# 中心思想 本报告的核心在于分析宝莱特（300246）在血液透析领域的长期发展潜力，并结合公司实际控制人增持倡议，展现了公司管理层对未来发展的信心。 * **长期发展潜力：** 宝莱特在血透领域全产业链布局清晰，从上游产品生产、中游渠道覆盖到下游医疗服务掌控患者，具备长期发展潜力。 * **管理层信心：** 董事长倡议员工增持公司股票，并承诺保底，彰显了管理层对公司未来发展的强烈信心。 # 主要内容 ## 事件：董事长倡议员工增持 公司实际控制人、董事长燕金元先生提交了《关于公司员工增持公司股票的倡议书》，鼓励员工积极买入公司股票，并承诺对因增持产生的亏损进行补偿，收益归员工个人所有。 ## 事件点评：坚定看好血透行业长期发展 ### 非公开发行助力产能扩张 公司拟非公开发行不超过2.7亿元，用于收购股权、建设血液透析耗材产业化项目和补充流动资金。非公开发行申请已获审核通过，将有助于公司迅速推进血透耗材的产能扩张，为长期发展奠定基础。 ### 血透产品线丰富与渠道扩张 公司血透产品线逐渐丰富，已形成全产品线布局，包括透析机、透析粉/液、透析用管路和透析器。同时，公司持续扩张渠道商，已覆盖华东、华南、东北、西南等多个区域。 ### 进军医疗服务，掌控透析中心 公司通过多种形式布局血透医疗服务领域，包括培育肾科和血透中心的医院、设备投放运营医院血透中心等。公司长远规划是建立“宝莱特品牌”的肾科医疗服务体系，掌控终端患者，实现血透全产业服务。 ## 盈利预测与投资建议 预计公司2017-2019年销售收入分别为7.85亿元、10.30亿元和13.42亿元，归属母公司净利润分别为9,024万元、11,837万元和15,793万元，对应摊薄EPS分别为0.62元、0.81元和1.08元。维持“增持”评级。 ## 风险提示 报告提示了肾病医疗服务开展低于预期、血透耗材产能扩建低于预期以及监护仪海外市场受到政策、汇率等因素影响的风险。 # 总结 本报告通过分析宝莱特在血透领域的布局和发展战略，以及公司管理层的增持倡议，认为公司在血透市场爆发中具备巨大的发展空间。公司通过非公开发行扩张产能，丰富产品线，拓展销售渠道，并积极布局下游医疗服务，有望实现全产业链的协同发展。维持“增持”评级，但同时也提示了相关风险。

# 中心思想 本报告分析了白云山（600332）在食品饮料行业的市场表现，特别是凉茶产品王老吉的销售情况，以及医药板块的增长潜力。核心观点如下： * **王老吉市场占有率提升策略**：通过品类升级（无糖、低糖凉茶）和瓶装产品发力，以及潜在的绿盒王老吉并入，提升市场占有率。 * **盈利能力改善**：通过缩减渠道折让、品类升级和所得税率下降，预计公司净利率将逐季改善。 * **医药板块稳健增长**：大南药营收受益于渠道调整和产品结构优化，金戈单品保持高增长，预计全年利润增速可观。 # 主要内容 ## 王老吉凉茶业务分析 ### 品类升级与渠道拓展助力王老吉 王老吉通过推出无糖和低糖凉茶进行品类升级，并计划在餐饮和礼品市场重点推广，以满足消费升级的需求。PET瓶装产品则主打非即饮市场，有望带来增量。此外，绿盒王老吉官司落地后并入上市公司体内，将进一步推动王老吉的市场占有率。 ### 费用控制提升盈利能力 凉茶行业集中度高，加多宝率先控费收缩，为王老吉缩减渠道折让提供了可能。公司通过减少买赠和缩减渠道返点来提高实际出厂均价和利润率。广告费用主要集中在一季度，全年广告费用预计略高于16年水平，但综合费用率将因收入增长而降低。 ### 短期营收波动不改长期向好趋势 尽管1Q17王老吉销量增长显著，但会计处理导致报表收入增速略低。4-5月华南区雨水天气对饮料销售产生负面影响，但6月进入旺季后，公司仍有望实现全年目标。公司策略是兼顾市场占有率和净利率水平，预计净利率将逐季改善。 ## 医药板块业务分析 ### 大南药业务进入补库存周期 1Q17大南药营收增速约为10%，主要原因是过去两年渠道调整和清理库存，目前渠道处于补库存周期中。产品结构调整和个别药品提价使得毛利率同比走高，费用投入基本稳定，收入增长导致费用率下降。金戈单品保持高增长，市场竞争压力不大。 ### 全年利润增速预期乐观 综合来看，1Q17大南药净利增速达到20%。预计全年来看，以上因素将持续存在，因此17年大南药净利增速保持一季度水平是合理的预期。 ## 盈利预测与投资建议 暂维持全年盈利预测不变，预计公司17-19年EPS分别为1.17、1.42、1.55元，同比增26%、21%、10%。考虑到凉茶竞争趋缓将带来王老吉市占率与净利率双升；金戈单品高速增长，医药板块增速加快，公司帐面现金充足，未来具有并购预期，维持"买入"投资评级。 # 总结 本报告对白云山（600332）的食品饮料和医药业务进行了深入分析。通过品类升级、渠道拓展和费用控制，王老吉有望提升市场占有率和盈利能力。医药板块受益于渠道调整和产品结构优化，预计全年利润增速可观。维持“买入”评级，主要基于凉茶业务的改善、医药板块的增长以及公司潜在的并购机会。

中心思想 战略合作开启基因测序新篇章，迈克生物有望掌握产业核心话语权 迈克生物与全球分子诊断巨头德国凯杰成立合资公司“迈凯基因”，迈克控股60%，旨在实现二代测序技术（NGS）在中国的本地化开发、生产、获批及销售，并获得凯杰在华NGS产品本地化和商业化的唯一合作地位。 凯杰在基因测序全产业链（样本制备、自动化检测、生物信息解读）具备显著优势，其GeneReader系统是目前最适合临床使用的二代测序方案；通过深度合作，迈克将直接切入技术壁垒高的上游测序产品领域，避开国内多数企业仅从事下游服务的竞争格局，有望占据国内基因测序产业制高点。 精准布局契合政策与市场双风口，长远发展空间广阔 我国基因测序市场预计2020年突破百亿元规模，年复合增长率约20%，肿瘤基因检测（60%）和遗传筛查（20%）为主要应用场景；政策从“叫停”转向“有序批准”与“鼓励发展”，但国外测序产品尚未获CFDA认证，合资模式是外资进入中国的唯一合规路径，也是国内企业获取核心技术的战略窗口。 迈克与凯杰的合作采取“控股+独家伙伴”的高效灵活模式：迈克出资1,800万美元（占60%），董事会5席中迈克委派3席并指定董事长，同时将凯杰现有NGS研发团队转入合资公司。这种结构既避免直接收购的高风险，又确保迈克对技术本土化与商业化的主导权，长远看有望实现二代测序技术的自主生产，形成强大竞争壁垒。 主要内容 一、事件：与德国凯杰共同投资设立合资公司，股票复牌 2017年5月2日晚，迈克生物公告拟与德国凯杰在中国共同投资设立合资公司“迈凯基因”，投资总额9,000万美元，注册资本3,000万美元，迈克出资1,800万美元（占60%），凯杰出资1,200万美元（占40%）。合资公司将负责NGS技术及产品的本地化开发、生产、获批及销售，并提供从样本制备到结果解读的完整二代测序解决方案。 协议明确：合资公司将是凯杰在中国NGS产品本地化和商业化的唯一合作伙伴，未来可能将注册资本增至5,400万美元。同时公司股票于公告后复牌。 二、我们的观点 1. 德国凯杰：全球分子诊断巨头，基因测序全产业链优势显著 公司背景：凯杰成立于1984年，总部德国，30余年专注于生物技术与分子诊断，拥有500余种诊断产品，覆盖临床分子检测、应用检测、制药及学术研究领域，在全球分子诊断市场占9%份额，仅次于罗氏、诺华和Hologic。 技术演进：2007年前专注测序上游样本处理（DNA/RNA分离），2007年收购Digene进入分子诊断，2012年收购IBS正式进军基因测序，2015年推出自主研发的GeneReader NGS System，实现全自动化、傻瓜化操作，尤其适合临床靶向DNA检测。通过收购CLC和Ingenuity，拥有全球海量基因测序数据库（每周更新），大幅缩短数据解读时间。 经营数据：2016年主营业务收入13.38亿美元（同比+4.4%），诊断设备/仪器收入占比87%，分子诊断占服务收入50%。产品主要销往欧美中东，亚洲占比仅21%。GAAP净利润8,000万美元（同比-38.2%），主要因频繁并购费用拖累。 2. 基因测序产品在国内市场：政策利好、竞争空白，中外合作实现共赢 市场规模：2015年全球基因测序市场约60亿美元，预计2020年达140亿美元（CAGR 18.5%）。国内市场尚小，预计2020年突破百亿元，年增速约20%。肿瘤基因检测占比60%，遗传筛查20%，健康检测10%。 政策环境：经历宽松（2014年前）→叫停（2014年2月）→有序批准（2014年6月）→鼓励发展（2015年至今）。目前国外测序产品（如Illumina、Life）仅处于注册中，尚未获CFDA认证。国内仅5家企业拥有基因测序仪注册证（华大基因、达安基因、华因康、博奥生物、贝瑞和康），其中华大基因通过收购CG获得技术并自主研发，其余多属贴牌生产。 产业链格局：上游测序产品（仪器+软件）被Illumina、Life、罗氏垄断（合计>90%），国内企业多贴牌或以下游测序服务为主。外企为进入中国市场需与国内企业合作，国内企业借此迅速切入上游核心环节，实现技术突破和市场份额抢占。 3. 迈克与凯杰深度合作：布局长远，有望占据国内基因测序制高点 合作细节：合资公司设董事会（5名董事：迈克3名、凯杰2名），董事长由迈克指定；总经理双方共同选择。现有NGS研发团队转入合资公司，确保技术延续性。出资结构为迈克60%、凯杰40%，未来可增资至5,400万美元。 战略意义：迈克控股合资公司，既避开直接收购的高风险，又引入凯杰强大的研发力量和全链条技术。通过本土化开发与生产，有望实现二代测序技术的自主化，打破国外巨头垄断，占据国内基因测序领域制高点，同时为后续产品商业化提供合规路径。 三、盈利预测与投资建议 预测2017-2019年收入分别为19.51亿、24.10亿、30.55亿元；归属母公司净利润分别为3.78亿、4.81亿、6.02亿元；对应EPS分别为0.68、0.86、1.08元。 看好公司在基因测序领域的长远布局及自身生化免疫诊断产品的持续增长，维持“增持”评级。 四、风险提示 测序产品注册与推广进度可能不达预期；基因测序产业政策存在不确定性风险。 总结 本报告系统分析了迈克生物与德国凯杰合资布局基因测序的战略事件。核心结论如下：凯杰作为全球分子诊断巨头，在基因测序全产业链（样本制备、自动化检测、生物信息解读）拥有深厚技术积累，其GeneReader系统是目前最适宜临床应用的二代测序方案。国内基因测序市场增速快（CAGR 20%）、政策鼓励但外资产品尚未获批，合资模式成为外企进入中国市场的唯一合规路径。迈克以控股60%并拥有董事会主导权的方式，与凯杰建立独家合作关系，不仅获得技术本地化开发与商业化权利，更将研发团队纳入合资体系，实现从“下游服务商”向“上游产品制造商”的跨越。财务方面，公司自身生化免疫诊断业务保持稳健增长，预测2017-2019年净利润复合增速约24%，合资项目有望在中长期贡献增量。整体来看，该合作风险可控、布局深远，迈克生物有望借此占据国内基因测序产业制高点，维持“增持”评级。主要风险在于产品注册周期和产业政策变化。

# 中心思想 本报告分析了葵花药业2016年年报和2017年一季报的业绩，认为公司已经走出2016年渠道整合的阴影，业绩底部反转趋势确立。 * **业绩反转趋势确立：** 葵花药业在经历渠道整合后，2016年第四季度和2017年第一季度连续实现收入和利润的同比增长，确认了业绩底部反转的趋势。 * **大品种战略驱动增长：** 公司的小儿肺热咳喘等大品种表现突出，进入医保目录后有望进一步打开医院市场，长期驱动公司业绩增长。 # 主要内容 ## 一、事件概述 * 公司发布2016年年报和2017年一季报。2016年公司实现营业收入33.63亿元，同比增长10.83%；归属于上市公司所有者的净利润为3.03亿元，同比下降1.17%。2017年一季报，公司实现营业收入8.35亿元，同比增长9.40%；归属于上市公司所有者的净利润为9,835.1万元，同比增长2.03%。 ## 二、我们的观点：走出2016年渠道整合的阴影，业绩底部反转确认 * **渠道整合完成，负面影响消退：** 2016年受两票制、营改增、94号文等政策影响，公司药品配送渠道受阻。但2016年第四季度和2017年第一季度业绩显示，渠道整理已经完成，负面影响逐渐消退。 * **大品种儿童药表现突出：** 公司“大品种为王”战略成效显著，小儿肺热咳喘等黄金单品销售额突破5亿元，同比增长约25%。公司在儿童药领域储备丰富，有望获得爆发式增长。 * **“小儿肺热”进入医保：** “小儿肺热”进入医保目录，为公司打开医院市场奠定基础，有望带动单品销售额再上一个台阶。 * **毛利率、净利率提高：** 公司2017年第一季度销售毛利率和净利率较2016年均有所提高，盈利能力增强。 ## 三、盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017年至2019年销售收入分别为40.6亿元、49.6亿元、56.9亿元；归属母公司净利润分别为3.75亿元、4.76亿元、5.64亿元；EPS分别为1.28元、1.63元、1.93元。 * **投资建议：** 维持“买入”评级，理由是公司业绩底部反转已经形成。 ## 四、风险提示 * 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期。 * 医院市场开拓低于预期。 # 总结 本报告认为葵花药业已经走出渠道整合的阴影，业绩底部反转趋势确立。公司的大品种战略和儿童药领域的优势将驱动未来业绩增长。“小儿肺热”进入医保目录为公司打开医院市场奠定基础。维持“买入”评级。但需注意小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期以及医院市场开拓低于预期的风险。

# 中心思想 本报告分析了华润双鹤2017年一季度的业绩表现，并对其未来发展进行了预测和投资建议。核心观点如下： * **业绩增长驱动力：** 华润双鹤一季度业绩超预期，主要得益于大输液产品价格触底反弹及产品结构优化，以及儿童药业务的亮眼增长。 * **盈利能力提升：** 公司通过塑瓶提价、高毛利产品BFS数量提升、以及管理效率的提高，实现了整体盈利能力的显著提升。 * **投资评级维持：** 维持对华润双鹤“买入”评级，认为公司产品优异，管理稳步提高，未来发展潜力巨大。 # 主要内容 ## 一、事件 * 公司发布2017年一季报，营业收入15.28亿元，同比增长6.17%；归属于上市公司股东的净利润2.34亿元，同比增长28.75%；扣非净利润2.30亿元，同比增长45.48%。 ## 二、我们的观点 ### 输液产品毛利率提升 输液产品毛利率提升显著，塑瓶价格触底反弹，结构继续调整优化。虽然输液领域营收出现下滑，但毛利率提升显著，比上年同期增加了4.95%，达41.3%。主要归功于塑瓶的提价和产品结构的优化。塑瓶提价幅度达3-5分，该部分产品在公司内产品占比仍较重，约 50%左右。随着塑瓶产品的陆续提价，输液产品整体毛利得以提升。公司高毛利产品 BFS 数量的提升，该产品随着各地招标后销售的逐步推行，未来有望出现供不应求的情况。 ### 儿童药业务增长亮眼 儿童药增长亮眼，同比增长超过70%，毛利率继续提升。公司非输液板块业务继续向好，一季度营收达9.34亿元，同比增长8.1%。毛利率达62.99%，比上年同期增长4.74%。儿科用药领域一季度营收8345万元，同比增长71.82%。毛利率高达75%，比上年同期增长15.87%。主要为珂立苏带来的增长所致。 心脑血管业务实现营收5.9亿元，同比增长4.52%，毛利率高达74.91%，比上年同期增长 1.68%。公司降压明星产品“0 号”去年开始稳步提价，我们估算全部地区完成提价后，公司毛利会进一步增长。内分泌领域出现小浮的下滑，实现营收6586万元，同比下降6.93%。降脂产品匹伐他汀2016年营收达2.6亿元，同比增长超过50%。随着该产品进入国家医保目录，未来将继续维持20%-30%的增长。 ### 公司管理提升 公司对旗下的控股公司进行销售整合，实现有效利用市场资源，同时减少同类竞争。目前公司整合的销售市场主要包括赛科、利民及双鹤三部分，未来随着海南中化的整合完成，公司效率将进一步提升。 ## 三、盈利预测与投资建议 * 预计2017-2019年公司营业收入为 61.30亿元、68.19亿元和77.34亿元，归属母公司净利润为 8.75 亿元、9.98 亿元和 11.43 亿元。对应 EPS 分别为 1.21 元、1.38元和1.58元。维持“买入”评级。 ## 四、风险提示 * 行业政策变化风险、生产要素成本上涨的风险。 # 总结 本报告对华润双鹤2017年一季度的业绩进行了深入分析，指出公司业绩增长的主要驱动力来自于大输液产品和儿童药业务，并通过提价、优化产品结构和提高管理效率等方式提升了盈利能力。报告维持对华润双鹤的“买入”评级，并对其未来的收入和利润进行了预测，同时也提示了行业政策变化和成本上涨的风险。总体而言，该报告为投资者提供了关于华润双鹤的全面、专业的分析和建议。

# 中心思想 ## 大南药和凉茶提价驱动业绩增长 本报告分析了白云山（600332）2017年一季报，指出公司大南药业务收入和净利润均实现同比增长，凉茶提价策略开始放量，推动公司业绩加速成长。报告维持对白云山的“买入”投资评级，并预测公司未来三年EPS将持续增长。 ## 竞争格局向好和成本控制提升盈利能力 报告强调，王老吉凉茶的市场占有率、渠道和品牌布局持续提升，竞争格局向好。同时，公司通过成本控制、提价和费用管控等措施，有望显著提升盈利能力。此外，金戈等单品的高速增长以及所得税率优惠也为公司业绩增长提供助力。 # 主要内容 ## 一、 营收结构分析：大健康和大南药增长，大商业下滑 1Q2017年，白云山大健康板块营收同比增长5-10%，大南药收入增速5-10%。大商业收入同比下降约10%，对整体收入增速产生一定影响，但影响较为有限。 ## 二、 大健康业务：成本控制和提价助力盈利能力提升 1Q 王老吉净利率 5%左右，2Q 起净利率改善可期，主要考虑 1）成本控制较好，锁定铝罐等成本价格；2）3月起开始提价（目标幅度5%）；3）1、2月份春节旺季影响销售折让等费用较高；4）17 年利润考核指标权重最高，估计2Q起叠加控费措施。维持全年净利率回到8%-10%水平判断。 ## 三、 大南药业务：利润增长强劲，金戈高速增长 大南药利润增长超20%，主要受益于渠道调整、库存消化、毛利率上升和费用管控。金戈1Q收入同比增长33%左右，延续高速成长态势。 ## 四、 所得税率优惠：有效降低企业税务负担 公司及部分下属子公司16年将减按15%优惠所得税率缴纳所得税，1Q17所得税率已经有所回落，印证17年优惠所得税率效应凸显这一判断。 ## 五、 盈利预测与估值：维持“买入”评级 预计公司17-19年EPS分别为1.17、1.42、1.55元，同比增26%、21%、10%，最新PE为23、19、18倍。维持"买入"投资评级。 # 总结 本报告对白云山2017年一季报进行了深入分析，认为公司在大健康和大南药业务方面均表现良好，凉茶提价策略有望提升盈利能力，金戈等单品保持高速增长，所得税率优惠也将带来积极影响。维持对公司未来盈利能力的乐观预期和“买入”投资评级。

中心思想 业绩强劲增长与医疗服务驱动 益佰制药2016年业绩表现突出，归属于母公司净利润实现翻倍增长，主要得益于其在肿瘤医疗服务领域的快速扩张和内部成本控制的显著成效。公司积极布局医疗服务，床位数已超千张，并预计该板块将持续保持高速增长。 医保目录利好与费用管控成效 2017年新版医保目录调整对公司多个核心药品，特别是肿瘤线和心血管线产品，形成重大利好，有望带动药品板块实现二次高增长。同时，公司在费用端控制得力，销售费用率显著下降，有效提升了整体盈利能力。 主要内容 2016年报与2017年一季报业绩概览 益佰制药发布2016年年报，实现营业收入36.87亿元，同比增长11.64%；归属于母公司净利润3.85亿元，同比增长103.22%；归属于母公司扣非净利润3.68亿元，同比增长114.74%。同时，公司公布2017年一季报，实现营业收入9.31亿元，同比增长26.37%；归属于母公司净利润1.01亿元，同比增长22.27%；归属于母公司扣非净利润9335万元，同比增长17.88%。 医疗服务高速增长与医药工业稳健发展 公司业绩符合预期，其中医疗服务板块表现尤为突出，2016年实现营业收入4.96亿元，同比增长98.03%，贡献净利润约7000万元。公司积极布局肿瘤医疗服务，目前拥有灌南医院、朝阳医院和毕节医院等3家医院，以及27个肿瘤治疗中心和6家医生集团，控股民营医院总床位数达到1380张。2017年一季报显示，医疗服务增长仍在100%以上。医药工业板块实现收入31.88亿元，同比增长4.47%，销量增长快于收入增长，如艾迪同比增长13.05%，洛铂同比增长52.90%，复方斑蝥同比增长19.41%，银杏达莫同比增长21.65%，理气活血同比增长173.43%，心脉通同比增长22.82%。 内部控费效果显著，费用率持续优化 公司在2016年费用端有效控制，销售费用率同比下降12.09个百分点至49.82%。2017年一季报显示，销售费用率继续下降至46.53%，管理费用率也降至9.54%，表明公司内部控费效果显著，盈利能力得到有效提升。 新版医保目录助力药品二次高成长 2017年新版医保目录调整对公司影响超出市场预期，共涉及公司7个产品，其中3个已有品种扩剂型，4个新品种新进医保。重点看好洛铂、艾愈、理气活血、艾迪、复方斑蝥等品种，这些品种现有销售额超过20亿元，预计未来增量销售额可达20亿元以上。强势肿瘤线、心血管线新老品种有望形成共振效益，快速实现放量。 肿瘤医疗服务全国布局逐渐明晰 公司自转型肿瘤医疗服务以来，已陆续落地多家医院和治疗中心，布局范围覆盖中国的东北、华北、东南、西南、华南等地，医疗服务布局版图逐渐明晰。预计2017年将是众多项目的收获之年。 维持“增持”评级与未来业绩预测 鉴于公司医疗服务加速落地、医药工业起底回升以及高管多次增持，分析师预计公司2017-2019年的归母净利润分别为5.01亿、6.34亿、7.79亿，对应EPS为0.63、0.80、0.98元，对应PE为26X、20X、16X，维持“增持”评级。 潜在风险因素分析 公司面临的主要风险包括医院业务拓展低于预期和药品招标降价超预期。 总结 益佰制药在2016年实现了业绩的强劲增长，归母净利润同比翻倍，主要得益于其在肿瘤医疗服务领域的快速扩张和内部精细化管理带来的费用控制成效。公司医疗服务板块收入接近翻倍，床位数已超千张，并有望持续保持高速增长态势。同时，2017年新版医保目录的调整为公司核心药品，特别是肿瘤和心血管产品线，带来了新的增长机遇，预计将推动药品销售实现二次高增长。尽管面临医院业务拓展和药品降价的潜在风险，但公司通过战略布局和成本控制，展现出良好的发展前景，分析师维持“增持”评级，并对未来三年的业绩增长持乐观态度。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **凉茶业务提质增效与股权回收潜力**：白云山通过新品拓展凉茶市场，并可能回收绿盒王老吉股权，有望提升市场份额和盈利能力。 * **医药板块稳健发展与现金流优势**：金戈等医药产品高速增长，医药板块整体稳中求进，公司账面现金充足，为未来并购提供支持。 # 主要内容 ## 凉茶业务：新品拓展与股权回收 * **凉茶新品类拓展**：公司通过研发无糖、低糖等健康概念凉茶新品，满足消费者多元化需求，主要面向商超和白领市场，售价和毛利率较高，销售额已过亿，未来有望持续提升市场份额。 * **绿盒王老吉股权回收潜力**：绿盒王老吉受股权之争影响，目前规模和盈利水平较低，但若股权纠纷解决后被公司收回，有望与红罐王老吉产生协同效应，提升整体凉茶业务的盈利能力。 ## 王老吉：份额与利润的平衡 * **市场策略调整**：在加多宝控费收缩的背景下，王老吉可能在市场份额与利润之间寻求平衡，一方面提高市场份额，另一方面提升效益，保持较好利润水平。 * **提价与渠道策略**：公司通过减少折让方式提价，以覆盖成本上涨，并预计17年王老吉出货将保持10%以上增长，逐步向市占率70%目标靠拢，净利率可能达到8%-10%水平。 ## 医药板块：金戈高速增长与稳健发展 * **金戈市场优势**：凭借先发优势、品牌优势、渠道优势和性价比优势，金戈在16年实现70%增长，短期内市场地位难以撼动，预计未来2-3年仍可保持年均40%增长。 * **医药业务多元化发展**：医药业务涵盖化药、中成药和生物医药，后者是未来主攻方向；大商业板块可能通过并购医药公司及零售药店进行拓展；大医疗仍处起步阶段，意在公立医院改革中寻找新机会，同时计划布局养生养老、医疗机械等方面。 ## 财务状况：现金流充足与拆迁补偿 * **现金储备与并购预期**：公司账面现金充足，未来有望整合地方优良医疗资源，为并购提供资金支持。 * **拆迁补偿收益**：公司奇星地块已收到拆迁补偿款超7亿元，后续仍有补偿；同时公司已有约1000亩地纳入政府搬迁或改造范围，未来可能持续获得补偿收入。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测**：预计公司17-19年EPS分别为1.17、1.42、1.55元，同比增26%、21%、10%，最新PE为23、19、18倍。 * **投资评级**：考虑凉茶竞争趋缓、金戈单品高速增长、医药板块整体稳中有升以及公司现金充足等因素，维持"买入"投资评级。 ## 风险提示 * 食品安全风险 * 原料价格风险 * 国企改革不达预期 # 总结 本报告分析了白云山在凉茶和医药两大业务板块的发展前景。凉茶业务方面，新品的推出和绿盒王老吉股权回收的可能性将提升市场份额和盈利能力。医药板块方面，金戈等产品的快速增长以及多元化的业务布局将推动公司稳健发展。此外，公司充足的现金储备和拆迁补偿收益为未来的并购和发展提供了有力支持。综合考虑各项因素，维持对白云山的“买入”评级，但同时也提示了食品安全、原料价格和国企改革等风险。

中心思想 中肽生化并表驱动业绩高增长，三大业务板块协同效应初显 中肽生化整合是盈利提升核心动力：2016年公司营收51.57亿元（+23.08%），归母净利润2.46亿元（+41.08%），其中中肽生化并表贡献净利润1.38亿元（超业绩承诺1.05亿元），并带动医药制造板块毛利率提升至65.65%（+5.48pct）。非经常性损益中政府补助约7300万元，扣非后净利润增长17.82%，显示主营业务内生增长稳健。 三业务板块构成全产业链闭环：医药制造（营收9.03亿，+41.20%）、医疗服务（营收11.97亿，+14.20%）、医药流通（营收30.30亿，+21.88%）形成“工业-流通-终端”协同网络。流通板块以渠道优势支撑工业与医疗终端扩张，医疗服务新增床位为制造和流通提供增量需求，三板块联动增强整体抗风险能力。 未来增长确定性较强：预计2017-2019年归母净利润复合增速约36%，核心驱动包括中肽生化产能释放（多肽GMP大楼投产）、医疗服务新增2800张床位（2017年投入1800张）、两票制推动流通领域集中度提升。 主要内容 一、事件：公司发布2016年年报和分红预案 公司2016年实现营业收入51.57亿元（同比+23.08%），归母净利润2.46亿元（同比+41.08%），扣非归母净利润1.86亿元（同比+17.82%）。业绩增长主要源于中肽生化并表及政府补助，显示公司资产重组对盈利能力提升效果显著。 二、我们的观点 1、中肽生化整合带动医药制造板块快速增长 细分数据：医药制造营收9.03亿元（+41.20%），毛利率65.65%（+5.48pct），其中中肽生化营收2.31亿元、净利润1.38亿元，超额完成承诺。在三大业务中工业占比18%，其高毛利率显著拉升整体盈利水平。中肽生化体外诊断试剂获FDA/CE认证，多肽GMP大楼投产后产能将大幅提升，第4次零缺陷通过FDA现场检查。 研发投入增加：管理费用因加大研发投入而大幅上升，但为长期增长奠定基础。 2、医疗服务板块稳健增长，新增病床带来持续增量业绩 现有运营：营收11.97亿元（+14.20%），毛利率16.10%（-2.61pct）。贵州省肿瘤医院收入6.87亿（+15.12%），净利润3721万元（+15.62%），净利率5.42%持平，增长来自综合二病区新增300张床位。公司旗下医院拥有超5000张床位，肿瘤医院为省内唯一三甲肿瘤专科医院。 扩容计划：仁怀新朝阳医院2016年3月通过二级评审并稳定运行；肿瘤医院三期、白云医院二期、六枝博大医院、仁怀新朝阳医院主楼进入设备安装阶段，预计2017年投入营运，新增床位1800张。远期规划建成3万张床位规模，形成规模效应并带动工业与流通协同。 3、“两票制”推进及终端布局优势保障医药流通板块持续增长 网络优势：营收30.30亿元（+21.88%），毛利率10.42%（-0.73pct）。科开系列、信邦药业、卓大医药三大配送体系覆盖贵阳、遵义、黔东南等区域。控股中康泽爱、信达利两家专业公司，代理品种和规模持续扩大。 政策红利：2016年2月与遵义市政府签战略协议，通过卓达医药扩大遵义配送。公立医院药品集中采购及两票制推进有利于龙头整合，作为贵州本土实力企业，流通板块成长空间明确。 终端协同：科开大药房连锁门店达10家，与医院终端形成完整网络，增强议价能力。 三、盈利预测与投资建议 预测2017-2019年营收分别为64.92亿、78.19亿、93.92亿元，归母净利润3.68亿、4.86亿、6.18亿元，对应EPS 0.22/0.29/0.36元。认为公司全产业链协同作用突出，维持“买入”评级。 四、风险提示 医院项目建设低于预期；中肽生化生产低于预期；“两票制”推广低于预期。 总结 信邦制药2016年业绩增长主要由中肽生化并表驱动，同时医疗服务与医药流通板块保持稳健增长，三链协同架构初步成型。未来中肽生化多肽产能释放、医疗服务新增1800张床位、两票制推动流通集中度提升，三大因素将共同支撑公司盈利持续高增长。预计2017-2019年归母净利润复合增速约36%，当前股价对应2017年PE约47倍，考虑成长性，维持“买入”评级。需关注医院建设进度、中肽生产稳定性及政策执行节奏等风险因素。

# 中心思想 本报告对红日药业(300026)进行首次覆盖，给予“增持”评级。核心观点如下： * **中药配方颗粒业务稳健增长：** 红日药业的中药配方颗粒业务是主要收入来源，凭借康仁堂的产品优势和市场覆盖，预计未来仍将保持较高增速。 * **积极布局健康全产业链：** 公司通过持续的外延并购，拓展业务范围，覆盖成品药、中药配方颗粒、辅料及原料药、医疗器械等领域，并积极向健康全产业链发展。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 2016年，红日药业实现营业收入38.67亿元，同比增长15.49%；归属于上市公司所有者的净利润为6.59亿元，同比增长23.11%。扣除非经常性损益的净利润6.19亿元，同比增长23.16%。 ## 中药配方颗粒业务分析 中药配方颗粒是公司主营业务，2016年营收18.77亿元，占比48.54%。全资子公司北京康仁堂产品品种超过500种，覆盖中医临床高频品种，覆盖医院超过500家，销售收入持续高速增长。预计2017年增速仍可维持在20%上下。 ## 外延并购与全产业链布局 2016年，辅料及原料药和医疗器械业务营收增长迅猛，增速分别为1394.25%和360.68%，主要得益于收购展望药业及超思股份。 * **展望药业：** 主要产品为药用辅料及原料药，是国内口服固体制剂辅料的领先企业，多种产品获得FDA认证。 * **超思股份：** 主要产品为医疗健康电子产品，包括脉搏血氧仪、监护仪等，通过并购，公司医疗器械产品得以扩充。 * **亿诺瑞：** 通过增资亿诺瑞，红日药业得以充实制剂生产线，丰富肝素注射液产品系列，打通肝素产业链。 ## 盈利预测与投资建议 预计2017-2019年公司营业收入分别为44.08亿元、49.54亿元和54.52亿元，归属母公司净利润分别为7.7亿元、8.87亿元和9.97亿元，对应EPS分别为0.26元、0.3元和0.33元。首次覆盖，给予“增持”评级。 # 总结 红日药业通过内生增长和外延并购，在中药配方颗粒领域保持领先地位，并积极拓展健康全产业链。中药配方颗粒业务是公司主要收入来源，且增长稳健。通过收购展望药业、超思股份和投资亿诺瑞，公司在辅料及原料药、医疗器械和肝素产品领域实现了业务拓展和产业链延伸。预计公司未来几年将保持稳定增长，首次覆盖，给予“增持”评级。