中心思想 战略聚焦与业务转型 南网能源正经历一次重要的战略调整，通过加速退出运营效率低下的生物质综合利用业务，将资源和发展重心重新聚焦于工业节能和建筑节能两大优势主业。此举旨在优化资源配置，减少亏损源，并提升公司整体的报表质量和核心业务的成长性。 减值影响与未来展望 尽管2024年公司因生物质业务相关的资产减值（合计约5.9亿元）导致归母净利润出现亏损，但这一减值落地被视为释放了报表压力。展望未来，随着战略调整的完成和核心节能业务的稳健发展，公司有望在2025年重回成长轨道，实现盈利能力的显著提升。 主要内容 生物质业务剥离与报表优化 业务困境与战略调整： 公司公告显示，生物质综合利用业务因燃料紧缺、价格倒挂及现金流短缺等行业普遍问题，导致项目运营效率低下，严重影响报表利润和质量。为解决此问题，公司决定战略性退出该业务，并已向法院申请两家生物质业务全资孙公司（南能昌菱公司和阳山南电公司）破产。 资源配置优化： 此次调整旨在优化公司资源配置，剥离亏损业务，使发展重心回归至具有竞争优势的工业节能和建筑节能主业。短期内，虽然生物质业务的退出将带来一次性减值损失，但长期来看，这将有助于提升公司报表质量，并凸显优质节能业务的成长潜力。 2024年业绩预告与减值影响分析 业绩大幅下滑： 根据2024年业绩预告，公司预计实现利润总额800万元–1,200万元，同比下降97.35%-98.23%；归属于上市公司股东的净利润预计亏损4,000万元–8,000万元，同比下降112.87%-125.75%。扣除非经常性损益后的净利润预计亏损7,400万元–11,400万元。 减值构成与金额： 导致2024年业绩亏损的主要原因是与生物质资产相关的合计约5.9亿元的减值准备。具体包括： 计提应收可再生能源补贴款减值准备约2.10亿元，主要源于生物质发电项目可再生能源电价附加补助核查。 计提生物质项目资产组资产减值准备约2.88亿元，反映了农林生物质行业困境对公司业务的累积影响。 计提两家拟破产生物质项目孙公司委托贷款减值准备约0.92亿元。 减值落地后的成长展望： 报告指出，若考虑生物质资产减值加回，公司工业节能和建筑节能核心优势业务表现稳健。此次减值落地被视为压力释放，为公司未来聚焦节能业务重回成长奠定基础。 2025年战略规划与业务拓展 聚焦核心主业： 公司发布《关于战略规划2025年度重点执行计划的公告》，明确2025年将围绕建筑节能与工业节能两大优势主业，推动四大重点方面。 多元化能源协同与高端服务： 加快向“多能协同+高端服务”拓展，包括源网荷储一体化、交通能源系统、微能网、冷热电联供、清洁供暖制冷系统、虚拟电厂、车网互动V2G、绿电绿证交易等新兴领域。 强化节能降碳核心板块： 聚焦特定重点方向，深耕优势区域，推动节能业务规模化发展，并将节能服务延伸至涉碳业务，提供全链条服务。 科技创新与并购重组： 致力于打造科技创新型企业，并通过并购重组围绕现有优势业务，寻求第二增长曲线、补链强链、提升关键技术水平。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整： 基于生物质资产减值影响，分析师下调2024年归母净利润预测至-0.59亿元（原预测为3.03亿元）。 未来盈利展望： 维持2025-2026年归母净利润预测分别为3.71亿元和4.97亿元，对应2025-2026年PE分别为42倍和32倍。 投资评级： 维持“买入”评级，反映了对公司在减值压力释放后，聚焦核心节能业务的成长潜力的信心。 风险提示： 报告提示了行业需求下降、竞争加剧可能导致产品价格和毛利率下降等风险。 总结 南网能源正通过战略性退出生物质综合利用业务，以解决其长期亏损问题并优化资产结构。尽管2024年因生物质资产减值导致公司归母净利润出现亏损（预计4,000万元–8,000万元，减值总额约5.9亿元），但此举被视为一次性压力释放，有助于提升未来报表质量。公司已明确2025年战略规划，将重心聚焦于建筑节能和工业节能两大优势主业，并积极拓展多能协同、碳服务、科技创新及并购重组等领域，以实现可持续增长。分析师维持公司“买入”评级，并预测其在2025-2026年将重回盈利增长轨道，归母净利润分别达到3.71亿元和4.97亿元。

　　奥泰生物(688606) 　　投资要点 　　事件：2025年1月20日，公司发布业绩预告，预计2024年年度实现营业收入8.55亿元至8.70亿元，同比增加13.29%至15.28%；归母净利润2.78亿元至2.98亿元，同比增加53.95%至65.03%；扣非归母净利润2.21亿元至2.41亿元，同比增加50.42%至64.03%。 　　经营情况提升明显。公司有效把握市场需求，持续推动产品与服务创新，深化市场拓展策略；同时公司加强内部精细化管理，提升运营效率与成本控制能力，多措并举，共同促进业绩的稳步增长。截至2024Q3，公司营业收入比去年同期增长28.72%，营业成本比去年同期增长12.39%，致使公司营业毛利比去年同期增长了44.50%；同时公司报告期内其他收益、投资收益等均比去年同期也有所增长，因此公司，相应的净利指标以及收益指标均比去年同期增长明显。公司前三季度经营性现金流1.92亿元，相比去年同期大幅改善。 　　专注POCT，国际市场影响力强：奥泰生物专注于体外诊断试剂研发、生产和销售，主要产品线包括传染病检测、毒品及药物滥用检测、妇女健康检测等领域，已在全球160多个国家和地区建立市场，尤其在欧美市场表现突出。近年来，奥泰生物通过上游生物原料自给和技术平台的持续创新，有效降低生产成本，并推动新产品的快速迭代。公司注重研发投入，2023年开发了25项新原料，其中4项为国内首创，进一步增强竞争力。 　　股权激励彰显信心：公司层面的考核以营业收入和国内外产品注册数量为主。公司目标2024-2026年营业收入达8.5亿至12.6亿元，年复合增长率18.6%，2024至2026年公司及子公司合计新增获批国内医疗器械产品注册证的数量不低于25个，2024至2026年公司及子公司合计新增获批美国FDA（510K证书）产品数量不低于15个，以确保公司在产品研发和市场拓展方面的持续进步。我们认为股权激励有望进一步推动公司进步与发展，同时彰显公司对于未来业绩的信心。 　　盈利预测与投资评级：公司整体经营持续向好，因此我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.81/3.49/4.49亿元（此前为2.46/3.09/3.94），营业收入分别为8.64/11.25/14.85亿元（此前为8.46/10.84/12.41），EPS分别为3.54/4.40/5.67元（此前为3.10/3.89/4.98元），当前股价对应P/E分别为20.11/16.19/12.57倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品延期获批及推广不及预期的风险；经销商管理风险；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

　　投资要点 　　本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为2.67%、-3.84%，相对沪深300的超额收益分别为0.53%、-0.73%；本周、年初至今H股生物科技指数涨跌幅分别为2.19%、-3.28%，相对于恒生科技指数跑赢-2.94%、-3.53%；A股医药本周医疗器械本周生物制品（+3.19%）、医疗器械（+3.08%）及化学制药（+2.84%）等股价涨幅较大，医疗服务（+2.18%）、中药（+2.08%）及医药商业（+1.72%）等股价涨幅较小；本周A股涨幅居前大博医疗（+21.74%）、锦好医疗（+21.34%）、常山药业（+18.88%），跌幅居前*ST普利（-15.63%）、康为世纪（-14.19%）、九典制药（-11.23%）；本周港股涨幅居前和铂医药（+19.50%）、百济神州（+13.40%）、腾盛博药（+11.93%），跌幅居前来凯药业（-20.40%）、云顶新耀（-15.01%）、科迪-B（-13.38%）。涨跌表现特点：本周大小市值个股均出现普涨，但小市值个股涨幅更加明显。 　　首个阿斯利康「阿可替尼」获批一线治疗套细胞淋巴瘤；4小时降低60%IgA肾病致病性抗体新型降解剂挺进关键II/III期临床：1月17日，阿斯利康宣布BTK抑制剂Calquence（阿可替尼）获FDA批准新适应症，用于联合苯达莫司汀和利妥昔单抗治疗既往未经治疗且不适合自体造血干细胞移植的套细胞淋巴瘤（MCL）成人患者。该药物是首个获准用于一线治疗MCL的BTK抑制剂。1月13日，Biohaven在JPM2025大会上宣布新一代降解剂BHV-1400的首个I期研究取得了初步的积极数据。数据显示，BHV-1400可以在单次给药4h内迅速、强效、选择性降低IgA肾病患者的致病性半乳糖缺陷型IgA1（Gd-IgA1）抗体水平，同时将IgA等免疫球蛋白的水平保持在正常范围内。Biohaven计划在正式完成I期研究后通过加速注册途径开展关键临床。 　　JPM大会顺利召开，关注国际制药巨头和国产biotech公司最新动向：第43届摩根大通医疗健康年会(简称JPM大会)于当地时间2025年1月13日至16日在美国旧金山顺利举办。本次JPM大会有近30家中国公司出席，包括恒瑞医药、百济神州、信达生物、百利天恒等，反映出国产创新药越来越强的全球竞争力。我们对百济神州、信达生物、科伦博泰、三生制药、百利天恒等国产创新药龙头公司，以及罗氏、强生、默沙东、阿斯利康、礼来、诺华、辉瑞、安进、艾伯维等国际制药巨头的最新研发进展和2025年核心催化剂等做了系统梳理，详细见正文。 　　具体思路：1）创新药领域：百利天恒、信达生物、三生国健、奥赛康、百济神州、海思科、和黄医药、亚盛医药、迪哲医药、迈威生物、泽璟制药-U、恒瑞医药等；2）中药领域：佐力药业、方盛制药、江中药业、华润三九、济川药业、马应龙等；3）CXO及科研服务领域：药明康德、药明合联、康龙化成、凯莱英等；4）高端制剂领域：人福医药、恩华药业、苑东生物等；5）医疗服务领域：爱尔眼科、普瑞眼科、固生堂等；6）消费医疗领域：欧普康视、爱博医疗等；7）临床及仿制药CRO：诺思格、泰格医药等；8）GLP1产业链领域：诺泰生物、博瑞医药等；9）CGM领域：鱼跃医疗、三诺生物等；10）原料药领域：奥锐特、千红制药、华海药业、普洛药业等；11）IVD领域：亚辉龙、新产业、安图生物等；12）医疗耗材领域：惠泰医疗、大博医疗、三友医疗等；13）仿创药领域：人福医药、恩华药业、仙琚制药、苑东生物、信立泰等；14）科研服务领域：药康生物、奥浦迈、百普赛斯等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为18520/18180/13829元/吨，环比分别+200/+80/+899元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5289/5960/991元/吨，环比分别+114/-1/+463元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1448/4652/609/4914元/吨，环比分别+57/+89/-14/+141元/吨。②本周聚乙烯均价为8225元/吨，环比-85元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1247/1920/-523元/吨，环比分别-117/-14/-194元/吨。③本周聚丙烯均价为7350元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-382/1536/-713元/吨，环比分别-80/+40/-141元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2379/1649/4091/2780元/吨，环比分别-10/+2/+115/+12元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为286/-62/-231/87元/吨，环比分别-32/-12/+299/-4元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　投资要点 　　核心观点：我们预计我国2025年烧碱、氧化铝产能都将增长，具体来看，新增烧碱产能集中于2025H2，而烧碱最大下游氧化铝的新增产能集中于2025H1，关注供需错配驱动2025H1烧碱价格上行机会。 　　供需平衡表结论：我们预计2025年全年我国烧碱供需过剩121万吨，但2025H1存在供需缺口26万吨。具体来看供需两端： 　　供给端：2024年，我国烧碱产能5041.6万吨（同比+3.3%）。分区域来看，我国烧碱企业主要分布于华东、华北、西北三个地区，且市场集中度低，截至2024年底，我国烧碱产能在100万吨/年以上的企业仅5家，CR5仅2.8%。根据《工业重点领域能效标杆水平和基准水平（2023年版）》，政策要求纯碱、烧碱等25个领域能效低于基准水平的存量项目，原则上应在2025年底前完成技术改造或淘汰退出，预计2025年将是烧碱产能变动的一个关键节点，实际烧碱落地产能受限。我们预计2025年我国烧碱实际新增产能380万吨，实际新增产量310万吨，且更多烧碱产能将集中于2025H2投产。 　　需求端：2024年M1-11，我国烧碱表观消费量3496万吨（同比+6%）。从下游需求占比来看，烧碱下游应用领域众多，其中氧化铝是我国烧碱下游领域里需求占比最大的板块，2024年需求占比约31%。根据百川盈孚，2025E我国氧化铝产能预计将新增超过1000万吨，全年预计将带动约124万吨的烧碱新增需求。综合所有烧碱下游应用板块，预计2025年将新增烧碱需求159万吨。由于我国更多氧化铝产能将集中于2025H1投产（我们预计2025H1、2025H2分别投产氧化铝产能740、440万吨），且企业需要提前采购烧碱进行备货，我们预计2025H1氧化铝对烧碱需求将有显著拉动作用。 　　投资建议：烧碱产能较大，液氯配套较为完备，单位烧碱产能对应市值偏低的公司有望受益，建议关注：ST中泰、氯碱化工、新疆天业、北元集团、滨化股份、三友化工、华塑股份、天原股份、镇洋发展。 　　风险提示：下游需求不及预期的风险；新项目投产不及预期的风险；原材料成本大幅波动的风险。

　　奥锐特(605116) 　　投资要点 　　特色原料药+制剂一体化发展，有望贡献业绩增量：中短期内大量专利药到期，有望带动API需求增长。2013-2030年间，全球药品中共有1666个化合物专利到期，根据EvaluatePharma统计，2020-2024年间，具有到期风险的专利药呈急剧增加趋势，合计市场规模达1590亿美元。公司特色原料药品种储备丰富，女性健康类等品种仍处在快速放量阶段，有望带动原料药主业稳健增长。同时公司积极推进一体化转型，首个一体化品种地屈孕酮片于2023年获批上市，2024H1实现销售9248万元，放量迅速。公司“308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂项目（一期）”建成后将具备醋酸阿比特龙片3000万片/年和恩扎卢胺片5000万片/年产能，对应产值2.79亿元。在集采背景下，一体化品种具备显著优势。 　　GLP-1药物销售研发高景气，推动产业链扩容：主流GLP-1药物快速放量，具备成为新一代“药王”的潜力。司美格鲁肽2023年全球销售额超过200亿美金，同比增长超过70%，2024年前三季度合计销售203亿美元，同比增长43%，有望成为下一代“药王”。替尔泊肽减重版Zepbound于2023年11月8日在美国获批用于减重。2023年末两个月不到的时间，Zepbound收入1.76亿美元，2024年前三季度替尔泊肽合计收入110亿美元。司美格鲁肽在全球多地专利将于2026年到期，为多肽仿制药企提供机遇，同时带动原料药需求激增，全产业链高景气。然而多肽类药物合成复杂、规模化生产壁垒高，因此研发实力强、成本控制能力强的企业具备优势。 　　公司司美格鲁肽主要采用发酵法，具备成本优势。公司从2016年开始建设合成生物学的平台，并以司美格鲁肽为目标，利用合成生物学技术对司美格鲁肽的底盘菌株的代谢通路进行了合理的优化，通过多基因串联表达提高GLP-1中间体的表达量，利用无机盐培养基协同批量补料策略实现GLP-1中间体的快速分离，提高了产品纯化效率，降低了司美格鲁肽原料药的成本。截至2024年H1，公司已完成司美格鲁肽中试、杂质研究和成品方法学验证，已获得司美格鲁肽相关发明专利4项，在申请的发明专利2项，具有较好的技术和专利储备。口服剂型渗透率提升后，发酵法有望凭借成本优势成为主流。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司总营收为14.7/18.0/22.8亿元，同比增速分别为16.8%/22.1%/26.3%；归母净利润分别为3.9/4.9/6.2亿元，同比增速分别为33.0%/28.3%/25.8%。2024-2026年P/E估值分别为20/16/12倍；基于公司1）地屈孕酮制剂快速放量，后续抗肿瘤一体化品种有望上市；2）特色原料药主业品种稳健增长，毛利率有提升空间；3）司美格鲁肽原料药产能建设完成，2024年开始贡献业绩增量；首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：下游需求不及预期；制剂推广不及预期；地缘政治风险。

　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为18320/18100/12930元/吨，环比分别+20/+0/+30元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5175/5961/528元/吨，环比分别-26/-40/-60元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1391/4563/624/4768元/吨，环比分别-16/+96/-6/+15元/吨。②本周聚乙烯均价为8310元/吨，环比-50元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1367/1937/-322元/吨，环比分别-22/-8/-68元/吨。③本周聚丙烯均价为7350元/吨，环比+40元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-302/1496/-568元/吨，环比分别-77/+49/-9元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2389/1647/3976/2768元/吨，环比分别-115/-56/-49/+19元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为317/-50/-530/91元/吨，环比分别-121/-55/+61/+68元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　投资要点 　　事件：据上海市人民政府网站消息，上海市科学技术委员会印发《上海市脑机接口未来产业培育行动方案（2025—2030年）》，其中提出，2027年前，实现高质量脑控，半侵入式脑机接口产品在国内率先实现临床应用，侵入式脑机接口研发取得突破，脑机接口创新生态初步构建。2030年前，脑机接口产品全面实现临床应用，打造全球脑机接口产品创新高地，产业链核心环节实现自主可控。 　　侵入式脑机研发为重点，非侵入式脑机目标康复及消费。《行动方案》明确，鼓励非侵入式脑机接口技术在康复训练、教育娱乐、智能生活、生产制造等领域的应用。2027年前，实现高质量脑控，半侵入式脑机接口产品在国内率先实现临床应用，侵入式脑机接口研发取得突破，脑机接口创新生态初步构建。推动5款以上侵入式、半侵入式脑机接口产品完成医疗器械型式检验，完成临床试验，面向失语、瘫痪等患者，实现部分语言和运动功能恢复。非侵入式脑机接口形成一批新业务、新应用、新模式、新业态，打造形成医疗级康复产品与消费级爆款应用。引育5家以上具有脑机接口核心技术与产品研发能力的自主创新企业、10家以上产业链骨干企业。 　　打造脑机接口产业集聚区，明确脑机接口未来适应症发展方向。《行动方案》提出，2030年前，实现高质量控脑，脑机接口产品全面实现临床应用，打造全球脑机接口产品创新高地，产业链核心环节实现自主可控。系列侵入式、半侵入式脑机接口产品进入医疗器械注册审批阶段，帮助失明患者，部分恢复视觉能力；帮助瘫痪患者，部分恢复全身的触觉感知与运动能力；为难治性癫痫、重度抑郁症等脑疾病，提供新型治疗手段。脑机接口上游产业链基本实现国产化，实现脑机接口与人工智能、虚拟现实融合发展。打造国家级脑机接口产业发展集聚区，多家脑机接口企业形成全球影响力，脑机接口产业发展成为战略性新兴产业中坚力量。 　　鼓励建设实验基地，支持脑机接口临床实验。《行动方案》特别提出，支持医疗机构，建设脑机接口临床试验基地，建立脑机接口临床评价体系，明确临床评价的适应症、入选和排除标准、终点指标等关键要素，制定脑机接口临床试验伦理标准操作规范和相关管理制度，建立脑机接口临床研究病房，面向脊髓损伤、脑卒中、渐冻症等运动障碍患者与失明患者，建立临床试验预备队列，支持企业开展脑机接口产品临床试验。 　　我们认为，此次脑机接口政策目标清晰，同时鼓励脑机接口临床实验基地建设，支持相关临床实验，解决了之前脑机发展的核心困难之一，为未来脑机接口的发展做出了重要铺垫。建议关注：诚益通、翔宇医疗、爱朋医疗、岩山科技、三博脑科等。 　　风险提示：政策风险；产品销售及研发进度不及预期。

　　投资要点 　　本周、本周、年初至今医药指数涨幅分别为-4.22%、-6.34%，相对沪深300的超额收益分别为-1.92%、-1.20%；年初至今港股医药指数涨跌幅分别为-3.35%，相对于恒生科技指数跑输-1.90%；本周中药（-3.03%）、原料药（-3.98%）、生物制品（-4.13%）、医药商业（-4.32%）、医疗服务（-4.41%）、化学制药（-4.48）、医疗器械（-4.68%）股价均有较小跌幅；本周A股涨幅居前*ST吉药（+41.18%）、新赣江（+24.38%）、金石亚药（+11.76%），跌幅居前*ST普利（-48.31%）、双城药业（-24.60%）、开开实业（-20.89%）；本周港股涨幅居前来凯药业（+19.21%）、和铂医药（+15.56%）、科济药业（+14.78%），跌幅居前微创机器人（-11.88%）、金泰丰国际控股（-11.69%）、微创医疗（-11.20%）。涨跌表现特点：延续上周医药板块大小市值个股普跌，但小市值个股跌幅更加明显。 　　近日创新药股价整体还在调整，港股近期有大单品出海BD强预期的公司涨幅较高：如来凯医药、和铂医药和科济药业等小市值创新药股价涨幅较大，出海仍然是创新药投资的主线之一。中国高尿酸血症的总体患病率达13.3%，据此估计我国高尿酸血症患者规模达1.88-2.96亿。我国痛风患者每年新发1552-7058万。痛风治疗率虽然较高，但由于治疗不规范，国内外整体痛风治疗的效果均不佳，中国的达标率仅10%。抑制URAT1能够直接干预尿酸的排泄过程。众多URAT1抑制剂在治疗高尿酸血症/痛风方面的临床研究正在积极推进，新型URAT1抑制剂有望克服现有治疗手段的不足，为患者带来更好的治疗选择和预后。例如，由恒瑞医药研发的SHR4640已经在中国提交了上市申请，目前国内进展最快；一品红的AR882美国进入了III期临床，已获得FDA快速通道资格；璎黎药业的YL-90148处于中国和美国的III期临床试验阶段；信诺维的XNW3009同样处于II/III期临床试验阶段；新元素医药的ABP-671和益方生物的D-0120处于II/III期临床试验阶段。根据历史数据比较，相比已上市药物，这些在研品种降尿酸效果（有效性）好于老药，尤其是安全性数据突出，解决了老药耐受性和肝肾毒等安全性问题。URAT1抑制剂有潜力成为高尿酸血症和痛风大市场的大单品，建议关注恒瑞医药、一品红、益方生物等。 　　具体思路：1）创新药领域：百利天恒、信达生物、三生国健、奥赛康、百济神州、海思科、和黄医药、亚盛医药、迪哲医药、迈威生物、泽璟制药-U、恒瑞医药等；2）中药领域：佐力药业、方盛制药、江中药业、华润三九、济川药业、马应龙等；3）CXO及科研服务领域：药明康德、药明合联、康龙化成、凯莱英等；4）高端制剂领域：人福医药、恩华药业、苑东生物等；5）医疗服务领域：爱尔眼科、普瑞眼科、固生堂等；6）消费医疗领域：欧普康视、爱博医疗等；7）临床及仿制药CRO：诺思格、泰格医药等；8）GLP1产业链领域：诺泰生物、博瑞医药等；9）CGM领域：鱼跃医疗、三诺生物等；10）原料药领域：奥锐特、千红制药、华海药业、普洛药业等；11）IVD领域：亚辉龙、新产业、安图生物等；12）医疗耗材领域：惠泰医疗、大博医疗、三友医疗等；13）仿创药领域：人福医药、恩华药业、仙琚制药、苑东生物、信立泰等；14）科研服务领域：药康生物、奥浦迈、百普赛斯等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

中心思想 主品牌业绩提速与渠道优化 特步国际主品牌在2024年第四季度实现零售流水环比提速增长，尤其在电商渠道表现亮眼，同比增长超过20%。尽管面临高基数挑战，主品牌通过积极促销和国内消费信心改善，实现了整体高单位数增长，并保持了健康的零售折扣和库存水平。 索康尼持续高增长与战略扩张 索康尼品牌在2024年第四季度和全年均实现了超预期的强劲增长，流水同比增幅分别达到约50%和超过60%。公司计划在2025年加大在高线城市的开店力度，并拓展产品线至通勤和复古系列，以进一步打开市场空间，巩固其增长势头。 主要内容 2024年第四季度及全年经营数据概览 2024年第四季度表现：特步主品牌全渠道零售流水同比增长高单位数，零售折扣维持在7-7.5折。索康尼品牌表现尤为突出，全渠道零售流水同比增长约50%，显示出强劲的增长势头。 2024年全年表现：特步主品牌零售流水全年同比增长高单位数，渠道库存周转天数保持在约4个月的健康水平。索康尼品牌全年全渠道零售流水同比增长超过60%，持续超出市场预期。 主品牌增长提速与渠道表现分析 Q4增长提速原因：2024年第四季度，特步主品牌在高基数背景下实现了增长提速，主要得益于国内总体消费信心的改善以及公司成功抓住黄金周和双十一大促窗口积极促销。 分渠道表现： 线下门店：同比增长低单位数，主要驱动力来自线下客流的改善，连带率和客单价表现稳定。 电商渠道：同比增长超过20%，受益于双十一大促时间延长，电商渠道增长表现亮眼。 童装业务：延续了较快的增长水平，实现了双位数增长。 2025年开局良好：由于2025年农历新年提前，1月以来主品牌流水同比增长双位数，预示着良好的开局。 产品策略：预计2025年公司将进一步丰富跑步鞋产品矩阵，迭代160系列第7代产品，并推出细分产品，包括宽楦、顶级缓震与入门缓震、有碳板与无碳板的全矩阵新品，以满足不同消费者需求。 主品牌折扣与库存健康状况 零售折扣：2024年第四季度主品牌折扣为7-7.5折，环比第三季度略有增加，主要系黄金周和双十一大促期间积极促销所致，但同比仍有小幅改善。 库存水平：主品牌库存维持在约4个月的健康水平，环比持平，显示公司在库存管理方面的有效性。 索康尼品牌超预期增长与未来展望 持续强劲增长：索康尼品牌在2024年第四季度流水同比增长50%，全年增长超过60%，持续保持超预期的强劲增长势头。 2025年扩张计划：公司预计2025年将加大索康尼品牌在高线城市的开店力度，以进一步扩大市场份额和品牌影响力。 产品线拓展：在继续聚焦专业跑步领域的同时，索康尼将拓展通勤和复古系列产品，旨在打开更广阔的市场空间，吸引更多元化的消费群体。 盈利预测与投资评级 盈利预测：公司深耕国内大众体育市场，成功打造跑鞋优势品类。鉴于主品牌Q4流水环比改善和索康尼持续超预期的表现，东吴证券维持对特步国际2024-2026年归母净利润的预测，分别为12.4亿元、14.2亿元和16.5亿元。 投资评级：基于上述积极表现和盈利预期，东吴证券维持对特步国际的“买入”评级。 对应估值：预测的2024-2026年归母净利润对应P/E分别为11倍、10倍和8倍，显示出较好的投资价值。 风险提示 国内消费持续疲软：宏观经济环境可能导致消费者购买力下降，影响公司业绩。 市场竞争加剧：纺织及服饰行业竞争激烈，可能对公司的市场份额和盈利能力造成压力。 总结 特步国际在2024年第四季度展现出强劲的经营韧性与增长潜力。主品牌在电商渠道的带动下实现了流水环比提速，并维持了健康的折扣和库存水平。旗下索康尼品牌更是持续超出市场预期，实现了高速增长，并计划在2025年进一步扩大市场布局和产品范围。尽管面临国内消费疲软和市场竞争加剧的风险，公司凭借其在专业跑鞋领域的深耕和多品牌战略的成功实施，预计将继续保持稳健增长。东吴证券维持其“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度。