投资逻辑 　　本周创新药板块维持震荡态势，板块资金轮动加大波动。我们认为创新药产业向上趋势不变，由于海外MNC重磅单品陆续迎来专利悬崖，通过BD引进管线弥补收入缺口的战略未来有望持续。过往全球创新药产品授权合作在下半年更为密集，创新药板块行情静待后续BD持续催化。9月17日美国宣布年内首次降息，美联储降息降低生物科技企业的融资成本，鼓励其加大研发投入，推动新药研发管线，为CXO企业带来更多订单。建议关注具备全球竞争力，获取订单能力强的头部CXO企业的投资机会。 　　药品板块：9月17日，迈威生物与AditumBio宣布合作成立KalexoBio，并就心血管领域双靶点siRNA创新药2MW7141达成全球独家授权协议。核酸药物从疾病源头干预，兼具“治标治本”功能，蕴含巨大市场潜力。全球siRNA药物研发热情高涨，中国管线布局持续加速，在研管线数量已跃居全球首位。截至2025年9月的全年新增研发管线数量已超越美国，跃居全球首位，后续研发进展值得关注。 　　生物制品：2025年9月17日，礼来公布了ACHIEVE-3研究的积极顶线结果，在1698名经二甲双胍治疗血糖控制不佳的2型糖尿病成人参与者中，评估了orforglipron对比口服司美格鲁肽的安全性和有效性。在52周时，orforglipron在糖化血红蛋白（A1C）和体重改善方面均优于口服司美格鲁肽。诺和诺德、礼来分别为围绕口服司美和Orforglipron布局诸多代谢相关适应症，未来数年有望迎来密集临床及商业化节点，建议持续关注领域内研发进展。 　　医疗器械：药监局发布脑机接口医疗器械标准，创新产品有望加速发展。国家药监局公告批准发布国内第一项脑机接口医疗器械标准，为脑机接口医疗器械产业高质量发展奠定基础，行业在政策支持下有望加速实现商业化普及。 　　药店：考虑到非药品类拓展的边际运营成本较低，头部连锁具备强供应链能力以及庞大的社区流量入口，非药品类作为增量业务的重要性值得继续关注。 　　医疗服务及消费医疗：2025年9月16日，商务部等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出实施服务消费提质惠民行动。印发《服务消费提质惠民行动工作方案》。服务消费能够促进民生改善，也能促使消费转型升级，为推动经济高质量发展中有着重要贡献。为贯彻落实党中央、国务院决策部署，更大力度提振消费、扩大内需。政策放宽了医药行业的市场准入条件，有利于引入国际技术与经验，推动行业多元化发展。 　　投资建议 　　我们继续对医药板块在2025年走出反转行情抱有强烈信心，创新药主线和左侧板块困境反转依旧是2025年医药板块的最大投资机会。创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物，解决未满足临床需求的慢病药，持续关注ADC、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会。医疗器械板块目前在政策端利好频现，医疗设备招标同比恢复趋势显著，叠加各设备厂商渠道库存压力，同时头部企业份额持续提升，下半年有望迎来确定性较强的业绩拐点。建议关注创新研发管线丰富、海外市场拓展较快的头部医疗器械公司。 　　重点标的 　　信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、诺诚健华、华东医药、特宝生物、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、长春高新、三诺生物、固生堂等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　核心观点 　　这一轮反内卷有两大变化需要重点关注：其一行业自发反内卷先行，其二明确坚持统一大市场。虽然反内卷的“强管控”仍在酝酿中，但名义库存以及实际库存都已超12个月同比正向变化，虽然不能指引库存周期机会，但体现出下行悲观预期有所修复。此次如果强管控能够有效落地，很多产品的周期波动属性将明显降低，带动估值体系发生改变。 　　投资逻辑 　　在发展过程中，低基数阶段，供需变化需要有需求的大幅支撑；高基数阶段，供给端的有效变化往往更快见效。从需求变化的情况看，经济体量大，发展具有一定的惯性，当需求增速逐步进入新区间内，想要扭转增速，需求投入的大量的资源；化工作为吃穿住行用多个领域的中上游环节，下游布局广，单一需求领域的变化，能够对直接上游产生影响，但产业链越向上，影响逐级减弱，虽然需求端的大变化仍然足以对化工行业产生明显影响，但短期看供给的政策影响在现有环境背景下更为直接。 　　化工作为典型的周期性行业，“反内卷”的必要性尤为突出，供给端的变化有望带动行业形成本质性变化。化工的供给和需求的匹配错位形成了明显的周期属性，2020年以来，化工复合投资增速达到13.62%，企业追求规模化和一体化布局，高盈利转化为高投资，行业供给压力大幅提升，形成明显的产能过剩压力。从破局的角度看，供给端的管控是速度快、管控力度和效果更为明显的方式，预估化工将是重点进行“分内卷”的领域。 　　在供给侧反内卷的“强限制”落地过程中，化工的排序未必前一前二，但“软约束”有望在中短期弥补政策时间差。 　　化工由于其复杂向，反内卷执行有必要，且有迫切性，但化工行业的复杂性也使得化工难以成为传统周期行业内率先落地强约束的行业。但纵观此轮反内卷的行业环境，反内卷的发展从供给侧“强限制”向“软约束”进一步延伸，通过行业自发协同等方式，有望在中短期弥补政策时间差，在先期带动部分行业成为反内卷“表率”。 　　化工行业的供给侧抓手相对较多，能够通过环保、安全整治、能耗管控、落后产能淘汰等方式形成供给侧约束。化工具有一定的生产特殊性，比如涉及到高温高压、易燃易爆、有毒有害等，化工多数产品需要进入化工园区生产，项目申报需要严格把关，装置运行需要安全平稳，生产废物需要合规处理，因而在化工行业，供给侧的管控抓手相对较多。新项目严审批、规划再审查、落后项目淘汰将有望成为中期供给端强约束的“三把利剑”。 　　供给侧约束如果能够有效持续落地，这一轮后部分化工品属性将有明显改变。化工产品之所具有明显的周期，核心在于供需错配，此次供给侧如果能够形成长期有效的强约束，在企业决策、技术壁垒和项目审理都呈现出明显的不同，从而根本上改善周期性产品供给端投放的长期趋势，带动周期性产品也能够获得较长时间的盈利空间。 　　投资建议 　　有历史协同或者尝试协同的行业具有的软约束基础； 　　规模过小的产品难以获得政策的重点监管，具有典型监管属性的行业需重点关注； 　　软约束要求格局集中，特殊的分散度高的行业有望通过强约束改善格局； 　　新装置产能占比较高的行业，供给的出清难度大，更多依赖需求端消化； 　　产品有多种生产路线，边际工艺容易形成价格支撑，建议关注低成本工艺。 　　风险提示 　　能源价格剧烈波动风险；政策变动或者落地不及预期风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险等。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2025/09/15-2025/09/19）化工板块整体涨跌幅表现排名第20位，涨跌幅为-1.33%，走势处于市场整体中下游。上证综指涨跌幅为-1.30%，创业板指涨跌幅为2.34%，申万化工板块跑输上证综指0.03个百分点，跑输创业板指3.67个百分点。 　　2025年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。相关公司：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份等相关公司。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。相关公司：有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比逐步提升，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工头部企业价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。建议关注COC聚合物生产环节，相关公司阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，相关公司亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　2/32 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：液氯（华东）（67.69%）、醋酸（华东）（3.26%）、电石（华东含税）（2.60%）、丙烯酸（精酸华东）（2.14%）、环氧丙烷（华东）（1.95%）。 　　跌幅前五：己内酰胺（华东CPL）（-1.71%）、磷酸（85%工业，华东）（-1.45%）、涤纶长丝FDY（50D，吴江）（-1.33%）、天然橡胶（全乳标准1#，上海）（-1.32%）、聚丙烯PP（共聚，上海石化）（-1.32%）。 　　周价差涨幅前五：顺酐法BDO（99.58%）、涤纶短纤（21.63%）、双酚A（11.51%）、醋酸（8.13%）、电石法PVC（7.99%)。 　　周价差跌幅前五：甲醇（-31.55%）、黄磷（-24.73%）、PVA（-20.43%）、己二酸（-13.41%）、PTA（-9.35%)。 　　化工供给侧跟踪 　　据不完全统计，本周行业内主要化工产品共有162家企业产能状况受到影响，其中统计新增检修13家，重启7家。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　投资要点 　　本周电子硬件方向表现良好，继续关注化工反内卷龙头标的关注万华化学、扬农化工、恒力石化、华鲁恒升，农药反内卷线关注利民股份等方向。科技方向关注液冷，PCB产业链，芯片产业链。 　　本周化工行情概述 　　本周基础化工板块涨跌幅为-1.33%，沪深300指数涨跌幅为-0.44%，基础化工跑输沪深300指数0.89个pct。 　　本周股价大幅波动个股 　　上涨：凯美特气(28.62%)、广东宏大(22.93%)、三维装备(22.53%)、中石科技(21.57%)、晶华新材(18.94%)、汉维科技(15.26%)、宝利国际(15.24%)、星华新材(14.16%)、杭州高新(13.36%)、华软科技(12.69%)、中巨芯(11.83%)、兄弟科技(11.43%)雅运股份(10.24%)、诺普信(9.88%)、迪生力(9.81%)、江南化工(9.68%)、西陇科学(9.63%)、思泉新材(9.46%)、斯菱股份(9.08%)、和顺科技(8.32%)。 　　下跌：润阳科技(-11.48%)、万凯新材(-10.42%)、嘉澳环保(-10.25%)、长华化学(-9.84%)、天承科技(-9.78%)、世龙实业(-9.41%)红墙股份(-8.72%)、领湃科技(-8.69%)、凌玮科技(-8.65%)、海正生材(-8.54%)、湖北宜化(-8.54%)、ST泉为(-8.53%)、金牛化工(-8.49%)、华恒生物(-8.44%)、ST联创(-8.19%)、金瑞矿业(-7.85%)、一致魔芋(-7.67%)、鹿山新材(-7.51%)、赞宇科技(-7.37%)、建龙微纳(-7.35%)。 　　一氯甲烷等价格上涨。主要上涨产品为液氯(22.93%)、一氯甲烷(19.44%)、铋锭(12.39%)、氧化铋(12.28%)、丙烯酸异辛酯(7.47%)TMA(7.41%)、鸡苗(7.26%)、邻硝基氯化苯(6.67%)、蛋(5.42%)、丙烯酸(5.04%)、电石(4.94%)、硫酸钴(4.91%)、MMA(4.51%)、甲酸(4.14%)正丙醇(3.97%)、丙烯酸丁酯(3.95%)、粗苯(3.76%)、兰炭(3.41%)、苯胺(3.32%)、电池片(3.28%)。 　　维生素E价格下跌。维生素VE(-10.00%)、β-甲基萘(-8.00%)三氯蔗糖(-5.88%)、新戊二醇(-5.48%)、硫酸(-4.94%)、双季戊四醇(-4.30%)、白钨精矿(-4.20%)、黑钨精矿(-4.19%)、溴素(-4.11%)、磷酸一二钙(-4.11%)、生猪(-4.09%)、二氯甲烷(-3.64%)、异丁醛(-3.57%)、阳离子聚丙烯酰胺(-3.57%)、仲钨酸铵(-3.47%)、焦炭(-3.39%)、玉米纤维(-3.14%)、钨铁(-3.11%)、混合芳烃(-2.89%)、异丁醇(-2.81%)。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

　　核心观点 　　原油市场：供需博弈持续，油价震荡运行。截至9月19日，Brent和WTI油价分别达到66.68美元/桶和62.68美元/桶，较上周分别下降0.46%和0.02%；就周均价而言，本周均价环比分别上涨1.42%和1.43%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降10.66%和12.60%。供给端，地缘事件持续扰动供应预期。9月18日，据乌克兰方报道，当天凌晨乌武装部队特种作战部队对俄罗斯伏尔加格勒炼油厂实施打击，导致该厂停产。该炼厂年加工能力约1570万吨，占俄全国原油加工总量的5.6%。9月19日，欧盟委员会主席发表声明，宣布向成员国提交第19轮对俄罗斯制裁措施，其中包含将俄罗斯原油价格上限下调至47.6美元/桶、俄罗斯石油贸易公司和俄气石油公司将面临全面交易禁令等。需求端，截至9月12日当周，美国炼厂开工率为93.3%，环比下降1.6个百分点，受秋季检修影响，后续开工率趋于下降。库存端，截至9月12日当周，美国商业原油库存量41536万桶，环比下降929万桶。我们认为，一方面地缘事件持续扰动供给端预期；另一方面，石油需求面临季节性淡季考验，供需博弈下，短期油价或震荡运行，预计短期Brent原油价格运行区间为64-69美元/桶。建议后续密切关注地缘局势、OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。 　　库存转化：本周原油正收益、丙烷正收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在2元/吨，年初至今为-55元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在341元/吨，年初至今为-89元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现较弱，电石、醋酸等价格涨幅靠前。在我们重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有44个产品实现上涨、占比25.9%，64个产品下跌、占比37.6%，62个产品持平、占比36.5%。本周价格涨幅居前的产品有液氯（山东）、盐酸、丙烯酸异辛酯（华东）、烟煤（Q5500，西安）、电石（西北）、丙烯酸（华东）、MMA（华东）、原煤（Q5200，内蒙）、碳酸二甲酯（华东）、苯胺（华东）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现较弱，丙烯酸丁酯、EVA等价差涨幅靠前。在我在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有62个价差实现上涨、占比47.7%，63个价差下跌、占比48.5%，5个价差持平、占比3.8%。本周价差涨幅居前的有丙烯酸异辛酯价差（丙烷）、MTBE价差（碳四）、聚丙烯价差（甲醇）、碳酸二甲酯价差（EO）、丙烯酸丁酯价差（丙烷）、丙烯酸价差（丙烷）、MMA价差（碳四）、PA6价差（己内酰胺）、环氧丙烷价差（丙烯）、PTA价差（对二甲苯）等。 　　投资建议：本周化工品价格、价差表现较弱。估值方面，截至9月19日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为21.6x、28.1x，较2014年以来的历史均值15.8x、28.2x溢价水平分别为36.8%、-0.5%。建议关注以下三条投资主线：一是，聚焦内需主线，把握成长确定性机会，如民爆、钾肥、磷化工、改性塑料等；二是，关注供给侧约束，探寻周期弹性机会，涤纶长丝、有机硅、制冷剂等；三是，赋能新质生产力，新材料国产替代或提速，如成核剂、电子级PPO、COC/COP、PI薄膜等。

　　九月份建议关注：1、“反内卷”对相关子行业供给端影响；2、自主可控日益关键背景下的电子材料公司；3、低估值行业龙头公司；4、分红派息政策稳健的能源企业等。 　　行业动态 　　本周（09.15-09.21）均价跟踪的100个化工品种中，共有33个品种价格上涨，31个品种价格下跌，36个品种价格稳定。跟踪的产品中40%的产品月均价环比上涨，47%的产品月均价环比下跌13%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是醋酸（华东）、NYMEX天然气、硫磺（CFR中国现货价)、电石（华东）、三氯乙烯（华东）；周均价跌幅居前的品种分别是维生素E、硝酸（华东地区）、环氧氯丙烷（华东）、二氯甲烷（华东）、涤纶FDY（华东）。 　　本周（09.15-09.21）国际油价小幅下跌，WTI原油期货价格收于62.68美元/桶，收盘价周跌幅0.02%布伦特原油期货价格收于66.68美元/桶，收盘价周跌幅0.46%。宏观方面，美国总统特朗普近日加码施压俄罗斯，呼吁北约停止购买俄罗斯石油；美国计划敦促七国集团盟友就印度购买俄罗斯石油问题，对印度征收高达100%的关税。供应方面，根据EIA数据，截至9月12日当周，美国原油日均产量1,348.2万桶，较前一周日均产量减少1.3万桶，较去年同期日均产量增加28.2万桶。需求方面，EIA数据显示，截至9月12日当周，美国石油需求总量日均2,063.7万桶，较前一周增加85.6万桶，其中美国汽油日均需求量881.0万桶，较前一周增加30.2万桶。库存方面，EIA数据显示，截至9月12日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量82,110万桶，较前一周减少880万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于2.92美元/mmbtu，收盘价周跌幅1.25%EIA天然气库存周报显示，截至9月12日当周，美国天然气库存总量为34,330亿立方英尺，较前一周增加900亿立方英尺，较去年同期减少40亿立方英尺，同比降幅0.1%，同时较5年均值高2,040亿立方英尺，增幅6.3%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（09.15-09.21）尿素价格下跌。根据百川盈孚，9月19日国内尿素市场均价为1,675元/吨，较上周下降0.95%，较去年同期下降11.70%，较年初下降2.33%。供应方面，根据百川盈孚，本周国内尿素日均产量19.33万吨，较上周增加约0.57万吨，同比增长3.04%；本周新增复产、增产的企业有河南心连心、山东明水、安徽泉盛、河北正元、新疆宜化及新疆中能，日影响产量1.28万吨，新增停车、减量的企业有山西兰花、甘肃能化及山西兰花，日影响产量约0.24万吨。需求方面，根据百川盈孚，本周复合肥平均开工负荷为40.78%，较上周提升1.42pct，多数肥厂开工保持稳定，个别根据订单、库存情况灵活增减产，辽宁地区个别工厂恢复开车；本周国内三聚氰胺周产量约2.88万吨，较上周增长5.88%。成本利润方面，根据百川盈孚，截至9月18日本周国内动力煤市场均价为576元/吨，较上周增长1.77%；无烟煤市场价格稳中偏强，然而个别煤矿价格出现补跌，带动市场均价下行。展望后市，供应方面，百川盈孚预计尿素日产量仍将增加，市场供应保持充足；需求方面，百川盈孚预计复合肥企业开工率小幅提升，农业需求整体启动缓慢，此外2025年度国家商业化肥储备已于9月1日启动，但企业多以观望为主，实际储备动作有限；成本方面，百川盈孚认为煤炭价格仍存上行预期，尿素成本支撑进一步增强。综上所述，百川盈孚预计近期尿素市场价格或延续震荡偏弱走势。 　　本周（09.15-09.21）蛋氨酸价格下跌。根据百川盈孚，9月19日国内蛋氨酸市场均价为21.65元/公斤，较上周下降0.69%，较去年同期提升5.71%，较年初提升9.84%。供应方面，根据百川盈孚，本周蛋氨酸产量为11,100吨，较上周不变，行业开工率为54.09%。需求方面，根据百川盈孚，本周固体蛋氨酸采购量一般，下游持续随用随采，十一备货期整体成交量一般。成本利润方面，根据百川盈孚，本周原料天然气、丙烯价格下跌，甲醇价格上涨，固体蛋氨酸理论成本下降国内主流工厂实单价格稳定，利润水平持续丰厚。展望后市，根据百川盈孚，近期因国内蛋氨酸价格高于海外，海外工厂转向中国的量增加，且前期液体蛋氨酸新增产能对固体蛋氨酸有一定利空影响，此外下游持续随用随采，百川盈孚预计近期固体蛋氨酸市场价格下跌。 　　投资建议 　　截至9月21日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为25.29倍，处在历史（2002年至今）75.31%分位数；市净率为2.21倍，处在历史52.99%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为11.50倍，处在历史（2002年至今）23.70%分位数；市净率为1.14倍，处在历史19.28%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，九月份建议关注1、“反内卷”对相关子行业供给端影响；2、自主可控日益关键背景下的电子材料公司；3、低估值行业龙头公司；4、分红派息政策稳健的能源企业等。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期；2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，建议关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，建议关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，建议关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。一是2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、宝丰能源、莱特光电、海油发展；建议关注：中海油服、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　9月金股：桐昆股份、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　本周市场有所震荡，其中申万化工指数下跌1.33%，跑输沪深300指数0.89%。标的方面，受益于特斯拉的边际变化，机器人板块表现强势，其中包括金发科技、晶华新材等标的，除此之外，本周上修预期的标的也表现较强，比如：广东宏大。估值方面，当前板块的估值分位数依然具备较高的性价比，其中2010年以来的PB分位数为30%。关税方面，本周中美会谈，就妥善解决TikTok问题达成基本框架共识。消费电子行业，iPhone17预售开启，苹果官网被挤崩，建议关注苹果之后产品迭代带来的投资机会。AI行业，算力需求持续增长，据Frost&Sullivan数据，中国企业级大模型的日均Token消耗量在2025年上半年达到了10.2万亿，较2024年下半年激增363%；此外，本周华为发布十大技术趋势，未来10年算力总量增长10万倍；另外，据IT之家报道，英伟达正推动上游供应商开发一类名为MLCP（微通道水冷板）的水冷散热组件，以应对AI GPU芯片随代际更替不断上升的发热，液冷技术除了考量效果之外，还需考虑可商业化的难易程度。流动性方面，本周美联储如期降息25基点，强调就业下行风险，预计年内还降两次，美联储开启降息周期。投资方面，一是建议关注有业绩有估值的标的，二是建议关注具备较强成长性的标的。 　　本周大事件 　　大事件一：9月11日，陶氏公司欧洲、中东、非洲及印度区总裁朱莉娅·施伦茨在德国汉堡举行的欧洲化学品分销商协会(FECC)年度大会上指出，欧洲化工和石化行业正面临因本土需求疲软及海外大量新建产能引发的“多重危机”。施伦茨称：“目前的情况是大量进口产品涌入，我们的市场蛋糕正在缩小。 　　大事件二：近期，荆州市生态环境局发布了华鲁恒升（荆州）有限公司30万吨/年TDI项目环境影响报告书受理的公示。根据企业十四五发展计划，华鲁恒升(荆州)有限公司规划投资约460亿元，拟在荆州市江陵化工园区布局建设华鲁恒升荆州基地。 　　大事件三：9月12日，华谊集团发布公告称，全资子公司上海华谊能源化工有限公司（以下简称“上海能化”）吴泾基地装置实行永久性停产。其主要生产甲醇、醋酸、氢气、合成气等产品。本次停产装置系上海能化吴泾基地装置(甲醇设计产能95万吨，2024年产能利用率46.5%；醋酸设计产能70万吨，2024年产能利用率70.7%)，装置建成时间较早。 　　大事件四：美联储今年首次行动，如期降息25基点，强调就业下行风险，预计年内还降两次。美联储9月声明对经济前景的表述较7月会议有一定变化：承认就业增长放缓，提及失业率小幅上升但仍维持在低位，删除“劳动力市场状况仍然稳健”的表述，并判断就业下行风险有所上升；认为通胀水平有所上升，依然略高。 　　大事件五：据IT之家报道，英伟达正推动上游供应商开发一类名为MLCP（微通道水冷板）的水冷散热组件，以应对AI GPU芯片随代际更替不断上升的发热。MLCP通过在芯片或封装上的蚀刻水道尺寸可降低至微米级别，同时均热板、水冷板、IHS封装顶盖、芯片裸晶也将高度整合，进一步提升散热效率。 　　大事件六：华为发布十大技术趋势，未来10年算力总量增长10万倍！据上海证券报，华为发布智能世界2035系列报告，核心预测包括：AGI将成最具变革驱动力；AI智能体从执行工具演进为决策伙伴；人机协同编程成主流；交互方式向多模态演进；算力总量增长10万倍；数据成AI发展"新燃料"；通信网络连接对象从90亿人扩展到9000亿智能体；新能源发电量占比超50%。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　重点 　　根据《国际卫生条例（2005）》的规定，在2025年9月4日召开的紧急委员会上，世界卫生组织总干事确定，monkeypox跨国爆发已不再构成国际关注的公共卫生突发事件（PHEIC）。 　　解除突发公共卫生事件（PHEIC）并不意味着威胁结束，世卫组织的应对仍在继续。猴痘持续传播，特别是在非洲，超过90%的病例报告于此，世界各地仍可能爆发。弱势群体，特别是儿童、孕妇和艾滋病患者，继续面临更严重的疾病和死亡风险。因此，必须保持监测、诊断、社区参与和应对能力。 　　2025年9月2日对猴痘造成的中总体公共卫生风险进行了快速风险评估。总体全球公共卫生风险被评估为中等。 　　所有猴痘病毒（MPXV）谱系仍在持续传播。当猴痘疫情无法被迅速控制且人传人传播未被阻断时，它们将带来持续社区传播的风险。 　　自此报告上次版本以来，有一个国家科威特首次报告了mpox；基因组测序分析确定了IIb分支MPXV。日本和塞内加尔首次报告了由Ib分支MPXV引起的mpox病例。 　　2025年8月，所有世界卫生组织地区的59个国家报告了共计3780例确诊病例，包括15例死亡（病死率[CFR]0.4%）。东地中海区和欧洲区报告的病例数较2025年7月有所增加，而非洲区、美洲区、东南亚区和西太平洋区的病例数有所减少。 　　过去六周内，非洲有十九个国家报告了猴痘的活跃传播。IIb谱系MPXV继续主要在西非报告，中非国家报告了Ia和Ib谱系MPXV，东非国家报告了Ib谱系MPXV。 　　澳大利亚和泰国自上次疫情报告以来，已报告了因cladeIbMPXV导致的猴痘新增病例。这些病例与旅行有关，而clade Ib MPXV的社区传播仅持续报告在中部和东部非洲的国家。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（9月15日-9月19日）医药生物板块整体下跌2.07%，在申万31个行业中排第23位，跑输沪深300指数1.63个百分点。年初至今，医药生物板块整体上涨24.17%，在申万31个行业中排名第10位，跑赢沪深300指数9.76个百分点。当前医药生物板块PE估值为31.18倍，处于历史中位水平，相对于沪深300的估值溢价为136%。上周子板块均下跌，跌幅前三的为生物制品(申万)、化学制药（申万）、中药II(申万)，跌幅分别为3.47%、2.43%2.13%。个股方面，上周上涨的个股为68只（占比14.20%），下跌的个股403只（占比84.13%）。涨幅前五的个股分别为益诺思（23.32%）、福瑞股份（17.76%）、诚达药业（14.62%）、振德医疗（12.09%）、维康药业（11.32%）。 　　行业要闻： 　　1）9月20日，国家医保局组织专家对2025年国家基本医保目录及商保创新药目录调整形式审查的申报药品进行了评审，评审工作已结束，接下来将进入核心谈判/竞价/价格协商阶段。 　　2）9月20日，第十一批国采正式文件发布，55个大品种被集采纳入。此次国采在申报企业要求、报量、规则方面都做出了优化。在最高有效申报价测算上，剔除省级集采中“独家中选”产生的异常低价，避免个别极端价格拉低整体定价基准。在药品质量上提出了更高的要求，一是要求投标企业或其委托生产企业具备2年以上同类剂型生产经验；二是投标药品的生产线2年内无违反GMP记录。 　　3）9月15日，上海市政府办公厅印发《上海市促进高端医疗器械产业全链条发展行动方案》，围绕创新策源、临床赋能、审评审批、入院应用、企业培育、产业生态、国际化发展等七方面，共部署20项重点任务。该方案全方位支持产业发展，从实验室的基础研发，到临床验证，再到快速审评上市，推动市场应用，培育强大企业和完善产业生态，最终实现产业的国际化发展。 　　投资建议： 　　本周医药生物板块继续回调，跑输大盘指数。国家医保局组织专家对2025年通过基本医保目录及商保目录调整形式审查的申报药品评审工作已经结束，接下来将进入核心谈判/竞价/价格协商阶段，建议关注后续医保目录谈判等环节进展。第十一批国家集采正式文件发布，55个品种被纳入，此次国采在申报企业要求、报量、规则方面都做出了优化，不再唯低价中选，此次集采有望成为重要的转折点。今年以来，一系列行业政策的出台，正逐渐得到具体落实执行，促进行业整体持续企稳回暖，利好药品器械等板块的长期健康发展。建议关注创新药、CXO、器械设备、中药、连锁药店、医疗服务等细分板块的投资机会。 　　个股推荐组合：特宝生物、荣昌生物、贝达药业、开立医疗、华厦眼科；个股关注组合：科伦药业、千红制药、益丰药房、百普赛斯、羚锐制药。 　　风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；研发进展不及预期风险；药械产品安全事件风险等。

　　l本周主题 　　基药目录调整工作受到关注。近日，国家卫生健康委针对十四届全国人大三次会议第8016号建议——《关于推动国谈创新药纳入国家基本药物目录的建议》进行了答复，其中就关于及时优化调整基药目录，满足患者临床需求的问题进行答复：在前期调研和专家研讨的基础上，形成《国家基本药物目录管理办法（修订稿）》，广泛征求听取意见建议，适时发布。此外，2025年全国药政工作会议明确提出2025年的重点工作包含“巩固完善国家基本药物制度”。 　　现行《国家基本药物目录》已执行7年，国家基本药物目录调整周期原则上不超过3年，国家基药目录调整工作有望继续推进。“986”原则有望推动基药目录品种快速放量，即逐步实现政府办基层医疗卫生机构、二级公立医院、三级公立医院基本药物配备品种数量占比原则上分别不低于90%、80%、60%。且卫健委于2018年发布的《国家基本药物目录（2018年版）解读》中指出，将继续坚持中西药并重的原则，充分考虑中药特点，促进中医药事业发展。基药目录调整有望延 　　续向中药方向倾斜的趋势，中药品种调入基药目录机会值得关注。 　　建议关注布局中药创新药研发、具备独家品种的中药企业。推荐标的：康缘药业；受益标的：贵州三力、九芝堂、济川药业、方盛制药、以岭药业、天士力等。 　　l本周行情回顾 　　本周（2025年9月15日-9月19日），A股申万医药生物下跌2.07%，板块整体跑输沪深300指数1.63pct，跑输创业板指数4.41pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第25位。恒生医疗保健指数下跌1.85%，板块整体跑输恒生指数2.44pct。在恒生12个一级子行业中，医疗保健行业周涨跌幅排名为第7位。 　　l行业观点 　　1、创新药：相对高位震荡在所难免，把握真正优质创新资产。年初至今创新药板块表现强势，部分高位个股近期有所震荡，预计主要是资金对BD的强烈预期与实际落地节奏不符导致。我们认为，BD节奏难以把握，但真正优质的项目潜力终将释放，建议从临床数据出发、结合未来竞争格局与商业化想象力，把握兑现度相对更高的资产。建议关注：信达生物、三生制药、科伦博泰生物、康方生物、石药集团、康诺亚、迈威生物、君实生物、基石药业、乐普生物、荃信生物、微芯生物、映恩生物等。 　　2、CXO：国内创新药景气度基本见底，后续研发需求有望兑现到CRO行业业绩；供给端竞争降价情况也已趋稳，静待未来盈利能力逐渐修复。受益标的：药明康德、康龙化成、泰格医药等。 　　3、化学制剂：看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，以及在特定细分赛道单点突破的创新企业。受益标的：恒瑞医药、科伦药业、丽珠集团、一品红、广生堂、京新药业、汇宇制药。 　　4、生物制品：主要关注核心产品放量机会和产品数据或BD预期引发的估值重估机会。受益标的：天坛生物、欧林生物、神州细胞、安科生物、我武生物、甘李药业、特宝生物等。 　　5、医疗器械：总体上我们认为随着反腐边际改善，集采反内卷和设备采购资金逐步落地，医疗器械下半年有望迎来拐点。受益标的：惠泰医疗、微电生理、迈普医学、山外山、奕瑞科技、心脉医疗、南微医学、安杰思、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜。 　　6、医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂。 　　7、中药：关注基药政策动态，新进入基药目录的药品有望实现加速增长。看好受益集采有望实现较好以价换量的有佐力药业的乌灵胶囊、方盛制药的藤黄健骨片等品种，以上较大单品凭借集采身份加速医院覆盖。以及疫情诊疗相关药品高基数影响减弱，库存恢复常态水平，业绩增速有望恢复。受益标的：佐力药业、方盛制药、以岭药业、贵州三力等。 　　l风险提示： 　　创新药研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险；政策降价压力超预期风险等。