中心思想 业绩承压与结构性亮点 通策医疗2024年上半年业绩增长面临阶段性压力，主要受宏观消费降级趋势影响，导致整体营收和归母净利润增速放缓。然而，公司在口腔医疗门诊量上仍保持约8%的增长，且种植业务表现出强劲的两位数增长（同比增长11.3%），成为业绩中的突出亮点，显示出其在特定高价值业务领域的韧性。 战略扩张与数字化赋能 在业绩承压背景下，公司通过保持稳定的盈利能力和积极推动数字化管理升级，有效控制成本并提升运营效率。同时，公司持续推进“蒲公英计划”的区域扩张战略，蒲公英分院的营收和净利润均实现高速增长，显著贡献了公司整体业绩，并进一步夯实了其口腔医疗基础设施，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 2024年上半年业绩回顾与业务分析 2024年上半年，通策医疗实现营业收入14.11亿元，同比增长3.52%；归母净利润3.10亿元，同比增长1.77%；扣非归母净利润3.06亿元，同比增长4.33%。从单季度看，Q2实现营业收入7.02亿元，同比增长2.04%；归母净利润1.37亿元，同比增长0.85%；扣非归母净利润1.35亿元，同比增长4.49%。公司整体业绩增长阶段性承压，主要推测受消费降级影响，但口腔医疗门诊量达到171万人次，同比增长约8%。 分业务来看： 种植业务：实现营业收入2.55亿元，同比增长11.3%，恢复两位数增长，主要得益于集采持续放量和客单价逐步平稳。 正畸业务：实现营业收入2.13亿元，同比下滑4.7%，推测主要受消费降级趋势影响，高客单价的隐形正畸业务表现不及预期。 儿科业务：实现营业收入2.40亿元，同比下滑1.1%，推测主要受消费降级和出生率下降的影响。 修复业务：实现营业收入2.22亿元，同比增长2.8%，表现相对平稳。 大综合业务：实现营业收入3.85亿元，同比增长4.2%，表现相对平稳。 盈利能力稳健与数字化转型 2024年上半年，公司毛利率为40.83%，同比减少0.53pct；销售净利率为26.06%，同比减少0.26pct；扣非净利率为21.67%，同比增加0.17pct。销售费用率为0.99%，同比增加0.11pct；管理费用率为9.60%，同比增加0.07pct；研发费用率为1.63%，同比减少0.37pct；财务费用率为1.61%，同比增加0.57pct。尽管公司近年来处于扩张期，医疗机构和人员数量持续增加，但整体盈利能力保持平稳，展现出公司良好的成本费用管控能力。 公司持续推动数字化管理升级： 客户管理方面：积极推动运营平台CM管理中心工作的落地，为客户提供精细化个性化服务，逐步实现客户口腔全生命周期的管理维护。 医务管理方面：将病种、医生分级、医生培训、医疗流程实现标准化，并运用到医院的日常工作中，实现各医院管理、运营、诊疗水平的进一步提升。 蒲公英计划进展与基础设施建设 公司坚持“区域总院+分院”的发展模式以及区域医院集团化的复制模式，持续推进“蒲公英计划”。截至2024年中报，蒲公英分院总数达到42家，下半年计划交付6家，另有一家已完成选址。 蒲公英分院的业绩贡献显著： 2024年H1蒲公英分院营收合计3.25亿元，同比增长20%，占公司总营收的24.7%。 蒲公英分院平均毛利率达到30%，同比增加3pct。 蒲公英分院合计净利润3,954万元，同比增长66%。 蒲公英分院门诊人次44.87万人次，同比增长30%。 截至2024年中报，公司旗下共有84家医疗机构，营业面积超过25万平方米，开设牙椅3,037台，口腔基础设施趋于完善。其中，浙江省内布局深入，依托杭州口腔医院、宁波口腔医院两家总院在浙江省内开业机构已有63家，另有10余家正在筹建中。 总结 通策医疗2024年上半年业绩受宏观消费环境影响，增速有所放缓，但其核心种植业务逆势实现两位数增长，显示出公司在特定服务领域的市场竞争力和韧性。公司通过精细化的数字化管理升级，有效控制了运营成本并提升了服务质量。同时，持续推进的“蒲公英计划”及其分院的快速扩张和显著业绩贡献，进一步巩固了公司在口腔医疗领域的市场地位和基础设施布局，为公司长期发展奠定了坚实基础。尽管面临消费景气度不及预期、集采政策变动、医疗事故和扩张不及预期等风险，分析师仍维持“增持-A”的投资评级，并给予43.05元的目标价，体现了对公司未来增长潜力的认可。

中心思想 业绩强劲增长，双轮驱动战略成效显著 三星医疗在2024年上半年展现出强劲的财务表现，实现营收69.97亿元，同比增长26.11%；归母净利润11.50亿元，同比增长32.23%。这主要得益于其“智能配用电”和“医疗服务”两大核心业务板块的协同发展。公司通过深化本地化经营和积极拓展海外市场，在配用电领域取得了显著突破；同时，医疗服务业务也通过持续的连锁布局实现了快速增长，净利率显著提升。 海外市场拓展与盈利能力优化 报告期内，公司智能配用电业务的海外市场拓展成果丰硕，海外累计在手订单同比增长40.47%，并成功中标希腊和墨西哥等地的重大项目，标志着其在欧洲和美洲市场的初步突破。此外，公司整体毛利率和净利率均有显著提升，显示出其在成本控制和盈利能力方面的优化。尽管销售、研发和财务费用有所增加，但核心业务的盈利能力增强有效支撑了整体业绩的增长。 主要内容 公司2024年半年度业绩概览 整体财务表现： 2024年上半年，公司实现营业收入69.97亿元，同比大幅增长26.11%；归属于上市公司股东的净利润达到11.50亿元，同比显著增长32.23%；扣除非经常性损益的净利润为10.78亿元，同比亦增长32.13%。 第二季度表现： 单独看第二季度，公司收入为39.73亿元，同比增长20.37%，环比增长31.34%；归母净利润7.86亿元，同比增长30.92%，环比增长115.72%；扣非净利润7.03亿元，同比增长27.73%，环比增长87.32%。 盈利能力分析 毛利率与净利率提升： 2024年上半年综合毛利率为34.61%，同比提升3.49个百分点；净利率为14.69%，同比提升0.76个百分点。其中，第二季度综合毛利率高达37.21%，同比提升5.63个百分点，环比提升6.00个百分点；净利率为19.81%，同比提升1.69个百分点，环比提升7.83个百分点，显示出盈利能力的显著增强。 期间费用率变动： 销售、管理、研发、财务费用率分别为6.98%、5.86%、3.97%、0.77%，同比分别增加0.92、-0.01、0.18、1.85个百分点，期间费用率合计同比增加2.94个百分点。财务费用率提升较多，主要由于2023年上半年有汇兑收益0.69亿元，而2024年上半年则出现汇兑损失0.41亿元。公司加大市场开拓和新产品研发投入，导致销售和研发费用率有所增加。 智能配电业务：海外市场拓展与本地化深化 业务收入与利润： 2024年上半年，智能配用电业务实现收入53.80亿元，同比增长26.28%；实现净利润9.71亿元，同比增长27.37%；净利率为18.05%，同比提升0.43个百分点。 在手订单情况： 截至报告期末，公司累计在手订单达148.94亿元，同比增长25.74%。其中，海外累计在手订单62.20亿元，同比大幅增长40.47%；国内累计在手订单86.75亿元，同比增长16.94%。 本地化经营战略： 公司持续推动用电业务的本地化经营，已在巴西、印尼、波兰、德国、墨西哥设立五大海外生产基地，海外产能占比约50%。上半年，依托德国工厂在德国市场取得进展，获得小批量订单。 海外市场突破： 在2023年中东环网柜首次突破的基础上，2024年成功中标希腊4.66亿元变压器项目，实现了在欧洲市场的配电首单。近期，又中标墨西哥0.79亿元配电变压器项目，在美洲市场取得突破。 医疗服务业务：业绩增长与连锁布局 业务收入与利润： 2024年上半年，医疗服务业务实现收入16.13亿元，同比增长26.53%。其中，康复医疗业务收入8.14亿元，同比增长36.54%；综合及其他医疗业务收入7.98亿元，同比增长17.71%。医疗服务板块实现净利润1.83亿元，同比大幅增长60.22%；净利率为11.36%，同比提升2.39个百分点。 医院网络扩张： 截至报告期末，公司下属医院已达34家，其中康复医院28家，报告期内新增6家，总床位数已超过一万张，持续推进连锁化布局。 投资建议与未来展望 双轮驱动前景： 展望未来，公司在配用电与医疗服务业务的双轮驱动下，业绩有望持续实现较快增长。 盈利预测： 预计2024-2026年，公司营收分别为145.67亿元、177.96亿元、209.33亿元，同比增速分别为27.09%、22.16%、17.63%；归母净利润分别为23.06亿元、28.06亿元、33.34亿元，同比增速分别为21.13%、21.68%、18.83%。 投资评级： 当前股价对应2024-2026年PE分别为19/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示： 电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。 总结 三星医疗2024年半年报显示，公司业绩略超预期，营收和归母净利润均实现超过26%的同比高增长。这一强劲表现得益于其智能配用电和医疗服务两大核心业务的协同发展。在智能配用电板块，公司通过深化本地化经营和积极拓展海外市场，海外订单大幅增长40.47%，并在欧洲和美洲市场取得重要突破。医疗服务板块也通过持续的连锁布局实现了快速增长，康复医疗业务表现尤为突出，医院数量和床位数持续扩张。公司整体盈利能力显著提升，毛利率和净利率均有明显改善。太平洋证券维持对三星医疗的“买入”评级，并预计未来几年公司业绩将继续保持较快增长，但需关注电网投资、海外市场拓展、行业竞争及原材料价格波动等潜在风险。

　　天士力(600535) 　　营收小幅下滑，毛利率同比增长，维持“买入”评级 　　公司2024H1实现营收43.72亿元（同比-0.46%，下文皆为同比口径）；归母净利润6.62亿元（-6.33%）；扣非归母净利润7.35亿元（+6.31%）。从盈利能力来看，2024H1毛利率为67.46%（+1.28pct），净利率为14.94%（-0.70pct）。从费用端来看，2024H1销售费用率为33.62%（+0.02pct）；管理费用率为3.46%（-0.12pct）；研发费用率为8.47%（+0.46pct）；财务费用率为-0.03%（-0.20pct）。我们看好公司推进创新研发带来的潜在成长空间，维持2024-2026年归母净利润预测，预计为11.83/12.79/13.80亿元，EPS为0.79/0.86/0.92元/股，当前股价对应PE分别为17.1/15.8/14.6倍，维持“买入”评级。 　　医药工业板块营收增长稳健，多领域产品销量乐观 　　分产品来看，医药工业板块的中药营收31.21亿元（+3.53%）、化学制剂药营收6.31亿元（+12.57%）、化学原料药营收0.37亿元（+3.90%）、生物药营收1.07亿元（-7.75%）；医药商业板块，营收4.54亿元（-28.08%）。分治疗领域来看，心脑血管营收27.92亿元（+6.60%）、抗肿瘤营收1.05亿元（+20.20%）、感冒发烧营收1.84亿元（-37.39%）、肝病治疗营收3.45亿元（+17.15%）、其他类营收4.71亿元（+8.77%）。 　　深化研发管线创新，推动公司高质量发展 　　公司加大研发创新力度，通过“四位一体”研发模式拥有涵盖101款在研产品管线，包含40款1类创新药，25款正在临床II、III期阶段，稳步推动现代中药、生物药、化学药研发进展。其中，2款中药经典名方枇杷清肺饮和温经汤处于申报生产阶段并已通过药品注册研制和生产现场核查；19款创新中药产品处于临床II、III期研究阶段，包括安神滴丸、脊痛宁片等；化药盐酸达泊西汀片获药品注册批件，尼可地尔片、富马酸酮替芬片通过一致性评价；生物药普佑克急性缺血性脑卒中适应症提交生产申请，人脐带间充质干细胞注射液获临床批件。 　　风险提示：政策变化风险，新品研发进展不及预期，产品原料价格波动风险。

　　恒瑞医药(600276) 　　2024年中报 　　2024年中期公司实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；归母净利润34.32亿元，同比增长48.67%；扣非后归母净利润34.90亿元，同比增长55.58%；基本每股收益0.54元，同比增长50.00%。 　　创新产品放量，抵消集采负面影响 　　2024年上半年公司创新药收入达66.12亿元，同比增长33.25%。其中，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等产品进入医保，实现快速放量；阿得贝利单抗已被多地普惠性惠民保纳入特药报销目录，为创新产品快速增长提供支撑；海曲泊帕获得多项临床指南推荐，整体销售表现较为稳定；卡瑞利珠单抗、吡咯替尼及阿帕替尼等上市较早的创新药，销量稳中有增。同时，公司创新药出海取得成效，报告期内收获MerckHealthcare的1.6亿欧元对外许可首付款。仿制药方面，受国家集采涉及到的产注射用醋酸卡泊芬净和地方集采涉及产品碘佛醇注射液、吸入用七氟烷及盐酸罂粟碱注射液等产品销售额分别同比减少2.79亿元和2.76亿元，但是公司创新产品快速放量，驱动了整体业绩快速增长。 　　研发费用创新高，创新成果持续落地丰富产品管线 　　公司持续加大创新力度，维持较高的研发投入，报告期内公司累计研发投入38.60亿元，同比增长26.23%，其中费用化研发投入30.38亿元。公司创新药临床试验整体推进顺利，公司目前已有3项创新成果获批上市(1类创新药富马酸泰吉利定，氟唑帕利的第3个适应症与脯氨酸恒格列净的第2个适应症），2项上市申请获NMPA受理（夫那奇珠单抗，氟唑帕利单药或联合阿帕替尼）。其他创新在研项目进展方面，公司目前已有10个临床项目推进至Ⅲ期，20个临床项目推进至Ⅱ期，19个临床项目推进至I期。整体来看，公司研发管线布局丰富，且研发进展较为顺利，未来创新产品管线有望持续丰富，巩固自身创新龙头地位，提升自身市场竞争力。 　　新一轮股权激励发布，彰显发展信心 　　8月21日，公司发布公告表示，将实施员工持股计划。本员工持股计划拟受让公司回购股份的数量不超过1220万股（含预留份额)，约占员工持股计划草案公告日公司股本总额的0.19%。受让价格为21.20元/股，参加本员工持股计划的员工总人数预计不超过1203人（不含预留份额），其中公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员不超过18人（不含预留份额）。本员工持股计划的考核指标分为公司业绩考核指标与个人绩效考核指标，结合公司业绩考核与个人绩效考核的结果，确定各解锁批次内持有人最终解锁的标的股票权益数量。其中，公司层面的业绩考核指标包括创新药销售收入、新分子实体IND获批数量、创新药申报并获得受理的NDA申请数量（包含新适应症)三项，根据指标的完成情况，设定100%、90%、0%三个解锁比例。公司发布新一轮股权激励计划，有望建立、公司、股东和员工的利益共享机制的同时，调动员工的积极性和创造性，提高员工凝聚力和公司竞争力。此外，公司本次激励计划覆盖范围较大，激励时间较长，解锁条件较高，彰显公司快速、可持续发展信心，也为公司锁住优质人才，进一步增强公司的核心竞争力。 　　投资建议： 　　我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.84元、1.02元和1.25元，对应的动态市盈率分别为50.23倍、41.41倍和33.92倍。恒瑞医药作为我国创新药企业龙头，研发布局合理、全面，产品管线有望持续丰富，维持“买入”评级。 　　风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、产品销售不及预期风险

　　三生国健(688336) 　　上市产品销售额稳健增长，Q2利润承压主要系加大研发投入导致费用增加2024H1，公司实现收入营业收入5.97亿元，同比增长24.87%；归母净利润1.30亿元，同比增长36.68%；扣非归母净利润1.26亿元，同比增长50.81%。单看Q2，公司实现营收3.30亿元，同比增长21.91%，环比增长23.54%；归母净利润3839万元，同比下滑37.31%，环比下滑57.87%；扣非归母净利润4039万元，同比下滑27.10%，环比下滑52.91%。2024H1公司上市产品益赛普销售额企稳，赛普汀与健尼哌快速放量，收入整体稳健增长；Q2利润下滑主要系加大研发投入导致费用增加。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为12.08/13.40/16.07亿元，同比增长19.1%/11.0%/19.9%，EPS为0.46/0.40/0.62，当前股价对应PS为7.8/7.1/5.9倍，维持“买入”评级。 　　已上市产品持续放量，益赛普预充针提升患者依从性和接受度 　　公司目前共拥有益赛普、赛普汀、健尼哌3款上市产品，凭借较强的商业化推广能力，均具有较好的市场表现。2024H1益赛普国内销售收入3.3亿元，同比增长9.4%，预充针剂型提升了患者的依从性和接受度。赛普汀与健尼哌快速放量，2024H1销售额约1.6/0.25亿元，同比增长48.9%/47.8%，推动公司业绩稳健增长。 　　后期临床项目快速推进，SLE新项目申报中美IND 　　截至2024年6月底，公司研发管线中共开展14个自免项目，其中包括5个临床III期项目，5个临床II期项目，2个临床I期项目，2个处于IND获批阶段项目。公司后期项目稳步推进，SSGJ-608（IL-17A）中重度斑块状银屑病适应症III期临床完成，各项结果都已经达到主要终点，即将于2024H2申报NDA；SSGJ-611（IL-4R）已获得CRSwNP适应症II期临床研究的主要终点并已启动III期。早研项目中，公司分别递交了626项目针对系统性红斑狼疮（SLE）和皮肤型红斑狼疮（CLE）适应症的中美IND申请，其中中国的IND申请已获受理。 　　风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

　　片仔癀(600436) 　　主要观点： 　　事件： 　　2024年上半年公司营业收入为56.51亿元，同比增长12.00%；归属于上市公司股东的净利润为17.22亿元，同比增长11.73%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为17.51亿元，同比增长11.03%。 　　分析点评 　　上半年营收利润双增长，销售持续增长，品牌影响力扩大 　　公司2024Q2收入为24.80亿元，同比+2.65%；归母净利润为7.47亿元，同比-3.13%；扣非归母净利润为7.63亿元，同比-5.41%。公司在2024年上半年取得了显著的销售增长，“片仔癀锭剂”在天猫和京东平台的肝胆用药类销量排名第一。重点打造的复方片仔癀含片、茵胆平肝胶囊等产品表现强劲，四个单品种销售额全年有望突破亿元。公司还积极参与多个重量级展会和品牌活动，进一步提升片仔癀品牌影响力，吸引超过8,000万人次的关注。 　　24上半年公司整体毛利率为44.74%，同比-2.33个百分点；期间费用率8.87%，同比-1.27个百分点；其中销售费用率4.41%，同比-0.43个百分点；管理费用率（含研发费用）4.55%，同比-1.03个百分点；财务费用率-0.09%，同比+0.19个百分点；经营性现金流净额为3.81亿元，同比-72.13%。 　　医药制造稳健增长，大健康产品矩阵逐步形成 　　医药制造业部分收入为28.94亿元，同比增速为+16.78%；毛利率为67.55%，同比减少6.68个百分点。其中肝病用药部分收入为26.40亿元，同比增速为+17.29%；毛利率为72.39%，同比减少5.32个百分点。心脑血管用药部分收入为2.08亿元，同比增速为+5.98%；毛利率为15.11%，同比减少25.04个百分点。 　　公告表示，将不断丰富系列“大单品”矩阵，培育复方片仔癀含片、茵胆平肝胶囊、川贝清肺糖浆等系列产品。具体包括：一是助力实现片仔癀牌安宫牛黄丸、茵胆平肝胶囊、复方片仔癀含片、肝宝四个单品种全年过亿；二是着力打造珍珠霜、珍珠膏和美白祛斑膏等多款销售全年过亿单品；三是重点提升自有“蓝帽子”产品的市场份额，做大饮品系列产品，形成大健康产品矩阵。 　　医药流通与化妆品业双增长，线上渠道毛利率提升，线下增速稳健医药流通业部分收入为22.68亿元，同比增速为+7.48%；毛利率为 　　13.68%，同比减少2.56个百分点。化妆品业部分收入为3.86亿元，同比增速为+41.26%；毛利率为64.53%，同比增加1.28个百分点。渠道上，线下持续增长，线上毛利率提升。线上部分收入为2.52亿 　　元，同比增速为-11.81%；毛利率为28.41%，同比增加11.32个百分点。线下部分收入为53.86亿元，同比增速为+13.39%；毛利率为45.60%，同比减少3.28个百分点。 　　科技创新驱动与重点突破，品牌强化与质量提升并行 　　2024年上半年，公司深入推进片仔癀及其优势品种的二次开发，完成了片仔癀治疗病毒感染等30余项药效机理研究和片仔癀治疗中晚期原发性肝癌等10余项临床研究。同时，取得1个化药1类新药（治疗淋巴瘤创新药PZH2113）的临床许可，多个新药项目进入重要研究阶段，推动3个化药1类新药、3个中药1.1类新药和1个中药1.2类新药进入临床研究。 　　公司在2024年上半年强化质量与安全管理，推进28个生产品种工艺核查，并通过设立圆山基金和盈科基金，加速医药产业链上下游整合。同时，公司片仔癀化妆品完成股改，为分拆上市奠定基础，并积极推动“国企改革深化提升行动”，探索市场化改革，以持续提升企业核心竞争力。 　　产业链上下游再扩展，探索第二增长曲线 　　8月10日，片仔癀公告，公司全资子公司漳州片仔癀投资管理有限公司拟以自有或自筹资金2.54亿元，向漳州市国有资产投资经营有限公司收购漳州市明源香料有限公司(简称“明源香料”)100%股权。明源香料作为核心资产，持有漳州水仙药业股份有限公司30%的股份。水仙药业的产品线包括风油精、无极膏等，拥有稳定的盈利模式。片仔癀认为，这次收购将有助于公司聚焦主业，实现产业协同效应。 　　水仙药业分红稳定，2022年、2023年现金分红分别为1000万元、2000万元，假设收购完成后分红水平保持在1000万元，则每年将为公司带来300万元的分红现金流入。 　　投资建议 　　我们维持此前盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别114.9/129.8/147.7亿元，分别同比增长14.2%/13.0%/13.8%，归母净利润分别为33.8/40.6/48.9亿元，分别同比增长 　　20.8%/20.3%/20.3%，对应估值为36X/30X/25X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　公司推广不及预期、原材料价格波动、日化/化妆品业务增速不及预期等。

　　微电生理(688351) 　　公司1H24业绩基本符合预期，其中2Q24收入及净利增速有所放缓。1H24行业整体三维手术量增速受医疗反腐影响有所放缓，但公司TrueForce压力导管放量情况理想，带动国内/海外收入同比+45%/+36%。公司7月整体表现相较2Q有所改善，且行业反腐已常态化，预计对手术量及设备投放的影响将逐步减弱。重申“买入”评级，维持目标价人民币27.9元。 　　1H24业绩基本符合预期，2Q24增速稍有放缓：1H24收入同比+40%至人民币1.98亿元（vs BBG全年一致预期：+43%），收入中三维消融导管占收入比例>40%，标测导管占比约30%，设备类占比<10%，针鞘类占比约15%，其中主要新产品（压力消融导管、冷冻消融导管、高密度标测导管）占比约20%；毛利率同比-8.5pcts至59.1%，主要受到集采降价以及压力导管等新品上市后仍在放量期，暂未形成规模效应影响；归母净利同比+689%至1,701万元。单看2Q24，收入/毛利率/归母净利分别同比+21%/-9.3pcts/+12%，增速稍有放缓。 　　国内收入在医疗反腐常态化下维持较高增速，海外收入2Q24增长强劲。国内：1H24收入同比+45%，其中三维消融导管收入+>50%。从手术量看，受到医疗反腐影响，行业三维电生理手术量1H24同比增速放缓至+10%~20%，低于我们的预期，公司期内三维电生理手术量完成接近1万例，其中1Q24手术量>5,000例，2Q24环比有所下滑。公司重磅新品TrueForce压力导管1H24手术量近2,000例（其中1/3用于房颤手术），公司预计全年压力导管手术量>4,000例。海外：1H24收入同比+36%，其中2Q24+>80%，美洲、中东俄非增速亮眼，主要受压力消融导管海外销售放量拉动，公司预计2024全年压力导管海外手术量>1,000例。 　　研发管线顺利推进：1）PFA：公司自研导管已进入临床随访收尾阶段，参股的商阳医疗PFA产品已递交国内注册，预计1H25获批；2）RDN：正在多家中心开展临床入组；3）双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管：已递交国内注册申请；4）与Stereotaxis合作：核心产品第五代泛血管介入手术机器人磁导航系统Genesis及双方共同研发的磁导航消融导管均已递交注册申请，预计2H24获批。 　　维持“买入”评级，目标价人民币27.90元。我们预计2024-26E公司收入人民币4.6亿/6.5亿/9.0亿元，给予公司20x2025E PS目标估值倍数，目标价人民币27.90元，该目标估值倍数较公司上市以来均值低0.8个标准差。 　　投资风险：政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。

　　康恩贝(600572) 　　基于高基数业绩承压，费用率持续优化 　　公司发布2024H1报告：2024H1公司实现营业收入34.48亿元（-8.40%），归母净利润3.82亿元（-25.95%），扣非归母净利润3.36亿元（-19.02%），经营活动产生的现金流量净额3.05亿元（-30.48%）经营业绩同比下降主要是2023H1消化道用药及呼吸系统用药市场需求激增，2024H1相关品种市场需求趋于常态，销售收入同比有所减少以及研发费用同比增加约4,000万元，带来经营性利润一定幅度的下降。 　　分季度来看，2024年Q1~Q2公司分别实现营业收入18.24（-14.38%）、16.24（-0.60%）亿元，分别实现归母净利润2.16（-23.98%）、1.66（-28.37%）亿元，分别实现扣非归母净利润2.01（-23.57%）、1.35（-11.11%）亿元。 　　从盈利能力来看，2024H1公司毛利率54.85%（-7.72pct），其中全品类中药板块毛利率53.01%（-11.48pct），特色化学药板块毛利率57.40%（-5.77pct），特色健康消费品板块毛利率57.95%（+5.75pct）因中成药、化学药制剂销售收入同比下降以及占营收比重下降的影响，公司全品类中药和特色化学药的毛利率有所下降。2024H1公司净利率11.82%（-3.47pct）。 　　从费用率来看，2024H1公司销售费用率为31.66%（-5.45pct），管理费用率为7.17%（+0.12pct），研发费用率为3.87%（+1.4pct）。财务费用率为-0.43%(-0.21pct)，提质增效成果显现，费用率持续优化。 　　特色化学药、特色健康消费品板块稳健增长 　　分板块来看，全品类中药板块2024H1实现营收17.16亿元（-17.67%），其中中成药实现收入11.31亿元（-32.10%），主要是“康恩贝”牌肠炎宁系列，“金笛”牌复方鱼腥草合剂等消化道用药及呼吸系统用药相关产品2023H1市场需求激增，2024H1市场需求趋于常态影响；中药材与中药饮片实现收入5.58亿元（+41.03%），主要是大学饮片公司努力加大医院市场拓展，扩大销售区域，新增客户和存量客户市场均有较大增量。 　　特色化学药板块2024H1实现营收13.50亿元（+2.48%），其中化学药制剂收入9.81亿元（-2.30%），主要是“金康速力”牌乙酰半胱氨酸泡腾片和布洛芬颗粒等产品市场需求常态化的影响；化学原料药实现收入3.66亿元（+16.91%）。 　　特色健康消费品板块2024H1实现营收3.16亿元（+9.90%），实现稳健增长。 　　董事会换届完成，持续推进战略实施落地 　　公司于2024年8月16日完成董事会、监事会的换届选举工作，已组成公司新一届董事会、监事会。在新一届董事会的领导下，公司将坚持混改赋能，进一步激发内生增长动力，加大外延扩张步伐，力争全面实现年度各项经营目标，为加快打造“一平台两龙头”打牢基础。 　　盈利预测及投资建议 　　不考虑外延并购，我们预计公司2024-2026年营收分别为70.1477.34、85.53亿元，归母净利润分别为7.01、7.84、8.81亿元，当前股价对应PE分别为15.3、13.7、12.2倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　产品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；药品研发失败风险

　　华熙生物(688363) 　　事件：华熙生物披露2024年半年度业绩。24H1，公司实现营收28.11亿元，yoy-8.61%；归母净利润3.42亿元，yoy-19.51%；扣非归母净利3.16亿元，yoy-12.38%。单Q2看，公司实现营收14.50亿元，yoy-18.09%；归母净利润0.98亿元，yoy-56.10%；扣非归母净利0.84亿元，yoy-59.70%。 　　原料业务稳健增长、医疗终端业务保持高速增长，功能性护肤品业务持续调整，24H1公司整体收入承压。24H1，公司实现营收28.11亿元，同比-8.61%； 　　分业务看，1）原料业务：24H1收入6.30亿元，同比+11.02%，占公司主营业务收入的22.47%；其中，公司出口原料销售收入为3.28亿元，同比+19.30%，占公司原料业务收入的52.06%，欧洲、日本、美洲等地销量实现持续增长；2）医疗终端业务：24H1收入7.43亿元，同比+51.92%，占公司主营业务收入26.51%；公司坚持产品家族化应用，持续聚焦和深挖自身产品的差异化优势，通过微交联润致娃娃针、润致填充剂2号、3号、5号等多款产品构建完整产品体系，为消费者提供一站式整体解决方案，24H1公司皮肤类医疗产品实现收入5.55亿元，同比+70.14%，其中差异化优势品类微交联润致娃娃针收入同比增长超过200%；此外，公司积极拓宽海外渠道，推进在国际市场如俄罗斯、泰国等国家和地区的注册，24H1公司已在国际取得7个医疗器械注册证；3）功能性护肤品业务：24H1收入13.81亿元，同比-29.74%，占公司主营业务收入的49.29%，公司旗下各大护肤品牌仍处于阶段性调整期；产品层面，24H1各大品牌持续打造大单品及大单品系列，推出新品与连带产品，稳固产品体系，形成科学完整的产品布局，其中①润百颜：完成白纱布系列的次抛和水乳的升级，带动“白纱布”系列线上销售收入增长超30%，24H1“白纱布”系列销售收入占比已超过润百颜整体销售收入的50%，同时布局胶原蛋白领域，推出“元气弹”次抛，完成抗老核心产品线的战略布局；②肌活推出针对油皮敏感和油痘肌肤的精华和乳霜新品，升级大单品“糙米水”；③米蓓尔进一步强化大单品“蓝绷带”系列连带产品的销售，24H1“蓝绷带”系列销售收入占比超过米蓓尔整体销售收入的60%； 　　渠道层面，继续调整渠道结构，强化精细化运营效率，提高自营渠道的占比，24H1润百颜、Bio-MESO肌活自营渠道占比超过60%；4）功能性食品业务：24H1 　　收入0.29亿元，同比-11.23%，主要系公司功能性食品业务仍然处在调整阶段和消费者教育的初期阶段，未来公司将通过成立子公司等措施实现更加独立的市场化运营，提升业务运营的灵活性与活力。 　　管理变革影响短期损益，24H1扣非归母净利率同比下滑0.5pct至11.2%。1）毛利率方面，24H1/Q2，公司毛利率为74.52%/73.38%，同比+0.72/-0.43pct。2）费用率方面，24H1/Q2，公司销售费用率为41.93%/47.45%，同比-4.25/+1.44pct；管理费用率为8.77%/8.99%，同比+2.09/+2.24pct；研发费用率为7.13%/7.23%，同比+1.06/+1.38pct。3）净利率方面，24H1/Q2，公司归母净利率为12.16%/6.79%，同比-1.65/-5.87pct；扣非归母净利率为11.24%/5.82%，同比-0.48/-6.01pct。 　　投资建议：公司是透明质酸龙头，原料业务基本盘稳固，润致品牌驱动医美业务高速成长，功效性护肤品业务主动进行阶段性调整，中长期业绩增长可期，我们预计24-26年归母净利润为7.12/8.59/10.77亿元，同比增速+20.1%/+20.6%/+25.4%，当前股价对应24-26年PE分别为36x、30x、24x，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。

　　华熙生物(688363) 　　投资要点 　　公司披露2024H1业绩：2024H1营收28.11亿元，yoy-8.61%；归母净利3.42亿元，yoy-19.51%；扣非归母净利3.16亿元，yoy-12.38%。2024Q2公司实现营收14.50亿元，yoy-18.09%，归母净利0.98亿元，yoy-56.10%。2024H1整体承压主因公司主动进行战略调整影响市场拓展，以及变革期内费用短期增长导致。 　　化妆品业务继续调整，优化产品结构打造大单品系列，加强自营渠道。2024H1功能性护肤营收为13.81亿元，同比-29.74%，占比为49.29%。2023年以来，公司主动对功能性护肤品业务提出变革，对各大品牌进行阶段性调整。24年在产品、渠道等层面有所突破：①产品：持续打造大单品及大单品系列，不断推新。24H1润百颜“白纱布”系列线上销售收入增长超30%，“白纱布”大单品系列营收占比超润百颜整体营收50%，润百颜布局胶原蛋白抗老领域，推出新品“元气弹”次抛；米蓓尔“蓝绷带”系列营收占比超米蓓尔整体营收60%。②渠道：提高自营渠道的占比，24H1润百颜、Bio-MESO肌活自营渠道占比超过60%。 　　原料业务稳健增长，医疗终端经变革后呈高速增长。2024H1原料/医疗终端/功能性食品营收分别为6.30/7.43/0.29亿元，同比分别+11.02%/+51.92%/-11.23%，占比分别为22.47%/26.51%/1.73%：①原料业务：得益于国际化战略持续深化，原料出口营收同增19.30%，占原料业务收入比重过半，达52.06%。24H1注射级非动物源软骨素钠、医疗器械级重组胶原蛋白、医药级小分子HA、无菌HA等已完成试产；②医疗终端：经过2-3年的变革后呈高速成长，其中皮肤类医疗产品实现收入5.55亿元，高增70.14%，润致娃娃针收入同增超过200%。24H1三类械“注射用透明质酸钠复合溶液”已于2024年7月获得NMPA批准上市；三类械水光产品进入注册申报阶段，有望成为首批合规上市的水光适应症产品，公司预计自主研发的三类械胶原蛋白有望于24H2进入临床阶段;③功能性食品：目前仍处于调整和消费者教育的初期阶段。 　　毛利率维持较高水平，费用刚性导致期间费用率提升。①毛利率：24H1为74.52%，同比-0.72pct，24Q2毛利率为73.38%，同比-0.43pct；②期间费用率：24H1同比-0.66pct至57.54%，24Q2同增+5.73pct，主要系刚性支出下管理/销售/研发费用率24Q2同比+2.24/+1.44/+1.38pct；③销售净利率：结合毛利率及费用率，以及政府补助为主的非经收益同减3823万元，24H1销售净利率同比-2pct至12%，24Q2同比-6pct至7%。 　　盈利预测与投资评级：华熙生物是全球透明质酸产业龙头，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑护肤板块战略调整增速暂时承压，我们将公司2024-26年归母净利润预测由7.3/8.5/10.1亿元下调至6.5/7.7/9.2亿元，对应PE分别为39/33/28X，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。