报告摘要 　　市场表现： 　　2025年5月7日，医药板块涨跌幅-0.12%，跑输沪深300指数0.73pct，涨跌幅居申万31个子行业第27名。各医药子行业中，医药流通(+0.82%)、医疗设备(+0.52%)、血液制品（+0.50%）表现居前，医疗研发外包（-2.01%)、线下药店(-1.23%)、其他生物制品（-0.77%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为常山药业(+20.02%)、海创药业(+10.58%)、迈普医学(+10.10%)；跌幅榜前3位为百济神州（-7.92%）、荣昌生物(-6.82%)、九芝堂（-6.80%)。 　　行业要闻： 　　近日，Genmab宣布，Epcoritamab的三期临床试验EPCORE FL-1取得积极顶线结果，公司计划于2025年上半年向美国FDA提交皮下注射Epcoritamab的补充生物制品许可申请（sBLA），与利妥昔单抗和来那度胺（R2方案）联用，治疗至少接受过一种系统性治疗后的复发或难治性（R/R）滤泡性淋巴瘤（FL）成人患者。Epcoritamab是一种IgG1型双特异性抗体，由Genmab公司和艾伯维（AbbVie）联合开发，并通过皮下注射方式给药。Genmab的DuoBody-CD3技术旨在将细胞毒性T细胞特异性引导至靶细胞，以激发免疫反应。 　　（来源：Genmab，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　百济神州（688235）：公司发布公告，2025年第一季度公司营业总收入为80.48亿元，同比上升50.2%，其中产品收入为79.85亿元，同比上升49.9%；归母净利润为-0.95亿元，扣非后归母净利润为-1.96亿元。 　　海南海药（000566）：公司发布公告，子公司重庆天地近日获得国家药品监督管理局核准签发的富马酸伏诺拉生《化学原料药上市申请批准通知书》，将进一步丰富公司的原料药产品线，提升市场竞争力。 　　京新药业（002020）：公司发布公告，公司通过集中竞价方式已累计回购公司股份4,322.8495万股，占公司总股本的5.02%，成交价格区间为11.86-14.41元/股，成交总金额为55,459.09万元（不含交易费用）。 　　毕得医药（688073）：公司发布公告，公司通过集中竞价方式已累计回购公司股份1,668,508股，占公司目前总股本的1.84%，成交价格区间为37.47-53.30元/股，成交总金额为75,802,230.68元（不含交易费用）。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

中心思想 医药板块整体表现积极 本报告分析指出，2025年5月6日医药板块整体表现积极，跑赢大盘，其中研发外包和疫苗等创新驱动型子行业涨幅显著，显示出市场对高成长性和创新能力的认可。 创新研发与企业战略调整 报告强调了创新药研发的积极进展，如阿斯利康Breztri三期临床成功，以及国内药企在减重降糖等热门领域的突破。同时，多家上市公司通过股份回购、股东减持及仿制药一致性评价等方式，积极进行资产结构优化和产品线升级，反映出行业在创新与效率提升方面的双重努力。 主要内容 市场表现概览 医药板块整体表现： 2025年5月6日，医药板块涨幅达+1.07%，跑赢沪深300指数0.06个百分点，显示出较强的市场韧性。 子行业涨跌幅： 研发外包子行业表现最为突出，涨幅高达+23.15%，位列申万21个子行业第1名；疫苗子行业紧随其后，涨幅为+21.67%。相比之下，医药院店（-1.77%）、血液制品（+0.88%）和体外诊断（+1.08%）表现相对靠后。 个股表现： 日涨幅榜前三位分别为金凯生科（+20.01%）、常山药业（+11.89%）和莎普爱思（+10.05%）。跌幅榜前三位为永安药业（-9.99%）、泽璟制药（-6.02%）和奥赛康（-5.80%）。 行业与公司动态 行业要闻：阿斯利康Breztri临床进展： 阿斯利康宣布其三联吸入气雾剂Breztri（布地奈德/格隆溴铵/富马酸福莫特罗）在两项针对哮喘控制不佳患者的三期临床试验（KALOS和LOGOS）中获得积极顶线结果。该产品已在全球80多个国家和地区获批用于治疗成人慢性阻塞性肺病（COPD）。 公司要闻： 诺思格（301333）： 截至2025年4月30日，公司累计回购股份1,442,000股，占总股本的1.49%，成交总金额达56,062,734.00元，旨在优化公司股权结构。 众生药业（002317）： 子公司众生睿创自主研发的RAY1225注射液在减重和降糖两项II期临床试验剂量扩展组中取得积极疗效和良好安全性数据，达到预期目的。 老百姓（603883）： 控股股东老百姓医药集团计划减持不超过总股本的3%（其中大宗交易2%，集中竞价1%），以调整资产和融资结构，降低股票质押率。 东诚药业（002675）： 子公司东诚北方生产的注射用氢化可的松琥珀酸钠通过仿制药质量和疗效一致性评价，提升了产品竞争力。 子行业评级与风险展望 子行业评级概览： 化学制药和中药生产子行业目前无评级。生物医药Ⅱ和“其他医药医”子行业评级均为“中性”，表明市场对其未来6个月内整体回报预期介于沪深300指数-5%与5%之间。 主要风险提示： 报告提示投资者需关注新药研发及上市不及预期、市场竞争加剧等潜在风险。 总结 2025年5月6日的医药行业日报显示，医药板块整体表现强劲，跑赢大盘，尤其在研发外包和疫苗等创新领域展现出显著增长潜力。阿斯利康在哮喘治疗领域的三期临床成功，以及国内众生药业在减重降糖新药研发上的积极进展，共同印证了医药行业创新驱动的趋势。同时，诺思格的股份回购、老百姓的股东减持计划以及东诚药业的仿制药一致性评价通过，反映出上市公司在优化资本结构、提升产品质量和市场竞争力方面的战略部署。尽管部分子行业评级为“中性”，且存在新药研发不及预期和市场竞争加剧等风险，但整体而言，医药行业在创新和结构调整的推动下，仍具备积极的发展态势。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年5月6日，医药板块涨跌幅+1.07%，跑赢沪深300指数0.06pct，涨跌幅居申万31个子行业第24名。各医药子行业中，医院(+2.17%)、医疗研发外包(+2.15%)、疫苗（+1.67%）表现居前，线下药店（-1.17%)、血液制品(+0.88%)、体外诊断（+1.08%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为金凯生科(+20.01%)、常山药业(+11.89%)、莎普爱思(+10.05%)；跌幅榜前3位为永安药业（-9.99%）、泽璟制药(-6.02%)、奥赛康（-5.80%)。 　　行业要闻： 　　近日，阿斯利康（AstraZeneca）宣布，三联吸入气雾剂Breztri（布地奈德/格隆溴铵/富马酸福莫特罗）在哮喘控制不佳患者中进行的两项3期临床试验KALOS和LOGOS中获得积极顶线结果。Breztri是一种吸入式三联组合疗法，目前已在包括美国、欧盟、中国和日本在内的全球80多个国家和地区获批用于治疗成人慢性阻塞性肺病（COPD）。 　　（来源：阿斯利康，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　诺思格（301333）：公司发布公告，截至2025年4月30日，公司通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式已累计回购股份1,442,000股，约占公司目前总股本96,581,256股的1.49%，成交价格区间为35.06-43.15元/股，成交总金额为56,062,734.00元（不含交易费用）。 　　众生药业（002317）：公司发布公告，子公司众生睿创自主研发的RAY1225注射液于近日获得减重和降糖两项II期临床试验剂量扩展组的顶线分析数据。数据表明，RAY1225注射液3~9mg在中国成人肥胖/超重参与者和2型糖尿病参与者中表现出积极的疗效和良好的安全性，试验结果理想，达到预期目的。 　　老百姓（603883）：公司发布公告，为调整资产和融资结构，降低股票质押率，公司控股股东老百姓医药集团计划合计减持不超过22,802,868股，合计减持比例不超过总股本的3%，其中通过大宗交易减持总股本的2%，集中竞价交易减持总股本的1%。 　　东诚药业（002675）：公司发布公告，子公司东诚北方收到国家药品监督管理局核准签发的关于注射用氢化可的松琥珀酸钠的《药品补充申请批准通知书》，东诚北方生产的注射用氢化可的松琥珀酸钠通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　报告摘要： 　　目前基金公司陆续发布了2025年一季报，我们对基金持有医药行业的仓位及重仓股的情况进行了统计分析。 　　基金医药持仓比继续维持低位。截至一季度末，基金医药生物行业（申万）持股数量为353家，环比减少126家；基金持股总市值为3075亿元，环比减少2566亿元。同时医药基金持仓继续维持低位，一季度末基金医药生物行业的持仓市值占比为9.78%，环比提升了0.16%。 　　基金持股数量及变动情况。今年一季度末，爱尔眼科（总计6.7亿股，下同）、恒瑞医药（6.6亿股）、药明康德（4.1亿股）、科伦药业（2.7亿股）及美年健康（2.6亿股）基金持股数量最多，同时美年健康（+1.3亿股）、科伦药业（+0.66亿股）、新诺威（+0.5亿股）、康弘药业（+0.26亿股）、康龙化成（+0.25亿股）获基金正向增持股份数量最多。上海莱士（-1.75亿股）、人福医药（-0.5亿股）、九典制药（-0.45亿股）、哈药股份（-0.42亿股）、华润三九（-0.4亿股）获基金反向减持股份数量最多。 　　投资策略：今年一季度，创新药、AI行情持续演绎，叠加市场风险偏好提升，医药行业指数小幅反弹，基金持仓也出现了一定回升。从基金持仓调整看，创新药部分个股受到了基金的明显关注，基金持股数量最多的5家公司中有4家与创新药相关。同时基金也成为了创新药重要的持仓对象，诺诚健华-U、百济神州-U的流通个股中超过30%被基金持有。 　　我们认为，虽然2025年一季度基金对行业的持仓比有小幅回升，但仍位于近10年来的底部，随着政策预期的回暖、消费信心的恢复、以及业绩的逐步兑现及恢复，行业有望走出底部，目前配置价值良好，未来基金对行业的持仓比有望逐步回升。建议关注受益于政策支持、景气度较高，基本面良好的细分子行业如创新药、中药等，及相关估值匹配度较高的个股。 　　风险提示：政策落地低于预期；行业招投标进度低于预期；医疗反腐的持续影响；行业竞争加剧风险；海外市场风险；新产品研发风险；上市公司业绩增长低于预期；国内外经济形势持续恶化风险；市场整体系统性风险。

中心思想 核心投资策略与市场展望 本报告核心观点在于看好创新药、CXO（医药研发外包）以及一季报表现强劲的消费板块，并推荐了一系列A股和H股重点标的，以把握医药行业的结构性投资机会。 尽管2025年4月医药板块整体表现与大盘基本持平，但细分领域业绩分化明显，部分高景气度子板块展现出较强的增长韧性。 行业业绩分化与结构性机会 2024年及2025年第一季度，医药板块整体收入和归母净利润同比下滑，但医疗耗材、化学制剂、血液制品、医疗研发外包和医院等细分板块表现突出，实现了收入和净利润的逆势增长。 利润率方面，血液制品、化学制剂、医疗研发外包及其他生物制品在特定时期展现出毛利率和净利率的提升，显示出这些领域的盈利能力改善。 主要内容 投资组合与重点关注标的 A股月度组合推荐： 国泰海通医药2025年5月月度组合重点关注恒瑞医药、贝达药业、信立泰、科伦药业、百利天恒、荣昌生物、华东医药、药明康德、惠泰医疗、爱尔眼科等A股标的，并给出了增持评级及详细的盈利预测和估值数据。 H股及受益标的： H股方面，重点关注药明生物、科伦博泰生物、信达生物、再鼎医药；受益标的包括石药集团、固生堂、时代天使，同样提供了盈利预测和估值信息。 2025年4月医药板块市场表现 板块整体表现： 2025年4月，上证综指下跌1.7%，SW医药生物指数下跌2.1%，涨跌幅在申万一级行业中排名第11位，表明医药板块表现与大盘基本相当。 细分板块表现： 生物医药板块中表现相对较好的细分板块为化学制剂（+2.8%）、医药商业（+1.5%）和化学原料药（+0.7%）。 个股涨跌幅： 个股涨幅前三为一品红（+56.2%）、永安药业（+55.9%）、科兴制药（+55.2%）；跌幅前三为普利制药（-71.9%）、南华生物（-40.0%）、江苏吴中（-39.5%）。 估值水平： 截至2025年4月底，医药板块相对于全部A股的溢价水平处于正常水平，当前相对溢价率为81.01%。 2024年及2025Q1医药细分板块业绩分析 2024年业绩概览： 2024年医药板块整体收入同比下滑1.5%，归母净利润同比下滑12.5%。其中，医疗耗材、化学制剂、血液制品表现较好，医疗耗材收入和归母净利润分别同比增长12.7%和26.0%，化学制剂分别同比增长7.7%和19.5%，血液制品分别同比增长7.7%和30.1%。 2025年第一季度业绩概览： 2025年第一季度医药板块整体收入同比下滑6.1%，归母净利润同比下滑9.7%。医疗研发外包、医疗耗材、医院表现较好，医疗研发外包收入和归母净利润分别同比增长12.1%和71.2%，医疗耗材分别同比增长5.4%和5.3%，医院分别同比增长4.9%和19.2%。 2024年利润率分析： 2024年医药板块毛利率同比小幅下滑0.5个百分点，净利率同比小幅下滑0.8个百分点。血液制品毛利率和净利率分别同比提升1.8个和4.9个百分点，化学制剂毛利率和净利率分别同比提升3.0个和0.6个百分点。 2025年第一季度利润率分析： 2025年第一季度医药板块毛利率同比小幅下滑1.6个百分点，净利率同比小幅下滑0.4个百分点。医疗研发外包毛利率和净利率分别同比提升1.1个和7.1个百分点，其他生物制品毛利率和净利率分别同比提升1.0个和17.0个百分点。 风险提示 本报告提示了医保控费加剧风险、政策推进不达预期风险、估值波动风险以及市场波动风险。 总结 本报告对2025年5月医药行业投资策略进行了专业分析，指出在4月医药板块与大盘表现基本持平的背景下，创新药、CXO和一季报强劲的消费板块是当前值得重点关注的投资方向。通过对2024年及2025年第一季度医药各细分板块业绩的详细数据分析，报告揭示了行业内部的显著分化，其中医疗耗材、化学制剂、血液制品、医疗研发外包和医院等领域展现出较强的增长潜力和盈利能力改善。报告还提供了具体的A股和H股推荐组合，并强调了医保控费、政策推进、估值及市场波动等潜在风险，为投资者提供了全面且具前瞻性的市场洞察。

　　供给端：从国内看，2024年以来行业固定资产投资增速已明显放缓，综合整治“内卷式”恶性竞争写入2025年度政府工作报告，供给端逐步迎来边际改善；从全球看，我国化工品全球市占率稳步提升，化工行业有望开启周期新起点。 　　需求端：外需冲击下，稳内需政策有望密集推出，内需有望稳步恢复。同时，美国发布一系列关税政策，或加剧全球经济衰退风险。 　　成本端：美国新关税政策宣布后，国际原油价格下行明显。国内煤炭安全稳定供应能力持续增强，2024年以来煤炭、天然气价格震荡下行。 　　短期海外需求或受冲击，看好内需及供需格局优先改善相关行业标的： 　　制冷剂：配额制下涨价行情仍将延续。推荐标的：巨化股份、三美股份、昊华科技、金石资源；受益标的：永和股份、东岳集团等。 　　氨基酸：对等关税计划推升豆粕、玉米价格偏强运行，支撑氨基酸需求增加。受益标的：梅花生物、星湖科技、阜丰集团等。 　　民爆：国内需求高速增长。推荐标的：雅化集团；受益标的：易普力、江南化工、广东宏大、国泰集团、保利联合、高争民爆、雪峰科技等。 　　军工&新材料：推荐标的：昊华科技、圣泉集团、东材科技；受益标的：泰和新材、中化国际、同益中、国瓷材料、金博股份等。 　　农药化肥：夯实粮食安全根基，国内化肥行业格局优化。推荐标的：盐湖股份、扬农化工、兴发集团、利民股份；受益标的：云天化、川恒股份、云图控股、藏格矿业、广信股份、江山股份等。 　　铬盐：金属铬及高温合金需求向上，带动铬盐产业链景气度提升。推荐标的：振华股份。 　　有机硅：供需拐点已至，盈利修复可期。推荐标的：合盛硅业、兴发集团、三友化工；受益标的：新安股份、东岳硅材等。 　　乙二醇：下游需求持续扩张，新增供给有限，景气有望上行。受益标的：万凯新材等。 　　OLED：终端应用百花齐放，国产OLED材料星火燎原。推荐标的：瑞联新材、万润股份；受益标的：莱特光电、奥来德等。 　　中长期（三季度开始）看好化工在油价低位下，全球复苏背景下化工重启新一轮周期： 　　华鲁恒升：公司当前多数主营产品价差分位数处于历史底部，伴随煤价下跌，部分产品景气修复，公司盈利有望持续抬升。 　　大炼化：看好油价跌后企稳时，炼化企业盈利向上。推荐标的：恒力石化、荣盛石化。 　　长丝：当前相关标的估值处于历史低位，短空长多，看好长丝中长期盈利弹性。推荐标的：新凤鸣（0.9-1.0倍PB）、桐昆股份（0.6-0.7倍PB）。风险提示：政策执行不及预期、原油及产品价格大幅波动、安全环保生产等；

　　4月10日，美国宣布对所有国家征收10%“基准关税”和对重点国家征收“对等关税”，对中国征加125%，其他国家豁免90天，中国也对美实行相应税率。虽然目前大部分药品在豁免清单里，但美国正在启动对药品和半导体的调查，可能未来对药品执行单独税率。但美国70%原料药来自中国，未来2年内药品供应链回流无法做到，暂时无法取消关税豁免。医疗器械不在豁免清单里，此次加征后低值耗材达到170-245%，医疗设备达到170%。 　　中国对美国出口额190.47亿美元，占比18%排名第一，但中国对美依赖度并不高，中国对“一带一路”和欧盟市场出口额更大。 　　分产品看，1.如果药品实施关税，1）原料药下游如果是欧美仿制药客户财务不佳，难以承担关税，大概率将由中国原料药企业承担；下游印度仿制药客户尚有利润空间，可能共同承担；原研客户可能共同承担。这也取决于品种本身是否具有不可替代性、目前的成本及利润空间、双方的议价能力及合作深度和关税政策的持续时间；2）化学制剂利润率不高，且面临印度制剂竞争。 　　2.医疗器械今年年初时加了20-50%关税，大部分公司都有几个月至1年的库存，当年销售不受影响。但长期看，1）医用敷料、一次性耗材、保健康复用品等低值耗材将被挤压不多的利润空间，2024年上市公司平均净利率13.9%，且在2025年初有额外25-50%的关税，未来小企业将转向其他市场，头部上市公司在近两年开始在海外自建工厂或者收购公司。2）高端产品利润率较高，未来出口重点将转移到其他国家，并在海外设厂。 　　我们注意到今年以来，不少跨国制药和医疗器械公司都宣布了将在美投资新建和扩大产能的计划，就目前公开资料统计未来5年在美投资已超1500亿美元。因此，美国征加关税长期将促进美国医药制造业回流，并对中国医药行业将带来深远影响。 　　投资建议：如果药品取消豁免，创新药出海形式多为出售海外权益且利润率高、竞争格局良好，值得关注；医疗器械中高端产品美国出口额小增速高，且海外的毛利率高能够覆盖关税影响，特别在中国对美国对等关税实施后，国产化率低的子行业有望快速实现国产替代；而内需为主、几乎不受影响的行业有医药流通、线下药店、医院、血液制品等。

　　五月份，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，建议整体均衡配置，关注自主可控日益关键的电子材料公司，以及分红派息政策稳健的能源企业等。 　　行业动态 　　本周（04.28-05.04）均价跟踪的100个化工品种中，共有22个品种价格上涨，47个品种价格下跌，31个品种价格稳定。跟踪的产品中22%的产品月均价环比上涨，47%的产品月均价环比下跌，另外31%产品价格持平。周均价涨幅居前的品种分别是NYMEX天然气、PTA（华东）、TDI（华东）、R134a（巨化）、PET切片（华东）；而周均价跌幅居前的品种分别是液氨（河北新化）、甲基环硅氧烷、维生素A、WTI原油、硫酸（浙江巨化98%）。 　　本周（04.28-05.04）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于58.29美元/桶，收盘价周跌幅7.51%；布伦特原油期货价格收于61.29美元/桶，收盘价周跌幅8.34%。宏观方面，中美关税关税政策仍存不确定性；4月迄今美元汇率已下跌4.8%，为自2022年11月以来的最大月度跌幅；乌克兰地缘局势依旧僵持；美伊谈判存在较大不确定性。供应方面，根据EIA数据截至4月25日当周，美国国内原油产量为1,346.5万桶/日，较上周增加0.5万桶/日，较去年同期增加36.5万桶/日。OPEC公布的2025年4月月度原油市场报告显示，该组织2025年3月原油产量减少7.8万桶/日至2,677.6万桶/日。需求方面，美国汽油需求和馏分油需求减少。EIA数据显示，单周需求中，美国石油需求总量日均1,915.4万桶，较前一周低172.1万桶，其中美国汽油日需求量909.8万桶，较前一周低31.6万桶，馏分油日均需求量355万桶，较前一周日均低35.3万桶。库存方面，美国原油库存增加。EIA数据显示，截至4月25日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.39亿桶，较前一周减少160万桶；美国商业原油库存量4.40亿桶，较前一周减少270万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于3.67美元/mmbtu，收盘价周涨幅23.72%。EIA天然气报告显示，截至4月25日当周，美国天然气库存总量为20,410亿立方英尺，较此前一周增加1,070亿立方英尺，较去年同期减少4,350亿立方英尺，同比降幅17.6%，同时较5年均值高50亿立方英尺，增幅0.2%。短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（04.28-05.04）TDI价格上涨。根据百川盈孚，4月30日国内TDI市场均价为10,781.25元/吨，较上周上涨4.86%，较去年同期下跌28.60%，较今年年初下跌16.42%。供应方面，本周TDI产量较上周小幅增加，整体开工率84%附近；华北大厂生产负荷下降，新疆装置逐步重启，甘肃及福建工厂目前呈中高负荷运行，其他工厂开工负荷正常；市场消息传闻福建二期新增装置投产时间或延后。需求方面，国内海绵、家具等行业订单不足，整体需求较弱出口虽受海外关税壁垒压制，但东南亚需求韧性仍存，一定程度上缓解了内贸压力。成本方面，TDI原料市场涨跌互现，根据百川盈孚综合计算，本周TDI平均成本在11,177.14元/吨附近，平均毛利润为-605.71元/吨。展望后市，供给端工厂多维持目前降负、检修或主供出口策略，持货商或将继续推涨市场价格，然而下游及终端市场需求低迷，需求限制下，我们预计近期TDI价格上涨空间有限。 　　本周（04.28-05.04）醋酸价格下跌。根据百川盈孚，4月30日国内醋酸市场均价为10,781.25元/吨，较上周下跌3.30%，较去年同期下跌17.36%，较今年年初下跌8.47%。供应方面，根据百川盈孚统计，本周醋酸整体开工较上周上调7.87pct，为82.49%；本周醋酸产量约为225,890吨，较上周增加10.55%；本周河南、天津和重庆地区装置检修和降负装置恢复，西北地区主流厂家延续停车状态，其余厂家装置无太大变动。需求方面，根据百川盈孚测算，本周醋酸下游主流产品开工均值约为52.89%，较上周同期上调0.09pct，终端对于醋酸需求延续弱势。成本方面，本周醋酸周均成本约为2,374.75元/吨，较上周下降6.25%，原料甲醇价格小幅下探，成本端缺乏支撑。展望后市，供给端市场整体供应过剩，终端对于醋酸的需求量或小幅增加，但也难以缓解供需失衡的局面，我们预计近期醋酸市场价格延续弱势。投资建议 　　截至5月4日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.30倍，处在历史（2002年至今的55.32%分位数；市净率为1.73倍，处在历史水平的7.18%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.52倍，处在历史（2002年至今）的10.56%分位数；市净率为1.14倍，处在历史水平的0.46%分位数。五月份，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，建议整体均衡配置，关注自主可控日益关键的电子材料公司，以及分红派息政策稳健的能源企业等。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期；2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。一是2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、宝丰能源、莱特光电；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　5月金股：安集科技、皇马科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　本期内容提要: 　　市场表现：上周（20250428-20250430）医药生物板块收益率为0.49%，板块相对沪深300收益率为0.93%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第9。6个子板块中，医药商业板块周涨幅最大，涨幅为3.12%（相对沪深300收益率为3.56%）；跌幅最大的为生物制品，跌幅0.87%（相对沪深300：-0.43%）。 　　25Q1业绩简要总结：截至25/4/30，医药个股25Q1业绩已披露99%（467家公司已披露业绩），其中收入和扣非归母净利润双增长的标的有155家（占已披露公司的33%）。若从收入增速上看，在已披露业绩的医药上市公司中，50%的公司在25Q1（共250家）收入下滑，将近23%的公司（共103家）收入增速在0-10%，13%的公司（共55家）收入增速在10%-20%，7%的公司（共29家）收入增速在20%-30%，7%的公司（共29家）收入增速在30%以上。其中，25Q1收入增速在30%以上的公司分别为迪哲医药、北陆药业、翰宇药业、亚虹医药、兴齐眼药、圣诺生物、康鹏科技、泽璟制药、海辰药业、艾力斯、康泰生物、金凯生科、诺泰生物、天智航、怡和嘉业、佰仁医疗、三友医疗、济南高新、康为世纪、易瑞生物、智翔金泰、艾迪药业、君实生物、荣昌生物、昊帆生物、甘李药业、长药控股、ST目药、特一药业。 　　周观点：随着25Q1业绩逐步披露，医药板块出现结构性行情，一季度业绩较好的股价走势相对较强。我们认为随着医疗整顿负面影响逐步消化，院内市场有望逐步恢复，叠加院外消费医疗需求复苏，25Q2医药板块有望整体迎来业绩修复，建议重点关注复苏逻辑及经营改善逻辑的板块和个股，此外，随着降息降准预期提升，创新药+AI医疗主题仍有望成为下一阶段的进攻方向。 　　创新药：我们认为25Q2创新药或有医保谈判、医保丙类目录落地预期、多个重要肿瘤药临床会议等事件催化。①商业化快速放量的创新药标的，建议关注信达生物、百济神州、云顶新耀、再鼎医药、康方生物、科伦博泰、再鼎医药、荣昌生物等；②具备较高研发亮点的创新药标的，建议关注泽璟制药、诺诚健华、亚盛医药、复宏汉霖、亿帆医药、众生药业等；③核药创新药高壁垒，关注中国同辐、东诚药业、远大医药。 　　AI医疗：4月24日七部门联合印发《医药工业数智化转型实施方案（2025—2030年）》，提出到2030年规上医药工业企业基本实现数智化转型全覆盖的目标。我们认为2025年或是AI医疗快速发展的元年，①AI制药标的，AI模型可模拟药物分子与靶点相互作用，预测疗效和安全性，加速新药上市，建议关注晶泰控股、维亚生物、鸿博医药、成都先导。②AI诊断标的，诸如金域医学、迪安诊断、兰卫医学。③AI医疗服务，诸如美年健康、爱尔眼科、固生堂、海吉亚医疗、锦欣生殖；CRO研发服务，如药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、泰格医药、普蕊斯、诺思格。④AI赋能医疗影像，如联影医疗、迈瑞医疗、万东医疗、开立医疗、澳华内镜等。⑤AI基因测序等，AI可以对基因组学、转录组学、蛋白质组学和代谢组学等数据，进行多维度的分析和挖掘，揭示生物系统的复杂调控网络，或将带动精准诊断发展，提升医疗行业对多组学数据的需求，建议关注华大智造、华大基因、达安基因、诺禾致源、贝瑞基因等。⑥AI医生，建议关注平安好医生、阿里健康、京东健康等平台。 　　消费复苏条线：近期关于消费刺激的政策预期较强，消费医疗方向有望受益。①眼科口腔产业链，建议关注爱尔眼科、普瑞眼科、华厦眼科、爱博医疗、欧普康视、通策医疗、时代天使等；②医疗美容产业链，建议关注爱美客、华熙生物、华东医药、锦波生物、江苏吴中等；③中药补益类产品，建议重点关注东阿阿胶、同仁堂、片仔癀；④医药零售龙头，建议关注益丰药房、大参林、国药一致、老百姓、一心堂、健之佳等；⑤消费医疗器械企业，建议关注可孚医疗、三诺生物、怡和嘉业、美好医疗、鱼跃医疗。 　　经营改善条线：①骨科耗材集采续标且手术量恢复增长，建议关注爱康医疗、春立医疗、康拓医疗；②新签订单增长有望带动业绩显著改善的CXO龙头公司，建议关注药明康德、凯莱英、康龙化成等；③经营改善带来业绩反转，建议关注广誉远、哈药股份、健民集团、立方制药等。④低估值稳健企业，建议关注振德医疗、维力医疗。 　　风险因素：消费刺激政策变动风险；产品销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧风险。

　　化学原料及化学制品制造业增收减利，固定资产投资增速同比下降 　　据国家统计局数据，2024年中国化学原料及化学制品制造业营业收入91986.4亿元，累计同比+4.2%；利润总额4250.1亿元，累计同比-8.6%；固定资产投资完成额累计同比+8.6%，同比-4.8pcts。截至2025年03月31日，上证综指收于3335.8点，较期初（2025年01月01日）的3351.8点下跌0.48%；沪深300指数报3887.3点，较期初下跌1.21%；基础化工行业指数报3409.6点，较期初上涨3.94%；石油石化行业指数报2179点，较期初下跌5.9%；CCPI（中国化工产品价格指数）报4292点，较期初下跌0.35%。我们选取万华化学、华鲁恒升、巨化股份、恒力石化等化工龙头上市公司进行分析，2024年巨化股份、龙佰集团、桐昆股份等归母净利润增速靠前；2025年Q1多数龙头公司归母净利润环比增长，多数龙头公司的资本性支出同比增速大幅下降。 　　基础化工：2025年Q1板块增收增利，氯碱、氟化工等子行业盈利可观 　　经营情况方面，2024年，基础化工行业实现营收23219.8亿元，同比+3.2%；实现归母净利润1185.6亿元，同比-6.2%。2024Q4，实现营收5926.8亿元，同比+5.4%、环比-0.6%；实现归母净利润156亿元，同比-15.2%、环比-48.8%。2025年Q1，实现营收5602.8亿元，同比+5.8%、环比-5.5%；实现归母净利润369.7亿元，同比+11.8%、环比+137%。盈利能力方面，2024年，基础化工行业销售毛利率16.7%，同比-0.31pcts；归母净利率5.1%，同比-0.51pcts。2024Q4，销售毛利率16.3%，同比+0.72pcts、环比-0.95pcts；归母净利率0%，同比-0.64pcts、环比-3.61pcts。2025年Q1，销售毛利率17.2%，同比-0.06pcts、环比+0.89pcts；归母净利率0.1%，同比+3.61pcts、环比+3.97pcts。资本开支方面，2024年，基础化工行业资本性支出2485.5亿元，同比-15.9%。截至2024年末，在建工程4031.9亿元，同比+9%；固定资产13755.6亿元，同比+12.8%。 　　石油石化：2024年剔除两桶油后，板块同比增收减利 　　经营情况方面，2024年石油石化行业实现营收79395.4亿元，同比-2.9%；实现归母净利润3723.8亿元，同比-0.04%。2024年Q4，实现营收18863.2亿元，同比-5.5%、环比-4.2%；实现归母净利润635.7亿元，同比-4.5%、环比-30.6%。2025年Q1，实现营收19312.3亿元，同比-6.8%、环比+2.4%；实现归母净利润1036.5亿元，同比-6.8%、环比+63%。剔除中国石油、中国石化之后，2024年，石油石化行业实现营收19269.9亿元，同比-1.3%；实现归母净利润1573.9亿元，同比+4.3%。2024年Q4，实现营收4966亿元，同比-5.3%、环比+4.1%；实现归母净利润253.5亿元，同比-14.3%、环比-35.2%。2025年Q1，实现营收4427.6亿元，同比-6%、环比-10.8%；实现归母净利润435.8亿元，同比-7.7%、环比+71.9%。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；其他风险详见倒数第二页标注1。