祥生医疗(688358) 　　事件： 4 月 18 日晚， 公司发布 2022 年年度报告: 全年实现营业收入 3.81 亿元，同比下降 4.27%，主要系公司海外市场部分国家受疫情影响采购需求延缓所致；归母净利润 1.06 亿元，同比下降 5.89%；扣非净利润 0.98 亿元，同比增长 25.87%；经营性现金流量净额 0.64亿元，同比增长 59.51%，主要系货款收回金额增加所致。 　　同日，公司发布 2023 年第一季度报告: 第一季度实现营业收入1.65 亿元，同比增长 64.55%；归母净利润 0.53 亿元，同比增长111.31%；扣非净利润 0.52 亿元，同比增长 113.75%；经营性现金流量净额 0.03 亿元，同比增长 133.51%。 　　22Q4 因疫情影响增速下滑， 23Q1 受益复苏高速增长 　　（1） 分季度来看， 2022 年第一季度至 2023 年第一季度的营业收入分别为 1.00 亿元、 1.28 亿元、 1.26 亿元、 0.27 亿元、 1.65 亿元，同比增速分别为 23.04%、 21.69%、 23.49%、 -75.57%、 64.55%。其中2022 年第四季度收入增速明显下滑， 主要系受新冠疫情影响较大，生产发货受到一定影响所致。 　　（2） 分产品来看，①公司彩超销售为主， 2022 年超声医学影像设备实现营业收入 3.59 亿元，同比下降 4.08%， 占主营业务收入比例81.23%，毛利率同比提升 2.70pct 至 59.50%；销售量为 9,814 台，同比下降 19.37%； ②配件及其他实现营业收入 0.15 亿元，同比下降17.16%；③技术服务费实现收入 0.01 亿元，同比下降 38.99%。 　　（3）分地区来看， ①公司以外销为主， 2022 年境外收入为 2.98亿元，同比下降 13.60%， 占主营业务收入比例 79.36%， 毛利率同比提升 1.81pct 至 56.19%；②境内收入为 0.78 亿元， 同比增长 55.58%；毛利率同比提升 0.96pct 至 68.93%；若合并国内其他业务收入，则境内收入合计 0.82 亿元,同比增长 57.08%。 　　高端彩超占比持续提升，带动整体毛利率增加 　　2022 年度，公司的综合毛利率同比提升 2.99pct 至 59.28%，我们预计主要系高端彩超产品获得临床及市场的关注度和认可度持续提升，销售金额占比上升所致；销售费用率同比提升 0.68pct 至 13.20%；管理费用率同比提升 1.65pct 至 8.74%， 主要系祥生科技因解除土地收储支付相应费用所致；研发费用率同比提升 2.28pct 至 20.45%，主要系公司继续加大新产品研发力度，并对中长期新技术进行预研储备，继续保持研发投入适度增长所致；财务费用率同比降低 8.39pct 至-7.40%， 主要系汇率变动而产生的汇兑收益增加所致；综合影响下，公司整体净利率同比降低 0.48pct 至 27.79%。 　　2023 年度第一季度，公司的综合毛利率同比提升 3.71pct 至60.46%；销售费用率同比降低 1.38pct 至 8.00%；管理费用率同比降低 1.23pct 至 3.73%；研发费用率同比降低 6.83pct 至 12.07%；财务费用率同比提升 3.30pct 至 3.94%， 主要系汇率变动而产生的汇兑损失增加所致；综合影响下，公司整体净利率同比提升 7.04pct 至31.80%。 　　盈利预测与投资评级： 基于公司核心业务板块分析，我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为 6.23 亿/7.76 亿/9.59 亿，同比增速分别为 64%/25%/24%；归母净利润分别为 1.80 亿/2.26 亿/2.81 亿，同比增速分别为 70%/25%/25%； EPS 分别为 1.60/2.01 /2.51，按照 2023年 4 月 18 日收盘价对应 2023 年 26 倍 PE。维持“买入” 评级。 　　风险提示： 汇率波动风险、贸易摩擦风险、业务模式相关风险、产品研发失败风险、产品结构单一风险。

　　开立医疗(300633) 　　事件 　　公司2022年营收17.63亿元（同比增长22.02%），归母净利润3.70亿元（同比增长49.57%），扣非归母净利润3.42亿元（同比增长103.81%）。分季度看，公司2022年Q4营收5.11亿元（同比增长1.37%），归母净利润1.24亿元（同比增长15.32%），扣非归母净利润1.17亿元（同比增长135.77%）。 　　2022年分产品看，公司彩超营收10.80亿元（同比增长14.14%），内窥镜及镜下治疗器具板块营收6.12亿元（同比增长42.98%）。2022年公司国外营收7.95亿元（同比增长19.36%），国内营收9.68亿元（同比增长24.28%）。 　　2022年12月，由开立医疗自主研发的血管内超声诊断设备，以及公司全资子公司上海爱声自主研发的一次性使用血管内超声诊断导管成功取得国家药品监督管理局（NMPA）颁发的三类医疗器械注册证。公司成为国产超声厂家中唯一一家同时具备研发和生产覆盖台式超声、便携式超声及血管内超声的高新技术企业。2022年12月，公司的全新超高端超声平台已获得CE（MDR）注册证，我们预期上市后将会进一步增加国产超声设备和公司的市场竞争力及品牌影响力，有望能进一步扩大市场占有率。 　　2022年公司首次推出国产超细电子胃肠镜、光学放大电子胃肠镜、刚度可调电子结肠镜、电子环扫超声内镜EG-UR5、电子扇扫超声内镜EG-UC5T等产品，极大的丰富了公司软镜镜体种类和高端功能，进一步缩小了公司软镜产品与进口品牌的差距，为公司内镜更好的突破高端医院市场提供了有力支持，加快了软镜领域的进口替代。同时，2022年公司在硬镜领域研发注册4K荧光腔镜系统，增强了公司在微创外科领域的产品实力，有助于微创外科业务的持续快速增长。 　　盈利预测与投资建议。我们预计23-25年EPS分别为1.11、1.44（原为1.04/1.35元）、1.79元（新引入），净利润增速分别为29.0%、28.8%、24.5%，参考可比公司估值，考虑公司所处软镜及超声行业的高景气度和领先地位，我们给予公司2023年55倍PE（原为2022年70x），对应目标价61.31元，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：传统产品线增速下滑风险，新产品线放量不及预期风险，季度间收入波动风险。

　　科伦药业(002422) 　　2022年报 　　报告期内，公司实现营业收入1,891，265.35万元，同比增长9.46%；归属于上市公司股东的净利润170.870.25，同比增长54.98%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润164,568.62万元，同比增长58.60%；基本每股收益1.22元，同比增长56.41%。 　　业绩快速增长，左氧氟沙星氢化钠注射液集采实现以价换量 　　报告期内，公司输液业务实现营业收入945,153.83万元，同比减少3.56%；毛利率63.76%，同比下降了2.29个百分点。公司非输液领域实现营业收入827,396.25万元，同比增长16.21%；毛利率39.81%，同比下降了3.20个百分点，医药研发项目实现营业收入75,175.31万元，同比增长4592.09%；毛利率66.50%。公司输液业务中左氧氟沙星氯化钠注射液于2021年纳入第五轮国家集采，在中选区域销量实现大幅增长，以价换量全年实现营业收入45，218万元，同比增长186.90%。医保目录方面，公司目前有293个产品进入国家医保目录；集采方面，截至前八批集采，公司共有43项产品进入国家集采，涉及10余个疾病领域。其中，第七批和第八批集采公司分别中标产品数量达到11项和7项。整体来看，公司输液和非输液产品结构持续优化、销售力度持续提升，叠加公司原料药价格获得恢复，子公司科伦博泰研发项目收入获得确认，驱动了公司整体业绩快速增长。 　　“创新驱动”战略持续推进，ADC平台国际化合作如火如荼 　　报告期内，公司研发费用达到179,508.84万元，较去年同期增长3.37%。仿制药方面，公司在2022年1月至2023年3月底，共获得生产批件38项，获得临床批件3项，申报生产41项；38个生产批件中，包括26个仿制药批件和12个一致性评价批件。创新研发方面，目前公司拥有创新药研发管线33项，包括9项小分子药物和24项生物大分子药物。公司在2022年1月至2023年3月底，开展了12项临床研究，涉及恶性肿瘤、自身免疫与炎症等重大疾病领域，其中3项已开展临床Ⅱ期研究。此外，公司ADC技术平台获得国际领先创新药企MSD认可，2022年1月1日至2023年3月31日，公司已完成至多9个ADC项目与MSD的合作。公司研发创新整体进展顺利，随着公司自研项目逐步进入收获期，有望通过丰富自身产品管线，驱动公司长期发展。 　　川宁生物成功于创业板上市，科伦博泰拟于港交所上市 　　12月27日，公司控股子公司伊型川宁生物技术股份有限公司成功于创业板上市。2月24日，公司控股子公司四川科伦博泰生物医药股份有限公司向港交所递交了主板上市申请。公司整体战略布局规划合理，控股子公司陆续分拆上市，一方面有望优化公司融资结构，增加公司竞争优势；另一方面助推公司长期发展，提升公司整体估值水平。 　　投资建议： 　　我们预计公司2023-2025年摊薄后的EPS分别为1.45元、1.67元和1.84元，对应的动态市盈率分别21.02倍、18.26倍和16.59倍。科伦药业是我国输液细分行业龙头企业，同时向创新药企业转型，公司研发进展顺利，新批药物持续放量，维持买入评级。 　　风险提示：政策风险、研发风险、创新药研发低于预期

　　长春高新(000661) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年一季报，实现营业收入27.8亿元，同比下降6.6%；实现归属于母公司股东净利润8.6亿元，同比下降24.7%；实现扣非后归母净利润8.5亿元，同比下降23.9%。 　　受疫情及基数影响金赛药业略有下滑。子公司金赛药业实现收入23.53亿元，实现净利润8.95亿元。新患方面，在疫情影响下，新患人数同比增速放缓。纯销端，受疫情以及去年三月疫情封控前集中发货影响，基数较高，增速有所影响。同时公司聚乙二醇重组人生长激素获批，获批前，金赛药业需从单一供应商外购PEG，本申请的获批，使得金赛药业自产PEG可用于聚乙二醇重组人生长激素注射液的生产，这将有利于聚乙二醇重组人生长激素注射液的原材料供应保障和成本优化。 　　百克生物带状疱疹疫苗放量可期。百克生物实现营业收入1.79亿元，同比增长30.2%，实现净利润0.18亿元，同比增长6%。百克生物Q1收入贡献主要以水痘疫苗为主，根据中检院数据公司2023Q1实现水痘疫苗批签发29批次。从盈利能力来看，百克2023Q1毛利率为85.9%（-3.3pp）。销售费用率39.7%（-1pp），管理费用率为17.8%（-2.3pp），研发费用率为18.6%（-1.4pp），主要系单纯疱疹病毒-2疫苗项目、重组带状疱疹疫苗项目投入所致。财务费用率为-2.2%（+1.2pp）。百克2022年净利率为10.2%（-2.3pp）。百克利润端增速慢于收入端主要系百克于2022年9月发布限制性股票激励计划，其中23年股份支付费用约为4271万元，Q1体现约600-700万元。 　　地产和中成药业务基本保持平稳。高新地产实现营业收入0.71亿元，实现净利润0.01亿元。华康药业实现营业收入1.65亿元，实现净利润0.09亿元。聚焦主业发展，根据公司未来发展战略，为聚焦生物医药核心业务板块，优化产业布局与资源配置，突出主业核心优势，改善资产负债结构，提高公司现金流水平，公司拟向公司控股股东超达集团转让所持有的高新地产100%股权。截至2022Q3，高新地产实现营业收入5.86亿元，同比下降8%，实现净利润0.88亿元，同比增长114.68%，此次剥离完成后，公司将持续发展主营业务，进一步聚焦公司发展重心。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为14.76元、18.52元、23.38元，对应动态PE分别为11倍、9倍、7倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售下滑风险，研发进度不及预期风险。

　　福元医药(601089) 　　事件：公司发布2022年年度报告。2022年，公司实现营业收入32.40亿元，同比增长14.18%；实现归属于上市公司股东的净利润4.38亿元，同比增长39.43%；实现扣非归母净利润4.13亿元，同比增长37.07%。 　　点评： 　　公司Q4归母净利润实现高速增长。公司2022年第四季度实现营业收入8.74亿元，同比增长10.10%；实现归属于上市公司股东的净利润1.07亿元，同比增长99.11%。公司费用结构持续优化，第四季度归母净利润实现高速增长。 　　公司费用结构不断优化，带动公司归母净利润同比高速增长。公司归母净利润增速高于营收增速，主要得益于公司费用结构不断优化。公司期间费用率主要由销售费用率构成，随着“两票制”政策的全面实施，公司主动适应行业政策变化，加强营销统一管理，优化营销模式、策略研究，推进业务整合及团队交流，提高整体效率。制定激励政策，强化“竞成”理念锐化关键岗位考核。公司2022年销售费用率为41.95%，同比下降2.95个百分点，带动公司归母净利润同比高速增长。 　　公司加快技术研发创新，多款药品为国内首个通过一致性评价的品种。2022年，公司研发费用累计投入2.40亿元，同比增加33.44%。公司研发以重大疾病和慢性病领域临床需求为导向，采用仿创结合的研发策略以形成高端仿制药和创新药双轮驱动的核心竞争力，坚持临床急需策略进行仿制药立项，2022年全年开题25个，开展妇科药物、口服溶液剂、纳米药物、抗过敏药物等多个专题调研；创新药重点聚焦核酸类药物筛选，开展30余个靶点的核酸药物研究。取得沙格列汀片、磷酸特地唑胺片、盐酸帕罗西汀肠溶缓释片等5个药品注册证书，取得沙格列汀、磷酸特地唑胺原料药DMF登记转A，黄体酮软胶囊、复方α-酮酸片均为国内首个通过一致性评价的品种。 　　维持买入评级。预计公司2023-2024年EPS分别为1.06元和1.22元，对应PE分别为17倍和15倍。公司是致力于打造研产销三位一体的药械企业，产品结构丰富且研发实力较强，在研储备丰富，未来业绩有望维持稳定增长。维持对公司的“买入”评级。 　　风险提示。市场竞争加剧风险、产品研发风险、药品价格下降风险和一致性评价相关风险等。

中心思想 抗敏龙头地位稳固，全产业链拓展前景广阔 登康口腔作为中国口腔护理行业的领军企业，凭借其核心品牌“冷酸灵”在抗敏感牙膏市场占据绝对龙头地位，市场份额高达60%左右。公司不仅在传统口腔护理产品领域表现卓越，更积极响应消费升级趋势，通过技术创新和产品多元化，稳步向口腔大健康全产业链（包括口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理）迈进，致力于打造第二增长曲线。在2019年至2022年间，公司营收从9.44亿元增长至13.13亿元，复合年增长率（CAGR）达11.64%；归母净利润从0.63亿元增长至1.35亿元，CAGR高达28.69%，显示出强劲的盈利增长势头。 市场机遇与核心竞争力并存 中国口腔护理市场潜力深厚，预计到2025年行业规模将扩容至1522亿元，且儿童及电动口腔护理产品渗透率持续提升，功能化和多元化成为主要发展趋势。在此背景下，国产品牌正迎来崛起良机。登康口腔凭借其在抗敏感技术上的绝对领先优势（如“1+X”核心技术壁垒和抗敏感3.0技术矩阵），以及持续推动产品高端化和品类多元化的战略，有效抓住了市场机遇。同时，公司构建了深厚的线下渠道壁垒（经销商网络覆盖数十万零售终端，下沉市场优势显著）和日益均衡的线上多平台协同布局（抖音、天猫、京东、快手等），确保了市场覆盖的广度和深度。此外，公司通过品牌年轻化战略（签约代言人、国潮营销、数字化运营）持续抢占年轻消费者心智，进一步巩固了品牌影响力。公司稳健的财务表现和优异的经营质量，为其未来的持续增长奠定了坚实基础。 主要内容 口腔护理市场广阔，国产品牌乘势而上 行业规模与增长潜力： 中国口腔护理行业规模持续扩大，2016年至2020年从496亿元增长至884亿元，CAGR达15.54%。预计到2025年，行业规模有望达到1522亿元，2020年至2025年CAGR预计为11.48%。成人基础口腔护理产品虽仍占主导（2020年占比62.33%），但预计到2025年将下降至48.75%，为儿童基础口腔护理、专业口腔护理和电动口腔护理等新兴品类腾出增长空间。我国牙科患者人数持续增长（2016-2021年从6.90亿增至7.07亿），但人均口腔消费支出（2020年为136元）远低于发达国家（如韩国2697元、美国2123元、日本1562元），表明行业仍有巨大的增长潜力。 细分市场趋势： 儿童口腔护理： 随着消费者对儿童口腔健康的重视，儿童基础口腔护理产品渗透率稳步提升，预计到2025年将达到43.8%。2016年至2020年，该市场规模从29亿元扩张至48亿元，CAGR为13.43%，预计到2025年将增长至80亿元。 电动口腔护理： 电动牙刷市场呈现高速增长，2016年至2020年零售额从38亿元大幅增长至185亿元，CAGR高达48.54%。预计到2025年，零售额有望达到466亿元，CAGR预计为20.29%，其中大众及中端产品增速领先。 功能化与多元化： 消费者对口腔护理产品的需求日益细化，推动产品向美白、护龈、抗糖、清新口气等功能化和专业化方向升级。同时，漱口水、牙线/牙线棒、牙缝刷等精细化口腔护理品类快速崛起，2021年销售额同比增速分别达到83%、63%、54%，显示出强劲的多元化发展趋势。 竞争格局与国产品牌崛起： 我国口腔护理行业集中度相对较高，CR5份额长期保持在50%以上。外资品牌（如高露洁、宝洁）因产品升级节奏慢和多元品类布局劣势，市场份额持续下滑。与此同时，聚焦功能性产品的国产品牌（如云南白药、薇美姿、登康口腔）市场份额持续攀升。在牙膏行业，本土企业在产量和线下销售额方面均占据主导地位。 登康口腔核心优势：技术、渠道与品牌协同发展 领先的产品力与技术优势： 产品结构： 公司产品矩阵涵盖成人基础口腔护理（牙膏、牙刷）、儿童基础口腔护理（牙膏、牙刷）、电动口腔护理（电动牙刷）以及口腔医疗与美容护理产品（牙齿脱敏剂、漱口水等）。成人基础口腔护理产品仍是主要收入来源（2022H1占比90.38%），但儿童基础口腔护理产品（2019-2021年CAGR达36.12%）和口腔医疗与美容护理产品（2019-2021年CAGR高达457.15%）呈现爆发式增长，成为新的增长点。 抗敏感技术： 公司深耕抗敏感功能领域，打造以抗牙齿敏感技术为核心的“1+X”技术壁垒，并积极布局抗敏感3.0技术矩阵，在口腔生物新材料、精准仿生愈敏技术、数字化智能再生抗敏技术等方面持续投入研发。2019-2022H1年，公司研发费用持续增长，研发费用率稳定在3%左右，高于行业平均水平。公司已取得191项国内授权专利，其中发明专利14项。 市场地位： 凭借技术优势，“冷酸灵”在我国抗敏感牙膏市场占据绝对领先地位，2019-2021年线下市场份额稳定在60%左右。抗敏感牙膏销售额持续增长（2017-2021年从24.81亿元增至27.48亿元），且增速快于牙膏行业整体增速，为公司收入贡献度提升提供了保障。 高端化与多元化： 公司紧抓消费升级趋势，持续推动产品研发升级，扩大中高端成人牙膏市场份额，带动产品销售均价提升。同时，积极布局电动牙刷、漱口水、牙线棒、脱敏剂等高速增长的细分品类，顺应行业多元化趋势，有望成为公司第二成长曲线。 完善的渠道体系： 线下渠道： 公司以经销模式为主（收入占比75%以上），经销商稳定性高且盈利能力强（毛利率稳定在40%以上）。公司通过直供模式和2000余个区/县的分销商，实现了对数十万家零售终端的有效覆盖。独特的县域开发模式，为公司在三四线城市等下沉市场构建了深厚的渠道壁垒。 线上渠道： 公司电商渠道收入占比快速提升（2019年6.10%增至2022H1的17.32%），并由聚焦天猫平台向天猫、抖音、京东、快手等全平台布局。截至2022H1，抖音平台贡献收入占比已达33.21%，成为线上增长的强劲驱动力。公司持续加大电商渠道推广投入，推广费率从2019年的6.18%提升至2022H1的15.22%。 深入人心的品牌形象与年轻化营销： 品牌资产： “冷酸灵”品牌拥有高知名度和美誉度，是行业率先荣获“中国名牌”和“中国驰名商标”认定的品牌之一，广告语“冷热酸甜、想吃就吃”深入人心。 年轻化战略： 公司积极迎合Z世代消费者对口腔护理产品颜值、IP、明星代言等需求，签约95后流量明星吴磊为代言人，并以“国潮”为基推动品牌焕新升级。通过火锅牙膏跨界营销、国博跨界整合营销、猫爪刷与B站整合营销等创新项目，有效提升了品牌在年轻消费人群中的认知度。 数字化营销： 公司加速向全域数字化营销转型，持续加大对微信、微博、抖音、小红书、B站、知乎等数字化内容平台的运营投入，通过精准营销助力品牌认知提升和市场份额增长。 优异的经营质量： 财务表现： 2019-2022年，公司营业收入CAGR达11.64%，归母净利润CAGR达28.69%。毛利率稳定在40%以上，并受益于高端产品销售占比提升而呈上行趋势。期间费用率稳步下降（从36.30%降至30.46%），销售净利率逐步提升（从6.69%升至10.25%），位居行业前列。 现金流与回报： 公司经营活动现金流净额长期为正，收现比长期高于100%，显示出强大的现金获取能力。加权平均ROE持续提升（从2019年的17.49%升至2022年的26.02%），领先行业。 运营效率： 公司通过精细化存货管理和“先款后货”的经营模式，实现了存货周转率行业领先且稳定，应收账款周转率显著高于同业公司，体现了优异的运营效率。 总结 登康口腔凭借其在抗敏感牙膏市场的绝对龙头地位和深厚的品牌影响力，在中国口腔护理行业中占据了有利位置。面对广阔的市场空间和消费升级趋势，公司通过持续的技术创新、产品高端化与多元化布局，以及线上线下协同发展的渠道策略，展现出强大的成长潜力。其稳健的财务表现和优异的经营质量，进一步印证了公司的核心竞争力。未来，随着公司在口腔大健康全产业链的深入拓展和数字化营销的持续发力，登康口腔有望继续巩固市场领导地位，实现营收和利润的持续增长。首次覆盖给予“增持”评级，反映了市场对其未来发展的积极预期。然而，行业竞争加剧、新品研发不及预期、原材料成本波动等风险因素仍需关注。

　　九典制药(300705) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2022年年度报告。2022年，公司实现营业收入23.26亿元，同比+42.92%；实现归母净利润2.70亿元，同比+32.05%；实现扣非归母净利润2.48亿元，同比+37.80%。单看2022Q4，公司实现营业收入7.27亿元，同比+45.97%；实现归母净利润0.61亿元，同比+75.00%；实现扣非归母净利润0.47亿元，同比+82.91%。公司业绩增长符合预期。 　　核心制剂品种持续放量，原辅料业务增长亮眼。分业务看，2022年，公司药品制剂实现收入19.30亿元，同比+42.09%，营收占比达82.98%。其中，受益于公司加大市场推广力度及规模效应凸显，主导品种洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入13.03亿元，同比+53.54%，营收占比达56.03%；受益于泮托拉唑钠肠溶片、洛索洛芬钠片、枸橼酸氢钾钠颗粒、依巴斯汀片、西尼地平胶囊等集采中标放量，除外用制剂之外的其他制剂产品实现收入6.27亿元，同比+23.01%。公司原辅料业务（合并报表范围）实现营收2.93亿元，同比+55.64%。其中，受益于磷酸奥司他韦、帕拉米韦等新品种销售放量，原料药实现收入1.29亿元，同比+67.77%；受益于生物疫苗用注射级辅料产品优化、部分外用制剂关键辅料实现国产替代、中高端口服固体制剂辅料增长等，药用辅料实现收入1.64亿元，同比+47.21%。 　　产品结构调整及市场开拓加强，公司盈利水平略有下降。2022年，受产品结构等影响，公司毛利率同比下降0.72pct至77.78%。公司期间费用率同比提升0.72pct至64.48%。其中，受市场开拓力度加大等影响，公司销售费用率同比提升1.31pct至52.43%；受规模效应及加强费用管控等影响，公司管理费用率同比下降0.36pct至11.46%，财务费用率同比下降0.23pct至0.59%。综合影响下，公司净利率同比下降0.96pct至11.59%。 　　核心品种渗透率提升+新品种逐步放量，公司业绩高增可期。公司核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏以院内销售为主，在三级医院、二级医院的覆盖率仍有较大提升空间。同时，公司积极拓展线下零售、医药电商等OTC渠道，2022年已成功开发连锁药店100多家，覆盖门店近2万家。OTC渠道有望助力洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量。新产品方面，2023年3月，公司潜在重磅品种酮洛芬凝胶贴膏获得《药品注册证书》，进一步丰富公司外用制剂产品管线。目前，公司有13款制剂产品、22款化学原料药产品、8款辅料产品处于申报生产阶段。展望未来，在核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量、新产品陆续上市的推动下，公司业绩有望保持快速增长。 　　盈利预测与投资建议：2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.65/4.87/6.29亿元，EPS分别为1.07/1.42/1.83元，当前股价对应的PE分别为25.29/18.96/14.68倍，考虑到：（1）未来3年，公司业绩有望保持约30%的复合增速；（2）过去3年，可比公司羚锐制药的利润复合增速为14.21%，PE的均值、中位数分别为18.19、18.05倍；（3）公司主导产品主要在医院端销售，在医保控费的背景下，可能面临一定的降价压力；给予公司2023年30-35倍PE，对应的目标价格为32.10-37.45元/股，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：药品集采价格下降风险；产品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险；新冠疫情风险；产品研发进展不及预期风险等。

　　川宁生物(301301) 　　投资要点： 　　公司是国内抗生素中间体领域领先企业。公司主要从事生物发酵技术的研发和产业化。公司目前产品主要包括硫氰酸红霉素、头孢类中间体（7-ACA、D-7ACA和7-ADCA）、青霉素中间体（6-APA和青霉素G钾盐）和熊去氧胆酸粗品、辅酶Q10菌丝体等。作为国内外知名的抗生素中间体生产企业，公司开发并应用了诸多创新技术和创新工艺。公司通过自主创新培育，掌握了高产量菌种制备技术、500立方发酵罐制备与优化设计、生产线高度自动控制、陶瓷膜过滤技术、纳滤膜浓缩技术、复合溶媒回收工艺技术等。 　　公司拥有资源成本以及环保优势。公司充分利用新疆伊犁地区的地理、资源及区位优势，从多维度降低生产成本，使公司产品在激烈的市场竞争中更具成本优势。公司始终坚持“环保优先，永续发展”的战略，始终秉承“树立全球抗生素行业环保典范”的理念。先后引进国内外先进的分子筛、疏水性活性炭、MVR、特种膜、喷雾干燥等关键技术装备，解决了环保“三废”治理问题，在废水、废气、废渣三个方面的处理能力已经达到先进水准。在国家对环境保护、安全生产日趋重视的背景下，抗生素中间体行业内的落后产能将逐步被淘汰，新增项目的审批难度也在加大，而公司在抗生素中间体行业形成了较高的环保壁垒，优势明显。 　　合成生物学助力公司维持抗生素行业领先地位。截至2022年年末，公司拥有专利64项，其中发明专利30项；拥有30余项具有自主知识产权的发酵技术、酶反应技术等关键核心技术；正在承担或参与的国家及省部级重大科技项目共有7项。公司拟于2023年在新疆维吾尔自治区伊犁哈萨克自治州巩留县投资建设“绿色循环产业园项目”，主要建设可年产红没药醇300吨、5-羟基色氨酸300吨、诺卡酮10吨、褪黑素50吨、植物鞘氨醇500吨等原料的柔性生产基地。此项目的实施是公司“双轮驱动战略”得以顺利实现的重要一环，是公司完成合成生物学从选品—研发—大生产的全产业链布局的关键一步，红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因等合成生物学系列产品的商业化生产，将标志着公司从资源要素驱动向技术创新驱动的成功转变，从而实现公司效益的稳步提升。 　　投资建议：预计公司2023年、2024年每股收益分别为0.25元和0.32元，对应估值分别为37倍和29倍。公司是国内是抗生素中间体领域领先企业，拥有资源成本以及环保优势，在合成生物学以及生物发酵方面有用多项技术创新。首次覆盖，给予对公司“买入”评级。 　　风险提示。行业产业政策风险、原材料供应及价格波动风险和主要产品市场价格波动较大及业绩波动的风险等。

　　国药一致(000028) 　　结论及建议： 　　公司业绩：公司发布业绩快报，2023Q1实现营收186.9亿元，YOY+9.0%；录得归母净利润3.6亿元，YOY+43.5%，扣非后YOY+45.2%，公司业绩基本符合我们的预期。 　　疫情+低基期下，零售板块延续高增：公司2023Q1零售板块实现营收58.7亿元，YOY+12.1%，录得净利润1.6亿元，YOY+380.5%,公司零售板块高增一方面是2022Q1防控影响门店销售，造成基期较低（22Q1零售板块净利YOY-63.8%）；另一方面，年末附近新冠疫情带来的感冒类药物需求在23Q1有所延续，并且后续的流感疫情又叠加了新的需求，共同推升了23Q1零售药店销售，销售结构也有所偏向，推升了整体净利增长。根据我们测算，23Q1零售板块净利率同比提升2个百分点，环比提升0.7个百分点至2.6%，已处于历史高位。展望未来，疫情后医药消费将会恢复常态，但净利率相比民营医药零售连锁龙头还有较大的提升空间，我们预测零售业务全年净利可增长30%以上。 　　分销板块平稳增长：公司分销板块2023Q1实现营收130.7亿元，YOY+7.4%，录得净利润2.2亿元,YOY+3.9%，两广分销配送稳定增长，市场份额保持领先地位，预计后续仍将维持稳健增长态势。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2023年、2024年分别实现净利润16.5亿元、18.3亿元，分别YOY+10.9%、+11.2%,EPS为3.85元、4.28元，A股PE分别为14.3倍和12.8倍，B股PE分别为4.4倍和3.9倍。公司短期仍有高增动力，目前A股估值合理、B股估值偏低，均给与“买进”的投资建议。 　　风险提示：分销受集采影响超预期；国大药房净利率提升不及预期；

　　片仔癀(600436) 　　投资要点 　　事件：公司2022年实现营业收入86.94亿元（+8.38%，同比增长8.38%，下同）；实现归母净利润24.72亿元（+1.66%），扣非归母净利润24.76亿元（+2.89%）；Q4单季度实现收入20.78亿（+8.81%）、归母净利润4.20亿（-0.03%）、扣非后归母净利润4.14亿（+3.63%）。公司2023年Q1单季度实现营业收入26.3亿元（+11.98%）；实现归母净利润7.7亿元（+11.66%），扣非归净利润7.70亿元（+14.01%）。 　　围绕“多核驱动”格局，深入贯彻大品种战略，2023年Q1恢复双位数增长。分产品看，2022年公司肝病用药实现营收35.92亿元，同比减少2.95%，2023年Q1营收11.77亿元，恢复增长态势，同比增长6.91%；2022年心脑血管用药实现营收1.66亿元，同比增长72.24%，2023年Q1保持高速增长态势，同比增长84.31%。分业务板块来看，2022年化妆品板块实现营收6.34亿元，同比减少24.61%，毛利率下滑6.41pct至60.60%，2023年Q1仍然承压，收入同比下滑42.78%；医药流通板块平稳增长，2022年/2023年Q1分别实现收入40.59/11.11亿元，同比增长25.10%/18.04%。2022年公司对主产品片仔癀以稳价稳市为核心工作，全年市场与价格状况均达到历史较高水平，其中锭剂销售居天猫健康、京东健康电商平台肝胆用药首位；对核心品种安宫牛黄丸以扩渠道做大规模为主，后续增长可期。 　　销售费用率下降，持续加大创新研发力度。2022年销售费用同比下降25.70%，主要由于促销、业务宣传及广告费减少，2023年Q1销售费用率进一步下降至5.49%。2022年公司加大研发力度，研发费用同比增长15.30%，研发投入占营业收入2.65%，2023年Q1研发费用率进一步提升至3.53%。公司积极开展以片仔癀为核心的优势品种二次开发及新药研发，新增两个品种获批生产许可并完成首次批量生产，新增立项4个新药项目，初步形成具有片仔癀品牌特色的研发布局和管线。 　　盈利预测与投资评级：考虑到客观因素等原因，我们将公司2023-2024年归母净利润预测从34.17/40.15下调至29.74/35.39亿元，2025年预计为40.21亿元，当前市值对应PE分别为56/47/41倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料成本上涨高于预期，政策风险，产品放量不及预期，产品研发不及预期等。