核心观点 　　国内氯化钾市场价格维持坚挺，供应端偏紧依旧主导行情。我国是全球最大的钾肥需求国，而钾肥资源供给不足，进口依存度接近70%，2025年我国氯化钾产量582万吨，同比降低6%，进口量1261.4万吨，同比基本持平。5月底百川盈孚氯化钾市场均价为3288元/吨，环比上月涨幅为0.49%，同比上年涨幅11.23%。库存方面，5月下旬国内氯化钾港存总量约为237万吨左右（含保税区），同比增加约26.43%，5月港口到货节奏平稳且增量逐步显现，港口库存量持续攀升，但货源集中度依旧较高，市场整体流通货源并未因库存增加而大幅放宽。进出口方面，4月氯化钾进口量约122.5万吨，同比增加9.97%，环比减少19.34%，主要从俄罗斯、白俄罗斯、老挝等国进口到北京、湖北、内蒙等省市；国际市场方面，5月2026年印度标准氯化钾合同价格终于确定，为383美元/吨CFR，180天信用期，供下半年交货，价格水平基本符合预期，对中国市场影响较为有限。印尼将追加氯化钾采购，发出大规模招标。孟加拉国目标采购近100万吨氯化钾，设定标准氯化钾最低进口量为95万吨，其中25-30万吨由私营部门采购，其余通过政府间交易完成。 　　储能需求持续向好，看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平。据高工产研储能研究所（GGII）统计，2026年一季度中国储能锂电池出货量达215GWh，同比增长139%，头部企业订单普遍已排产至2026年底至2027年Q2，产能饱和且开始优先承接高利润订单。储能装机的快速增长正带来大量的磷酸铁锂需求，据百川盈孚，2026年4月我国磷酸铁锂产量49万吨，同比增加23万吨，环比增加3万吨。假设全球储能电池出货量在2025-2027年分别增至600/800/983GWh，对应磷矿石需求将升至600/800/983万吨，占我国磷矿石预测产量比重分别达到4.7%/5.9%/7.0%，磷资源在新能源电池领域的消费比重将持续提升。磷矿石供给端，我国可开采磷矿品位下降，开采难度和成本提升，而新增产能投放时间周期较长，磷矿的资源稀缺属性日益凸显，30%品位磷矿石市场价格在900元/吨的高价区间运行时间已超3年。截至2026年5月29日，湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1080元/吨，环比上月持平，看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平。 　　草甘膦等农药出口数量回落，草铵膦价格上涨。3月以来，受美伊冲突影响，原材料价格大幅上涨，草甘膦生产成本提升，4月下旬华东地区草甘膦最高涨至3.45万元/吨，6月9日回落至2.8万元/吨。2026年1月，财政部、税务总局发布公告自2026年4月1日起，取消草铵膦、精草铵膦等多款农药原药产品的出口退税，受此影响草铵膦市场价格开始上涨，截至2026年6月10日，华东地区草铵膦市场价格为4.9万元/吨，较年初上涨5100元/吨。我国的草甘膦/草铵膦主要用于出口，2025年我国其他非卤化有机磷衍生物累计出口数量62.82万吨，同比增长4.36%，出口数据较2023年行业低点大幅改善，上一轮全球的农药去库周期已结束。2026年1-4月，我国其他非卤化有机磷衍生物累计出口数量23.99万吨，同比增长12.26%，其中出口到北美数量同比下降8.07%，出口到拉丁美洲数量同比增长18.69%，出口到亚洲数量同比增长24.28%。往年每年的年末至下一年1月是我国除草剂出口到北美的季节性旺季，6-8月是我国除草剂出口到南美的季节性旺季。考虑美国将元素磷及草甘膦等关键除草剂纳入关键战略物资，海外孟山都面临诉讼问题尚存不确定性，以及中国草甘膦的性价比优势，我们看好2026年中国草甘膦/草铵膦出口数量继续提升，也将对全年价格形成有效支撑。 　　投资建议：1）钾肥：全球钾肥行业寡头垄断，资源稀缺性突出，中长期供需格局持续优化，同时钾肥需求有望受益于高油价下生物燃料需求增长，产品价格有望温和上行。国内钾肥存在供需缺口，对外进口依赖度较高。重点推荐【亚钾国际】，公司拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾储量约10亿吨，并全面迎来氯化钾产能投放周期，长期成长空间广阔。 　　2）磷化工：磷化工以磷矿石为起点，下游以农化制品为主，具有刚需属性，近几年来随着含磷新能源材料等新应用领域不断扩展，而国内磷矿石因多年无序开采面临品位下降问题，新增产能及进口磷矿石短期内难以放量，磷矿石的资源稀缺属性日益凸显，我们看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平；我们重点推荐磷矿产能扩张规划清晰的【川恒股份】、磷矿储量丰富的磷化工全产业链龙头企业【云天化】、【兴发集团】，建议关注磷矿石产能不断提升的【湖北宜化】、【云图控股】。 　　3）农药：随着全球进入新一轮库存周期，我们看好中国农药产业的系统性竞争优势，全球原药产量占比仍有提升空间，行业资本开支放缓及反内卷工作推进后农药价格有望触底反弹，重点推荐综合性农药供应商【扬农化工】、国内草甘膦产能第一的【兴发集团】，建议关注国内植物生长调节剂行业细分龙头【国光股份】。同时，随着草铵膦等一批农药取消出口退税，农药企业的生产成本增加，落后产能将加速出清，我们看好草铵膦后市价格进一步上涨，建议关注具有草铵膦产能的上市公司【利民股份】。 　　风险提示：安全生产和环境保护风险；农化产品需求不及预期的风险；产能扩张导致的市场风险；原材料价格波动的风险；国际贸易风险等。

　　医疗智能体的政策范式与产业拐点 　　1.1国家战略顶层设计：从“AI+医疗”到“智能体原生” 　　2026年，医疗智能体进入国家政策与行业应用共同关注阶段，政策逻辑正从“鼓励探索”转向“规范牵引、场景落地、价值验证”的范式升级。 　　2026年政府工作报告明确提出“深化拓展‘人工智能+’”，要求促进新一代智能终端和智能体加快推广，推动重点行业领域人工智能商业化规模化应用，培育智能原生新业态新模式。医疗健康作为报告重点部署的民生领域之一，亦在政策导向上为人工智能与医疗卫生的深度融合提供了有力支撑。 　　2026年5月，三部门联合发布的《智能体规范应用与创新发展实施意见》对智能体作出明确界定：具备自主感知、记忆、决策、交互与执行能力的智能系统。文件同时提出，要在医疗健康等重点领域加强应用能力建设，并强调医疗场景的落地须坚守安全可控、规范有序、创新驱动、应用牵引等核心原则。 　　政策传递的清晰信号是：医疗智能体不是单纯技术炫技，而是医疗服务能力、运营能力与治理能力现代化的重要工具。 　　1.2产业拐点已至：从“工具辅助”到“流程重构” 　　2026年前后，医疗智能体正在从“单点AI工具”向“流程协同型智能应用”演进，但不同医院、不同科室和不同厂商之间的成熟度差异仍然明显，行业尚处于从试点探索走向规范落地的过渡阶段。 　　范式定义重构：传统医疗AI更多是“被动响应的问答工具”；医疗智能体则更接近具备感知、记忆、决策、交互与执行能力的主动“数字员工”，能围绕医疗场景完成多步骤任务，并在治理框架下持续优化服务质量。 　　价值维度拓展：医疗AI的价值正从“单点效率提升”（如病历书写、影像识别）延伸到临床决策、运营管理、患者服务、科研创新等流程级重构。BCG《HowAIAgentsandTechWillTransformHealthCarein2026》指出，AI智能体正在重塑患者服务、医疗系统与生物医学科学，并将精准医学、临床工作流自动化与个性化护理列为重点应用场景。行业共识正在形成：从医疗信息化会议、医院实践交流和企业公开方案看，行业讨论重心正在从“模型是否足够强”转向“能否嵌入临床流程、打通数据底座、形成可治理的协同应用”，医疗智能体由展示型应用进入场景验证与落地竞争阶段。

　　核心结论 　　PD-(L)1仍未触顶，正经历从“全面渗透”到“经治后迭代”的关键转型。2025年全球PD-(L)1市场销售额已达567亿美元，2015-2025年CAGR约44%，十年完成从新兴疗法到肿瘤一线治疗基石的跃迁。随着PD-(L)1单抗的临床应用日趋广泛，行业核心矛盾将逐渐从早期的“有效性验证”转向“解决原发/继发耐药性、突破冷肿瘤难题、延长后线患者生存获益”三大命题。PD-1经治后耐药有望成为高需求、最具性价比的“蓝海适应症”之一。1）存量患者基数庞大且持续增长：80%患者无法受益于PD-(L)1单药治疗，而接受一线IO治疗的患者最终都会出现疾病进展。2）耐药机制复杂，后线治疗方法尚不明确：免疫经治后再挑战治疗效率显著下降，ORR不到20%。 　　后PD-1时代药物新策略：新联合治疗、新技术、新靶点。当患者在化疗联合免疫治疗中出现疾病进展后，标准二线方案是回归化疗，如多西他赛联合或不联合抗血管生成药物。回归单独化疗虽然有效，但效果有限，且毒性不容忽视。全球范围内仍长期缺乏高级别、大样本、针对性的循证医学证据，PD-1经治耐药后市场痛点仍未解决。后PD-1时代，创新药厂商重点布局三大研发策略：新联合治疗、新技术、新靶点。其中，联合治疗PD-(L)1+化疗/CTLA-4/LAG3/TIGIT/VEGF等代表对肿瘤微环境的改善，双抗代表PD(L)12.0对PD-1单抗的升级，ADC代表对化疗的精准替代。目前康方生物AK104联合普络西单抗（VEGFR2单抗），取得了目前IO经治肺癌已披露研究数据中最长的OS，mOS=16.7mo。 　　2026年将是“从概念验证走向估值兑现”的关键年份，催化高度密集。2026年行业投资主线将围绕三类资产展开：具有FIC/BIC潜力的细胞因子融合蛋白和新检查点平台、已进入注册/商业化兑现阶段的PD(L)1双/多抗龙头，以及在IO经治后线显示明确疗效拐点的ADC。1）康方生物：依沃西单抗HARMONi mOS尚未成熟，基于III期HARMONi研究在二线EGFR突变非小细胞肺癌中的积极结果，Summit已于2026年1月12日宣布正式向FDA递交Ivonescimab联合化疗的生物制品许可申请，最晚在11月14日获得PDUFA回复。卡度尼利部分数据已在2026ELCC公布，后续有望披露完整数据。2）基石药业：CS2009关于经治耐药后线治疗的I期临床数据已在2026ASCO（5.29~6.2）披露部分内容，有望在2026ESMO（10.23~10.27）继续读出。3）信达生物：IBI363和IBI343的IO经治I期数据均在2026ASCO大会读出。4）科伦博泰生物：Sac-TMT的III期TroFuse-005在2026年ASCO大会读出完整数据。另外普米斯PM8002联合HER3ADC2L治疗实体肿瘤I/II期数据，辉瑞ITG86ADC III期数据等有望在2026年读出。 　　建议关注：康方生物、科伦博泰生物、三生制药、信达生物、基石药业等。 　　风险提示：研发进展不及预期风险，竞争格局恶化风险，市场推广不及预期风险，政策风险。

　　第一章政策篇 　　政策篇全面追踪2025年度国家层面、省市层面医疗器械领域重点政策，系统分析政策动向。国家层面以发展新质生产力为引领，在技术创新、监管审批、医保配套、基层建设等领域出台系列政策；脑机接口、AI医疗器械创新转化迎来政策红利期；全生命周期监管持续深化，统筹质量安全与创新激励；医保政策坚持价值医疗导向，统筹控费提质与创新支持；医疗卫生强基工程全面启动，基层医疗器械市场迎来政策风口。省市层面，紧随国家部署，加速脑机接口、AI医疗器械等新质生产力布局，全链条支持医疗器械产业高质量发展，探索建立创新器械除外支付等机制。 　　一、2025年度国家层面重大政策盘点 　　（一）发展新质生产力升至国家战略全局，脑机接口、AI医疗器械成为政策焦点 　　“十五五”规划纲要提出，加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力；并将脑机接口纳入六大重点发展的未来产业，提出全面实施“人工智能+”行动。发展新质生产力被置于前所未有的战略高度，成为统领未来五年经济社会发展的核心任务。2025年，脑机接口与AI医疗器械获得系列专项政策密集支持，迎来审评审批、支付准入等多维度政策利好。 　　脑机接口方面，顶层设计牵引、标准建设规范、创新审批提速、收费通道支持的政策体系已建立。1月，国务院办公厅发布《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》，明确对脑机接口设备等高端医疗装备和高端植介入类医疗器械，予以优先审评审批。7月，工信部、国家发改委等七部门联合印发我国首个脑机接口专项产业政策《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》，明确两步走发展目标：到2027年，关键技术取得突破；到2030年，综合实力迈入世界前列。在审评审批和标准建设端，国家药监局7月发布《国家药监局关于优化全生命周期监管支持高端医疗器械创新发展有关举措的公告》，提出配合相关部门出台基于脑机接口技术的医疗器械产品支持政策；9月发布我国首个脑机接口医疗器械行业标准《采用脑机接口技术的医疗器械术语》；12月发布《优先审批高端医疗目录（2025版）》，明确支持植入式脑机接口医疗器械优先审批。在支付与收费端，国家医保局3月发布《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，首次为脑机接口单独立项，为新技术进入临床应用打通收费通道；9月发布《关于做好脑机接口等创新医用耗材产品申报赋码工作的公告》，面向社会公开征集脑机接口等创新医用耗材产品信息，提前开展产品赋码分类研究，为新技术进入临床应用收费与医保准入打通“关键一公里”。 　　AI医疗器械方面，“人工智能+”行动纲领已全面铺开。8月，国务院发布《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，部署加快实施“人工智能+”科学技术、“人工智能+”产业发展、“人工智能+”消费提质、“人工智能+”民生福祉、“人工智能+”治理能力、“人工智能+”全球合作六大重点行动，设定我国“人工智能+”行动纲领。随后，相关部委迅速跟进细化。11月，国家卫健委等五部门联合发布国家层面首个专门针对“人工智能+医疗卫生”的系统性指导文件《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，明确八大应用方向，24项重点任务。2026年1月，工信部等八部门联合印发《“人工智能+制造”专项行动实施意见》，提出推动智能装备迭代，加快发展手术机器人、智能诊断系统等，加速智能医疗装备产品创新和临床应用推广。 　　整体来看，脑机接口、AI医疗器械两大领域已迎来政策红利密集期，正加速迈向产业化发展的新阶段。

　　投资要点： 　　2026年上半年市场走势回顾。2026年1-5月份，SW医药生物行业指数整体下跌7.22%，跌幅居申万一级行业第10位，跑输同期沪深300指数约12.88个百分点。SW医药生物行业多数细分板块均录得负收益，其中医疗研发外包板块涨幅居前，上涨3.27%；血液制品和医药流通板块跌幅居前，分别下跌16.39%和14.18%。截至2026年5月31日，SW医药生物行业整体PE（TTM，整体法）约44.55倍，行业估值变化不大，相对沪深300整体PE倍数为3.20倍，目前估值处于行业近几年来中位水平。 　　政策展望。结合国家医保局国采办5月15日发布的相关公告，第十二批国家药品集中采购正式开启企业预填报工作。相较于上一轮第十一批集采，本批次首次增设预填报环节。此次纳入预填报范围的药品共计77个品种、233个品规，相关药品供应结构均已完成前期梳理，不过该批次集采最终确定的品种范围、企业投标资质等核心规则，仍需等待后续正式采购公告发布。一直以来，市场体量庞大、市场竞争格局充分的药品都是国家集采的重点遴选方向，本次预填报名单也延续了这一特点。名单内共有17个品种在2025年国内公立医疗机构终端销售额突破10亿元，全部大品种合计市场规模接近430亿元。 　　维持对行业的标配评级。受行业合规整顿以及消费疲软等因素影响，2025年医药生物行业整体归母净利润同比有所下滑。随着市场进一步规范化发展，集采对行业压制逐渐消化以及随着整体大环境回暖，2026Q1医药生物板块整体营收和归母净利润增速同比有所提升，细分板块中，收入端血液制品、疫苗、体外诊断、诊断服务、原料药、中药和线下药店同比有所下滑，利润端血液制品、体外诊断、原料药、医疗耗材、医疗设备、医药流通和中药同比有所下滑。建议关注：研发投入逐年加大，出海步伐加快，在研管线逐渐进入收获期的创新药板块个股；有望受益于医疗新基建和国产替代的医疗器械板块个股。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，化学制药跌幅居前。本周全部A股下跌1.08%（总市值加权平均），沪深300下跌1.54%，中小板指下跌2.26%，创业板指下跌1.98%，生物医药板块整体下跌4.57%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌5.62%，生物制品下跌5.15%，医疗服务下跌5.00%，医疗器械下跌4.22%，医药商业下跌2.56%，中药下跌2.12%。医药生物市盈率（TTM）30.46x，处于近5年历史估值的50.79%分位数。 　　全球首个pan-RAS分子读出临床终点数据。Daraxonrasib为全球首个进入临床3期研究的pan-RAS抑制剂，在2026年ASCO会议中公布RASolute302临床3期研究数据，数据截至2026年2月10日，临床研究达到主要终点和次要终点。有效性数据显示，在RAS G12突变患者中，Daraxonrasib治疗对比化疗mOS为13.2movs6.6mo（HR=0.40），mPFS为7.3movs3.5mo（HR=0.45），ORR为33.2%（n=217）vs11.8%（n=217）；在全部患者中，mOS为13.2mo vs6.7mo（HR=0.40），mPFS为7.2mo vs3.6mo（HR=0.49），ORR为31.6%（n=237）vs11.2%（n=241）。安全性数据显示，Daraxonrasib组（n=241）的中位治疗时间为6.2mo，化疗组（n=214）的中位治疗时间为1.5-3.2mo，两组中任何级别的TRAEs发生率分别为97.9%vs93.5%，3级及以上的TRAE发生率为43.6%vs57.5%，严重的TRAEs发生率为10.8%vs18.7%，其中Daraxonrasib组有1名患者死亡。 　　投资建议：关注全球临床推进以及数据读出。2026年ASCO会议顺利闭幕，国内多款创新资产在会议中发布高质量的研究成果，国产创新药的竞争力越来越强，全球价值仍在持续兑现。建议关注具备高质量创新能力的公司：科伦博泰生物、康方生物、三生制药和黄医药等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险。

　　磷化工：战略资源和新能源双轮驱动，看好磷化工新旧动能加速转换 　　本篇报告是我们的第三篇磷化工行业深度报告。从产业链看，2025年以来，上游磷矿石价格高位坚挺运行、高低品位价格分化，硫磺（硫酸）价格涨幅明显，成本端支撑强劲。下游磷化工产品运行分化，其中黄磷、磷铵、磷钙、磷酸钠盐等传统产品增量有限，“磷矿石-磷酸-磷酸铁（锂）”产业链发展向好，叠加美国战略立法驱动磷资源升级，我们认为中国磷化工行业正处于一个新旧动能转换的关键时期，“采、选、加”一体化龙头企业资源、技术优势显著，迈向资源价值重估与产业链高端化延伸的新阶段。【推荐标的】兴发集团、云图控股等。【受益标的】云天化、川恒股份、芭田股份、新洋丰、史丹利、湖北宜化、川发龙蟒等。 　　成本端：预计2026-2027年磷矿石供需偏紧，高低品位价格分化 　　储量：据USGS数据，2025年中国磷矿储量约34亿吨（同比减少3亿吨，同比-8.1%），占比4.7%（同比-0.3pct）。产量：据国家统计局数据，2025年国内磷矿石产量12,147万吨，同比增加794万吨，增幅7.0%；2026年1-4月，产量4,031万吨，同比+10.6%。价格：2025年以来，国内各主产区磷矿石价格高位震荡维稳，高品位磷矿资源日益稀缺，供应持续收紧，新增产能多低品位磷矿为主，导致高品位矿石价格高位稳固，低品位矿石稳中下行。新增供给：据百川盈孚数据，截至2025年末，国内磷矿石有效产能12,931万吨/年，我们统计2026-2028年分别规划新增磷矿石产能1,760、1,460、2,250万吨/年，测算得到2026-2028年国内磷矿石产量为13,027、14,109、15,878万吨。硫磺（硫酸）：我国是全球最大的硫磺消费国和进口国，主要进口自中东、东亚及北美地区，国内硫磺制酸产能占比超40%。供需紧平衡下，2025年以来国内外硫磺（硫酸）价格持续上涨。 　　产品端：磷肥、磷钙盈利分化，湿法、热法磷酸价差收窄、替代竞争加剧 　　动力及储能需求增长助力磷酸铁（锂）材料出货稳步提升，“磷矿石-黄磷/（湿法）磷酸-磷酸铁-磷酸铁锂”产业链有序扩容，磷矿石尤其是高品位矿石的稀缺性将愈发凸显，有望支撑其价格中枢长期维持在高位运行；副产物磷石膏制硫酸技术助力硫资源循环利用，有望缓解硫磺（酸）成本压力。 　　磷矿石供需对接：磷化工需求结构重塑，一体化龙头优势显著 　　我们测算2026-2028年国内磷矿石供需差（总供给-总需求）分别为32、131、975万吨，预计2026-2027年国内磷矿石供需仍偏紧，2028年供需趋于宽松。下游黄磷、磷铵、磷酸盐等传统磷化工产品格局持续优化，加上磷酸铁（锂）产业链市场需求高增及盈利修复，战略资源和新能源双轮驱动下，我们看好磷化工需求结构重塑、新旧动能加速转换，“采、选、加”一体化龙头企业资源、技术优势显著，经营业绩稳健、经营性现金流充足基础上，现金分红动力进一步提升。 　　风险提示：政策执行不及预期、安全环保生产、产品价格大幅波动等。

　　l本周化工行情概述 　　本周基础化工行业指数收4578.80点，较上周五上涨0.77%；本周化工行业指数跑赢沪深300指数2.30%。细分子行业看，截至本周五（6月5日），申万化工三级分类中12个子行业收涨，13个子行业收跌。其中，无机盐、氟化工、涤纶、膜材料、合成树脂行业领涨、周涨幅分别为10.57%、8.32%、7.74%、5.39%、3.50%;氮肥、其他橡胶制品、磷肥及磷化工行业走跌，周跌幅分别为5.56%、3.88%、3.50%。 　　l美英推迟制冷剂淘汰进程 　　5月21日，美国政府官宣废止并修正拜登政府时期制冷、空调领域的严苛管控法规，美国环保署(EPA)正式敲定《2023年技术转型规则》修订内容，延长氢氟碳化物(HFCs)制冷剂的合规使用期限，放宽相关使用限制。就在此前，英国最大的制冷和空调批发商Beijer RefUK也宣布，受英国制冷剂价格持续走高影响，将R410A制冷剂的价格上调60%。此次价格上调于5月20日起执行，其中R407C的价格上调60%，R134a和R32的价格分别上调35%和30%，并表示这可能不是今年的最后一次涨价。与此同时，英国环境、食品与农村事务部(DEFRA)宣布推迟其提议的含氟气体逐步削减步骤。此次美英推迟制冷剂淘汰进程有利于三代制冷剂需求的延续，边际上有利于国内三代制冷剂的 　　出口需求，加速提升中国制冷剂行业正处于配额制驱动下的结构性景气周期。 　　l国内制冷剂27年配额方案与26年基本维持一致 　　据氟务在线资讯，2026年6月2日，生态环境部就《关于2027年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》公开征求意见。2026年，中国三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，供给端维持着“几乎零增长”的刚性约束。从2027年生态环境部方案征求意见来看，2027配额方案和2026年基本一致，其中HFC-245fa禁 　　止转换到其他品种，其他品种切换至HFC-245fa转换比率上限提升至50%。受益于配额制生产和市场供需关系的持续改善，制冷剂均价有望迎来恢复性上涨。 　　l风险提示： 　　原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

　　核心观点： 　　从2月28日至今，美以伊朗战争导致的霍尔木兹海峡持续封锁已超过100天。从四月中至今的美国伊朗谈判也来回多次，没有实质进展。5月底美国和伊朗还升级发生小规模冲突，6月7日伊朗更是对以色列本土发射弹道导弹以支持真主党，但美国表态不升级武装冲突。可见美国已完全无意再与伊朗进行大的军事冲突，但是也无法立即签署未达成战略目标的和平协议，仍寄希望于通过封锁让伊朗屈服，6月至今的海峡日均通行载重吨甚至比战争中的日均通行量还低30%以上，因此峡封锁的持续时间可能会大幅延长。 　　根据中国硫酸工业协会《2026硫酸行业分析及展望》的数据，中东是全球主要的硫磺供应地区，该地区硫磺产量约占全球总产量的25%，出口量约占全球贸易量的45%。2025年我国硫磺2140万吨的表观消费量中，进口占比45%，其中中东货源占比56%。同时国内生产的硫磺中，超过98%是工业回收硫磺，其中石油炼制副产约占71%，天然气脱硫副产约占27%。而中国的石油和天然气总计的进口依存度也超过50%，其中进口量中超过40%也来自于中东地区。由此，在霍尔木兹海峡持续封锁情况下，国内硫磺价格已较年初上涨148%。 　　全球约98%的硫磺主要用于制硫酸。硫酸是化工行业用量最大的酸，下游需求广泛，疫情结束以来我国硫酸产量持续3%以上的增长，2025年产量增长5.3%。按照中国硫酸工业协会数据，2024年我国硫酸生产的硫原料供应中，硫磺占比42.5%，冶炼烟气回收占39.3%，硫铁矿占17%。由于冶炼烟气主要是铜矿，而全球铜精矿的年产量增长经常低于3%，2025年仅增长0.7%，因此自2023年俄乌战争影响俄罗斯的油气出口后硫磺供应日趋紧张，硫酸的价格已经连续三年持续上涨，年度均价从2百多元/吨涨到超过600元/吨。 　　根据中国硫酸工业协会数据，2024年国内硫酸的下游需求中，包括磷酸一铵、磷酸二铵硫酸铵在内的化肥需求占比59%，硫酸法钛白粉消耗约占17%，制造己内酰胺、黏胶短纤和氢氟酸等化工品占约16.3%，磷酸铁锂和电解锰等占比5.3%。2025年中国磷肥总产量折纯约1869.2万吨，同比增长约4.9%，硫酸法钛白粉产量下降3%。新能源方面，磷酸铁锂产量同比增长56%，印尼的镍冶炼转向湿法硫酸需求超过1500万吨。总体看，硫酸需求增长将持续超3%增长，因此看好硫磺产业链的高景气度持续。 　　风险提示：海峡局势和俄乌战争迅速和平、管制政策施行力度、海外产能变化等。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（6月1日-6月7日）医药生物板块整体下跌4.57%，在申万31个行业中排第27位跑输沪深300指数3.04个百分点。年初至今，医药生物板块整体下跌11.46%，在申万31个行业中排名第23位，跑输沪深300指数15.50个百分点。当前医药生物板块PE估值为26.80倍，处于历史低位水平，相对于沪深300的估值溢价为96%。上周子板块均下跌，跌幅前三的化学制剂、其他生物制品、疫苗，跌幅分别为6.03%、5.65%、5.46%。个股方面，上周上涨的个股为64只（占比12.70%），下跌的个股4433只（占比85.91%）。涨幅前五的个股分别为力诺药包（29.41%）、*ST康乐（19.89%）、五洲医疗（15.51%）、太龙科技（11.68%）、纳微科技（10.50%）。 　　行业要闻： 　　科伦博泰OptiTROP-Lung05是Sac-TMT联合帕博利珠单抗（K药）对比帕博利珠单抗一线治疗PD-L1阳性晚期NSCLC的III期临床研究，联合组显著延长PFS，mPFS尚未达到vs5.7个月，HR低至0.35（p＜0.0001），ORR为70.2%（对照组K药单药42%）。该研究是全球首个ADC+IO一线NSCLC取得III期阳性结果，有望改写PD-L1阳性NSCLC一线用药格局。 　　康方生物HARMONi-6是依沃西单联合化疗头对头对比替雷利珠单抗联合化疗，一线治疗驱动基因阴性晚期鳞状NSCLC的III期临床研究，实现PFS、OS双优效阳性：mPFS为11.1个月（对照组6.9个月，HR=0.60）、mOS为27.9个月（对照组23.7个月，HR=0.66）该研究是全球首个肺癌领域“IO+化疗”头对头取得双终点显著获益的III期临床试验，有望成为中国鳞癌一线治疗新标准。 　　迪哲医药WU-KONG28全球III期临床研究获得成功，舒沃替尼中位PFS显著优于含铂双药化疗（mPFS10.3vs7.5个月，HR=0.65，P=0.0008），BoR达68.1%（vs化疗组35.4%）实现了EGFR exon20ins NSCLC难治靶点“去化疗”确证性循证医学证据“零的突破”，有望改写EGFR exon20ins突变类型肺癌的一线治疗格局。同时，针对耐药问题的第四代EGFR-TKI和新的联合疗法也展示了巨大潜力。 　　投资建议： 　　2026ASCO年会上国产创新药取得了重要突破，多项重磅临床数据集中披露，全球肿瘤治疗范式迎来IO2.0+ADC的迭代升级，以依沃西单抗为代表，二代双抗联合化疗，覆盖全PD-L1分层人群；以sac-TMT+K药为代表，ADC联合PD-1，在PD-L1阳性人群实现疗效跨越升级。生物医药作为国内具有全产业链优势的行业，随着临床数据读出、重磅BD与新技术突破，全球竞争力持续加强。建议关注2026年有实质性临床进展的创新药企业，同时建议关注业绩边际持续向好的CXO、上游科学试剂、器械设备、医疗服务等细分板块及个股的投资机会。 　　个股推荐组合：科伦药业、众生药业、贝达药业、开立医疗、羚锐制药、华厦眼科；个股关注组合：荣昌生物、特宝生物、千红制药、益丰药房、普门科技、百普赛斯。➢风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；研发进展不及预期风险；药械产品安全事件风险等。