海泰新光(688677) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2024年报及2025年一季报，公司2024年实现收入4.43亿元（同比-5.90%，下同），归母净利润1.35亿元（-7.11%），扣非归母净利润1.29亿元（-5.26%），25Q1实现收入1.47亿元（+24.86%），归母净利润0.47亿元（+21.45%），扣非归母净利润0.46亿元（+26.89%），2024年报及2025Q1季报业绩符合我们预期。 　　2024年主业受下游客户库存影响短期承压。2024年公司主营业务收入占比99.49%，医用内窥镜器械行业收入34,515.91万元（-7.04%），占主营业务收入78.34%（上年度同期占比79.26%）；光学行业收入9,543.01万元（-1.80%），占主营业务收入21.66%（上年度同期占比20.74%)。 　　海外子公司与新产品合作逐步落地，有望抵抗关税风险。美国子公司顺利通过三方体系认证和客户二方认证，实现了对美国订单的顺利承接；泰国子公司建立了内窥镜和光源模组生产能力，实现公司绝大多数对美销售产品的生产，通过美国子公司、泰国子公司以及国内工厂的内部调节和生产协同，可以应对中美贸易政策的变化；公司与美国客户开展了下一代系统的协助研发。在下一代系统中，将会引入公司的专利技术，合作产品也从普外科产品扩展到运动医学、妇科、泌尿、关节以及头颈外科等科室，大大拓展了双方产品合作范围。 　　公司在医用内窥镜方面新产品推进顺利。公司配套美国客户新一代内窥镜系统在2023年9月正式上市，2024年实现平稳上量；公司为美国市场开发的新型4mm宫腔镜实现量产上市，2.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜以及开放手术外视镜已经产品定型，公司预计很快会量产上市；公司关节镜、三维腹腔内窥镜、胸腔内窥镜正式在国内市场上市销售；公司针对国内市场的全系列腹腔镜，包括白光、荧光、除雾、3D荧光、标准长度、加长型、超细型等几十种规格的腹腔镜完成产品注册并在国内上市；公司针对泌尿科、妇科以及头颈外科开发的宫腔镜、膀胱镜、鼻窦镜等内窥镜产品完成注册并在国内市场上市；公司第二代内窥镜摄像系统在2025年实现量产并在国内市场上市。 　　盈利预测与投资评级：考虑到新品研发费用、市场推广费用增加，我们将2025-2026年归母净利润由1.86/2.33亿元调整为1.75/2.13亿元，预计2027年归母净利润为2.62亿元，当前市值对应PE=24/20/16x，考虑到公司2025Q1业绩迎来拐点，全年有望持续，维持“买入”评级。 　　风险提示：关税风险加剧；新品推广不及预期；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

　　圣湘生物(688289) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年及2025年一季度业绩，2024年全年实现营收14.58亿元（yoy+44.78%），实现归母净利润2.76亿元（yoy-24.23%），实现扣非归母净利润2.02亿元（yoy+182.25%）。2025Q1实现营业收入4.75亿元（yoy+21.62%），归母净利润0.92亿元（yoy+13.22%），扣非归母净利润0.90亿元（yoy+22.70%）。 　　试剂核心业务高速增长。2024年，分产品类型，公司诊断试剂业务收入12.74亿（yoy+62.69%），主要因呼吸道类产品持续高速增长驱动；诊断仪器收入0.83亿（yoy-43.82%），检测服务收入0.66亿（yoy+11.43%）。分地区维度，24年境内收入13.61亿（yoy+47.63%），境外收入0.63亿（yoy-9.00%）。 　　加大产业投资，强化产线布局。2025年初，公司收购中山海济100%股权，布局生 　　长激素领域，与圣湘的诊断试剂形成筛查、诊断到治疗的全方位服务。公司先后以CVC模式加大对真迈生物、英国QuantuMDx、安赛诊断、美国FirstLight等公司的投资合作，持续强化分子、免疫等领域布局。 　　试剂业务驱动毛利率提升，员工数增加奠定推广基础。2024年，公司整体毛利率78.58%（yoy+5.78pct），虽然诊断试剂毛利率有所调整，但仍维持在88.02%的较高水平，高毛利产品占比提升，带动整体毛利率优化。2024年公司销售费用、研发费用分别为5.00亿（yoy+39.45%）、2.78亿（yoy+41.48%），公司持续加大新品研发和市场推广，员工总人数达到2346人，较2023年提升明显，为产品市场深耕，品牌力提升奠定有力基础。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为20.88/24.80/27.58亿元，同比增速分别为43.24%/18.75%/11.20%，2025-2027年归母净利润分别为3.91/5.50/6.78亿元，增速分别为41.79%/40.66%/23.41%。当前股价对应的PE分别为29x、21x、17x。基于公司分子产品布局完成，呼吸道产品渗透率不断提升，维持“买入”评级。 　　风险提示。国内政策风险、新品推广不及预期风险、海外推广风险。

　　圣湘生物(688289) 　　事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入14.58亿元（yoy+44.78%），归母净利润2.76亿元（yoy-24.23%），扣非归母净利润2.02亿元（yoy+182.25%），经营活动产生的现金流量净额2.74亿元（yoy+530.34%）。2025Q1实现营业收入4.75亿元（yoy+21.62%），归母净利润0.92亿元（yoy+13.22%）。 　　点评： 　　呼吸道检测试剂放量，检测试剂收入同比增长63%。2024年得益于呼吸道、妇幼健康、血源感染性疾病、测序等产线协同发展，公司实现营业收入14.58亿元（yoy+44.78%），展现出较好的成长性，分业务来看，试剂业务收入12.74亿元（yoy+62.69%），检测服务收入6638万元（yoy+11.43%），仪器业务收入8332万元（yoy-43.82%），我们认为试剂业务的快速增长主要是受呼吸道检测试剂放量增长所驱动，2024年公司陆续推出副流感病毒1、2、3型核酸检测试剂、人偏肺病毒核酸检测试剂，进一步完善了呼吸道“6+X”门急诊快速核酸检测方案，并创新性打造“医院为支撑，社区为平台，居家为基础”的“三端合一”模式，提升大众健康管理的可及性，也进一步夯实了公司在呼吸道检测领域的领先地位。从盈利能力来看，由于高毛利试剂收入占比提升，公司销售毛利率提升6.37pp达77.91%，销售费用率和管理费用率分别为34.28%（yoy-1.31pp）和17.26%（yoy-1.54pp），未来随着公司持续降本增效，盈利能力有望不断提升。 　　“内研”+“外延”双轮驱动，丰富产品矩阵，打造诊疗闭环。公司积极践行打造“诊断+治疗”一体化健康方案的战略，一方面加码研发，以创新力持续锻造产品力，推出了多款具有创新性和前瞻性的新产品，如乙型肝炎病毒核糖核酸（HBV RNA）检测试剂，有力弥补了现有乙肝临床诊疗指标的不足，2025年上市的SansureSeq1000高通量测序仪，有望抢占国产替代窗口期，药物基因组学产品矩阵覆盖6款新品，成功搭建起药物基因组学领域常用药物基因检测的产品矩阵。另一方面，公司推动外延投资，通过投资真迈生物、英国QuantuMDx、深圳安赛诊断、加拿大Sepset、美国FirstLight，强化公司在基因测序、POCT、免疫诊断、脓毒症快速诊断、快速药敏检测等领域的布局，2025年，公司收购中山海济，布局生长激素领域，为患儿提供更加优质、高效的从筛查、诊断到治疗的全方位诊疗服务。我们认为公司通过“内研”+“外延”，有望强化技术实力和整体解决方案提供能力，为长期可持续发展奠定基础。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为20.25、24.67、29.71亿元，同比增速分别为38.9%、21.8%、20.4%，实现归母净利润为3.68、5.00、6.37亿元，同比分别增长33.4%、35.9%、27.5%，对应2025年4月30股价，PE分别为31、23、18倍，维持“买入”投资评级。 　　风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。

　　南微医学(688029) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，2024年全年，公司实现营业收入27.55亿元（+14.26%，同比，下同），实现归母净利润5.53亿元（+13.85%）。2025Q1单季度实现收入6.99亿元（+12.75%），归母净利润1.61亿元（+12.18%），业绩符合我们预期。 　　2024年国内集采影响有限，海外市场推广顺利。2024年，面对河北等多省市止血夹、扩张球囊、注射针等产品集采带来的压力，公司中国营销团队加快销售模式转型，在极具挑战的市场环境下稳住了基本盘。从地区情况看，亚太区域营收14.38亿元（其中亚太海外营收2.85亿元），同比增加5.5%；美洲区域营收5.82亿元，同比增长23.5%；欧洲、中东及非洲区域营收4.79亿元，同比增长37.1%；康友医疗实现营收2.55亿元（康友海外营收0.28亿元），同比增长19.6%。公司海外营收已接近总收入的50%，利润贡献达到近40%。 　　扎实推进国际化，提升整体协同效率。2024年，公司积极推动全球管理架构升级，设立欧洲区域总部，优化管理欧洲各营销子公司及非洲、中东等地区业务资源，欧洲区域业绩显著提升；加强美洲地区团队建设，不断细化营销区域，优化营销战略，美国自有品牌销售持续保持较快增长；设立澳大利亚代表处，进一步促进澳洲区域业务发展，2024年，澳大利亚实现收入同比增长47%。海外子公司与总部在市场、研发、供应链等领域的定期沟通机制逐步建立并持续优化。2024年，公司启动对西班牙公司Creo Medical S.L.U.51%股权的收购，并于2025年初完成交割，为公司深入拓展欧洲市场又迈出关键一步。公司泰国生产基地建设进展顺利，完成生产及基建规划，并于2025年1月举办奠基仪式，正式开工建设，预计2025年年底前投产，泰国基地将成为支撑南微国内国际双循环的生产制造基地，有利于建立安全的全球供应链。 　　2025Q1收入符合预期。2025Q1单季度实现收入6.99亿元（+12.75%），归母净利润1.61亿元（+12.18%）。25Q1实现销售毛利率65.69%，销售净利率23.91%，毛利率环比24Q4季度、同比24Q1季度均有所下滑，净利率保持稳定。 　　盈利预测与投资评级：考虑到海外市场拓展费用增加，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由6.97/9.36亿元，调整至6.56/7.69亿元，预期2027年为9.29亿元，对应当前市值的PE分别为17/15/12倍，考虑到公司海外市场增速较快，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险等。

中心思想 业绩承压下的战略转型 金域医学在2024年及2025年一季度面临医改政策深化和市场竞争加剧带来的业绩压力，营收下滑并出现归母净利润亏损。为应对挑战，公司积极推进运营优化、集约化生产，并加大对AI和数智化转型的投入，以期实现盈利能力回升。 数智化驱动未来增长 公司以数据要素为核心，通过推出医检大模型“域见医言”及其配套智能应用，并积极探索医检数据交易，构建差异化竞争优势。此举有望为公司带来新的增长点，并驱动其盈利能力在未来几年内显著回升。 主要内容 业绩短期承压，加速集约化生产，盈利能力回升可期 2024年及2025年Q1业绩概览与承压原因 2024年，公司实现营业收入71.90亿元，同比下降15.81%；归母净利润亏损3.81亿元，同比下降159.26%；扣非归母净利润亏损2.38亿元，同比下降165.28%。经营活动产生的现金流量净额为9.06亿元，同比下降26.36%。 2025年第一季度，公司实现营业收入14.67亿元，同比下降20.35%；归母净利润亏损0.28亿元，同比下降49.09%。 医学诊断服务收入为66.27亿元，同比下降14.23%。 业绩承压主要受医改深化、DRG/DIP支付改革全面落地导致院端检测服务价格下降，以及行业竞争加剧影响。 利润亏损原因包括：收入下滑导致固定成本摊销比例扩大，销售毛利率下滑2.71个百分点至32.81%；应收账款回款周期延长导致信用减值损失达6.19亿元；固定资产报废处置损失1.44亿元。 公司应对策略与成效 公司加大运营优化力度，推进集约化采购及生产，使得试剂成本同比下降15.54%。 实验室人效提升21%。 预计随着公司精细化管理落地，规模效益有望提升，盈利能力回升可期。 加码AI，以数据要素为核心，深化数智化转型 AI布局与智能诊断赋能 在检测服务价格下行与行业竞争加剧的背景下，公司加码AI布局，推动数智化转型。 2024年，公司推出医检大模型“域见医言”及其配套的智能体应用“小域医”，旨在赋能智能诊断与报告质控。 “小域医”提供包含项目咨询、报告解读、项目推荐等内容的一站式检验服务，注册医生已超8.9万人，打造了医检行业大模型应用的示范性标杆。 数据要素价值探索与新增长点 公司与省市级政数局及相关单位联手，着手构建企行业级可信数据空间。 截至2024年末，公司在广州数据交易所上线了5项数据产品，并促成行业首笔医检数据交易。 公司在数据资产方面的探索，有望进一步挖掘数据资源的价值，为公司提供新的成长方向。 盈利预测与风险因素 盈利预测 预计公司2025-2027年营业收入分别为71.55亿元、80.82亿元、92.26亿元，同比增速分别为-0.5%、13.0%、14.1%。 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.05亿元、7.40亿元、9.23亿元，同比分别增长180.1%、142.3%、24.8%。 对应2025年4月30日股价，PE分别为44倍、18倍、15倍。 风险因素 市场需求提升不及预期。 产品研发进度不及预期。 市场竞争加剧。 总结 金域医学在2024年及2025年一季度面临医改政策和市场竞争带来的业绩压力，营收和利润均出现下滑。公司通过优化运营、集约化生产等措施积极应对，并预计盈利能力将逐步回升。同时，公司前瞻性地加码AI和数智化转型，以“域见医言”大模型和数据要素探索为核心，构建差异化竞争优势，有望在未来挖掘数据价值，开辟新的增长空间。分析师预计公司2025-2027年营收和归母净利润将实现显著增长，但仍需关注市场需求、研发进度和市场竞争等风险。

中心思想 业绩概览与增长动力 威海广泰2024年营收实现28.9亿元，同比增长20.1%，显示出业务规模的稳健扩张。然而，受特殊客户产品审价和商誉减值准备等非经常性因素影响，归母净利润同比下降40.6%至0.75亿元。若剔除这些影响，公司归母净利润实则同比增长25.7%至1.58亿元，反映出核心业务的良好盈利能力。 空港装备业务表现尤为突出，2024年收入达16.0亿元，同比增长32.3%。国际订单和国内订单分别实现67%和68%的高速增长，表明国内外市场需求旺盛，为公司整体业绩增长提供了强劲动力。 战略布局与未来展望 公司积极拓展全球市场，空港装备已成功服务全球100多个国家和1000多个机场，国际化战略成效显著。同时，国内市场在新建、改扩建机场项目和运营机场小批量采购的推动下全面复苏。 威海广泰正战略性培育新兴业务，包括拓展消防救援装备的海外市场，发展移动医疗装备并在2024年实现国际市场突破，以及瞄准低空经济中的应急救援场景，研发无人机产品并有望成为新的增长点。 尽管面临市场竞争和盈利能力波动的挑战，公司凭借其在空港装备领域的领先地位和新兴业务的增长潜力，预计2025-2027年收入和归母净利润将持续增长，并维持“强推”评级，目标价12.3元。 主要内容 2024年及2025年一季度业绩回顾 2024年年度业绩： 公司实现营业总收入28.9亿元，同比增长20.1%；归属于上市公司股东的净利润为0.75亿元，同比下降40.6%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.70亿元，同比下降31.6%。 2025年一季度业绩： 实现营业总收入6.4亿元，同比增长12.6%；归母净利润0.42亿元，同比下降15.2%；扣非后归母净利润0.39亿元，同比下降16.1%。 利润下滑原因分析： 净利润同比下滑主要受特殊客户产品审价事项和计提商誉减值准备影响。若剔除前述影响，公司2024年归母净利润为1.58亿元，同比增长25.7%，显示出公司实际经营效益的健康增长。 核心业务分析：空港装备 收入与毛利率： 2024年，公司空港装备业务实现收入16.0亿元，同比增长32.3%。毛利率为27.8%，同比下降3.3个百分点。考虑到海外业务毛利率为36.1%（同比增长2.1个百分点），推测空港业务毛利率下滑主要受国内空港装备毛利率下降影响。 订单增长： 空港装备国际订单达10.4亿元，同比增长67%；国内订单达10.6亿元，同比增长68%。这表明公司在国内外市场均取得了显著的订单增长。 国际市场拓展： 公司产品和服务已覆盖全球100多个国家和地区，服务机场数量增加到1000多个，国际市场保持旺盛增长势头。公司正重点加深与全球领先的四大地服公司和最大的设备租赁公司合作交流。 国内市场复苏： 2024年国内市场全面复苏，主要得益于新建、改扩建机场重大项目显著增加以及运营机场小批量采购项目的释放。 未来展望： 在出海战略、国内市场复苏、电动化趋势以及特别国债等积极因素的推动下，预计2025年空港业务仍将保持较快速增长，并有望发展成为全球空港装备龙头企业。 新兴业务布局：消防、移动医疗与无人机 消防救援装备： 2024年消防救援装备订单达到10.6亿元，同比增长69.2%。公司消防救援装备已具备与国际品牌竞争的实力，有望借助空港装备出口高增的契机，优先发展国际机场消防救援装备市场，并逐步拓展到其他消防救援装备品类。 移动医疗装备： 公司战略培育移动医疗装备，已成为业内领先的方舱医疗车专业制造厂商。2024年首次实现国际市场的突破，预计2025年有望持续提升其市场份额和影响力。 应急救援无人机： 公司积极响应低空经济发展，瞄准应急救援应用场景，成功研发了多旋翼无人机和双轮旋直升机，并已应用于应急消防领域，入选山东省无人机企业重点产品名单。该业务有望乘国内发展低空经济的东风，成为公司新的增长点。 投资建议与风险提示 盈利预测调整： 考虑到国内空港与消防车业务竞争较为激烈，盈利能力存在波动，华创证券适当下调了公司盈利预测。预计公司2025-2027年收入分别为36.1亿元（前值37.8亿元）、43.0亿元（前值44.7亿元）、50.1亿元；归母净利润分别为2.60亿元（前值4.18亿元）、3.45亿元（前值5.39亿元）、4.34亿元。 目标价与评级： 基于公司在空港装备领域的国内领先地位及庞大的海外市场空间，参考可比公司估值，给予公司2025年25倍PE，调整目标价为12.3元，维持“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动可能导致下游需求减弱；海外市场拓展可能不及预期；市场竞争加剧可能导致盈利能力下降。 总结 威海广泰2024年营收实现稳健增长，但受特殊客户审价及商誉减值等非经常性因素影响，净利润短期承压，若剔除这些影响，公司核心盈利能力实则保持健康增长。 核心空港装备业务表现强劲，国内外订单均实现高速增长，国际市场拓展成效显著，国内市场全面复苏，为公司未来发展奠定坚实基础，并有望成为全球空港装备龙头。 公司积极布局新兴业务，包括拓展消防救援装备的海外市场，发展移动医疗装备并在国际市场取得突破，以及瞄准低空经济中的应急救援场景，研发无人机产品，形成多元化增长格局。 尽管面临市场竞争和盈利能力波动的挑战，但凭借其在空港装备领域的领先地位和新兴业务的增长潜力，公司未来业绩有望实现显著改善，华创证券维持“强推”评级。

中心思想 业绩触底回升，复苏态势显现 迈瑞医疗在2024年面临国内市场挑战导致业绩增长放缓，但2025年第一季度财务表现已呈现显著的环比改善，预示着公司业绩有望在年内逐步复苏。这主要得益于国内医疗设备招投标市场的回暖迹象以及公司在海外市场和新业务领域的强劲增长势头。 多元驱动增长，数智化赋能未来 公司通过持续优化三大核心业务条线的产品组合，并在微创外科、体外诊断国际业务及高端医学影像等领域实现突破性增长。同时，迈瑞医疗积极布局数智化战略，推出启元重症医疗大模型，从传统医疗器械供应商向数智化解决方案提供商转型，为长期可持续增长注入新动能。 主要内容 2024年及2025年第一季度业绩回顾 2024年度业绩概览 2024年，迈瑞医疗实现营业收入367.26亿元，同比增长5.14%。归属于上市公司股东的净利润为116.68亿元，同比增长0.74%。扣除非经常性损益的归母净利润为114.42亿元，同比增长0.07%。数据显示，公司全年收入和利润增速均显著放缓。 2024年第四季度业绩分析 2024年第四季度，公司业绩面临较大压力，实现收入72.41亿元，同比下降5.08%。归母净利润为10.31亿元，同比大幅下降40.99%。扣非归母净利润为10.05亿元，同比下降42.49%。这反映出国内市场环境在年末对公司业绩产生了显著负面影响。 2025年第一季度业绩亮点 进入2025年第一季度，公司业绩出现积极的环比改善。实现收入82.37亿元，同比下降12.12%，但环比增长13.76%。归母净利润为26.29亿元，同比下降16.81%，环比大幅增长154.85%。扣非归母净利润为25.31亿元，同比下降16.68%，环比增长151.78%。尽管同比仍有下降，但环比的强劲增长表明公司经营状况正在逐步走出低谷。 国内招投标市场复苏态势 2024年，迈瑞医疗的国内业务同比下降5.10%。报告指出，这主要受多重因素影响，包括地方财政资金紧张、医疗专项债发行规模大幅减少，以及医疗设备更新项目导致常规招标延误。然而，市场环境在2025年第一季度出现积极变化。根据企业预警通数据，2025年第一季度地方专项债，特别是用于支持医院新改扩建和设备采购的医疗专项债，其发行规模实现同比较快增长。国家层面也明确提出要一次性增加较大规模债务限额、置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。众成医械的数据进一步显示，不同品类医疗设备的月度招标情况自2024年12月以来均在持续复苏。尽管从招标到收入确认需要一定时间，但这一趋势对于迈瑞医疗2025年国内业务的复苏具有重要意义。 业务条线表现与增长动能 生命信息与支持业务 2024年，生命信息与支持业务实现收入135.57亿元，同比减少11.11%。尽管整体收入有所下降，但其中微创外科业务表现亮眼，同比增长超过30%。国际部分也实现了同比双位数增长，显示出海外市场的韧性。 体外诊断业务 体外诊断业务在2024年表现强劲，实现收入137.65亿元，同比增长10.82%。值得注意的是，该业务收入体量首次超过生命信息与支持业务，成为公司第一大业务板块。其中国际部分同比增长超过30%，是该业务增长的重要驱动力。 医学影像业务 医学影像业务在2024年实现收入74.98亿元，同比增长6.60%。该业务的国际部分同比增长超过15%，显示出良好的海外扩张能力。此外，公司推出的超高端超声系统Resona A20在上市首年即实现超4亿元收入，体现了高端产品线的市场竞争力。 数智化战略与技术创新 迈瑞医疗在行业数智化转型中扮演领跑者角色。2024年12月，公司发布了启元重症医疗大模型，该模型已在国内多家顶级医疗机构实现临床应用。这标志着在通用大模型向垂直领域加速落地的关键时期，迈瑞率先实现了AI系统对临床诊疗思维的深度内化，完成了医疗人工智能认知能力的重大突破。基于公司在三大业务领域持续提升的产品组合核心竞争优势，叠加“三瑞”智慧生态系统和持续进化的垂域AI大模型，迈瑞医疗已从医疗器械产品的供应商蜕变成为提升医疗机构整体诊疗能力的数智化方案商。 投资建议与风险提示 投资建议 国投证券维持对迈瑞医疗的“买入-A”投资评级，并给予6个月目标价263.83元。分析师预计公司2025年至2027年的收入增速分别为10.5%、15.5%、14.6%，净利润增速分别为9.7%、15.3%、15.0%。目标价263.83元相当于2025年25倍的动态市盈率。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括医疗行业政策的不确定性、医疗设备招投标的不确定性以及国际贸易领域政策的不确定性，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 财务预测与估值分析 收入与利润预测 根据国投证券的预测，迈瑞医疗未来几年将保持稳健增长。预计2025年主营收入将达到405.82亿元，净利润127.95亿元；2026年主营收入468.72亿元，净利润147.53亿元；2027年主营收入537.15亿元，净利润169.60亿元。这表明分析师对公司中长期增长前景持乐观态度。 关键财务指标 从财务指标来看，公司在2025年至2027年期间，营业收入增长率预计分别为10.5%、15.5%、14.6%，净利润增长率分别为9.7%、15.3%、15.0%。净利润率预计保持在31.5%至31.6%之间，显示出稳定的盈利能力。ROE预计在30.9%至31.2%之间，反映了良好的股东回报水平。每股收益（EPS）预计从2025年的10.55元增长至2027年的13.99元。 估值与评级 基于预测数据，公司的市盈率（P/E）预计将从2025年的20.8倍逐步下降至2027年的15.7倍，市净率（P/B）从2025年的6.4倍下降至2027年的4.9倍。这些估值指标显示，随着业绩的增长，公司的估值水平将更具吸引力。目标价263.83元对应2025年25倍的动态市盈率，与行业平均水平相比具有一定的合理性。 总结 迈瑞医疗在2024年面临国内市场挑战，导致全年业绩增速放缓，特别是第四季度出现明显下滑。然而，2025年第一季度公司业绩已呈现显著的环比改善，预示着业绩有望在年内逐步复苏。这一复苏得益于国内医疗设备招投标市场的回暖迹象，以及地方专项债发行规模的增长和国家对地方债务风险化解的支持。 分业务条线来看，尽管生命信息与支持业务整体收入有所下降，但微创外科和国际业务表现强劲。体外诊断业务表现突出，收入首次超越生命信息与支持业务，其中国际部分实现超过30%的增长。医学影像业务也保持稳健增长，高端超声系统表现亮眼。 此外，迈瑞医疗积极推进数智化战略，发布启元重症医疗大模型，实现了AI系统在临床诊疗领域的深度应用，并成功从产品供应商转型为数智化解决方案提供商，为公司长期发展注入新动能。 国投证券维持对迈瑞医疗的“买入-A”评级，并基于对未来三年收入和净利润的稳健增长预测，给出了263.83元的目标价。尽管存在医疗行业政策、招投标和国际贸易政策等不确定性风险，但公司在市场复苏、多元业务增长和数智化转型方面的积极进展，为其未来的业绩增长提供了坚实基础。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　事件：2024年，公司实现营业总收入28.74亿元（+0.96%，表示同比增速，下同），归母净利润5.01亿元（+0.2%），扣非归母净利润4.96亿元（+3.18%）；2024Q4季度，公司实现营业总收入6.41亿元（-3.18%），归母净利润0.03亿元（+127.95%），扣非归母净利润0.02亿元（+115.18%）。2025Q1季度，公司实现营业总收入7.45亿元（+5.11%），归母净利润1.84亿元（+6.22%），扣非归母净利润1.82亿元（+7.08%）。业绩符合我们预期。 　　种植/修复/综合业务保持稳健增长，正畸业务止跌回升趋势：2024年公司门诊量353.34万人次，同比增长5.37%。截至2024年底，公司旗下医疗机构增至89家（含新设及并购），拥有医护人员4324名，开设牙椅3100台。2024年拆分业务来看：1）种植业务收入5.3亿元，同比+10.6%；2）正畸业务收入4.7亿元，同比-5.05%；3）儿科业务收入5.0亿元，同比+0.29%；4）修复业务4.6亿元，同比+1.53%；5）大综合业务收入7.7亿元，同比+1.27%。2025Q1季度，公司总营收同比增长5%，我们估计主要种植业务、综合修复业务拉动整体收入增长，儿科业务保持稳健，正畸业务呈现增速止跌回正趋势。 　　2024年毛利率基本稳定，2025Q1净利率同比提升。2024年，公司销售毛利率、销售净利率分别为38.5%（同比-0.03pp）、19.91%（-0.41pp），销售/管理/财务费用率分别为1.11%（+0.08pp）、19.10%（-15.30pp）、-0.79%（+6.17pp）；毛利率基本稳定，管理费用率明显下降，净利率有所下降。2025Q1季度，公司销售毛利率、销售净利率分别44.21%（-0.42pp）、29.02%（+0.23pp），销售/管理/财务费用率分别为6.98%（+0.26pp）、72.56%（+1.22pp）、9.29%（-1.41pp）；整体费用率基本稳定，净利率同比有所提升。 　　盈利预测与投资评级：考虑到宏观消费及行业环境变化，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由7.00/8.43亿元下调至5.62/6.33亿元，预计2027年为7.16亿元，对应当前市值的PE分别为32/28/25倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：医院扩张或爬坡不及预期的风险，医药行业政策不确定性风险。

中心思想 业绩承压后环比改善，国际业务驱动复苏 迈瑞医疗在

中心思想 业绩稳健增长与海外市场驱动 维力医疗在2024年及2025年第一季度均实现了营收和归母净利润的稳健增长，其中海外市场表现尤为突出，成为公司业绩增长的核心驱动力。2024年，公司营收达到15.09亿元，同比增长8.76%；归母净利润2.19亿元，同比增长13.98%。进入2025年第一季度，营收和归母净利润分别同比增长12.6%和17.25%，显示出持续的增长势头。海外销售收入同比增长23.74%，远超内销，主要得益于北美大客户订单恢复常态化以及欧洲、南美、东南亚等新兴市场的积极拓展。 产品结构优化与研发投入成效 公司持续加大研发投入，通过不断推出新产品并获得多项国内外注册认证，有效优化了产品结构，提升了市场竞争力。2024年，公司在麻醉、导尿、泌尿外科、护理、呼吸和血透等多个业务板块均有布局，其中护理产品和导尿产品收入增速显著。同时，公司在抗凝技术、高压球囊、载药技术等前沿领域取得技术突破，并积极布局泌外拓展、消化方向和呼吸介入方向的新产品开发，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。尽管毛利率因境外收入占比提升略有下滑，但公司通过精细化管理有效控制了各项费用，保障了整体盈利能力。 主要内容 业绩概览与增长驱动因素 维力医疗近期发布的2024年年度报告及2025年第一季度报告显示，公司整体经营业绩呈现出稳健增长的态势，尤其在归母净利润和扣非后归母净利润方面表现突出，增速均超过营收增速，体现了公司盈利能力的持续提升。 在2024财年，公司实现营业收入15.09亿元人民币，相较于上一年度的13.88亿元，同比增长了8.76%。这一增长反映了公司在复杂市场环境下的韧性与扩张能力。同期，归属于上市公司股东的净利润（归母净利润）达到2.19亿元，同比增长13.98%，显示出公司在成本控制和运营效率方面的积极成效。扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为2.1亿元，同比增长16.94%，进一步印证了公司主营业务的健康发展。 进入2025年第一季度，维力医疗继续保持强劲的增长势头。报告期内，公司实现营业收入3.48亿元，同比增长12.6%。归母净利润为5892.38万元，同比增长17.25%。扣非归母净利润为5664.55万元，同比增长20.49%。这些数据表明，公司在进入新财年后，其业务发展动力依然充沛，且盈利能力持续增强。 从历史数据来看，公司在2023年的营业收入为13.88亿元，同比增长1.8%；归母净利润为1.92亿元，同比增长15.6%。对比2024年的数据，营收增速从1.8%提升至8.8%，归母净利润增速从15.6%提升至14.0%，虽然归母净利润增速略有放缓，但整体规模和质量均有所提升。2025年预测的营收增长率达到16.0%，归母净利润增长率达到20.6%，预示着公司未来有望加速发展。 分业务板块与内外销市场深度分析 维力医疗的业务结构多元，涵盖麻醉、导尿、泌尿外科、护理、呼吸和血透等多个医疗器械领域。各业务板块在2024年表现不一，但整体呈现出优化趋势。 具体来看，2024年各业务板块收入情况如下： 麻醉产品：收入4.77亿元，同比增长2.02%。作为公司的传统优势业务之一，麻醉产品保持了稳定增长。 导尿产品：收入4.38亿元，同比增长14.66%。导尿产品线表现出较快的增长速度，是公司业绩增长的重要贡献者。 泌尿外科产品：收入2.16亿元，同比增长6.22%。该板块也实现了稳健增长。 护理产品：收入1.73亿元，同比增长27.89%。护理产品是所有业务板块中增速最快的，这主要得益于大客户定制订单需求的显著增长，显示出该领域巨大的市场潜力和公司在该领域的竞争力。 呼吸产品：收入8393.39万元，同比下降4.32%。呼吸产品是唯一出现负增长的板块，可能受到市场竞争或产品结构调整的影响。 血透产品：收入7563.73万元，同比增长10.49%。血透产品也实现了两位数的增长，为公司贡献了稳定的收入。 综合来看，护理产品和导尿产品的快速增长是2024年公司整体营收增长的关键驱动因素，这主要归因于大客户定制订单需求的增加，体现了公司与核心客户的深度合作关系。 在销售渠道方面，维力医疗的内外销市场表现差异显著。 外销市场：2024年公司实现外销收入7.97亿元，同比增长高达23.74%。这一强劲增长是公司整体业绩提升的主要动力。公司积极推进海外市场布局，包括筹建墨西哥生产基地，并大力开拓欧洲、南美、东南亚等新兴市场，深化本土化销售策略。2024年，欧洲、南美、东南亚等地区的业务均取得了较快增长。值得一提的是，北美大客户的库存已完全恢复常态化，且随着大客户业务的不断丰富和落地，2024年大客户业务收入同比增长超过30%，这表明公司在国际市场，特别是与大型客户的合作方面取得了显著成功。 内销市场：2024年公司内销收入为6.83亿元，同比下降5.39%。内销市场的承压主要受国内医疗行业整顿政策的影响，导致新产品进入医院的节奏放缓。面对挑战，公司积极调整策略，加强渠道精细化管理，合理降低经销商库存，以促进终端业务的扎实稳健发展。此外，公司成立了专门的集采和公共事务部，深入研究集采政策，并积极主动与医保部门保持沟通，以应对政策变化带来的影响。 盈利能力、费用控制与研发创新战略 在盈利能力方面，2024年维力医疗的毛利率为44.53%，相较于2023年的45.9%，略有下降1.36个百分点。毛利率下滑的主要原因是毛利率较低的境外收入占比提升所致。报告显示，境内销售毛利率为56.05%，而境外销售毛利率为35.60%，境外销售的快速增长在贡献营收的同时，也对整体毛利率构成了一定压力。尽管如此，公司通过优化产品结构和提升高附加值产品占比，有望在未来逐步改善毛利率水平。 在费用控制方面，2024年公司取得了显著成效。各项费用率均有所下降，体现了公司在运营效率提升和成本管理方面的努力： 管理费用率：为8.61%，同比下降1.02个百分点。 销售费用率：为10.48%，同比下降0.94个百分点。 财务费用率：为0.14%，同比下降0.22个百分点。 费用率的有效控制，特别是管理费用和销售费用的下降，对冲了部分毛利率下滑带来的影响，保障了公司净利润的增长。 研发投入是维力医疗保持竞争力的核心战略之一。公司持续加大研发投入，致力于新产品的开发和技术创新，以优化产品结构并拓展新的业务增长点。 2024年，公司在产品注册认证方面取得了丰硕成果： 获得6款国内医疗器械注册证。 获得9款欧盟MDR CE认证，显示其产品符合欧洲最高标准。 获得1款美国FDA批准注册，成功进入全球最严格的市场之一。 获得54款德国注册登记证。 获得8款加拿大卫生部认证。 获得2款沙特注册登记证。 这些广泛的国际认证不仅拓宽了公司的市场准入，也提升了其在全球市场的品牌影响力。 在产品预研和项目开发方面，公司完成了长期留置预防型输尿管支架、双向/四向可弯控清石鞘、引导性球囊导管、可视单腔支气管插管、可视封堵器等产品的预研，并已将这些产品转入项目开发阶段。此外，公司在抗凝技术、高压球囊、载药技术等关键技术领域取得了新的突破，这些技术创新将进一步加速新产品的开发速度，并在泌外拓展、消化方向和呼吸介入方向实现新的技术突破，预计未来将逐步助力公司产品线的丰富和升级，为公司带来新的增长点。 未来展望与投资建议 基于维力医疗2024年及2025年第一季度的稳健表现，以及其在海外市场的强劲增长势头和持续的研发创新投入，华西证券对公司的盈利预测进行了调整。 根据最新的预测，预计维力医疗在2025年至2027年的收入将分别达到17.5亿元、20.57亿元和24.06亿元。相较于此前的预测（20.23亿元、24.59亿元），新预测对短期收入增长持更为谨慎的态度，但长期增长趋势依然明确。归属于母公司净利润预计分别为2.65亿元、3.16亿元和3.85亿元（原预测为2.95亿元、3.77亿元），每股收益（EPS）预计分别为0.9元、1.08元和1.32元（原预测为1.01元、1.29元）。尽管预测数据有所下调，但仍显示出公司未来几年持续的盈利增长潜力。 以2025年4月30日收盘价11.66元计算，公司对应的2025年、2026年和2027年市盈率（PE）分别为13倍、11倍和9倍。这些估值水平在医疗器械行业中具有一定的吸引力，尤其考虑到公司稳健的业绩增长和未来的发展潜力。 基于上述分析，华西证券维持对维力医疗的“买入”评级，表明分析师对公司未来股价表现持乐观态度。 然而，投资仍需关注潜在风险。报告中提示了以下风险因素： 地缘政治风险：全球地缘政治的不确定性可能影响公司的国际业务拓展和供应链稳定性。 新品推广不及预期：尽管公司持续加大研发投入并推出新品，但新产品的市场接受度和推广速度可能不及预期，从而影响业绩增长。 集采影响超预期：国内医疗器械集中采购政策的进一步深化和扩大，可能对公司产品的价格和市场份额造成超预期影响。 在财务数据方面，公司预计2025-2027年营业收入增长率分别为16.0%、17.5%、17.0%，归母净利润增长率分别为20.6%、19.4%、22.0%。毛利率预计在2025年回升至45.5%，并在2027年达到46.8%。每股收益和净资产收益率（ROE）也呈现稳步上升趋势，显示公司盈利能力和股东回报的持续改善。资产负债率预计将从2024年的33.0%逐步下降至2027年的19.9%，表明公司财务结构将更加健康。 总结 维力医疗在2024年及2025年第一季度展现出强劲的业绩增长，营收和归母净利润均实现稳健提升。其中，海外市场是公司业绩增长的核心驱动力，外销收入同比增长23.74%，得益于北美大客户订单恢复及新兴市场的积极拓展。尽管国内市场受行业整顿影响内销承压，但公司通过精细化管理和积极应对集采政策，努力稳定内销业务。 在业务结构方面，护理产品和导尿产品增速显著，成为公司业绩亮点。公司持续加大研发投入，2024年获得多项国内外医疗器械注册认证，并在抗凝技术、高压球囊、载药技术等前沿领域取得突破，积极布局泌外、消化和呼吸介入方向的新产品，有效优化了产品结构，为未来增长奠定基础。 财务方面，尽管毛利率因境外收入占比提升略有下滑，但公司通过有效的费用控制，使得销售、管理和财务费用率均有所下降，保障了整体盈利能力。华西证券调整了公司未来三年的盈利预测，但仍维持“买入”评级，认为公司估值具有吸引力，并强调了地缘政治、新品推广及集采政策等潜在风险。总体而言，维力医疗凭借其国际化战略、持续的研发创新和精细化运营，有望在未来实现持续增长。