报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月21日，医药板块涨跌幅-1.49%，跑赢沪深300指数0.03pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，血液制品(-0.66%)、疫苗(-1.34%)、体外诊断（-1.40%）表现居前，医疗研发外包（-3.19%)、医院(-2.24%)、线下药店（-2.04%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为维康药业(+12.09%)、恩威医药(+11.27%)、华森制药(+10.02%)；跌幅榜前3位为爱朋医疗（-8.81%）、国发股份(-8.65%)、麦澜德（-8.61%)。 　　行业要闻： 　　近日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，赛诺菲（Sanofi）申报的度普利尤单抗（dupilumab）注射液一项新适应症上市申请拟纳入优先审评，拟定适应症为大疱性类天疱疮。度普利尤单抗是FDA批准的首个抗IL-4Rα抗体，由赛诺菲和再生元联合开发，该药能够通过IL-4和IL-13双靶点的创新作用机制阻断2型炎症通路，降低2型炎症的病理性反应，从机制上治疗2型炎症相关疾病。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　鲁抗医药（600789）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入62.33亿元，同比增长1.41%，归母净利润为3.95亿元，同比增长60.30%，扣非后归母净利润为2.09亿元，同比增长19.32%。 　　君实生物（688180）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》，特瑞普利单抗（商品名：拓益®）联合贝伐珠单抗用于不可切除或转移性肝细胞癌患者的一线治疗的新适应症上市申请获得批准，这是该药在中国获批的第11项适应症。 　　亿帆医药（002019）：公司发布公告，子公司亿一生物近日收到国家药品监督管理局核准签发的艾贝格司亭α注射液《药品补充申请批准通知书》，用药时间从“每个化疗周期抗肿瘤药物给药结束48小时后皮下注射”变更为“每个化疗周期抗肿瘤药物给药结束24小时后皮下注射”。 　　京新药业（002020）：公司发布公告，目前公司以集中竞价方式回购公司股份3,446.2528万股，占总股本的4.00%，购买股份最高成交价为13.93元/股，购买股份最低成交价为11.86元/股，成交总金额为43,438.36万元（不含交易费用）。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　医药行业观点 　　1.新技术平台更为MNC所青睐，合作窗口提前 　　2025年3月21日，和铂医药与阿斯利康达成一项全球战略合作，此次战略合作内容涵盖基于和铂医药专有的HarbourMice®全人源抗体技术平台在多治疗领域的多项目授权许可协议，以及阿斯利康对和铂医药的1.05亿美元股权投资。此前，阿斯利康合作的国内项目主要以临床阶段产品为主，此次合作项目处于早期，可见MNC对中国biotech的新技术平台的高度认可。随着更多合作项目推向临床，持续验证结果，MNC对中国biotech的信任也逐步提高。投资换股的方式，也意味深入合作的进一步绑定，进一步扩宽合作项目领域。2025年全球新药BD依然保持火热，据DealForma数据显示，2024年约31%的大型跨国药企引进的创新药候选分子来自中国。在抗体、ADC、双抗等领域，中国biotech从研发的初始就建立起技术的优势，而且不断尝试探索新靶点新组合，在全球创新浪潮中，全球领先或者全球最优的比例在持续提升。海外规范市场的创新溢价，也吸引中国biotech企业的研发做到高起点，高要求，避免陷入单一国内市场的竞争内卷，项目越早实现对外授权，更保障海外临床进度的领先。

　　紧张型头痛为我国最常见的原发性头痛，其次为偏头痛 　　头痛主要分原发性和继发性两大类，原发性头痛主要有偏头痛、紧张型头痛、三叉自主神经性头痛和其他原发性头痛；而继发性头痛则多由疾病引起。一项1990-2016年系统性的回顾性分析结果显示，偏头痛和紧张型头痛患者在原发性头痛患者中占到90%左右，同时《中国紧张型头痛诊断与治疗指南》（2023）指出紧张型头痛也是我国最常见（占45.3%）的原发性头痛。据《中国紧张型头痛诊断与治疗指南》（2023）统计，我国紧张型头痛的年患病率为10.8%；据《中国偏头痛诊断与治疗指南》（2023），偏头痛的年患病率约为9%。据GBD统计，2021年我国偏头痛和紧张性头痛患者规模分别增长至1.99亿人和2.85亿人。 　　国内头痛用中成药在研管线多在临床阶段，关注已NDA的养血祛风止痛颗粒据PDB统计，我国含头痛适应症的中成药销售规模在2018-2023年由39亿元增长至53亿元，CAGR约为6.3%，呈现稳健增长态势。其中排名前10的大单品2023年总销售额约为34.7亿元，市场占有率约为65.6%。但整体来看，销售额突破2亿元的单品仅有6款，且其中仅有3款是专门可用于治疗原发性的偏头痛，其余3款均有一定的继发性头痛特征，侧面反映近几年仍未有其他专门作用于原发性头痛、且具备优质临床疗效的中药新药上市并实现较好销售，因此原发性头痛用中成药，特别是治疗紧张型头痛的用药亟待开发。 　　在研管线方面，据Insight统计，截至2024年3月19日，适应症明确作用于头痛领域的在研管线多为中药新药，并且大部分集中在临床III期和II期阶段，目前仅有方盛制药的养血祛风止痛颗粒的NDA申请于2024年9月获CDE受理。我们认为养血祛风止痛颗粒上市后有望补充紧张型头痛及偏头痛的中成用药，尤其是在紧张型头痛领域通过医学询证以及大样本临床试验来验证自身疗效，实现较快速放量，未来有望成为十亿元级别大品种。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：科研服务：百普赛斯、毕得医药、皓元医药、奥浦迈、昊帆生物、阿拉丁；制药及生物制品：泽璟制药-U、诺诚健华、科伦博泰生物-B、和黄医药、海思科、艾力斯、人福医药、恩华药业、京新药业、健康元、兴齐眼药；原料药：普洛药业、健友股份、华海药业、奥锐特、博瑞医药；医疗器械：奥泰生物、安杰思、英科医疗、万孚生物、可孚医疗、圣湘生物、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、康拓医疗；CXO：药明康德、药明合联、药明生物、泰格医药、博腾股份、泓博医药；中药：东阿阿胶、佐力药业、羚锐制药、悦康药业、方盛制药、江中药业、天士力；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、美年健康、海吉亚医疗、锦欣生殖；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：政策波动风险，市场竞争加剧，上市进度不及预期等。

　　投资要点： 　　行情回顾：本周（2025年3月17日-2025年3月21日）中信医药指数下跌1.5%，跑赢沪深300指数0.8pct，在中信一级行业分类中排名第18位；2025年初至今中信医药生物板块指数上涨2.4%，跑赢沪深300指数2.9pct，在中信行业分类中排名第18位。本周涨幅前五的个股为：康惠制药（+33.12%）、景峰医药（+20.7%）、荣昌生物（+16.72%）、爱朋医疗（+15.9%）、维康药业（+15.1%）。 　　看好DLL3靶点在SCLC的疗效和安全性潜力，关注FIC/BIC创新药数据读出。小细胞肺癌全球每年新发25万，一线中位OS至12个月，2L标准疗法OS为拓扑替康仅6-8个月，仍有巨大未被满足了需求和提升空间。基于DLL3靶点在小细胞肺癌的独特高表达，看好DLL3靶点在SCLC的疗效和安全性潜力。DLL3TCE双抗Tarlatamab治疗2L广泛期SCLC中位OS达15个月，已经获得FDA批准，国内3期入组中，百济神州获国内商业化权益，有一定的先发优势。泽璟制药ZG006的1期数据ORR为66.7%具有成为同类最佳分子的潜力。DLL3ADC目前在2线及以上展现出非常优异的ORR（73-74%）。由于机制不同，DLL3不同技术的疗法有望连用或“序贯”治疗，整个SCLC市场规模将扩容。我们认为，具有先发优势或FIC/BIC疗效潜力品种有望变革成为下一代小细胞肺癌标准疗法，包括一线及后线。泽璟制药DLL3三抗、再鼎医药和恒瑞医药的DLL3ADC有望2025继续读出完整I期数据，信达生物DLL3ADC有望在2025年读出首次人体数据，均有望通过授权出海在全球SCLC市场中占领重要地位，建议重点关注。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周A股医药和H股医药均跑赢沪深300和恒生指数。A股医药成交量占比约5%，整体仍然相对低迷，周五在大盘调整背景下，此前表现较强的创新药板块同步回调，我们认为创新主线中长期产业趋势不变，调整为优质创新标的买入机会，持续坚定看好。在上周消费政策催化下，顺周期消费相对表现较好，国务院本周亦出台了中药高质量发展支持政策，短期或可关注其拐点机会。当前环境下，医药板块仍处历史低位，中短期仍维持推荐关注：1）创新主线：创新药及CXO为首的创新主线依旧是医药最明确的长期主线，行情预计会从一线biotech/biopharma、到二三线创新药再到Pharma等轮番演绎，从BioPharma到大品种再到仿转创，建议配置一揽子标的；2）AI医疗：AI正在快速应用于各个行业，继续拥抱AI医疗核心标的：3）Q1业绩披露期：当前已进入业绩披露密集期，市场开始关注Q1业绩预期，业绩好的会有α。 　　中长期配置思路：我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新Biopharma、有创新第二增长曲线的Pharma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备招投标情况持续回暖，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计品牌中药及消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，重点关注国改&重组。 　　本周建议关注组合：泽璟制药、再鼎医药、华特达因、健民集团、诺泰生物； 　　三月建议关注组合：康方生物、信达生物、加科思、新诺威、奥赛康、诺泰生物、东阿阿胶、华润三九。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

中心思想 医药行业面临业绩与估值重塑，政策催化与创新出海成核心驱动 本报告核心观点指出，在年报和一季报密集发布之际，医药行业正经历业绩与估值的再匹配。政策层面，中药产业高质量发展和药品试验数据保护新规为行业带来结构性支持。市场表现上，医药生物指数虽短期下跌，但年初至今跑赢大盘，估值水平相对A股仍有溢价。 聚焦三大投资主线，把握结构性增长机遇 报告强调2025年医药行业将围绕“新质生产力”和“高质量发展”两大背景，重点关注三大投资主线：一是“创新+出海”，特别是创新药和医疗器械的研发突破与国际化进程；二是“主题投资”，涵盖减肥药、AI医疗、银发经济、中药基药目录及CXO生物安全法案等多元化热点；三是“红利主线”，即在低利率环境下，具备长期稳定增长、良好现金流和高分红比例的防御性资产。 主要内容 投资策略及重点个股 当前行业投资策略 本周（3.17-3.21）医药生物指数下跌1.41%，跑赢沪深300指数0.88个百分点，行业涨跌幅排名第20。年初至今，医药行业上涨2.52%，跑赢沪深300指数2.92个百分点，排名第17。当前医药行业估值水平（PE-TTM）为26.01倍，相对全部A股溢价率为70.63%。子板块中，医疗研发外包表现最佳，本周上涨0.8%，年初至今涨幅达13.3%。 政策方面，中药产业迎来高质量发展意见，强调品牌打造、研发创新及流通储备体系建设。药品试验数据保护新规将仿制药和改良型新药纳入保护范围，有望促进仿制药产业健康发展，并可能导致CXO市场进一步集中。报告看好具备“低估值”属性且业绩匹配度高的标的。 2025年投资主线聚焦： 创新+出海： 创新药方面，国家政策支持创新药发展，医保谈判强调“真创新”，商业保险对创新药械的支持值得关注。研发端，国产创新药在肺癌等适应症上取得出色临床数据，授权出海交易活跃（如恒瑞医药GLP-1产品组合授权超60亿美元）。医疗器械方面，关注国采常态化下的国产替代（如人工耳蜗、外周血管支架），以及器械出海机遇，同时需观察“以旧换新”政策对业绩的影响。 主题投资： 关注国产减肥药临床数据、医疗设备更新政策、AI医疗影像与信息化、银发经济、呼吸道检测、消费医疗政策刺激、中药基药目录进展及CXO生物安全法案等。并购重组预期也是关注点。 红利主线： 在10年期国债收益率下降背景下，具备长期稳定增长、良好现金流和高分红比例的红利资产（如高股息OTC个股、国企改革相关板块）具有防御和进攻配置价值。 上周推荐组合分析 上周推荐组合整体下跌2.2%，跑赢大盘0.1个百分点，跑输医药指数0.8个百分点。其中，亿帆医药、康辰药业、科伦药业表现相对稳健。 上周港股组合分析 上周港股组合整体上涨0.4%，跑赢恒生指数1.5个百分点，跑赢恒生医疗保健指数0.7个百分点。荣昌生物、科伦博泰生物-B、爱康医疗表现突出。 上周科创板组合分析 上周科创板组合整体下跌2.7%，跑输沪深300指数0.4个百分点，跑输医药指数1.3个百分点。赛诺医疗、泽璟制药-U表现较好。 上周稳健组合分析 上周稳健组合整体上涨0.1%，跑赢沪深300指数2.4个百分点，跑赢医药指数1.5个百分点。新产业、太极集团、马应龙、美好医疗表现积极。 医药行业二级市场表现 行业及个股涨跌情况 本周医药生物指数下跌1.41%，年初至今上涨2.52%。本周医药行业估值水平（PE-TTM）为26.10倍，相对全部A股溢价率为70.63%。本周表现最好的子板块是医疗研发外包（上涨0.8%），年初至今表现最好的前三板块为医疗研发外包（+13.3%）、医院（+9.2%）、原料药（+5.5%）。 个股方面，本周医药行业A股（包括科创板）有134家上涨，346家下跌。涨幅前三的个股为康惠制药（+33.1%）、东方海洋（+27.5%）、*ST景峰（+20.7%）。跌幅前三的个股为辰光医疗（-18.9%）、赛隆药业（-17.4%）、普瑞眼科（-15.0%）。 宏观流动性方面，2月M2同比增长7.06%。短期指标R007加权平均利率近期回涨，短期流动性偏紧。十年期国债到期收益率下降至2%以下。 大宗交易情况 本周医药生物行业共有14家公司发生大宗交易，成交总金额为258.42百万元。成交额前三名为益方生物-U、九强生物、和元生物，合计占总成交额的81.34%。 期间融资融券情况 本周融资买入额前五名包括药明康德、金城医药、三博脑科、恒瑞医药、润达医疗。融券卖出额前五名包括药明康德、恒瑞医药、迈瑞医疗、浙江医药、百济神州-U。 医药上市公司股东大会召开信息 截至2025年3月22日，未来三个月内拟召开股东大会的医药上市公司共有46家。 医药上市公司定增进展信息 截至2025年3月22日，已公告定增预案但未实施的医药上市公司共有34家，其中迪哲医药-U、华海药业等已通过证监会审批。 医药上市公司限售股解禁信息 截至2025年3月22日，未来三个月内有限售股解禁的医药上市公司共有27家，涉及股权激励限售股份、首发原股东限售股份及定向增发机构配售股份等类型。 医药上市公司本周股东减持情况 截至2025年3月22日，本周共有11家医药上市公司股东减持，包括华仁药业、药易购、诺禾致源等。 医药上市公司股权质押情况 截至2025年3月22日，股权质押占总市值比重前三名的公司分别为尔康制药（49.32%）、珍宝岛（49.15%）、海王生物（46.15%）。 最新新闻与政策 审批及新药上市新闻 本周医药行业有多项审批及新药上市进展：博瑞医药全资子公司博瑞制药的硫酸艾沙康唑原料药获批上市，用于侵袭性曲霉病和毛霉病治疗；立方制药控股子公司诺瑞特制药的加替沙星滴眼液药品注册上市许可申请获受理，用于治疗感染性疾病。 研发进展 本周医药研发领域亮点频出： 西点药业抗病毒片、汇宇制药注射用盐酸美法仑、华海药业西格列汀二甲双胍片（获美国FDA暂时批准文号）、赛升药业达格列净片、国药现代二羟丙茶碱注射液（通过仿制药一致性评价）、华森制药茶愈胶囊、醋酸泼尼松片、醋酸地塞米松片、人福医药甲苯磺酸卢美哌隆胶囊、智飞生物四价流感病毒裂解疫苗等药物获得上市批准或临床试验批件。 恒瑞医药HRS-6213注射液获批开展临床试验，用于实体肿瘤的PET显像诊断和评估。 通化东宝德谷胰岛素利拉鲁肽注射液启动III期临床试验，用于2型糖尿病治疗。 奥精医疗人工骨修复材料产品获得越南卫生部注册批准。 人福医药盐酸艾司氯胺酮注射液获批开展“伴急性自杀意念或行为的抑郁症”适应症临床试验。 智飞生物15价肺炎球菌结合疫苗III期临床试验总结报告显示良好免疫原性和安全性。 复星医药控股子公司Henlius USA Inc.的HLX2（重组人源化抗HER2单克隆抗体注射液）获得美国FDA孤儿药资格认定，用于治疗胃癌。 恒瑞医药注射用瑞康曲妥珠单抗被国家药监局纳入拟突破性治疗品种公示名单，用于HER2表达的复发或转移性宫颈癌。 迪哲医药舒沃哲和高瑞哲克服非小细胞肺癌耐药的研究进展获选2025年欧洲肺癌大会报告。 普门科技子公司深圳辉迈的血细胞分析仪用校准物获得医疗器械注册证。 新诺威控股子公司局势生物SYS6040抗体偶联药物获得药物临床试验批准通知书，适应症为晚期实体瘤。 红日药业注射用盐酸兰地洛尔获得药物临床试验批件，用于手术过程中发生的快速性心律失常的紧急治疗。 报告梳理 本报告的“报告梳理”章节提供了西南证券研究院近期发布的医药行业研究报告列表，涵盖了年度投资策略、季度业绩总结、基金持仓分析、医保谈判专题、集采专题、中药、CXO、创新药、创新器械、疫苗、新冠专题、政策解读以及各类细分领域的深度报告，旨在为投资者提供全面的行业研究支持。 风险提示 本报告提示投资者关注医药行业政策风险超预期、研发进展不及预期风险以及业绩不及预期风险。 总结 本周医药行业在市场波动中展现出结构性机会，尽管医药生物指数短期下跌，但年初至今表现优于大盘。估值方面，医药行业相对A股仍有溢价。政策利好中药产业高质量发展和仿制药数据保护，为行业注入增长动力。投资策略上，报告明确了“创新+出海”、“主题投资”和“红利主线”三大方向，强调创新药和医疗器械的国际化、减肥药及AI医疗等新兴主题的潜力，以及高股息防御性资产的价值。二级市场表现方面，医疗研发外包子板块领涨，多项新药审批和研发进展预示着行业创新活力持续。投资者需密切关注政策变化、研发进度及公司业绩，并警惕相关风险。

　　投资逻辑： 　　受市场风格变化影响，本周医药板块前期强势板块（如创新药、AI医药等）出现回调。但考虑到市场进入业绩期，医药板块在2025年一季报后业绩开始改善是大概率事件，建议积极布局医药板块的一季报后整体反转。此外，考虑一季报部分企业仍处于高基数期，短期配置风格上创新药+医药科技成长（如AI医药、脑机接口）仍将是资金阻力最小的方向。同时，一季报后市场可能会开始交易业绩反转，估值和业绩均处于底部的赛道值得关注。 　　本周国家医保局《2024年医疗保障事业发展统计快报》出炉，从城镇职工和城镇居民医保收支情况来看，随着公共卫生事件的结束，医保收支形势整体趋稳，虽然医保控费作为长期政策方向将持续存在，但政策预期将趋于稳定。考虑今年集采和医保谈判时间可能提前，看好政策提前出清后下半年医药持续走强。 　　药品板块：赛诺菲19亿美元引进双特异MCE，ELCC中国创新再露头角。诸多中国药企，不仅海外授权交易不断展露创新资产价值潜力，而且在2024年的销售业绩与授权收入上都有靓丽表现。随着中国科技实力的全球认知提升，中国药企创新实力及其成长空间也开始被资本市场重新关注。看好本土原研“真创新”类药企，也看好国际化高水平引进能力领先的药企标的。 　　医疗服务：政策方面，国务院办公厅日前印发《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》，从多个方面提出21项重点内容。中医药高质量发展政策陆续出台，中医诊疗有望迎来新机遇。个股方面，年报业绩陆续发布，时代天使海外案例数再超预期，我们认为公司海外业务处在良好的发展势头中，后续随着案例数和业绩持续兑现，有望进一步打开估值空间。 　　医疗器械：心脉医疗新一代分支型主动脉覆膜支架Cratos国内获批，在产品性能和手术操作体验方面均取得了显著提升，在传承Castor分支型支架的一体化分支结构和近端无裸段设计的基础上，进一步优化了输送系统。国产企业在医疗器械领域展现出较强的创新研发能力，长期产品还将在海外市场上市推广，提升国产企业国际品牌力。 　　药店：医保个账当期结存同比增加，降本增效仍有望成为25年重要主题。近期政策端观察到的变化，包括定点药店资源配置优化、药品追溯码应用加速等，对经营质量更高更合规的龙头有利，有望进一步促进市场集中度的提升。24年三季度以来，部分药店通过存量门店搬迁等工作，有望在降租方面收获成效。此外，AI助力下，人效有望继续提升。继续看好成本端优化为头部药店25年业绩增长奠定基础。 　　生物制品：3月21日，专注于内分泌相关治疗领域的创新型生物医药公司维昇药业正式在香港交易所主板挂牌上市。公司核心产品隆培促生长素是一款新型长效生长激素，2024年特宝生物、维昇药业、诺和诺德及天境生物等多家企业先后就长效生长激素产品提交上市申请，适应症均为生长激素缺乏。当前我国生长激素渗透率仍有较大提升空间，未来上述企业长效生长激素产品有望陆续获批上市，建议持续关注市场格局变化。 　　投资建议 　　建议积极布局医药板块的一季报后整体反转。此外，考虑一季报部分企业仍处于高基数期，短期配置风格上创新药+医药科技成长（如AI医药、脑机接口）仍将是资金阻力最小的方向。同时，一季报后市场可能会开始交易业绩反转，估值和业绩均处于底部的赛道值得关注。 　　重点标的 　　科伦博泰、人福医药、华东医药、特宝生物、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、美年健康、时代天使等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

中心思想 医药市场动态概览 本报告全面分析了2025年3月21日医药行业的市场表现、重大行业政策及企业动态。数据显示，医药板块当日整体表现跑赢大盘，但内部子行业分化明显。 创新药进展与企业业绩亮点 创新药研发取得重要进展，如赛诺菲Dupilumab新适应症获优先审评，以及多家上市公司的业绩增长和产品获批，共同构成了当日医药市场的主要特征。 主要内容 市场表现 医药板块整体走势与子行业分化 2025年3月21日，医药板块涨跌幅为-1.49%，表现跑赢沪深300指数。子行业表现分化显著，其中医疗器械、疫苗、体外诊断表现居前，而血液制品、医院、线下药店表现居后。 个股涨跌幅分析 当日个股涨幅榜前3位分别为维康药业（+12.09%）、恩威医药（+11.27%）、华森制药（+10.02%）。跌幅榜前3位为爱朋医疗（-8.81%）、国发股份（-8.65%）、麦澜德（-8.61%）。 行业要闻 赛诺菲创新药获优先审评 中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，赛诺菲申报的度普利尤单抗（dupilumab）注射液一项新适应症上市申请拟纳入优先审评，拟定适应症为大疱性类天疱疮。 Dupilumab作用机制与市场潜力 度普利尤单抗是FDA批准的首个抗IL-4Rα抗体，由赛诺菲和再生元联合开发。该药通过IL-4和IL-13双靶点的创新作用机制阻断2型炎症通路，降低2型炎症的病理性反应，从机制上治疗2型炎症相关疾病。 公司要闻 上市公司业绩与产品进展 鲁抗医药（600789）：发布2024年年报，实现营业收入62.33亿元，同比增长1.41%；归母净利润3.95亿元，同比增长60.30%；扣非后归母净利润2.09亿元，同比增长19.32%。 君实生物（688180）：特瑞普利单抗（商品名：拓益®）联合贝伐珠单抗用于不可切除或转移性肝细胞癌患者的一线治疗的新适应症上市申请获得批准，这是该药在中国获批的第11项适应症。 亿帆医药（002019）：子公司亿一生物的艾贝格司亭α注射液《药品补充申请批准通知书》获批，用药时间从“每个化疗周期抗肿瘤药物给药结束48小时后皮下注射”变更为“每个化疗周期抗肿瘤药物给药结束24小时后皮下注射”。 股权回购与战略调整 京新药业（002020）：公司以集中竞价方式回购股份3,446.2528万股，占总股本的4.00%，购买股份最高成交价为13.93元/股，最低成交价为11.86元/股，成交总金额为43,438.36万元（不含交易费用）。 风险提示 研发与市场竞争风险 新药研发及上市可能不及预期；市场竞争加剧等风险。 总结 医药行业短期表现与长期趋势 2025年3月21日，医药板块在整体下跌中仍跑赢大盘，显示出一定的韧性。子行业表现分化，个股涨跌幅差异明显。 创新驱动与风险并存 创新药研发持续推进，赛诺菲Dupilumab新适应症获优先审评，君实生物特瑞普利单抗新适应症获批，均预示着行业在创新驱动下的发展潜力。同时，鲁抗医药的业绩增长和京新药业的股份回购也反映了企业层面的积极动态。然而，新药研发的不确定性和市场竞争加剧等风险因素仍需投资者关注。

中心思想 医药行业格局重构与投资主线 本报告核心观点指出，在2025年医改持续深化背景下，医药行业正经历“破局”阶段，市场表现呈现个股优于赛道的特征。短期主题难以获得显著收益，中期投资应聚焦于那些能够“重构”行业格局的企业，以期获得更确定的收益。这些“格局重构者”通常具备四大核心特征：强大的并购整合能力、坚实的品牌壁垒、创新药械产品的成功兑现能力以及明确的海外增量市场突破。 2025Q2投资策略：聚焦“重构者”子领域 报告强调，2025年第二季度医药行业的投资策略应围绕具备“重构者”角色的子领域展开。这些领域预计将成为并购整合和新品突破的引领者，逐步重塑产业生态。具体包括具有较大α增量的创新药械企业、现金流充裕的传统药企，以及具备全球竞争力的出海型企业（涵盖产品及服务）。报告同时提示了政策变动、新品商业化不及预期及业绩低于预期等风险。 主要内容 行业破局：寻找格局重构者 2025年以来，医药板块缺乏明显主线，除化学制剂外，各子行业表现交织，未出现显著超额收益。市场虽寻求短期确定性方向，但报告认为，在医改深化背景下，中期视角更为关键，个股表现优于赛道。投资应着眼于医改“破局”背景下的“格局重构者”，以获取更确定的收益。 格局重构者的四大核心特征 报告详细阐述了有望成为行业格局重构者的四类公司特征： 有能力发起并购整合： 新旧动能切换及IPO融资收窄为现金流丰富的传统药械企业带来并购机会。2024年以来医药行业并购明显加速，主要发生在急需新产品、通过并购延伸产业链、抢占份额、补齐短板、强化体系的现金流充裕型企业。例如，华润三九通过收购天士力及华润圣火股权，上海医药拟收购上海和黄药业股权，奥浦迈计划收购澎立生物，羚锐制药拟收购银谷制药，圣湘生物通过多项收购巩固检测布局并入局生长激素赛道，阿拉丁收购源叶生物及德国UNA公司，纳微科技收购浙江福立分析仪器等。 品牌壁垒坚实： 医药行业因信息不对称性，品牌壁垒具有极强韧性，尤其在院外市场显著。东阿阿胶、华润三九、片仔癀、云南白药等老字号品牌有望凭借强大品牌及渠道优势赋能新产品。截至2024年第三季度，A股医药公司中货币资金与交易性金融资产排名前列的包括上海医药（338.23亿元）、恒瑞医药（221.32亿元）、迈瑞医疗（172.99亿元）等，显示出其强大的资金实力。 创新药械产品兑现： 创新药械新产品兑现是当前医药行业唯一确定性的增量方向。截至2025年3月22日，百济神州以3131亿元市值超越迈瑞医疗（2916亿元）和恒瑞医药（2861亿元），成为A股市值第一的医药公司，直观展现了中国医药格局的新老交替。国内药企License-out频发，与海外药企合作有望快速实现业绩突破，重构医药格局。2024年交易金额TOP10的创新药License-out事件中，恒瑞医药、舶望制药等均有大额交易。 增量市场明确突破： 出海被认为是“难而正确”的道路。海外市场广阔且竞争充分，尽管面临关税和价格战，但对企业发展仍是最佳途径之一。面向全球市场的CXO、原料药、医疗设备企业在产能和渠道优化方面将持续受益。 三医政策动态与市场复盘 政策跟踪：医保、医疗改革持续深化 医保政策： 2025年3月21日，国家医保局发布《2024年医疗保障事业发展统计快报》，显示医保参保率稳定在95%，基金收支稳健，门诊住院待遇人次增长，药品目录扩容，集采扩围，异地就医结算便捷，基金监管加强。 医疗政策： 2025年3月20日，上海市卫健委印发《2025年上海市医政工作要点》，强调优化医疗资源布局，完善紧密型医疗集团政策体系，加强服务质量和医疗监管。 医保价格改革： 2025年3月17日，广西壮族自治区医疗保障局草拟护理类、产科类、麻醉类医疗服务项目价格征求意见稿，旨在构建清晰的医疗服务价格监管体系，并为后续医生薪酬改革提供空间。 行情复盘：医药板块跑赢大盘但普跌 行业整体表现： 本周（2025.3.17-3.21）医药（中信）指数下跌1.50%，跑赢沪深300指数0.79个百分点，在所有行业中排名第18。2025年以来，医药（中信）指数累计上涨2.4%，跑赢沪深300指数2.9个百分点，排名第17。 成交额与估值： 截至2025年3月21日，医药行业本周成交额3881.7亿元，占A股总成交额的5.0%，较前一周增加0.1个百分点，但低于2018年以来的中枢水平（7.8%）。医药板块整体估值（历史TTM）为26.76倍PE，环比下降0.51。相对沪深300的估值溢价率为124%，环比增长0.44个百分点，低于四年中枢水平（138.5%）。 细分板块表现： 本周医药子板块除中药饮片外全线下跌。中信证券行业分类显示，医药流通（-3.1%）、医疗器械（-2.7%）、化学制剂（-1.7%）、医疗服务（-1.7%）跌幅靠前。浙商医药重点公司分类显示，医疗服务（-4.6%）、医疗器械（-2.8%）、医药商业（-2.5%）跌幅最多。个股方面，美年健康（-8.6%）、金域医学（-8.4%）、迪安诊断（-8.0%）、贝瑞基因（-13.7%）、微创机器人（-10.0%）、百洋医药（-10.7%）跌幅较深。 2025年度医药策略： 报告认为，医药估值和持仓仍处于历史低点，等待催化。国内医药行业处于供给侧改革深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。医院院外产品受益于老龄化趋势，创新药械进入兑现期。医疗环节改革深入将重构医药价值链，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将带来更多投资机会。2025年策略主题为“破茧”，创新驱动更为乐观，医疗环节改革成为重点，医保监管水平提升，行业进入供给侧改革新阶段。各细分领域经营效率改善，创新药械迎来发展窗口，化学制剂、医疗耗材、医疗设备等存在较大预期差和较好景气边际变化。 限售解禁与股权质押追踪 未来一个月（2025年3月17日至4月11日），共有14家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁，其中万东医疗、泰恩康、艾隆科技、和元生物、上海医药涉及解禁股份占总股本比例较高。股权质押方面，贝达药业第一大股东质押比例提升，益佰制药、神奇制药第一大股东质押比例下降。 总结 本报告深入分析了2025年医药生物行业的市场动态与投资机遇，核心在于识别并投资那些在医改深化背景下能够“重构”行业格局的企业。这些“重构者”以其并购整合能力、坚实的品牌壁垒、创新药械产品的成功兑现以及在海外市场的突破为主要特征。尽管近期医药板块整体表现普跌，但其估值和持仓仍处于历史低点，预示着潜在的投资机会。政策层面，“三医”改革持续推进，医保监管加强，医疗服务价格改革为医生薪酬改革提供空间。报告建议投资者关注创新药械、现金流丰富的传统药企以及具备全球竞争力的出海企业，并提供了具体的投资组合建议，同时提示了政策变动、新品商业化不及预期及业绩低于预期等风险。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌1.41%，跑赢沪深300指数0.88个百分点，行业涨跌幅排名第20。2025年初以来至今，医药行业上涨2.52%，跑赢沪深300指数2.92个百分点，行业涨跌幅排名第17。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26.01倍，相对全部A股溢价率为70.63%(-4.47pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为28.40%(-2.65pp)，相对沪深300溢价率为118.20%(-5.46pp)。本周相对表现最好的子板块是医疗研发外包，上涨0.8%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、医院、原料药，涨跌幅分别为+13.3%、+9.2%、+5.5%。 　　年报和一季报来临，关注业绩和估值匹配、受益政策催化个股。中药产业、药品创新及仿制药发展迎来政策支持。1）国务院办公厅发布《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展意见》，要求打造知名中药品牌，加强中药研发创新，加强中药材流通和储备体系建设；2）药监局公开征求《药品试验数据保护实施方法》《药品试验数据保护工作程序》，新办法将仿制药、改良型新药纳入数据保护范围，此举有望促进仿制药产业长期健康发展，CXO市场或进一步集中。医药板块具备“低估值”属性，叠加政策催化，看好低估值、业绩匹配度高的标的。 　　2025年围绕新质生产力和高质量发展大背景，看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　创新+出海主线——创新药：政策端，2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，创新药作为新质生产力之一，顶层设计方案有望助推创新药快速发展。2024年11月末，创新药医保谈判成功率达90%以上，医保强调支持“真创新”药物的政策导向。2024年11月，国家医保局发文提到引导商保更多支持包容创新药耗和器械，未来支付端商保发展空间值得关注。研发端，SKB264、AK112等于WCLC/ASCO会议发布肺癌适应症出色临床数据，国产创新持续亮相；出海方面，2024年国产新药授权出海百花齐放，二代IO、减肥药、自免TCE、ADC、新机制、新适应症等热点频出。恒瑞医药以NewCo模式实现GLP-1产品组合授权出海，交易总金额超60亿美元。医疗器械：随着第五批国采（人工耳蜗、外周血管支架类）和重点省际联盟集采开始，关注常态化医疗刚需下的国产替代，包括自主可控创新器械等。器械出海方向仍看好，但需关注后续地缘政治对企业出海进度的影响。此外，以旧换新政策对医疗设备行业业绩尚需观察。 　　主题投资主线——药品关注国产减肥药等临床数据进展；器械关注设备更新相关政策，低耗关注关税相关变化，关注AI医疗影像和AI信息化、银发经济、呼吸道检测等主题；消费医疗方向关注相关政策刺激；中药关注基药目录相关进展；CXO关注生物安全法案相关进展。此外，关注并购重组预期。 　　红利主线——随着10年期国债收益率下降至2%以下，具备长期稳定增长、有较好且可持续现金流、较高且持续分红比例的红利资产，仍是不错的防御选择，和进攻性配置具备一定跷跷板效应。红利板块包括高股息OTC个股；国企改革预期相关板块值得关注。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、亿帆医药(002019)、康辰药业(603590)、华东医药(000963)、恩华药业(002262)、甘李药业(603087)、济川药业(600566)、科伦药业(002422)。 　　港股组合：和黄医药(0013)、信达生物(1801)、再鼎医药(9688)、荣昌生物(9995)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)、微创机器人-B(2252)、爱康医疗(1789)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、心脉医疗(688016)、圣湘生物(688289)、泽璟制药-U(688266)、博瑞医药(688166)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、贝达药业(300558)、上海医药(601607)、新产业(300832)、云南白药(000538)、太极集团(600129)、马应龙(600993)、美好医疗(301363)、长春高新(000661)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想 医药板块韧性显现，脑机接口成新兴亮点 本周（3.17-3.21）申万医药指数环比下跌1.41%，但在市场整体调整中表现出较强韧性，跑赢创业板指数和沪深300指数。市场风格切换至业绩线，医药板块内部创新药、脑机接口、特色二三线创新药及部分中药表现突出。年初以来，脑机接口产业在政策支持和技术突破双重驱动下，成为医药生物领域的新兴热点，国内外均取得显著进展。 长期支付端改善预期与多元化配置策略 展望未来，商业健康险的鼓励政策有望在中长期改善医药支付端的核心矛盾，为行业带来“预期脉冲”和“慢变量积累改善”的双重机遇。报告强调了围绕一季报预期、二三线创新药新逻辑、AI医药、脑机接口、泛整合（国改、大集团小公司）以及国际化（CXO、器械出海、生物类似药出海）等多元化策略配置思路，以应对市场风格切换和产业结构性变化。 主要内容 一、医药核心观点与市场复盘 市场表现与风格切换分析 当周（3.17-3.21），申万医药指数环比下跌1.41%，但表现优于创业板指数（-3.34%）和沪深300指数（-2.29%），显示出相对韧性。年初至今，申万医药指数累计上涨2.52%，同样跑赢沪深300指数（-0.51%）和创业板指数（+0.50%）。本周市场整体调整，风格上呈现“高低切”，科技板块承压。医药板块走势与市场类似，但业绩线（如CXO）、脑机接口、特色二三线创新药、交易性辨识度高的中药以及港股小市值创新标的表现较好。市场风格切换主要受两会后低位低估值红利业绩方向的驱动，医药板块作为科技风格的后发酵板块，部分创新类资产仍有演绎空间。中药板块受政策出台影响有所表现，但主要以主题交易为主。 未来展望与策略配置 中短期来看，医药投资思路聚焦于一季报预期和二三线创新药新逻辑标的。展望2025年，商业健康险的鼓励和支持政策有望在中长期改善医药支付端，带来“预期脉冲”和“慢变量积累改善”的过程。具体策略配置思路包括： 医药风格节奏：关注业绩线（如兴齐眼药、特宝生物）、创新药（如三生制药、百济神州）、AI医疗应用（如美年健康、华大智造）及其他标的（如药明康德）。 医药产业逻辑：聚焦创新药（商业化超预期、新技术&新机制&新靶点、出海&授权，如百济神州、科伦博泰生物）、新科技（AI医药、脑机接口，如美年健康、华大智造）、泛整合（国改、大集团小公司，如浩欧博、人福医药）以及国际化（CXO、器械出海、生物类似药出海，如健友股份、迈瑞医疗、药明康德）。 二、年初以来脑机接口产业进展 政策支持与临床突破加速产业发展 年初以来，脑机接口产业在政策和临床两端均取得显著进展。政策方面，2025年1月，国家药监局发布《采用脑机接口技术的医疗器械用于人工智能算法的脑电数据集质量要求与评价方法》，北京、上海相继发布脑机接口行动方案，明确到2030年初步形成产业生态并实现产品全面临床应用。3月，国家医保局为脑机接口服务价格单独立项，设立“侵入式脑机接口置入费”等项目，为商业化收费奠定基础。 临床方面，国内脑机接口技术持续突破： 2025年1月，脑虎科技与华山医院实现首例汉语实时解码临床试验。 2025年3月，中山医院与复旦大学团队采用微创脑脊接口技术，实现全球首例完全截瘫患者恢复站立行走。 央视财经报道天津大学脑机海河实验室在脑电信号采集、脑控外肢体机器人等方面的产品进展。 暖芯迦完成视觉脑机接口的“中国首例食蟹猴功能性动物实验验证”，实现从“全盲”到“看见”的跨越。 海外脑机接口在运动康复、语言沟通、精神疾病诊疗等领域也持续进展，如美敦力BrainSense™系统获CE认证，卡内基梅隆大学与Meta合作开发可穿戴传感技术，加州大学旧金山分校实现瘫痪男子控制机械臂并创下7个月无须调整工作时间的新突破。 国内企业积极布局与未来趋势 国内企业正积极布局脑机接口业务，未来有望持续兑现产业趋势。例如： 诚益通：同时布局侵入式和非侵入式技术路径，已发布3款康复产品样机。 翔宇医疗：成立Sun-BCI Lab脑机接口实验室，打造四大类产品体系。 爱朋医疗：与上海景芾等成立深圳朋睿，研发基于非侵入式脑机接口技术的产品。 博睿康：携手清华大学团队打造的NEO已完成三例手术植入。 三、细分领域投资策略与思考 3.1 广义药品 创新药：指数跑赢大盘，关注GLP-1与ADC 当周中证创新药指数周环比-0.46%，跑赢申万医药指数0.96个百分点，跑赢沪深300指数1.84个百分点。年初至今，中证创新药指数上涨3.96%，表现优于申万医药指数和沪深300指数。重点事件包括恒瑞医药JAK1抑制剂艾玛昔替尼片获批上市，以及注射用瑞康曲妥珠单抗（HER2 ADC）纳入拟突破性治疗品种。投资观点认为GLP-1产业链仍有多波行情，双靶点/三靶点减肥药是重要催化来源，推荐关注博瑞医药、信达生物等。PD-1/ADC combo是肿瘤治疗主线，推荐关注科伦博泰、百利天恒等。 仿制药：集采影响减弱，平台型药企有望修复 仿制药板块当周环比-0.15%，跑赢申万医药指数1.26个百分点。重点事件包括恒瑞医药JAK1抑制剂和HER2 ADC的进展，以及先声药业抗流感1类创新药玛氘诺沙韦上市申请获受理。观点认为集采影响趋小，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望迎来估值修复甚至提升。 中药：政策友好与国企改革驱动 当周中药指数上涨0.02%，跑赢申万医药指数1.44个百分点。年初至今，中药指数下跌3.37%，跑输医药指数5.90个百分点。业绩超预期主要来自院内集采放量和中药创新药放量。部分企业业绩走弱受药店端承压、消费力下降、中药材成本高位及四类药销售较差影响。建议关注政策友好企业、国企改革潜在动作及院外OTC企业业绩拐点。 疫苗：大单品潜力与研发进展 当周申万疫苗指数下跌2.78%，跑输申万医药生物指数1.37个百分点。年初至今，申万疫苗指数下跌40.65%，跑输申万医药生物指数28.48个百分点。智飞生物15价肺炎球菌结合疫苗完成Ⅲ期临床，康乐卫士重组十五价人乳头瘤病毒疫苗进入Ⅱ期临床。观点认为HPV、带状疱疹、RSV等大单品具有较大发展潜力，需关注在研疫苗研发进展。 血制品：资源刚需与行业整合 当周申万血液制品指数下跌1.46%，跑输申万医药生物指数0.05个百分点。年初至今，申万血液制品指数下跌17.37%，跑输申万医药生物指数5.20个百分点。板块属资源刚需，增长平稳，吨浆规模和浆站拓展是发展重点。静丙有望持续驱动行业增长，纤原、PCC等产品有深挖潜力。 3.2 医疗器械板块周度复盘 器械指数跑输医药，关注设备更新与国产替代 当周医疗器械指数下跌2.61%，跑输申万医药指数1.20个百分点。细分领域中，医疗设备指数下跌3.64%，医疗耗材指数下跌1.60%，体外诊断指数下跌1.75%。年初至今，体外诊断指数上涨4.14%，跑赢医药指数1.61个百分点。重点事件包括联影医疗增资联影智能、心脉医疗分支型主动脉覆膜支架系统获批。短期关注设备更新落地、出海增量逻辑、招采恢复情况。长期逻辑为国产替代、医疗新基建和国际化。 3.3 配套领域 CXO：业绩稳健增长，底部布局机会显现 当周申万医疗研发外包指数上涨0.75%，跑赢申万医药生物指数2.17个百分点。年初至今，该指数上涨13.31%，跑赢申万医药生物指数10.79个百分点。药明康德2024年报显示营收392.41亿元（剔除新冠同比增长5.2%），在手订单493.1亿元，同比增长47%。观点认为CXO有望受益于创新政策和投融资改善，板块估值和仓位均处历史低位，看好底部布局机会。 原料药：GLP-1带来弹性，业绩有望环比恢复 当周申万原料药指数下跌1.82%，跑输申万医药生物指数0.41个百分点。年初至今，该指数下跌0.69%，跑赢申万医药生物指数11.48个百分点。博瑞医药硫酸艾沙康唑、天宇股份卡格列净原料药获批。观点认为原料药行业经历调整后，业绩有望环比恢复，GLP-1药物为行业带来较大弹性。 药店：门诊统筹加速，龙头企业稳健发展 当周药店板块周涨幅-3.59%，跑输申万医药指数2.18个百分点。观点认为政策推进方向尚未明确，但药店行业集中度提升及处方药外流大逻辑不变。2024年门诊统筹有望贡献显著增量，带动客流及毛利提升，建议关注业绩稳健龙头企业。 医药商业：关注国企与有变化的公司 当周医药商业板块涨跌幅-2.73%，跑输申万医药指数1.32个百分点。建议关注国企商业公司（如柳药集团、九州通）以及CSO赛道（如百洋医药）。 医疗服务：估值低位，消费恢复驱动 当周医疗服务板块跌幅2.66%，跑输申万医药指数1.25个百分点。观点认为股价经过长时间调整，估值处于低位，消费医疗与消费恢复密切相关，未来一段时间值博率较高。 生命科学产业链上游：国产替代与国际化 当周生命科学产业链上游公司股价多数下跌，跌幅算数平均值为2.32%。年初至今，该板块股价多数上涨，涨幅算数平均值为7.48%，跑赢申万医药指数。诺禾致源股东计划减持。观点认为上游企业有望迎来企稳回升，长期逻辑为国产替代和国际化。关注投融资景气度、SKU扩展、客户拓展及海外收入占比。 四、行情回顾与医药热度跟踪 医药指数表现与行业排名 当周（3.17-3.21）申万医药指数环比-1.41%，跑赢创业板指数和沪深300指数。在所有申万行业中，当周医药涨跌幅排在第17位。2025年初至今，医药涨跌幅排在第15位。子行业方面，当周中药II表现最好（+0.02%），医药商业II表现最差（-2.72%）。年初至今，医疗服务II表现最好（+13.36%），中药II表现最差（-3.37%）。 估值与成交热度分析 当周医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为26.78，较上一周下降0.53个单位，比2005年以来均值（36.17）低9.39个单位，处于平均线下。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为31.78%，较上一周上升0.54个百分点，但仍较2005年以来均值（62.22%）低30.44个百分点，处于相对低位。当周医药成交总额3858.89亿元，占沪深总成交额的5.11%，低于2013年以来成交额均值（7.16%），显示行业热度有所提升但仍低于历史平均水平。 个股表现回顾 当周涨跌幅排名前五的个股为康惠制药（33.12%，因重大资产重组）、*ST景峰（20.70%，因重大资产重组）、荣昌生物（16.72%，因创新药）、爱朋医疗（15.90%）、维康药业（15.10%）。跌幅排名前五的个股为赛隆药业（-17.42%）、鹿得医疗（-16.62%）、普瑞眼科（-14.97%）、新芝生物（-14.57%）、欧康医药（-14.24%）。 总结 本周医药生物行业在市场整体调整中展现出相对韧性，申万医药指数跑赢主要大盘指数。市场风格向业绩线切换，创新药、脑机接口、特色二三线创新药及部分中药表现突出。特别是脑机接口产业，在政策密集支持和国内外技术突破的共同推动下，成为行业新的增长点。长期来看，商业健康险政策的鼓励有望逐步改善医药支付端，为行业提供结构性增长机遇。投资策略应围绕一季报预期、创新药新逻辑、AI医药、脑机接口、泛整合及国际化等多元化方向进行配置。尽管行业估值和成交占比仍低于历史均值，但CXO等板块已显现底部布局机会，GLP-1药物为原料药行业带来新弹性，而医疗器械和生命科学上游则受益于国产替代和国际化趋势。需警惕医药负向政策超预期、行业增速不及预期及竞争加剧等风险。