大参林(603233) 　　事件：2022年公司实现营收212.48亿元（+26.78%，同比，下同），归母净利润10.36亿元（+30.90%），扣非归母净利润10.09亿元（+40.57%）。2023Q1实现营收59.47亿元（+27.16%），归母净利润4.97亿元（+29.29%），扣非归母净利润4.98亿元（+25.66%）。业绩符合预期。 　　加盟及分销业务高速增长，公司布局持续突破弱势区域。分业务看，2022年公司零售业务实现营收192.42亿元（+25.89%）；公司在弱势区域迅速布局直营式加盟店，带动加盟及分销业务高速增长，实现营收15.39亿元（+52.79%）。分产品看，2022年中西成药实现营收151.76亿元（+33.67%），增速主要源于四类药品恢复上架及处方外流；中参药材25.85亿元（+5.04%）；非药品30.19亿元（+21.88%）。分地区看，公司积极实施省外扩张战略，华南地区实现营收152.15亿元（+18.79%）；华中地区20.27亿元（+19.30%）；华东地区147.35亿元（+67.74%）；东北、华北、西南及西北地区20.64亿元（+127.96%）。 　　门店持续拓展，自建+并购+加盟共同发力。2022年底，公司合计拥有10045家药店，净增门店1852家。自建方面，新增门店689家，其中华南434家，华东95家，华中59家，东北、华北、西北及西南地区101家。加盟方面，新开加盟店1072家，累计加盟数量达2007家，直营式加盟为公司贡献利润规模的同时，进一步提升公司的销售规模，并反哺零售业务。并购方面，合计并表310家，其中华南2家，华东67家，华中48家，东北、华北、西北及西南193家。此外，公司根据竞争格局及地区优势动态优化门店网络，全年闭店219家。2023Q1公司发生7起投资并购业务，其中新签并购项目5起，涉及门店数371家。 　　积极承接处方外流，持续优化商品结构。公司顺应处方外流趋势，扩充院外渠道规模。全年双通道门店合计457家，拥有门诊统筹资格门店747家，DTP专业药房174家。此外，公司持续做商品的更新迭代，引入新品的同时淘汰不动销商品，2022全年引进了1851个新品种，其中处方品种239个，DTP品种683个，并淘汰472个品种，集团商品总目录超十万种。预计随着处方外流及医药分离趋势的进一步加强，公司有望实现持续增长。 　　盈利预测与投资评级：考虑到门店扩张速度加快，我们将2023-2024年公司归母净利润由为13.07/15.69亿元调整至14.53/17.78亿元，预计2025年为21.65亿元，对应当前市值的估值分别为22/18/15倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，业务增长不及预期的风险。

　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　事件： 2022 年公司实现营收 201.76 亿元（ +28.54%，同比，下同），归母净利润 7.85 亿元（ +17.29%），扣非归母净利润 7.36 亿元（ +28.52%）。 　　2023Q1 实现营收 54.41 亿元（ +31.39%），归母净利润 2.91 亿元（ +20.49%），扣非归母净利润 2.81 亿元（ +30.20%）， 非经常性损益项目主要为政府补助 1236 万。 业绩整体符合预期。 　　加盟业务实现高增长， 非药板块贡献优异业绩。 2022 年公司营收同比增长 28.54%，主要原因为公司加盟、并购、新开门店及原有门店带来的收入增长。 分业务看， 2022 年零售业务收入 175.97 亿元（ +27.60%），毛利率为 34.56%（ -0.17pp），提出 DTP 药房后零售毛利率为 36.04%；加盟、联盟及分销业务 24.50 亿元（ +37.23%），毛利率为 12.49%（ +0.71pp）。2023Q1 加盟业务发展提速，其中配送收入近 5 亿元，同比增长 45%。 　　分产品看， 2022 年中西成药收入 156.56 亿元（ +25.85%），毛利率为29.39%（ -0.28pp）；中药 14.05 亿元（ +22.06%），毛利率 47.82%（ -2.26pp）；非药品 31.15 亿元（ +47.98%），毛利率 37.21%（ +0.33pp）。 药品板块毛利率拉低的原因主要是中西成药中低毛利的处方药占比较高。 　　坚持“四驾马车”立体深耕模式，市场拓展提速。 2022 年，公司坚持直营、并购、加盟、联盟的“四驾马车”深耕模式，截至 2023Q1， 门店总数已达 11231 家，其中自营门店 7903 家，加盟门店 3328 家， 2022 年新增直营门店 1695 家，加盟门店 1069 家； 2023Q1 新增自营门店 298 家，加盟门店 238 家。 2022 年新增门店中下沉市场门店占比 86%，广阔的市场布局为公司实施“新农村”和下沉战略提供更大的选择空间。 同时公司联盟业务向中小连锁药房提供管理咨询和供应链整合服务， 2022 全年合作企业达 150 家，涉及门店 5000 家以上，销售额同比增长 67%。 　　提高统采占比发挥规模优势，自有品牌业绩保持高速发展。 公司在兼顾不同区域顾客产品偏好差异的同时持续提升全国统一采购占比，打造自有品牌占比从而提升整体毛利率。 2022 年，公司继续运用数字化工具，经营商品品规 2.5 万余种，同比下降 7.3%；统采销售占比 66%，同比上升 2.9 个百分点。 自有品牌方面， 销售额达到 26.7 亿元，同比增长 34.8%，毛利额同比增长 38.9%，自有品牌在集团内的销售占比超过 18.7%，同比增长 1.7 个百分点。 2023Q1 自有品牌销售额为 7.9 亿元，同比增长41%，在集团内的销售占比为 19.5%，同比增长 1.7 个百分点。 　　盈利预测与投资评级： 考虑公司门店并购扩张对利润端影响仍在，我们将 2023-2024 年公司归母净利润由为 9.65/12.06 亿元调整至 9.41/11.57亿元， 预计 2025 年为 13.88 亿元， 对应当前市值的估值分别为 22/18/15倍。维持“买入”评级。 　　风险提示： 市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

　　鱼跃医疗(002223) 　　投资要点 　　事件： 公司 2022 年实现收入 71.02 亿（ +3.01%，表示同比，下同），归母净利润 15.95 亿（ +7.60%），扣非归母净利润 12.51 亿（ -5.19%）。 23Q1实现收入 27.03 亿（ +48.41%），归母净利润 7.14 亿（ +53.79%）， 扣非后归母净利润 7.03 亿（ +79.18%），业绩符合我们预期。 　　22 年常规产品销售势头良好，剔除涉疫订单海内外销售规模提升明显。 　　公司 22 年常规销售业务发展良好，呼吸治疗解决方案板块实现收入22.39 亿（ -14.62%）， 其中制氧机产品剔除 21 年同期海外涉疫订单影响，销售规模提升明显，雾化产品销售收入同比增长近 30%，呼吸机产品销售收入同比增长超 20%； 家用类电子检测及体外诊断业务实现收入15.21 亿（ +5.06%）， 康复及临床器械实现收入 14.08 亿（ +14.70%）， 感控业务实现收入 11.84 亿（ +32.57%），糖尿病护理解决方案实现收入 5.30亿（ +16.04%），急救业务实现收入 1.51 亿（ -17.33%）。 　　费用控制良好，期待全年在新品陆续推出下快速增长。 2022 年期间费用18.52 亿（ +5.79%），其中研发费用 4.96 亿（ +16.62%），公司通过降本增效及费用控制，有效抵挡上游原材料价格波动及疫情导致产品结构变化带来的不利影响， 2022 年实现毛利率 48.13%，同比 2021 年仅下降0.16pct，净利率实现 22.15%，同比 2021 年提升 0.62pct。我们预计随着新一代 CGM、 半自动体外除颤器国内上市推广， 国内相关板块收入有望进一步加速。 　　盈利预测与投资评级： 考虑到公司新品上市有望带来业绩加速，我们将2023-2024 年归母净利润 17.51/20.81 亿上调至 18.53/22.08 亿， 2025 年归母净利润为 26.57 亿，当前市值对应 2023-2025 年 PE 分别为 17/14/12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 销售推广不及预期，降本增效不及预期，新品上市进度不及预期等。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司2022年实现收入92.38亿（+27.36%，表示同比增速，下同），归母净利润16.56亿（+16.86%），扣非后归母净利润13.28亿（+13.91%）。2023Q1实现收入22.13亿（+33.42%），归母净利润3.30亿（+7.68%），扣非归母净利润2.77亿（+3.14%），业绩符合我们预期。 　　各产品线均实现双位数增长，维保服务收入增长迅速。2022年CT设备销售量1769台（-2.48%），销售收入37.7亿（+10.26%）；MR设备销售量425台（+26.11%），销售收入20.69亿（+35.33%），MI设备销售量100台（+25.00%），销售收入15.32亿（+47.23%），XR设备销售量1112台（+15.71%），销售收入0.57亿（+15.95%），RT设备销售量25台（+66.67%），销售收入0.25亿（+80.62%）。维保服务收入0.75亿（+70.44%），装机量不断增加带来服务收入快速增长。 　　内销实力强劲，公司全线产品销售领先。2022年国内实现收入79.46亿（+19.74%），国内市场公司已入驻超过1000家三甲医院，根据复旦大学医院管理研究所发布的“2021中国医院排行榜-全国综合排行榜”，其中全国排名前10的医疗机构均为公司用户，排名前50的医疗机构中，公司用户达49家。2022年，公司全线产品在新增市场金额和台数占有率均排名前列，中高端以及超高端产品实现重大突破。按2022年度国内新增市场金额占有率口径，公司CT、PET/CT、PET/MR及XR产品均排名行业第一，MR和RT亦属行业前列。 　　国际化拓展顺利，期待全年亮眼表现。2022年公司海外收入实现10.78亿（+110.83%），海外收入占比由上年同期7.15%提升至11.94%，发展迅速。目前公司客户群体已覆盖亚洲、美洲、欧洲、大洋洲、非洲等50多个国家和地区。2022年，公司39款产品获得欧盟CE认证，可销往60余个国家和地区；37款产品通过FDA认证，获准在美国销售，销售网络覆盖全球主要发达市场及新兴市场。此外，公司在27个国家和地区新获当地产品注册，涉及42款产品。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025年归母净利润为19.38/24.54/29.99亿元，对应当前市值的PE分别为62/49/40倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：市场推广不及预期，新品研发不及预期等。

　　昊海生科(688366) 　　投资要点 　　事件：2023年Q1，公司实现营收6.11亿元（+29.06%，表示同比，下同），实现归母净利润0.81亿元（+33.21%），扣非归母净利润0.72亿元（+21.13%），收入符合预期，利润基本符合预期。非经常性损益主要包括政府补助1006万元、所得税影响176万元等。 　　医美、眼科恢复快速增长，骨外科恢复稍慢。2023年Q1季度，分业务来看，医美产品线恢复快速增长，一方面医美消费尤其高端医美增长韧性强，疫后需求较快释放，另一方面，公司“海魅”主打线性无颗粒交联特点，定位国产高端玻尿酸（终端价格8000元以上），产品具有安全性良好/支撑塑形效果好/时效性长等优势，实现销售收入快速增长。我们估计Q1玻尿酸产品线收入增长是驱动公司整体收入快速增长的重要因素，其中尤其海魅增长亮眼。眼科方面，随着白内障手术量恢复、近视防控需求增长，公司人工晶体、代理OK镜、视光材料恢复快速增长，我们估计Q1眼科产品线整体恢复快速增长。骨外科产品线恢复较慢，我们估计骨科整体稳健持平，外科有所拖累。 　　毛利率净利率提升，期间费用率微幅提升。2023Q1，公司毛利率、净利率分别为71.49%（+4.47pp）、13.90%（+0.5pp），随着疫后收入恢复增长及高端产品占比提升，公司毛利率回升，考虑到Q1股权激励费用600多万，公司经营利润率提升。公司销售费用率32.78%（+1.52pp）、管理费用率15.32%（-0.57pp）、研发费用率8.77%（-0.84%pp），三项费用率整体提升0.11个百分点。随着公司高端“海魅”玻尿酸继续放量增长、自研“童享”OK镜在2023年下半年加快上市销售，我们认为公司整体利润率水平有望进一步提升。 　　盈利预测与投资评级：维持预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.56/5.81/7.26亿元，2023-2025年公司EPS分别为2.66/3.39/4.24元，对应当前A股股价的PE分别为42/33/26倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品市场推广不及预期，新产品研发进展或不及预期的风险，市场竞争加剧等。

　　吉贝尔(688566) 　　投资要点 　　投资逻辑：1）公司创新性和成长确定性、持续性，仍未被充分认知，估值具备较大上行空间；2）降压药人群、市场大，集采后存在机构性机会，看好尼群洛尔的稀缺性和商业潜力；3）公司销售改革于2021年启动，已有4个季度验证改革成效，23-25年有望达30-50%高增长。 　　小而美的创新药企，销售改革激发活力。公司成立二十余年，构建起以升白药利可君片、降压药尼群洛尔片、抗炎药醋氯芬酸肠溶片为主的产品矩阵。公司已搭建复方制剂、氘代药物、脂质体三大技术平台，在研抗抑郁一类新药JJH201501（氘代沃替西汀）进入IIb期临床，预计25年申报上市，可延长半衰期，降低给药剂量、提高安全性，将成为公司第二增长曲线。在研抗肿瘤一类新药JJH201601，与多西他赛相比，疗效、安全性等方面均有较大改善，已经获批临床。 　　尼群洛尔片：高血压伴高心率领域优势明显，临床影响力逐渐体现。尼群洛尔片为国内首个一类复方降压药（CCB+BB），机制协同，可实现血压、心率双达标，被《中国高血压防治指南（2018年）》等多部指南推荐。公司2021年销售改革，组建尼群洛尔和OTC事业部，加大推广力度。集采后降压药厂家的推广动力下降，为新药腾出空间，公司的终端影响力将逐渐体现。国内高血压患者数量超2.45亿人，单纯高血压伴快心率患者比例达38.2%，对应患者数量超9.3千万人；降压药终端市场超550亿元。我们预计，尼群洛尔片销售峰值可达15-20亿元，对应用药人数仅62.5万人，渗透率仅0.67%，市占率仅2.7%；2023-25年的销售额为2.2/3.7/6.0/亿元，同增294/70/60%。 　　利可君片：应用场景广阔，市场远未饱和。利可君片为半胱氨酸衍生物，可升高白细胞，用于肿瘤、精神、传染多个科室。利可君片在不同区域、科室的开发仍不均衡，肿瘤科仍有较大空间，2022年被纳入《临床路径释义·肿瘤疾病分册》。升白药市场容量较大，2021年规模104.4亿元。利可君片具有疗效明确、使用便利、价格便宜、不良反应小的特点。公司独家生产利可君原料药，格局较为稳定。我们预计，随着公司拓展“肿瘤+院外”市场，利可君片有望成为10亿元级品种，对应市占率仅10%；2023-25年的销售额为6.5/8.3/10.4亿元，同增30/28/25%。 　　盈利预测与投资评级：我们预计，公司2023-25年收入分别为10.2/14.0/18.8亿元，归母净利润为2.0/2.8/3.8亿元，同增32/37/38%，当前市值对应PE为27/20/14倍。销售改革驱动业绩增长，核心产品稀缺性强、潜力大。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：竞争环境恶化、研发失败风险、销售不及预期

　　华大智造(688114) 　　投资要点 　　事件：2023年4月24日晚华大智造发布2022年度报告与2023年一季度报告，2022年公司营收42.31亿元（+7.69%），归母净利润20.26亿元（+319.04%），扣非归母净利润2.64亿元（-46.43%）；2022年Q1营收6.19亿元（-49.25%），归母净利润-1.50亿元（-143.78%），扣非归母净利润-1.65亿元（-149.67%）。 　　新冠业务逐步出清，基因测序业务快速增长：公司2022年归母净利润大幅增长主要系与Illumina就美国境内所有未决诉讼达成和解并获得Illumina3.25亿美元净赔偿费；2022年扣非归母净利润同比下降主要系新冠相关产品需求变化，高毛利产品占比下降，使得综合毛利率由2021年的66.4%下降至53.6%，尤其实验室自动化业务毛利率由78.8%降至64.9%。同时公司持续加大基因测序仪及配套设备、高密度测序芯片耗材等领域研发投入，2022年研发费用同比增长33.88%；2023Q1收入与利润下降同样系自动化产品需求萎缩，综合毛利率降低，研发投入增加。随着新冠业务出清，我们认为未来毛利率有望企稳。分业务来看，2022年基因测序业务营收17.58亿元（+37.74%），实验室自动化业务营收12.48亿元（-43.06%），新业务营收12.0亿元（+180.59%）。分地域来看，中国区营收27.0亿元（+51.61%），其他亚太区营收5.32亿元（-4.02%），欧非区营收6.91亿元（-39.82%），美洲区营收2.84亿元（-31.34%）。 　　看好公司基因测序业务成长空间，海外业务有望逐步提速：作为全球唯二能量产从Gb至Tb级低中高不同通量的临床级基因测序仪企业，公司基因测序业务保持快速增长，2022年国内营收11.6亿元，对应国内市占率约为26.1%，国外营收6亿元，基因测序总收入全球市占率约为5.2%。2022年公司持续完善测序仪全矩阵产品布局，推出小型化DNBSEQ-G99及超高通量DNBSEQ-T20×2，将单人全基因测序成本降低至100美元以内；各型号基因测序仪全球新增装机总数超600台，其中国内新增装机总数超470台，占2022年国内总新增测序仪装机数比例为39%，首超Illumina的37.3%，目前全球累计装机数量超过2500台。2023年公司全线测序产品在美开售，包括欧洲在内的大部分涉诉国家和地区业务拓展不再受影响，同时790人的销售团队中海外员工占比达到29%，全球服务网络持续完善。此外公司亦持续推进核心原材料自主可控，赋能新领域，开展上下游生态圈建设。基因测序仪下游需求快速增长，壁垒高格局好，国产替代有较大空间，所以我们认为公司基因测序业务有望继续保持强劲增长，且境外业务有望进一步提速。 　　盈利预测与投资评级：考虑到新冠产品需求变化，我们将公司2023-2024年营收预测由45.42/51.73亿元调整为30.55/41.34亿元，归母净利润分别为0.44/2.91亿元，我们预计2025年公司营收54.98亿元，归母净利润5.85亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：海外业务拓展不及预期；专利诉讼风险；市场竞争加剧等

　　科美诊断(688468) 　　投资要点 　　事件： 公司 2022 全年实现营业收入 4.65 亿元（ -1.2%），归母净利润 1.53亿元（ +7.0%），扣非归母净利润 1.20 亿元（ -3.9%），经营性现金流净额2.45 亿元（ +29.5%），业绩符合预期。公司 2023 年一季度实现营收 1.01亿元（ -16.5%），归母净利润 3484 万元（ -10.9%）；业绩基本符合预期。 　　公司 LICA 系列维持高增速： 公司 LICA 系列产品在 2022 年疫情干扰下仍保持高增速， 2022 年实现收入同比增长 39.68%，在全国各级医疗机构中， 以高性价推进对进口厂商的进口替代，业绩动力强劲。 　　研发持续投入，产品不断收获： 公司注重研发投入， 2022 年研发费用6889 万元，研发费用率同比增加 2.12pct 至 14.81%。 2022 年公司新获Ⅱ、Ⅲ类医疗器械注册证 8 项，研发管线中 15 项进入药监局审核阶段，5 项进入临床阶段，产品涵盖传染病、甲状腺功能、生殖健康、风湿免疫、过敏原检测等。 海外方面，新增欧盟 CE 认证 13 项，并完成欧盟注册，包括甲状腺功能检测 1 项、肿瘤标志物检测 11 项、心脏标志物检测 1 项。 公司继续推进各类产品在国内知名三甲医院及研究机构的多系统多中心进行临床验证，包括高敏肌钙蛋白、人绒毛膜促性腺激素、雌二醇在内的多个项目受到临床认可。 　　第四代发光技术，纳米高分子微球+均相反应，检测质量高速度快： 公司自主研发的光激化学发光 LiCA 平台为第四代化学发光，对比传统发光方法学，采用独创的纳米级微球，反应迅速且充分，在检测精度、灵敏度、特异性等方面具备独特优势，尤其是在激素等小分子检测领域。且光激发光为均相检测，无需清洗过程，避免了结合状态标记物被洗脱而造成检测误差，且检测速度更快，通量高，无需清洗液等耗材，成本更低。 　　盈利预测与投资评级： 我们将 2023-2024 年归母净利润预期由 2.30/3.25亿元调整为 2.00/2.90 亿元，预计 2025 年归母净利润为 3.96 亿元； 2023-2025 年 P/E 估值分别为 21/15/11X；基于公司 1） LiCA 平台装机加速，2） DRGs 等政策推进进口替代， 3）光激发光技术优势明确；维持“买入”评级。 　　风险提示： 集采风险、装机不及预期、研发不及预期等。

　　东诚药业(002675) 　　投资要点 　　事件： 2022 年公司实现营业收入 35.8 亿元（ -8.41%，同比，下同），归母净利润 3.1 亿元（ +102.75%）。扣非归母净利润 2.9 亿元（ +121.33%）；2023Q1 公司实现营业收入 8.5 亿元（ -3.32%）；归母净利润 5011 万元（ -8.77%），扣非归母净利润 4239 万元（ -21.01%），业绩低于我们预期。 　　院端诊疗业务受压制拖累表观增速， 23Q1 核药快速恢复： 2022 年院端诊疗受到压制，影响公司院内核药等制剂需求，分板块看，公司原料药相关产品实现收入 20.6 亿元（ -9.04%）；制剂产品实现收入 4.8 亿元（ +4.4%）；核药产品实现收入 9.1 亿元（ -15.58%）；毛利率方面，原料药相关产品毛利率大幅提升至 24.08%（ +7.25pp），带动整体毛利率提升1.99pp 至 42.94%。 2023Q1,公司原料药板块需求较去年同期有所下降，逐步恢复至正常水平，原料药板块实现收入 4.1 亿元（ -21.9%）；制剂板块，注射用拿去肝素钙受集采降价影响，收入为 9121 万元（ -7.4%）， 注射用氢化可的松琥珀酸钠实现收入 4727 万元（ +447.59%），主要原因为需求量增加； 核药板块业绩随院端诊疗的恢复而快速修复， FDG 注射液实现收入 1.06 亿元（ +25.77%）；锝标记物实现收入 2364 万元（ +8.87%）；此外，云克注射液需求同样快速恢复，实现收入 5501 万元（ +18.47%） 　　核药发展前景广阔，多条管线即将纳入收获期： 公司以蓝纳成为完全创新核药研发平台，以安迪科为仿创核药平台， 基本形成了“筛查-诊断-治疗”一体的全体系核药研发体系，截至 22 年报， 99mTc 标记替曲膦产品已完成中检院现场检查，正在等待后续审批，铼[188 Re] 依替膦酸盐注射液、 氟化钠注射液骨扫描显像剂等正在进行临床总结等工作。 蓝纳成产品氟[18F]思睿肽注射液、氟[18F]纤抑素注射液已获得 CFDA 核准签发的《药物临床试验批准通知书》， 177Lu-LNC1004 注射液收到FDA 核准签发的《药品临床试验批准通知书》与新加坡卫生科学局核准签发的药品临床试验授权通知书。 若未来蓝纳成管线新药成功上市，有望大幅提高公司业绩。 　　盈利预测与投资评级： 考虑到 2022 年公司业绩不及预期，同时 23 年原料药板块业务承压，我们将公司 2023-2024 年归母净利润预测由5.26/6.57 亿元下调至 4.07/5.18 亿元，预计 2025 年公司归母净利润为6.23 亿元，当前市值对应 PE 分别为 31/24/20 倍。同时考虑到公司作为国内核药龙头企业，前景广阔，维持“买入”评级。 　　风险提示： 原料药降价风险，核药研发进展不及预期风险等

　　九洲药业(603456) 　　投资要点 　　事件：公司2022全年实现营业收入54.45亿元（+34.0%），归母净利润9.21亿元（+45.3%），扣非归母净利润9.27亿元（+61.7%），经营性现金流净额12.26亿元（+80.9%）；公司2023年一季度实现营收17.51亿元（+27.5%），归母净利润2.80亿元（+35.1%）；业绩符合预期。 　　各管线保持良好增长，公司盈利能力不断加强：公司2022年CDMO业务实现收入34.17亿元（+47.84%），毛利率39.69%（+1.11pct）；原料药收入16.37亿元（+24.9%），毛利率30.5%(-2.0pct)。公司2022年毛利率同比增加2.24pct至34.66%，2023Q1毛利率持续提升至36.90%，随着优质订单的放量，毛利率不断提升。期间费用率总体保持稳定，其中研发投入3.35亿元（+77.85%），研发费用率增加1.01pct至5.28%，长期研发投入将支撑长期稳健发展。综合来看，公司2022净利率提升1.3pct至16.91%，盈利能力不断加强。 　　CDMO订单丰富，支撑业绩高增速：公司CDMO订单丰富，2022年公司承接项目851个（+30.7%），其中上市项目26个（+30%），III期项目61个（+24.5%）；完成1个NDA新药项目NMPA原料药上市前现场核查，同时成功助推我国首个治疗抑郁类的自研1类新药上市。丰富的订单和强大的研发能力持续助力业绩高增速。 　　产能是CDMO企业的核心之一，公司产能释放节奏优秀：1）台州瑞博I期1700立方米新基地产能有序推进；2）苏州瑞博已经完成中试车间的主体建设，开始设备安装，且多肽GMP生产线已建成；3）美国瑞博已完成GMP多功能中试车间；4）药物科技完成一期扩建工作。此外，公司积极外购产能，1）2022年收购康川济医药51%股权，康川济医药2022年完成了2600平方的研发场地扩建工作；2）2022下半年收购瑞华中山100%股权。自建外购产能有序释放，支撑业绩快速增长。 　　盈利预测与投资评级：考虑到订单交付波动，我们将公司2023-2024年归母净利润预测由12.6/16.4调整为12.5/16.2亿元，预计2025年归母净利润为20.4亿元，2023-2025年对应PE估值分别为23/18/14X；考虑到公司CDMO业绩持续释放，并受益于与诺华、Teva等大药企的深入合作，维持“买入”评级。 　　风险提示：产能扩张不及预期，产品导入不及预期，汇兑损益风险等。