石化：行业2022Q4业绩前瞻 　　2022年四季度，油价有所下降，整体仍处高位，上游油气及油服类企业盈利景气有望保持；受高油价以及市场对需求衰退担忧影响，炼化行业整体仍面临较大压力，下游化工品中白油、重芳烃、己二酸等价差扩大。在天然气方面，进入采暖季后欧洲天然气价格持续上升，预计行业将继续保持景气。建议关注：（1）低估值、受益疫情缓解的民营炼化、化纤龙头新凤鸣、恒力石化、东方盛虹、荣盛石化、桐昆股份等；（2）能源价格高位震荡，关注中国海油、广汇能源、新奥股份，以及油服龙头中海油服等。（3）白油，重芳烃价差环比扩大，关注相关标的博汇股份等。 　　风险提示：原油价格大幅波动；石化产品价格、价差下滑等。

　　投资要点 　　事件：2023年1月11日，四川省药械集中采购及医药价格监管平台发布《川药招【2023】9号口腔种植体系统省际联盟集中带量采购拟中选结果公示》。 　　种植体系统降幅符合预期，较集采前中位采购价平均降幅55%。2022年12月23日，四川省医保局官网发布《口腔种植体系统省际联盟集中带量采购公告（第2号）》，公布了口腔种植体系统省际联盟集中带量采购相关文件：采购品种以种植体、修复基台、配件包各1件组成种植体产品系统，采购周期3年。此次口腔种植体系统集采联盟共有55家企业参与，从拟中选结果来看，其中39家拟中选、中选率71%。本次集采根据种植体材质分为四级纯钛种植体产品系统和钛合金种植体产品系统共两个产品系统类别，中选价格区间在约600元至1850元左右。其中四级纯钛种植体产品系统（首年采购需求量为249.5万套、首年意向采购量为225.4万套）拟中选平均价格925元，较最高有效申报价（2380元/套）降幅为61%；钛合金种植体产品系统（首年采购需求量为37.5万套、首年意向采购量为33.9万套）拟中选平均价格860元，较最高有效申报价降幅为64%。根据国家医保局相关信息，本次拟中选产品平均价格与集采前中位采购价相比，平均降幅55%，预计本次集采价格将于今年3月下旬到4月中旬落地执行。 　　中高端品牌降价温和，价格带差距实质性缩小，种植牙渗透率有望提升。分品牌来看，定位中高端的欧美系品牌普遍降幅较为温和，其中士卓曼中标4款，最低/最高中标价分别为873元/套、1855元/套，较最高有效申报价降幅分别为63%、22%；登士柏西诺德中标2款，最低/最高中标价分别为1020元/套、1853元/套，较最高有效申报价降幅分别为57%、22%。而定位中低端市场的国产及韩系品牌普遍降幅在60%以上。考虑到此前国家医保局发布专项治理通知，将单颗常规种植牙的医疗服务价格明确在4500-6300元，耗材与服务收费加总之后不同品牌整体打包费用的差距实质性缩小，我们预计消费者对于价格敏感度将会降低，种植牙渗透率有望提升。根据我们此前发布的种植牙行业深度报告《千亿种植牙市场正启航，看好产业链国产化机遇》，2011-2020年间国内种植牙数量复合增速高达46%，2020年种植量约400万颗（约每万人种植牙数28颗），渗透率与发达国家（韩国每万人约500颗种植牙）相比仍然较低，支付可及性的提升有望使得种植牙迅速实现平民化，带来千亿以上的终端市场规模。 　　民营口腔服务龙头有望迎来业绩+估值的双重修复，看好产业链国产化机遇。种植牙市场供需不平衡仍然存在，降价有望带来需求爆发，会进一步加大供需缺口。考虑到种植牙医学习曲线较短，大型民营口腔连锁医生产能更具弹性，有望承接更多增量需求。此外，集采背景下个体诊所低价种植牙引流的营销策略失效，尾部机构加速淘汰，行业集中度有望提升。以通策医疗、瑞尔集团为代表的民营口腔服务龙头有望迎来业绩+估值的双重修复。看好种植牙需求爆发下的产业链国产化机遇，建议重点关注产业链相关标的：正海生物、奥精医疗等。 　　风险提示事件：降价幅度超预期风险；疫情影响门诊恢复风险

　　核心观点 　　医疗服务板块：增速、利润与估值兼得的选择 　　我们认为，高成长的医疗服务板块个股符合我们当前选择已盈利成长股的风格判断。1）增速高。当前市场判断港股医疗服务板块23年营收增速28%，EPS增速36%；2）盈利能力强。医疗服务板块净利润率为15%；3）估值合理。医疗服务板块当前23年市盈率在35倍附近，与EPS增速基本相当；4）相对优势。港股医疗服务板块个股相比A股的折价在40%-50%。 　　医疗服务板块的增长要素：市场好，管理强 　　港股和A股中，优质的医疗服务公司往往在某专科领域深耕。在评价科室时，我们认为有三个要素：1）科室需求的刚性和弹性，这影响个股的投资节奏；2）市场供需格局（适用刚性需求）；3）市场渗透率情况（适用弹性需求）。管理模式的先进性是医疗服务企业的核心要素。一方面，集团必须解决异地扩张难，优质医生资源获取难的痛点，这需要形成独树一帜的扩张策略；另一方面，并购是医疗服务公司重要的拓店方式，通过并购实现价值创造取决于协同效应，这主要通过复制先进的管理模式和强大的供应链等手段实现。 　　案例研究一：固生堂（2273HK） 　　固生堂是线上线下结合的中医服务龙头。公司的壁垒主要在于顶尖名医资源的积累和对发达地区的覆盖。基于其丰富的名医资源、完善的地理覆盖、先进的商业模式、以及精细的运营，固生堂已经进入了强者更强的正向循环。未来，固生堂的增长点一方面在于分支机构的加速扩张；第二方面在于医生资源的丰富带动单店创收潜能得到进一步释放；第三方面在于消费升级下居民对健康的追求进一步提升。市场目前认为公司在23-24年有望维持30%以上的利润增速，目前23年PE估值在36倍附近。 　　案例研究二：海吉亚医疗（6078HK） 　　海吉亚医疗是一家肿瘤特色综合性医疗服务集团，在放疗领域尤为擅长。公司的壁垒主要在4个方面：1）资金，放疗设备本身单价高，且有较高的环境影响评估要求，许多单体医院难以满足；2）声誉，在异地扩张获取医生资源时，品牌和声誉是重点，公司在异地扩张上经历了从初步的举步维艰到现在的一马平川；3）管理，公司市场化的薪酬激励带来效率的提升；4）规模，带来强大的供应链。海吉亚医疗将长期受益于肿瘤科需求的强刚性以及供不应求的市场格局，通过床位扩张实现快速增长。目前，市场对公司23-24年的盈利增速判断在30%以上，23年PE为41倍。 　　案例研究三：锦欣生殖（1951HK） 　　锦欣生殖是一家以体外受精（俗称试管婴儿）为核心业务的生殖科连锁医疗服务机构。这是一个重度依赖声誉的行业，同时牌照也构成对新进入者的重大壁垒。由于疫情后许多患者选择延缓备孕，且公司正在进行扩张后的休整，管理层认为公司会在23年下半年开始重新发力增长。目前公司的23年PE约为24倍，性价比较高。 　　风险提示：行业监管政策的不确定性；不良事件导致的声誉风险；疫情发展的不确定性。

　　核心观点 　　本周化工板块表现：本周（1月3日-1月6日）上证综指报收3157.64，周涨幅2.21%，深证成指报收11367.73，周涨幅3.19%，中小板100指数报收7508.84，周涨幅2.30%，基础化工（申万）报收4182.69，周涨幅3.94%，跑赢上证1.73pct。申万化工7个二级子行业均涨幅为正，33个三级子行业均涨幅为正。本周化工行业386家上市公司中，有345家涨幅为正。涨幅居前的个股有金三江、镇洋发展、艾艾精工、聚赛龙、泛亚微透。 　　化工品价格回顾：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的有二氯乙烷CFR东南亚（+16.67%）、液氯华东地区（+9.83%）。本周东南亚市场受到聚氯乙烯PVC和氯乙烯单体VCM价格上涨的影响，二氯乙烷价格跟随上涨。本周化工品跌幅居前的有三氯乙烯华东地区(-23.27%)、天然气NYMEX天然气(期货)(-16.87%)。全球天然气价格持续回落，美国HenryHub天然气价格跌至3.76美元/百万英热单位，较去年12月中旬的近期高点下跌了45%，创下2021年9月以来的新低，欧洲天然气TTF价格跌至65欧元/兆瓦时，相比去年8月的高点下跌约80%，并创下2021年11月以来新低。价格下跌的主要原因是欧美暖冬的天气，天然气供暖需求锐减。另外欧洲采取了将整体用电量降低10%、重启煤电和燃油发电等措施也导致取暖季天然气需求疲软。 　　化工品价差回顾：本周化工品价差涨幅居前的有“二甲醚-1.4甲醇价差”（+524.24%）。原料端甲醇价格受下游烯烃装置利润走高影响价格上涨，二甲醚市场供应仍处于低位状态，但下游近期已进入春节前采买周期，随着疫情放开，货物运输情况也有所好转，价格上涨，价差整体上涨。本周化工品价差降幅居前的有“PX(韩国)-石脑油价差”（-239.04%），本周PX供应端没有明显变化，需求端受下游聚酯消费差的影响，成本端由于投资者对经济衰退以及能源需求前景的担忧导致油价承压，国际原油期价大幅下跌，导致PX价格下跌明显，石脑油受下游需求旺盛影响，价格上涨，因此该价差下跌明显。 　　化工投资主线： 　　（1）周期主线：我们认为化工龙头企业所具有的不仅是单纯的成本优势亦或是技术优势，而是在多年的发展和竞争进程中，围绕化工这一系统工程所做的全方位积累与提升，我们称之为系统竞争优势，正是这种持续增高和迭代的系统竞争优势造就了强者恒强的局面。叠加双碳背景下供应端的约束、技术和产品升级带来的化工品价格中枢的抬升，持续看好各化工龙头企业的盈利能力和投资价值，建议关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、云天化。 　　（2）成长主线：新旧能源更替的进程是漫长的，但归根到底，未来是属于新能源的，风电和光伏在我国以及全球的能源结构中占比将会日益增大。国内企业跟随行业的发展浪潮几经沉浮，逐渐在产业链多个环节占据举足轻重的地位，四季度我们看好EVA的供需格局和价格走势，建议关注联泓新科，碳纤维相关标的为吉林碳谷。 　　（3）近期央行和银保监会出台十六条措施支持房地产市场平稳健康发展，政策持续发力，效果在累积中逐步显现，地产行业边际改善，建议关注龙佰集团、远兴能源。 　　风险提示：原油价格大幅波动；化工品价格大幅波动；地缘政治形势恶化；下游需求修复不及预期；汇率大幅波动。

　　2022年末，历时三年的新冠防控终于落下帷幕，社会开始逐步恢复正常，过往在市场表现层面，疫情肆虐总是带来医药板块的阶段行情，但实际上除了核酸检测、防疫物资等少数板块，绝大部分医药子领域基本面都在疫情期间受损，因此我们认为2023年医药板块也将迎来全面复苏，我们重点看好医药内部创新的、民族的、安全的和世界的等多方面的投资机遇。 　　【创新驱动未来：Licence out获得巨大成功，国产创新终结硕果】2022年国产创新力量结下累累硕果，既有全球性优效数据披露，也有licence out的deal金额持续超预期，我们看好国产创新力量就此真正崛起，关注国内一批拥有原始创新能力与平台价值的创新企业如百济神州、荣昌生物、康方生物、康诺亚、科伦药业等。 　　【民族传承之光：中医药政策催化持续落地，战略机遇长期演绎】中医药作为国家重点政策支持方向，战略性机遇将持续演绎，2023年将有几大催化剂落地：新版基药目录调整、配方颗粒的放量和中药保护条例调整的出台，建议关注三大主线：（1）国企改革+股权激励推动公司业绩释放；（2）配方颗粒放量；（3）中药创新大势已至，新版基药目录+医保调整加速利好中医板块。 　　【安全内生发展：消费服务复苏之路光明，安全发展为未来主旋律】（1）疫情放开以后，重点关注消费场景与消费产品的复苏，以眼科、肿瘤科、康复科、医美、药房为代表的刚需医疗服务需求的恢复，相关标的如普瑞眼科、国际医学、华东医药、海吉亚、健之佳等；（2）高值耗材：市场规模在医院复苏推动下将快速增长，集采背景下重点关注集中度提升、国产替代、产品升级、器械出海四大方向；（3）生命科学试剂：国产化替代刚刚开始，景气度高且空间大，兼有全球化拓展空间，新冠扰动逐步褪去后迎来新成长时代；（4）科学仪器与高端医疗设备：科学仪器持续攻关带来高壁垒和优异格局，国内企业持续突破技术难关，此外高端医疗设备在医疗新基建支持下迎来国产化率提升的大好机遇。 　　【世界制造工厂：制造优势多元化凸显，全球化征程永不停歇】（1）CXO：伴随全球投融资数据的逐步回暖，我们看好国内临床CRO与特色CXO如分子砌块、药学服务、动物实验等方面有望率先恢复；（2）原料药：周期底部，重心上移，需求回暖与成本改善持续在发生，2023年业绩或将有显著改善。 　　风险提示：业绩不及预期风险；地缘政治风险；投融资减少风险

　　事项： 　　1月11日，口腔种植体系统集中带量采购在四川开标，拟中选结果出炉。 　　平安观点： 　　此次开标价格降幅符合预期：此次集采，共有39家企业拟中选，占55家参与企业的71%。中选产品价格在548-1855元，均价为909元，平均价格降幅在55%，降价幅度符合预期。此次集采采购量需求共287万套，而我国年种植牙数量在400万颗左右，采购量占年种植牙数量的72%，占比较高。全国近1.8万家医疗机构参与此次集采，其中包括1.4万家民营医疗机构，民营机构参与意愿强。本次集采中选产品丰富，可有效满足临床需求。此次集采预计将于2023年3月到4月在全国各地落地。 　　牙齿种植是目前最好的牙齿修复方法：牙齿缺失的主要修复方式有三种：活动修复、固定修复（烤瓷牙、全瓷牙）、牙齿种植。随着种植牙技术的发展，牙齿种植技术越来越成熟，对比活动修复和固定修复，不论在舒适度、寿命还是在美观上均具有较大的优势。随着年龄的增长，人口缺牙的情况会趋于严重：35-44岁人群人均缺牙数量为2.12颗；65-74岁则增加至9.06颗。我国逐渐步入老龄化社会，随着老龄人口增长，种植牙的需求不断增长。 　　种植牙降价，患者可及性强，行业渗透率有望快速提升。假设16-59岁中青年人群平均缺牙0.4颗，60岁以上老年人平均缺牙7.5颗，则目前我国人口共缺牙22.27亿颗。我国植牙数量2021年仅为500万颗，渗透率仅为0.22%。我们认为我国种植牙的低渗透率，主要原因为居民认知度低，且种植牙价格较高。通过此次集采，更多居民了解到了种植牙的治疗方法，价格的降低也提升了患者的可及性。我们认为通过此次集采，种植牙的渗透率有望快速提升，种植牙行业或将迎来加速增长。 　　投资建议：我们认为，此次口腔种植医疗服务收费和耗材价格的专项治理，医疗服务价格降幅整体好于预期，且通过集采，上游的国产耗材企业将迎来国产替代的黄金时期。同时，随着种植牙价格的调整，行业渗透率有望快速提升。建议关注下游的通策医疗，上游的正海生物等标的。 　　风险提示：行业增长低于预期的风险；疫情反复风险；医患纠纷风险。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为3.42%，在申万31个一级行业中位居第20，跑输沪深300指数0.57Pct。从子行业来看，医疗研发外包、线下药店、血液制品涨幅居前，分别上涨13.45%、10.04%、7.64%；中药、体外诊断、医药流通跌幅居前，分别下跌2.01%、1.01%、0.36%。 　　估值方面，截至2023年1月6日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为24.87x（上期末为24.12x），估值小幅回升，低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（81.56x）、其他医疗服务（58.03x）、医疗设备（41.60x），中位数为31.75x，体外诊断行业（6.11x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有56家上市公司的股东净减持19.56亿元。其中，7家增持1.07亿元，49家减持20.63亿元。 　　重要行业资讯 　　我国对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管” 　　国家药监局印发《关于进一步加强中药科学监管促进中药传承创新发展若干措施的通知》 　　国家药监局关于发布《药品上市许可持有人落实药品质量安全主体责任监督管理规定》 　　2022医保谈判开启 　　罗氏“first-in-class”双特异性抗体疗法获美国FDA批准 　　投资建议： 　　截至上个报告期末，多地已渡过新冠疫情流行高峰期，经济活动进入复苏阶段，以地铁日客运量位为观察指标，以2019年12月倒数第二周完整的工作周地铁日均客运量为基准，1月6日，我们选取的23个重点城市（选取标准：数据连续性和可比性）中21个城市地铁日客运量已超过基准的60%，合计数据达到基准的77.87%。同时，2023年1月8日起，我国对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”，进入后疫情时代。过去三年，新冠疫情造成医药各细分领域的短期繁荣与回落，后疫情时代医药行业投资逻辑将回归常态。 　　我们建议关注受益疫后恢复，继续推荐常规医疗需求修复的子行业：一是过去需求被抑制的消费性医疗服务行业，关注眼科（爱尔眼科）、口腔科（通策医疗）、医美（华东医药、爱美客、华熙生物）；二是CRO行业（药明康德、康龙化成、昭衍新药），疫情期间临床试验受到疫情影响，进度有所耽误，疫后有利于加快推进积压的订单；三是当城市地铁日客运量等指标回升后，预计医院门诊量和手术量恢复，建议关注手术相关的麻醉药品（人福医药）、血液制品（华兰生物、天坛生物）、体外诊断、高值耗材相关公司；四是商业化能力成熟，具备自我造血能力，同时在创新药领域布局逐步进入收获期的传统药企，如恒瑞医药、科伦药业、华东医药、丽珠集团。 　　此外，国家药监局印发《关于进一步加强中药科学监管促进中药传承创新发展若干措施的通知》。我们认为中药创新药审评审批将加速，建议关注济川药业、华润三九、昆药集团。 　　风险提示： 　　医疗门诊恢复不及预期，疫情反复超预期。

　　行情回顾：2022年12月国内CXO板块上涨明显，有11家公司股价在12月实现正增长，其中涨幅较大的为泰格医药（+18.28%）、凯莱英（+10.32%）。重点CXO公司的性价比继续保持：近一年来，CXO板块深度调整，目前主要CXO公司的PE已经大幅下调到100X以下。 　　投融资数据： 　　2022年12月生物医药领域，国内发生投融资事件37起，环比增加32.14%；投融资金额6.91亿美元，环比增长17.72%。全球发生投融资事件83起，环比增加5.06%；投融资金额2.25亿美元，环比减少25.59%。 　　2022年12月医疗器械领域，国内发生投融资事件52起，环比增长44.44%；投融资金额6.32亿美元，环比增加290.12%。全球发生投融资事件72起，环比增加22.03%；投融资金额9.96亿美元，环比增加77.22%。 　　全年来看，2021年以前生物医药领域一级市场快速增长，2022年遭遇寒冬，高基数下下滑明显。 　　国内生物医药领域一级市场2022年投融资金额达到536亿元，同比下降54.9%；投融资事件为399起，同比下降23.71%。 　　全球生物医药领域一级市场2022年投融资金额达到2397亿元，同比下降36.5%；投融资事件为1018起，同比下降20.1%。 　　CXO板块深度调整后开始回暖，药明UVL清单已全面解除，板块压制因素逐步释放。到2022年12月16日，药明生物两家子公司都已经移出UVL，年初至今的国际关系担忧进一步消除，情绪面回暖。板块业绩基本面强劲，在手仍然订单充裕，CXO行业仍是兼具确定性与成长性的优质板块。 　　医药行业政策持续改善，创新药景气度提升，带动CXO板块信心提振，有望迎来估值修复回升。近期出台的医药政策趋于缓和，集采规则逐步完善；创新药医保谈判降幅温和好于预期；叠加创新药领域进展不断，形成催化，处在景气度上行周期。种种迹象表明，行业回暖，利好CXO板块估值回升。 　　展望未来：（1）投融资探底，行业景气度有望触底回升；（2）疫情放开，临床业务相关板块有望迎来修复。 　　投资建议： 　　（1）龙头CXO，建议关注药明康德、康龙化成等； 　　（2）临床CRO：建议关注泰格医药、诺思格、普蕊斯； 　　（3）新兴优质赛道：推荐和元生物（已覆盖，增持评级）、皓元医药（已覆盖，买入评级）、毕得医药（已覆盖，买入评级）； 　　（4）模式动物：推荐药康生物（已覆盖，买入评级）； 　　（5）仿制药CRO：推荐百诚医药（已覆盖，买入评级）、阳光诺和（已覆盖，买入评级）。 　　风险提示：创新药研发不及预期的风险；投融资缩减风险；新冠疫情带来的不确定性风险；国际汇率变动风险;地缘政治与贸易冲突风险；技术人才紧缺和人才流失的风险。