中心思想 战略性资本运作与产能升级 晨光生物通过推动棉籽板块子公司新疆晨光在北京证券交易所上市，旨在扩大产能并借助资本市场提升整体价值。同时，公司计划变更募集资金用途，新建姜黄素和水飞蓟素专用生产线，以加速提升在营养药用提取物市场的份额，并优化叶黄素的生产成本。 盈利能力持续增长与投资展望 公司展现出横向拓展产品种类、纵向延伸价值链的强大能力，预计未来三年（2023-2025年）归母净利润将保持稳健增长。基于对公司战略布局和市场前景的积极判断，分析师维持“买入”评级，并设定了明确的目标价格。 主要内容 棉籽板块北交所上市计划 晨光生物董事会决议推动其棉籽板块子公司新疆晨光向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市。目前，该计划已进入上市辅导期。 发行规模与募资用途： 拟公开新发行股票不超过5200万股（若行使超额配售选择权则不超过5980万股），发行底价为6元/股。扣除发行费用后，计划募资2.92亿元，主要用于年加工35万吨棉籽项目、克拉玛依晨光公司提质增效技改项目以及补充流动资金。 财务表现与股权结构： 新疆晨光在2020-2022年间的归母净利润分别为0.35亿元、0.54亿元和0.84亿元，呈现持续增长态势。本次发行完成后，晨光生物对新疆晨光的持股比例将由89.82%降至64.91%（按行使超额配售选择权测算），有助于棉籽业务独立发展并提升公司整体价值。 梯队产品产能建设与市场拓展 公司拟变更2020年可转债部分募集资金用途，以支持营养药用提取物和海外原材料基地的建设。 营养药用综合提取项目： 将6500万元募集资金变更用于“营养药用综合提取项目（一期）”，建设年加工3万吨姜黄和1.5万吨水飞蓟生产线。 姜黄素市场： 据GrandView Research测算，2022年全球姜黄素市场规模将达9430万美元。印度是姜黄的主要生产国，约占全球产量的80%。晨光生物2021年姜黄素收入超过4200万元。 水飞蓟素市场： 晨光生物2022年水飞蓟素收入超过3600万元，同比增长翻番。 市场潜力与效益： 营养药用类提取物相比公司三大主力产品有较大的市场份额提升空间，下游需求保持稳健增长。专用生产线建成后，产能将显著提升，生产成本也有望下降。 赞比亚土地开发及配套设施建设项目： 将7623万元（折合1100万美元）变更用于该项目。万寿菊颗粒车间已于2022年投产，萃取车间有望于2023年下半年投产。随着海外原材料占比提升，叶黄素的成本优势有望继续扩大。 盈利预测与投资建议 分析师坚定看好晨光生物横向扩品种、纵向延伸价值链的能力。 盈利预测： 预测公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为1.01元、1.26元和1.57元（略下调2023-2024年预测，主要考虑到饲料级叶黄素价格变化，略下调毛利率假设）。 投资评级与目标价： 根据可比公司2023年23倍市盈率（PE），对应目标价为23.23元，维持“买入”评级。 主要财务信息： 预计2023-2025年营业收入将从71.97亿元增长至101.35亿元，归属母公司净利润将从5.35亿元增长至8.38亿元，毛利率和净利率均呈上升趋势。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括原材料供给及价格波动、产品价格大幅下跌、行业竞争加剧、原材料基地和产能建设不及预期、境外经营风险以及子公司北交所上市进展不及预期等。 总结 晨光生物正通过一系列战略举措，包括推动棉籽板块子公司新疆晨光在北交所上市以扩大产能和提升价值，以及变更募集资金用途新建姜黄素和水飞蓟素专用生产线以抢占营养药用提取物市场份额，来巩固和拓展其市场地位。这些举措有望驱动公司未来营收和利润的持续增长。尽管面临原材料波动、市场竞争等风险，但分析师基于公司强大的横向扩品种和纵向延伸价值链能力，维持“买入”评级，并预计公司盈利能力将稳健提升。

　　联影医疗(688271) 　　事件: 　　2023年4月28日，公司发布2022年年报和2023年一季度报。2022年，公司实现营业收入92.38亿元，同比增长27.36%，归母净利润16.56亿元，同比增长16.86%，扣非归母净利润13.28亿元，同比增长13.91%。2023年一季度，公司实现营业收入22.13亿元，同比增长33.42%，归母净利润3.30亿元，同比增长7.68%，扣非归母净利润2.77亿元，同比增长3.14%。 　　点评: 　　设备销售与维修服务携手并进，主营业务收入快速增长 　　2022年，公司营业收入同比增长27.36%，分产品看，1）医学影像诊断设备及放射治疗设备销售实现收入81.97亿元，同比增长23.76%，受益于公司不断加大研发投入，CT\MR\MI\XR\RT各业务线均保持双位数同比增长；2）提供维修服务实现收入7.49亿元，同比增长70.44%，主要系公司装机量不断累加，服务收入随之高速增长所致；3）软件类产品收入7759.22万元，同比下降7.80%。2023年一季度，公司营业收入同比增长33.42%，主要系公司不断推出新产品，扩张海外新市场，销售规模不断增长所致。 　　持续加大研发投入，创新驱动产线布局完善 　　2023年一季度，公司销售费用率为15.11%，同比基本持平；管理费用率为5.24%，同比提升0.43pct；研发费用率为18.64%，同比提升5.06pct，主要系公司加大研发投入所致。公司秉持创新驱动原则，不断加大对新产品、新技术的研发投入，构建包括医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器以及医疗信息化在内的完整产品线布局和全套解决方案。 　　研发加速核心技术迭代，国内外市场同步发展 　　2022年，公司10款产品获得国内NMPA注册。其中，行业首款人体全身磁共振uMR Jupiter5T，攻克了超高场磁共振核心部件及核心技术难题，实现超高场全身临床成像；全芯无极数字PET/CTuMI Pannoroma，首次实现业界最高时间分辨率190皮秒级。在国内，公司产品已入驻超1000家三甲医院，获得各级临床机构的广泛认可。同时，公司重视高端医学影像诊断和放射治疗产品在海外市场的拓展和销售工作，2022年公司境外主营业务收入达10.78亿元，同比增长110.83%。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为117.76/150.37/187.23亿元，归母净利润分别为20.52/25.61/31.53亿元(2023/2024前值分别为23.88/29.91亿元)，下调原因主要系公司持续加大研发和销售的投入力度，短期净利润受到一定影响，维持“买入”评级。 　　风险提示：关键核心技术被侵权的风险，研发失败或无法产业化的风险，集中采购政策风险，流通股本较小，股价或波动较大。

　　普门科技(688389) 　　事件: 　　2023年4月27日，公司同时发布2022年年报和2023年一季度报。2022年实现营业收入9.83亿元，同比增长26.34%，归母净利润2.51亿元，同比上升32.12%，扣非归母净利润2.33亿元，同比增长42.98%；2023年Q1实现营业收入2.78亿元，同比增长32.29%，归母净利润8810.82万元，同比增长31.23，扣非归母净利润8289.75万元，同比增长29.33%。 　　点评: 　　体外诊断领域竞争力持续增强，业务快速增长 　　公司整体业务收入迅速增长。分产品类别看：1）公司2022年治疗与康复类产品收入2.27亿元，同比增长26.07%，主要系治疗与康复产品线中的核心产品空气波、高流量氧治疗仪等业绩持续提高所致。2）体外诊断类产品销售收入7.49亿元，同比增长26.35%。体外诊断系列产品在国内和国际市场中的竞争力进一步提升，临床应用持续上量，特别是发光和糖化两大系列产品拉动了相关业绩增长。 　　费用率整体小幅上升，现金流稳健增长 　　2023年Q1费用率小幅提升。其中2023年Q1销售费用率为13.49%，同比上升3.7%，主要系销售业绩增长从而销售人员工资、差旅费均增加所致；管理费用率为4.84%，同比小幅上升0.11%，主要系经营规模扩大从而使薪酬及办公费增加所致。现金流稳健增长，2023年Q1经营活动产生的现金流量净额为2318.2万元，同比上升21.36%，主要系销售收款增加所致。 　　研发与并购双轮驱动，皮肤医美产线蓬勃发展 　　2022年及2023年Q1，体外诊断领域多个研发项目有序推进。生化免疫产品线，生化试剂产品获得27项注册证；高速、高通量电化学发光免疫分析仪eCL9000产品获证上市。临床检验产品线，全自动糖化血红蛋白分析仪H100/H100Plus及具有核心自主知识产权的糖化血红蛋白层析柱获证上市。皮肤医美产品线，全新升级的体外冲击波治疗仪LC-580和新款光子治疗仪成功上市。与此同时，公司收购了重庆京渝和为人光大两家公司，升级CO2激光并获得注册证，改进调Q激光，为客户提供更舒适的体验。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为13.96/18.58/23.80亿元（2023/2024前值分别为13.95/18.58亿元），归母净利润分别为3.37/4.48/5.74亿元（2023/2024前值分别为3.37/4.48亿元），维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发进度不及预期，产品销售推广不及预期，行业竞争加剧的风险。

中心思想 业绩承压与复苏展望 创业慧康在2022年及2023年一季度面临营收和归母净利润的显著下滑，主要受疫情扰动及商誉计提影响。然而，公司经营活动现金流在2023年一季度同比改善，且医疗卫生信息化业务中标订单金额逐月恢复，千万订单数量已超去年同期，预示着业务复苏的积极信号。 核心竞争力与战略布局 公司在电子病历和互联互通评级方面展现出显著的行业领先优势，累计通过多项高级别评审，有望在政策性信息化需求加速的背景下进一步受益。同时，公司持续布局新产品（如Hi-HIS、慧康云战略）并积极加码医疗AI领域，通过与高校及创新中心合作，推动AI大模型在医疗场景的应用，为未来增长奠定基础。 主要内容 2022年及2023年一季度财务表现 2022年业绩回顾： 公司实现营业收入15.27亿元，同比下滑19.58%；归母净利润4263.8万元，同比大幅下滑89.68%；经营活动现金流为1.45亿元，同比下滑17.79%。报告期内，公司计提商誉减值准备8672.63万元。 2023年一季度表现： 营业收入为3.48亿元，同比下降24.74%；归母净利润1038.33万元，同比下降88.74%。值得注意的是，经营活动现金流为-1.87亿元，但同比实现了10.89%的增长，显示出初步的改善迹象。 电子病历与互联互通评级优势 电子病历评级成果： 2022年，公司有2家六级电子病历评级项目和3家五级电子病历评级项目通过评审。截至2022年末，公司累计已有20家五级、六级电子病历评级项目通过评审，彰显了其在该领域的深厚实力。 互联互通评级成就： 2022年，公司有15家四乙及以上医院互联互通项目和3家四甲区域互联互通项目通过评审。截至2022年末，累计有37家五乙及以上医院互联互通“以评促建”项目和17家五乙及以上区域互联互通“以评促建”项目通过评审。 市场领先地位： 报告指出，公司在医疗IT“以评促建”方面具有较大的领先优势，预计随着医院信息化需求和电子病历等政策性需求的加速释放，公司将进一步受益。 产品创新与AI战略布局 新产品与云战略落地： 2022年，公司发布了大型医疗机构（集团）管理信息系统（Hi-HIS），并成功在两个大型试点医院项目上线“慧康云战略”体系，助力浙江某三甲医疗集团和某三甲专科医院实现了全流程、云化医院信息系统解决方案的落地。 订单恢复态势： 截至2023年一季度末，医疗卫生信息化业务的中标订单金额呈现逐月改善趋势，千万订单数量达到7个，已超过去年同期水平，表明市场需求正在逐步恢复。 加码医疗AI： 公司与浙大计算机创新技术研究院、浙江省智慧医疗创新中心达成战略合作，旨在整合优势资源，共同推动AI大模型在临床医疗、公共卫生、个人健康等多个场景中的研究与开发，加速医疗AI模型的研发速度。 投资建议与风险提示 盈利预测调整： 鉴于收入交付受影响，但预计后续医院信息化需求恢复及电子病历等政策助力，公司收入端仍有望高速增长。报告调整了公司2023-2024年收入预测至19.46/25.78亿元（原预测20.98/27.31亿元），并新增2025年收入预测为33.96亿元。同时，调整2023-2024年归母净利润预测至3.51/5.23亿元（原预测4.24/6.21亿元），新增2025年归母净利润预测为7.20亿元。 维持“买入”评级： 基于对公司未来增长潜力的判断，报告维持了“买入”评级。 风险提示： 主要风险包括医疗信息化需求恢复不及预期，以及电子病历等相关政策落地不及预期。 总结 尽管创业慧康在2022年及2023年一季度面临业绩压力，但其在电子病历和互联互通评级领域的显著领先优势、持续的产品创新以及对医疗AI的战略布局，为公司未来的发展奠定了坚实基础。随着医疗信息化需求的逐步恢复和相关政策的持续推动，公司订单已呈现积极的月度改善趋势，预计未来业绩有望实现高速增长。

　　东诚药业(002675) 　　事件: 　　2023年4月29日，公司同时发布2022年年报和2023年一季度报。2022年实现营业收入35.83亿元，同比下降8.41%，归母净利润3.07亿元，同比增长102.75%，扣非归母净利润2.88亿元，同比增长121.33%。2023年Q1实现营业收入8.51亿元，同比下降3.32%，归母净利润5010.66万，同比下降8.77%，扣非归母净利润4238.92万，同比下降21.01%。 　　点评: 　　2023年Q1收入小幅下降，重点核药板块增长稳定 　　2023年Q1原料药板块实现收入4.13亿元，同比下降21.90%，主要系需求量下降所致。制剂板块，注射用那屈肝素钙实现收入9121.00万元，同比下降7.40%，主要系广东集采导致价格下降所致；注射用氢化可的松琥珀酸钠实现收入4727.00万元，同比增加447.59%，主要系需求量增加所致。核药板块FDG注射液实现收入1.06亿元，同比增长25.77%，锝标记药物实现收入2364.00万元，同比增加8.87%，云克注射液实现收入5501.00万元，同比增加18.47%，主要系医院诊疗恢复正常，销售量增加所致。 　　2022年毛利率平稳提升，2023年Q1各项费用持续增长 　　2022年原料药相关产品毛利率24.08%，同比大幅提升7.25pct，带动公司毛利率同比提升1.99pct，达到42.94%。2023年Q1公司销售费用率19.40%，同比提升5.03pct，主要系制剂及核药业务增加导致市场费用增加所致；研发费用率5.56%，同比提升1.32pct；管理费用率9.12%，同比提升2.98pct，主要系收购股权相关的费用支付影响所致。 　　核药板块多管线研发成果显著，助力公司扩大产品覆盖范围 　　核药板块，公司以蓝纳成为完全创新核药研发平台，提前布局行业前沿核药品种，重点在研产品177Lu-LNC1003注射液已取得FDA临床批准；铼[188Re]依替膦酸盐注射液正在出具临床总结报告；99mTc标记替曲膦产品已完成中检院现场检验；Tau蛋白正电子摄影示踪剂正在进行Ⅲ期临床试验；氟[18F]思睿肽注射液已完成Ⅰ期临床试验；氟化钠注射液骨扫描显像剂正在进行临床总结等工作。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为37.07/39.58/42.50亿元（2023/2024前值分别为45.72/51.00），归母净利润分别为4.30/4.99/5.99亿元（2023/2024前值分别为4.79/5.97），下调原因系公司核药研发2023年投入持续加大，对短期净利润有一定影响，维持“买入” 　　评级。 　　风险提示：原材料采购及价格波动风险、药品研发不达预期风险、核药业务增长不及预期、产能扩张不及预期、营销团队稳定性风险

　　上海谊众(688091) 　　事件 　　2023年5月11日，公司公告，注射用紫杉醇聚合物胶束被正式列入《2022年度上海市生物医药“新优药械”产品目录》。 　　点评 　　广谱抗肿瘤药剂型创新，产能充足，突破在即。（1）公司紫杉醇聚合物胶束已获批的是局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的一线治疗；随着后续乳腺癌等更多临床推进，这款基石性广谱化疗药紫杉醇的创新突破剂型产品有着更广阔的肿瘤用药空间。（2）在疫情影响的第一个完整销售年度2022年，紫杉醇胶束全年营收2.36亿，归母净利润1.43亿元。2023一季度营收0.92亿,归母净利润0.55亿元。（3）公司现有厂房新增设的生产线已完成全部硬件建设，具备年产100万支注射用紫杉醇聚合物胶束产能，预计2023年中期可正式商业化投产；随着公司500万支紫杉醇聚合物配套设施募投项目的推进，产品的营销需求将获得充足产能保障，销售不会受到产能制约。 　　纳入《新优药械产品目录》，上海入院或将加速。公司紫杉醇胶束产品列入上海市的《创新目录》，将快速助力该产品在上海的入院；而上海北京等地是国内肿瘤药销售重地。因为公司产品尚未被纳入国家医保，所以入院难是销售突破的重要瓶颈点，此次上海的入院将获突破，或将对公司产品的销售提速产生较大影响。 　　多项权威指南1级推荐，认知度持续上升。（1）公司紫杉醇胶束与传统紫杉醇相比，因EPR效应（详见我司深度《全球纳米新秀，国产独家紫杉醇胶束重磅上市》）安全性更好，可以提高使用剂量，并因此疗效更显著。（2）该产品已经陆续进入多个医生指南推荐。2022年6月，公司紫杉醇胶束被列入《中华医学会肺癌临床诊疗指南（2022版）》；2023年1月，被列入《IV期原发性肺癌中国治疗指南（2023年版）》；2023年4月，被列入《中国临床肿瘤学会（CSCO）非小细胞肺癌诊疗指南（2023）》。我们认为，随着指南推荐影响力的提升与上海市入院的提速，该产品销售将有进一步的增长。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计2023/24/25年营收4.98/8.6/13.53亿元，同比增加111%/73%/57%；归母净利润3.04/5.58/8.96亿元，同比增加112%/84%/61%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　单一产品依赖、商业化不达预期、大股东减持、公司所处药物递送系统创新领域技术快速更迭等风险。

中心思想 美丽田园：双美协同驱动的头部美护服务商 本报告核心观点指出，美丽田园医疗健康（2373.HK）作为国内领先的美容护理服务提供商，凭借其“双美”业务（生活美容与医疗美容）协同发展，已在行业中构筑起显著的竞争优势。公司旗下四大品牌（美丽田园、贝黎诗、秀可儿、研源）全面覆盖生美、医美和抗衰医学三大业务，并在2021年分别位列中国生活美容市场第一和轻医美市场第四。公司通过稳步的门店扩张（截至2022年拥有189家直营店和189家加盟店，覆盖全国105个城市）和深化的美业生态布局，有效应对行业痛点，把握市场机遇。 行业整合与公司增长潜力 报告强调，中国健康与美丽管理服务行业市场空间广阔且集中度低，疫后修复与长期增长趋势共同抬升行业β值，为头部企业通过整合提升α值提供了契机。美丽田园的增长逻辑在于通过标准化运营、多渠道获客、高效员工留存和数字化赋能，持续扩大中高端客户基础，并利用生美作为流量入口，高效导流至高客单价的医美和抗衰医学服务。公司财务表现稳健，医美业务毛利贡献比重持续提升，预付机制保障了充沛现金流。展望未来，公司在宏观经济复苏、行业整合加速及自身战略优势的共同作用下，业绩有望持续放量，估值具备上行空间。 主要内容 1. 美丽田园：全矩阵叠加泛网络，构筑美护机构端领先地位 1.1 公司发展历程与市场地位 美丽田园作为国内头部美护服务连锁集团，通过美丽田园、贝黎诗、秀可儿和研源四大品牌，全面布局生活美容、医疗美容和抗衰医学三大业务。截至2021年，公司已成为中国最大的生美服务提供商（市占率0.2%）和第四大轻医美服务提供商（市占率0.6%）。公司深耕美护终端市场30载，实现了品牌矩阵的扩充和门店网络的裂变，截至2022年已拥有189家直营店和189家加盟店，门店网络覆盖全国105个城市，数量领先同业。 1.2 股权结构与管理团队 公司股权结构集中，董事长李阳等一致行动人持股49.87%，对公司享有相对控制权。第二大股东中信产业基金（CITICPE）持股25.13%，自2013年起为公司提供资金、管理和战略上的鼎力支持。核心高管团队（如董事长李阳、CEO连松泳）均深耕美容护理行业逾二十载，管理经验丰富，团队稳定性强，有利于公司长期战略的执行。 1.3 财务表现与业务结构优化 公司财务表现稳健，2019-2021年营收和归母净利持续增长。尽管2022年受疫情扰动，营收承压至16.35亿元（YoY-8.2%），归母净利润为1.03亿元，但医美业务的毛利贡献比重自2020年起已赶超生美，2022年医美毛利率高达55.3%（约为生美毛利率的1.7倍），毛利比重达47.8%，显示出业务结构的持续优化。公司采用预付机制，带来了充沛的现金流（2022年经营性净现金流达3.82亿元），为业务扩张提供了有力支撑。 2. 健康与美丽管理服务行业：市场坡长雪厚，行业痛点明显 2.1 行业机遇与竞争格局 健康与美丽管理服务行业短期受益于疫后消费修复，中长期则由生美、轻医美和亚健康评估及干预三大细分赛道的高成长性驱动。预计2021-2030年，三大赛道的复合年增长率（CAGR）分别为5.3%、17.5%和17.1%。其中，轻医美市场（2022年规模120.7亿元，YoY+23.5%）和亚健康评估及干预服务市场（2022年规模8.4亿元，YoY+20.0%）增速显著，后者拥有近5.7亿的潜在亚健康人口。当前，生美、轻医美和抗衰三大赛道集中度极低（2021年CR5分别为0.7%、6.3%和24.2%），为头部企业通过整合并购扩大市场份额提供了巨大机遇。疫后中游机构端的修复弹性更强，预计2023年上半年有望兑现。 2.2 行业痛点与竞争壁垒构建 美护机构面临三大行业痛点：服务项目同质化、顾客拓留锁难和资金壁垒高。这些痛点源于其在中游产业链的地位。生美项目同质化尤为显著，医美项目差异性亦不明显，难以形成产品壁垒。顾客拓留锁难则与公域导流和私域流量管理效率、员工服务质量及留存率紧密相关。此外，实体店面租金、员工成本刚性以及轻医美和抗衰医学所需的器械设备投入，构成了较高的资金壁垒。报告指出，行业竞争优势将回归规模经济和品牌差异化，门店扩张和品牌打造是机构塑造壁垒与护城河的关键途径。 3. 美丽田园增长逻辑：立足标准化做大中高端客户基础+深耕美护需求，构建美业生态 3.1 门店与客户基数稳步扩张，规模经济和渠道差异化持续深化 美丽田园通过内生增长和战略收购，实现了门店的稳步扩张，截至2022年总门店数达378家，覆盖面居行业前列。公司建立了完整的标准化运营体系（服务标准、质控、运营支援、移动评价系统），使得新门店开设仅需3个月，生美新门店平均11个月实现盈亏平衡，21个月回收现金投资，展现出强大的可复制性。在获客方面，公司采取全平台营销策略，并利用连锁门店形成的品牌效应实现高性价比获客。员工留存管控方面，公司通过专业培训和股份激励计划，实现了74.0%的服务人员年度留任率和6.1年的员工平均年资，有效提升了客户粘性，即使在疫情影响下，2022年生美/医美活跃会员到店次数仍较2019年逆势增长7.18%/17.31%。此外，公司深化与贝泰妮、巨子生物、艾尔建、爱美客等上游巨头的合作，掌握行业前沿技术和资源。在数字化运营方面，公司抢先布局，开发了37个专有信息管理系统，拥有90名IT人员，2022年研发费用达3119万元（YoY+72.98%），高于同业，为标准化和规模化服务提供支撑。这些举措共同促使公司规模经济显现，期间费用率、销售费用率和管理费用率均低于同业，获客效率持续提升。 3.2 双美协同布局优势突出，把握医美爆发机遇 公司独特的“双美协同”战略，将高频的生美服务作为流量入口，高效导流至高客单价、高毛利的医美和抗衰医学服务，实现了优质流量的价值转化。2021年和2022年，公司分别成功引流21.7%和23.7%的生美会员购买医美和抗衰医学服务，估算带来约1.61亿元和1.68亿元的医美和健康服务收入。相较于其他获客途径，双美协同具有客群重合度高、机构端能动性强、项目协同性好且获客成本低的天然优势。中国医美渗透率远低于成熟国家，客群增长潜力巨大，上游药械端研发管线丰富，技术迭代将持续升级客户需求。公司医美门店渗透率有待提升，截至2022年上半年有17家在营医疗机构，并计划在2023-2025年每年新开4家秀可儿门店，主要布局新一线城市。现有医美门店使用率约51%，仍有承载空间，且公司计划每年升级3家秀可儿或研源门店以提升服务容量。医美同店销售高速增长（2020-2021年秀可儿同店增长率近20%），活跃会员数和客单价逐年提升，预示着医美利润的进一步释放。 4. 盈利预测和估值 基于疫情管控放开、终端消费复苏、门店扩张、高效运营及渗透率提升等核心假设，报告预测美丽田园2023/2024/2025年主营业务收入将分别达到21.54/26.31/31.53亿元，同比增长31.71%/22.16%/19.82%。归母净利润预计分别为2.51/3.34/4.36亿元，同比增长143.86%/32.70%/30.57%。在估值方面，相对估值法显示公司2023-2025年PE分别为22.96X/17.30X/13.25X，低于可比公司平均水平，具备估值上行空间。绝对估值法（FCFE）测算公司合理市值为75.44亿元，每股价值约31.88元（36.20港元），进一步印证了估值上行潜力。 5. 风险提示 报告提示了多项风险，包括终端消费恢复不及预期、生美会员拓展不及预期、医美和健康业务渗透率不及预期、行业监管趋严以及因医疗事故面临诉讼索赔风险等，这些因素可能对公司的经营业绩和市场表现造成影响。 总结 美丽田园医疗健康凭借其在生活美容、医疗美容和抗衰医学领域的全矩阵布局和泛网络覆盖，已确立了国内头部美护服务提供商的地位。公司通过标准化运营、多渠道获客、高效员工管理和前瞻性数字化战略，持续扩大中高端客户基础，并利用“双美协同”模式将生美流量高效转化为医美高价值收益。面对市场广阔但集中度低的行业机遇和项目同质化、拓客留客难、资金壁垒高等行业痛点，美丽田园通过内生增长与战略收购并举，不断深化规模经济和品牌差异化优势。尽管面临疫情扰动和潜在风险，公司财务表现稳健，医美业务毛利贡献提升，现金流充沛。展望未来，随着疫后消费复苏和行业整合加速，美丽田园有望凭借其独特的增长逻辑和竞争壁垒，实现业绩的持续增长和估值的进一步提升。

中心思想 业绩超预期与高速增长展望 开立医疗2023年第一季度业绩表现远超预期，营业收入同比增长27.63%，归母净利润同比大幅增长171.11%。公司预计将凭借规模效应、产品结构优化以及高端产品的持续突破，进入中高速发展期，利润端有望加速释放。 高端产品驱动未来发展 公司在软镜领域保持高增长，同时硬镜、高端超声和血管内超声（IVUS）等高附加值产品有望快速放量，带动产品结构持续优化。多款高端内镜和超声设备密集上市并获得国内外认证，为公司奠定了中长期高成长的坚实基础，有望加速国产替代进程。 主要内容 2023年第一季度业绩概览 开立医疗发布2023年一季报，实现营业收入4.73亿元，同比增长27.63%；归母净利润1.38亿元，同比大幅增长171.11%。这一业绩表现显著超出市场预期。 业绩高增能力持续验证，预计进入中高速发展期 公司业绩高增长能力持续得到验证，毛利率持续提升至68.6%，净利润大幅增长171%。未来，随着软镜、硬镜、高端超声、IVUS等产品和渠道的全面布局，公司收入端有望进入中高速增长阶段。规模效应的提升将进一步推动毛利率持续上扬，进而加速利润释放，提升净利率。 软镜持续高增长，硬镜、高端超声有望快速放量 23Q1高端产品的收入占比有所提升，内镜设备延续高增长态势，带动产品结构不断优化。预计2023年硬镜有望实现高速增长，IVUS产品也有望快速放量。同时，海外出口业务恢复快速增长，超声、内镜等品类持续获得FDA、CE等国际认证，为公司出海前景提供了有力支撑。 亮点不止看软镜，高端产品密集上市，后续增长动能强劲 公司在高端品类上持续突破，放大内镜、十二指肠镜、超声内镜等高端镜种有望加速国产替代。全新平台超高端彩超S90Exp系列已于2023年初获批。此外，4K荧光硬镜、特有超腹联合等外科布局，旨在打造内镜一体化解决方案，为公司奠定中长期高成长基础。 盈利预测及投资建议 公司作为国产内镜龙头地位稳固，有望打造中国版“奥林巴斯”。业绩高速释放能力持续获得验证，内镜和高端超声是强劲的增长动能。预计公司2023-2025年营业收入分别为22.6亿元、28.8亿元和36.7亿元，同比增速分别为28%、27.9%和27.1%。归母净利润分别为5.3亿元、6.88亿元和8.94亿元，同比增速分别为43.4%、29.7%和29.9%。对应PE分别为45倍、35倍和27倍。维持“买入”评级。 风险提示 新产品研发进度不及预期；新产品推广不及预期；海外业务拓展不及预期；疫情反复风险。 总结 开立医疗2023年第一季度业绩表现亮眼，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，远超市场预期。公司凭借持续优化的产品结构、高端产品的密集上市以及国内外市场的拓展，预计将进入中高速发展期。软镜业务保持高增长，硬镜、高端超声和IVUS等高附加值产品有望快速放量，共同驱动公司未来业绩增长。分析师维持“买入”评级，并对公司2023-2025年的营收和净利润给出了积极预测，认为公司有望成为中国版“奥林巴斯”。同时，报告也提示了新产品研发推广、海外业务拓展及疫情反复等潜在风险。

　　采纳股份(301122) 　　事件 　　4月28日，公司发布2023年一季度报告，第一季度实现营业收入6683.93万元，同比下降52.79%，归母净利润1587.84万元，同比下降59.62%，扣非归母净利润823.93万元，同比下降78.76%。 　　点评 　　产品需求端放缓，在手订单情况良好有望实现业绩提升 　　现阶段公司医疗器械板块销售收入占公司营业收入的比例最大，主要以外销为主，第一季度营业收入下滑主要系需求端阶段性放缓，公司产品发货量较2022年同期下降所致。公司目前在手订单情况良好，截至2022年12月31日，公司在医疗器械、动物器械和实验室耗材三大业务板块中，已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为8902.93万元，该部分收入预计在2023年履行完毕，未来业绩有望提升。 　　加大研发投入布局安全系列产品，提升核心竞争力 　　第一季度公司销售费用率为0.85%，同比提升0.33个百分点，主要系公司加速拓展新客户所致；管理费用率为8.45%，同比提升3.12个百分点；研发费用率为7.16%，同比大幅提升3.71个百分点，主要系研发投入增加，在注射穿刺器械已有的技术基础上持续进行技术研发和创新所致。公司紧跟医用器械产品市场发展和需求，布局安全系列产品，符合注射器“安全化”的市场趋势。2023年第一季度，公司获得安全胰岛素笔针、一次性使用安全留置针等与主营业务技术相关的专利证书，进一步完善知识产权保护体系，提升公司核心竞争力。 　　二期项目施工进度延迟，下半年产能有望释放 　　公司位于华士镇澄鹿路的二期项目拟规划厂房9万平米，2022年度受到疫情、高温、限电等不可抗力因素的影响，项目实施进度比预期有所延迟。2023年第一季度，该厂房主体工程已完工，现处于装修阶段，部分设备已陆续进厂待安装调试。根据项目实施计划，预计在2023年的下半年会有部分的产能能够释放出来，优化公司生产环境，提升公司产能、生产质量及生产效率。未来二期项目主要以生产医疗器械产品为主，所布局的产品线涵盖安全胰岛素笔针、安全采血针、预灌装注射器等安全系列产品，项目建成后可实现年产9.2亿支（套）医用注射穿刺器械的能力，待产能投放后有望拉动公司业绩提升。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为6.30/8.46/11.12亿元，归母净利润分别为2.20/2.77/3.44亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：国际市场变化引致的出口业务风险，客户集中风险，研发创新风险，汇率波动风险，技术人才流失风险，产品质量控制风险。

　　津药药业(600488) 　　混改推动业绩高速增长，2023Q1经营管理质量显著改善：公司间接控股股东天津市医药集团于2021年完成混改，由天津市国资委控股变为津沪深医药，津沪深医药同时拥有国企和民企资本。混改结束后，公司经营层面也有明显变化：1）精简人员，员工总人数从2020年的2943人降到2022年的2569人，人均创收和人均创利均有明显提升；2）毛利率逐年提升，从2020年的46.01%提升至2022年的49.07%和2023Q1的54.54%；3）经营性现金流显著增加，从2020年的3.47亿元增长到2022年的6.54亿元；4）扣非归母净利润增加，从2020年的0.53亿元增长到2022年的1.13亿元。新冠疫情结束后，公司产品销售恢复正常，2023Q1业绩显著增长，实现收入9.91亿元（+11%）和扣非归母净利润0.66亿元（+215%），单季度净利润达到过去5年单季度第二高。毛利率同比提升9.49pp至54.54%，期间费率下降1.17pp至40.80%。公司股权激励对2023年扣非净利润（扣除投资收益）考核指标为在2019年基础上增长36%，对应约2亿元，相比2022年增速接近80%。 　　皮质激素和氨基酸原料药行业领先，制剂产品放量：公司皮质激素和氨基酸原料药年产能分别为350吨和3500吨，规模和销售额均处于行业前列，内销和外销保持旺盛。制剂业务大产品放量，法莫替丁注射液、丁酸氢化可的松乳膏、注射用甲泼尼龙琥珀酸钠等6个产品销售额超过亿元。研发投入占公司总收入的比例达到4.97%，研发项目超过60个，新产品上市后有望推动业绩持续高速增长。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为2.11/2.92/3.59亿元，增速分别为496%/39%/23%，对应PE分贝为29/21/17倍。考虑到公司混改预期强烈，有望推动业绩高速增长，首次覆盖，给予“增持”建议。 　　风险提示：原材料价格波动风险；人民币汇率波动风险；反垄断处罚风险。