鱼跃医疗(002223) 　　投资要点 　　“创新重塑医疗器械”，重点聚焦呼吸与制氧、POCT、消毒感控三大核心赛道 　　2021年公司制定全新战略发展方向，在血压监测、体温监测、中医设备、手术器械等基石业务之上，未来将重点发力呼吸、POCT、感控三大核心赛道，并持续孵化急救、眼科、智能康复等高潜力业务。同时，公司以呼吸机等疫情相关产品迅速切入海外市场，品牌力和销售渠道得到大幅提升，并在当地建立销售部门。“三大核心领域+国际市场开拓”为公司新一轮高增长发展夯实了基础。 　　后疫情时代重要防治手段，呼吸制氧领域具备增长空间 　　根据弗若斯特沙利文统计，2019年，我国家用无创呼吸机市场市场规模约为10.34亿元，预计2026年将达到31.17亿元，若考虑制氧机我们预计市场规模有望翻倍。公司呼吸制氧产品主要包括制氧机、呼吸机、高流量呼吸湿化治疗仪、雾化器等。经过多年市场布局，“鱼跃”品牌深入人心，已经成为家用医疗设备的知名品牌，连续多年公司制氧机位居双十一京东/天猫品牌销售额第一。 　　受益于疫情带动全球呼吸机与制氧机需求激增，公司2020年与2021年呼吸与供氧板块实现大幅增长，其中2020年与2021年分别实现22.6亿元（+85.5%）与26.2亿元（16.04%）。2022年上半年受出口订单影响，呼吸与供氧板块下滑16.85%，但整体收入规模仍有10.99亿元，人口老龄化和呼吸睡眠的治疗率提升将继续支持未来的成长。新冠肺炎导致患者的肺功能受到损害，使用呼吸机对进行追加氧气提供，能够让病人得肺功能获得最好恢复，对后续治疗意义重大。未来国内疫情防控方案优化，有望带动一批呼吸机和制氧机的储备需求。 　　消毒感控产品切入院外，C端发力值得期待 　　公司消毒感控业务主要由全资子公司上海中优开展，产品涵盖人体消毒剂、医疗器械消毒剂、环境物体消毒剂及消毒配套器材等400多个产品，拥有“洁芙柔”、“安尔碘”、“点而康”、“葡泰”等知名产品，其中“洁芙柔”洗手液和“安尔碘”消毒剂已经成为三甲医院的“标配”消毒产品。疫情期间，公司消毒感控产品为国务院联防联控医疗物资保障组征用产品，并借此契机，公司在公立三甲医院的市场份额稳步提升。民众的感控意识的提升，“洁芙柔”在公卫消毒等多场景应用，C端市场已开始发力，未来有望贡献重要市场增量。 　　布局持续血糖监测，业务协同贡献强劲增长动力 　　糖尿病监测医疗器械可分为传统指血血糖仪（BGM）、持续血糖监测系统（CGM）及其他器械（生化分析仪器等）。目前市场中血糖检测产品主要为传统指血血糖仪，经过多年发展，公司传统指血血糖仪业务已形成了完整的业务体系与服务网络，业务规模不断扩大。2019年公司收购凯立特50.99%股份，正式布局持续血糖监测赛道，2021年5月，公司推出“安耐糖”持续血糖监测产品。对比传统血糖仪，CGM可实现24小时的连续监测，可更全面的获得身体葡萄糖水平的趋势数据，有助于更精确的调整用药改善血糖水平。目前CGM领域在我国仍属于新兴市场，国内有能力实现技术突破且形成销售规模的厂商较少，公司通过收购相关企业进军该赛道，并与自身传统业务实现协同，有望借助鱼跃品牌和渠道加速导入市场，驱动公司血糖业务持续增长。 　　盈利预测 　　预测公司2022-2024年收入分别为72.16、84.86、100.07亿元，EPS分别为1.47、1.75、2.06元，当前股价对应PE分别为24.0、20.1、17.0倍，首次覆盖给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　新品研发、推广不及预期、全球疫情造成业绩波动。

　　联影医疗(688271) 　　事件: 　　10月28日，公司发布2022年三季报，前三季度实现收入58.59亿元，同比增长25.55%，归母净利润8.99亿元，同比增长16.62%，扣非归母净利润7.20亿元，同比增长15.51%，研发费用合计8.68亿元，同比增长18.26%。 　　点评: 　　三季度收入保持稳健增长，海外市场和服务收入共同发力 　　2022年第三季度实现收入16.87亿元，同比增长6.66%，归母净利1.25亿元，同比增长1.35%.主要系公司不断加强内部管理、持续提升经营效率，国内业务稳步增长；同时海外市场和售后服务收入持续保持高速增长，实现了营业收入和净利润的稳定、健康增长。前三季度公司在国际市场取得了持续性突破，国际市场发展迅猛，海外收入占比由2021年同期的6.3%提升至2022年的12.6%，由于大型设备的服务收入随着装机量提升而稳步提升，服务收入占比由2021年的6.8%提升至2022年的9.3%。 　　公司不断丰富创新产品线，迈向高端化布局 　　前三季度公司研发费用合计8.68亿元，同比增长约18.26%。公司产品线不断丰富，持续创新迭代，并逐渐布局高端医疗创新器械领域：如更具临床科研价值的行业内超高场全身磁共振系统（uMRJupiter5.0T）、具有行业领先性能和稳定性的专注于神经与科研的标准孔径3.0TuMRNX超导磁共振系统、实现业内最高时间分辨率196皮秒的联影全芯数字化PET-CT(uMI Panorama)等创新型产品。在核心技术创新与零部件自主化领域，公司将持续高度重视核心零部件及关键技术的研发，进一步提升公司产品的自研比例，努力实现全线产品自主可控。 　　国产医疗影像设备行业龙头，有望受益于医疗新基建 　　2022年9月15日，国家卫健委发布《国家卫生健康委关于开展拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备需求调查工作的通知》，拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备。公司迅速作出全产品线和创新型产品的解决方案部署。做好“放射、核医学以及放疗”产品整体解决方案的全覆盖落地，助力各级医疗机构的科室升级改造实现提质增效、控费降本。在高校、科研院所方面，公司也结合现有的uMR9.4T（超高场动物磁共振）、uBioEXPLORER（临床前动物全身PET-CT）等生命科学仪器产品结构，为高校和科研院所提供定制化产品解决方案，助力生命科学研究与转化医学发展，打造临床前到临床一体化解决方案。 　　盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为92.42/117.76/150.37亿元，归母净利润分别为18.73/23.88/29.91亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：关键核心技术被侵权的风险，研发失败或无法产业化的风险，新冠疫情带来的业绩波动风险，集中采购政策风险，流通股本较小，股价或波动较大。

　　达仁堂(600329) 　　公司发布2022年三季报，实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为55.63亿元、7.29亿元和6.49亿元，分别同比增长3.94%、10.2%和1.91%。其中单三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别同比增长4.47%、30.77%和-3.73%。 　　多项资源整合稳步推进。今年以来，公司推动了多项资源整合。销售资源整合是重中之重，目前各销售平台已完成产品线调整及组织架构建设工作，已步入适应发展阶段。同时下半年公司本部管理资源整合，管理部室由14个调整为12个。公司总经理重新调整为18年曾出任公司总经理的王磊总。此外，公司公告对科炬生物和京万红药业的部分股权分别进行收购并增资及全部收购。另外还有药材、研发及板块内部的资源整合稳步推进，为未来公司的发展打下了良好的基础。 　　单三季度扣非利润增速为负不用过于担心。2022年是公司自混改以来的第一个整合年度，公司对该年度的定位是稳定基础结构年，从23年开始制定增长目标。单季度扣非归母净利润增速为负的主要原因为：1）毛利率有所下降，成本增长高于收入。2）研发费用快速增长31%，显著高于收入增长。3）来自联营企业及合营企业的投资收益下降了22%，预计主要是来自中美史克的投资收益。上半年公司最大品种速效救心丸在销售调整的大背景下仍实现不含税收入7.7亿元，超过去年全年收入13亿元的一半，我们认为不用为公司短期业绩过于担心。 　　投资建议：公司实际控制人变更后，已制定了较为明确的发展计划和考核指标，公司正在全力变革中，我们对改革成果充满期待。我们维持此前盈利预测，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入为72亿元、79亿元和88亿元，分别同比增长5%、9%和12%，实现EPS分别为1.17元，1.5元，1.94元。2022年11月7日收盘价对应2022年的估值约24倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 　　风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革进度低于预期；产品竞争加剧风险；原料涨价风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。

　　诺唯赞(688105) 　　投资要点 　　国内分子试剂龙头，终端产品全面开花 　　诺唯赞主营业务为分子类生物试剂，目前终端产品已涵盖多个领域。通过对四大核心技术平台的充分应用，公司现有200余种基因工程重组酶和1.000余种高性能抗原和单克隆抗体等关键原料，拥有800多个终端产品 　　生物试剂方兴未文，公司产品和平台优势明显 　　公司生物试剂产品线丰富且产品性能不输跨国企业产品，此外，公司可以通过自主研发的蛋白质定向进化和改造平台提供能适配于不同生产体系的定制化高端突变酶，满足不同行业的特殊需求。对标赛默飞，公司有望通过更为低廉的价格和更优质的服务，巩固国内细分领域龙头地位，且进一步占据进口产品的市场份额 　　借创新研发东风，快速切入药物和疫苗开发产业链 　　借助新冠契机，公司通过给药企提供高性能抗体筛选服务、临床CRO服务以及mRNA疫苗原料，帮助其更高效地完成新药研发，目前已与国内200余家mRNA医药研发企业达成合作。预计2035年全球mRNA医药市场规模为230亿美元，国内目前也尚处于初期，公司mRNA整体解决方案业务市场空间广阔 　　POCT后起之秀，一体化生产模式优势明显 　　POCT模式由于及时便捷性广受追摔，近年来发展迅速。公司基于自主研发技术平台，POCT检测，操作简单、检测速度快豆灵敏度较高。公司产品覆盖8大系列检测项目，产品种类较为完备，终端客户覆盖了2，200多家医院、第三方检验中心等医疗机构，未来有望迅速扩容 　　风险提示 　　产品研发不及预期风险 　　集采风险； 　　经销商管理风险 　　公司与赛默飞业务不完全相同，相关比较仅供参考

　　荣昌生物(688331) 　　核心观点 　　两大核心产品销售持续增长。 荣昌生物2022年前三季度实现营收5.70亿元（+397%），单三季度营收2.19 亿元（+162%）；营收大幅增长因泰它西普和维迪西妥单抗进入医保之后销售持续放量。另外，营收的增长也来源于Seagen的技术服务收入增加。前三季度公司净亏损6.88亿元，与上年同期持平；单三季度亏损1.99亿元（上年同期亏损2.44亿元）。 　　研发投入维持增长，在手现金充沛。荣昌生物前三季度的研发费用为6.63亿元（+26.3%），随着泰它西普和维迪西妥单抗海外临床的开启，以及后续适应症研发的推进，预计研发费用会有持续的增加。前三季度销售费用为2.78 亿元（+116%），销售费用率为48.7%，控制在合理水平。截至三季度末的在手现金（含交易性金融资产）约25亿元，在手现金充沛。 　　维迪西妥单抗有望拓展医保适应症。 维迪西妥单抗的尿路上皮癌适应症在今年初获批，有望在 2022 年底通过谈判纳入医保。作为差异化设计的HER2-ADC，维迪西妥单抗在尿路上皮癌中的临床数据优秀，有望在纳入医保之后，快速提升渗透率。 　　风险提示：研发进度不及预期、商业化不及预期 　　投资建议：首次覆盖，给予 “增持”评级 　　荣昌生物是国产ADC药物的领军企业，拥有差异化和全球化的研发管线。两大核心产品进入医保后销售持续增长，并且在海外的临床以及后续适应症的开发均顺利推进。我们预计泰它西普和维迪西妥单抗未来的销售放量将是支持公司营收端快速增长的核心驱动力，预计 2022-2024 年的营收分别为8.12/14.28/21.27亿元， 同比增长-43.1%/75.9%/48.9%， 归母净利润分别为-8.54/-6.30/-3.91亿元。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司的合理股价区间为89.91~97.73元，相对当前股价有14%~24%的上涨空间；首次覆盖，给予“增持”评级。

　　复星医药(600196) 　　业绩简评 　　2022 年 10 月 30 日，公司发布三季报，2022 年 1-9 月营收、归母与扣非归母净利润分别为 316.10/24.54/28.59 亿元，同比增长 16.87%/-31.15%/15.51%；单三季度营收、归母与扣非归母净利润分别为 102.70/9.07/ 13.53亿元，同比增长 1.72%/-16.20% /10.19%。归母净利润的同比下降，来自公司持有的 BN TX 股价变动公允价值损失约 11 亿元。业绩符合预期。 　　点评 　　自研、合作、许可引入与深度孵化多元驱动，新品放量至营收结构优化，毛利率逐季持续提升。 （1）2022 年前三季度，新产品营收占比提高，毛利率由 1 季度 43.55%、2 季度 45.76%至 3 季度 46.51%，环比持续提升。营收结构优化持续。（2）PD-1 单抗产品，汉斯状（斯鲁利单抗注射液）自 2022年 3 月获批上市以来，已有三项适应症的上市申请获受理；公司授予向Cipla Limited 及其控股子公司许可的汉曲优（注射用曲妥珠单抗）于 2022年 7 月获批于澳大利亚上市，并已覆盖原研药在当地所有已获批的适应症。（3） mRNA 新冠疫苗复必泰，其儿童及幼儿剂型均已相继在港澳台地区获批。此外，针对奥密克戎 BA.4/BA.5 的二价疫苗于 2022 年 10 月获批中国台湾地区紧急使用、并已于港澳地区分别递交了紧急使用及特别进口申请。 　　研发累计高增 19%至 37.61 亿元，复星凯特的 CAR-T 细胞疗法二线上市申请获受理。 （1）公司前三季度累计研发投入 37.61 亿元，研发费用 28.49 亿元，同比增长 18%。 （2）公司的国内首个获批上市 CAR-T 细胞治疗产品奕凯达（阿基仑赛注射液）二线治疗上市申请已获国家药监局受理。（3）公司分别于 2022 年 1 月、3 月及 7 月，先后获得默沙东、辉瑞的新冠小分子药物的 MPP 许可、真实生物阿兹夫定的战略合作。 （4）公司股票激励计划推出，业绩目标值为 22/ 23/24 年营收 448.51/515.79/593.16 亿元，扣非净利润 38.67/45.63/53.84 亿元。创新疫苗总部投建，拟投不超 10 亿元建设创新疫苗总部及产业化基地，推进疫苗管线发展。 　　盈利预测及投资建议 　　我们维持营收预测，预计公司 22/23/24 年营收 448.56/516.74/596.83 亿元，归属母公司净利润 39.84/53.73/ 66.55 亿元。公司目前股价对应22/23/24 年 PE 为 21/15/12 倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发及上市进程不达预期、集采等政策影响产品盈利能力的风险。

　　德源药业(832735) 　　专注内分泌药物的专精特新企业，2022Q1-Q3营收同比增长24.74% 　　德源药业成立于2004年，是一家专注于内分泌领域药物为主的研发、生产和销售的制药公司，已发展成为国内有一定知名度的代谢病综合征、慢病药物供应商，被认定为“国家高新技术企业”，2020年江苏省专精特新企业。2022三季度实现营收4.70亿元（+24.83%）。参考2022年半年报，德源营收中糖尿病类药、高血压类药销售收入占比分别为76.47%、22.96%。从2014年以来，德源药业期间费用率持续下降，研发费用率稳定保持在10%以上，目前共有20项授权专利。我们预计2022-2024年的归母净利润分别为9,004/10,938/14,192万元，对应EPS分别为1.38/1.68/2.18元/股，对应当前股价的PE分别为12.4/10.2/7.9倍。首次覆盖给予“增持”评级。 　　糖尿病与高血压药市场逐年增长，未来用药潜力大 　　根据IDF预测数据，2045年全球糖尿病人数预计达到7.8亿。2021年中国成年发病人数为140.9百万人，糖尿病市场规模增速突破了18%。IDF预计，2045年，中国成年发病人数会突破174万人。高血压患病人群有年轻化趋势，18-44岁年龄组的患病人数增长率最高，为25.47%；60岁以上的老人患病率逼近60%。考虑到我国人口基数，未来糖尿病与高血压用药市场较大。德源药业产品服务患者人数逐渐增加，促进了销售规模的扩大，产品销售数量1-9月同比增长26.83%，7-9月同比增长37.64%，为销售收入增长打下了坚实的基础。 　　品牌细分市场优势，主要产品市场占有率可观 　　德源药业先后打造出“瑞彤”、“复瑞彤”等多个行业知名品牌，主要产品在细分市场中均取得了一定的占有率。主要产品在细分市场中均取得了一定的占有率。根据公司的招股书数据，2019年公司盐酸吡格列酮片（瑞彤）市场占有率19.54%，排名第二；吡格列酮二甲双胍片（复瑞彤）市场占有率6.79%，排名第二；盐酸二甲双胍缓释片市场占有率0.87%，排名第十三；那格列奈片（唐瑞）市场占有率25.97%，排名第二；坎地氢噻片（波开清）市场占有率100%，在糖尿病等领域树立了良好企业知名度与较强的品牌优势。 　　风险提示：产品研发风险、主要原辅材料供应风险、在售药品一致性评价风险

　　国邦医药(605507) 　　核心观点 　　致力全链扩张的医药及兽药提供商。 国邦医药主营业务分为医药和动保两大板块， 两板块目前均已覆盖从上游中间体到中游原料药再到下游制剂的全链业务。 公司目前收入主要集中在上游中间体和原料药， 依靠扎实的技术基础和渠道网络在部分细分品种上确立了领先地位， 目前已是国内硼氢化钠、 硼氢化钾、 环丙胺等中间体产能最大的企业之一， 全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一， 国内动保原料药领域品种布局最为齐全、 广泛的企业之一， 未来将依靠扩产研发并进， 致力实现向下游制剂领域的延伸。 　　猪价向好推动兽药需求向好， 政策推动行业转型升级加速。 对于周期， 近期猪价上涨达到 25 元/公斤以上， 国庆节期间呈现出淡季不淡的走势， 我们继续看好行业景气上行， 动保行业经营有望在猪价带动下边际向好。 对于行业本身， 中短期， 新版 GMP 最终期限已至， 兽药落后产能短期迎来明显出清，叠加饲料端禁抗带来的养殖端需求升级， 研发、 产品优势明显的头部兽药企业有望充分受益， 抢占更多份额； 长期， 养殖行业规模化进程正在加速， 头部兽药企业有望依靠其在研发、 产品和渠道等方面优势， 更好地契合规模养殖企业需求， 市场份额有望进一步向头部集中。 　　扩产叠加猪价上行， 看好动保业绩释放。 成长方面， 公司目前正致力于推进核心单品全链运作， 兽药原料端长期规划氟苯尼考原料药产能近4000吨/年、强力霉素原料药年产能近 2500 吨/年。 随原料药及制剂项目陆续投产落地，规模扩张和成本优化效果有望稳步兑现， 公司动保板块或将在本轮周期实现高质量扩张。 周期方面， 受猪价上涨提振， 氟苯尼考、 强力霉素等主要猪用兽用原料药价格国庆节后跟随走高， 后续公司动保板块有望追随猪价保持高景气。 综合上述分析， 我们看好公司本轮周期的量利增长。 　　盈利预测与估值： 公司作为国内重要兽用原料药提供商， 正致力于推进核心单品全链运作， 随上游原料及下游制剂产能陆续落地， 规模扩张和成本优化有望稳步兑现， 叠加下游养殖高景气带来的动保需求向好预期， 我们看好公司动保板块未来量利表现， 预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为9.5/12.0/15.3 亿 元 （ 同 比 +34.4%/26.6%/26.9% ） ， EPS 分 别 为1.70/2.15/2.73 元。 通过多角度估值， 预计公司合理估值 40.4-43.5 元， 相对目前股价溢价空间为 30%-35%， 首次覆盖， 给予买入评级。 　　风险提示： 原料及能源价格再度大幅上涨的风险； 非洲猪瘟导致猪用兽药产品销量大幅下滑的风险； 下游养殖规模化进程不及预期的风险

　　百诚医药(301096) 　　业绩简评 　　10 月 25 日，公司发布 2022 年三季报。前三季度，公司实现营业收入 4.21亿元，同比增长 89.26%；归母净利润 1.45 亿元，同比增长 125.08%；扣非归母净利润 1.33 亿元，同比增长 110.33%。业绩超预期。 　　经营分析 　　公司持续强化“技术转化+受托开发+权益分成”经营模式，盈利水平快速提升。公司 Q3 单季度实现营业收入 1.75 亿元，同比增长 116.03%；归母净利润 0.60 亿元，同比增长 155.42%；扣非归母净利润 0.59 亿元，同比增长153.75%。利润增速增速高于收入增速，主要系三季度公司高毛利率、净利率的自主研发-权益分成业务保持快速增长。截至 2022H1，公司拥有销售权益分成的研发项目达到 51 项，已经获批的项目为 5 项，其中帕金森病用药多巴丝肼片为国产首家申报。 　　研发持续高投入，增强核心竞争力。前三季度公司研发费用 1.14 亿元，同比增长 167.37%。截至 2022H1，公司新增订单 4.01 亿元（+57.70%） ，我们预计三季度将维持 40%左右的增速。药品研发方面，2022H1 公司项目注册申报 58 项，获得批件 13 项。公司持续加大对创新药、仿制药研发投入，进一步增强核心竞争力。 　　子公司赛默制药加快布局，稳步推进一体化建设。10 月 16 日，公司公告子公司赛默制药计划投资 5 亿用于建设创新药物、高端复杂制剂、医美（健康）产品 CMO、CDMO 及研发中心项目，建设期预计 24 个月，全面达产后年实现销售收入预计 5.84 亿元。从项目内容看，计划建设年产 20 亿片/粒固体制剂、1 亿瓶液体制剂、10 亿片/瓶护肤产品、1 亿支医美注射针剂的CMO、CDMO 生产基地及研发中心。 　　盈利预测 　　我们预计 2022- 2024 年归母净利润为 2.02/3.05/4.53 亿元，对应 PE 分别为36/24/16 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　解禁风险，仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险，新冠病毒疫情风险，药物研发失败的风险，行业监管政策风险。