事件与点评 　　1月10日，美国财政部宣布为了打击俄罗斯的石油生产和出口，对两大石油公司Gazprom Neft和Surgutneftegas及数十家贸易商、180多艘船只和一些俄罗斯石油高管实施制裁。具体制裁举措包括冻结这些实体的资产、禁止与其交易以及提供保险服务等。 　　同时还禁止向位于俄罗斯联邦的人提供美国石油服务，从而切断俄罗斯获得与原油和其他石油产品开采和生产相关的美国服务的机会。该禁令从东部标准时间2025年2月27日凌晨12：01开始生效。 　　受美国制裁影响，国际原油价格应声而涨。根据彭博汇编的数据，2024年前十个月，Gazprom Neft和Surgutneftegas两家公司通过海运每天出口约97万桶石油，占俄罗斯海运石油出口总量的30％左右。在美国财政部宣布对俄罗斯石油实施新一轮制裁之后，市场担忧供应收紧，叠加美国寒冷天气持续增加能源需求，国际原油价格大涨逾3%，美油涨至75关口上方，布油逼近80关口。1月10日美国WTI原油2月期货收涨2.65美元/桶，或3.58%，报76.57美元/桶；布伦特原油3月期货收涨2.84美元/桶，或3.69%，报79.76美元/桶。SC期货主力合约2503收盘报574.7元/桶。 　　原油供给短期收紧，但供需改善仍有待观察。我们认为美国制裁的冲击短期内会导致俄罗斯原油出口量减少，从而给原油带来供应端扰动的溢价，但对于低于每桶60美元上限的俄罗斯石油，非影子油轮出口仍然可行。对于近期油价的回升，国际能源署（IEA）在最新的报告中表示，更严厉的制裁，以及北半球的寒流，推动了原油价格在1月初突破每桶80美元关口。然而，非欧佩克+国家的供应增长强劲，欧佩克+联盟寻求解除减产限制，以及在必要时迅速动用库存的能力，可能会抑制油价继续上涨。IEA目前预计，2025年全球石油供应增长将达到180万桶/日，其中非欧佩克+国家的产量将占到150万桶/日之多，这比需求增长要高得多，因此今年全球市场仍将出现过剩。 　　投资建议 　　供给端扰动推动油价上涨，利好上游资源及油服板块。建议关注中国石油、中国石化、中国海油、中曼石油、中海油服等。 　　风险提示 　　OPEC+大幅增产、制裁政策发生变化、地缘政治风险。

　　投资要点： 　　本周行情回顾。本周，Wind新材料指数收报3424.65点，环比上涨4.46%。其中，涨跌幅前五的有斯迪克(21.95%)、奥来德(14.85%)、赛伍技术(12.88%)、利安隆(11.37%)、安集科技(11.08%)；涨跌幅后五的有长鸿高科(-2.14%)、沃特股份(-0.55%)、八亿时空(-0.3%)、蓝晓科技(0.15%)、金丹科技(0.22%)。六个子行业中，申万三级行业半导体材料指数收报6131.44点，环比上涨8.36%；申万三级行业显示器件材料指数收报1109.75点，环比上涨4.05%；中信三级行业有机硅材料指数收报5756.72点，环比上涨4.6%；中信三级行业碳纤维指数收报1005.35点，环比上涨8.32%；中信三级行业锂电指数收报1804.41点，环比上涨3.11%；Wind概念可降解塑料指数收报1675.64点，环比上涨3.85%。 　　鼎龙股份2024年度净利润增长138%。1月15日，鼎龙股份发布2024年度业绩预告。公告指出，鼎龙股份2024年度归母净利润预计为4.9亿~5.3亿元，同比增长120.71%~138.73%。公司是国内领先的关键大赛道领域中各类核心进口替代类创新材料的平台型企业，目前重点聚焦半导体创新材料领域。2024年度，公司实现营业收入约33.6亿元，同比增长约26%；实现归属于上市公司股东的净利润预计约为4.9亿元至5.3亿元，同比增长约120.71%至138.73%。（资料来源：DT新材料） 　　中国及AI需求旺盛，2024年日本芯片设备销售额突破4万亿日元。1月17日消息，日本半导体制造装置协会（SEAJ）近日上调了2024年度（2024年4月至2025年3月）日本制造的半导体（芯片）制造设备销售额（日系企业于日本国内及海外的设备销售额），有望首度冲破4万亿日元大关，创下历史新高纪录，并预估2026年度销售额将进一步冲破5万亿日元。SEAJ报告称，因中国现有以及新兴厂商对通用产品的投资，加上以AI相关为中心的先进半导体投资扩大，将2024年度日本制芯片设备销售额自此前（2024年7月）预估的42,522亿日元上修至44,371亿日元，将较2023年度同比大增20.0%，年销售额将史上首度冲破4万亿日元大关，创下历史新高纪录。SEAJ进一步指出，因AI用半导体需求增加、先进投资扩大，2025年度（2025年4月至2026年3月）日本半导体设备销售额将持续增长，预估将同比增长5.0%至46,590亿日元，将续创历史新高，不过因车用／功率半导体投资恐放缓，加上中国新兴厂商对新设备的采购恐减少，因此低于前次预估的46,774亿日元。至于对于2026年度（2026年4月至2027年3月）半导体设备销售额的预期，SEAJ指出，因除了AI服务器，On-DeviceAI应用扩大，可期待为了因应PC、智能手机用半导体需求增加的投资将扩大，预估日本芯片设备销售额同比增长10.0%至51,249亿日元，年销售额史上首度冲破5万亿日元大关，不过低于上次预估51,452亿日元。据此，2024~2026年度日本芯片设备销售额的年均复合成长率（CAGR）为11.5%。日本芯片设备全球市占率（以销售额换算）达30%，仅次美国居全球第二大。（资料来源：芯智讯） 　　重点标的：半导体材料国产化加速，下游晶圆厂扩产迅猛，看好头部企业产业红利优势最大化。光刻胶板块为我国自主可控之路上关键核心环节，看好彤程新材在进口替代方面的高速进展。特气方面，华特气体深耕电子特气领域十余年，不断创新研发，实现进口替代，西南基地叠加空分设备双重布局，一体化产业链版图初显，建议关注华特气体。电子化学品方面，下游晶圆厂逐步落成，芯片产能有望持续释放，建议关注：安集科技、鼎龙股份。下游需求推动产业升级和革新，行业迈入高速发展期。国内持续推进制造升级，高标准、高性能材料需求将逐步释放，新材料产业有望快速发展。国瓷材料三大业务保持高增速，有条不紊打造齿科巨头，新能源业务爆发式增长，横向拓展、纵向延伸打造新材料巨擘，建议关注新材料平台型公司国瓷材料。高分子材料的性能提升离不开高分子助剂，国内抗老化剂龙头利安隆，珠海新基地产能逐步释放，凭借康泰股份，进军千亿润滑油添加剂，打造第二增长点，建议关注国内抗老化剂龙头利安隆。碳中和背景下，绿电行业蓬勃发展，光伏风电装机量逐渐攀升，建议关注上游原材料金属硅龙头企业合盛硅业、EVA粒子技术行业领先的联泓新科、拥有三氯氢硅产能的新安股份以及三孚股份。 　　风险提示 　　下游需求不及预期，产品价格波动风险，新产能释放不及预期等

　　因子说明 　　1）2017年数据来自弗若斯特沙利文《中国血友病药物行业研究报告》，报告中提到2013年血友病A药物治疗渗透率为8.4%，2017年治疗渗透率为11.2%，假设血友病两分型患者用药渗透率与血友病A型数据一致，且假设在此期间血友病A患者治疗比例平稳增加，规模预测期间的渗透率基准增长幅度以此两年数据进行二元拟合得出；4）2022年以重组凝血八因子为代表的血液制品首次进入集采名录，凝血因子药品价格因此下降，预计预测期更多患者可以承担血友病治疗费用，渗透率因此增加。由于2022-2023年凝血因子药品首次纳入集采，假设期间渗透率在原本平稳上涨的基础上以30%的增速加速渗透，之后年度渗透率增速放缓，假设2024-2025年间加速渗透率增速为20%，2026-2028年间渗透率增速为10%。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年1月15日，医药板块涨跌幅-1.06%，跑输沪深300指数0.42pct，涨跌幅居申万31个子行业第28名。各医药子行业中，医药流通(+0.12%)、其他生物制品(-0.62%)、医疗耗材（-0.87%）表现居前，线下药店（-2.11%)、医疗研发外包(-1.99%)、体外诊断（-1.46%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为鲁抗医药(+4.35%)、华北制药(+3.98%)、国发股份(+3.74%)；跌幅榜前3位为康为世纪（-18.74%）、赛分科技(-13.08%)、九典制药（-9.86%)。 　　行业要闻： 　　1月15日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，赛诺菲（Sanofi）申报的1类新药Itepekimab注射液获批临床，拟适用于治疗慢性鼻窦炎不伴鼻息肉（CRSsNP）患者。该药是一款靶向IL33的单克隆抗体，由赛诺菲与再生元（Regeneron）合作开发，此前已经在中国获得多项临床试验默示许可，适应症包括治疗非囊性纤维化支气管扩张症（NCFB）、中度至重度慢性阻塞性肺疾病（COPD）患者的添加维持治疗。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　诺泰生物（688076）：公司发布公告，近日收到FDA签发的现场检查报告（EIR，Establishment Inspection Report），该报告表明公司位于江苏省连云港市经济技术开发区临浦路28号的连云港生产基地顺利通过本次cGMP现场检查。 　　万邦德（002082）：公司发布2024年业绩公告，预计2024年实现股母净利润0.65-0.90亿元，同比增长32.09%-82.89%，扣非后归母净利润为0.16-0.41亿元，同比增长-53.36%至21.87%。 　　特宝生物（688278）：公司发布2024年业绩公告，预计2024年实现股母净利润8.10-8.40亿元，同比增长45.83%-51.23%，扣非后归母净利润为8.05-8.35亿元，同比增长38.94%-44.12%。 　　香雪制药（300147）：公司发布2024年业绩公告，预计2024年实现股母净利润亏损59961-86243万元，同比下降54.15%-121.73%，扣非后归母净利润亏损57094-83377万元，同比下降65.75%-142.05%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年1月14日，医药板块涨跌幅+2.96%，跑赢沪深300指数0.33pct，涨跌幅居申万31个子行业第19名。各医药子行业中，医疗研发外包(+3.57%)、医疗耗材(+3.41%)、医院（+3.38%）表现居前，线下药店（+2.13%)、其他生物制品(+2.36%)、血液制品（+2.39%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为常山药业(+13.06%)、南华生物(+10.01%)、易明医药(+9.96%)；跌幅榜前3位为奥锐特（-1.26%）、特宝生物(+0.04%)、黄山胶囊（+0.15%)。 　　行业要闻： 　　1月14日，阿斯利康宣布，公司抗体偶联药物（ADC）DatopotamabDeruxtecan提交的生物制品许可申请（BLA）已被美国FDA接受，并授予优先审评资格，用于治疗经治局部晚期或转移性表皮生长因子受体突变（EGFRm）非小细胞肺癌（NSCLC）成年患者。Datopotamab Deruxtecan是一种TROP2靶向ADC药物，FDA预计将在2025年第三季度完成审评。 　　（来源：阿斯利康，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　普蕊斯（301257）：公司发布公告，公司实际控制人赖春宝先生拟自本增持计划公告之日起6个月内，通过包括但不限于集中竞价、大宗交易等方式增持公司股份，本次增持计划金额为600-900万元，本次增持不设定价格区间。 　　福元医药（601089）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局颁发的罗沙司他胶囊（规格：20mg；50mg）《药品注册证书》，经审查，本品符合相关注册要求，批准注册。 　　奥翔药业（603229）：公司发布公告，公司控股股东、实际控制人、董事长兼总经理郑志国先生提议公司通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式回购公司股份，回购金额为0.5-1.0亿元。 　　众生药业（002317）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的酒石酸溴莫尼定滴眼液《药品注册证书》，经审查，本品符合相关注册要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点： 　　全球医疗器械产业概况。根据深圳市医疗器械行业协会整理的数据，2023年全球医疗器械市场规模为5952亿美元，并将以5.71%的年复合增长率保持增长，至2027年全球医疗器械产业规模将达到7432亿美元。从市场分布看，欧洲和美国市场约占全球医疗器械市场的70%，发达国家因具备先进的医疗体系和较高的个人健康意识，人均医疗器械费用远超100美元；亚太、拉美、中东、非洲等发展中国家市场整体市场占比约30%，但与欧美地区不足10亿的人口相比，发展中国家总人口超过70亿，预计后续市场空间增速将快于发达国家市场。 　　我国医疗器械产业概况。到2025年我国医疗器械产业营业收入可达18750亿元，相比2015年增加了12453亿元，累计增长197.88%，10年年均复合增长率为11.5%，发展速度显著快于全球水平。但从药品和医疗器械人均消费额的比例（即：药械比）角度看，根据2023年罗兰贝格发布的《中国医疗器械行业发展现状与趋势》，我国目前药械比水平仅为2.9，与全球平均药械比1.4的水平仍有一定差距，表明我国医疗器械市场未来存在较大的增长空间。随着人口老龄化加剧、居民收入水平提高及健康意识快速提升，我国医疗器械行业有望稳定增长。 　　河南医疗器械产业发展情况。河南省医疗器械及卫材产业2022年产业规模超过450亿元，相较于2018年实现翻番，年均增长率超过15%，在全国处于中上游水平，生产企业数量居全国第6位，并且仍在保持高速增长。从细分领域来看，在麻醉耗材、体外诊断试剂、医用防护耗材、输注类医用耗材、医用护理耗材、康复设备仪器、义齿原材料及加工等领域已形成明显的优势，并且在国内市场占有率超过40%。企业主要分布在郑州、新乡、安阳、洛阳。龙头企业主要包括驼人集团、安图生物、翔宇医疗。目前河南地区医疗器械产业发展仍存在集群化程度低、企业规模普遍偏小，产业链结构偏低端局限。在政策助力下正在向产业创新升级迈进。 　　风险提示：低端产品竞争加剧，价格下降风险；技术及市场突破进度不及预期风险；国家产业政策变化风险等。

　　摘要 　　本篇报告主要想解决三个问题： 　　（1）2023年国内商业健康险保费收入占医疗卫生费用的比例为10.2%，这一比例已经接近甚至超过很多发达国家，但为什么在医疗机构实际运行中，并没有感受到商保的支付增量？在商保的占比接近发达国家水平的情况下，未来国内商业健康险的发展空间还有多少？ 　　收入结构的原因：从收入结构来看，疾病险仍为商业健康险保费收入大头（23年为46%），医疗险近年来占比有所提升（23年为42%），但以医保范围内的补充型险种为主（占医疗险保费收入78%），能够覆盖医保目录外的险种保费仅有820亿元。 　　支出结构的原因：2023年国内商业健康险的赔付率仅有48%，显著低于海外发达国家70-85%赔付率水平，核心原因为疾病险赔付率仅有21%。医疗险赔付率虽有75%，但覆盖医保目录外费用的主力险种百万医疗险赔付率仅有20-30%。 　　（2）如果还有发展空间，那我们应该如何去测算商业健康险未来的理论空间？对标海外，国内商业的渗透率最终能到什么水平？ 　　国内商业健康险的渗透率或能超越德国和法国。德国和法国与国内同属社会医疗保障体系，可比性较强。德国和法国的医保体系保障力度强，覆盖范围广，筹资能力突出，留给商业健康险的未满足需求有限。与之相反，国内基本医保的筹资水平、保障力度与德国、法国存在显著差距，且当前国内医保基金的筹资能力更多与宏观经济挂钩，短期内面临压力，因此我们认为商业健康险在国内医疗体系中有望扮演比德国和法国更重要的角色。 　　以2022年德国和法国的医疗险保费收入占卫生总费用比例的平均值为最保守情况的预测基础，以2022年美国的一半水平为最乐观情况的预测基础，并假设未来疾病险等其他险种的收入和支出规模维持不变，测算可得，在中性预测情景下，国内医疗险收入的潜在空间为3.1X，商业健康险收入的潜在空间为1.9X；医疗险支出的潜在空间为3.3X，商业健康险支出的潜在空间为2.7X。 　　（3）在前两个问题的基础上，我们想进一步去讨论一个问题，近期医保局密集表态的医保数据赋能能够解决哪些问题？未来我们应该关注哪些政策？ 　　数据资源的缺乏是当前商业健康险发展面临的核心瓶颈之一，医保的数据赋能能够从产品设计、核保、核赔三大方面帮助商业健康险。 　　未来或可关注四个方面的增量政策，（1）DRG控费方式的改变，（2）医保分享数据的精细度进一步提升，（3）从监管层面，可期待保险监管对于创新型产品的接纳度放宽，（4）从政府支持上，可期待更大力度的税收补贴支持及医保行政支持。 　　投资建议：建议关注：（1）最受益于增量支付资金的创新药板块及创新药产业链；（2）估值受医保控费压制的严肃医疗服务：国际医学/海吉亚医疗/新里程等；（3）美年健康；（4）上海医药；（5）受益于医保数据处理、开发的医疗信息化公司：国新健康/久远银海/万达信息等。 　　风险提示：数据预测不准确风险、海外结论不可比风险、政策监管风险、行业竞争加剧风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年1月13日，医药板块涨跌幅+0.39%，跑赢沪深300指数0.66pct，涨跌幅居申万31个子行业第14名。各医药子行业中，医院(+1.55%)、医疗设备(+1.15%)、医疗耗材（+1.09%）表现居前，体外诊断（-0.27%)、线下药店(-0.19%)、血液制品（+0.20%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为灵康药业(+10.06%)、大博医疗(+9.99%)、诺诚健华(+8.68%)；跌幅榜前3位为赛分科技（-15.89%）、联环药业(-8.02%)、哈药股份（-7.83%)。 　　行业要闻： 　　1月13日，强生宣布，厄达替尼片上市申请已正式获中国国家药监局（NMPA）批准，用于治疗携带易感型FGFR3基因变异，且既往接受至少一线含抗PD-1或抗PD-L1期间或之后出现疾病进展的手术不可切除的局部晚期或转移性尿路上皮癌（UC）成人患者。厄达替尼是强生开发的一款口服泛FGFR酪氨酸激酶抑制剂，具有抗肿瘤活性，通过抑制FGFR的活性，阻断肿瘤细胞的生长信号，从而达到治疗恶性肿瘤的目的。 　　（来源：强生，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　毕得医药（688073）：公司发布公告，公司与维梧（苏州）健康产业投资基金（有限合伙）、Vivo Cypress X签署《合资协议》，共同出资设立维播投资，维播投资已与Combi-Blocks的股东签署收购协议，拟以2.15亿美元向其收购所持标的公司100%股权。 　　立方制药（003020）：公司发布2024年中期权益分派实施公告，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2元（含税），以此初步计算，公司拟派发现金红利合计人民币38,252,100元（含税）。 　　上海莱士（002252）：公司发布公告，公司计划使用自有或自筹资金以集中竞价交易方式公司股份，此次回购金额为2.5-5.0亿元，回购价格不超过9.55元/股，预计回购2617-5235万股，约占公司总股本的0.39%-0.79%，此次回购用途为员工持股计划或股权激励。 　　天宇股份（300702）：公司发布公告，子公司浙江诺得药业有限公司于近日收到国家药品监督管理局准签发的关于达比加群酯胶囊的《药品注册证书》，经审查，本品符合相关注册要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。