# 中心思想 ## 重组过渡期业绩低于预期，但长期向好趋势不变 * 现代制药在重组过渡期业绩暂时低于预期，主要受限于限抗、限辅助用药等政策影响。 * 重组公司业绩承诺完成情况良好，尤其是国药威奇达和汕头金石表现优异。 * 展望2017年，公司业绩拐点已现，向上改善空间巨大，重组公司业绩承诺带来并表业绩，母公司经营情况改善空间大，原料药业务有望带来弹性。 ## 化药平台百业待兴，国企改革提升经营效率 * 重组后，国药集团化药工业平台搭建完成，公司产品线得到丰富，拥有大量药品批准文号。 * 公司持续投入研发，聚焦核心优势领域，推进新产品申报工作。 * 国企改革重组阶段完毕，步入经营效率提升的落实之年，未来经营效率有望持续提升，激励机制改善逐步落地。 # 主要内容 ## 事件：现代制药发布2016年年度报告 * 2016年全年公司实现营业收入91.26亿元，同比增长7.62%；归属于上市公司股东的净利4.77亿元，同比下降10.01%。 * 公司发布利润分配预案，拟以资本公积金向全体股东每十股转增10股，每十股派送现金红利2.60元（含税）。 ## 1、母公司业绩低于预期，重组公司业绩承诺完成情况良好 * 公司全年营收91.26亿元，同比增长7.62%，归母净利润4.77亿，下降10.01%，业绩低于预期。 * 从重组并表公司的情况来看，16年重组公司业绩承诺完成情况良好，国药威奇达和汕头金石表现优异。 * 若不考虑重组公司并表，现代母公司及其子公司今年业绩仅1.35亿，显著低于往年水平。 ## 2、化药+原料药平台百业待兴，看点颇多 * 重组后，国药集团化药工业平台搭建完成，公司的主营业务在现有基础上将进一步得到补充形成丰富的产品线，公司拥有 2013 个药品批准文号。 * 重组完成后，公司过亿元产品21个，核心产品硝苯地平控释片、人尿生化产品（天伟）、达力新（头孢呋辛钠）系列产品等畅销海内外。 * 公司持续投入研发，继续聚焦核心优势领域，持续推进新产品申报工作。 ## 3、20余个品种进入新版医保目录，宝藏待挖掘 * 公司及下属子公司，共有20余个产品新纳入医保目录。 * 新进入医保目录的产品将对公司产生积极影响，尤其是其中的独家产品右美沙芬缓释混悬液、米那普仑片、金叶败毒颗粒等，将有望在未来放量并对公司盈利产生积极贡献。 * 以积雪苷霜软膏为例，现代制药占据 75%以上市场，纳入医保后有望迎来新成长。 ## 4、原料药有望带来部分弹性 * 公司主要原料药有尿源生化产品、阿奇霉素、克拉维甲酸、阿莫西林、7-ACA、头孢曲松钠粗盐、6-APA、青霉素工业盐等。 * 其中 6-APA 2016 年产量 7464 吨，7-ACA产量 1632 吨。6-APA从16 年9 月开始提价，现在价格在175 左右，有望带来业绩弹性。 ## 5、国企改革重组阶段完毕，步入经营效率提升的落实之年，拐点已现 * 本次整合国药集团旗下工业资产的重大资产重组工作基本已完成，现代制药已成为初具规模的化学药集团。 * 我们认为2017-2018 年为此轮国企改革的落实年，先锋企业将逐渐进入经营效率提升、初见成效的收获期。 * 未来可以预见的是持续不断内生经营效率提升、激励机制改善逐步落地。其次，公司作为化药平台，外延预期仍然强烈。 ## 结论 * 我们预计重组完成后，公司作为国药旗下化药平台，面目将焕然一新，经营效率有望持续提升。 * 中短期来看，由于经营效率提升+原料药提价带来弹性，业绩有望实现超高增长。 * 中长期角度，存量 2013 个品种焕发第二春+数十个新进医保品种放量+研发丰富储备为公司提供成长保障，另外作为集团化药平台，预计未来资源整合外延还会有动作。 # 总结 ## 业绩反转与增长潜力 现代制药正处于重组过渡期，短期业绩受到政策影响低于预期。但重组公司业绩承诺完成良好，且公司积极进行国企改革，有望提升经营效率。 ## 多重因素驱动长期增长 公司作为国药集团旗下的化药平台，拥有丰富的产品线和研发储备。新进医保目录品种有望放量，原料药提价带来弹性，国企改革提升经营效率，这些因素共同驱动公司长期增长。 ## 投资评级与风险提示 东兴证券首次覆盖现代制药，给予“强烈推荐”评级。但同时也提示了重组整合低于预期，水针、抗生素受限制等风险。

中心思想 业绩稳健增长，符合预期 舒泰神2016年营收和净利润均实现稳健增长，符合市场预期，主要得益于核心产品苏肽生和舒泰清的稳定增长。 研发投入加大，创新药布局 公司加大研发投入，聚焦创新药研发，尤其是在凝血因子、苏肽生升级产品和小核酸药物等领域，有望在未来几年内迎来创新药的集中申报期。同时，收购德国InflaRx GmbH布局补体孤儿药，进一步完善创新生物药方向的布局。 主要内容 公司业绩及财务分析 舒泰神2016年全年实现营业收入14.03亿元，同比增长12.46%；归属于上市公司股东的净利润2.57亿元，同比增长21.89%。公司2017年一季度业绩预告显示，净利润预计同比增长10-30%，经营情况良好。 核心产品分析 苏肽生销售收入12.39亿元，同比增长12.05%，占公司总收入的88%以上；舒泰清收入1.63亿，同比增长15.81%。 研发投入与创新药进展 2016年公司投入研发费用7533.17万元，同比增长34.28%，收入占比5.37%。公司主要在研项目包括凝血因子X激活剂、苏肽生新增适应症、人源神经生长因子、治疗视网膜色素变性的基因药物等。 收购InflaRx GmbH 公司收购德国InflaRx GmbH，该公司在C5a靶点药物研发方面处于领先地位，其产品Soliris（孤儿药）2015年销售额高达25.9亿美金。 盈利预测与投资评级 预计公司2017-2019年归母净利润分别为3.01亿元、3.48亿元、4.00亿元，对应增速分别为16.84%，15.66%，15.05%，EPS分别为0.63元、0.73元、0.84元，维持“推荐”评级。 总结 本报告对舒泰神2016年业绩进行了分析，认为公司业绩稳健增长，符合预期。核心产品苏肽生和舒泰清保持稳定增长，研发投入加大，创新药布局逐步完善。公司收购德国InflaRx GmbH，进一步扩大了在创新生物药领域的布局。预计公司未来业绩将维持稳健增长，维持“推荐”评级。

中心思想 本报告分析了广誉远（600771）2016年年报，认为其业绩符合预期，并首次给予“推荐”评级。 业绩增长与未来发展 广誉远在传统中药、精品中药和养生酒三大业务板块齐头并进，拉动营收高速增长。 通过定增收回核心子公司股权，解决了产能瓶颈，为未来发展奠定了坚实基础。 投资价值与风险提示 预计公司未来三年净利润将保持高速增长，但需关注OTC推广不及预期和销售费用率大幅上升的风险。 主要内容 1、营收增速符合预期，传统中药仍是营收和净利的主要来源 医药工业营收同比增长126.02%，其中精品中药毛利率提升显著，主要得益于自营大客户销售增幅较大及高毛利率新品的推出。 核心产品销量均实现高速增长，尤其是定坤丹水蜜丸，受益于OTC战略的推动。 三大费用率均有明显下降，表明公司在费用控制方面成效显著，管理和经营效率进一步提升。 2、定增收回核心子公司40%股权显著增厚业绩，奠定发展坚实基础 通过发行股份的方式收回山西广誉远40%股权，显著增厚公司净利润和净资产规模。 大股东东盛集团对上市公司持股比例上升，增加对公司掌控力，有利于公司组织架构的稳定及长期规划的贯彻执行。 3、“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车齐驱，全产业链打造广誉远高品质中药 公司坚持“传统中药+精品中药+养生酒”产业发展战略，在各业务板块均有明确的发展规划。 公司逐步向上下游延伸，打造原料生产基地，立足中游打造中国经典名店，布局下游加强品牌建设，全产业链打造广誉远高品质中药。 总结 业绩增长与未来展望 本报告对广誉远2016年年报进行了深入分析，认为公司业绩符合预期，传统中药、精品中药和养生酒三大业务板块齐头并进，拉动营收高速增长。通过定增收回核心子公司股权，解决了产能瓶颈，为未来发展奠定了坚实基础。 投资建议与风险提示 预计公司未来三年净利润将保持高速增长，首次给予“推荐”评级。但同时也提示了OTC推广不及预期和销售费用率大幅上升的风险，建议投资者关注。

# 中心思想 ## 业绩拐点与增长潜力 本报告的核心观点是白云山（600332）有望迎来业绩拐点。这主要基于以下几点： 1. **凉茶行业格局改善**：王老吉与加多宝的竞争趋缓，市场环境更加稳定，有利于王老吉提升市场份额和净利率。 2. **金戈快速增长**：作为伟哥首仿药，金戈凭借市场口碑和渠道拓展，预计将保持高速增长，带动大南药板块的营收和毛利率提升。 3. **盈利预测乐观**：预计公司2017-2019年归母净利润将持续增长，EPS也将稳步提升，对应PE估值具有吸引力。 ## 多元业务与长期发展 白云山专注于医疗健康产业，形成大健康、大南药、大商业和大医疗四大板块。公司战略明确，通过提高市场份额、产品提价等方式，有望实现营收和净利的双升。 # 主要内容 ## 1、全年营收增长符合预期，费用结算方式改变+利息收入增加致期间费用率下降明显 * **大健康板块稳健增长**： * 大健康营收与2015年持平，但预收账款大幅增长，预计实际销售增速约10%。 * 毛利率下降主要由于费用结算方式改变，用货物抵扣费用计入营业成本。 * **大南药板块亮点突出**： * 金戈表现亮眼，全年销售收入超过4亿元，同比增长约71%，销量同比增长63%。 * 其他主要品种如滋肾育胎丸、舒筋健腰丸接近翻倍增长。 * **大商业板块超预期增长**： * 营收同比增长16.00%，主要受益于销售网络的扩展和商业业务的创新。 * **期间费用率显著下降**： * 销售费用同比下降8.26%，主要原因是费用结算方式的改变。 * 利息收入增加使财务费用率下降0.37个百分点。 * 整体期间费用率下降3.08个百分点，助力净利润增长。 ## 2、王老吉市占率有望进一步提升，利润释放有望加快 * **凉茶市场竞争趋缓**： * 王老吉与加多宝的诉讼官司基本完结，产品区分明显，市场竞争逐步放缓。 * 价格战基本停止，成本下降，行业净利率有望提升。 * **王老吉加速扩张**： * 加大品牌和渠道建设，产品更新升级，收回绿盒包装。 * 战略目标是在2018年实现70%的市占率和10%的净利率。 * **利润释放潜力巨大**： * 通过平台化运作扩大市占率，通过提价助力营收增长和净利率提升。 * 预计大健康板块在未来将实现两位数以上的较快增长，利润有望加速释放。 ## 3、金戈随推广加速或保持50%以上的高增长，带动大南药营收稳步增长及毛利率上行 * **大南药板块稳步增长**： * 中成药部分凭借品牌渠道优势，营收维持稳定。 * 化学药同比增长4.41%，其中金戈表现抢眼，2016年销售收入超过4亿元。 * **金戈市场表现突出**： * 作为伟哥首仿，上市后迅速积累市场口碑和知名度，市场份额位列前三。 * 预计未来仍有望保持50%以上的较快增速。 * **毛利率提升驱动力**： * 金戈营收占比逐渐提升，将带动大南药整体毛利率上行。 # 总结 白云山（600332）的年报显示，公司在2016年实现了稳健的营收增长和显著的净利润提升。凉茶行业格局的改善为王老吉的市场扩张提供了机遇，而金戈的快速增长则成为大南药板块的重要驱动力。公司通过费用控制和多元化业务发展，有望在未来实现业绩的持续增长，建议首次覆盖，给予“推荐”评级。

# 中心思想 ## 商业布局与战略加速 本报告的核心观点是中国医药（600056）通过设立子公司，加速推进“点强网通”战略，整合地方商业资源，实现从省会城市到地级市、县级城市的商业网络扩张。 ## 并购契机与管理优势 两票制政策的推行为公司带来了并购机会，凭借品牌、产品和资金优势，中国医药有望通过外延并购迅速扩大规模。同时，公司管理层执行力强，通过精细化管理提升效率，为公司长期发展奠定基础。 # 主要内容 ## 事件概述 公司控股子公司湖北通用拟在湖北襄阳地区设立全资子公司湖北通用襄阳医药，注册资本1,000万元。 ## 商业布局再下一城，点强网通战略加速落地 - **整合襄阳当地商业资源**：通过新设公司整合当地商业资源，逐步实现襄阳市及其下辖县域药品的集中配送，拓展二级及以上医院的纯销业务，并开拓中药材和中药饮片业务。 - **点强网通战略加速落地**：公司从2016年下半年已经通过新设公司方式陆续完成在广东佛山、湖北十堰、广东汕头、东北地区（黑龙江）等地的布局，此次在湖北襄阳再下一城，预计公司未来在其他省份如河南、新疆等省份也将如法炮制，加速推进点强网通战略。 ## 两票制政策推行带来并购契机，商业有望借助外延迅速做大规模 - **两票制带来并购契机**：两票制在更多省份的推行将带来流通领域的并购机会，公司凭借品牌、产品和资金优势在外延并购上更具竞争力。 - **巩固和强化商业布局**：公司已建立以北京、广东、河南、河北、湖北、新疆、江西为核心的医药商业纯销网络体系，并结合丰富资源来巩固和强化现有商业布局，提高商业网络覆盖的广度和深度。 ## 管理层执行力强，效率不断提升 - **精细化管理提升效率**：公司管理层具有很强的执行力，通过财务方面的全面预算管理和投融资管理，以及内部深化人事制度改革，提升管理效率。 - **并购专家推动战略落地**：公司总裁为医药行业资深并购专家，深知资本运作、市值管理对公司未来发展的重要意义，推动公司统筹工、商、贸，布局医药健康产业关键领域。 ## 盈利预测与投资评级 - **盈利预测**：预计公司2016年-2018年的营业收入分别为260.04亿元、324.32亿元和401.01亿元，归属于上市公司股东净利润分别为9.30亿元、11.43亿元和14.09亿元，每股收益分别为0.87元、1.07元和1.32元，对应PE分别为25X、20X、16X。 - **投资评级**：看好公司长期发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。 # 总结 本报告分析了中国医药通过设立子公司，加速推进“点强网通”战略，整合地方商业资源，实现商业网络扩张。两票制政策为公司带来了并购机会，公司有望通过外延并购迅速扩大规模。公司管理层执行力强，通过精细化管理提升效率，为公司长期发展奠定基础。预计公司未来营收和净利润将保持增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。

# 中心思想 ## 业绩符合预期，未来增长可期 本报告的核心观点是华润双鹤2016年业绩符合预期，尤其匹伐他汀、珂立苏、BFS三大产品线的高速增长超预期。公司正从输液龙头向化药平台转型，未来在外延并购和核心产品增长的驱动下，业绩有望持续提升。 ## 低估值优质标的，投资价值凸显 报告认为，华润双鹤目前估值较低，考虑到海南中化并表及未来外延发展，公司具备长期投资价值，维持“强烈推荐”评级。 # 主要内容 ## 1、业绩符合预期，三大产品高增速超预期 * **整体业绩表现：** 2016年公司收入和净利润增速符合预期，但Q4单季度受费用拖累略低于预期。 * **业务板块分析：** 输液板块受政策影响收入下降，但结构优化，毛利率提升；非输液板块收入快速增长，尤其是儿科用药板块回暖明显。 * **产品角度分析：** 高毛利输液产品增速较快，心脑血管系列中匹伐他汀销量增速超预期，儿童药珂立苏增速较快。 ## 2、医保目录调整受益标的，匹伐他汀、缬沙坦氢氯噻嗪有望为公司带来业绩弹性 * **匹伐他汀：** 进入国家医保，有望保持高速增长。 * **缬沙坦氢氯噻嗪：** 新调入医保目录，有望带来业绩弹性。 * **血液滤过置换液：** 基数小，未来有望进入高速增长期。 ## 3、报告期内海南中化收购超高效落地，超市场预期，后续外延值得期待 * **收购完成：** 公司收购海南中化联合制药工业股份100%股权。 * **业绩贡献：** 海南中化四大主要品种收入占公司总收入的60%，毛利均超过50%。 * **外延预期：** 外延并购的加速与华润医药整体上市带来的效率和执行力提升有很大关系，公司作为华润医药旗下唯一的化药+生物药平台，未来公司外延效率有望进一步得到改善。 ## 4、公司投资逻辑再梳理，低估值优质标的 * **战略转型：** 公司已基本完成从输液龙头到化药平台的华丽转型，未来将重点发展制剂板块。 * **估值优势：** 考虑海南中化业绩并表，公司2017年PE仅为17倍，若按后续外延继续发展，对应2017年PE将更低。 * **增长动力：** BFS，匹伐他汀、珂立苏都将延续今年等高增速势头持续向好，另外新进入医保的缬沙坦氢氯噻嗪和血液滤过置换液也有一定弹性，其他核心品种稳健增长，0 号提价仍有一定空间，有望提供业绩弹性。外延并购是公司未来另一大看点，海南中化高效落地后续值得期待，外延的落地有望继续增厚公司利润。 * **估值提升：** 随着公司业务结构改善，公司非输液产品收入、毛利占比均显著提升。而在输液业务中，毛利率较高的治疗、营养输液占比明显提升，而在基础输液中直软、817、BFS等软包产品占比又得到提升，应为公司存量业务带来估值上的提升。华润医药目前已整体上市，经营层面有望持续改善，公司是儿童药、制剂出口两大主题相关标的，应享受更高估值。 # 总结 ## 业绩稳健增长，转型战略成效显著 华润双鹤2016年业绩符合预期，非输液业务增长迅速，产品结构持续优化，医保目录调整带来新的增长点。 ## 外延并购加速，低估值具备吸引力 公司收购海南中化落地，外延并购预期增强，目前估值较低，具备长期投资价值，维持“强烈推荐”评级。

# 中心思想 ## 股权激励方案修订与公司前景展望 本报告分析了翰宇药业修订后的股权激励方案，认为新方案业绩考核目标更为明确，兼顾了激励对象、公司和股东三方的利益，为公司勾勒了明朗的长期发展前景，并为未来三年的业绩增长提供了保障。 ## 多肽业务爆发节奏与增长动力 报告梳理了翰宇药业未来多肽业务的爆发节奏，包括国内多肽业务爆发、利拉鲁肽和格拉替雷原料药出口爆发，以及公司成功转型为多肽制剂出口企业等，并分析了医保目录调整为国内业务带来的新增长点。 # 主要内容 ## 事件 公司于2016年3月6日公告了《第一期限制性股票激励计划(草案修订稿)》，主要对首次授予限制性股票的各年度业绩考核目标进行了修正。 ## 1．激励计划修订稿业绩考核更为明确，为公司勾勒明朗前景 公司原限制股票激励计划（草案）中，业绩考核只考核收入，2017-2020 年营业收入分别不低于 12、15、19、24 亿元，在新版中，对 2018-2020 年的业绩也进行了考核，其中 2018和2019 年公司净利润合计不低于13.5 亿元，2018 年、2019 年、2020 年公司净利润合计不低于24.5 亿元（即在2018 年、2019 年完成业绩承诺的基础上，2020 年净利润合计不低于 11 亿元）。此修改方案的设计因地制宜，巧妙合理，指标的设定兼顾了激励对象、公司、股东三方的利益，同时勾勒了公司未来的长期发展前景，为未来三年的长期业绩增长提供了保障，业绩增速有望保持在 30%以上。 ## 2、海外多肽原料药业务顺利推进，处于产业升级突破临界点 2016 年公司的多肽原料药业务持续超预期，核心竞争力在于公司长达十年深耕多肽领域的专注和强大的研发能力。公司的孜孜以求也得到了国家科技进步二等奖和外多项海外专利认可。 翰宇海外多肽业务业绩爆发节奏再梳理： * 格拉替雷原料药放量（2017-2018 年） * 爱啡肽获批制剂出口放量（2017-2018 年）-利拉鲁肽原料药放量（2018-2019 年） * 格拉替雷制剂获批（2019 年左右） FDA 共批准4 家生产格拉替雷原料药，5家能生产利拉鲁肽原料药，有一定壁垒、竞争格局较好。 格拉替雷： * 第一步原料药放量：全球 42 亿美金市场规模，我们测算原料药需求量大概在 400-450kg。20mg 专利已经到期，但 TEVA 把大部分病人转移到隔天注射一次的 40mg 剂型，现在主要关注格拉替雷 40mg 专利挑战情况。根据 Mylan 官网最新消息，9155776 专利已于2017 年 2 月10 日宣判失效，40mg ANDA 获批指日可待。保守估计格拉替雷原料药价格未来80-100 万美金/kg，仿制药用量达到一半即200kg 左右的原料药需求，4家原料药生产企业翰宇占据20%份额，40kg 原料药也会为翰宇带来4000 万美金左右的收入。 * 第二步制剂出口：翰宇也在抓紧申报格拉替雷的ANDA。根据之前公告，翰宇已与美国上市公司Akorn, Inc. 在格拉替雷方面展开战略合作。Akorn 手中持有155 个ANDA 及NDA 文号，其中注射剂文号有88 个，注射剂专项实力相当不俗，与翰宇的合作将促使格拉替雷迅速、充分放量。 爱啡肽：爱啡肽市场空间大概在2亿美金左右，翰宇的依替巴肽制剂有望成为翰宇制剂出口的先锋产品。ANDA 一旦获批，通过和经销商合作有望快速占据市场份额，有望为翰宇贡献1 亿人民币以上的净利润。爱啡肽获批将是翰宇国际化开始爆发的信号。 利拉鲁肽：翰宇利拉鲁肽为化学全合成，在杂质处理方面非常优秀，质量甚至优于原研诺和诺德（诺和诺德为先生物发酵再化学合成）。利拉鲁肽全球销售额27 亿美金以上，原料药需求量400kg 左右。目前翰宇供货 230 万美金/kg，目前仅为注册级8-10kg 左右，未来仿制药上市之后原料药放量收入端有超过1 亿美金空间（100-150kg，100-150 万美金/kg）。 ## 3、医保目录调整为国内业务带来新增长点，特利加压素、卡贝缩宫素、爱啡肽均有看点 翰宇特利加压素经过长期、广泛的学术推广及专家培养，其独特的临床优势逐渐显现， 前三季增速38.61%。特利加压素翰宇为首仿，竞争格局良好，未来继续走学术推广路线。本次医保目录调整，特利加压素已进入全国医保，我们认为未来高增长依然有望维持。 翰宇爱啡肽 2015 年刚刚获批，已经开始销售，有一部分回款。此品种进入医保后，未来有望保持高速增长。爱啡肽临床适用于治疗急性冠脉综合症，包括不稳定型心绞痛或无 Q 波心肌梗塞（即 24 小时内胸痛持续发作、心电图改变和/或心血管系统酶升高）；也可用于经皮冠脉介入疗法，包括血管形成术或动脉粥样斑块切除术。 公司卡贝缩宫素也为新品，目前竞争格局良好，此次医保目录调整之后取消“限抢救”的适应症限定范围未来市场空间更为广阔。随着 2017 年中标省份的增多，翰宇卡贝缩宫素有望开始放量。期待翰宇和原研厂家一起把此品种做大，逐渐替代普通缩宫素成为预防产后出血的首选药物（整体市场规模有望超过20 亿）。 # 总结 ## 投资评级与盈利预测 东兴证券维持翰宇药业“推荐”评级。预计2017-2019 年归母净利润分别为4.01 亿元、5.51亿元、8.11 亿元，对应增速分别为30.63%，37.50%，47.19%，EPS 分别为0.44 元、0.60 元、0.88 元，对应PE分别为41X、30X、20X。公司深耕多肽领域多年，多肽国际化龙头雏形初现，国内制剂平稳增长，未来原料药和制剂出口有望爆发。公司股权激励修改方案为未来勾勒明朗前景,我们看好公司长期发展。 ## 风险提示 海外业务增速低于预期，爱啡肽ANDA低于预期、成纪商誉减值损失。

# 中心思想 ## 国内医用穿刺器械龙头企业分析 本报告的核心观点是康德莱作为国内医用穿刺器械行业的龙头企业，具备以下优势： - **市场领先地位**：公司在国内穿刺产品市场占有率第一，与国际巨头直接竞争。 - **产业链优势**：公司拥有从焊管制造到成品制造的全产业链覆盖。 - **盈利能力提升**：公司通过产品升级和提高高毛利产品比重，不断提升毛利率。 ## 投资评级与盈利预测 基于对公司未来盈利能力的预测，首次给予康德莱“推荐”评级。 - **盈利预测**：预计公司2016-2018年EPS分别为0.51元、0.56元和0.62元。 - **估值**：对应目前PE分别为58倍、52倍和47倍。 # 主要内容 ## 1. 国内医用穿刺器械龙头企业 - 公司主要从事医用穿刺器械的研发、生产和销售，产品包括医用穿刺针和医用穿刺器。 - 公司是国内少数拥有医用穿刺器械完整产业链的生产企业之一。 - 公司创始人拥有近30年医疗器械生产制造经验，实际控制人持股比例较高。 - 公司产品线丰富，覆盖了传统的针管、注射针到胰岛素针、花式针等高毛利产品。 ## 2. 产业成熟，增速平稳 - 中国医用穿刺器械行业经历了起始阶段、发展阶段和可持续发展阶段。 - 穿刺器械作为治疗领域中使用最广泛、消耗量最大的医疗器械，其需求保持增长。 - 预计2017年中国医用穿刺器械市场的规模达到372亿元人民币，复合年均增长率为10%以上。 ## 3. 国内市占率第一 - 国内医用穿刺器械行业内生产厂家众多，但具备规模化的大中型企业不足10%。 - 公司在医用穿刺针生产行业中占有领先地位，市场份额和总产量均为全国第一位。 - 公司的康德莱品牌医用穿刺器械终端产品的国内市场份额为全国第六位。 - 公司产品结构逐步向高端发展，毛利率稳步上升。 ## 5. 盈利预测和估值 - 预计公司16-18年EPS0.51，0.56和0.62元，对应目前PE58，52和47倍，首次给予推荐评级。 # 总结 本报告对康德莱（603987）进行了深入的调研和分析，认为公司作为国内医用穿刺器械行业的龙头企业，具备市场领先地位、产业链优势和盈利能力提升等优势。 - **市场地位稳固**：康德莱在国内市场占据领先地位，产品结构不断优化，毛利率稳步提升。 - **增长潜力**：随着穿刺类产品日益成熟，公司未来的发展将来自于高毛利产品的放量。 - **投资建议**：基于对公司未来盈利能力的预测，首次给予康德莱“推荐”评级，建议投资者关注。

中心思想 康美药业：智慧药房与医疗服务双轮驱动的战略转型 康美药业正通过“智慧药房”模式的快速复制和设立大规模并购基金以深化医疗服务布局，实现其从中药材贸易商向全产业链大健康服务提供商的战略转型。公司以中医药全产业链为核心，通过创新业务模式和资本运作，有效承接处方外流，拓展医疗服务版图，并优化现有业务结构，从而打开新的成长空间，显著提升其市场估值和盈利能力。 全产业链布局下的业绩增长新引擎 智慧药房业务预计将在2017-2018年进入收获期，为公司带来可观的增量收入和利润；同时，50亿元大健康产业并购基金的设立，将加速公司在医疗服务领域的扩张，有望使其床位数量在2018年突破10000张，形成新的利润增长极。这些举措共同构成了康美药业未来业绩持续增长的双轮驱动，使其成为医药行业中具备低估值优势和显著变化潜力的优质标的。 主要内容 智慧药房业务：市场扩张与盈利能力显著提升 成都智慧药房的战略拓展 康美药业的全资子公司康美健康拟在成都设立康美智慧药房有限公司，此举标志着公司智慧药房模式在全国范围内的进一步扩张。成都是继广州、深圳、北京之后，公司智慧药房模式拓展的第四个城市，也是其第五个配送中心。这一战略部署旨在深入拓展西南地区市场，提升公司在全国范围内的服务覆盖能力。 全国智慧药房网络布局与运营成效 自2015年6月在广州上线以来，康美智慧药房在短短一年半的时间内已迅速覆盖四大重点城市，并建立了四个配送中心。目前，其日处方量预计已达到1.9万张左右，显示出该模式强大的市场接受度和运营效率。公司计划在2017年内，有望在上海、厦门、合肥等地实现业务突破，进一步扩大其市场份额和影响力。 智慧药房对公司业绩增长的量化贡献 分析认为，康美智慧药房业务模式已趋于成熟，具备快速复制的特点，预计将在2017年至2018年逐步进入业绩收获期，显著增厚公司利润。保守估计，2017年智慧药房业务有望为公司带来10亿元以上的纯增量业务收入，并贡献2亿元以上的利润增量。这将有望推动公司整体业绩增速从约20%提升至约25%，使其盈利能力再上一个台阶。智慧药房作为承接处方外流的核心模式，其清晰的变现机制和快速复制能力，将帮助康美药业在中药饮片行业监管趋严、市场整合加速的背景下抢占先机，其成熟期的收入体量预计将达到数十亿级别。 医疗服务领域：百亿级并购基金加速产业整合 康美建投大健康产业基金的设立及其战略意义 康美药业拟与瑞元基金、粤财信托共同设立康美建投（广东）大健康产业基金，总规模高达50亿元。公司计划出资10亿元，通过使用5倍杠杆，专注于投资大健康产业链上下游的标的公司或项目。该基金的设立，旨在加速公司在医疗服务领域的战略布局，包括收购现有医院股权、投资新建医院以及为运营提供资金支持，从而构建一个更为完善的医疗服务生态系统。 康美药业在医疗服务领域的现有资产与未来扩张计划 公司已在医疗服务领域进行了积极布局，近期控股了梅河口市中心医院（三甲）和开原市中心医院（二甲）。加上此前自设的普宁康美医院以及收购的梅河口市妇幼保健院、梅河口市友谊医院、梅河口市中医院、通化县人民医院、通化县中医院等，康美药业旗下的医院床位数量已突破3000张。随着并购基金的成立，公司在医疗服务方面的布局有望进一步加速。 并购基金对医疗服务板块的整合效应与增长潜力 通过并购基金的运作，康美药业预计其床位数量在2018年有望逐步突破10000张。公司计划通过降本增效、供应链管理等方式对所收购和投资的医院进行深度整合，提升运营效率和盈利能力。医疗服务板块有望成为公司未来新的利润增长点，进一步优化公司的业务结构，并增强其在大健康产业中的核心竞争力。 康美药业核心业务板块：多元化增长驱动力分析 中药饮片业务：智慧药房模式下的市场领先优势 近年来，在智慧药房模式的带动以及公司营销方式的变革下，康美药业的中药饮片业务增速显著超过了子行业平均水平。智慧药房作为承接处方外流的有效模式，其清晰的变现路径和快速复制能力，使得公司在中药饮片行业监管日益趋严、家庭作坊式企业逐步退出市场的背景下，能够抢占市场先机，巩固其行业龙头地位。 药房托管业务：构建大型GPO的战略路径 康美药业的药房托管业务发展迅速，未来有望成就大型GPO（Group Purchasing Organization）。公司已与青海、云南、重庆等省级单位以及广东普宁市、云南普洱市、广西玉林市、深圳宝安区、广东省怀集县等多个地方政府签署了战略合作协议，显示出其在药房托管领域的强大拓展能力和市场影响力。预计未来三年，该业务将继续保持高增速。 中药材贸易：价格回暖带来的业绩弹性 中药材价格在底部徘徊已久，近一年来指数开始逐渐回暖，部分小品种如太子参等甚至出现价格翻倍的情况。中药材价格的回暖有望为康美药业的中药材贸易业务带来显著的业绩弹性，进一步增厚公司利润。 医疗服务：床位规模扩张与整合效益 公司持续在医疗服务领域进行布局，现有床位已突破3000张。设立并购基金将加速医疗服务布局进程，预计2018年床位有望逐步突破10000张。未来，公司将通过降本增效、供应链管理等方式对医院进行整合，使其成为公司新的利润增长点。 保健品直销：麦金利收购后的市场放量 通过收购麦金利，康美药业有效补充了其保健品产品线。结合公司现有40万人以上的直销团队，保健品业务实现了迅速放量，2016年实现成倍以上增长，预计贡献收入16-18亿元。2017年，该业务也有望保持高增长态势，成为公司业绩增长的重要组成部分。 投资价值评估与风险考量 财务预测与估值分析 分析师认为，康美药业作为中医药全产业链龙头，其2017年市盈率（PE）仅为20倍出头，结合近期医药行业低估值标的良好表现，公司的比价优势已经凸显。公司预计2016-2018年每股收益（EPS）分别为0.69元、0.86元、1.05元，对应增速分别为24.55%、23.90%、22.45%（此为保守估计，未充分考虑智慧药房的全部影响及中药材大幅涨价的情况）。对应的PE分别为26倍、21倍、17倍，显示出其估值吸引力。 投资评级与潜在风险提示 鉴于公司“进可攻，退可守”的战略态势，以及稳健的估值切换收益和众多业务亮点，分析师维持“强烈推荐”评级。然而，投资者仍需关注潜在风险，包括智慧药房推进不达预期以及中药材价格持续下降等因素，这些都可能对公司业绩产生影响。 总结 康美药业正通过其前瞻性的战略布局，成功实现从传统中药企业向现代大健康服务提供商的转型。公司以智慧药房的快速复制为核心，有效承接处方外流，预计在2017-2018年带来显著的业绩增量。同时，通过设立50亿元大健康产业并购基金，公司加速了在医疗服务领域的扩张，目标在2018年将床位数量提升至10000张以上，打造新的利润增长极。结合中药饮片、药房托管、中药材贸易和保健品直销等多元化业务的协同发展，康美药业已构建起一个全产业链的竞争优势。尽管存在智慧药房推进不及预期和中药材价格波动等风险，但公司凭借其低估值、高成长性和清晰的战略路径，展现出强大的投资价值和持续增长潜力。

中心思想 塞力斯加速全国布局，集采模式获市场验证 本报告核心观点指出，塞力斯（603716）正通过设立区域子公司，将其集约化采购模式快速复制推广至全国，以顺应体外诊断（IVD）流通渠道整合的产业趋势。公司通过模式优势与地方资源深度融合，旨在实现业绩的快速增长和从区域性服务商向全国性服务商的转型。 创新商业模式驱动业绩增长与市场扩张 塞力斯所推行的“集中供应+综合服务”商业模式，已被市场验证为可行且高效，能够有效降低医院采购成本、提升运营效率，并为公司在激烈的IVD流通渠道竞争中构建核心竞争力和行业壁垒。预计未来几年公司归母净利润将持续增长，展现出良好的投资价值。 主要内容 模式优势融合资源优势，复制推广集约化采购 广东塞力斯设立，深化区域合作 2017年2月8日，塞力斯公告设立广东塞力斯医疗科技有限公司，注册资本3000万元，其中武汉塞力斯出资1530万元，持股51%。新公司由当地资深体外诊断产品销售业务负责人陶鹏辉担任总经理，旨在将公司成熟的集约化采购业务模式复制推广至广东地区。此举通过与当地优质渠道商的深度合作，将塞力斯的模式优势与渠道商的客户资源优势相结合，预计将有力推动业绩的快速增长和发展。 快马加鞭多点布局，顺应产业趋势向全国扩张 全国性战略布局加速，从区域走向全国 体外诊断（IVD）渠道端正处于跑马圈地的关键时期，塞力斯紧抓行业发展趋势，加速全国布局。上市前，公司主要客户群集中在两湖、江苏、上海等地。上市后，公司凭借强大的执行力迅速展开全国扩张：2016年设立山东塞力斯和南昌塞力斯；2017年受让河南裕华，并设立重庆、福建塞力斯，将业务拓展至传统优势区域之外。此次设立广东塞力斯，是公司将集约化采购模式向全国推广复制的又一重要布局，预示着塞力斯将持续提速，从区域型IVD服务商迈向全国性服务商。 中标青岛妇儿医院，模式再次被市场验证 集中供应模式的有效性与竞争力 2017年1月，塞力斯成功中标青岛妇儿医院的检验试剂和耗材集中采购及供应项目，再次验证了其“集中供应+综合服务”商业模式的可行性和有效性。该模式通过降低医院采购成本、谈判时间成本、库存管理成本，并提高采购效率、供应商管理效率和经营效率，最大程度上迎合了医院降本增效的需求，有助于医院回归医疗业务本质并提升盈利能力。在IVD流通渠道整合和竞争日益激烈的背景下，此模式能够为综合服务商塑造核心竞争力和行业壁垒，使其在市场中脱颖而出。 财务预测与投资评级 业绩持续增长，维持“推荐”评级 根据预测，塞力斯2017-2019年归母净利润分别为1.01亿元、1.31亿元和1.69亿元，同比增长46.0%、29.9%和29.6%。对应每股收益（EPS）分别为1.97元、2.57元和3.33元，对应市盈率（PE）分别为54倍、42倍和32倍。报告认为，塞力斯的销售模式迎合了流通整合的大趋势，能够助力医院降本增效，且具备向全国复制推广的潜力，因此维持“推荐”评级。同时，报告提示了集中供应模式扩张速度可能低于预期的风险。 总结 塞力斯正积极响应IVD行业整合趋势，通过在全国范围内快速复制和推广其“集中供应+综合服务”的集约化采购模式，实现从区域性向全国性IVD服务商的战略转型。公司在广东等地的最新布局以及成功中标青岛妇儿医院的案例，充分验证了其商业模式的有效性和市场竞争力。尽管存在扩张速度低于预期的风险，但基于其模式优势、市场拓展能力和稳健的财务增长预期，塞力斯展现出良好的发展前景和投资价值。