中心思想 索乐匹尼布获优先审批，创新药前景广阔 和黄医药的第四款自研创新药索乐匹尼布（Sovleplenib）用于治疗原发免疫性血小板减少症（ITP）的中国新药上市申请已获受理并纳入优先审批，预计有望在年内获批。这一进展标志着公司在创新药研发和商业化方面迈出了重要一步，为公司未来的增长注入了新的动力。 差异化优势驱动市场增长与国际化潜力 索乐匹尼布凭借其高选择性靶向Syk的差异化作用机制，有望有效解决现有ITP治疗中普遍存在的耐药性问题，并在临床试验中展现出优异的疗效潜力，总应答率高达80%，持续应答率达40%，显著优于现有疗法。此外，该药物的广泛适应症潜力，包括自身免疫性溶血性贫血和非霍奇金淋巴瘤等，预示着其巨大的市场拓展空间和国际化潜力，有望成为公司继呋喹替尼之后又一成功出海的创新品种。 主要内容 索乐匹尼布上市申请获受理，ITP市场潜力巨大 事件概述： 2024年1月11日，和黄医药宣布索乐匹尼布用于治疗原发免疫性血小板减少症（ITP）的中国新药上市申请获受理并获纳入优先审批。 ITP市场分析与未满足需求： 原发免疫性血小板减少症（ITP）是一种自身免疫性疾病，国内患病人数约为11万例，海外约为14.5万例。ITP主要治疗药物包括激素、促血小板生成药物及免疫抑制剂等，相关药物销售额近50亿美元。然而，多数ITP患者会出现耐药性复发，且仍有大量患者对现有治疗反应不佳，存在显著的未满足临床需求。 差异化机制与优异临床数据，拓展多重适应症 独特作用机制解决耐药： 索乐匹尼布高选择性靶向B细胞受体和Fc受体信号传导通路下游关键激酶Syk，能够抑制B细胞活性。这种作用机制与传统的激素或促血小板生成药物不同，有望从根本上解决ITP患者的耐药性问题。 显著的临床优效性： 索乐匹尼布的概念验证临床II期研究数据显示，在接受多种治疗的患者中总应答率高达80%，持续应答率达到40%。相比之下，目前海外唯一一款Syk抑制剂福他替尼获批用于ITP治疗的总应答率为43%，持续应答率为17%，索乐匹尼布的临床数据展现出优异潜力。 广泛的适应症拓展潜力： 通过靶向Syk，索乐匹尼布能够用于多种B细胞淋巴瘤及自身免疫疾病的治疗。除原发免疫性血小板减少症外，和黄医药还在国内开展了索乐匹尼布治疗温抗体型自身免疫性溶血性贫血（wAIHA）的临床II/III期研究，同时全球临床试验也正在9种惰性非霍奇金淋巴瘤中开展剂量扩展研究，有望进一步拓展适应症范围。 盈利预测调整与“推荐”评级维持 投资建议与产品前景： 索乐匹尼布是和黄医药的第四款自研创新药，其创新靶点疗效优异，海外竞争格局良好，有望成为公司第三款具有国际化潜力的产品。华创证券看好公司强大的研发实力、临床执行力及商业化推进能力。 财务预测更新： 受2023年下半年医院入院节奏放缓影响，华创证券调整了和黄医药的盈利预测。预计公司2023-2025年的营业收入分别为7.17、6.28和7.43亿美元（前值分别为7.71、7.62和7.89亿美元），同比增长68.1%、-12.4%和18.3%。归母净利润预计分别为-0.25、-0.31和0.20亿美元（前值分别为-0.29、-0.09和0.23亿美元）。 估值与评级： 根据DCF模型测算，给予公司整体估值324.86亿港元，对应目标价为37.29港元。尽管盈利预测有所调整，华创证券仍维持对和黄医药的“推荐”评级。 主要风险： 报告提示了潜在风险，包括临床进度不达预期、商业化表现不达预期、竞争格局变动以及对外合作不达预期等。 总结 本报告重点分析了和黄医药（00013.HK）索乐匹尼布新药上市申请获受理并纳入优先审批的重大进展。该药物作为公司第四款自研创新药，在治疗原发免疫性血小板减少症（ITP）方面展现出独特的差异化作用机制和优异的临床疗效，有望解决现有治疗的耐药性问题。其广泛的适应症拓展潜力，包括自身免疫性溶血性贫血和非霍奇金淋巴瘤等，进一步增强了其市场价值和国际化前景。尽管受市场环境影响，公司短期盈利预测有所调整，但华创证券仍维持“推荐”评级，并给予37.29港元的目标价，以肯定公司在创新药研发和商业化方面的长期潜力。投资者需关注临床进度、商业化表现及市场竞争等潜在风险。

中心思想 业务复苏超预期，未来增长可期 药明生物在2023年新签项目数量上表现超预期，尤其在下半年实现了强劲复苏，非新冠新增项目数达到历史新高，预示着公司整体业务正逐步恢复。公司凭借其独特的跟随及赢得分子策略，成功拓展了综合项目数量，并上调了2024年新增项目目标，展现出积极的增长态势。 创新技术平台赋能持续发展 公司在XDC、疫苗和双抗等先进技术平台方面取得了显著进展，这些平台有望成为未来业绩增长的新动能。XDC药物研发平台承接项目数量大幅增长，疫苗项目持续执行，双抗平台项目数亦稳步提升，这些都为公司后续的商业化放量和业绩增量奠定了基础。 主要内容 2023年业务进展与项目增长 新签项目数量超预期：截至2023年12月31日，药明生物全年延伸61个临床前至临床项目、5个III期至商业化项目，并外部引进18个临床及商业化项目，综合项目总数达到698个。 临床前项目显著增加：新增临床前项目约114个，使整体临床前项目数达到339个。 各阶段项目稳步推进：临床I期项目数达203个，临床II期项目数达81个，临床III期项目数达51个，商业化项目24个。 业务复苏态势明显：尽管2023年第一季度受生物技术融资放缓影响，但自第二季度以来业务已开始复苏，下半年实现强劲恢复，非新冠新增项目数创历史新高。 2024年项目目标上调：源于药物开发业务的强劲增长，公司将2024年新增项目数目标由80个提升至110个。 先进技术平台驱动未来增长 XDC药物研发平台优势凸显：凭借WuXiDAR4技术优势，2023年上半年承接110个ADC项目，同比增长44.7%，目前已有43个CDMO项目正在进行，商业化放量可期。 疫苗平台贡献业绩增量：WuXi Vaccine平台正在执行21个疫苗项目，同比增长31.3%，有望持续为公司带来业绩增量。 双抗平台拓展新业务：WuXiBody™双抗平台承接105个项目，同比增长25.0%，有望逐步延伸至CDMO业务并贡献新增量。 盈利预测调整与投资建议 盈利预测调整：考虑到2023年上半年全球投融资波动、全球疫情恢复导致CDO及新冠订单减少，以及近年产能投放加速带来的折旧摊销增加，公司调整了2023-2025年的盈利预测。 预计2023-2025年收入分别为167.9亿元、193.4亿元和251.3亿元，同比增长10.0%、15.2%、30.0%。 预计归母净利润分别为33.1亿元、41.4亿元和54.0亿元，同比增速为-25.1%、25.2%、30.4%。 投资评级维持“买入”：尽管短期盈利预测有所调整，但公司作为全球生物药外包服务行业的稀缺标的，其优势显著。随着现有项目进入商业化以及XDC、疫苗、双抗等平台加速兑现，公司未来发展可期，因此维持“买入”评级。 主要财务指标预测 营业收入：预计从2022年的152.69亿元增长至2025年的251.32亿元，年复合增长率稳健。 净利润：2023年预计有所下降至33.10亿元，但2024年和2025年将分别恢复增长至41.44亿元和54.04亿元。 毛利率与净利率：毛利率预计在2023年有所下降后，2024-2025年逐步回升；净利率预计在2023年下降后，2024-2025年保持在21%左右。 每股收益（EPS）：预计2023年为0.78元，2024年和2025年分别增长至0.97元和1.27元。 估值比率：P/E估值在2023年调整后，预计2024年和2025年将逐步下降，显示出投资价值。 潜在风险因素分析 生物药行业景气度下降风险：生物医药研发属于高风险行业，未来可能出现替代疗法，导致行业景气度下降和研发投入减少。 业务项目数量不及预期风险：公司CRO与CDMO项目数量的预测基于一定假设，未来存在不及预期的可能性。 公开资料信息滞后风险：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 项目终止率过高风险：在手项目如果终止率过高，将影响后期商业化项目收益的获取。 未完成里程碑订单兑现不确定性风险：项目未能按期交付或失败，将影响里程碑收入的获取。 核心技术人员流失风险：公司对人才依赖度高，核心技术人员流失可能对研发及商业化目标造成不利影响。 汇率波动风险：公司海外销售占比高，汇率波动可能对业绩产生较大影响。 总结 药明生物在2023年新签项目数量上表现出色，尤其在下半年实现了强劲的业务复苏，非新冠项目数创历史新高，并上调了2024年新增项目目标，显示出公司业务逐步恢复的积极态势。尽管全球投融资波动、新冠订单减少以及产能扩张带来的折旧摊销增加导致短期盈利预测有所调整，但公司在XDC、疫苗和双抗等先进技术平台上的持续投入和进展，有望为未来带来新的增长动能。鉴于公司在全球生物药外包服务领域的稀缺地位和显著优势，以及未来项目商业化和平台技术兑现的潜力，中泰证券维持其“买入”评级。同时，报告也提示了生物药行业景气度下降、项目数量不及预期、核心技术人员流失以及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩显著增长与核心驱动 公司在2023年实现了显著的业绩增长，归母净利润预计同比增长159%至192%，主要得益于首个国产带状疱疹疫苗的成功上市及快速放量。该疫苗在国内市场竞争格局良好，有效拉动了公司整体收入和利润的提升。 创新产品驱动与研发展望 公司通过构建数字化营销模式和积极拓展市场，提升了带状疱疹疫苗的市场竞争力。同时，公司持续推进研发工作，在组分百白破疫苗、液体鼻喷流感疫苗、全人源抗狂犬病毒单克隆抗体等多个管线取得进展，预示着未来产品线的持续丰富和盈利能力的进一步提升。 主要内容 2023年度业绩表现强劲 公司于2024年1月15日发布业绩预告，预计2023年实现归母净利润4.70亿元至5.30亿元，同比增长159%至192%；扣非归母净利润预计为4.60亿元至5.20亿元，同比增长176%至212%。从单季度看，2023年第四季度预计实现归母净利润1.39亿元至1.99亿元，扣非归母净利润1.34亿元至1.94亿元，均实现同比扭亏为盈。 带状疱疹疫苗市场优势与业绩贡献 公司带状疱疹疫苗于2023年1月获批上市，作为首个国产疫苗，在国内市场与GSK共同占据主导地位，竞争格局良好。根据专家共识，亚太地区带状疱疹发病率为（3～10）/1000人年，并逐年递增2.5%～5.0%，市场需求巨大。公司已完成该疫苗在30个省、自治区、直辖市的准入工作，并积极构建数字化营销模式，拓展宣传推广渠道，推进产品出口，多措并举提升市场竞争力，成为公司业绩增长的核心驱动力。 持续投入研发，丰富疫苗产品管线 公司高度重视研发体系和技术平台建设，已建立“病毒规模化培养技术平台”和“制剂及佐剂技术平台”等五大核心技术平台。截至2023年10月，公司研发管线进展顺利：组分百白破疫苗已完成I期临床研究，正准备III期；液体鼻喷流感疫苗II期临床研究已结束；全人源抗狂犬病毒单克隆抗体已进入I期临床研究阶段；二倍体狂犬疫苗及破伤风抗体的临床申请已获得受理。这些进展有望持续丰富公司疫苗产品线，为未来增长提供动力。 盈利能力提升与投资评级 基于带状疱疹疫苗市场推广进度超预期，国金证券上调公司2023-2024年归母净利润预测10%和5%。预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.97亿元（同比增长174%）、7.20亿元（同比增长45%）和9.19亿元（同比增长28%）。对应EPS分别为1.20元、1.74元、2.23元，对应当前PE分别为44倍、30倍、24倍。鉴于公司强劲的业绩表现和未来增长潜力，维持“增持”评级。 潜在经营风险分析 报告提示了多项潜在风险，包括新产品销售推广不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、研发进度不及预期的风险、两针法推广不及预期的风险以及限售股解禁风险。这些因素可能对公司的未来经营业绩产生不利影响。 总结 2023年，公司凭借首个国产带状疱疹疫苗的成功上市和快速市场渗透，实现了归母净利润159%至192%的爆发式增长。公司积极拓展市场渠道，并持续投入研发，多个疫苗管线取得显著进展，为未来业绩增长奠定了基础。尽管面临新产品推广、市场竞争和研发进度等风险，但分析师基于带状疱疹疫苗的超预期表现，上调了盈利预测并维持“增持”评级，显示出对公司未来发展前景的积极展望。

　　百克生物(688276) 　　业绩简评 　　2024 年 1 月 15 日， 公司发布 2023 年业绩预告， 2023 年公司预计实现归母净利润 4.70 亿元~5.30 亿元，同比增长 159%~192%；预计实现扣非归母净利润 4.60~5.20 亿元，同比增长 176%~212%。单季度来看， 2023 年第四季度公司预计实现归母净利润 1.39~1.99亿元，同比扭亏；实现扣非归母净利润 1.34~1.94 亿元，同比扭亏。 　　经营分析 　　带状疱疹疫苗竞争格局良好，公司产品快速放量拉动业绩增长。 　　公司带状疱疹疫苗于 2023 年 1 月获批上市， 为首个国产带状疱疹疫苗，根据中国带状疱疹诊疗专家共识（2022 版），亚太地区带状疱疹发病率为（3～10） /1000 人年，并逐年递增 2.5%～5.0%，接种带状疱疹疫苗是预防带状疱疹的有效措施。目前国内获批上市的带状疱疹疫苗厂商仅公司和 GSK，竞争格局良好。 根据公司公告，公司的带状疱疹减毒活疫苗已完成 30 个省、自治区、直辖市准入工作，并陆续实现销售和接种，丰富了公司疫苗种类。同时，公司以带状疱疹减毒活疫苗上市为契机，构建数字化营销模式，积极拓宽产品宣传推广渠道，深入推进产品出口工作，多措并举提升公司产品市场竞争力，助力公司总体收入规模及净利润预计同比上升。研发工作持续推进，公司疫苗管线有望持续丰富。 公司高度重视研发体系和技术平台的建设以及研发管线的布局，逐步建立起“病毒规模化培养技术平台及“制剂及佐剂技术平台”等五大核心技术平台。根据公司投资者关系文件，截至 2023 年 10 月， 组分百白破疫苗已完成 I 期临床研究，正在进行 III 期临床试验的准备工作； 液体鼻喷流感疫苗 II 期临床研究已结束；全人源抗狂犬病毒单克隆抗体已进入 I 期临床研究阶段； 二倍体狂犬疫苗及破伤风抗体的临床申请已获得受理。 公司研发工作持续推进，未来有公司疫苗产品线有望持续丰富。 　　盈利预测、估值与评级 　　基于公司带状疱疹疫苗市场推广进度超预期， 我们分别上调公司2023-2024 年归母净利润 10%和 5%，预计公司 2023-2025 年分别实现归母净利润 4.97（+174%）、 7.20（+45%）、 9.19 亿元（+28%）。2023-2025 年公司对应 EPS 分别为 1.20、 1.74、 2.23 元，对应当前 PE 分别为 44、 30、 24 倍。 维持“增持”评级。 　　风险提示 　　新产品销售推广不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，研发进度不及预期的风险，两针法推广不及预期的风险，限售股解禁风险

　　安杰思(688581) 　　业绩简述 　　2024年1月15日，公司发布2023年年度业绩预告，预计2023年实现收入5.02亿元~5.12亿元，同比+35%~+38%；实现归母净利润2.12亿元~2.21亿元，同比+46%~+52%；实现扣非归母净利润2.06~2.15亿元，同比+44%~+50%。 　　单Q4来看，预计实现收入1.56亿元~1.66亿元，同比+44%~+53%；实现归母净利润0.69亿元~0.77亿元，同比+44%~+62%；实现扣非归母净利润0.66亿元~0.75亿元，同比+57%~+78%。 　　经营分析 　　国内医院覆盖率持续提升，品牌力快速提升。2023年公司国内外业务经营均取得良好进展。国内消化内镜手术量得到较快恢复，公司目标医院覆盖率进一步提升，可换装止血夹、双极高频手术设备等新产品推广顺利，渠道能力进一步加强。同时海外客户开发力度得到加强，客户数量及覆盖区域均实现较好增长。 　　费用投入效率提升，利润率进一步增加。在费用管理方面，公司持续加大研发费用投入，产品性能进一步提升，2024年预计还将有一系列内镜耗材新产品推出。同时公司提升管理效率，全年销售费用率和管理费用率均保持在合理水平，全年利润增速高于收入增速，整体盈利能力显著优于行业平均水平。 　　激励计划彰显经营信心，设置三年业绩高增长目标。2023年公司向核心员工首次授予股权激励计划39.15万股限制性股票，激励计划设置2023-2025年三个会计年度的收入利润高增长目标，A档（100%归属）设置2023-2025年收入目标5.00/6.75/9.11亿，同比+35%/+35%/+35%；净利润目标1.95/2.49/3.09亿，同比+35%/28%/24%，有望充分调动核心骨干员工的积极性。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在内镜耗材行业的发展前景，预计2023-2025年公司归母净利润为2.16、2.82、3.63亿元，同比增长49%、31%、29%。EPS分别为3.72、4.87、6.26元，现价对应PE为34、26、20倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　特宝生物(688278) 　　事件简评 　　2024年1月15日，公司发布2023年度业绩预告，2023年公司预计实现归母净利润5.30亿元~5.80亿元，同比增长85%~102%；预计实现扣非归母净利润5.70~6.20亿元，同比增长71%~86%。单季度来看，2023年第四季度预计实现归母净利润1.61~2.11亿元，同比增长85%~143%；预计实现扣非归母净利润1.59~2.09亿元，同比增长77%~132%。 　　经营分析 　　慢乙肝治愈研究持续深入，核心产品派格宾快速放量。公司核心产品派格宾（聚乙二醇干扰素α-2b注射液）于2016年获批上市，根据公司公告，随着乙肝临床治愈研究的不断深入，派格宾作为慢性乙肝抗病毒治疗的一线用药，对于提高乙肝患者临床治愈率、降低肝癌风险的作用进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量，有力带动公司2023年度经营业绩同比实现快速增长。 　　各类慢乙人群治愈研究不断推进，抗病毒治疗人群有望持续拓展。目前对于各类慢乙肝人群临床治愈的一系列研究探索正在不断深入，多项研究证实核苷经治人群、非活动性HBsAg携带状态人群、儿童慢乙肝、孕妇产后采用基于聚乙二醇干扰素α（PEG-IFNα）治疗的临床治愈率均可达30%以上甚至更高。随着慢乙肝抗病毒治疗人群不断扩大、乙肝临床治愈科学证据的不断积累和认知的持续提升，结合市场独占地位，未来派格宾销售有望实现持续突破。 　　临床项目稳步推进，产品管线持续丰富。公司持续聚焦免疫治疗和代谢领域，积极推进多项临床研究项目，根据此前公告，公司拓培非格司亭注射液（商品名：珮金）已经于2023年6月获批上市，怡培生长激素注射液于2024年1月申报上市申请获得受理。此外公司在研管线还包括Y型聚乙二醇重组人促红素、人干扰素α2b喷雾剂等多款产品，未来若顺利获批上市将有望进一步丰富公司产品线。 　　盈利预测、估值与评级 　　基于目前公司主要产品收入迅速增长的态势和利润率整体优化速度超预期的情况，我们分别上调2023-2025年公司归母净利润17%、15%、15%，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润5.49（+91%）、7.72（+41%）、10.38（+34%）亿元，对应当前EPS分别为1.35元、1.90元、2.55元，对应当前P/E分别为38、27、20倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

中心思想 订单回暖提振收入预期，盈利能力仍待观察 药明生物（2269 HK）在2023年第四季度，特别是12月份，新增项目数量显著优于预期，全年新增项目总数达到132个，超越了管理层此前的指引。这一积极变化主要得益于全球生物技术融资环境在四季度有所改善，带动了下游药企订单的增加。尽管新增项目中大部分（114个）为收费较低的临床前项目，短期内对公司收入贡献有限，但其长期转化为后期临床及商业化项目的潜力，为公司未来的收入增长奠定了基础。基于此，分析师微幅上调了公司2023-2025年的收入预测，分别上调0.04%、1.7%和4.0%。然而，由于2023年前11个月项目获取情况不佳，导致部分设施产能利用率不高，公司2023年经调整净利润预测被微降2.2%，反映出短期盈利能力仍面临挑战。 估值微调与审慎评级 基于最新的营运数据和财务预测调整，分析师对药明生物的估值模型进行了更新。考虑到十年期国债收益率下行，DCF模型中的无风险利率假设被温和下调，并纳入了2033年的盈利预测，使得目标价从32.00港元微升至32.35港元。尽管目标价有所上调，但分析师维持了“中性”的投资评级。这一评级反映了对公司未来订单持续性、项目转化率以及整体盈利能力恢复的审慎态度。同时，报告也强调了生物药行业融资环境变化和项目进展不确定性等潜在风险，提示投资者需持续关注这些关键因素对公司业绩的影响。 主要内容 评级与目标价：基于DCF模型微调 评级维持“中性”： 尽管公司营运情况有所改善，但分析师对药明生物（2269 HK）的投资评级保持“中性”，表明在当前市场环境下，公司股价的潜在投资收益预计介于-10%至10%之间。 目标价微升至32.35港元： 基于更新的DCF（现金流折现）模型，药明生物的目标价从之前的32.00港元微幅上调至32.35港元。此次调整主要考虑了两个因素：一是十年期国债收益率的下行，使得DCF模型中的无风险利率假设得以温和下调；二是将盈利预测的覆盖范围扩展至2033年。DCF模型中，采用的税后债务成本为1.8%，无风险利率为2.6%，风险溢价为9.5%，贝塔系数为1.0，权益成本为12.1%，加权平均资本成本（WACC）为9.5%，永续增长率为5%，最终计算得出股权价值为136,814百万港币，对应每股内涵价值32.35港元。 2023年第四季度营运亮点：订单量超预期增长 新增项目数量显著提升： 药明生物管理层近期更新的营运数据显示，2023年第四季度新增项目情况优于预期。特别是2023年12月，公司新增了41个项目，使得2023年全年新增项目总数达到132个，超越了此前的预期。 生物技术融资环境改善驱动订单增长： 管理层指出，全球生物技术融资情况在2023年第四季度有所改观，这直接带动了下游药企对药明生物服务的订单需求增加。 临床前项目占主导，长期潜力可期： 在新增的132个项目中，有114个为收费相对较低的临床前项目。虽然这些项目在短期内对公司收入的影响不大，但随着项目逐步推进至后期临床试验或商业化阶段，预计将为公司带来更为可观的收入贡献。图表2显示，2023年公司各临床阶段项目数量中，临床前项目占据了绝大部分，反映了公司在早期研发阶段的强大服务能力和客户基础。 盈利预测调整：收入上调与利润结构变化 收入预测上调： 基于2023年第四季度新增订单的积极表现，分析师对药明生物2023-2025年的收入预测进行了微幅上调。具体而言，2023E、2024E和2025E的收入预测分别上调了0.04%、1.7%和4.0%。调整后的收入预测显示，公司总收入预计将从2023E的16,781百万人民币增长至2025E的24,466百万人民币。 经调整净利润预测分化： 2023E经调整净利润微降： 由于2023年前11个月项目获取情况不佳，导致部分设施产能利用率未能达到理想水平，分析师将2023E经调整净利润预测微降2.2%。调整后，2023E经调整净利润为4,675百万人民币。 2024E经调整净利润预测不变： 2024E经调整净利润预测保持在5,683百万人民币不变。 2025E经调整净利润微升： 2025E经调整净利润预测微升2.4%，达到7,243百万人民币，反映了对未来项目转化和收入增长的乐观预期。 盈利预测调整细节（图表3）： 详细的盈利预测调整显示，服务成本、毛利、销售与管理费用、研发开支等各项指标均有不同程度的调整。例如，2025E的营业收入调整幅度为4.0%，服务成本调整幅度为4.0%，毛利调整幅度为4.0%，销售与管理费用调整幅度为8.8%，最终使得2025E的股东净利润调整幅度为2.4%。 关键财务数据分析：增长趋势与盈利能力展望 收入与利润增长： 药明生物的总收入预计将从2021年的10,290百万人民币增长至2025E的24,466百万人民币，年复合增长率显著。股东净利润预计从2021年的3,388百万人民币增长至2025E的6,410百万人民币。 盈利能力指标： 毛利率： 预计在2023E达到41.2%的低点后，在2024E和2025E分别回升至43.6%和43.8%，显示出盈利能力的逐步恢复。 净利润率： 预计2023E为24.7%，2024E和2025E分别为26.0%和26.2%，保持在较高水平。 ROAE（股本回报率）： 预计2023E为10.7%，2024E和2025E分别为11.4%和12.7%，显示公司为股东创造价值的能力稳步提升。 现金流状况： 经营业务现金净额在2023E预计为7,170百万人民币，2024E预计为5,373百万人民币，2025E预计为8,290百万人民币，显示公司具备较强的现金生成能力。资本开支在2024E预计为5,412百万人民币，2025E为4,893百万人民币，反映公司持续的产能扩张和投资。 资产负债结构： 截至2023E，公司流动资产预计为20,551百万人民币，总资产为55,209百万人民币。净现金/(负债)状况显示公司保持净现金状态，财务状况稳健。 估值模型与敏感性分析：DCF方法与风险考量 DCF模型核心参数： 报告采用DCF模型进行估值，关键输入包括EBIT、折旧与摊销、所得税、资本开支和营运资金变动，从而推导出自由现金流。模型中，WACC设定为9.5%，永续增长率为5%，最终得出每股内涵价值32.35港元。 每股股权价格敏感性分析（图表5）： 报告提供了WACC和永续增长率对每股股权价格的敏感性分析。例如，在WACC为9.5%的情况下，永续增长率从4.0%提高到6.0%，每股股权价格将从29.10港元上升至37.46港元。这表明公司的估值对长期增长前景和资本成本假设较为敏感。 风险因素：行业融资与项目执行挑战 生物药行业融资环境转差： 潜在风险之一是全球生物药行业的融资环境可能再次恶化，导致下游客户减少研发支出，从而影响药明生物的新增订单和现有项目的推进。 项目进展中出现问题： 另一个风险是公司承接的项目在研发或生产过程中可能出现技术、临床或监管方面的问题，导致项目中断或延期，进而影响公司的收入和盈利能力。 总结 药明生物在2023年第四季度展现出积极的营运态势，特别是12月份新增项目数量超出预期，全年新增项目达132个，主要得益于全球生物技术融资环境的改善。尽管新增项目以临床前阶段为主，短期内对收入贡献有限，但为公司未来增长奠定了坚实基础。 分析师基于此上调了2023-2025年的收入预测，但由于2023年前期项目获取不佳和产能利用率不足，2023年经调整净利润预测略有下调。通过更新DCF模型，并考虑无风险利率下调和纳入2033年盈利预测，目标价微升至32.35港元，但维持“中性”评级，反映了对公司未来订单持续性、项目转化率及盈利能力恢复的审慎乐观态度。 公司财务数据显示，收入和股东净利润预计将保持稳健增长，毛利率和净利润率有望在2023年触底后逐步回升。然而，投资者仍需密切关注生物药行业融资环境的变化以及项目进展中可能出现的风险，这些因素将是影响药明生物未来业绩和股价表现的关键。

中心思想 线上业务驱动业绩超预期增长 巨子生物在2023年凭借其线上业务的持续高速扩张和功能性护肤品品类的强劲增长，成功抵消了行业普遍面临的线上平台收入放缓影响，预计全年业绩将显著超出市场预期，展现出强大的增长韧性。 医美新品与品牌战略拓展未来空间 展望2024年及中长期，巨子生物将通过推出重组胶原蛋白医美注射产品，开辟新的高价值增长点，并加大市场营销投入以塑造品牌价值，进一步巩固市场地位并驱动收入增长，为公司未来发展奠定坚实基础。 主要内容 2023年业绩亮点与预测 线上渠道与功能性护肤品双轮驱动 尽管多数化妆品企业在2023年受到线上平台收入增长放缓的影响，巨子生物凭借其线上业务仍处于爬坡期的优势，实现了线上收入占比的大幅提升。浦银国际预计，公司线上渠道收入占比在2023年末将接近70%，较2022年末的56.6%有显著增长。同时，旗下功能性护肤品品类的增速高于医用敷料品类，共同成为驱动公司整体收入高速增长的核心动力。 盈利能力稳健，超越管理层指引 得益于线上业务的扩张和产品结构的优化，巨子生物预计在2023年下半年（2H23）实现收入同比增长32.4%，毛利率同比基本持平。浦银国际预测，巨子生物2023年全年收入将同比增长45.2%至34.33亿元人民币，这一增速有望高于公司年中制定的管理层指引（收入同比增长40%+）。在盈利方面，浦银国际小幅上调了巨子生物2023年的盈利预期，预计归母净利润将同比增长38.8%至13.91亿元人民币，显示出公司在收入增长的同时，保持了良好的盈利能力。 2024年及中长期增长策略 医美注射产品蓄势待发 巨子生物在2024年及未来几年存在更大的增长可能性。公司预计将有2款基于重组胶原蛋白的医美注射产品分别于2024年上半年和2025年上半年获批上市。这些高附加值的医美产品将为公司开辟全新的增长赛道，有望在中长期内显著提升公司收入规模和盈利水平。 品牌建设与营销投入强化市场地位 为进一步提升市场竞争力，巨子生物将逐步通过各类营销手段提高品牌专注度，塑造品牌价值，旨在将品牌影响力转化为实际的收入增长。浦银国际预计，在医美新品和品牌营销的共同推动下，巨子生物2024年收入同比增长将超过30%，达到46.65亿元人民币。 利润率趋势与潜在风险 尽管高毛利的医美产品有望在未来拉升公司整体毛利率水平，但考虑到其在2024年收入规模尚小，以及线上平台竞争加剧和低毛利化妆品收入占比提升等因素，浦银国际预计巨子生物2024年毛利率将保持下降趋势，但降幅有望收窄（2024E毛利率为83.6%，略低于2023E的83.9%）。同时，公司市场营销费用率的提升将可能拉低净利率水平。然而，鉴于公司目前费用率水平大幅低于同业，浦银国际认为营销费用率的提升有助于公司提升品牌形象，进而促进收入增长，利大于弊。基于对公司2023年业绩增长的确定性，浦银国际适度上调了2023年盈利预测，并基本保持2024-2025年的盈利预测，维持目标价43港元及“买入”评级。主要的投资风险包括行业需求放缓以及化妆品线上竞争加剧。 总结 巨子生物凭借其线上业务的强劲扩张和功能性护肤品的优异表现，预计2023年业绩将超市场预期，实现收入和净利润的高速增长。展望2024年及中长期，公司通过医美注射新品的推出和持续的品牌营销投入，将进一步拓宽增长空间。尽管短期内利润率可能面临结构性调整，但其积极的战略布局和巨大的市场潜力支持其长期增长前景。浦银国际维持巨子生物“买入”评级，目标价43港元。

中心思想 子公司增资与战略价值 智云健康通过其子公司安徽智医慧云引入外部投资者，以2亿元人民币增资换取约4.26%的股权。此举虽导致智云健康在安徽智医慧云的持股比例从97.00%略微摊薄至92.87%，但安徽智医慧云仍将作为其子公司并继续并表。此次增资的核心价值在于为安徽智医慧云的后续发展提供了额外的资金来源，包括资本开支和经营开支，从而支持其业务扩张和创新。同时，此举有助于多元化安徽智医慧云的企业形象，提升其市场声誉，并增强其吸引未来战略投资者及合作伙伴的能力，为集团带来长远的协同效应和公平值实现机会。 公司发展信心与投资展望 公司管理层通过在公开市场回购股份的行动，明确表达了对智云健康长远发展前景的坚定信心。回购总金额不超过8,000万港元，截至2024年1月10日已回购20万股，占已发行股份总数的0.03%。这一举措不仅有利于稳定股价，更重要的是，它有助于吸引和留住优秀人才，并使主要雇员的利益与公司整体利益保持一致，从而促进集团的可持续发展。基于对公司业务模式和市场潜力的分析，研究报告维持了“买入”的投资评级，并对公司2023-2025年的收入和调整后净利润给出了积极的预测，预计收入将分别达到40.64亿元、51.87亿元和67.61亿元，调整后净利润有望在2024年和2025年实现盈利。 主要内容 事件：子公司增资协议签订 2024年1月12日，智云健康、安徽智医慧云及其他相关方与投资者订立增资协议。根据协议，投资者将以现金形式向安徽智医慧云科技有限公司出资总计人民币2亿元，以换取安徽智医慧云经扩大注册资本合共约4.26%的股权。这一事件标志着智云健康在资本运作和子公司发展方面迈出了重要一步，旨在通过引入外部资本，加速子公司的成长。 股权结构调整与财务影响 增资完成后，智云健康在安徽智医慧云的权益将由原先的97.00%摊薄至约92.87%。尽管持股比例有所下降，安徽智医慧云仍将继续作为智云健康的子公司，其财务业绩将继续在智云健康的综合财务报表内合并入账。此次视作出售事项预计不会产生收益或亏损，因为增资不会导致智云健康失去对安徽智医慧云的控制权，因此任何由此产生的视作出售将作为股本交易处理，不会在集团层面确认任何损益。 安徽智医慧云估值及增长驱动 截至2023年5月31日，安徽智医慧云100%股权基于市场法的投资前估值约为人民币45亿元。该公司在2022年实现了21.7亿元的收入和0.18亿元的税后净利润。此次增资协议的订立及其附带的股东协议预计将从多个方面为智云健康集团带来利益：首先，它使公司有机会实现其在安徽智医慧云投资的公平值；其次，增资将为安徽智医慧云集团的后续发展提供必要的额外资金来源，以支持其资本开支和日常经营开支；最后，此举有助于提升安徽智医慧云的企业形象，增强其市场声誉，并提高其吸引能够产生协同效应的未来投资者及战略合作伙伴的能力。 股份回购彰显长期信心 智云健康已决定在公开市场回购公司股份，回购总金额不超过8,000万港元。截至2024年1月9日至1月10日，公司已回购20万股，占已发行股份总数的0.03%。这一积极的股份回购行动被市场解读为公司管理层对其长远发展前景抱持坚定信心的明确信号。此外，回购股份还有助于公司吸引和保留关键人才，并通过股权激励等方式，使主要雇员的利益与公司整体利益更加紧密地结合，从而促进集团的长期可持续发展。 盈利预测与投资评级 根据研究报告的预测，智云健康在2023年至2025年期间将实现持续的收入增长。预计公司收入将分别达到40.64亿元、51.87亿元和67.61亿元。在归母净利润方面，预计2023年至2025年分别为-2.60亿元、-1.56亿元和-0.29亿元。若剔除股权激励支出，经调整后的净利润预计将分别为-0.81亿元、0.23亿元和1.51亿元，显示出公司盈利能力的逐步改善。基于这些预测，研究报告维持了对智云健康的“买入”投资评级，并给出了相应的PS估值，分别为0.85x、0.67x和0.51x。 主要风险因素 尽管公司前景乐观，但研究报告也提示了潜在的风险因素。这些风险包括宏观经济环境的不确定性，这可能影响公司的整体运营和市场需求；市场竞争的日益加剧，可能对公司的市场份额和盈利能力构成挑战；以及行业监管政策的变化，这可能对公司的业务模式和合规性提出新的要求。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些潜在风险。 总结 智云健康通过其子公司安徽智医慧云引入2亿元人民币增资，旨在为子公司未来发展提供资金支持并提升其市场形象，尽管此举导致智云健康持股比例略有摊薄，但安徽智医慧云仍将作为其子公司并继续并表。安徽智医慧云估值达45亿元，显示出其较高的市场认可度。同时，智云健康启动了不超过8,000万港元的股份回购计划，此举彰显了公司管理层对自身长远发展前景的坚定信心，并有助于吸引人才和优化员工激励机制。研究报告维持了对智云健康的“买入”评级，预计公司在2023-2025年将实现稳健的收入增长，并有望在调整后净利润方面逐步实现盈利。投资者需关注宏观经济不确定性、市场竞争加剧及行业监管变化等潜在风险。

　　英诺特(688253) 　　投资要点 　　深耕呼吸道快检市场，独家品种优势 　　英诺特是一家专注于 POCT 快速诊断产品研发、生产和销售的高科技生物医药企业， 自 2016 年首个呼吸道多联检测产品获批，一直深耕呼吸道检测市场，不断丰富检测项目。 在联合检测产品数量，尤其是三联及以上联检产品上，公司处于领先的地位， 2019 年在全国呼吸道病原体检测市场占有率达到 12.4%。 　　把握呼吸道快速检测市场机遇 　　呼吸道病原体检测属于新兴需求，虽然流感等呼吸道传染病已伴随人类漫长的历史，但规范化使用药物的时间较短，而且抗流感新药、抗新冠新药、抗 RSV 病毒新药等在持续研发中， 病原学诊断对指导临床用药的价值提升， 治疗指南也在持续完善推荐先检测后用药的理念。 2023 年秋冬流感高峰，家庭自测需求爆发，医疗机构对联检认知显著提升，市场容量快速扩容。 英诺特的呼吸道联检产品具有高效方便经济等优势，公司销售策略上选择对诊断效率要求最高的门诊急诊、儿童门诊作为切入点，抓住流感、支原体肺炎感染的高峰期，快速实现对医院的覆盖，公司产品已进入超过 1700 家终端医院。 　　丰富呼吸道检测产品，储备肠道联检产品 　　英诺特储备了多个具有创新性的呼吸道联合检测项目，其中甲乙型流感+新冠抗原检测即将开展临床试验。 公司还布局了肠道联检方向， 2022 年公司取得主要应用于儿童腹泻未来肠道检测产品，而且为独家产品。 公司起步阶段已搭建起核酸分子检测、液相免疫等技术平台。依托上游基因重组蛋白和细胞病原体培养平台，针对不断出现的病原体， 公司将持续丰富产品线。 　　盈利预测 　　预计 2023-2025 年公司营业收入为 4.64 亿元、 5.68 亿元、7.33 亿元，归属于母公司净利润为 1.49 亿元、 2.31 亿元、3.05 亿元，同比增速为-0.8%、 54.9%、 31.7%， EPS 分布为1.10 元、 1.70 元、 2.24 元，当前股价对应 PE 分别为 22.5、14.5、 11.0 倍。 病原学诊断对指导临床用药的价值逐步提升， 治疗指南也持续完善推荐先检测后用药的理念， 公司在三联及以上联检产品处于领先的地位， 首次覆盖， 给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　联检产品在医院推广不及预期；新竞争加入，联检独家格局被打破；流感高峰期过后，呼吸道检测需求减少，企业订单减少； 多联检测产品未来存在被集采的可能； 公司后续多联产品研发的不确定性。