医药基金细分行业结构仍维持均衡，全基配置比例处于历史相对低位 　　医药基金及全基医药行业配置情况 　　（1）医药基金规模及份额：截至2025Q1，主动医药基金规模为1885亿元，相较于2024Q4环比提升126亿元。2025Q1被动医药基金规模为1404亿元，达到历史最高值。从基金份额上看，主动医药基金份额为1246亿份，相较于2024Q4环比减少152亿份。因此主动药基规模的提升，主要系股价上升。2025Q1被动医药基金份额为2662亿元，环比提升412亿份，达到历史最高值。 　　（2）医药基金重仓持股：从医药基金重仓持股比例看：2025Q1主动医药主题基金持仓前三行业分别为创新药（34%）/传统制药（26%）/CDMO（17%）。创新药：中百济神州（A+H）、泽璟制药、信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒、新诺威等主动药基持仓均有明显提升。 　　（3）全基（剔除被动基金）医药重仓持股：从医药行业在全基的重仓持股比例看：医药行业在全部基金中重仓持股比例为9.5%(+0.5pct)；剔除医药基金后，医药行业在全基中重仓持股比例为4.6%(+0.5pct)，全基配置比例环比提升，但仍处于相对低位。 　　风险提示：宏观经济环境风险、药物临床研发风险、国内市场竞争风险、海外市场销售不及预期风险

　　根据医药魔方数据，2025年Q1，中国医药交易数量同比增加34%，交易总金额同比增加222%，中国已成为全球医药交易的重要引擎。金额总额增速显著高于项目数量增速，主要是大项目比例的提升，2025年Q1，中国超10亿美元的交易11笔，在全球范围内占比将近一半，其中6笔上榜全球交易TOP10榜单，如和铂医药、联邦制药、恒瑞医药从MNC获得合作订单的总金额均超过了19亿美元。近年来，中国创新药的研发效率和质量得到迅速提升，据DealForma数据显示，2024年约31%的大型跨国药企引进的创新药候选分子来自中国，而且从合作项目的临床阶段来看，合作的项目偏向早期，中国企业可以凭借效率优势持续补充新的分子，为持续合作创造机遇。在不断补充研发管线的同时，中国创新药企业也积极参加国际会议，发布临床上的最新数据，增进与MNC的沟通。根据医药魔方统计，2025年ASCO大会上，中国专家的发言数量再创新高，共有71项原创性研究成果入选口头发言环节（Oral Abstract Session），其中有11项研究将以重磅研究（LBA）形式公布。根据2024年数据，在目前授权合作的客户中，有一半来自美国，但由于专利授权是主要的方式，受到关税影响有限。 　　2.关注痛风和降尿酸巨大的潜力市场和中国企业的机遇 　　痛风是全球性疾病，目前我国痛风的疾病负担尤其严重，患病率约为0.86%~2.20%，且患者呈逐步年轻化趋势。痛风与高尿酸血症存在紧密联系，2020年全球高尿酸血症及痛风患者人数为9.3亿人，预计2030年全球高尿酸血症及痛风患者群体数将达到14.2亿人；2020年中国高尿酸血症及痛风患病人数为1.7亿人，预计2030年将达到2.4亿人，痛风治疗具有巨大的市场潜力。由于现有痛风治疗用药的安全性不足，目前治疗的依从性和达标率均较差，血尿酸达标诊次占比仅为7.01%，治疗后关节疼痛VAS评分＞3分占比约40%，疼痛控制不佳，亟需更好更安全的药物上市。目前以URAT1为靶点新药已有多个品种进入关键的临床阶段，其中恒瑞医药的自主研发的SHR4640片的上市申请获得受理，一品红的AR882已开始Ⅲ期临床试验的患者入组。在2024年欧洲抗风湿病联盟（EULAR）大会上，AR882的溶解痛风石临床试验成果亮相已展现出Best in Class潜力，预计2025年EULAR大会上，AR882预计将展示更具潜力的临床数据。 　　3.ADC与双抗对现有药物的超越在路上 　　ADC与双抗是大分子药物研发的重要突破，虽然目前主要在肿瘤的充当二线用药，但随着更多临床数据的发布，其优势正逐步被认知，未来有望成为临床的一线用药。4月21日，阿斯利康宣布其和第一三共合作开发的Enhertu（德曲妥珠单抗）与帕妥珠单抗联合治疗方案在III期DESTINY-Breast09研究中，相较于当前一线标准治疗方案（紫杉烷+曲妥珠单抗+帕妥珠单抗，THP），显著改善了HER2阳性转移性乳腺癌患者的无进展生存期（PFS），具有统计学意义和临床意义，虽然关键次要终点总生存期（OS）在计划进行中期分析时尚不成熟，但已展现出有利的早期趋势。2024年Enhertu销售额达到37.54亿元，同比增长46%，已成为全球肿瘤药销售TOP20的品种。4月26日，康方生物和Summit宣布依沃西单抗（PD-1/VEGF双抗）与K药头对头的中期临床数据。HARMONi-2试验中期分析结果：与K药相比，依沃西单抗将死亡风险降低了22.3%（风险比HR=0.777），尽管HARMONi-2试验未达到预设的统计学显著性，但中期数据显示的22.3%死亡风险降低仍体现了双抗药物的潜力。 　　4.口服减重药物市场即将开启，关注中国企业的机会 　　4月22日，据FirstWord Pharma报道，诺和诺德已向FDA提交申请，寻求批准其GLP-1受体激动剂司美格鲁肽片剂用于减重。根据诺和诺德发布的减重III期OASIS4数据，口服司美格鲁肽组受试者在经过64周治疗后，体重下降了13.6%，而安慰剂组这一比例为2.2%。与诺和诺德路径不同，目前礼来等多数企业采用口服小分子GLP-1的路径，4月17日，礼来宣布其首个口服GLP-1小分子药物Orforglipron取得三期临床的积极结果，其高剂量组40周减重7.9%，而且安全性良好，并无观察到肝毒性，预计2025年年底礼来将向FDA递交Orforglipron的上市许可。对于恐针的人群和维持体重的人群，小分子GLP-1凭借口服和成本优势展示巨大的潜力。目前在减重领域，中国企业布局早，研发突破迅速，并在多个方向实现出海。2025年3月24日，诺和诺德与联邦制药，签订协议，获得三靶点GLP-1的授权。在口服小分子GLP-1，默沙东、阿斯利康已落地和中国企业的合作。虽然辉瑞的失败，小分子的安全性问题是个不确定要素，但是对MNC来说，小分子产业链布局容易，扩产弹性大，中国biotech在小分子GLP-1上持续迭代，部分分子具备成为BIC的潜力，为MNC提供了更多合作可能。 　　5.原料药近期提价活跃，进入关税影响观察期 　　4月22日台州海盛饲料级维生素D3报价600元/kg，海外报价75美元/kg，相较于此前220~240元/kg的报价，有大幅提升。2025年提价活跃的原料药品种还有泰乐菌素、金霉素等兽用抗生素品种，4月报价均比较年初有大幅提升，目前提价品种，供给端具有更强的价格话语权，供给段竞争关系的变化是催化价格提升的重要因素。美国是中国原料药出口的第二大市场，虽然美国豁免了大部分的原料药和品种，当仍有部分品种尚未豁免，如布洛芬等原料药。对于非豁免品种，目前需要承担的关税税率超过了120%，虽然53%以上部分属于报复性关税，后续大概率会下调，但短期客户仍会观望暂停甚至取消订单。预计4月份部分被加税企业的收入将受到影响。针对医药的行业关税，我们认为中国原料药和配套产业优势，具备全球竞争力，不仅在于成本的优势上，而且在质量和供应的稳定性的竞争力，待关税逐步明朗后，相应订单将逐步恢复。 　　医药推选及选股推荐思路 　　完善创新药价格机制、构建多元化的支付体系，创新药的国内政策环境持续向好，同时海外临床数据陆续发布，对外授权进入高峰期，创新价值兑现加速，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）关注合作出海和产品对外授权，技术平台价值凸显，推荐【益方生物】，关注【一品红】、【三生制药】、【和铂医药-B】、【百奥赛图-B】、【复宏汉霖】、【加科思-B】。 　　2）减重领域关键临床数据发布和对外合作出海，推荐【众生药业】，关注【来凯医药-B】、【联邦制药】、【歌礼制药-B】。 　　3）医保目录品种放量，政策加码拓宽市场天花板，推荐【上海谊众】，关注【云鼎新耀】、【艾力斯】。 　　4）关注国内biotech企业经营扭亏，内销上量和出海突破，建议关注【诺诚健华】和【信达生物】。 　　5）连锁药店供给逐步出清，政策支持补贴消费提升，推荐【益丰药房】、【老百姓】。 　　6）原料药产业升级，从尼古丁原料延伸至烟袋等终端产品，推荐【金城医药】，泰乐菌素价格变化，关注【鲁抗医药】。 　　7）关注通用型CAR-T技术的突破和实体瘤CAR-T进入上市阶段，建议关注【科济药业-B】、【永泰生物-B】。 　　8）AI与器械相结合，竞争力提升，附加值增加，推荐【安必平】、【祥生医疗】，关注【鱼跃医疗】。 　　重点关注公司及盈利预测 　　2025-04-27EPS PE 　　公司代码名称投资评级 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。

　　报告摘要 　　投资要点: 　　本期(04.19-04.26)上证指数收于3295.06,上涨0.56%;沪深300指数收于3786.99,上涨0.38%;中小100指数收于3786.99,上涨2.13%;本期申万医药行业指数收于7199.79,上涨1.16%,在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第15位。其中,中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为-0.50%、-0.28%、2.34%、-0.93%、3.38%、4.72%、0.17%。重要资讯: 　　数智化转型实施方案发布 　　据工信部网站4月24日消息,近日,工业和信息化部、商务部、国家卫生健康委、国家医保局、国家数据局、国家中医药局、国家药监局七部门联合发布实施《医药工业数智化转型实施方案(2025-2030年)》,聚焦医药工业全链条数智化转型,对人工智能技术深度应用、卓越企业培育等方向做了重点部署。 　　《实施方案》提出两步走发展目标:到2027年,医药工业数智化转型取得重要进展,以数智技术驱动的医药全产业链竞争力和全生命周期质量管理水平显著提升;到2030年,规上医药工业企业基本实现数智化转型全覆盖,数智技术融合创新能力大幅提升,医药工业全链条数据体系进一步完善,医药工业数智化转型生态体系进一步健全。 　　具体到2027年,《实施方案》重点围绕数智化发展基础建设、数智化转型推广、支撑服务体系建设三个方面提出了具体指标:一是突破一批医药工业数智化关键技术,制、修订30项以上医药工业数智技术标准,在智能制药设备、检测仪器和制药工业软件等领域研发推广100款 　　股市有风险入市需谨慎 　　中航证券研究所发布AVIC 　　以上高性能产品;二是打造100个以上医药工业数智技术应用典型场景,建成100个以上数智药械工厂,建设50家以上具有引领性的数智化转型卓越企业,推动打造5个医药数智化转型卓越园区;三是建设医药工业数智化转型促进中心及分中心,建设10个以上医药大模型创新平台、数智技术应用验证与中试平台,培育30家以上医药工业数智化转型卓越服务商。 　　康方生物安尼可®(派安普利,PD-1)获美国FDA批准,两项适应症用于治疗晚期鼻咽癌 　　4月25日,康方生物(09926.HK)发布公告,安尼可®(派安普利,PD-1)已获得美国食品药品监督管理局(FDA)批准上市,用于治疗复发或转移性鼻咽癌的一线治疗和以铂类为基础的至少一线化疗治疗失败后治疗的2项适应症。派安普利由公司自主研发并由正大天晴康方负责后续开发和商业化,也是公司第一个获得美国FDA批准上市的自主研发创新生物药。 　　目前,派安普利用于晚期鼻咽癌一线和二线后线治疗的2项适应症也已在中国获得批准。主要基于国际多中心III期临床研究AK105-304(NCT04974398)和关键注册性研究AK105-202(NCT03866967),FDA批准了派安普利2项适应症的生物制品许可申请(BLA)。 　　核心观点: 　　2025Q1,医药行业基金重仓持股总市值为2380.64亿元,环比2024年Q4的2529.63亿元有所下降;医药行业基金重仓持股比例为9.24%,环比2024Q4的8.58%有所提升,在31个申万一级行业中排名第4,排名表现较为平稳。整体来看,基金重仓持股总市值和基金重仓持股比例排名前4的分别为电子、电力设备、食品饮料和医药生物在2025Q1基金重仓持股总市值分别为4387.66亿元、2928.99亿元、2751.54亿元和2380.64亿元,基金重仓持股比例分别为17.03%、11.37%、10.68%和9.24%。 　　其他基金重仓持股数据方面,2025Q1医药行业行业标准配置比例和超配比例分别为6.26%和2.98%,医药行业标准配置比例和超配比例较2024Q4有所回升。纵向来看,2023Q1-2023Q4医药行业重仓持股比例连续4个季度实现增长,2024H略有下降;2024Q3、Q4继续呈现下降趋势,2025Q1开始回升。 　　从2012Q1以来医药行业基金重仓持股比例来看,行业重仓持股比例平均数和中位数分别为11.83%和11.20%;从2012Q1以来医药行AVIC 　　业超配比例来看,行业超配比例的平均数和中位数分别为5.04%和4.48%。整体来看,2025Q1医药基金重仓持股排名虽然在一级板块中横向排名处于第四名,但基金重仓持股比例整体低于过去十二年的平均数及中位数;从超配比例来看,2025Q1行业基金重仓超配比例仍处于历史超配数据的较低分位。 　　细化到子板块来看,2025Q1生物制品、化学制药、医疗服务、医疗器械、医药商业和中药的基金重仓持股比例分别为0.50%、3.49%、2.18%、2.40%、0.13%和0.54%。相较于上一季度,化学制药、医疗服务基金重仓持股比例有所上升,分别提升了0.84%和0.46%。 　　从医药行业板块内部轮动趋势来看,2025Q1生物制品、化学制药、医疗服务、医疗器械、医药商业和中药分别占医药生物基金持仓比重的5.11%、35.49%、22.25%、24.48%、1.28%和5.50%。其中,生物制品、医疗器械、医药商业和中药环比下降;化学制药和医疗服务基金持仓比重环比上升,分别上升了4.64%、和2.17%。 　　整体来看,在创新药支持政策不断引导,国内支付端不断改善,供给端企业研发能力继续升级的背景下,坚定看好创新药投资价值。建议关注:恒瑞医药、百济神州、迪哲医药、康方生物、云顶新耀、华领生物等。 　　长期来看,随着药品、耗材带量采购工作持续推进,安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益,建议继续围绕创新药及创新药产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和和具备稀缺性和消费属性的医疗消费等布局,同时挖掘估值相对较低的二线蓝筹: 　　1)创新能力强、或具有国际化潜力的创新药及创新药产业链,包括综合类和专科创新药企业,建议关注恒瑞医药、百济神州、迪哲医药-U、恩华药业、复星医药、科伦药业、君实生物-U、信立泰、康辰药业、博腾股份、药明康德、泰格医药、一品红等; 　　2)受益医疗新基建以及医疗器械出海,具备进口替代和自主可控能力的高端医疗器械龙头,建议关注迈瑞医疗、联影医疗、乐普医疗、普门科技、欧普康视、开立医疗、海尔生物等; 　　3)受益市场集中度提升的连锁药店龙头,建议关注一心堂、益丰药房等; 　　4)受益竞争力突出的综合医疗服务行业,建议关注爱尔眼科、通策医疗、普瑞眼科、美年健康等; 　　中航证券研究所发布

　　2025年中药板块有望迎来相对复苏，关注主线及个股机遇 　　2020年疫情以来，中药各细分领域企业业绩面临一定压力，伴随2022-2023年疫情逐步进入尾声，整体市场受疫情放开、流感等因素作用需求逐渐复苏，因此为2024年带来一定的高基数、渠道库存消化压力，叠加中药材价格波动、消费市场不景气、中药集采降价等宏观因素影响，2024年经营业绩相对承压。展望2025年，高基数、去库存以及一系列宏观扰动影响逐步平缓，行业有望健康发展、景气度持续。 　　从基本面来看，据康美中国中药材价格指数，2024年7月中下旬以来，中药材价格指数持续回落，2025年中药企业的毛利率压力有望随之缓解；同时家庭和渠道库存已逐步消化，终端动销有望回暖。从政策面来看，2025年3月国务院办公厅提出《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》，其中对于“创新研发-配备使用-集采优化”全链条进行支持，其中特别提及优化中药集中采购、招标采购政策，实现优质优价，我们认为这有利于激发创新中药企业研发热情，推动更多疗效好、质量佳的产品上市并快速商业化放量。 　　我们看好四大投资主线，（1）创新研发路径长坡厚雪，具备较强研发能力的创新中药企业，长期有望受益于创新审批加速、集采优化，推荐标的：方盛制药、悦康药业、天士力、以岭药业等；（2）经营质效优化的国企改革企业，推荐标的：东阿阿胶、江中药业、昆药集团，受益标的：华润三九等；（3）强品牌力+产品相对稀缺，推荐标的：佐力药业、羚锐制药等；（4）困境反转带来估值修复，推荐标的：济川药业等。 　　4月第4周医药生物上涨1.16%，医疗研发外包涨幅最大 　　2025年4月第4周汽车、美容护理行业涨幅靠前，食品饮料、房地产跌幅靠前。本周医药生物上涨1.16%，跑赢沪深300指数0.77pct，在31个子行业中排名第15位。 　　本周医疗研发外包板块涨幅最大，上涨6.34%；原料药板块上涨4.72%，化学制剂板块上涨2.34%，其他生物制品板块上涨1.93%，体外诊断板块上涨1.52%；疫苗板块跌幅最大，下跌3.78%，血液制品板块下跌3.26%，线下药店板块下跌2.63%，中药板块下跌0.5%，医院板块下跌0.5%。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：制药及生物制品：泽璟制药-U、诺诚健华、科伦博泰生物-B、一品红、和黄医药、海思科、艾力斯、艾迪药业、人福医药、恩华药业、京新药业、健康元；中药：东阿阿胶、江中药业、天士力、济川药业、羚锐制药、悦康药业、方盛制药、佐力药业；科研服务：昊帆生物、毕得医药、百普赛斯、皓元医药、海尔生物、奥浦迈、阿拉丁；原料药：普洛药业、健友股份、华海药业、奥锐特、博瑞医药；医疗器械：奥泰生物、安杰思、英科医疗、万孚生物、可孚医疗、圣湘生物、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、康拓医疗；CXO：药明康德、药明合联、药明生物、诺泰生物、博腾股份、泓博医药；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、美年健康、海吉亚医疗、锦欣生殖；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：产品研发失败、集采优化不及预期、行业竞争格局恶化

　　报告摘要 　　1.重点子行业及产品情况跟踪 　　生物航煤、制冷剂：价格稳中有涨。据百川数据，本周（4.21-4.27）生物航煤最新价格1789美元/吨，较上周小幅上涨1.25%；生物柴油市场均价8267元/吨，较上周持平，较年初上涨10.23%。制冷剂价格稳中有涨，制冷剂R32市场均价48500元/吨，较上周上涨1.04%；R134a市场均价47000元/吨，较上周上涨1.08；R22、R125、R142b价格较上周持平。 　　溴素、维生素：本周价格继续走弱。据百川数据，截至4月27日，溴素山东最新价格为22000元/吨，较上周继续回落38.32%，较年初上涨2.33%。维生素A最新市场均价68元/千克，较上周下滑9.33%，较年初下降43.33%；维生素E最新市场均价108元/千克，较上周下滑6.09%，较年初下降18.80%。 　　高性能纤维/轻量化材料：首次人形机器人马拉松或提升材料关注度。4月18日，北京亦庄揭晓了2025人形机器人半程马拉松的参赛阵容。此次共有21支队伍参赛，其中既有来自企业或研究机构的队伍，也有清华大学、北京科技职业大学等高校科研组织。根据《科创板日报》基于公开信息统计，已知有7家企业将携自家研发的机器人参赛，其余机构则大多选择安排第三方机器人完成比赛。超高分子量聚乙烯纤维(UHMWPE)，是继芳纶和碳纤维之后的第三代高性能纤维，广泛应用在军事防护、远洋航海、航空航天、海洋养殖等领域。 　　2.核心观点 　　（1）制冷剂、生物航煤：制冷剂价格维持高位，盈利能力增强，建议关注：巨化股份、三美股份等；生物航煤方面，建议关注已有产能并取得适航认证的公司。 　　（2）低空经济/机器人产业链材料：我国低空经济、机器人产业迈向商业化，相关的新材料、轻量化材料（如碳纤维、超高分子量聚乙烯等）需求或增加。建议关注：碳纤维行业、同益中等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　什么是药品包装？ 　　医药行业是欧洲和世界上监管最为严格的行业之一，在基于证据的框架内有效运作，以保持最高标准，确保包装永远不会妥协患者的安全或产品的有效性。药物包装的目的是包含、保护、运输和识别药物产品，直到患者给药和/或使用，并包括有关安全有效使用产品的相关信息。对患者的用户友好性和使用的安全性（即儿童防护封口）也是设计接触药物产品的初级包装时的重要元素。 　　药品包装在药品成为成品的过程中，包装系统在多个制造步骤中发挥着关键作用，包括填充和标签贴附过程。包含和保护成品的pharmaceuticalpackagingsystem被称为容器封闭系统，它是包含和保护剂量形式的包装组件的总和（ICHQ1A）。).该包装系统包括与活性药物成分或成品药物直接物理接触的即时包装组件和外部包装 　　包含即时包装并旨在为药物产品提供额外保护的组件（欧盟药品产品指令，2001/83/CE）). 　　其他全球系统，如《威利包装技术百科全书》识别药品包装的主要、次要和三级包装子系统，其中主要包装定义为与活性药物成分或成品直接物理接触的材料。次要包装是指存储药用产品实际容器之外的额外包装，通常由非接触式包装材料组成。例如，包括印刷或未印刷的纸箱、标签、说明书或插页、包装纸和运输容器，如折叠箱。三级包装在储存和分销环境中保护产品和包装。三级包装通常包括瓦楞纸箱、盖伊洛德箱和托盘。 　　药品包装使用的材料和格式有多种，包括不同类型的塑料、玻璃、铝、纸板等。

　　首个小分子口服GLP-1RA药物3期临床研究成功 　　2025年4月17日，礼来公布Orforglipron的3期临床研究ACHIEVE-1的积极顶线结果，该研究评估了orforglipron对比安慰剂，在饮食控制和运动基础上血糖控制仍不佳的2型糖尿病患者中的安全性和有效性。Orforglipron是礼来主导开发的小分子口服GLP-1RA药物，为首个成功完成3期试验、对饮食或饮水不加以限制的口服小分子GLP-1受体激动剂。安全性与GLP-1类药物一致，未观察到肝脏安全性信号：orforglipron的整体安全性与GLP-1类药物一致。最常见的不良反应是胃肠道反应，通常为轻至中度。并且，未观察到肝脏安全性信号。礼来预计将在2025年年底前向全球监管机构提交orforglipron用于体重管理的上市申请，预计于2026年提交其用于治疗2型糖尿病的上市申请。 　　Orforglipron分子量大，合成路线长/工艺难度大 　　目前，已经上市的GLP-1受体激动剂仅为结构较为复杂的多肽，在小分子药物设计开发中，为保证药效药物研发人员设计开发出来的Orforglipron的分子量为882.96，分子量明显较大。Orforglipron的合成难度大，CDMO价值量高：据礼来公布的专利显示，从起始物料到制备Orforglipron原料药共需要28步反应。其中，在制备中间体4和中间体7的过程中，需要反应温度控制在零下40度左右进行；在制备中间体14时，需要在80度的情况下反应24h；在制备中间体26时，更需要在100度的情况下进行15个小时的反应，实验条件苛刻，合成工艺较为复杂。较高的合成难度及复杂的工艺，将导致Orforglipron的原料药成本高；同时，对生产外包的黏性及需求较大，CDMO公司的价值量也较高。另外，据礼来2024年年报数据显示，为保证Orforglipron上市后的供应，公司准备了近5.48亿美金的库存，礼来对Orforglipron上市后的快速放量给予较高的期待。 　　Orforglipron有望给产业链带来较大业绩弹性 　　GLP-1类药物面向降糖、减重等疾病，患者基数大，需求旺盛，上市后同样快速放量。2024年司美格鲁肽销售额达303亿美元，同比增速38%以上；2024年替尔泊肽销售额达165亿美元，同比增速高达208%以上，均在快速放量。Orforglipron作为首个三期临床成功的口服GLP-1受体激动剂，有望凭借非侵害性的皮下注射、不需要冷藏及口服方便患者依从性高等优点，上市后快速放量。同时，礼来仍在开展减重及阻塞性睡眠呼吸暂停等适应症，患者人群在不断拓展，后续有望长周期持续放量。综合以上分析，我们认为，Orforglipron及其产业链的价值量很大，亟需市场充分挖掘，以药明康德、凯莱英等为代表的国内头部CDMO有望充分受益，通过长周期订单增厚业绩。 　　风险提示：Orforglipron后续临床数据不及预期、Orforglipron放量不及预期、地缘政治风险等。

中心思想 创新药板块韧性与增长驱动 本报告核心观点指出，在2025年4月21日至4月25日期间，香港医药行业，特别是创新药板块，展现出显著的股价韧性。恒生医疗保健指数在此期间上涨8.4%，年初至今涨幅达26.1%，大幅跑赢恒生指数16.6个百分点。这种韧性主要得益于地缘政治风险可控、宏观环境好转、国内医政政策对创新的支持以及集采政策的边际向好。 扭亏与出海主线持续看好 报告强调，持续看好创新药企“扭亏为盈”和“出海”两大主线。海外授权的加速，有望推动港股创新药企实现业绩的非线性增长，从而进一步提升估值。Biotech和CXO/科研服务子行业在本周表现领先，分别上涨11.0%和10.6%，印证了市场对创新药及其研发服务的高度关注和积极预期。 主要内容 港股医药市场表现分析 本周（2025.04.21-2025.04.25），恒生医疗保健指数上涨8.4%，恒生指数上涨2.7%。年初至今，恒生医疗保健指数累计上涨26.1%，跑赢恒生指数16.6个百分点。 港股医药子行业表现 港股医药子行业表现分化，其中Biotech板块涨幅居首，达到+11.0%。紧随其后的是CXO/科研服务，上涨+10.6%。制药板块上涨+8.7%，医疗器械上涨+5.8%，互联网医疗上涨+1.7%，医疗服务上涨+1.0%。医药流通板块则出现小幅下跌，为-0.7%。 港股个股涨跌幅 本周港股子板块中，亚盛医药（+38.6%）、荣昌生物（+30.5%）、科济药业（+20.9%）、康方生物（+19.2%）和来凯医药（+19.2%）等公司涨幅靠前。表现较弱的公司包括锦欣生殖（-2.3%）、国药控股（-1.9%）、百奥赛图（-1.0%）、上海医药（-0.4%）和海吉亚医疗（+0.4%）。 美股医药市场表现 美股市场方面，本周标普医疗保健精选行业指数（SPSIBI）上涨5.6%，标普500指数上涨4.6%。纳斯达克生技股指数（NBI）上涨4.1%，纳斯达克指数上涨6.7%。年初至今，SPSIBI跌幅达10.9%，跑输标普500指数4.9个百分点；NBI跌幅达4.2%，但跑赢纳斯达克指数5.8个百分点。美股医药公司情绪受益于美国财政部长、白宫新闻发言人以及美国总统特朗普释放的关税战降温信号。 全球医药行业关键动态 报告重点关注了即将到来的国际学术会议以及中国创新药企的重要进展。 AACR与ASCO大会中国创新药比例持续提高 即将召开的AACR（4/25-4/30）和ASCO（5/30-6/30）大会上，中国创新药的参与比例持续提升。 AACR大会： 根据Insight等统计，本次AACR大会共有120多家中国药企的300多项新药研究成果入选，其中包括24项LBA（Late-Breaking Abstract）报告。ADC（抗体偶联药物）领域中国企业占据主要舞台，多家上市公司将披露其前沿小分子和重要临床进展。 ASCO大会： 根据丁香园统计，本次ASCO大会中国新药共有73项口头汇报亮相，相较2023年的22项和2024年的56项有显著增长。LBA、oral、rapid oral等重要专场均快速增加。 报告列举了AACR和ASCO上值得关注的研究，涵盖了映恩生物/BioNtech、恒瑞医药、益方生物、贝达药业、新诺威、康弘药业、泽璟制药、科伦博泰生物、信达生物、迪哲医药、百利天恒等多家中国药企的创新药物和临床数据。 康方生物依沃西单抗第二项适应症获批 2025年4月25日，康方生物的PD-1/VEGF双抗依沃西单抗（AK112）的第二项适应症上市申请获得国家药监局（NMPA）批准。该适应症为单药一线治疗PD-L1阳性（肿瘤比例评分TPS≥1%）的EGFR阴性和ALK阴性的局晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）。 HARMONi-2研究数据积极 依沃西新适应症的获批是基于其头对头帕博利珠单抗（K药）的随机、双盲、对照III期临床研究（AK112-303/HARMONi-2）的显著阳性结果： 无进展生存期（PFS）： 在ITT（意向治疗）人群中，依沃西组和帕博利珠组的中位PFS分别为11.14个月和5.82个月，PFS HR=0.51（P＜0.0001），依沃西治疗组的疾病进展/死亡风险降低49%。 总生存期（OS）： 在ITT人群中，39%成熟度时的OS期中分析结果显示，依沃西对比帕博利珠单抗具有显著的临床生存获益，HR=0.777，降低死亡风险22.3%。 AK112成为首个在头对头帕博利珠单抗III期研究中获得显著阳性结果的药物，此次HARMONi-2的阳性结果有望为海外HARMONi-7实验提供支持。 总结 本周（2025.04.21-2025.04.25）香港医疗保健指数表现强劲，创新药板块展现出良好的股价韧性，跑赢大盘。这主要得益于国内政策支持创新、集采边际向好以及海外授权加速等积极因素。Biotech和CXO/科研服务子行业表现领先。同时，中国创新药在全球学术会议（AACR、ASCO）中的参与度和影响力持续提升，康方生物的依沃西单抗第二项适应症获批并公布积极的III期临床数据，进一步验证了中国创新药的研发实力和市场潜力。报告持续看好创新药企的“扭亏为盈”和“出海”主线，预计其业绩非线性增长将进一步提升估值。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年4月25日，医药板块涨跌幅-0.59%，跑输沪深300指数1.29pct，涨跌幅居申万31个子行业第30名。各医药子行业中，医院(+1.58%)、其他生物制品(+0.91%)、医疗研发外包（+0.72%）表现居前，线下药店（-3.42%)、血液制品(-1.65%)、医疗耗材（-0.78%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为伟思医疗(+15.99%)、何氏眼科(+15.08%)、赛力医疗(+10.04%)；跌幅榜前3位为苑东生物（-11.80%）、华纳药厂(-10.29%)、江苏吴中（-10.02%)。 　　行业要闻： 　　近日，艾伯维（AbbVie）宣布，公司已向美国FDA提交了TrenibotE（TrenibotulinumtoxinE）的生物制品许可申请（BLA），用于治疗中重度眉间纹，此次BLA的提交主要依据逾2100名接受TrenibotE治疗患者的临床研究数据支持。数据显示，所有主要和次要终点均已达成，且药物起效迅速，最快在给药后8小时（即最早的评估时间点）即可观察到疗效，持续时间为2至3周。若获批准，TrenibotE将成为首款血清型E神经毒素，为患者提供一种起效迅速、作用时间较短的神经毒素选择。 　　（来源：艾伯维，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　奥锐特（605116）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入4.02亿元，同比增长19.78%，归母净利润为1.19亿元，同比增长45.30%，扣非后归母净利润为1.13亿元，同比增长37.51%。 　　通策医疗（600763）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入7.45亿元，同比增长5.11%，归母净利润为1.84亿元，同比增长6.22%，扣非后归母净利润为1.82亿元，同比增长7.08%。 　　振德医疗（603301）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入42.64亿元，同比增长3.32%，归母净利润为3.85亿元，同比增长94.14%，扣非后归母净利润为3.16亿元，同比增长66.89%。 　　片仔癀（600436）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入107.88亿元，同比增长7.25%，归母净利润为29.77亿元，同比增长6.42%，扣非后归母净利润为30.41亿元，同比增长6.57%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　投资要点 　　本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为1.2%、-0.3%，相对沪深300的超额收益分别为0.8%、3.5%；本周、年初至今H股生物科技指数涨跌幅分别为9%、30%，相对于恒生科技指数跑赢7%、18.5%；本周A股原料药（+4.7%）、医疗服务（+3.4%）、化药（+2.7%）及医疗器械（+0.2%）等股价明显上涨，医药商业（-0.3%）、中药（-0.5%）及生物制品（-0.9%）等股价有所下跌；本周A股涨幅居前永安药业（+31%）、舒泰神（+28%）、尔康制药（+28%），跌幅居前*ST吉药(-43%)、南华生物（-35%）、双成药业（-28%）；本周H股涨幅居前宜明昂科-B（+40%）、亚盛医药-B（+38%）、荣昌生物（+30%），跌幅居前博安生物（-23%）、迈博药业-B（-7%）、现代中药（-6%）。 　　PD-1/VEGF双抗确定性进一步增强，关注IO双抗赛道投资机会。依沃西成功带动PD-1/VEGF双抗赛道全球关注度大幅提升，该赛道相关产品均有望收益，包括普米斯PDL1/VEGF双抗处于III期临床（授权BioNTech，与映恩生物ADC联合开临床）；三生制药PD1/VEGF双抗II期阶段数据疗效优异，III期临床准备中，并于近期获得国内突破性疗法认定；宜明昂科、荣昌生物、华海药业、神州细胞等PD(L)1/VEGF双抗处于II期临床阶段。此外第二代IO双抗如信达生物IBI363（PD1/IL-2）、泽璟制药ZG005（PD1/TIGIT）也值得期待。 　　康方生物「依沃西单抗」获批一线治疗PD-L1阳性NSCLC；赛诺菲TNF-α/OX40L双抗II期研究成功；4月25日，国家药品监督管理局（NMPA）官网显示，康方生物的依沃西单抗注射液新适应症上市申请已获批准，用于单药一线治疗PD-L1表达阳性（PD-L1TPS≥1%）的局部晚期或转移性非小细胞肺癌。4月24日，赛诺菲在公布一季度业绩时透露，Brivekimig（SAR442970）治疗化脓性汗腺炎（HS）的II期研究达到主要终点。 　　具体配置建议：看好的子行业排序分别为：创新药>CXO>中药>医疗器械>药店>医药商业等。具体标的选择思路：从成长性角度选股，主要集中创新药领域，相关标的信达生物、康方生物、三生制药、百利天恒、百济神州、恒瑞医药、科伦博泰生物-B、迪哲医药、海思科、歌礼制药等。从低估值角度选股，主要集中中药领域，重点推荐佐力药业、东阿阿胶、昆药集团、华润三九、方盛制药等。从高股息角度选股：主要集中中药领域，建议关注江中药业、羚锐制药、云南白药、济川药业、葵花药业等。从左侧角度选股，主要集中在原料药、部分CXO、医疗器械，相关标的诺泰生物、普洛药业、奥锐特、药明康德、联影医疗等。 　　风险提示：药品或耗材降价幅度继续超预期、医保政策进一步严厉、产品销售及研发进度不及预期等。