华东医药(000963) 　　事件： 公司发布 2023 年业绩预告：公司预计 2023 年实现归母净利润28.12-28.62 亿元，同比增长 12.5%-14.5%，实现扣非归母净利润27.35-27.83 亿元，同比增长 13.5%-15.5%；单 Q4 来看， 23Q4 实现归母净利润6.23-6.73亿元，同比增长20%-30%，实现扣非归母净利润5.75-6.23亿元，同比增长 13%-23%。 　　医药业务方面： 医药工业通过稳固院内市场，拓展院外市场， 2023年保持稳健增长， 23Q1-Q3 工业板块实现营收 89.9 亿元/yoy+9.5%。医药商业板块 23Q1-Q3 实现营收 202.9 亿元/yoy+7.0%，短期受外部因素影响， 后续利润端或仍有提振空间。 　　 医美业务方面： 医美整体业务继续保持高速发展势头，营收创历史最好水平，国内外业务均实现较好盈利，对公司整体业绩带来积极贡献，具体来看：（ 1）国内医美： 我们预计 23Q4 伊妍仕有望实现环比 Q3 持平左右、 23 全年实现约 11 亿收入， 24 年注射+EBD 联合发力之下， 有望继续维持较优增速，后续 25-26 年新品获批将继续提振增长确定性； （ 2）海外医美： 随着医美海外业务规模效应逐步体现，实现正向盈利后， 24 年海外医美收入增速向好+盈利能力持续提升有望贡献更多业绩增量。 （ 3）利拉鲁肽： 基于合规适应症， 24年的成长空间较为充足，预计 24Q1 完成超过 1000 家医院的进院覆盖/春节前后完成 3 万家终端铺货单体药店数量的目标。 　　 盈利预测： 23 年公司国内医美核心产品伊妍仕持续亮眼增长叠加海外医美实现盈利，公司整体医美业务的盈利贡献能力继续增强，此外，利拉鲁肽减重适应症产品亦在持续放量，可期待 24 年对公司收入、利润有更好贡献。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润为28.4/34.9/41.7 亿元，同比分别增长 13.5%/23.1%/19.5%，对应 PE 分别为 18/15/13X。 　　 风险因素： 研发临床进度不及预期、市场推广效果不及预期，医美产品竞争加剧

　　华东医药(000963) 　　核心观点： 　　事件：2024.1.31，华东医药发布公告，公司2023年归母净利润为28.12亿元-28.62亿元，同比增长12.50%-14.50%，扣非归母净利润为27.35亿元-27.84亿元，同比13.50%-15.50%。 　　Q4利润增速明显加快，全年利润增速符合预期：公司前三季度归母净利润为21.89亿元，同比增长10.48%，根据公告，Q4归母净利润为6.23-6.73亿元，同比增长20-30%，高基数背景下依然加速增长。公司持续推进创新转型战略，研发工作不断取得积极进展，生产经营各项工作稳定开展，四大业务板块均实现正向增长，经营质量及能力进一步提升。 　　创新产品持续兑现，新产品推动工业持续稳健增长：2023年前三季度工业板块实现营业收入89.94亿元（含CSO业务），同比增长9.48%；实现扣非归母净利润18.35亿元，同比增长13.41%。我们预期2024年工业板块仍将实现较快增速，主要增量包括创新产品持续上市兑现（BCMACART、乌司奴单抗、利拉鲁肽、Elahere、Arcalyst等）、工业微生物盈利能力提升以及CSO产品持续市场拓展，另外存量产品整体也将实现稳定增长（吲哚布芬、吡格列酮二甲双胍、他克莫司目前均只有2家仿制药企通过一致性评价，环孢素是窄治疗窗药物，存在换药风险，以上产品集采风险相对可控；百令胶囊、阿卡波糖院外销售持续拓展）。 　　医美保持高速增长，海外医美盈利能力改善：2023年前三季度公司整体医美板块合计实现营业收入18.74亿元（剔除内部抵消因素），同比增长36.99%。我们预期2024年公司医美板块仍将保持较快增长，其中英国子公司Sinclair盈利能力将持续改善，对公司利润产生更多积极贡献；国内欣可丽美学也将持续推进新产品上市销售，包括Lanluma V、MaiLi玻尿酸、Perfectha、M型少女针、重组肉毒素等。 　　投资建议：公司是集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药公司，医美与工业微生物板块高速发展，医药工业与商业板块经营保持稳健，创新转型为公司中长期发展提供想象空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润为28.54/34.15/40.90亿元，同比增长14.21%、19.63%、19.79%，EPS分别为1.63/1.95/2.33元，当前股价对应2023-2025年PE为18/15/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、降价超预期的风险、产品注册进度不及预期的风险。

　　华东医药(000963) 　　业绩简评 　　2024年1月31日，公司发布2023年年度业绩预告，2023年公司预计实现归母净利润28.12亿元~28.62亿元，同比增长13%~15%；预计实现扣非归母净利润27.35亿~27.84亿元，同比增长14%~16%；单季度看，2023年第四季度预计实现归母净利润6.23~6.73亿元，同比增长20%~30%；预计实现扣非归母净利润5.75~6.23亿元，同比增长13%~22%。 　　经营分析 　　创新转型战略持续推进，四大业务板块正向增长。公司持续推进创新转型战略，研发工作不断取得积极进展，生产经营各项工作稳定开展，四大业务板块均实现正向增长，经营质量及能力进一步提升。医美板块整体业务继续保持高速发展势头，营业收入创历史最好水平。根据公司此前公告，全资子公司欣可丽美学继续深耕中国市场，核心明星产品Ellansé？伊妍仕？目前国内签约合作医院数量超600家，培训认证医生数量超1200人。未来公司将继续做深做细高端再生注射剂市场，适当扩大二线城市的市场覆盖，打造品牌及口碑优势，持续拓展国内高端医美市场。 　　创新研发进展顺利，业绩增量落地确定性强。公司创新药坚持差异化研发策略，重点布局内分泌、自身免疫及肿瘤三大领域。其中索米妥昔单抗注射液（ELAHERE？）、注射用利纳西普（ARCALYST？）、迈华替尼片、CAR-T产品泽沃基奥仑赛注射液、塞纳帕利等产品有望于2024年上市或递交上市申请。此外公司以GLP-1靶点为核心建立了涵盖多种剂型包括长效和多靶点全球创新药和生物类似药相结合的产品管线，其中口服小分子GLP-1受体激动剂HDM1002片国内目前处于Ib期临床阶段；司美格鲁肽注射液糖尿病适应症目前已完成临床III期受试者入组，预计内完成III期临床；双靶点激动剂HDM1005已递交IND申请；长效三靶点激动剂DR10624正在中国开展I期单次给药剂量递增（SAD）研究，同时在新西兰同步开展I期SAD和多次给药剂量递增（MAD）试验。公司研发工作顺利推进，未来业绩增量落地确定性强。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持2023-2025年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润28.5亿元（+14%）、35.2亿元（+24%）、42.6亿元（+21%）。2023-2025年公司对应EPS分别为1.62、2.01、2.43元，对应当前PE分别为18、14、12倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品研发进度不及预期；产品市场竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

　　亿帆医药(002019) 　　投资要点 　　事件：1月30日公司发布2023年业绩预告，预计实现归母净亏损3.82-6.5亿元（-299.71%～-439.82%），实现扣非归母净亏损3.71-6.39亿元（-567.42%～-905.08%）。减值落地轻装上阵，公司2024年业绩拐点在即。 　　业绩变动原因：1）减值影响：资产减值：F-627合并报表期末原值为16.84亿元，拟计提减值准备8-8.8亿元，预计减少归母净利润4.86-5.47亿元；信用减值：公司自有产品（含进口）销售规模增加，相应应收账款规模增加，按会计政策计提的信用减值损失同比增加；2）研发费用：2023年公司持续进行研发投入，研发费用同比大幅增加；3）其他项：公司2023年收到与收益相关的政府补助同比减少约6000万元；合并报表范围内子公司股权结构调整减少递延所得税资产约6500万元。亿一生物自主研发的无形资产F-627合并报表期末原值为16.8亿元，预计公司无形资产短期内不会再出现大额计提；此外，无形资产减值亦可减少摊销以增厚公司业绩，预计公司2024年业绩拐点即将到来。 　　公司未来增长逻辑未变，加速转型步入收获期。1）亿立舒（F-627）成功出海，创新管线梯队已成。2023年11月17日，全球首款第三代长效升白药亿立舒FDA获批上市；EMA/巴西完成原液现场核查，出海在即；创新管线聚焦肿瘤、炎症性疾病和代谢性疾病等类型，即将迎来收获期；2）国内独家中药+小尖特化药差异化布局，海外市场深度拓展。国内：截至2023H1公司拥有108个中药品种，是独家产品尤其是医保或基药独家产品数量较多的国内药企之一；围绕小、尖、特化药差异化布局，2023H1化药自有（含进口）营收3.9亿元（+39.4%），增长态势良好；海外：2023H1公司海外医药产品营收2.7亿元（+2%），国际化进程提速；3）原料药板块业绩已在底部。公司原料药主要为维生素B5（泛酸钙），目前泛酸钙价格处于底部原料药板块下行风险较小。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为-4.75/5.14/8.1亿元，EPS分别为-0.39/0.42/0.66元。亿立舒国内上市放量、多国出海在即，医药自有品种加速获批，公司经营持续改善，维持“买入”评级。 　　风险提示：创新产品临床及商业化进度不及预期风险；产品竞争格局加剧风险；仿制药品种国谈、集采降价幅度超预期风险；海外经营风险及汇率波动风险等。

　　迈威生物(688062) 　　报告摘要 　　迈威生物：能力全面的创新药公司，Nectin-4ADC进度领先。迈威生物成立于2017年，公司通过收购、整合、自建等方式，快速具备了研发、生产与商业化的能力。目前公司已有两款生物类似药处于商业化阶段，并与国内外的多家公司达成了广泛的商业化合作。公司的研发管线覆盖肿瘤、自免、代谢等领域，核心产品9MW2821是全球第二款进入3期临床的Nectin-4ADC，研发进度较为领先。 　　9MW2821：进度最快的国产Nectin-4ADC。Seagen与安斯泰来联合开发的Enfortumab vedotin（PADCEV）是全球唯一获批上市的Nectin-4ADC，PADCEV与K药联用临床数据惊艳，预计将成为一线尿路上皮癌（UC）患者的标准治疗。同时，Nectin-4ADC具备向早期膀胱癌以及宫颈癌等其他瘤种拓展的潜力，有望成为全球范围内的重磅品种。9MW2821已经开启了后线UC的3期临床，临床进度大幅领先后续的国产分子，预计将成为全球第二款获批上市的Nectin-4ADC。9MW2821展现出了优秀的早期有效性和安全性数据，具备一定的差异化竞争优势。 　　生物类似药迎来收获，创新管线厚积薄发。君迈康（阿达木单抗）和迈利舒（地舒单抗骨松适应症）是公司已经实现商业化的两款生物类似药；除此之外，9MW0321（地舒单抗骨转适应症）和8MW0511（长效G-CSF）也已申报上市。公司的生物类似药正处于销售爬坡期，预计未来将为公司带来可观的现金流。除了9MW2821外，公司的9MW1911（ST2单抗）、9MW3011（TMPRSS6单抗）和9MW3811（IL-11单抗）临床进度在全球范围内均处于较为靠前的位置，将成为公司后续成长的重要驱动力。 　　投资建议：Nectin-4ADC有望成为重磅品种，首次覆盖，给予“增持”评级。迈威生物的核心产品9MW2821有望凭借优秀的临床数据和领先的研发进度，在国内的UC市场占据主要地位，并且具备出海的潜力。公司的生物类似药销售预计将进入快速增长阶段。我们暂不考虑9MW2821在海外市场的预期。我们预计2023~2025年公司的营收分别为1.40/4.17/8.87亿元，同比增长405%/198%/113%，归母净利润-9.86/-6.82/-4.35亿元。采用绝对估值方法，我们得到公司的合理估值区间为121~139亿元，对应股价30.2~34.8元/股，相对当前股价有16%~33%的上涨空间；首次覆盖，给予“增持”评级。

　　迪瑞医疗(300396) 　　报告要点： 　　深耕IVD多年，华润入主开启新篇章 　　迪瑞医疗1992年成立，深耕体外诊断行业30余年，以尿液分析起步涉足诊断设备行业，近年各产品线不断推陈出新，七大业务板块已成为公司长期可持续发展的动力。公司产品辐射全球市场，已销售到全球120多个国家和地区，并持续推动在全球建设销售和服务网络。2020年华润产业基金入主公司，全面拓展、优化公司研发和销售体系，资本赋能驱动下，带动公司业绩显著增长，2023年前三季度继续保持高增速，营业收入10.49亿元，归母净利润2.34亿元，分别同比增长30.69%和20.35%。 　　公司IVD领域广泛布局，高端仪器快速放量 　　据中商产业研究院预测，我国体外诊断市场规模由2023年的1698亿元增长到2027年的2428亿元，年均复合增长率7.4%。迪瑞医疗全面布局IVD七大板块，并持续加大装机力度，2023上半年仪器收入达4.34亿元，同比增长64.21%，随仪器占有率的提升，试剂营收有望迎来快速增长。从细分领域来看，公司具备尿液分析领域头部竞争力，业务有望稳健增长；高速生化分析仪竞争力强劲，产品进军顶端市场，市占率有望持续提升；化学发光基数较低，加速进口取代，已经成为新的增长点；LA-60系统带动整体化实验室业务，配合国产化政策支持，持续贡献业绩增量。 　　海外销售体系持续优化，业务高速扩张 　　随着公司的物联网平台业务布局的日益完善，公司深耕海外市场已超过20年，拥有稳定的销售渠道和品牌影响力，并不断加强市场推广和商务拓展。近年来公司海外收入增长迅速，2023年上半年2.41亿元，同比增长率29.87%。目前，公司产品已销售到全球120多个国家和地区，并在全球范围内建立了完善的销售和服务网络，有望持续扩张海外市场。 　　投资建议与盈利预测 　　公司在体外诊断领域竞争力强劲，自研产品技术领先，预计明年试剂放量，仪器业务则有望继续保持快速增长，加速进口替代。预计2023-2025年，公司归属母公司股东净利润分别为3.26、4.08和5.14亿元，EPS为1.19、1.48和1.87元/股，对应PE分别为21、17和13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　研发不及预期风险，产品降价风险，竞争格局恶化风险，协同效应不及预期风险等。

　　健之佳(605266) 　　报告摘要 　　健之佳：连锁药店新贵，内生+外延双轮驱动业绩高速增长。健之佳从云南昆明起步，经过十余年经营发展在云南、四川、广西、重庆、河北、辽宁6个地区共计拥有门店4711家，包括4386家医药零售门店。2020-2022年，公司医药零售门店数量由1,890家增长至3,763家，年复合增速为41.1%。公司是云南省内规模第二大的医药连锁企业，云南省贡献主要营收（1H23:63.5%），省外门店布局和市场占有率仍处于较低水平，收入规模较小，但具备较大的市场开拓空间。公司于2022年8月底完成对唐人医药的收购交割，正式进军辽宁与河北两大市场，将作为未来发展重点区域。伴随省外扩张步伐的加速，省外门店数在23年三季度末占到总体的39%，收入在23年上半年达到36.5%。公司营业收入及净利润同步保持高速增长，2018-2022年收入和净利润复合增速同为28.4%，2023年前三季度实现营收65亿元（同比+38%），归母净利润2.78亿元（同比+44.4%）。公司整体毛利保持平稳，日均坪效（46.8元/㎡）随门店扩张保持稳定增长，销售费用率仍有改善空间。 　　药店行业：集中度提升和处方外流推动持续发展。2019年以来随着药占比，零加成，集采，双通道，慢病长处方等政策落地，药店的重要性持续提升，到2022年药房终端贡献了整体药品市场近29%的销售，处方药零售占比约16%。2023年药店整体经营受到家庭去库存，门诊回流和消费力下降的负面影响，导致客单价、客流量和订单量出现下滑。我们预计，2024年用药需求有望回归正常，非药收入随经济预期改善亦会有所恢复。短期催化：23年四季度以来随着消费者购药需求逐步释放，流感的高发，以及门诊统筹药店业务的陆续开展，药店店均销售额和订单量在11月已超过去年同期水平，8-11月药店销售额呈现环比改善，该趋势有望在今年继续保持。中期增量：中国药店的连锁化率在2022年达到了57.8%，百强企业年销售额占药品零售市场总额的36.5%，在产业集中度和连锁化率方面的提升空间仍然较大。零售业态的成长主要依赖门店的连锁扩张，除了门店数增加带来的直接收入增长和规模效应，强势的零售渠道可以依赖其市场地位和采购规模向上游获取更低的进价，从而提升利润率水平。因此对于头部零售药店而言，集中度提升意味着获得超出行业增速的超额收益。长期趋势：处方流转中心的落地和应用将在中长期更好帮助药店获得院内门诊的流量。截至23年底全国20余省市已开启/完成了省级处方流转平台建设工作，其中湖南省、江西省、湖北省等约11个省市处方流转平台已初步建成并实现了医院与药店的对接，电子处方已经实现从医院到药店的流转。我们预计24年将会是处方流转中心的落地年，各地将出台更多方案来进一步提高处方流转平台的使用量。我们预计2024-2026年药房承接处方外流规模增量能达到251/388/533亿元，总增量超千亿元。 　　投资亮点：业绩高弹性，经营差异化，业态多元化。健之佳在2019-2022年直营门店数复合增速达32.3%，且为同业中最高。公司构建了以云南和河北为主要利润中心，重点推动重庆和辽宁两个重点培养中心，同时快速发展四川和广西地区的扩张模型，在营收、利润以及门店数的规模上积极追赶第一梯队连锁药房，在保持门店快速扩张的预期下（24年预计增加1,000+门店），我们认为健之佳的经营业绩仍有望保持快速增长。差异化竞争：健之佳在省会和地市的占比显著高于一心堂（64%vs.54%），带来相对更高的整体坪效（43.2vs.39.3），且在向地市级、县市级、乡镇级的不断渗透中依然伴随经营效率的提高。多元化全渠道布局：健之佳线上渠道收入在所有上市连锁中排名第一，2023年前三季度同比增长67.9%，占总收入比重为25%。公司通过便利连锁实现多元化经营，在保健品、个人护理品、功能性护肤品等品类方面有较大投入，并通过香港子公司积极开展跨境电商业务改善品类结构。非药品类销售占比同业最高（20.3%）。 　　盈利预测 　　我们预计，公司2023-2025年收入分别94.5/115.4/138.5亿元，分别同比增长25.7%/22.2%/20.0%，归母净利润分别为4.08/4.87/5.99亿元，分别同比增长12.3%/19.4%/22.9%，对应估值为15.8X/13.3X/10.8X。首次覆盖，给予“买入”投资评级，目标价68元/股。 　　风险提示 　　门诊统筹药店推进不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

中心思想 法案草案的误导性与低通过率 本报告核心观点指出，近期美国众议院提出的《生物安全法案》草案在描述药明生物首席执行官陈智胜博士的经历时存在明显误导，且该法案在美国立法体系中面临漫长而复杂的审议流程，历史数据显示其最终通过并成为法律的概率较低。 药明生物的合规韧性与稳健运营 报告强调，药明生物始终致力于全球合规运营，其多元化的客户基础和严格的合规标准使其具备强大的业务韧性。公司曾成功应对2022年被列入UVL清单的挑战，并在当年实现了显著的业绩增长，证明了其在复杂地缘政治环境下的稳健运营能力。 主要内容 事件 2024年1月26日，美国众议院议员提出一项法案草案，旨在限制美国行政机关与特定生物技术供应商签订合约。针对此草案，药明生物迅速发布澄清公告，以回应市场关切，并指出该法案草案仍处于美国立法机构的初步审议阶段，未来可能面临进一步的变更。 点评 《生物安全法案》草案的误导性分析 该《生物安全法案》草案的描述被认为具有高度误导性。报告特别指出，法案草案中提及的药明生物首席执行官兼执行董事陈智胜博士的学术头衔，实际上是其在2013年受邀讲学后获得的荣誉性头衔，这在中国大学中是一种常见做法。药明生物在澄清公告中明确声明，陈博士在此之前及之后均未在任何具有军事背景的机构任职，也未从中获得任何报酬，从而驳斥了法案草案中的不实指控。 美国立法程序的复杂性与历史通过率 分析显示，美国立法流程漫长且复杂，历史数据表明法案通过的概率通常较低。本次提交草案的众议院中国问题特别委员会是一个非常设机构，其存续期仅限于第118届国会的两年任期内，且不具备直接立法权。根据美国立法程序，该《生物安全法案》目前仅处于草案阶段，后续需依次通过众议院表决、参议院表决，并最终获得总统签署才能正式成为法律。鉴于此，报告认为该法案最终成为法律的可能性较低。 药明生物的全球合规运营与业务表现 药明生物展现了其在合规运营方面的强大实力和业务韧性。公司曾于2022年2月被美国政府列入“未经核实清单”（UVL），导致股价出现较大波动。然而，在公司积极应对和努力下，已于2022年10月7日成功从UVL清单中移除。值得注意的是，在被列入UVL清单的2022年，药明生物依然实现了强劲的业绩增长，全年收入达到152.7亿元人民币，同比增长48.4%；归母经调整纯利润为49.3亿元人民币，同比增长48.5%；当年新增项目数达136个。这些数据有力地证明了UVL事件并未对公司的核心运营造成实质性影响。报告强调，药明生物致力于服务全球客户，并严格遵循最严格的合规标准及业务开展地区的适用法律法规，目前公司全球运营一切正常。 风险 本报告识别了药明生物面临的多种潜在风险，包括：地缘政治风险、全球生物医药投融资下滑风险、全球生物药CDMO（合同研发生产组织）竞争加剧风险、客户管线研发进展不达预期风险、公司项目质量执行风险、产能利用率爬坡不达预期风险以及产能扩张可能造成的亏损风险等。 总结 本报告对美国众议院提出的《生物安全法案》草案进行了专业分析，指出其描述的误导性以及在美国复杂立法程序中通过概率较低的现实。同时，报告通过统计数据和历史事件，充分展现了药明生物在面对地缘政治挑战时所具备的强大合规运营能力和业务韧性。公司在2022年成功应对UVL事件并实现显著业绩增长，凸显了其稳健的全球运营基础和对合规标准的坚定承诺。尽管存在多重风险，但药明生物已证明其有能力在复杂多变的市场环境中保持持续发展。

中心思想 业绩改善与医美驱动 江苏吴中2023年预计亏损收窄，主要得益于医药业务的调整和成本控制。公司未来增长的核心驱动力将是其医美业务的加速发展，特别是进口童颜针Aesthefill的获批上市，标志着公司“医药+医美”双轮驱动战略的正式启动。 战略转型与增长潜力 公司正积极从传统医药业务向高增长的医美市场转型，通过构建专业的营销团队和多元化的产品管线，有望在2024年实现医美业务的显著贡献，从而带动整体营收和利润的快速增长。 主要内容 2023年业绩回顾与亏损原因分析 亏损收窄： 公司预计2023年度归母净利润为-7000万元至-5000万元，相较2022年的-7620万元有所收窄。扣非归母净利润预计为-9500万元至-7500万元，也较2022年的-9652万元有所改善。 医药业务扰动： 2023年部分医药产品因退出医保、全国集采以及厂房搬迁停产等因素，导致医药工业产品收入和毛利下降。 费用增加： 股权激励计划的实施增加了相关费用。 医美业务投入期： 医美业务在2023年度仍处于研发和注册阶段，尚未实现盈利。 医美业务核心产品与市场布局 童颜针Aesthefill获批： 进口童颜针Aesthefill已于1月顺利获批。该产品采用PDLLA聚双旋乳酸微球，其海绵状多孔微球结构使其在相同质量下体积更大，提供更明显的即刻塑形效果，并能有效促进胶原蛋白再生。 个性化定制优势： PDLLA在全球拥有丰富的多浓度使用临床经验，可根据面部不同组织的软硬程度制定多种浓度的复配方案，实现个性化定制，在中国台湾地区市场被称为“百变童颜”。 营销团队建设： 自2022年起，公司通过首款医美产品“婴芙源”储备营销团队，目前团队规模约20人并持续扩充，由分管营销事务的副总经理丁鹏负责Aesthefill的营销筹备。 销售模式与目标： Aesthefill上市后将以自营为主，重点覆盖一线及头部二线城市，目标客户包括直客机构、轻医美机构和部分渠道机构。预计到2024年底，将覆盖约1000名注射医生。 投资建议与风险提示 “医药+医美”双轮驱动： 公司医药板块基本盘保持稳定，医美板块童颜针获批，重组胶原蛋白及玻尿酸等管线加速布局，有望在双轮驱动下实现加速增长。 盈利预测： 预计公司2023-2025年营业收入分别为22.86亿元、28.74亿元、33.51亿元；归母净利润分别为-0.60亿元、1.61亿元、2.63亿元。2024-2025年对应PE分别为40倍和25倍。 维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济下行、政策变化风险、管线研发进度不及预期。 总结 江苏吴中在2023年通过优化运营，成功收窄了亏损。展望未来，公司将重点发力医美业务，特别是随着进口童颜针Aesthefill的顺利获批上市，其独特的专利多孔微球技术和灵活的个性化定制方案，有望在医美市场占据一席之地。公司已着手构建专业的营销团队和销售网络，预计医美业务将在2024年成为核心增长引擎。在医药板块保持稳定的基础上，医美业务的加速发展将共同驱动公司实现“医药+医美”双轮增长战略，预计未来两年盈利能力将显著提升，维持“增持”的投资评级。

中心思想 市场挑战下的韧性增长 药明生物在面对生物技术融资放缓和潜在地缘政治风险等市场挑战时，展现出强大的业务韧性。公司通过持续获取新项目、优化全球产能布局以及深化“赢得分子”战略，有效对冲了外部不利因素的影响。2023年非新冠新增项目数创历史新高，以及爱尔兰基地产能爬坡超预期，均是其应对挑战并实现稳健增长的关键体现。 全球创新赋能与未来盈利展望 药明生物的核心竞争力在于其持续赋能全球生物医药创新的能力。通过提供全面的CDMO服务，公司不仅巩固了客户信任，也为未来的商业化生产收入增长奠定了坚实基础。报告基于对项目数量、平均单价和毛利率的详细预测，展望了公司未来三年的盈利能力，预计其归母净利润和每股收益将实现显著增长，反映出市场对其长期价值的认可。 本报告的核心观点可分点叙述如下： 业务韧性与项目增长： 尽管2023年第一季度受到生物技术融资放缓的影响，药明生物的新增项目数自第二季度起强劲复苏，全年非新冠新增项目数创历史新高。这验证了客户对其CMO能力和规模的信任，并预示着近期收益的提升。北美地区贡献了约55%的新增项目，中国区占比反弹至25%，显示出其全球化布局的有效性。公司将2024年新增项目目标从80个提升至110个，彰显了对未来增长的信心。 “赢得分子”战略成效显著： 截至2023年12月31日，公司已获得18个外部转入项目，其中包括7个临床III期项目和2个商业化项目。此外，51个临床III期项目和24个商业化项目为公司未来的商业化生产收入增长奠定了坚实基础。原液及制剂PPQ批次的稳定增长，进一步预示了CMO业务的稳步提升。 全球产能加速释放： 药明生物的爱尔兰基地产能爬坡进度好于预期，预计将于2024年实现盈亏平衡，比原计划提前一年。该工厂预计从2024年起将有大量商业化生产需求，并在2025年接近满产。公司已签署4个独家CMO协议，并拥有众多潜在重磅炸弹药物项目，预计未来将贡献超过20亿美元的CMO收入，其中7个项目每年有望贡献2亿+美元，10个项目每年有望贡献1-2亿美元，8个项目每年有望贡献5000万-1亿美元。 财务表现与盈利展望： 基于对IND前、临床I/II期、临床III期及商业化项目数量和平均单价的假设，以及毛利率的持续改善（预计2023-2025年分别为39%/40%/41.5%），报告预测药明生物2023-2025年归母净利润将分别达到33.4亿元、38.5亿元和50.1亿元，对应EPS分别为0.79元、0.90元和1.18元，PE分别为28倍、25倍和19倍。这表明公司在未来几年将保持稳健的盈利增长态势。 风险与机遇并存： 尽管面临研发生产外包服务行业增速不及预期、项目进度不确定、对外投资收益波动以及汇率波动等风险，但公司通过持续的创新赋能和全球化战略布局，有望在行业企稳修复中抓住机遇，实现长期发展。 主要内容 本报告对药明生物（2269.HK）的最新动态进行了深入分析，涵盖了公司事件、业务发展、产能扩张以及财务预测等多个方面，旨在为投资者提供专业且具分析性的市场洞察。 关键事件与市场反应 药明生物近期发布了两项重要公告，对市场情绪和公司运营产生了显著影响。首先，针对美国众议院提出的限制与若干生物技术供应商订立和约的法案草案，公司于1月29日发布澄清公告，指出该法案草案仍有待美国立法机构进一步审议变更，并强调公司全球营运一切照常。这一澄清有助于缓解市场对潜在地缘政治风险的担忧，稳定投资者信心。其次，在2024年摩根大通医疗健康大会上，药明生物披露了其2023年的业务亮点，包括新增132个项目，使项目总数达到698个。这一数据有力地验证了客户对公司CMO能力及规模的信任及认可，并预示着CMO项目数的增加将进一步提升公司近期收益。公司管理层对2024年继续实现稳健增长表达了充分信心，这为市场注入了积极预期。 业务发展与战略成效 药明生物在业务发展方面展现出强劲的复苏势头和战略执行力。 新增项目数触底回升，非新冠业务创新高 根据公司2024年医疗健康大会公告，药明生物的新增项目数在2023年第一季度受到生物技术融资放缓的显著影响，但自第二季度以来已开始强劲复苏。下半年更是表现出强劲的恢复态势，使得2023年非新冠新增项目数创下历史新高。这一成就凸显了公司在非新冠业务领域的强大竞争力及其对市场变化的适应能力。从区域分布来看，北美地区贡献了约55%的新增项目，显示出公司在成熟生物医药市场的深厚根基和持续拓展能力。同时，中国区新增项目数占比反弹至25%，表明国内市场需求的回暖以及公司在国内市场的领导地位。药物开发业务增长强劲，公司将2024年新增项目数目标由80个提升至110个，这一上调不仅反映了管理层对未来市场需求的乐观判断，也预示着公司在药物开发服务领域的持续扩张。 “赢得分子”战略持续发力，商业化基础日益坚实 药明生物的“赢得分子”战略持续取得显著成效，为公司未来的商业化生产收入增长奠定了坚实基础。截至2023年12月31日，公司已成功获得18个外部转入项目，其中包括7个临床III期项目和2个商业化项目。这些外部转入项目不仅丰富了公司的项目管线，也证明了其在行业内的吸引力和技术实力。更重要的是，公司目前拥有51个临床III期项目及24个商业化项目，这些项目一旦成功上市，将为公司带来可观的商业化生产收入。原液及制剂PPQ（工艺性能确认）批次的稳定增长，是CMO业务未来稳步提升的先导指标，表明公司在生产准备和质量控制方面进展顺利，为大规模商业化生产做好了充分准备。 产能爬坡超预期，商业化收入潜力巨大 药明生物在全球范围内的产能布局和爬坡进度好于预期，特别是其爱尔兰基地。根据公司2024年医疗健康大会公告，爱尔兰基地预计将于2024年实现盈亏平衡，比原计划提前一年，这体现了公司在运营效率和成本控制方面的卓越能力。爱尔兰工厂预计从2024年起将有大量商业化生产需求，并有望在2025年产能接近满产，这将显著提升公司的整体生产能力和收入贡献。公司目前涵盖创新靶点的潜在重磅炸弹药物数量众多，并已签署了4个独家CMO协议，进一步巩固了其市场地位。具体来看，有7个项目每年有望贡献2亿+美元的商业化生产收入，10个项目每年有望贡献1-2亿美元的商业化收入，以及8个项目每年有望贡献5000万-1亿美元的商业化生产收入。综合来看，以上项目的CMO收入预计将超过20亿美元，显示出公司未来商业化收入的巨大潜力。 盈利预测与财务分析 本报告对药明生物的未来盈利能力进行了详细预测，并基于关键假设进行了财务分析。 关键假设与业务收入预测 为了准确预测药明生物的未来盈利，报告基于以下关键假设： IND前项目： 考虑到生物医药行业投融资波动和行业竞争环境下的定价策略调整，预计2023-2025年公司IND前项目数量分别为339/360/390个，项目平均单价分别为14/12.6/12.4百万元。 临床I/II期项目： 鉴于公司“跟随并赢得分子”战略的独特优势、储备管线的稳定转化、外部项目的持续转入以及行业竞争环境下的定价策略调整，预计2023-2025年公司临床I/II期项目数量分别为284/330/405个，项目平均单价分别为12.1/11.5/12.6百万元。 临床III期及商业化项目： 考虑到公司平台优势下持续获得市场份额和商业化产能加速落地，预计2023-2025年公司临床III期及商业化项目数量分别为75/88/106个，项目平均单价分别为110.4/119.3/137.2