澳华内镜(688212) 　　核心观点 　　深耕内镜赛道三十年，澳华内镜是我国软镜行业引领研发与应用的龙头企业之一。公司可提供包括内镜设备和诊疗手术耗材的完整内镜解决方案，产品已应用于消化科、呼吸科、耳鼻喉科、妇科、急诊科等多个临床科室。公司坚持通过技术积累和创新构筑自身核心竞争力，突破了内窥镜光学成像、图像处理、镜体设计、电气控制等领域的多项关键技术。2022年公司自主研发的新一代旗舰机型AQ-300系列在国内正式推出，作为国产内镜厂家推出的首款4K领域的超高清内镜系统，在CBI（分光染色技术）模式、4K放大的双轮驱动下，可以有效提高医者的诊疗效率，辅助医生进行更精准的诊疗，进一步提升公司在高端市场竞争能力，打破国际巨头长期以来对我国内镜市场的寡头垄断的地位。 　　进口替代+出海加速，国产软镜行业迎黄金发展期。据预测，2024年全球软性内窥镜市场可达97亿美元，2028年将达到130亿美元，对应2024-2028年CAGR为7.6%，全球市场几乎被日系三大品牌奥林巴斯、富士、宾得垄断；我国软镜市场规模预计从2019年的53.4亿元增长至2025年的81.4亿元，国产龙头厂商开立医疗、澳华内镜国内市占率持续提升，三家进口品牌市占率已从2018年超过90%下降至2022年的约80%。国产龙头厂商经过多年的创新研发及产品打磨，2022-2023年陆续推出可媲美进口的旗舰产品，未来几年有望加速进口替代。此外，开立医疗、澳华内镜的中高端型号产品陆续在海外取得注册证，有望凭借性价比优势在海外市场与奥林巴斯、富士、宾得等同台竞争，加速出海进程。 　　公司竞争优势：研发技术优势突出，渠道力及品牌力持续提升。新产品方面，公司2022年推出AQ-300，搭载4K、5-LEDs、CBI-Plus、CMOS等全球领先技术，硬参数比肩进口品牌旗舰产品。2023年推出十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品，进一步丰富了公司产品线，提高了科室覆盖度，为公司在软性内镜行业市场占有率的不断提升奠定了基础。此外，公司国内外销售体系持续优化完善，随着产品高端化升级，终端客户三级医院占比持续提升；随着AQ300在海外陆续拿证，预计海外增长也将进入快车道。 　　盈利预测与估值：公司为国产软镜龙头，旗舰机型AQ300引领新成长。维持对于公司的收入预测，预计2024-2026年营收9.91/14.44/20.18亿元，同比增长46.2%/45.7%/39.8%；考虑股份支付费用，调整归母净利润预测，预计2024-2026年归母净利润0.27/1.44/2.98亿元（原为0.99/1.72/2.62亿元），同比增长-53.9%/441.1%/106.6%。结合绝对估值及相对估值方法，得出公司每股价值区间62.60~66.28元，对应市值区间84.25~89.20亿元，相较当前股价有29.52%~37.14%空间，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：销售不及预期风险、汇率波动风险、研发失败风险、政策风险、经销商销售模式风险。

　　康龙化成(300759) 　　需求逐步恢复，新签订单稳健增长 　　7月21日，康龙化成发布2024年半年度业绩预告。2024H1，公司预计实现营收54.71-56.40亿元，同比下滑0%-3%；实现归母净利润10.55-11.43亿元，同比增长34%-45%；实现经调整净利润6.71-7.18亿元，同比下滑23%-28%。单看2024Q2，以中位值计算，实现营收28.85亿元，环比增长8.01%；实现归母净利润8.68亿元，同比增长98.35%，环比增长276.67%；实现经调整净利润3.55亿元，同比下滑28.05%，环比增长4.90%。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为17.84/20.03/23.98亿元，EPS为1.00/1.12/1.34元，当前股价对应PE为20.0/17.9/14.9倍，鉴于公司各业务板块环比逐渐改善，维持“买入”评级。 　　2024H1新签订单稳健增长，各子板块环比改善 　　伴随着生物医药行业投融资初步复苏，2024Q2公司营收预计较2024Q1环比提升，同比2023Q2小幅提升。全球客户询单和访问较2023年同期有所回暖，上半年新签订单同比增长超15%。分板块看，实验室服务得益于新签订单回暖，2024Q2收入创历史新高；CMC服务收入较2024Q1环比增长，更多项目预计将于2024下半年交付并确认收入；临床研究服务收入、大分子和细胞与基因治疗服务收入环比、同比均实现增长。 　　出售参股公司PROTEOLOGIX，非经常性损益大幅提升 　　2024H1，归属于上市公司股东的非经常性损益约6.1-6.6亿元，主要系：（1）公司将参股公司PROTEOLOGIX通过合并收购方式以对价约1.02亿美元将其持有全部股权出售给强生，目前已收到扣除相关交易费用后的对价8619.5万美元，影响报告期非经常性损益约5.6亿元；（2）赎回可转债投资收益、政府补助收益以及理财产品相关收益等。 　　风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

　　亚辉龙(688575) 　　投资要点： 　　化学发光新锐多平台协同，股权激励彰显公司信心。亚辉龙创立于2008年，公司聚焦化学发光免疫领域，打造自身免疫、生殖健康、肝病检测、感染类等特色项目，并持续丰富体外诊断产品矩阵，形成化学发光、免疫印迹、酶联免疫、胶体金层析、间接免疫荧光、生化诊断六大技术平台。2024年5月，公司推出两年期股权激励，以2023年收入及利润作为基准，全方位考核业绩和装机指标，体现公司长期发展的信心。 　　发光技术丰富自免诊断手段，集采加速进口替代。国家卫生健康委临床检验中心室间质评统计显示，2022年自身免疫关键ENA检测项目中，化学发光检测方法占比约为10%，与免疫印迹法仍有较大差距，但因化学发光方法检测通量较大、自动化程度高，终端认可度不断提高，或将进一步提高市场份额。2023年11月，安徽省牵头联盟体外诊断试剂集中采购，国产品牌在采购量较大的术前八项、性激素六项中报量靠前，国产头部品牌均进入A、B组前列，有望在集采周期内，加速进口替代。 　　自免特色+常规项目助力高端客户突破，海内外装机量稳步提升。亚辉龙通过自身免疫性疾病综合诊断切入发光诊断市场，适用于类风湿关节炎、自身免疫血管炎等，共53项检测项目，产品获得国内多家知名医疗机构认可，并进一步向肿瘤标志物、甲状腺功能、心肌标志物等常规检测项目拓展，2023年，公司化学发光类自免诊断收入同比增长38.59%，常规试剂营收同比增长50.20%，特色项目的差异竞争，与常规项目的性能提高，使得公司国内外新装机数量稳步提升，同年公司新增化学发光仪器装机2,080台，累计装机超过8,290台，其中国内市场新增装机1,396台，海外新增装机684台，为长期试剂增长奠定基础。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为22.02/27.91/34.69亿元，增速分别为7.27%/26.72%/24.29%；2024-2026年归母净利润分别为4.80/6.46/8.29亿元，增速分别为35.11%/34.74%/28.29%。当前股价对应的PE分别为27x、20x、16x。选取同为化学发光厂家的新产业、安图生物，以及医疗器械龙头迈瑞医疗作为可比公司。基于公司化学发光试剂项目持续丰富，新增装机量稳步增长，有望带动试剂增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示。海外地缘政治风险、国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。

　　华润三九(000999) 　　核心观点 　　双终端协同，业绩稳健。公司背靠华润集团，以CHC健康消费品和处方药为核心业务，定位消费者端和医疗端，双终端协同，通过内生创新和外延并购，不断锻长补短，丰富产品线，提升产品力，扩大影响力，致力于成为自我诊疗引领者和中药价值创造者。 　　CHC核心业务优势明显。“1+N”品牌战略成效显著：OTC业务方面，公司占据龙头地位，产品定位感冒、消化、皮肤领域的家庭常备药；专品业务方面，在“999”品牌的基础上，陆续补充了“天和”“好娃娃”“易善复”“康妇特”“澳诺”“昆中药1381”等深受消费者认可的药品品牌；康复慢病业务方面，抓住慢病市场需求释放的机遇，聚焦心脑血管领域，构建慢病管理平台，并通过收购昆药集团拓展三七产业链，持续丰富慢病领域产品管线；大健康业务方面，顺应消费升级和互联网发展趋势，重点布局线上市场，业务拓展迅速。 　　医疗端业务有望迎来恢复。近年来，在疫情和医保控费、集采、限抗、配方颗粒试点结束等政策影响下，医疗端业务承压。公司积极应对：处方药方面，引入史达德系列产品，强化公司呼吸管线建设，同时不断加强现有产品的循证研究，提升产品学术价值和竞争力；国药业务方面，构建全产业链竞争优势，完善覆盖药材种植、饮片/配方颗粒生产、销售流通的全过程溯源体系，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作。随着公司不断适应环境变化，积极调整发展战略，医疗端业务有望逐步恢复。 　　收购昆药集团28.01%股权，业务整合焕发新活力。公司战略性融合昆药，共同确立了将昆药集团打造成为“银发健康引领者、精品国药领先者、慢病管理领导者”的战略目标。昆药集团将依托“KPC·1951”“777”“昆中药1381”三大事业部，进一步赋能品牌打造，推出“777”品牌，全力打造三七产业链标杆。2024年6月7日晚，昆药集团公告拟收购华润圣火（华润三九全资子公司）51%股权，三七业务整合持续推进。 　　盈利预测与估值：随着公司双终端协同战略的不断推进，叠加昆药和圣火融合带来的优质资源整合，我们认为公司未来3年业绩有望继续保持稳健增长，维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润33.12/39.42/45.67亿元，同比增长16.11%/19.02%/15.83%。综合绝对估值与相对估值，基于审慎性原则，我们认为公司合理市值区间为596-662亿元，合理股价为46.36-50.38元，较当前股价有5%-17%溢价空间。 　　风险提示：集采超预期；研发进度低于预期；中药材价格波动。

中心思想 业绩稳健增长与激励机制 仙乐健康在2024年上半年展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比大幅增长45-60%，其中24Q2经营平稳。公司通过提高管理费用使用效率，使得内生净利率维持在高位。同时，公司设立了明确且具有高兑现度的激励和员工持股目标，这不仅彰显了管理层对未来业绩增长的坚定信心，也为公司的长期发展提供了内在动力。 全球化战略与基本面改善 报告强调，仙乐健康正处于全球化元年，有望在全球营养健康食品B端市场中提升集中度。其BF业务（外延业务）在经历美国渠道去库存后，正逐步改善并有望在下半年实现扭亏为盈，这标志着公司基本面拐点的确立。长短期逻辑的共振，预示着公司估值存在提升空间，为投资者提供了“买入”的投资机会。 主要内容 24Q2 经营分析 内生净利率维持高位: 预计24Q2内生毛利率同比持平。尽管考虑到24Q2全球销售费用同比增加，但判断24Q2内生净利率环比持平并维持高位，仅因23Q2高基数而同比小幅下滑。 BF业务持续改善: 预计BF业务在24Q2仍处于扭亏为盈的改善过程中，并有望在2024年下半年某个时间点实现扭亏。 公司整体经营展望 激励与员工持股目标坚定: 公司设定了明确的激励目标，预计2024-2026年营收分别不低于43.12亿元、49.27亿元和55.66亿元，对应年收入增长率分别为20.4%、14.2%和13.0%。此外，2024年员工持股业绩目标为4亿元（未剔除员工持股费用），经测算剔除后归母净利润目标约为3.85亿元，这些目标具有较高的兑现度。 内生净利率提升与维持: 随着管理费用使用效率的提高，公司内生净利率已提升至高位，并有望持续保持。 BF业务逐季改善: 伴随美国渠道去库存的结束以及新增产线的有序投产，BF业务的业绩有望逐季改善。 分红率提升: 公司2023年分红率已提升至70%，显著高于前期维持的30%水平，体现了公司对股东的回报承诺。 盈利预测与估值 长短期逻辑共振: 长期逻辑: 仙乐健康正迎来全球化元年，有望在全球营养健康食品B端市场中发挥领导作用，提升行业集中度。 短期逻辑: BF业务的逐季改善标志着公司基本面拐点的确立，业绩弹性有望如期释放。 未来业绩预测: 浙商证券研究所预计公司2024-2026年营业收入将分别达到43.4亿元、50.6亿元和58.9亿元，归母净利润分别为4.0亿元、5.0亿元和5.9亿元。基于此预测，维持“买入”评级。 财务数据概览: 营业收入: 2023年35.82亿元，预计2024E 43.42亿元 (+21.21%)，2025E 50.57亿元 (+16.48%)，2026E 58.85亿元 (+16.37%)。 归母净利润: 2023年2.81亿元，预计2024E 4.03亿元 (+43.31%)，2025E 5.01亿元 (+24.44%)，2026E 5.83亿元 (+16.31%)。 每股收益(元): 2023年1.19，预计2024E 1.71，2025E 2.12，2026E 2.47。 P/E: 2023年18.70，预计2024E 13.05，2025E 10.48，2026E 9.01。 毛利率: 2023年30.27%，预计2024E 32.17%，2025E 31.82%，2026E 31.28%。 净利率: 2023年7.85%，预计2024E 9.28%，2025E 9.91%，2026E 9.90%。 ROE: 2023年11.76%，预计2024E 16.12%，2025E 18.92%，2026E 20.65%。 风险提示 本次业绩预告为公司财务部门初步测算结果，具体财务数据以公司披露的2024年半年度报告为准。 行业竞争可能加剧。 政策变动风险。 汇率波动风险。 测算风险偏差等。 总结 仙乐健康在2024年上半年表现出稳健的经营态势和显著的业绩增长，尤其24Q2经营平稳，归母净利润同比实现大幅增长。公司通过有效的管理提升了内生净利率，并设定了明确且高兑现度的激励及员工持股目标，充分展现了对未来发展的坚定信心。BF业务的持续改善和下半年扭亏预期，标志着公司基本面拐点的确立。结合其全球化战略的推进，长短期积极因素的共振有望推动公司估值进一步提升。尽管存在行业竞争、政策变动和汇率波动等风险，但基于浙商证券研究所的乐观盈利预测，报告维持了对仙乐健康的“买入”评级，认为其具备良好的投资价值。

中心思想 欧盟临时关税对中国生物柴油出口的直接冲击 欧盟委员会已提议对中国生物柴油（包括氢化植物油HVO和脂肪酸甲酯FAME）征收12.8%至36.4%的临时反倾销关税，并计划于8月中旬实施。此举将显著增加中国生物柴油产品进入欧盟市场的成本，直接削弱中国出口企业的价格竞争力。尽管可持续航空燃料（SAF）被排除在临时措施之外，但这项关税的实施标志着中欧生物能源贸易摩擦的升级，并可能在2025年2月反倾销调查结束后，演变为为期五年的最终关税，对中国生物柴油产业的长期发展构成挑战。 对国内植物油市场需求的潜在影响 此次关税不仅针对生物柴油成品，还涵盖了氢化植物油脂、化学改性油脂（如废弃食用油脂UCO）等多种生物柴油原料。根据2024年上半年数据，中国向欧盟出口的生物柴油成品折算成原料月均用量约11万吨，而相关原料的月均出口量也达到约7万吨。欧盟市场是中国生物柴油及其原料的主要出口目的地，特别是荷兰、比利时和西班牙等国。因此，关税的征收将导致出口需求大幅减少，进而对国内植物油的边际需求产生不利影响，尤其是在废弃食用油脂（UCO）等原料供应方面。企业需关注市场变化，并考虑升级转型及国内政策支持以应对挑战。 主要内容 欧盟反倾销调查产品范围及出口数据分析 氢化植物油脂 (HS15162098 / 中国HS15162000)： 该类目主要指氢化、酯化或反油酸化的植物油、脂及其分离品。 2023年，中国该类产品出口总量为28万吨，其中对荷兰和比利时出口量合计达19.7万吨和6.7万吨，占中国出口总量的94%。 2024年1-6月，出口量为14.7万吨，同比增长9%。其中对荷兰和比利时出口量分别为11.2万吨和3.3万吨，合计占出口总量的99%。 上半年对欧盟市场的月均出口量约为2万吨。欧盟关税的实施将直接影响此类产品的出口，进而对国内植物油需求产生边际影响。 化学改性油脂及不可食用脂肪混合物 (HS15180091, HS15180095, HS15180099 / 中国HS15180000)： 该类目涵盖化学改性动植物或微生物油脂以及非食用混合油脂，通常简化称为UCO（废弃食用油脂）。 2023年，中国该类产品出口总量为205万吨，其中对欧盟出口52万吨，占中国出口总量的25%。 2024年1-6月，出口量为140万吨，同比增长67%，主要增量来自美国和新加坡。同期对欧盟出口31万吨，占中国出口份额的22%。 上半年对欧盟市场的月均出口量约为5万吨。UCO出口需求的减少将对国内植物油的边际需求产生不利影响。 生物柴油及其原料出口现状与市场影响 脂肪酸单烷基酯及生物柴油混合物 (HS38260010, HS38260090 / 中国HS38260000)： 该类目主要指生物柴油及其混合物。 2023年，中国生物柴油出口总量为195万吨。其中，对欧盟市场出口185万吨，占总量的95%，主要目的地包括荷兰（151.4万吨，占比78%）、比利时（14.4万吨）和西班牙（14.2万吨）。 2024年1-6月，中国生物柴油出口量为66万吨，同比下降44%，出口表现不佳。其中对欧盟出口56.7万吨，荷兰仍是最大目的地（49.3万吨）。 根据粗略估算，2024年上半年对欧盟市场出口的生物柴油折算成UCO原料，月均用量大致为11万吨。生物柴油加征临时关税将直接导致出口需求减少，对国内植物油的边际需求产生不利影响。 其他相关HS编码 (HS27101943, 27101946, 27101947, 27102011, 27102016, 38249992)： 在这些编码项下，中国对外贸易出口量较少，因此受欧盟关税的直接影响相对有限。 总结 欧盟对中国生物柴油征收12.8%至36.4%的临时关税，将于8月中旬生效，并可能在2025年2月反倾销调查结束后转为最终关税，此举对中国生物柴油及其相关原料的出口市场构成重大挑战。从欧盟纳入反倾销调查的产品范围及HS编码来看，生物柴油成品和多种原料（如氢化植物油脂、化学改性油脂UCO）均在列。根据2024年上半年数据，中国对欧盟出口的生物柴油成品折算原料月均用量约11万吨，相关原料月均出口量约7万吨，欧盟市场是中国生物柴油及其原料的主要出口目的地。因此，关税的实施将显著增加中国企业的出口成本，降低其在欧盟市场的竞争力，并可能对国内植物油的边际需求产生不利影响。面对这一挑战，中国生物柴油企业需积极寻求升级转型，并关注国内相关支持政策的推进。尽管短期面临压力，但从长远来看，全球航空脱碳市场广阔，可持续航空燃料（SAF）的发展，特别是加氢处理酯和脂肪酸（HEFA）工艺若能维持市场份额，将为UCO等再生废弃食用油脂原料提供长期需求支撑。

中心思想 业绩强劲增长与全年目标信心 仙乐健康2024年上半年业绩预告显示归母净利润和扣非净利润均实现45%-60%的显著增长，其中第二季度表现符合预期。公司对实现全年收入增长20%、业绩4亿元（不含股权激励费用）的激励目标充满信心，这主要得益于中国业务销售势能延续、欧洲市场客户拓展、美洲订单旺盛以及新域市场的高速增长。 全球业务拓展与盈利能力提升 公司通过强化研发、供应链及销售体系，积极把握营养健康食品渗透机会，稳固中国基本盘的同时，大力发力境外扩张。特别是BFs业务在产能爬坡和效率提升下，预计6月单月首次实现盈亏平衡，并有望在下半年扭亏为盈，释放并表利润弹性，成为未来盈利增长的重要驱动力。 主要内容 2024年上半年业绩概览与区域市场表现 仙乐健康发布2024年中报预告，预计上半年归母净利润达1.47亿-1.62亿元，同比增长45%-60%；扣非净利润达1.44亿-1.59亿元，同比增长45%-60%。单看第二季度，预计归母净利润为0.84亿-0.99亿元，同比增长16.6%-37.7%；扣非归母净利润为0.79亿-0.94亿元，同比增长7.1%-27.2%，整体业绩表现符合预期。 激励目标稳步推进与收入增长驱动 公司股权激励目标稳步推进，预计2024年第二季度收入有望同比增长约20%。分地区来看： 中国业务： 销售势能延续，增速预计随基数走低而提升至双位数，其中渠道商与新锐品牌拓展是主要增长点，药店与传统渠道表现平稳。 欧洲市场： 销售团队改革后客户拓展持续推进，加之经济表现平稳，预计收入增势延续，增速或接近20%。 美洲市场： 订单需求保持旺盛，内生出口部分受订单确认节奏影响环比第一季度预计有所降速，而BFs业务则预计保持高双位数增长。 新域市场： 预计保持高速增长态势。 成本投入与BFs业务盈利改善 公司在第二季度增加了内生业务的投入，包括新员工入职、展会等销售费用投放，以及研发投入以夯实竞争优势，导致内生净利率小幅下降。 BFs业务实现盈亏平衡 BFs业务订单需求保持旺盛，公司通过加强供应链管理以保障订单及时交付，并在产能爬坡和效率提升之下，业绩表现持续向好，预计6月单月首次实现盈亏平衡，标志着该业务盈利能力的显著改善。 下半年展望与盈利弹性释放 展望2024年下半年，公司将持续加强扩张力度，内生业务增长与销售费用提升态势将延续。 BFs业务扭亏为盈预期 BFs业务在产能持续爬坡、供应链管理优化和管理提效之下，预计有望在下半年扭亏为盈，从而带动并表利润弹性释放。公司对实现全年收入同比增长20%、业绩4亿元（不含股权激励费用）的激励目标充满信心。 投资建议与估值分析 华创证券维持对仙乐健康的“强推”评级，目标价34元，对应目标市值80亿元，2024年预期市盈率（PE）为20倍。 业绩预测与估值 业绩预测： 维持2024-2026年归母净利润预测分别为3.97亿元、5.03亿元和6.09亿元。 市盈率： 对应2024-2026年市盈率分别为13倍、10倍和9倍。 投资逻辑： 公司作为CMDO（合同研发生产组织）龙头，经营能力突出，持续受益于营养健康食品行业的渗透，成长逻辑清晰，潜力可观。近期股价受出口链担忧及资金面影响有所回落，提供了布局时机。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括网点扩张不及预期、新品推广不及预期以及原材料价格大幅上涨等。 总结 仙乐健康2024年上半年业绩预告表现强劲，归母净利润和扣非净利润均实现45%-60%的同比增长，第二季度业绩符合预期。公司在全球范围内积极拓展业务，中国市场销售势能延续，欧洲市场客户拓展顺利，美洲订单需求旺盛，新域市场高速增长，预计第二季度收入同比增长约20%。特别值得关注的是，BFs业务在产能爬坡和效率提升下，已于6月实现单月盈亏平衡，并有望在下半年扭亏为盈，释放显著的盈利弹性。公司对实现全年收入增长20%、业绩4亿元的激励目标充满信心。华创证券维持“强推”评级，并重申34元的目标价，认为公司作为CMDO龙头，成长逻辑清晰，具备可观的长期投资潜力。

　　亿帆医药(002019) 　　投资要点： 　　两大创新药进入医保放量元年，创新驱动公司成长：2023年公司获批了两大预期销售峰值超20亿元的创新药亿立舒和丁甘交联玻璃酸钠，并于2023年成功纳入医保，2024年为商业化元年。（1）亿立舒：依靠“非格司亭的优效数据和培非格司亭的非劣数据+正大天晴强大销售能力”，我们认为该品种有望在长效升白针领域实现市占率的快速提升，参考国内已上市企业齐鲁制药和石药集团的相关产品目前销售额已经突破20亿，亿立舒凭借其有效性优势和安全性优势，国内销售峰值有望超20亿元；海外市场，我们认为随着美国、欧盟、日本等市场逐步开拓，长期有望贡献较大业绩增量；（2）丁甘交联玻璃酸钠：产品适应人群为骨关节炎患者，国内患者人群约4800万人，丁甘相较于竞品具有依从性、价格和疗效优势，通过玻璃酸钠渗透率假设和丁甘市占率假设，我们假设丁甘远期覆盖人群达到216万人，价格为1126元/支，整体产品销售峰值有望达到24.4亿元。 　　2024年重塑国内药品“研产销”体系，传统制剂业务有望稳健增长：公司2024年合并国内中药化药事业部，销售端有望改善。（1）在化药领域，公司具有众多差异化和竞争格局较好的品种，比如氯法拉滨、乳果糖口服液、长春新碱注射液以及去甲/去氧肾上腺素注射液、多巴胺注射液等急抢急救品种，此外引进品种罗氏希罗达有望在24年贡献增量，后续每年有望获批数个制剂产品，提供长期增长动力；（2）在中药领域，公司共有108个中药品种，涵盖14个独家中药医保品种和6个基药目录品种，核心品种包括复方黄黛片、复方银花解毒颗粒等。 　　原料药业务处于底部区间，有望企稳：根据wind数据库显示，目前泛酸钙价格约为53元/kg，我们查询了近10年泛酸钙价格走势，发现目前泛酸钙处于历史底部价格区间，后续价格再下降的风险较低。随着泛酸钙价格企稳，以及需求端的相对稳定，我们认为公司原料药的负面影响将逐步削弱。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2024-2026年收入增速分别为35%/19%/20%，归母净利润增速分别为200%/32%/31%，EPS分别为0.45/0.59/0.78元。采用可比公司估值法，24年可比公司平均PE倍数为33倍。我们认为公司目前处于相对低估位置，且公司产品管线处于快速放量期，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售不及预期的风险、行业政策不及预期的风险、药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险

　　博雅生物(300294) 　　投资要点： 　　公司事件：公司以18.2亿自有资金收购绿十字100%股权。 　　新获4个采浆站+1张生产牌照，外延空间变大。绿十字是韩国GCCorp公司在国内设立的血制品企业，目前拥有白蛋白、静丙、Ⅷ因子、纤原、乙免及破免6个品种16个品规，现有4个浆站，2023年采浆量104吨，2017至2023年采浆量复合增长率13%，同时通过安徽格林克（销售平台公司）代理进口白蛋白、重组Ⅷ因子及医美产品在中国地区销售。本次交易完成后，公司将全资控股一家血液制品生产企业，新增一张生产牌照，新增4个在营单采血浆站，新增2个省份区域的浆站布局，为公司整合行业资源、拓展新浆站开辟新的路径，从而加速提升公司的规模与核心竞争力。 　　华润医药与GC Corp深度合作，未来想象空间加大。公司实控人华润医药与GCCorp签署《战略合作框架协议》，双方合作推进GCCorp的创新产品在中国上市销售，同时华润医药依托GCCorp在韩国的市场地位，推动华润医药及其关联产品在韩国的上市销售。双方将携手开展血液制品、疫苗、细胞与基因治疗和诊断业务等领域产品技术引进合作，通过技术许可、联合研发、技术转移、通过CDMO模式拓展海外业务等多种形式，共同推动产品技术创新与升级，实现技术成果的市场化应用与双方业务的共赢发展。 　　公司经营效率处于行业领先水平，绿十字采浆量和吨浆利润均有较大弹性：博雅在经营能力方面，2023年公司血制品业务实现净利润5.4亿元，公司吨浆利润处于行业较高水平；上市品种方面，产品涵盖白蛋白、静丙和凝血因子等9个品种，纤原等品种处于行业前列水平。绿十字目前平均单站采浆量在26吨，离行业平均水平还有较大差距，我们判断依托博雅较为优秀的管理水平，未来绿十字未来的采浆量和吨浆利润还有较大提升空间。此外，本次收购博雅生物获得新的生产牌照（安徽省），考虑到新的牌照对当地新拿采浆站能力的提升，我们认为未来大股东华润医药在外延方面的施展空间更大。 　　盈利预测与估值。暂不上调业绩，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为5.5、5.9、6.7亿元，同比增长率分别130.6%、8.3%、12.9%，当前股价对应的PE分别为32、30、27倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。

中心思想 战略收购提升核心竞争力 博雅生物通过以18.2亿元自有资金全资收购绿十字100%股权，显著扩充了4个采浆站和1张生产牌照，直接提升了其在血液制品行业的规模和核心竞争力。此次收购不仅新增了区域浆站布局，更将通过博雅生物优秀的管理能力，大幅提升绿十字现有浆站的采浆量和吨浆利润，从而优化整体经营效率。 华润赋能拓展长期增长空间 公司实际控制人华润医药与GC Corp签署的深度战略合作框架协议，为博雅生物带来了创新产品引进和海外市场拓展的广阔机遇。双方在血液制品、疫苗、细胞与基因治疗等多个前沿领域的合作，将构建多元化的业务生态，通过技术许可、联合研发等多种形式，共同推动产品技术创新与升级，为公司提供了巨大的长期增长想象空间。 主要内容 博雅生物收购绿十字，浆站与牌照资源显著扩充 博雅生物以18.2亿元自有资金完成了对绿十字100%股权的收购。此次交易为公司带来了4个新增在营单采血浆站和1张血液制品生产牌照，有效扩充了公司的浆站资源和生产能力。绿十字作为韩国GC Corp在华设立的血制品企业，目前拥有白蛋白、静丙、Ⅷ因子、纤原、乙免及破免等6个品种16个品规。数据显示，绿十字2023年采浆量达到104吨，2017年至2023年采浆量复合增长率为13%。此次收购不仅新增了安徽省等2个省份区域的浆站布局，更为博雅生物整合行业资源、拓展新浆站开辟了新的路径，从而加速提升公司的规模与核心竞争力。 华润医药与GC Corp深度合作，构建多元化业务生态 博雅生物的实际控制人华润医药与GC Corp签署了《战略合作框架协议》，旨在深化双方合作。协议内容包括推动GC Corp的创新产品在中国上市销售，同时依托GC Corp在韩国的市场地位，促进华润医药及其关联产品在韩国的上市销售。双方的合作领域广泛，涵盖血液制品、疫苗、细胞与基因治疗和诊断业务等。合作形式多样，包括技术许可、联合研发、技术转移以及通过CDMO模式拓展海外业务等，旨在共同推动产品技术创新与升级，实现技术成果的市场化应用与双方业务的共赢发展。 经营效率优化与盈利能力提升 博雅生物在经营能力方面表现突出，2023年血制品业务实现净利润5.4亿元，吨浆利润处于行业较高水平。公司产品涵盖白蛋白、静丙和凝血因子等9个品种，其中纤原等品种处于行业前列。相比之下，绿十字目前平均单站采浆量为26吨，与行业平均水平存在较大差距。报告分析认为，依托博雅生物较为优秀的管理水平，绿十字未来的采浆量和吨浆利润具有较大的提升空间。此外，本次收购获得的安徽省新生产牌照，将显著提升大股东华润医药在外延拓展新采浆站方面的能力，进一步增强公司的长期增长潜力。 盈利预测与估值分析 报告维持博雅生物“买入”评级。根据盈利预测，公司2024年至2026年实现归母净利润分别为5.5亿元、5.9亿元和6.7亿元，同比增长率分别为130.6%、8.3%和12.9%。当前股价对应的市盈率（PE）分别为32倍（2024E）、30倍（2025E）和27倍（2026E）。报告同时提示了竞争格局恶化、销售不及预期以及行业政策变化等风险。 总结 博雅生物通过战略性收购绿十字，成功实现了采浆站数量和生产牌照的显著扩张，直接增强了其在血液制品领域的核心竞争力。在实际控制人华润医药与GC Corp深度战略合作的赋能下，公司不仅有望大幅提升绿十字的运营效率和盈利能力，更将借助多元化的业务布局和技术创新，开启广阔的长期增长空间。此次收购为博雅生物的未来发展奠定了坚实基础，其市场表现和盈利能力预计将持续向好，维持“买入”评级。