的失眠药新药获批临床；豪森引进的 first in class 口服抗真菌药在华申报上市；君实生物「特瑞普利单抗」新适应症申报上市： 7 月 20 日，先声药业宣布，其与 Idorsia 合作的失眠症药物盐酸Daridorexant 片已获得药监局签发的药物临床试验批准通知书，拟用于治疗症状持续存在至少 3 个月且对日间功能产生影响的成人失眠患者；7 月 20 日， CDE 网站显示，豪森药业引进的 Brexafemme （Ibrexafungerp，枸橼酸艾瑞芬净）在华申报上市适用于霉菌性阴道炎的治疗； 7 月 19日， CDE 官网显示，君实生物特瑞普利单抗注射液（商品名：拓益）新适应症上市申请获受理，用于治疗广泛期小细胞肺癌（SCLC）。这是特瑞普利单抗第 10 项申报上市的适应症。 　　具体配置思路： 1)中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、 达仁堂等； 2)血制品领域：天坛生物、卫光生物、博雅生物等； 3)创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽璟制药-U 等； 4)优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等； 5)耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等； 6)消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等； 7)其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等； 8)其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等； 9)科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。 　　风险提示： 药品或耗材降价超预期； 销售下滑风险；医保政策风险等。

　　迈威生物(688062) 　　迈威生物全集成新药研发、生产和商业化能力：迈威生物覆盖肿瘤、自身免疫、代谢等多疾病领域，十余款具备“BIC/FIC”潜力的创新药正快速推进。生物类似药君迈康（TNF-α）、迈利舒（RANKL）已上市，商业化和生产体系已全面搭建，即将带来持续现金流。迈威生物商业转化体系面向全球，在发达国家和新兴市场进行布局，有望带来超预期的现金回报。 　　多款生物类似药陆续上市，已全面展开商业化：（1）君迈康（阿达木单抗类似药）已获批原研药全部8项适应症，2022年实现医院准入105家，2023年公司预计新增医院准入超过200家，实现销售数量约25万支（2）9MW0311为骨质疏松症，在2023年5月获批，公司预计2023年可实现医院准入超过200家，不低于30万支销售。（3）9MW0321用于预防骨转移，2023年Q3有望获批。（4）8MW0511为白蛋白融合的长效G-CSF，目前已完成Ⅲ期入组，我们预计2023年递交上市申请。 　　Nectin-4ADC进度全球第二，积极布局ADC技术平台：9MW2821是国产首款、全球第二款以Nectin-4为靶点的ADC产品，具有优于PADCEV的临床潜质，正在积极推进尿路上皮癌、宫颈癌、前列腺癌、HER-2阴性乳腺癌、非小细胞肺癌等多瘤种研究。迈威生物自主开发的新一代ADC定点偶联技术平台IDDCTM，由定点偶联工艺DARfinityTM，定点连接子接头IDconnectTM，新结构载荷分子MtoxinTM，以及条件释放结构LysOnlyTM等多项系统化核心专利技术组成，能够赋予ADC药物更好的结构均一性、质量稳定性、药效及耐受性，能够显著提高ADC产品的治疗窗口，目前已有两款创新品种获批临床9MW2921（Trop-2ADC），7MW3711（B7-H3ADC）。 　　创新管线布局小众靶点，有效避开内卷：公司积极推动优秀创新品种的中美双报，能够快速地实现价值全球化。9MW3811（IL11）有望在包括IPF/NASH等纤维炎症性疾病中突破；9MW1911（ST2）聚焦全球最常见的慢性呼吸道疾病慢性阻塞性肺病（COPD）；9MW3011（TMPRSS6）是铁过载疾病的新颖疗法，授权专攻血液病企业DISC提升全球价值。 　　盈利预测与投资评级：迈威生物的阿达木单抗、地舒单抗等生物类似物市场空间广阔，2023年开始销售放量，海外新兴市场逐渐布局。创新Nectin-4ADC产品9MW2821具备全球竞争力，具有良好的商业化前景。我们以生物类似物及9MW2821进行估值，迈威生物的目标市值为175亿人人民币，其业绩未来增长空间大，具备充足的向上空间。首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：新药研发及审批不及预期，合作风险、药品销售不及预期、降价风险、竞争格局加剧、全球业务风险，政策的不确定性，人才流失风险。

　　雅本化学(300261) 　　投资要点 　　事件：1）公司控股孙公司兰沃科技拟建设年产8710吨农药原药及农药中间体项目。2）公司聘任康立涛先生为公司副总经理，历任复旦大学分析测试中心助理工程师、上海北卡医药技术有限公司总经理等。 　　新建农药原药及农药中间体项目，产业链不断延伸：为响应客户需求、丰富公司的产品管线，兰沃科技（公司全资子公司南通雅本持有其70%股权，上海品沃持有30%股权）拟建设年产8710吨农药原药及农药中间体项目，项目投资2.8亿元，项目预计建设周期为22个月。短期来看，项目资金来源于兰沃科技的自有资金和自筹资金，对公司的业绩和财务情况的影响较小。长期来看，该项目的推进将实现公司产业链的外延，提升供应链的自主可控能力，有利于公司健康发展。 　　公司新聘任副总经理，研发经验丰富：为充实管理层力量，公司董事会聘任康立涛先生为副总经理。康立涛先生拥有20年的工程、生产及研发经验的，历任复旦大学分析测试中心助理工程师、上海北卡医药技术有限公司总经理等，上海电科股权投资基金管理有限公司副总经理，其所具备的行业前瞻性视野将有助于公司实现多元发展的战略目标。 　　探索精细化工其他细分领域，业务多点开花：1）颐辉生物：国内生物酶研发和生产的领先企业，酶库中有1000多种酶，在酶基因克隆、表达、改造、发酵、分离提取、酶反应以及固定化工作上有丰富的技术研发和产业化经验，可根据客户需求提供酶定制化服务。2）保健品板块：公司保健品板块的主要产品为酶制剂保健品和营养补充剂。公司运用其领先的生物酶技术，深入挖掘产品细分市场，开发了一系列针对年长者、女性、儿童等特定人群及年龄层的优质产品。3）建农植保：覆盖农药全产业链，拥有农药定点生产资质，具备生产农药中间体、原药和制剂的能力；配备化学合成车间，满足客户的常规和特殊化定制需求。 　　盈利预测与投资评级：公司积极推进兰州基地建设，拓展产业链上下游，我们维持公司2023-2025年归母净利润分别1.8、2.3、3.0亿元，按2023年7月18日收盘价计算，对应PE为50、38、30倍。考虑到公司在康宽中间体领域的先发优势和成本优势，以及公司积极开拓医药+大健康领域，我们看好公司的成长性，维持“买入”评级。 　　风险提示：宏观经济波动；原材料价格波动；项目投产进度不及预期；股东减持影响。

　　九州通(600998) 　　投资要点 　　投资要点：处方外流趋势下，医药流通院外市场不断扩容。公司以“万店加盟”战略为抓手，院外市场份额有望持续提升。业务上，公司发展药品总代，销量过亿的核心品种均续签成功，毛利占比不断提升，有望打造二次增长曲线。新战略上，公司REITs申报落地在即，底层资产包括330万平米基础设施有望兑现价值，为公司每年带来增量现金流。 　　行业集中度不断提升，院外市场扩容迎来全新发展机遇：我国医药流通行业正处于加速集中初期，前四流通企业合计市场份额由2019年的39%提高至2021年的42%。随着集采常态化、双通道、门诊统筹等政策的实施，处方外流加速推进，院外市场持续扩容。公司作为头部批零一体化的企业，具备处方药资源及承接优势。截至2022年底，公司加盟门店数已突破13000家，以“万店加盟”为抓手，公司在院外市场份额有望持续提升。 　　总代业务发力，药品放量有望开启二次增长曲线：公司2022年总代业务收入为134.13亿元，同比增长3.10%；毛利率为13.64%，同比提升2.93个百分点，毛利占比为18.65%，同比增长3.02个百分点，总代业务对公司业绩贡献度逐年提升。其中药品总代业务收入为66.51亿元，同比增长34.9%；毛利率为22.01%，同比增长5.19个百分点。公司聚焦药品总代业务，并与阿斯利康、东阳光药、拜耳康王等企业开展合作，14个销量过亿品种如可威、康王系列2022年均续签成功，进一步强化了公司总代品种优势，确保该业务的可持续增长。 　　REITs落地在即，底层资产有望价值兑现：近年来，我国支持REITs政策密集出台，公司于2023年3月开展医药物流仓储公募REITs申报发行工作，REITs发行后，有望搭建轻资产运营平台，盘活公司医药仓储物流资产及配套设施，加快资产流动性从而筹集更多运营资金。此外，公司未来将通过扩募的方式逐步盘活剩余的医药物流仓储资产及配套设施，可纳入REITs底层资产的设施合计330万平米，按每年扩募10亿平米固定资产计算，每年有望为公司带来百亿元以上增量现金流，扩大运营规模，提高净资产收益率。 　　盈利预测与投资评级：公司为中国民营医药流通企业龙头，具备二次增长能力。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为1591/1790/2009亿元，归母净利润分别为24.40/28.30/32.39亿元，对应当前市值的估值为11/10/9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险等。

　　美年健康(002044) 　　投资要点 　　事件：2023年7月14日，公司公告2023年半年度业绩预告，预计2023年上半年实现归母净利润0–3000万元，预计同比增长100%–104.5%；扣非归母净利润0–3000万元，预计同比增长100.00%–104.32%。2022H1公司归母净利润亏损6.67亿元，扣非归母净利润亏损6.95亿元。按公司公告预计2023H1收入增长约50%计算，则我们估计2023Q2公司收入约23亿元，归母净利润约1.67-1.97亿元。业绩超市场预期。 　　预计2023H1营业收入同比增长约50%，净利润实现扭亏为盈，主要得益于：1、需求推动、量价齐升。如1）合理提升基础套餐里原先定价较低的产品，规范梳理套餐价格体系，回归合理价格水平；2）增加优质创新品类，配置先进检测手段，优化客户体验；3）挖掘中高端客户需求，优化客户结构，减少折扣幅度。2、优化医质体系，改善运营和服务。如1）通过精细化运营不断升级医质服务，进一步带动客户满意度、复购率与客单价的提升；2）持续强化面向B端的政企大客体系快速推荐面向C端的会员运营体系，进一步提升产品复购与新增长引擎的衍生收入；3）数字化运营，提高服务质量与效率。3、发挥总部的专业赋能和平台支撑作用，优化总部组织效能，建设集采/人力/财务共享中心，构建城市集群核心经营单元以提高人效，实现降本增效、加强规模效应。 　　疫后需求快速恢复，公司医质与品牌持续提升，内部治理改善，迎来新一轮业绩拐点。截至2023年Q1，公司旗下正在经营的体检中心为611家，其中控股体检中心291家，参股体检中心320家。近年来，公司已通过制定严格的医疗质量标准、加强医疗质量检查等，不断提升医质水平与竞争力，也通过完善的自媒体矩阵，外部媒体合作等重塑美年品牌，获得更多高质客户订单。并通过健康体检大数据与AI人工智能结合，实现数字化运营与智能化服务。公司在疫情期间持续优化内部治理，优化销售体系等，在疫情影响结束后，快速迎来需求端的恢复与收入增长以及利润释放，我们预计下半年体检旺季有望迎来更大的利润弹性。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司门店盈利能力和经营效率的提升，利润率提升显著，及参股变控股的预期，我们将公司2023-2024年归母净利润由5.25/8.37亿元上调为6.37/9.24亿元，预计2025年为12.66亿元，对应当前市值的PE分别为44/31/22X，维持“买入”评级。 　　风险提示：客单价提升或不达预期的风险；并购整合或不达预期风险；医疗纠纷风险；政策不确定性风险等。

　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为+0.90、-6.68%，相对沪指的超额收益分别为-1.02%、-7.39%；本周医疗服务、生物制品、器械等股价涨幅最大，商业、化药及中药等股价跌幅较大；本周涨幅居前为智飞生物（+9.78%）、甘李药业（+9.71%）、皓元医药（9.14%），跌幅居前为赛科希德（-17.89%）、康缘药业（-14.69%）、拓新药业（-10.67%）。涨跌表现特点：本周医药板块大市值个股更为强势，尤其是医疗服务涨幅较大。 　　医疗服务刚需性体现疫后复苏强劲，当前板块估值性价比较高。医疗服务公司一季度验证医疗刚需性强，二季度基数低及持续复苏验证，基本实现环比增长及同比较高增速。三季度迎来旺季，四季度在低基数下仍将实现高增速。尤其眼科、体检、中医等体现疫后高增长，肿瘤、重症康复、综合医院等严肃医疗类实现稳健较快增长，口腔、辅助生殖等恢复较慢的赛道也呈现边际向好趋势。医疗服务经历深度调整，当前（2023年7月15日）医院板块PE（TTM）估值68倍左右，已低于22年4月严重疫情封控时的79倍、低于22年11月中旬市场悲观预期时的75倍，低于2018年以来的平均水平95倍。展望2024年，主流赛道龙头公司在2024年的PE估值已降到30-40倍，医疗服务板块当前估值及位置具有吸引力。重点推荐：华厦眼科、美年健康、通策医疗、固生堂等，建议关注：爱尔眼科、国际医学、普瑞眼科、海吉亚、锦欣生殖等。 　　百济「泽布替尼」第5项适应症上市许可申请获FDA受理；瓴路药业国内首款CD19ADC申报上市；君实PD-1单抗国内申报独家适应症： 　　7月12日，百济神州宣布FDA已受理布鲁顿氏酪氨酸激酶抑制剂（BTKi）百悦泽®（中文通用名：泽布替尼）在美国的第5项新适应症上市许可申请（sNDA）。该新适应症为泽布替尼联合奥妥珠单抗用于治疗既往至少经过二线治疗后复发或难治性（R/R）滤泡性淋巴瘤（FL）成人患者；7月13日，据CDE官网显示，瓴路药业注射用泰朗妥昔单抗申报上市（受理号：JXSS2300057）。这也是国内首款申报上市的CD19ADC，远远领先于其他布局者，除瓴路爱迪思外，当前暂无有进入临床阶段的CD19ADC；7月11日，君实生物宣布，NMPA已于近日受理其自主研发的抗PD-1单抗特瑞普利单抗联合阿昔替尼用于不可切除或转移性肾细胞癌（RCC）患者一线治疗的新适应症上市申请。当前，国产PD-(L)1抑制剂并未有申报晚期肾细胞癌，特瑞普利单抗为国产首款。 　　具体配置思路：1)血制品领域：天坛生物、卫光生物、博雅生物等；2)创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽璟制药-U等；3)优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；4)耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；5)中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等；6)消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等；7)其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；8)其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等；9)科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。风 险提示：药品或耗材降价超预期；销售下滑风险；医保政策风险等。