中心思想 普门科技：多业务驱动的平台型医疗器械公司 普门科技（688389.SH）作为一家创新型平台化医疗器械公司，正通过“治疗康复、体外诊断（IVD）”双翼齐飞的战略，积极布局并深耕多个高增长潜力市场。公司凭借深厚的技术积累、持续的研发投入以及内生外延的策略，在光电医美、创面治疗、康复医疗和体外诊断（特别是电化学发光和糖化血红蛋白检测）等领域建立了显著的竞争优势。 创新技术与市场扩张并举，未来增长可期 公司通过自主研发和战略并购，不断丰富产品线并提升综合解决方案能力。在医美领域，通过收购京渝和为人光大，并推出“冷拉提”等尖端技术，抢占“自然抗衰”市场。在治疗与康复领域，光子治疗仪填补国内空白，并收购智信生物进军内窥镜领域，构建系统化解决方案。在体外诊断领域，电化学发光产品打破国外垄断，糖化血红蛋白产品实现国产替代，并与SYSMEX等国际巨头合作，加速国内外市场渗透。公司管理团队经验丰富，股权激励机制有效绑定核心人才，研发投入持续高企，为公司长期发展奠定坚实基础。预计未来几年，普门科技将继续保持高速增长态态势，市场潜力巨大。 主要内容 普门科技：多元化布局与稳健增长的基石 普门科技自2008年成立以来，专注于治疗与康复产品及体外诊断设备和试剂的研发、生产及销售，并于2019年11月成功登陆科创板。公司通过自主创新，在创面治疗、电化学发光免疫分析等领域掌握了高能窄谱光治疗、低频超声清创、电化学发光免疫分析等核心技术，其中创面治疗领域于2015年荣获国家科学技术进步奖一等奖。公司于2013年推出特定蛋白分析仪，正式进军体外诊断行业，并于2017年上市自主研发的电化学发光产品，打破了国外巨头的技术垄断。 公司管理团队研发背景深厚，董事长刘先成先生为“国家级领军人才”，曾任迈瑞医疗高管。截至2022年上半年，刘先成先生持有公司28.98%的股份，股权结构集中。公司通过股权激励计划绑定核心高管及技术骨干，设定2022-2024年营收和净利润复合增长率目标为23.9%，显示出对未来发展的信心。 财务数据显示，普门科技业绩保持高速增长。2021年实现营收7.78亿元，同比增长40.50%；归母净利润1.90亿元，同比增长32.23%。2016-2021年营收复合年增长率（CAGR）达34.84%，归母净利润CAGR达80.70%。2022年上半年，公司营收4.47亿元，同比增长25.49%；归母净利润1.00亿元，同比增长20.72%。体外诊断业务是营收主要贡献者，占比从2016年的62.22%提升至2021年的76.14%，2021年收入达5.92亿元，同比增长52.60%。治疗与康复业务2021年收入1.80亿元，同比增长14.43%。公司毛利率稳定在60%左右，净利率基本稳定在25%左右。公司持续高投入研发，2016-2021年平均研发费用率约20%，2021年研发投入1.56亿元，研发人员达485人，新增授权专利37项，40项产品获得CE认证。 医美与康复：蓝海市场中的技术领先者 光电医美：创新技术与市场拓展 中国医美器械市场前景广阔，2021年市场规模达95.4亿元，预计2025年有望达到153.3亿元，其中注射类、强脉冲光和激光医美器械占比最高。光电医美行业发展迅速，2019年市场规模达215.0亿元，预计2022年将增至356.7亿元。普门科技通过2020年收购重庆京渝和2021年战略投资为人光大，全面布局光电医美领域，拥有强脉冲光治疗仪、半导体激光治疗仪、Nd:YAG激光治疗机等丰富产品线。 公司于2022年推出历经5年研发的“自然抗衰”尖端技术“冷拉提”，该技术采用超脉冲智能冲击波，无创无痛、无副作用，在祛双下巴、塑下颌线、瘦咬肌、祛法令纹等方面卓有成效。冷拉提的核心技术“超脉冲转换阀”已获得十项专利，其优势在于皮肤几乎0升温，避免烫伤风险，更贴近“自然抗衰”理念。公司计划通过公立医院皮肤烧伤科和美容整形科以及专业医美营销团队拓展院内外市场。 康复治疗：政策红利与技术突破 在“人口老龄化加速+国民健康意识增强+政策利好”三重因素驱动下，中国康复治疗行业迎来高速发展期。2021年市场规模达1011亿元，预计2025年将突破2686亿元，2022-2025年复合年增长率达38.5%。康复医疗器械市场也快速增长，2020年市场规模达413亿元，年复合增长率达22.9%。国家层面持续出台政策支持康复医疗发展，例如《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》等，鼓励增加康复医疗服务机构和床位数量，加强专业人员培养。 普门科技的光子治疗仪产品需求巨大，我国每年慢性难愈合创面治疗需求约3000万人，疼痛人群超3亿人。公司光子治疗仪适用于外科、内科、妇产科、儿科、皮肤科及康复科等多个治疗领域，具有消炎、镇痛、促进创面愈合等作用。自2008年上市以来，其治疗效果得到广泛认可，终端装机用户包括中国人民解放军总医院等知名医院，2016-2018年累计销售量达6398台，其中三级医院装机比例在50%以上。公司自主研发的光子治疗仪填补了国内临床创面光子治疗领域的市场空白，技术水平处于国际领先，核心技术和主要性能指标优于可比公司产品，终端定价相对较高。 公司构建了八大康复与治疗解决方案，覆盖皮肤与创面、围术期、慢病康复等不同市场需求。2022年7月，普门科技控股智信生物，获得了内窥镜产线（已有多款一次性内镜上市），进一步丰富并完善了公司在治疗与康复领域的布局，提升了综合方案解决能力。公司在康复与治疗领域拥有多项在研产品，包括低成本便携式冲击波治疗仪、全自动血栓弹力图仪、脉冲磁乳腺线圈等，旨在提高硬件设施和软件系统综合实力。 体外诊断：进口替代与全球化布局的先锋 电化学发光：打破垄断，高速增长 化学发光是免疫诊断的主流技术，预计2022年在中国免疫诊断市场占比将达88%。中国化学发光市场规模从2015年的97.3亿元增长至2019年的220.6亿元，复合年增长率达22.7%。该领域技术壁垒高，长期被罗氏、雅培等外资巨头垄断，合计占比达76%，国产厂商合计仅24%，存在巨大的进口替代空间。 电化学发光技术以其高灵敏度、重现性好、可控性好、检出限低等优点，是化学发光领域的前沿技术。普门科技于2017年成为全球第二家、国产首家推出电化学发光免疫分析系统的厂家，打破了罗氏的技术垄断。公司eCL8000小型设备在抗干扰性和特异性方面具有优势，主要指标与罗氏相当。该产品上市后实现快速放量，2020年发货超1000台，累计销售发货超过1500台，国内装机主要在二级及以上医院（占比82%）。 2022年1月，公司高速电化学发光免疫分析仪eCL9000系列产品获得医疗器械注册证。eCL9000采用三联吡啶钌直接电化学发光法，检测精度高，急诊项目最快10分钟出结果，检测速度恒速300速/小时，与罗氏801相当。eCL9000采用模块化设计，最高可串联4个模块，达到1200速/小时，并可与生化分析仪级联，形成自动化免疫检测流水线，满足大型医院检验科和第三方实验室需求。公司深耕电化学发光领域多年，掌握了三联吡啶钌合成技术、电化学发光装置设计制造技术等核心技术。公司持续加大电化学发光试剂研发，未来将实现“试剂+设备”双轮驱动业绩增长。 特定蛋白与糖化血红蛋白：精准检测与国际合作 公司特定蛋白分析系统采用免疫散射比浊法，结合胶乳增强检测技术，具有自动化程度高、灵敏度高、重复性好等特点，关键指标与国际同类产品相近，PA-990产品检测速度可达180测试/小时。公司特定蛋白分析仪产业化项目获得2018年度深圳市科学进步奖一等奖。 2016年1月，公司与SYSMEX达成战略合作，SYSMEX成为公司特定蛋白分析仪及配套试剂在中国市场的独家经销商。通过SYSMEX的销售渠道，公司特定蛋白分析仪迅速提升了在国内市场（尤其是二级以上医院）的装机覆盖率，2016-2018年度在二级及以上医院装机量占比分别为66.00%、66.16%和71.05%。2020年疫情期间，公司与SYSMEX合作把握发热门诊需求，特定蛋白分析仪装机量增长50%，累计装机超过7000台。公司还升级了特定蛋白分析仪，联合检测C反应蛋白（CRP）+血清淀粉样蛋白A(SAA)，并实现与SYSMEX血球分析仪联机，助力新冠疫情防控。 糖化血红蛋白检测市场需求巨大，2021年全球20-79岁糖尿病患者达1.409亿人。公司自主研发的糖化血红蛋白分析仪采用高效液相色谱分析方法学，可高速、高效、高灵敏度定量检测HbA1c含量。产品通过系列改进，简化了洗脱液交叉污染，提高了设备运行可靠性并降低了成本。公司产品获得美国糖化血红蛋白标准化项目（NGSP）和国际临床化学联合会（IFCC）双重认证，技术指标与国际知名产品相近，具有高性价比，处于进口替代阶段。产品已装机于250余家三级医院，在二级和一级医院的装机占比达75%以上。公司突破层析介质生产壁垒，实现糖化血红蛋白检测“芯片”国有化，并创新开发双检测模式血红蛋白分析仪。2020年，公司开始与海外发达国家进行ODM合作，海外市场发展势头良好。 海外市场：加速渗透与全球化布局 普门科技积极布局海外市场，海外收入金额及占比持续提高。2021年海外收入达2.66亿元，同比增长236.7%，收入占比达到34.2%，创历史新高。海外销售产品以IVD产品中的电化学发光和糖化血红蛋白产品为主。公司加快海外FDA及CE认证，2021年新增40项CE认证，其中电化学发光相关产品23项。公司糖化血红蛋白分析仪系列产品获得IFCC和NGSP双重认证。 公司通过规范和完善国际营销系统，借助海外经销商资源，加强培训，建设全球营销网络。对于潜力较大的国际市场区域，加大产品注册、销售、市场、用服和运营资源的投入，并积极开展与欧美日等大公司的OEM/ODM合作，实现产品细化、区域细化、渠道细化、重点国家聚焦化。公司通过参加国际医疗器械展会和学术会，展示创新医疗设备，不断开拓国际市场。未来，公司光子治疗仪、电化学发光分析设备产品、糖化血红蛋白分析产品等将逐步打入国际市场。 盈利预测与风险提示 根据盈利预测，普门科技2022-2024年营业收入预计分别为10.21亿/13.80亿/17.96亿元，归母净利润分别为2.50亿/3.43亿/4.52亿元，EPS分别为0.59元/0.81元/1.07元。考虑到公司在体外诊断领域电化学发光和糖化血红蛋白产品的优势，以及医美赛道的发力，给予公司2023年25倍PE估值，对应目标价20.25元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示包括：产品研发不及预期以及失败的风险；产品销售不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；以及行业政策风险。 总结 普门科技作为一家在治疗康复和体外诊断领域具有深厚技术积累和多元化产品布局的医疗器械公司，展现出强劲的增长潜力和市场竞争力。公司通过自主创新和战略并购，在光电医美、创面治疗、康复医疗以及电化学发光和糖化血红蛋白检测等细分市场取得了显著进展。其电化学发光产品成功打破国外垄断，糖化血红蛋白产品实现国产替代，并在医美领域推出创新技术“冷拉提”，有望贡献新的增长点。在政策支持和市场需求驱动下，康复治疗业务也迎来高速发展。公司持续高研发投入、经验丰富的管理团队以及积极的海外市场拓展策略，共同构筑了其未来业绩持续增长的坚实基础。尽管面临研发、销售、竞争和政策等风险，但普门科技凭借其平台化优势和创新能力，有望在医疗器械行业中实现长期稳健发展。

　　蓝帆医疗(002382) 　　事件：2022年9月20日，蓝帆医疗股份有限公司接到通知，子公司山东吉威医疗制品有限公司（以下简称“吉威医疗”）研发和生产的创新医疗器械产品“优美莫司涂层冠状动脉球囊扩张导管”于近日获得国家药品监督管理局（NMPA，以下简称“国家药监局”）的批准注册。 　　点评： 　　自主研发国内首创，产品矩阵丰富彰显实力。柏腾™BA9DCB是国内首款获批的莫司类药物涂层球囊，填补了雷帕霉素及其衍生物在药物球囊领域应用的空白，为冠状动脉小血管病变的治疗提供了更为安全和有效的治疗方案。我们认为，该产品的研发成功及获批上市有利于公司进一步完善冠脉植介入领域的高值耗材产品组合，增强公司在该领域的核心竞争力，将对公司的经营发展产生积极影响。 　　外部影响逐渐减弱，公司业绩有望重回正轨。2020及2021年公司心脑血管业务受新冠疫情和集采影响较大，但从2022年开始，心脑血管业务上半年实现营收相比去年同期实现同比增长；2022年上半年海外市场的冠脉支架销售量已恢复至疫情前水平、经导管主动脉瓣膜置换系统（TAVR）的营收同比实现约110%增长；2022年上半年国内市场中公司集采产品心跃®（EXCROSSAL）支架继续保持良好销售势头，支架销量超过20万条，国内市场份额进一步提升至23%，国内新产品BioFreedom®无聚合物药物涂层冠脉支架等开始为公司贡献营收。我们认为，公司心脑血管业务正在逐步走出全球新冠疫情和国内集采后的低谷，公司业绩有望重回正轨。 　　投资并购结合研发创新，为公司发展提供新动力。公司将继续坚持投资并购与创新研发相结合的方式，持续开发、投资和并购具有核心技术及适应市场需求的新产品，加速心脑血管板块的统筹与布局。投资并购上，将充分利用专业团队通过产业基金或者直接投资和并购等多种形式展开；创新研发上，公司在新加坡、美国、德国、山东、北京、上海搭建全球八个研发和临床注册平台，构建起全球24小时研发体系，依托全球化的研发平台，在冠脉、瓣膜、神经介入等多个高值耗材赛道上布局。我们认为，公司在研产品管线有望成为公司未来持续发展的新引擎。 　　投资建议：蓝帆医疗作为心脑血管器械行业龙头公司，产品矩阵不断丰富，逐渐摆脱集采及疫情影响，未来成长可期，建议持续关注。 　　风险因素：新冠疫情持续影响的风险、行业政策变化风险、产品质量风险、新产品研发和注册风险、新产品进入市场的准备时间较长的风险、市场竞争风险、产品毛利下降风险、销售模式变更风险。

　　博雅生物(300294) 　　投资要点： 　　公司目前的主营业务包括血液制品业务、天安药业的糖尿病用药业务、新百药业的生化类用药业务、博雅新和的化学药业务、复大医药经销业务，其中血制品是公司的主营业务，其他业务公司将在未来几年内剥离。 　　血制品行业具备较强的资源属性，上游的采浆量多少决定了血制品公司的利润规模。从我国的血制品采浆量来看，上一轮采浆高峰在 2015 年-2016 年附近，近年来由于浆站审批趋严，采浆增速放缓，2020 年由于受到新冠疫情的影响，采浆量首次呈现负增长态势，较 2019 年下滑 8.79%，2021 年随着国内疫情的良好管控，采浆量有回升。预计“十四五”行业采浆量有望提升，行业景气度有望回升。集采对血制品行业影响有限。 　　 “十四五”公司采浆量有望突破千吨。考虑到公司的大股东为央企华润集团，目前该集团与战略省份合作，明确力争“十四五”期间，实现浆站总数量 30 个以上，采浆规模 1000 吨以上的目标。随着采浆规模的提升、产品结构的丰富，公司吨浆产值将进一步得到提高。 　　预计公司 2022 年、2023 年、2024 年每股收益分别为 1.18 元，1.23 元和 1.37 元，对应 9 月 21 日收盘价 31.85 元，动态 PE 分别为 26.99 倍，25.89 倍和 23.25 倍。给予公司“增持”的投资评级。 　　风险提示：新冠疫情超于预期

中心思想 长效干扰素龙头地位与乙肝治愈核心产品 特宝生物作为中国长效干扰素领域的领军企业，其核心产品派格宾（聚乙二醇干扰素α-2b注射液）在慢性乙型肝炎（HBV）的临床治愈中扮演着关键角色。面对中国庞大的乙肝患者基数和现有核苷（酸）类药物单药治疗治愈率低的现状，派格宾联合核苷（酸）类药物的疗法被证实能显著提升优势患者的临床治愈率，并有望降低肝癌发生风险，满足了巨大的未被满足的临床需求。公司通过积极参与“珠峰”、“绿洲”等国家级公益项目，不仅积累了大量循证医学证据，更显著提升了派格宾在医生和患者群体中的品牌认知度和影响力，为其市场份额的持续增长奠定了坚实基础。 巨大市场潜力与未来增长驱动 当前，长效干扰素在乙肝治疗领域的渗透率极低，尤其是在规范治疗的优势患者群体中仅为2.07%，预示着巨大的市场增长空间。随着乙肝临床治愈观念的普及、医生用药指南的完善以及患者治疗意愿的提升，派格宾的市场规模有望达到36.5亿元人民币。此外，公司在研的长效生物制剂，包括聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）、聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）和聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO），均已进入临床后期阶段，有望成为公司未来新的业绩增长点，进一步巩固其在生物制药领域的领先地位并驱动长期发展。 主要内容 乙肝治疗市场现状与长效干扰素的战略地位 中国乙肝患者基数庞大，临床治愈需求迫切 中国是HBV感染高负担国家，约有2000万慢性乙肝患者，每年新增发病人数超过100万。然而，仅约15%（约300万）患者接受规范治疗。乙肝发病机制复杂，现有药物无法完全清除肝细胞内的cccDNA，导致难以彻底治愈。因此，实现临床治愈（功能性治愈，即停药后HBsAg阴性、HBV DNA检测不到、肝功能正常）成为当前理想的治疗终点。乙肝病毒感染是导致肝硬化和肝癌的主要原因，在中国，肝硬化和肝癌患者中由HBV感染引起的比例分别高达60%和80%，凸显了有效治疗的紧迫性。 现有疗法局限与新兴疗法前景 目前主流的核苷（酸）类药物（如恩替卡韦、替诺福韦等）虽然价格低廉（集采后年治疗费用低至约300元）且副作用相对较小，但其单药治疗的HBsAg阴转率仅为0-3%，多数患者需终生用药，停药后易反弹。干扰素单药治疗的HBsAg阴转率为3-11%，也相对较低。全球范围内，siRNA、ASO、核衣壳抑制剂等新兴疗法正在积极研发中。国内新兴疗法多处于1、2期临床阶段，预计2-3年内难以获批上市。初步临床数据显示，ASO和siRNA疗法能快速降低HBsAg，但停药后可能面临反弹，且部分研究表明联用长效干扰素可提升疗效。例如，Bepirovirsen（ASO）在2期临床中显示出28-29%的临床治愈率，但停药后有反弹风险。VIR-2218（siRNA）联合长效干扰素组HBsAg最大降低2.55个log，优于单药组。 长效干扰素联合疗法：优势患者的治愈方案 《慢性乙型肝炎临床治愈（功能性治愈）专家共识》指出，长效干扰素联合核苷（酸）类药物的优化方案对部分优势人群（HBsAg≤1500 IU/mL）显示出良好疗效。中国肝炎防治基金会发起的“珠峰”工程项目，已入组超过2万例乙肝优势患者，其中3472例实现临床治愈。EASL 2022披露的“珠峰”项目阶段性数据显示，在3988例符合方案集分析患者中，48周HBsAg清除率达到33.2%，基线HBsAg水平较低的患者（0.05-100 IU/mL）清除率更高达56.1%。研究还表明，联合疗法获得的临床治愈可长期维持。此外，回顾性研究显示，长效干扰素治疗可显著降低乙肝相关肝癌的发生风险，中国肝炎防治基金会已启动“绿洲”项目以进一步验证此益处。 派格宾的市场优势、增长动力及未来展望 派格宾业绩高速增长，市场份额持续扩大 特宝生物的核心产品派格宾自2016年上市以来，销售收入持续高速增长，从2016年的0.72亿元增至2021年的7.7亿元，年均复合增长率达48.4%。2021年，派格宾占公司总营收的68%。这一增长得益于慢性乙肝临床治愈科学证据的不断积累和市场认知水平的提升。 派格宾增长的确定性因素 竞争格局良好： 国内长效干扰素市场竞争缓和，目前仅有特宝生物的派格宾和罗氏/歌礼制药的派罗欣在售，默沙东的佩乐能已基本退出中国市场，凯因科技的派益生尚处于3期临床。派格宾的市场份额从2017年的5%迅速提升至2021年的68%，派罗欣的市场份额则逐渐下降。 影响力逐年提升： 公司积极支持中国肝炎防治基金会的“珠峰”和“绿洲”工程。在“珠峰”项目中，特宝生物捐赠了25万支派格宾和5000万元资金，旨在提高医生诊疗水平、普及临床治愈观念、积累医学证据并塑造品牌效应。“绿洲”项目则旨在探索降低肝癌发生率。这些公益项目覆盖全国数百家医院和数万名患者，为派格宾的推广奠定了坚实的医患基础。 说明书有望改写： 公司已完成派格宾联合核苷（酸）类药物治疗乙肝优势患者的3期注册临床试验入组。该研究旨在评估派格宾联合替诺福韦的安全性和有效性，并有望将联合用药方案写入说明书，为医生提供更明确的用药指导，进一步扩大派格宾的适用范围。 渗透率提升空间巨大： 经测算，目前长效干扰素在总体乙肝优势患者中的渗透率仅为0.31%，在接受规范治疗的乙肝优势患者中渗透率为2.07%。随着乙肝治疗观念从控制转向临床治愈、医生用药有据可依、核苷（酸）类药物治疗经济负担减轻、体检筛查常规化以及患者临床治愈意愿高涨，长效干扰素的市场渗透率有望大幅提升。 相对其他同类产品占据优势： 派格宾在“珠峰”、“绿洲”项目中的参与使其在医患群体中拥有更大影响力；其联合核苷（酸）类药物的3期注册临床进展领先于竞品派益生；头对头临床试验显示派格宾与派罗欣疗效安全性相当，但免疫原性显著低于派罗欣。 新兴疗法短期影响有限： 国内新兴乙肝疗法大多处于早期临床阶段，预计2-3年内无产品上市。且现有数据表明，新兴疗法可能存在停药反弹问题，部分研究提示联用长效干扰素可提升疗效。 不良反应管理规范化，市场空间广阔 长效干扰素的副作用是临床应用的主要阻力，但目前国内医生已积累了丰富的副作用处理经验，并在“珠峰”、“绿洲”工程中逐步规范化、流程化，有望提高患者依从性。基于长效干扰素在乙肝临床治愈领域的进展和患者需求，预计其市场渗透率将持续上升。在中性假设下，长效干扰素在接受规范治疗的乙肝优势患者中渗透率达到10%，则国内长效干扰素乙肝治疗市场空间有望达到52亿元。考虑到派格宾目前68%的市场份额以及公司在品牌和临床证据方面的优势，预计派格宾的市场份额有望维持在70%，对应市场规模可达36.5亿元。 多元化产品线与创新研发管线 其他已上市产品业绩稳定 特宝生物的其他已上市产品，包括重组人粒细胞刺激因子注射液（特尔津）、注射用重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子（特尔立）和注射用重组人白介素-11（特尔康），近年来营收保持平稳。特尔津作为公司第二大品种，在短效粒细胞刺激因子市场中份额逐年提升，尽管短效市场受长效制剂影响有所下滑，但下滑趋势已放缓。特尔康和特尔立的营收也保持稳定，特尔立在人粒细胞巨噬细胞刺激因子市场中占据50-60%的份额。 在研长效生物制剂有望成为未来增长点 公司在研管线中，三大长效生物制剂进展显著： 聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）： 针对儿童生长障碍的2/3期临床已完成患者招募，成人GHD和儿童矮小症的2期临床正在招募。国内长效生长激素市场目前仅有金赛药业的产品上市，特宝生物的产品有望受益于长效制剂的便利性优势和市场培育，实现快速放量。 聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）： 预防化疗后中性粒细胞减少症的3期临床已完成随访并锁库分析数据，正在申报药品注册。长效G-CSF市场增长迅速，正逐步取代短效制剂，公司产品有望抢占市场份额。 聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）： 肾功能不全所致贫血的2期临床已完成。国内尚无国产长效EPO上市，特宝生物的产品处于领先地位，有望在长效替代短效的趋势中获益。 此外，公司还有ACT50（肿瘤）、ACT60（呼吸道疾病）和AK0706（慢性乙肝）等3个临床前创新药物，进一步拓宽了未来的发展潜力。 总结 特宝生物凭借其在长效干扰素领域的领先地位和核心产品派格宾，在中国庞大的慢性乙肝治疗市场中展现出巨大的增长潜力。派格宾在“珠峰”、“绿洲”等国家级项目中的积极参与，不仅积累了关键的临床治愈证据，更显著提升了品牌影响力，为其市场份额从2017年的5%跃升至2021年的68%提供了强劲动力。当前长效干扰素在乙肝优势患者中的渗透率仅为2.07%，预示着未来市场空间广阔，预计派格宾的市场规模有望达到36.5亿元。同时，公司在研的长效生长激素、长效粒细胞刺激因子和长效促红素等生物制剂均已进入临床后期，有望在未来3-5年内陆续上市，成为新的业绩增长点。综合来看，特宝生物在核心产品驱动、市场渗透率提升以及创新管线布局等多重利好因素下，预计未来几年将保持高速增长，其合理市值约为170亿元人民币，具备较高的投资价值。然而，研发进展不及预期、医药政策不确定性以及销售不及预期等风险仍需关注。

　　君实生物(688180) 　　事件 　　2022年9月20日，公司公告，公司特瑞普利单抗联合化疗一线治疗表皮生长因子受体基因突变阴性和间变性淋巴瘤激酶阴性、手术不可切除的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）中国获批上市。 　　点评 　　首个大适应症非鳞状NSCLC获批，静待特瑞普利单抗销售放量。（1）截至目前，特瑞普利单抗已经获批6项适应症，分别为3L鼻咽癌、2L黑色素瘤、2L尿路上皮癌、1L鼻咽癌、1L食管鳞癌以及此次的1L非鳞状非小细胞肺癌。（2）在中国，肺癌居新发和死亡癌种之首，根据世界卫生组织发布数据，中国每年肺癌新发肺癌病例数81.6万，85%为非小细胞肺癌，在非小细胞肺癌患者中非鳞状非小细胞肺癌患者占比约70%，患者基数庞大。此前，中国共有5款PD-1获批非小细胞肺癌适应症，分别为信达生物的信迪利单抗、百济神州的替雷利珠单抗、恒瑞医药的卡瑞利珠单抗、默克的Keytruda以及BMS的OPDIVO。（3）根据CHOICE-01研究显示，特瑞普利单抗联合化疗一线治疗NSCLC在无EGFR/ALK突变晚期患者中，PFS和OS显著改善。在非鳞状非小细胞肺癌中，特瑞普利单抗联合化疗组与单化疗组的PFS分别为9.7个月vs4.2个月；死亡风险降低52%。 　　特瑞普利单抗2季度销售环比增长195%，鼻咽癌赴美BLA已获受理。（1）公司上半年已完成销售团队调整，药品进入全国超过4000家医疗机构和近2000家药房销售。2022上半年特瑞普利单抗（拓益）销售收入2.98亿元，在疫情影响下，1H22环比增长195%，Q2环比增长70%。（2）公司因现场核查问题受疫情影响，故向美国重新提交鼻咽癌适应症生物制品许可申请BLA，现已获得受理，新的PDUFADATE为2022年12月23日。如果获批，有望成为美国首个且唯一用于鼻咽癌治疗的肿瘤免疫药物。（3）研发持续，公司上半年研发投入10.62亿元，同比增长12.14%，在研产品超50项；特瑞普利单抗开展适应症超15个，临床超30个,期待年底的辅助新辅助的数据读出。 　　盈利预测与投资建议 　　我们维持盈利预测，预计公司2022/23/24年实现营收17.8/25.81/38.2亿元，同比增长-55.77%/45%/48%。考虑新冠小分子及PD-1海外进展推进中，仍有较大弹性空间，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发进程、进医保后销量以及PD-1出海不达预期等风险。

　　奥浦迈(688293) 　　培养基和CDMO双轮驱动，公司发展迈入快车道 　　奥浦迈成立于2013年，历时9年高速发展，现已成为一家专注于提供细胞培养解决方案和端到端CDMO服务的公司。公司的培养基定位于中高端市场，尽享国产替代东风，战略布局CDMO业务，促进培养基和CDMO双向转化，并不断提升与客户间的粘性，增强合作的深度和广度，发展迈入快车道。我们看好公司的长期发展，预计2022-2024年归母净利润分别为1.09/1.73/2.41亿元，对应EPS为1.32/2.11/2.94元，当前股价对应PE为92.6/58.1/41.7倍，公司为培养基行业第一家上市公司，具有稀缺性，给予“买入”评级。 　　生物药市场规模快速扩容，带动上游产业链齐发展 　　细胞培养基是生物制品生产的核心原材料，在生物技术药物的研发及生产阶段必不可少，据Frost&Sullivan数据，2020年全球培养基市场规模达到17亿美元，预计2025年将达到27亿美元，五年复合增速为9.2%，国内增长更快。伴随着生物技术药物快速发展及快速到来的商业化，生物药CDMO市场蓬勃发展。据Frost&Sullivan数据，2020年全球生物大分子CDMO市场规模为180亿美元，预计2020-2025年全球大分子CDMO市场的复合增速超过20%，保持高速增长。 　　培养基和生物药CDMO协同发展，不断增强与客户合作的深度 　　公司已开发包括标准化目录培养基及定制化培养基在内品类超过100种，品类齐全，并重点聚焦在技术门槛更高的中高端蛋白抗体培养基市场，在国产品牌中处于领先地位，项目数量保持增长。随着客户在研项目往后推进，培养基的需求量将快速提升，并有望带动公司培养基产品快速放量。基于对培养基配方的深刻理解，公司战略布局CDMO业务，该布局可以提供更多把自主开发的培养基应用到客户的药物开发流程中的机会，促进培养基和CDMO双向转化，并不断提升与客户间的粘性，增强合作的深度和广度。 　　风险提示：培养基配方流失、客户在研管线推进不及预期、客户项目商业化不及预期、CDMO商业化产能释放不及预期。