4月政治局会议定调房地产，各地相继出台政策，防范风险稳固市场信心，有望支撑内循环，形成进一步回暖。4月30日的政治局会议着重从消化房产库存和优化增量方向对房地产发展定调，一方面通过多维度政策支撑房地产去库存，另一方面，调节新增住房，做好保交房工作我，维护市场购房信心。5月6日，深圳市就进一步调整优化了房地产政策，从限购政策，购房政策，二手房交易等方面进行调整，稳定房地产行业的发展，一定程度的上支撑信心恢复。作为过去长时间经济发展的重要拉动力，房地产的稳定很大程度上支撑了居民消费支出信心，从经济发展内循环来看，对未来资产的预期稳固将有效支撑经济内循环，进一步推动内需消费。 　　连续两月PMI数据回暖，经济景气度回升超预期，有望带动部分周期产品景气上行。3月和4月国内制造业PMI连读位于50以上，是继2023年3月经济修复预期后11个月进入回暖阶段，受到前期运行的惯性预期影响，国内经济表现相对较好，有望针对原本观点形成预期差。可以看到，进入4月以来，部分品种受到供给或需求影响，开启了价格上行行情，部分供给端长期未有新增产能，行业经历长期竞争后逐渐协同，需求形成新的变化增量或者国内生产装置出现不可抗力都有望带动细分赛道的产品价格进入上行周期，而由于前期的预期相对较低，估值调整较多，反而容易形成较好的上行行情。 　　行业新增产能较多，内卷行情下优质龙头企业价值凸显，抗风险能力突出，竞争力持续，情绪好转有望支撑估值回升。从中长期来看，由于过去3年化工行业经历一轮高景气，行业内新增产能相对较多，导致多数行业的在2023年相继进入下行周期，行业竞争激烈，盈利大幅回落，在高度内卷的大环境下，能够保证相对竞争优势，具有核心竞争壁垒的优质企业将有望获得持续的利润空间，从竞争壁垒看，具有觉得的供给限制的细分赛道、具有技术壁垒、资源壁垒以及自身成本管控的生产企业将有望在大环境下维持持续竞争力，具有较好的抗风险能力，较好的现金流和稳健的发展状态将有望支撑公司在调整过程中提升估值。 　　投资建议 　　政治局会议定调房地产，地方也有望相继出台维稳政策，有望从大方向稳定市场情绪，支撑内循环。而近期的国内经济恢复相对较好，带动部分产品运行形成预期差，形成涨价行情，建议关注具有基本面支撑，持续性相对较好的细分涨价品种；而从中长期看，国内优质龙头的竞争力和核心壁垒在持续凸显，自身的抗风险能力和穿越周期的基础让公司能够具有稳定的现金流，在大的内卷的背景下反而明显突出自身的竞争力，有望在板块调整过程中，形成较好的投资价值，建议关注化工龙头企业万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、龙佰集团、赛轮轮胎等。 　　风险提示 　　政策变动和落地风险；供给端大幅新增产能形成过剩风险；需求支撑不足风险；化工产品出口波动风险，原材料及能源价格剧烈波动风险等。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　维生素：市场热度持续上升，价格回暖。近期国内主要维生素生产企业发布了2024年第一季度的财务报告，报告显示维生素市场的热度在持续上升，多数产品的价格呈现回升态势。据百川盈孚，本周浙江医药股份有限公司类胡萝卜素中间体生产车间尾气系统缓冲罐闪燃，受此影响，维A、维E价格本周上涨。尽管维A和维E的供应过剩问题仍然存在，但由于生产企业减产和设备检修，加之海外市场的库存去化周期接近结束，预计维生素价格在短期内将继续呈现上升趋势。据百川盈孚数据，截至4月30日，维A价格为84元/千克，较上周上涨3.5元/千克；维E价格为67.5元/千克，较上周上涨1.5元/千克。 　　MDI：海外装置频繁停工，聚合MDI价格上涨。据百川盈孚，海外MDI装置因不可抗力频繁停工，北美巴斯夫和科思创的装置分别在4月遭遇停工，影响产能达73万吨/年。同时，国内MDI市场呈现低库存和稳定需求，2024年5月冰箱产销计划显示需求持续增长。此外，万华化学福建MDI装置的技改扩能完成，预计将在市场需求向好和海外供给紧张的背景下，新增产能将得到有效消化。据wind数据，截至5月3日，聚合MDI华南市场均价16316.67元/吨，较上周价格上升236.67元/吨。纯MDI市场均价19000元/吨，与上周价格持平。 　　2.核心观点 　　（1）维生素：近期国内主要维生素企业一季度报告显示市场热度上升，尽管VA和VE供应过剩，但受减产、检修及海外库存周期影响，预计短期内价格将持续回暖。建议关注：新和成、金达威等。 　　（2）MDI：近期海外装置因不可抗力停工，叠加国内市场需求稳定且库存低，预计MDI市场价格将继续上行。建议关注：万华化学。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年4月30日，医药板块涨跌幅+0.43%，跑赢沪深300指数0.97pct，涨跌幅居申万31个子行业第6名。各医药子行业中，线下药店(+1.55%)、医疗耗材(+1.31%)、医疗设备（+0.53%）表现居前，医院(-1.84%)、医疗研发外包(-1.53%)、疫苗(-0.93%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为川宁生物(+20.40%)、富士莱(+20.00%)、溢多利(+20.00%)；跌幅榜前3位为普利制药（-18.75%）、上海宜众(-10.90%)、昭衍新药(-9.99%)。 　　行业要闻： 　　4月30日，百时美施贵宝宣布，心肌肌球蛋白抑制剂玛伐凯泰胶囊获中国国家药品监督管理局（NMPA）批准上市，用于治疗纽约心脏协会(NYHA)心功能分级I1-III级的梗阻性肥厚型心肌病（HCM）成人患者，以改善运动能力和症状，该药全球首款心肌肌球蛋白抑制剂。 　　（来源：BMS） 　　公司要闻： 　　神奇制药（600613）：公司发布2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入5.75亿元，同比下滑1.42%，归母净利润0.24亿元，同比增长0.65%，扣非后归母净利润0.24亿元，同比增长1.11%。 　　海王生物（000078）：公司发布2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入80.88亿元，同比下滑18.780%，归母净利润为0.43亿元，同比下滑42.79%，扣非后归母净利润0.47亿元，同比增长6.48%。 　　上海医药（601607）：公司发布公告，子公司上药东英的注射用帕瑞昔布钠收到国家药品监督管理局颁发的《药品补充申请批准通知书》（通知书编号：2024B01860），该药品新增规格40mg获得批准，该药主要用于手术后疼痛的短期治疗。 　　天宇股份（300702）：公司发布公告，子公司浙江诺得药业有限公司于近日收到国家药品监督管理局核准签发的关于沙库巴曲缬沙坦钠片的《药品注册证书》，该药用于射血分数降低的慢性心力衰竭的成人患者和用于治疗原发性高血压。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点 　　二级市场回顾：医药估值处于底部位置，Q1公募医药持仓环比下降，处于低位。1）医药指数：2023年初医药板块略有上涨，23年4月份至24年初持续震荡回调，截至4月30日，在30个中信一级行业中排名倒数第三，估值处于历史底部位置。2）公募基金医药重仓：24Q1公募基金医药重仓占比11.0%，环比下降2.6pct；医药基金持仓比例为24.1%，环比下降4.5pct；剔除医药基金持仓，持仓比例为7.9%，环比下降2.1pct。公募医药持仓优质行业龙头，重仓股相对分化。 　　医药行业宏观情况：1）医药制造业累计收入利润承压下行。23年医药制造业收入同比-13.4%，利润总额-19%。24M2医药制造业收入同比下降4.8%，利润总额同比下降4.4%，降幅收窄。2）医疗健康产业投融资静待回暖，据医药魔方，2024Q1中国医疗健康领域一级市场共发生319起投融资事件，同比下降30％，去除特殊事件后融资金额总计196.9亿人民币，同比下降9％。3）重磅支持政策频出提振行业：再贷款、设备更新行动方案等有望激发医疗机构采购需求。创新药全链条利好，审批加速+资金支持。 　　各子板块： 　　1）化学制药：24Q1韧性十足，看好24年业绩趋势向好。23年板块营业收入3829.4亿元（同比+1.6%），归母净利润285.8亿元（同比-下0.5%），2023Q4和2024Q1呈现逐步向好的趋势。2024Q1合计实现营收978.9亿元（同比-0.6%），实现归母净利润101.6亿元（同比+4.0%）。 　　2）生物制品：血制品增长最稳健，疫苗板块扰动因素出清。23年板块实现收入1617亿元（同比+10%），归母净利润58亿元（同比-7%），其中，疫苗公司出清新冠疫苗减值影响，板块其他公司保持稳健增长。2024Q1板块实现收入341亿元（-4%），归母净利润58亿元（-27%），Q1收入同比下降有主要受疫苗拖累+基数影响。 　　3）中药：24Q1高基数短暂承压，诸多公司24Q1业绩表现亮眼。2023年板块实现营收3631.8亿元（同比+6.1%），实现归母净利润336.6亿元（同比+45.8%）。24Q1在23年高基数影响下，实现营收986.3亿元（同比-1%），实现归母净利润125.6亿元（同比-4%）。 　　4）医疗器械：政策压制下业绩触底，预计Q2环比持续改善。2023年板块实现营收2420.1亿元（同比-27%），归母净利润383亿元（同比-51.4%）。24Q1实现营收594.6亿元（同比-2.2%），实现归母净利润103.2亿元（同比-5.1%）。 　　投资要点 　　5）医疗服务：23年板块业绩表现亮眼，24Q1受基数和宏观环境影响有所承压。2023年板块实现营业收入720.1亿元（同比+24.9%，实现归母净利润73.9亿元（同比+174.1%），2024Q1板块内收入172.4亿元（同比+6%），实现归母净利润13.9亿元（同比-6%）。 　　6）药店：23年&24Q1受基数和统筹政策影响增速有所承压。23年板块实现收入1108.3亿元，同比增长10.8%，实现归母净利润48.1亿元，同比变化-3.7%。2024Q1板块合计实现营业收入296.8亿元，同比增长11%，实现归母净利润15.1亿元，同比变化-3%。 　　7）医药流通：23年业绩增长稳健，24Q1受基数影响有所承压。2023年板块实现营业收入8703亿元，同比增长8.1%，实现归母净利润153.4亿元，同比增长4.7%，2024Q1板块实现营业收入2258.1亿元，同比增长1%，实现归母净利润42.8亿元，同比变化-1%。 　　8）原料药：库存出清接近尾声，Q1业绩触底回升。2023年板块实现营业收入1151.0亿元（同比-4.7%），实现归母净利润87.9亿元，同比下滑43.5%。2023Q1板块公司实现营业收入310.2亿元同比下降0.4%，实现归母净利润39.3亿元，同比增长3.5%。9）生命科学服务上游：疫情相关业务影响23年表观增速，24Q1有所回升。2023年营业收入总计为147亿元（同比-10.4%），归母净利润为13.6亿元（同比-55.3%）。2024Q1营收合计为35.6亿元（同比+1.9%）。24Q1归母净利润合计为2.4亿元（同比-39.3%）。 　　10）CXO：业绩承压，建议关注细分赛道仿制药CXO+临床CRO。2023年板块实现营收1007.8亿元（同比-0.7%），归母净利润196亿元（同比-11.6%）。24Q1实现营收219.8亿元（同比-11.2%），实现归母净利润31.1亿元（同比-39.1%）。 　　风险提示：负向政策超预期；竞争加剧超预期；风险业绩不及预期；风险价格波动风险；新品研发与推广不及预期风险。

　　报告摘要 　　本周观点 　　本周周报我们根据A股和H股的年报资料，梳理了29家创新药企业催化剂。其中，君实生物2024年催化剂包括：1）特瑞普利单抗（PD-1）3项sNDA获NMPA批准，海外欧盟、英国、新加坡、澳大利亚等地获批上市，围手术ESCC和1L HCC的3期临床数据披露；2）JS004（BTLA）完成PD-(L)1难治cHL3期临床入组；3)昂戈瑞西单抗（PCSK9）获NMPA批准上市。4)JS005(IL-17A)斑块银屑病3期完成患者入组；4)JS105(PI3Kα）启动关键注册临床；5)JS001sc（PD-1皮下注射剂型）启动关键注册临床。诺诚健华2024年催化剂包括：1）4项NDA：奥布替尼（1L CLL/SLL，美国r/r MCL）、坦昔妥单抗（r/r DLBCL）、ICP-723（NTRK融合实体瘤）；2）3项重要数据读出：ICP-248（BCL-2）单药剂量拓展更新、ICP-248联合奥布替尼治疗1L CLL/SLL、ICP-189（SHP2）联合EGFRi的1期；3）5项重要临床启动：ICP-332（AD Ph3，白癜风Ph2，美国Ph1），ICP-248（联合奥布替尼1L CLL/SLL Ph3，美国Ph1）；4）4项临床完成患者招募：奥布替尼（ITP Ph3,SLE Ph2b）；ICP-488（斑块状银屑病Ph2）；ICP-723（NTRK融合实体瘤注册临床）。 　　投资建议 　　4月22日-4月30日，医药板块上涨7.03%，跑赢沪深300指数5.26pct。从交易量来看，交投活跃度开始提升。板块内部来看，子板块中，创新药、原料药和医疗耗材表现居前，药用包装和设备、医药商业和疫苗则跌幅靠前。我们建议重视医药板块内部主题投资的机会，尤其是阶段性布局中小市值的投资策略： 　　创新药——行业基本面持续向好，中短期优选“低估值+商业化”，长期可关注出海预期的标的。年初受Biosecure提案和市场整体情绪影响，创新药前期深度调整。伴随网传全链条创新药支持政策征求意见稿、医保局积极探索创新药定价机制、创新药出海逐渐成为常态等基本面的持续向好，加之2024上半年学术会议（如SGO、AACR、ASCO等）临近，前期的超跌有望为创新药板块带来更高的投资胜率和赔率。按照风险偏好递增的排序，我们推荐关注3类标的：1）企业价值可能被低估、现金储备丰富的标的，如君实生物（688180）、诺诚健华(688428)等；2）商业化预期差较大标的如华领医药-B（2552.HK）等；3）2024年有重磅数据读出或出海预期的标的，如亚虹医药-U（688176）、加科思-B（1167.HK）、来凯医药-B（2105.HK）等。 　　原料药——①2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额为1,750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。②2024年1-2月，产量为54.6万吨，虽同比下滑7.6%，但已经超过2021年和2022年同期规模；2024年1-2月，印度原料药及中间体从中国进口额为5.61亿美元，同比增长4.44%，进口量为5.65万吨，同比大幅增长10%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平；2023年Q4及2024年1-2月，印度从中国进口原料药及中间体产品价值量出现明显提升，产品平均价格分别为10.42美元/kg及9.93美元/kg，我们判断大概率因为其前端产品采购比重下降，后端产品比重出现提升，印度制剂企业去库存阶段出现尾部特征。结合中印两国情况，2023年Q4-2024年2月，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或接近尾声。随着重磅产品专利的陆续到期及海外去库存逐渐接近尾声，我们判断2024年Q2-Q3原料药板块需求端有望逐步回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强且具备主题投资属性的个股，如奥锐特(605116)；2）持续横向拓展且产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、共同药业（300966）；3）当前利润率水平相对较低的个股，业绩修复弹性更大。 　　CXO——板块表现分化：1）海内外分化：美联储加息周期基本结束，海外医药投融资及企业需求逐步复苏，7/8家海外CXO企业2023年业绩超预期或符合预期；国内创新药仍处调整周期，需求不振，未来从投融资到需求、订单以及业绩的好转仍需时间；2）创新药CXO表现不佳，整体处于行业周期底部，预计2023业绩增速仅为2.76%，未来从需求的恢复到订单的落地、业绩的改善仍需一定时间；仿制药CXO等细分领域表现亮眼，预计业绩以及订单维持30%的高增速。我们认为，随着美联储加息周期结束，流动性有望逐步宽松带来的投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善，公司层面建议关注：1）受益网传创新药支持政策的国内临床CRO，如泰格医药（300347）、阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；2）仿制药CXO新签订单高增速的公司，如：百诚医药（301096）、阳光诺和（688621）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）。 　　仿制药——前九批集采纳入374个品种，集采进入后半程，同时政策边际改善，集采规则优化，集采风险已逐步出清。随着重磅专利药物陆续到期，《第三批鼓励仿制药品目录》发布共收录39个品种，仿制药市场空间将持续扩容。相关企业不断推进仿制药国际化进程，积极开拓新兴市场，2022年，国内共18家企业获得美国FDA的73个ANDA批文（62个品种），2023年H1取得34个ANDA批文（32个品种）。仿制药企业稳定的利润给公司的估值提供了安全边际，叠加创新转型有望迎来估值重塑，出海有望打开成长天花板。推荐关注：1）产品成熟学术推广完善，立项能力强，未来业绩确定性好的公司，例如福元医药（601089）、三生制药（1530.HK）等；2）创新药管线进入兑现阶段，估值修复弹性大的公司，例如京新药业（002020）、亿帆医药（002019）等。 　　风险提示 　　全球供给侧约束缓解不及预期；美联储政策超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；医药反腐超预期风险；原材料价格上涨风险；创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；安全性生产风险。

　　行业观点 　　在周期下行背景下，化工板块2023年业绩下滑明显，2024年1季度开始向上修复。在经历了2021年期间周期向上推动量价齐升带来的快速增长后，较多化工企业也开启了大扩张模式，部分细分子行业开始出现供过于求从而导致板块盈利能力下滑。2023年化工行业整体实现营业收入6.8万亿元，同比下滑2%；归母净利润1996亿元，同比下滑36%。2024年1季度化工整体业绩环比修复较为明显，单季度化工行业整体实现营业收入1.63万亿元，同比下滑0.2%，环比下滑0.6%；归母净利润555亿元，同比下滑6.2%，环比增长148.3%。 　　从各细分子行业来看，2023年收入和利润增速较高的行业有轮胎、涤纶、日用化学品等行业，2024年1季度表现较好的有合成革、轮胎、涤纶等。2023年盈利能力提升明显的行业有轮胎、日用化学品、粘胶和涤纶，下滑显著的有化肥（钾肥、磷化工及磷酸盐、氮肥）、农药和氟化工及制冷剂等。2024年1季度盈利能力有明显提升的行业主要是合成革、轮胎、炭黑和涤纶等，下滑明显的行业仍然是化肥和农药板块。表现较好的行业如轮胎和涤纶等主要得益于供需端的改善，需求端随着国内消费逐渐修复叠加海外去库结束，轮胎和涤纶的需求均实现了较好恢复，供给方面国产轮胎企业凭借性价比优势抢占全球市场，而涤纶长丝随着产能投放周期已告一段落后竞争格局有所优化。 　　从企业端的股价和业绩表现来看，轮胎和涤纶等板块的公司业绩表现较好，塑料制品和涂料油墨板块企业股价涨幅靠前，光刻胶和机器人等主题性行情仍在演绎。轮胎和涤纶板块相关企业主要受益于行业景气回暖，产品销量增长的同时价差也实现了修复，同时前两年板块周期下行阶段的业绩基数相对较低，因而在2023年和今年1季度均表现出较高的业绩弹性。此外在拥抱AI时代的背景下，光刻胶、人形机器人、MR和Sora等相关概念股迎来主题性行情。 　　龙头企业的业绩虽然跟随所处行业景气度的切换而出现分化，但具备成本优势的龙头还是彰显了业绩韧性。受需求疲软和化工产品底部震荡的影响，华鲁、扬农、龙佰三家企业2023年业绩有所回落，净利润同比分别下滑43.1%、12.8%、5.6%；其中华鲁和龙佰在2024年1季度已经迎来业绩拐点，净利润同比分别增长36.3%、64.1%。虽然面临产品价格下行的压力，但万华还是展现出了较好的业绩稳定性，收入和净利润均维持了正增长的态势。作为我国轮胎龙头的赛轮在行业周期上行的时候展现出较强的业绩弹性，2023年净利润同比增长132%，2024年1季度延续了高增长的态势，净利润同比增速达到191%。 　　投资建议与估值 　　化工板块在整体基本面表现相对较弱的背景下，寻求确定性的价值风格和主题性的趋势风格成为两大主线。随着相关政策组合拳的持续发力，部分价格处于磨底周期的产品需求端有开始改善的迹象，建议关注价格风险出清后的顺周期板块投资机会。业绩确定性角度继续推荐轮胎产业链，在需求端的持续性和确定性得到验证的背景下，轮胎企业中短期业绩继续向好长期依托性价比优势实现全球替代，同时在行业供需双好的背景下也同样建议关注企业扩产带来的上游设备端的机会。选股方向上随着相关强监管政策出台，将有利于经历了多轮周期波动的龙头企业强化自身竞争优势，形成良好的正向循环，建议继续重点关注优质龙头企业。 　　风险提示 　　国内外需求下滑；原油价格剧烈波动；贸易政策变动影响产业布局；产品价格下滑

　　事件 　　2024年4月30日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《人工关节集中带量采购协议期满接续采购公告（第2号）》，针对初次置换人工髋关节、初次置换人工膝关节产品接续采购，含增材制造技术（3D打印）类产品，定制化增材制造技术产品科自愿参加，接续采购周期为3年，拟中选结果将在5月21日确定。 　　点评 　　设置复活中选规则，价格标准合理温和。根据文件的规则描述，除按照价格由低到高的排名中选外，若企业产品竞价比价格不高于文件设置的复活价格线，也同样能获得中选资格，获得的协议采购量比例为65%（针对履约良好企业）。复活价格线设置为：陶瓷-陶瓷类髋关节系统7987元、陶瓷-聚乙烯类髋关节系统7117元、合金-聚乙烯类髋关节系统5910元、膝关节产品系统5434元，4个产品类别的价格设置均高于此前首次带量采购中标的最低价格，预计企业依然能保持合理的盈利空间，也符合此前提到的“促进更多价格低于一定水平的企业中选，增强预期稳定性”的目标。国产企业报量份额显著提升，替代趋势有望延续。从此次接续采购医疗机构报送的各产品系统采购需求量来看，髋关节产品系统年度采购需求量285995个（其中陶瓷-陶瓷类102264个、陶瓷聚乙烯类173303个、合金-聚乙烯类10428个），膝关节产品年度采购需求量295567个。天津正天、爱康医疗、春立医疗、威高骨科等企业报量在各类别中名列前茅，相比首次关节带量采购报量份额有显著提升，未来有望继续凭借产品技术及制造成本等优势扩大份额，国产头部企业替代进口的趋势还将延续。 　　投资建议 　　此次人工关节集中带量采购协议期满接续采购落地后，行业产品价格预期有望稳定，不同企业价格差异或将缩小，未来行业集中度将进一步提升，并且将更加有利于国产替代趋势。未来高值耗材领域医保控费工作常态化进行的过程中，将充分考虑厂商生产和供应的积极性，医疗器械板块政策情绪有望逐步触底回升。建议关注院内品牌力领先且生产供应能力较强的头部企业。 　　重点公司：爱康医疗、春立医疗、威高骨科、大博医疗等 　　风险提示 　　中标产品供应风险；医疗机构落实采购量低于预期风险；中标产品质量风险；产品成本上升风险。

　　事项： 　　4月30日，国家组织高值医用耗材联合采购办发布《人工关节集中带量采购协议期满接续采购公告（第2号）》，针对初次置换人工髋关节、初次置换人工膝关节产品进行接续带量采购，含增材制造技术（3D打印）类产品，定制化增材制造技术产品科自愿参加，接续采购周期为3年，5月21日将在天津开标。 　　平安观点： 　　设置最高申报价和复活中选价格，企业间价格有望拉平。同2月底1号文相比，2号文新增公布最高有效申报价、企业采购需求量、复活中选价格等重要信息。本次关节续约延续前期冠脉续约、创伤续约等温和趋势，设置复活兜底价格线，低于该价格即可中选（复活中选的履约良好企业可以保65%采购需求量），完全没有数量限制。复活价格线设置为：髋关节陶瓷-陶瓷类7987元、陶瓷-聚乙烯类7117元、合金-聚乙烯类5910元、膝关节产品系统5434元，此价格与前期中标企业均价类似，企业间价格有望拉平，首轮低价企业具有一定涨幅空间。其中4个产品类别复活价格均高于此前首次带量采购中标最低价格，预计企业能保持合理的盈利空间，更利于行业良性竞争。 　　国产企业报量份额提升显著，国产替代趋势不断演绎。对比2021年首轮关节国采和2024年接续采购报量结果，以天津正天、爱康医疗、春立医疗等为首的国产企业在各类别报量中名列前茅、且多有一定程度份额提升，而强生、捷迈、施乐辉等进口企业报量大多有所下降，国产替代趋势不断演绎。此次接续报量中，髋关节产品系统年度采购需求量285995个（其中陶瓷-陶瓷类102264个、陶瓷聚乙烯类173303个、合金-聚乙烯类10428个）、相比首次报量305542套有所下降，膝关节产品年度采购需求量295567个、相比首次报量231976套有所提升。膝关节增长潜力更大、国产化率更低，国产企业具有更好的发展机遇。 　　关节价格预期有望稳定，行业格局愈发清晰，规则设置利好龙头企业。 　　此次人工关节接续采购规则落地符合预期，预计可以显著降低企业报价差距，给前期低价企业留出一定涨价空间，并稳定未来3年价格预期，行业进入良性发展正轨。此外，本次规则特意指出对于首次履约良好的企业按照报价乘以0.98后调整排名、履约不佳的企业乘以1.02调整排名，预计首轮履约良好的龙头企业有望获得更高报价顺位，获取更多需求量和二次分配量，利好龙头企业发展。关节行业经过两年多国采执行，行业格局愈发清晰，国产龙头逐步替代进口份额和部分小企业份额，通过规模优势和创新投入，有望不断享受行业稳定发展红利，并不断拓展海外市场，获取第二增长曲线。 　　投资建议：人工关节行业显著受益于人口老龄化趋势，手术量有望长期保持稳定增长趋势，集采续约有望稳定价格预期，行业市场规模进入稳定增长阶段。建议关注产品竞争力强、创新属性足、具备出海能力的部分龙头企业，如爱康医疗、春立医疗、大博医疗、威高骨科等。 　　风险提示：中标情况不及预期，政策实施不及预期、行业竞争加剧风险、出海不及预期等风险。

　　核心观点 　　医药行业：405家医药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为4.7%、-6.3%、-9.4%；2023Q4同比2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.5%、-12.2%、-59.0%；2024Q1同比2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.3%、6.8%、10.4%。 　　中药：49家中药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为9.5%、23.8%、20.5%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.9%、-21.4%、-5.3%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.71%、4.27%、5.53%。前期疫情放开后爆发式需求带来较高基数，23Q4、24Q1增速明显放缓。我们认为：OTC高基数消化殆尽，院内存在预期差。OTC中药同时具备自主定价、政策免疫、品牌加持等多重优势。短期看，疫情受益品种的终端库存已经逐步消化；中长期来看，自我保健及老龄化背景下的慢病诊疗需求提升，有望带动院外OTC市场的进一步放量。院内处方存在预期差，政策对中医药传承创新发展的支持最先传导至院内，尽管短期看存在一定反腐压力，长期看学术能力强的企业有望突出重围，医院对于产品本身的学术、临床证据的重视程度也越来越高，因此中长期看，院内口服剂型同样利好学术能力更强的企业。重点推荐：达仁堂，方盛制药，佐力药业等。 　　化学制剂：96家化学制剂公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为0.9%、-12.7%、-13.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.4%、-88.1%、-131.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.5%、6.2%、9.6%。2023年医疗行业反腐对化学制剂板块业绩影响较为明显，我们认为处方需求总量不会改变，但处方结构将会明显改变，对高性价比集采药品、疗效确切的创新药品将会相对利好。2024Q1行业反腐影响减弱，加上越来越多创新药产品进入到销售快速放量期，化学制剂板块业绩逐步恢复。随着国内创新研发进程的不断推进，化学制剂板块仍将不断分化，创新药研发企业仍将成为化学制剂板块业绩增长的核心催化剂，建议持续关注创新药公司。 　　科研服务：14家科研服务公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-17.9%、-56.1%、-71.2%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-26.3%、-25.6%、-87.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.0%、-2.8%、-21.6%。科研服务公司受投融资情况、宏观环境及地缘政治等影响，以及需求具备前置性，使2023年业绩均不及预期，但我们认为Q2有望迎来业绩拐点，且赛道高成长逻辑不变，长期前景乐观。推荐：泰坦科技（688133）、诺禾致源（688315）、百普赛斯（301080）、药康生物（688046）、海尔生物（688139）、奥浦迈（688293）等。 　　医疗服务：11家医疗服务上市公司（剔除三方检测）2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为28.4%、253.9%、219.7%；2024Q1同比于2023Q1单季度的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.84%、-17.94%、-26.12%。积压需求与新增需求释放，医疗服务在疫后恢复高速增长。同时由于一季度高基数、可选医疗类需求受到经济影响，因此2024Q1季度增长放缓。长期来看，社会老龄化及医疗保健意识提升带来医疗需求增长，医疗服务赛道可持续增长确定性高，及行业优胜劣汰下头部优质医院竞争力凸显。建议关注：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、固生堂（02273）、海吉亚（06078）等。 　　医疗器械：97家医疗器械公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-8.74%、-22.65%、-25.37%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-8.70%、-28.01%、32.66%；2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.48%、-5.72%、-8.79%。 　　生物制品：54家生物药公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为12.1%、134.0%、247.0%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为24.5%、44.7%、2.6%;2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为7.9%、202.3%、265.7%。反腐影响逐步消退，行业景气度提升。生物药是目前全球发展最快的领域之一，国内在鼓励创新的大政策推动下，以重组蛋白和单抗为代表的新品正加速上市，特别是以GLP1多肽类为代表的减肥药物市场前景广大，需求旺盛。我们认为行业高景气度将中长期延续。建议关注：信达生物、智飞生物、派林生物等。 　　创新药产业链：22家CXO上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-1.3%、-18.9%、-13.8%。2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-12.3%、-65.9%、-64.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-8.7%、-76.5%、-33.51%。短期看，生物医药投融资景气度下行带来了行业供给大于需求的问题，导致行业竞争加剧，行业面临调整与整合；中长期看，一方面CDMO企业海外业务拓展顺利，在成本低、效率高、质量优三重优势下竞争优势突出，另一方面监管趋严、新药研发向差异化发展导致新药研发难度和成本增加，CRO企业凭借项目经验优势和资源优势或成为药企的重要合作伙伴，因此我们认为CXO长期需求向上，看好管线结构合理的平台型企业、细分赛道竞争优势明显的龙头企业和业务差异化发展的创新企业。 　　原料药：44家原料药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-4.0%、-41.3%、-45.1%；原料药板块受到下游去库存的影响，需求和价格总体受损；随着去库存逐渐结束，预计在2024年逐季度恢复。2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-12.3%、-65.9%、-103.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-3.9%、-16.4%、-14.8%。2024Q1开始需求明显环比恢复。短期看，1）需求端：2023年底开始全球原料药去库存导致短期承压2024年Q2-Q3去库存有望结束，将逐季度恢复。2）成本端：随着目前大宗、石化工等原料的价格开始企稳并下滑（化工品降价30%+，石油40%+），2023-2024年板块盈利能力总体恢复。3）供给端：优质公司新产能逐步落地，加大全球市占率。4）筹码角度，筹码结构好，公募基金、尤其是药基持仓比例低；该板块估值低，2024年PE估值约13-20X不等。中长期看，且我国在中间体和原料药行业有非常强的成本、产业链等优势，无惧竞争，叠加大量沙班、列汀、列净等慢病品种专利期到期在即，将带来大量增量。 　　药店：7家药店2023年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为12.0%、-2.7%、0.3%；2023Q1年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为11.6%、-3.6%、-3.1%。2023及2024Q1由于高基数原因业绩增速放缓，我们长期看医疗需求与处方药外流推动行业稳健增长，上市公司内生增长与外延扩张稳步推进。建议关注：益丰药房、大参林、老百姓。 　　医药流通：22家医药流通上市公司2023年同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为7.4%、0.5%、-2.4%2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.1%、-1.3%、-1.0%。我们认为，未来零售药店和基层医疗终端份额占比逐步上升，且行业集中度不断提升、总代业务不断增长等，龙头商业企业价值进一步凸显。建议关注：润达医疗、九州通。 　　总结：2023年Q1-Q4：收入增长最快的三个细分领域依次为医疗服务、生物制品、药店；利润增长最快的三个细分领域依次为生物制品、医疗服务、药店。2024年Q1：收入增长最快的三个细分领域依次为医疗服务、药店、生物药；利润增长最快的三个细分领域依次为生物药、医疗服务、化学制剂。 　　风险提示：药品和耗材降价超预期风险，新产品研发不及预期，市场竞争加剧，新冠疫情反复影响海内外业务拓展，医改政策执行低于预期风险等。