中心思想 医美龙头地位与核心竞争力 爱美客作为中国医美行业的领军企业，凭借其“产品制胜”的核心战略，在竞争激烈的市场中建立了独特的竞争优势。公司通过精准的产品定位，实现了“人无我有，人有我优”的稀缺性，构建了完善的产品矩阵，并以高性价比策略赢得了B端机构和C端消费者的青睐。这种产品驱动的优势，结合其卓越的治理、研发和销售体系，共同构筑了坚实的市场壁垒，使其在医美注射类产品领域占据领先地位。 多维增长引擎与长期发展潜力 报告指出，中国医美市场正处于渗透率提升的高景气周期，注射类项目是核心驱动力，并呈现出向二线城市下沉和熟龄化发展的趋势。爱美客精准把握行业脉搏，通过嗨体、濡白天使和肉毒素等核心产品的梯次接力，形成了清晰的中期业绩增长曲线。同时，公司在研发、产品、渠道方面持续夯实壁垒，并积极谋求国际化发展，预示着其长期增长天花板远未触及，具备持续高成长和高盈利的潜力。 主要内容 市场与产品策略分析 本章节深入分析了中国医美市场的宏观特征、爱美客的竞争优势及其历史业绩表现，揭示了公司“产品制胜”策略的深层逻辑。 1、爱美客：医美龙头，产品制胜 1.1 行业特征：注射类渗透率驱动为主，边际呈下沉化/熟龄化趋势 中国医美市场正处于渗透率提升的高景气周期。截至2019年，中国医美市场渗透率为每千人17.4次，对标美国（每千人52.9次）预计至少有3倍增长空间。市场增长主要由非手术项目，尤其是注射类项目驱动。客群特征方面，一线城市渗透率（22.1%）远高于二线（8.6%）和三线城市（4.3%），但近3年来二线城市客群占比持续提升至18.3%，显示出市场下沉趋势。年龄结构上，20-30岁客群渗透率最高，但31-35岁客群占比也持续提升至18.5%，表明市场正向熟龄化发展。 1.2 竞争优势：产品制胜，定位稀缺+矩阵完善+性价比高 爱美客的竞争优势在于其产品策略。首先，公司产品定位稀缺，自2009年至今已获批七款产品，每款产品均开创市场空白或实现差异化，如嗨体颈纹针是国内乃至全球首款获批用于修复颈纹的注射填充产品，实现了“人无我有，人有有我优”，享有优异竞争格局和稳定出厂价。其次，公司产品矩阵完善，在玻尿酸（低中高端）、再生类、线材、肉毒素、减肥药物、溶脂针等领域均有布局，且以“专注”、“内生增长”、“拥有强势产品”为特征。最后，公司产品性价比高，在产品力强劲的同时，出厂价设置给予B端机构充足获利空间，并为C端消费者提供更高性价比，例如濡白天使相对同类产品终端定价最低。 1.3 业绩复盘：高成长，高盈利 爱美客历史业绩呈现高成长和高盈利特征。 高成长：产品制胜，渠道深度/广度共振带来的放量 从供给侧看，2017-2019年的高成长主要源于渠道深度（存量渠道新客拓展+老客复购）与广度（覆盖机构数量）的共振。2017-2020年，渠道拓展带来的增速分别为37%、19%、20%、12%，而存量渠道带来的增速分别为22%、26%、54%、16%，其中2019年存量渠道54%的增速主要得益于嗨体产品在市场教育后的需求崛起。嗨体产品在2016-2020年收入占比持续提升，从15%增至63%。截至2021年底，公司直销与经销网络已覆盖中国5000家医美机构，但考虑到渠道分层特征（10%客户贡献80%以上业绩），预计嗨体颈纹针的渠道拓展红利将趋弱。 高盈利：产量扩张，规模效应带来的费率节约 2017-2021年，公司毛利率从86.1%提升至93.2%，净利率从36.9%大幅提升至66.2%。毛利率的提升主要源于产能利用率提升带来的规模效应（制造费用与人工成本相对固定）和产品毛利结构优化。净利率的提升则得益于期间费率从42.9%降至18.8%，这部分源于产量扩张的规模效应、前期较高基数（2018年管理费率13.8%含上市保荐费用）以及疫情影响下线下活动转线上（2020-2021年销售费率约10%）。预计至2026年前，随着濡白天使和熊猫针等高端产品贡献增加，毛利率仍有优化空间，而销售费率可能因机构覆盖面扩大而边际提升，但整体利润率有望维持在55%以上。 运营优势与未来增长展望 本章节剖析了爱美客卓越的治理、研发和销售体系如何支撑其竞争优势，并展望了公司在中长期产品接力、业绩增长和长期战略布局。 2、优势背后：体系卓越，治理+研发+销售 2.1 治理：核心管理层前瞻、稳定，员工持股绑定核心骨干 公司股权结构集中，董事长简军合计持股38.04%，实际控制公司。核心管理层（董事长、总经理、销售总监、生产总监）拥有10年以上共事经验，具备前瞻性（如2004年回国开拓医美市场空白，嗨体、熊猫针、濡白天使的产品设计）和稳定性，专注于医美业务。公司通过知行军、客至上投资两大员工持股平台深度绑定核心骨干（28名核心骨干间接持股10.69%），人才流失率极低，激励体系完善。 2.2 研发：精准卡位细分需求，研发高投入、高效率 爱美客的研发能力体现在精准卡位细分市场需求，多款产品成为“国内首款”。公司通过直销体系与终端机构深度绑定，能迅速获取临床反馈，指导产品设计。例如，嗨体颈纹针、熊猫针和濡白天使均是基于市场洞察和临床需求开发。公司研发投入高，2016-2020年研发费用占营收比重持续高于8%，研发人员占比超过20%，均高于可比同业。同时，研发效率高，自2009年至今平均每款产品过证周期不到2年，产品推新节奏良好。 2.3 销售：渠道以直销为主，费用投放克制、人工成本为主 公司销售渠道以直销为主，直销重质（加深客户互动、把握优质客户、保证终端定价稳定），经销提量（利用经销商资源把握长尾市场、优化营销效率）。2014-2021年，经销收入占比有所提升但直销仍占主导。销售费用投入克制，销售费率持续走低，近年来维持在10%左右，这得益于公司务实的B端机构客户策略和产品导向。销售费用结构以职工薪酬和会议费为主，表明销售人员的“勤奋度”和全周期支持对业绩贡献更大。 3、中期：产品接力，业绩高增，盈利延续 爱美客中期业绩增长将由核心产品梯次接力驱动。 3.1 嗨体：颈纹稳健、熊猫针接力、水光享受合规红利 颈纹针+熊猫针：嗨体基本盘，预计2026年收入体量超40亿 嗨体（颈纹针+熊猫针）是公司基本盘。颈纹针自2016年获批以来已占据消费者心智，且目前无同类合规竞品，预计2022-2026年市占率稳定在100%，出厂价稳定在350元。预计2026年颈纹针贡献嗨体近半收入，但渠道拓展边际拉动趋弱。熊猫针自2020年上市以来，在合规玻尿酸市场尚无有力竞品，产品力优异（非交联透明质酸，避免肿胀、硬结、丁达尔效应），定价更具性价比。预计2022-2026年熊猫针在框周玻尿酸市场市占率稳定在100%，出厂价稳定在700元。预计2026年熊猫针贡献嗨体近半收入，且仍享有渠道拓展红利。综合来看，预计至2026年嗨体（颈纹针+熊猫针）收入体量将达到40.99亿元，2021-2026年复合增速为32.1%，占玻尿酸市场份额近25%。 水光针：高复购的入门级项目，监管补位下有望享受合规红利 水光针作为入门级、高复购的轻医美项目，因其操作简单、风险低、见效快而品项优异。随着2021年11月国家药监局明确将用于补水、保湿的水光针产品按照III类器械管理，监管短板补齐。爱美客旗下的嗨体2.5和冭活泡泡针均享有III类器械资质，分别定位中低端和中高端水光市场，有望对现有二类械/一类械/妆字号甚至无资质产品形成替代，享受合规红利。 3.2 濡白天使：产品力优+性价比高，接力嗨体开启第二增长曲线 濡白天使有望接力嗨体开启第二增长曲线。 VS海外：供给端产品特性更优，预计中国再生市场优于海外 与海外童颜针相比，中国再生产品在供给端具有更优的产品特性。国内产品无需复溶（濡白天使）或复溶时间短（艾维岚），便捷度更高；颗粒直径更小（20-50um），结节概率低，安全性更高；可实现即刻填充与持久再生效果，注射效果更优。同时，亚洲人对自然和谐圆润轮廓的审美也更契合童颜针。因此，预计中国再生市场体量将优于海外。 VS高端填充剂：介于胶原与玻尿酸，相对玻尿酸整体20%-30%体量 高端填充剂市场包括胶原蛋白、再生类产品和高端玻尿酸。预计再生类产品销量将高于胶原蛋白（因产能充裕、维持时间长），但低于高端玻尿酸（因定价、适应症、品牌认知度）。参考美国、巴西、中国台湾等主流医美市场，2016年PLLA填充剂占玻尿酸比例已达5.2%-8.7%。综合判断，预计中国医美市场再生类产品消费量相对玻尿酸市场在7%-10%区间，销售额在20%-30%区间。 濡白天使：预计2026年收入贡献12亿+，2021-2026年复合增速80% 濡白天使于2021年8月上市，产品力强（即刻填充+持久再生）、销售团队和渠道成熟，且价格定位给予机构较大获利空间和消费者更高性价比。预计濡白天使市场份额（销售额口径）将逐步提升至34%。基于核心客群、医美用户渗透率等假设，预计至2026年濡白天使收入贡献将达到12.5亿元，2021-2026年营收复合增速高达80%。 3.3 肉毒素：壁垒高、体量大、格局好，开启第三增长曲线 肉毒素是继玻尿酸之后的下一个蓝海市场，具有壁垒高、体量大、格局好的特点。爱美客代理的Hutox肉毒素预计将于2024年获批。考虑到肉毒素适应范围广，且Hutox定价预计介于衡力与Botox之间，市场需求广泛。预计2024年Hutox收入贡献有限（市占率2%），但在爱美客成熟产品和渠道推广下，2025-2026年市占率将分别提升至5%和7%，收入贡献将超过8亿元，迎来快速放量期，开启公司第三增长曲线。远期来看，肉毒素在医疗领域仍有较大延展空间（参考Botox医美与医疗领域业绩贡献分别在45%/55%左右）。 4、长期：夯实壁垒，走向世界，天花板尚远 爱美客的长期战略重心在于修炼内功、夯实壁垒，并迈向国际化征程。具体包括： 研发壁垒： 通过自有研发团队（核心研发人员平均逾八年经验）与国内外业务伙伴（如东方医疗、Huons Co.,Ltd）及研究机构（如北京大学、吉林大学）合作，共同开展药械产品研发。 产品壁垒： 内生增长方面，已布局体重管理、溶脂、埋线、局麻药品等产品；外延扩张方面，计划投资或收购拥有皮肤填充剂、能量源设备等具有协同或互补性的投资标的。 渠道壁垒： 重点仍在B端，通过差异化产品矩阵、直销为主的销售体系、全轩学院等，巩固客户基础和粘性。未来计划在全国建立产品展示和培训体验中心。C端则通过公益或慈善活动加强品牌建设。 走向世界： 谋求港股上市，借助国际资本市场提升品牌知名度，打造具备国际视野的产品研发、合作及推广策略，并推进本土产品海外商业化及收购海外互补投资标的，迈向国际化。 5、盈利预测与投资建议 基于对嗨体、濡白天使和肉毒素产品的收入预测，预计2021-2026年核心产品营收体量分别为10.9/18.8/27.0/36.9/49.0/61.8亿元，复合增速达41.6%。预计公司2022-2024年营收分别为23.12、32.38、43.31亿元，同比增长59.7%、40.1%、33.8%；归母净利润分别为14.67、20.66、27.59亿元，同比增长53.2%、40.8%、33.6%。以3月16日收盘价计算，对应2022与2023年动态PE分别为62x、44x。报告维持“增持”评级，建议重点关注。 6、风险提示 主要风险包括产品竞争日趋激烈、监管政策超预期变化、医疗风险事故、国际经验不完全可复制、医美技术和消费习惯不确定性影响、外延并购与国际化进展不确定性以及新品销售低于预期。 总结 爱美客作为中国医美行业的领军企业，凭借其独特的产品制胜策略和卓越的运营体系，在高速增长的医美市场中占据了有利地位。公司通过嗨体、濡白天使和肉毒素等核心产品的梯次接力，构建了清晰的中期增长路径，预计将持续实现高成长和高盈利。长期来看，爱美客通过夯实研发、产品和渠道壁垒，并积极推进国际化战略，有望进一步打开成长空间，其市场天花板尚远。鉴于其稀缺的A股纯医美标的属性和强劲的增长潜力，公司具备显著的投资价值。

中心思想 创新生物药领军地位与核心产品驱动增长 申万宏源研究报告指出，荣昌生物作为国内领先的创新生物药公司，凭借其在抗体药物偶联物（ADC）、抗体融合蛋白等领域的深厚积累，已成功推动两款核心产品——泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）上市并进入商业化进程。报告强调，RC18纳入国家医保目录显著提升了其可负担性，而RC48与Seagen达成的海外授权合作则为其全球市场拓展奠定基础。公司丰富的在研管线，尤其是在肿瘤、自身免疫和眼科疾病领域的布局，预示着未来持续的增长潜力。 核心产品商业化与市场潜力 报告通过详细的市场分析和数据预测，对荣昌生物的核心产品泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）的商业化前景持乐观态度。预计RC18和RC48的销售峰值分别有望达到43亿元和53亿元人民币，风险调整后销售峰值分别为37亿元和44亿元人民币。此外，RC28作为眼科领域的潜力产品，预计销售峰值可达12亿元人民币，风险调整后为8.17亿元人民币。基于DCF模型，报告首次覆盖给予荣昌生物“买入”评级，目标价92港元，对应46%的上涨空间，充分肯定了公司在创新生物药市场的竞争优势和长期投资价值。 主要内容 公司概览与研发管线布局 荣昌生物成立于2008年，是中国领先的创新生物药公司，专注于抗体药物偶联物（ADC）、抗体融合蛋白、单克隆抗体和双特异性抗体的发现、开发和商业化。公司已开发十多种候选药物，主要聚焦肿瘤、自身免疫疾病和眼科疾病三大领域，其中七款产品已进入临床试验阶段，覆盖超过20个适应症。2021年，两款核心产品泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）获批上市，标志着公司正式开启商业化进程。公司拥有一支经验丰富的管理团队，在制药行业、生物制药研发及全球监管制度方面均具备深厚背景。在研发平台方面，荣昌生物建立了涵盖ADC开发和生产全流程的平台，包括连接子和载荷优化筛选、专有桥接偶联技术、工艺开发及GMP生产，已开发出RC48、RC88、RC108和RC118等四款ADC药物。 ADC药物发展与市场格局 抗体药物偶联物（ADC）作为一种靶向药物，通过将化疗药物精准递送至癌细胞，最大限度减少对正常组织的毒性。ADC药物由抗体、连接子和小分子药物组成，其作用机制是通过抗体与肿瘤抗原结合后内化，在细胞内释放细胞毒性载荷，从而抑制靶点并诱导细胞凋亡。ADC药物的发展经历了三代，从第一代Mylotarg（2000年获批，后因毒性撤市，2017年重新获批）到第二代Adcetris（2011年）和Kadcyla（2013年），再到第三代Trodelvy（2020年），技术不断进步，有效载荷和偶联化学持续改进。 全球ADC市场方面，截至报告发布时，美国FDA已批准13种ADC药物，其中8种用于血液肿瘤，5种用于实体瘤。2020年，已商业化的ADC产品总销售额达到31亿美元，其中罗氏的Kadcyla贡献了约19.02亿美元。国内ADC市场仍处于早期发展阶段，NMPA仅批准了4种ADC药物上市，包括3款海外产品和1款国产产品。荣昌生物的维迪西妥单抗（RC48）是首个获批上市的国产ADC产品，在国内ADC药物开发中处于领先地位，其多项适应症的临床试验进度领先于其他国内竞争者。 泰它西普（RC18）：自身免疫疾病领域的突破 产品概况与市场表现 泰它西普（RC18，商品名：泰爱）是一种双靶点新型重组融合蛋白，可同时靶向B淋巴细胞刺激因子（BLyS）和增殖诱导配体（APRIL），通过抑制BLyS和APRIL信号传导，从而抑制成熟B细胞和浆细胞的发育和存活。RC18已在中国和美国开展多项临床试验，主要针对系统性红斑狼疮（SLE）、视神经脊髓炎谱系障碍（NMOSD）、IgA肾病（IgAN）、类风湿性关节炎（RA）和干燥综合征（SS）等自身免疫性疾病。2021年3月，RC18获得NMPA附条件上市批准用于治疗SLE，并于2021年底被纳入新版国家医保目录，显著提升了患者的可负担性。此外，RC18已获得美国FDA快速通道资格，并计划于2022年3月或4月在美国启动SLE三期研究。 临床数据与销售预测 在SLE治疗领域，全球市场已有GSK的倍力腾（贝利尤单抗）和阿斯利康的Saphnelo（anifrolumab）上市。国内市场，倍力腾已于2019年获批并纳入医保。泰它西普（RC18）在中国的IIb期临床试验中表现出显著疗效，可有效降低SLE患者的IgM、IgG和IgA水平，且在FAS分析中，240mg剂量组的SRI-4应答率高达75.8%，远高于安慰剂组的33.9%。安全性方面，RC18耐受性良好，严重不良事件发生率与安慰剂组相当。 医保谈判后，泰它西普的价格从2,586元/支降至约820元/支，年治疗费用大幅降低。报告预测，基于中国和美国SLE、NMOSD、RA、IgA肾炎和SS的发病率及市场渗透率，泰它西普（RC18）的销售峰值有望达到43亿元人民币。其中，中国市场贡献约34.82亿元，美国市场贡献约8.42亿元。考虑到研发失败风险，风险调整后的销售峰值预计为37亿元人民币（中国31亿元，美国6亿元）。 维迪西妥单抗（RC48）：ADC领域的国产先锋 产品概况与合作进展 维迪西妥单抗（RC48，商品名：爱地希）是首个国产HER2靶向ADC产品，其抗体部分为人源化IgG1单克隆抗体，连接子为Mc-VC-PAB，载荷为毒性较强的微管蛋白抑制剂MMAE。RC48通过将抗癌剂MMAE选择性输送至HER2表达的肿瘤细胞，实现精准杀伤。RC48在国内开展了广泛的肿瘤临床试验，包括胃癌（GC）、尿路上皮癌（UC）、乳腺癌（BC）、非小细胞肺癌（NSCLC）、胆道癌（BTC）等HER2阳性晚期实体瘤。2021年6月，RC48获得NMPA附条件上市批准用于治疗HER2过表达局部晚期或转移性胃癌，并于2021年底获批用于HER2表达局部晚期或转移性尿路上皮癌。RC48的UC适应症在美国获得了FDA的突破性疗法认定和快速通道资格。 2021年8月，荣昌生物与Seagen达成RC48的海外授权协议，总对价包括2亿美元首付款和不超过24亿美元的里程碑付款，荣昌生物还将获得高个位数至百分之十几的销售分成。此次合作将助力RC48进一步拓展海外市场潜力。 市场竞争与销售预测 HER2 ADC市场竞争激烈，罗氏的赫赛莱（T-DM1）和第一三共的Enhertu（DS-8201）已在全球上市并取得显著销售额。国内市场，赫赛莱已获批上市，而Enhertu正在进行三期临床试验。RC48作为首个国产HER2 ADC，于2021年底被纳入国家医保目录乙类，适用于HER2过表达局部晚期或转移性胃癌患者。RC48胃癌适应症的年治疗费用约为24.7万元，比赫赛莱乳腺癌适应症的年治疗费用（约58.3万元）低约58%，具有显著的价格优势。 报告预测，基于中国和美国胃癌、尿路上皮癌和乳腺癌的发病率及市场渗透率，维迪西妥单抗（RC48）的销售峰值有望达到53亿元人民币。其中，中国市场贡献约38.02亿元，美国市场贡献约23.83亿元。此外，Seagen的里程碑付款和销售分成也将带来可观收入。考虑到研发失败风险，风险调整后的销售峰值预计为44亿元人民币。 RC28：眼科疾病领域的创新探索 RC28是一种双靶点融合蛋白，靶向血管内皮生长因子（VEGF）和成纤维细胞生长因子（FGF），这两种因子是血管生成的关键调节因子。RC28通过阻断VEGF和FGF家族中的血管生成因子，有效减缓新生血管生长，从而治疗湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）、糖尿病性黄斑水肿（DME）和糖尿病视网膜病变（DR）等眼科疾病。目前，RC28在国内开展相关临床试验，DME和DR处于II期临床阶段，wAMD正在进行Ib期剂量扩展试验。 在wAMD和DME治疗领域，全球市场已有诺适得（雷珠单抗）、艾力雅（阿柏西普）等七款抗VEGF产品上市，其中六款来自海外药企，一款来自国内药企（康弘药业的朗沐）。诺适得、艾力雅和朗沐均已纳入2021年版医保目录。报告预测，基于国内wAMD、DME和DR患者数量及市场渗透率，RC28的销售峰值有望达到12亿元人民币。考虑到研发失败风险，风险调整后的销售峰值预计为8.17亿元人民币。 商业化布局与财务展望 荣昌生物已为泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）建立了专业的销售团队，分别覆盖自身免疫和肿瘤领域，并计划在2022年一季度末进一步扩张团队规模。在生产方面，公司山东烟台的产能已从12,000L扩大至2021年底的42,000L，并预计2025年将进一步扩大至86,000L。研发方面，公司拥有约800人的研发团队，并在美国罗克维尔和南旧金山设立研发中心，负责美国和全球的临床试验和注册。 财务预测方面，报告预计荣昌生物2021-2023年的收入将分别达到14.3亿元、10.4亿元和20.1亿元人民币，主要由RC18和RC48的销售贡献以及Seagen的首付款和潜在里程碑付款驱动。考虑到Seagen的2亿美元首付款，预计2021年公司净利润将达到2.76亿元人民币。然而，由于商业化产品销售贡献和研发投入的增加（尤其是在美国开展临床试验），预计2022年和2023年公司将继续录得净亏损，分别为4.62亿元和1.76亿元人民币。 总结 荣昌生物作为国内创新生物药领域的佼佼者，已成功将其核心产品泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）推向市场，并取得了显著的商业化进展。RC18通过医保纳入大幅提升了市场可及性，而RC48与Seagen的国际合作则为其全球化发展打开了广阔空间。公司在ADC、自身免疫和眼科疾病领域的丰富研发管线，以及持续扩大的商业化团队和生产能力，共同构筑了其未来增长的坚实基础。尽管短期内因研发投入增加可能面临亏损，但报告基于对核心产品市场潜力的深入分析和DCF估值模型，给予公司“买入”评级，目标价92港元，反映了市场对其长期发展前景的强烈信心。投资者应关注核心管线产品研发进展及医保后销售表现等潜在风险。

　　三鑫医疗(300453) 　　投资要点 　　事件：公司发布2021年年报，全年收入11.6亿元（+23.8%），归母净利润1.56亿元（+34.8%），扣非归母净利润1.45亿元（+43.7%），经营现金流3.3亿元（+20.8%）。 　　Q4单季度业绩有所回升，盈利能力稳中有升。1）分季度看，2021Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为2.5/2.6/3.2/3.4亿元（+42.8%/-0.6%/+29.4%/+30.7%），单季度归母净利润分别为3404/3713/4333/4141万元（+180.3%/+14.8%/+15.3%/+23.4%），Q4单季度业绩增速有所回升，原材料价格上涨的负面影响边际减弱。2）盈利能力：2021年毛利率为34.4%（+2pp），销售费用率为7.4%，与上年基本持平，归母净利润率13.4%（+1.1pp），盈利能力稳中有升。 　　血液净化业务稳健增长，疫苗注射器贡献收入增量。分业务来看，血液净化类产品全年收入7.4亿元（+26.2%），占公司总收入的比重为63.2%，透析治疗为ESRD患者刚需，随着公司透气器、透析液、透析管等核心产品产能释放，该核心业务保持稳健增长态势；注射类产品收入2亿元（+160%），主要由于疫苗注射器贡献增量，其中疫苗注射器销量为3.76亿支，比上年同期增长321%；留置导管类产品收入7283万元（+2.3%），输液输血类产品收入7037万元（+8.8%），心胸外科类产品收入6928万元（+20.7%）。 　　血液净化业务空间大，未来几年业绩增长可期。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。我国ESRD患者超过300万人，2020年在透析人群69.3万，治疗率不足1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过300亿元，产能扩张和市场开拓有望支撑公司该业务实现30%以上的复合成长。同时公司同时收购宁波菲拉尔，布局心胸外科体外循环产品，助力公司不断扩宽新的业务领域，发掘盈利增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为2、2.6、3.2亿元，EPS分别为0.51、0.65、0.82元，对应PE为21、17、13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、新冠疫苗注射器需求萎缩、竞争加剧。