中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 康缘药业2023年上半年业绩表现强劲，营收和归母净利润均实现显著增长，尤其第二季度盈利能力持续提升。这主要得益于呼吸感染品类产品的市场需求旺盛，以及公司内部销售改革和精细化管理带来的效率提升。 创新中药政策红利与市场拓展 公司作为中药创新领域的领军企业，其独家产品有望持续受益于国家对中药创新和基药、医保政策的利好。通过完善销售体系、扩大销售队伍并利用“数智云”平台确保合规营销，公司正积极将学术优势转化为市场优势，为未来业绩的持续增长奠定基础。 主要内容 事件：2023年半年度业绩符合预期 康缘药业发布2023年半年度报告，显示公司上半年实现营业收入25.53亿元，同比增长21.74%。归属于母公司股东的净利润达到2.76亿元，同比增长30.6%。扣除非经常性损益后的归母净利润为2.63亿元，同比增长29.93%。其中，2023年第二季度公司实现营收12.01亿元，同比增长17.88%；归母净利润1.34亿元，同比增长32.77%；扣非归母净利润1.23亿元，同比增长29.08%。这些数据显示公司业绩符合市场预期，且盈利能力持续增强。 2023H1呼吸感染品类带动营收增长与毛利率提升 上半年，受热毒宁注射液和杏贝止咳颗粒等产品的强劲增长推动，公司注射液收入达到11.59亿元，同比增长53.93%；冲剂收入1.91亿元，同比增长99.56%。同时，公司各产品管线的毛利率均有所提升，其中颗粒剂毛利率提升12.79个百分点至78.78%，冲剂毛利率提升3.94个百分点至87.39%，凝胶剂、片丸剂、注射液、胶囊剂、口服液与贴剂的毛利率也分别有不同程度的增长。整体来看，2023年上半年公司工业业务毛利率增长至75.10%，同比提升3.21个百分点，预示着公司整体毛利率有望稳健提升。 销售持续改革下有望持续增长 公司持续深化销售改革，通过完善主管制、建立动态择优的主管体系，并扩大合格销售人员队伍，确保核心及发展级品种的市场覆盖和推广力度。此举旨在加速将独家品种的学术优势转化为实际市场优势。面对日益趋严的行业监管环境（如陕西省卫健委发布的《医药代表医疗机构内拜访工作人员管理规定（试行）（征求意见稿）》），公司积极应对，建立了“数智云”信息化平台，以开展创新营销行为监督，确保药品销售的合规性，从而保障业绩的持续稳健增长。 盈利预测、估值与评级 国联证券研究所预计康缘药业2023年至2025年的营业收入将分别达到53.10亿元、64.26亿元和77.21亿元，对应增速分别为22%、21%和20%。同期，归母净利润预计分别为5.73亿元、7.18亿元和9.11亿元，对应增速分别为32%、25%和27%。每股收益（EPS）预计分别为0.98元、1.23元和1.56元，三年复合年增长率（CAGR）为28%。鉴于国家政策对中药创新企业的持续利好，以及康缘药业作为国内中药创新领军企业的地位，其独家产品有望借助基药和医保政策红利实现快速增长。参考可比公司估值，国联证券给予公司2023年28倍市盈率（PE），目标价27.44元，并维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了公司可能面临的风险，包括利润下滑风险、原料供应风险、行业竞争加剧以及产品推广不及预期等。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些潜在风险。 总结 康缘药业2023年上半年业绩表现亮眼，营收和净利润均实现双位数增长，盈利能力显著提升。这主要得益于呼吸感染类核心产品的市场需求旺盛以及公司在销售策略和合规管理方面的持续优化。展望未来，在国家对中药创新政策的持续支持下，康缘药业作为行业领军者，其独家产品有望继续受益于政策红利，并通过精细化营销和合规管理实现业绩的稳健增长。国联证券维持“买入”评级，并给出了积极的盈利预测和目标价，但同时提醒投资者关注潜在的经营风险。

中心思想 业绩稳健增长与产品结构优化 康缘药业在2023年上半年实现了显著的业绩增长，收入和归母净利润均保持高速增长，分别达到25.53亿元（+21.74%）和2.76亿元（+30.60%）。公司毛利率同比提升3.37个百分点至74.95%，显示出盈利能力的增强。业绩增长主要得益于注射液和颗粒剂等核心产品的强劲表现，其中热毒宁注射液和杏贝止咳颗粒是主要驱动力，推动相关产品线收入大幅增长，优化了产品结构。 创新驱动与投资前景展望 公司持续加大研发投入，上半年研发费用达3.63亿元，并取得了多项创新成果，包括中药1.1类新药临床试验批准和多项专利授权，预示着丰富的创新产品储备和未来的增长潜力。基于当前业绩和研发投入，分析师维持“买入”评级，并预测未来三年收入和归母净利润将持续增长，反映了市场对公司中药创新能力和销售改善的积极预期，尽管也提示了经营管理、政策变动和研发进展等潜在风险。 主要内容 业绩保持高速增长，毛利率同比提升 2023年上半年，康缘药业实现营业收入25.53亿元，同比增长21.74%；归属于母公司股东的净利润为2.76亿元，同比增长30.60%。其中，第二季度实现收入12.01亿元，同比增长17.88%；归母净利润1.34亿元，同比增长32.77%。公司2023年上半年的毛利率达到74.95%，较2022年同期提升了3.37个百分点，显示出公司盈利能力的持续改善。 注射液和颗粒剂产品高速增长 在产品结构方面，2023年上半年，公司注射液产品收入达到11.59亿元，同比增长53.93%，主要得益于热毒宁注射液的销售增长。颗粒剂、冲剂产品收入同比增长99.56%，主要由杏贝止咳颗粒的销售增长所驱动。相比之下，胶囊剂和口服液产品收入则出现小幅下滑。 持续加大研发投入，创新产品储备丰富 公司在研发方面持续投入，2023年上半年研发费用为3.63亿元。研发成果显著，包括获得1个中药1.1类新药临床试验批准通知书、新申报2个生产品种以及2个III期临床研究品种。同时，公司积极推进散寒化湿颗粒、金振口服液等产品的循证证据研究，并新获得10件授权发明专利，为未来的产品线发展奠定了基础。 盈利预测和投资评级 分析师预计康缘药业2023年至2025年的收入将分别达到54.63亿元、67.02亿元和80.80亿元，对应归母净利润分别为5.65亿元、7.33亿元和9.01亿元。对应的预测市盈率（PE）分别为24.26倍、18.70倍和15.21倍。鉴于公司突出的中药创新能力和销售能力的持续改善，分析师维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括公司经营管理出现波动、主要产品价格受政策影响、产品销量不及预期、产品研发进展不及预期，以及医保政策和基药政策落地进展不及预期等。 总结 康缘药业在2023年上半年展现出强劲的增长势头，营收和净利润均实现高速增长，毛利率显著提升。这一业绩主要得益于热毒宁注射液和杏贝止咳颗粒等核心产品的销售驱动。公司持续加大研发投入，上半年研发费用达3.63亿元，并取得了多项创新成果，为未来发展储备了丰富的创新产品。基于对公司中药创新能力和销售改善的积极预期，分析师维持“买入”评级，并预测未来几年业绩将持续增长。然而，投资者仍需关注经营管理、政策变动、产品销量及研发进展等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 康缘药业2023年上半年表现出强劲的业绩增长势头，营业总收入和归母净利润均实现两位数增长，符合市场预期。公司通过优化产品结构，特别是注射液和颗粒剂等核心产品的销售放量，有效提升了整体盈利能力，销售毛利率显著提高。 创新研发驱动长期发展 公司持续加大研发投入，研发费用率同比提升，并取得了多项中药创新药的研发进展，包括获得临床试验批准通知书和新申报生产品种。这种对创新的坚持，不仅巩固了现有产品的市场地位，更为公司未来的长期可持续发展奠定了坚实基础，体现了其作为中药创新药龙头的潜力。 主要内容 收入稳健增长，利润端符合预期 2023年上半年，康缘药业实现营业总收入25.53亿元，同比增长21.74%；归母净利润2.76亿元，同比增长30.6%；扣非归母净利润2.63亿元，同比增长29.93%。 其中，第二季度营业总收入为12.01亿元，同比增长17.88%；归母净利润1.34亿元，同比增长32.77%；扣非归母净利润1.23亿元，同比增长29.08%。 公司工业国内销售收入达到25.39亿元，同比增长22.22%。利润增速略高于收入，主要得益于销售毛利率同比提升3.37个百分点。扣非归母净利润增速低于归母净利润，主要系当期计入的政府补助较高。 注射液增速亮眼，产品梯度储备丰富 分产品来看，2023年上半年注射液产品营收11.58亿元，同比增长53.93%，毛利率同比提高3.33个百分点，主要系拳头品种热毒宁销售额上升。第二季度注射液营收同比增长60.54%，增速环比提升。 颗粒剂、冲剂营收同比增长99.56%，毛利率同比提高12.79个百分点，主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长，带动公司整体销售毛利率提高。 口服液产品营收4.23亿元，同比微降2.71%。胶囊、凝胶剂第二季度同比增速较第一季度有所提升。 公司坚持打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液三大核心大品种，布局杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等发展级品种，并加大培育天舒胶囊、通塞脉片、龙血通络胶囊、大株红景天胶囊等心脑血管战略储备品种，产品梯队日益丰富，为业绩稳步增长奠定基础。 持续推动新产品研发，创新驱动长期成长 2023年上半年，公司研发费用率为14.24%，同比提升1.01个百分点，显示其持续加大研发投入。 报告期内，公司获得1个中药创新药1.1类临床试验批准通知书（栀黄贴膏），新申报生产品种2个（JC颗粒、FZJD颗粒），并有2个品种（SPPY颗粒、LWDHGTP片）处于III期临床研究阶段。 公司深入推进重点培育品种、医保及基药目录品种的功效成分与作用机制研究，强化上市品种培育，加速创新发展步伐，有望驱动公司长期成长。 盈利预测与投资评级 预计2023-2025年公司归母净利润分别为5.73亿元、7.18亿元、8.92亿元，同比增速分别为31.9%、25.3%、24.2%。 对应PE分别为24X/19X/15X。 维持“买入”评级。 风险提示包括药品价格变动风险、研发不及预期风险、大单品销售放缓风险以及市场竞争风险等。 总结 康缘药业在2023年上半年展现出强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现显著提升，符合市场预期。这主要得益于其核心产品，特别是注射液和颗粒剂的销售快速放量，以及销售毛利率的有效提升。公司在产品梯队建设方面成果显著，通过构建核心大品种、发展级品种和战略储备品种，为未来的业绩增长提供了坚实基础。同时，公司持续高强度投入研发，推动中药创新药的研发进程，多项新产品取得进展，为公司带来了长期的增长动力。鉴于其稳健的业绩增长、丰富的产品管线和持续的研发投入，分析师维持“买入”评级，并对其未来盈利能力持乐观态度。

中心思想 AI驱动生物医药创新与市场机遇 本报告核心观点指出，以大模型为代表的人工智能（AI）技术正深刻重塑生物医药行业，并在药物研发和临床诊疗等多个关键环节展现出巨大潜力。科技巨头如英伟达正积极布局AI+医疗领域，通过投资和合作加速技术应用，带动相关生物技术公司股价显著上涨。 中国AI+医药应用加速与投资潜力 报告强调，AI技术不仅能大幅缩短新药研发周期、降低成本，还能提升诊疗效率和准确性。中国在AI+制药和AI+诊疗领域已涌现出华为云盘古药物分子大模型和润达医疗等成功应用案例，显示出强大的创新能力和市场潜力。具备行业Know-How、客户基础、早期AI布局并积极拥抱大模型技术的公司，将拥有显著的先发优势和投资价值。 主要内容 英伟达发力AI+医药，合作伙伴股价大涨 科技巨头加速布局AI+医疗 2023年7月12日，英伟达向生物技术公司Recursion投资5000万美元，此举直接推动Recursion股价当日上涨78.17%，英伟达股价亦上涨3.53%。这凸显了AI在药物研发和临床等环节的巨大潜力，以及科技巨头对该领域的重视。英伟达在AI+医疗领域布局多年，早在2021年便与Schrodinger建立战略合作，旨在提升计算平台速度和精确度，扩大其在AI药物发现领域的影响力。此外，英伟达还与阿斯利康合作开发基于Transformer的化学结构生成AI模型，并与佛罗里达大学合作开发大型临床语言模型。在2023年3月的GTC大会上，英伟达展示了与安进、Mitsui & Co.等在药物发现、诊断和基因组学方面的合作，例如安进利用NVIDIA BioNeMo服务将大型语言模型训练时间从3个月缩短至4周。NVIDIA还开发了基于AI的“Clara”平台，全球已有100余家医疗保健企业使用，助力早期疾病检测、提供护理见解及加速药物发现。 海外AI+医药龙头Schrodinger表现强劲 Schrodinger, Inc.作为生物医药行业的计算软件解决方案提供商，其股价自年初至今已上涨191.87%。该公司开发了一个基于计算平台，能够高精度预测分子性质，通过基于物理的差异化软件平台，以更快的速度、更低的成本发现高质量、新型分子，并提高药物开发和材料应用的成功率。2021年，Schrodinger与英伟达建立战略合作关系，利用NVIDIA DGX A100系统和NVIDIA InfiniBand HDR网络优化其软件平台，实现对数十亿分子的快速准确评估，加速新治疗方法的开发。双方合作还包括在Schrodinger产品套件中进行物理学建模，并支持NVIDIA Clara Discovery，共同推进药物发现所需的物理学计算和机器学习开发。 以大模型为代表的AI技术正在重塑生物医药行业 AI赋能药物研发，突破“双10困境” 比尔·盖茨在2023年6月15日的演讲中强调，包括人工智能在内的技术进步将在卫生保健和教育等领域带来快速突破。生物医药行业长期面临“双10困境”（一款新药研发需耗费10亿美元、10年投入），而AI大模型正引领创新浪潮，有望解决这一难题。在药物研发阶段，AI技术可用于药物分子设计、分子对接、筛选等，显著缩短研发周期并降低成本。具体而言，AI通过处理和分析基因组学、蛋白质组学等大规模生物医学数据，能够进行靶点发现，识别与疾病相关的基因、蛋白质和代谢途径。同时，AI技术可进行大规模虚拟筛选，通过计算模型和机器学习算法筛选出具有潜在活性的药物分子，缩小候选药物范围。据Tech Emergence研究报告，AI技术可使新药研发成功率由12%上升至14%，并将临床前研究时间从3-6年压缩至1-2年。 AI提升医学诊疗效率与准确性 在医学诊疗领域，AI大模型同样展现出巨大潜力。谷歌的医疗大模型Med-PaLM 2已于2023年4月起在美国梅奥医院等医疗机构进行实测，并成为第一个在MedQA测试集中达到“专家”水平的AI大模型。2023年7月12日，《Nature》杂志发表了谷歌医疗大模型的论文，详细介绍了Med-PaLM的进化过程。论文指出，微调后的医疗大模型Med-PaLM在回答医学问题时表现良好，一组临床医生对其回答的评分为92.6%，与现实中临床医生的水平（92.9%）相当。此外，Med-PaLM的答案在80.3%的情况下被非领域专家认为是有帮助的，并在94.4%的情况下直接回答了用户问题。 我国生物医药行业AI应用案例 AI+制药：华为云盘古药物分子大模型 2023年3月25日，《人民日报》报道了华为云盘古药物分子大模型的产业化应用。该模型由华为云联合中国科学院上海药物研究所共同训练，能够实现针对小分子药物全流程的人工智能辅助药物设计。西安交通大学第一附属医院刘冰教授团队利用该大模型成功研发出一种新的“超级抗菌药”，有望成为全球近40年来首个新靶点、新类别的抗生素。借助盘古大模型，先导药的研发周期从数年缩短至1个月，研发成本降低70%。盘古药物分子大模型在无监督学习模式和业界独有的“图-序列不对称条件自编码器”深度学习网络架构下，预先学习了17亿个小分子的化学结构，能够更好地对分子结构与性质进行预测与推荐。该模型可自动预测蛋白与分子化合物结合结果，并对筛选后的先导药进行定向优化，例如减弱对人体正常细胞的毒副作用。 AI+诊疗：润达医疗携手华为发力大模型 润达医疗在医疗行业深耕多年，具备深厚的技术储备和高粘性客户基础。公司专注于体外诊断领域，为医学实验室提供整体解决方案服务，截至2022年末，已服务4000余家医疗机构，其中核心客户达420家。润达医疗聚焦智慧检验，打造数字化检验平台，利用大数据、人工智能等技术赋能传统检验医疗服务向精益化、智慧化转型升级。公司已开发10余套数字化信息产品，涵盖实验室智慧化管理（如SIMS系统、Mai47系统）、质量控制管理（如质量云、检验结果互认平台）以及检验数据分析解读（如润达慧检—检验报告智慧服务系统）。 润达医疗与华为盘古大模型合作，共同研发L1层的润达医疗大模型，旨在实现智慧医疗、智慧服务、智慧管理三位一体的智慧医院建设。在智慧医疗方面，大模型有望提高精准诊疗水平，解决世卫组织统计的约20%的患者诊疗误差。在智慧服务方面，大模型驱动的AI健康助手可为亚健康人群提供诊前、诊中、诊后连续健康服务。在智慧管理方面，大模型能根据同级同类医院的运营数据，及时输出可落地的运营策略调整方案，解决医院运营数据滞后问题。 投资建议与风险提示 具备先发优势的投资标的 报告认为，具备行业Know-How和客户基础，在AI领域早有布局，且积极拥抱大模型技术变革的公司具有先发优势。在AI+诊疗领域，建议关注润达医疗、创业慧康、嘉和美康、安必平、健麾信息、数字人等。在AI+制药领域，建议关注泓博医药、义翘神州、皓元医药等。 潜在风险因素 投资者需关注以下风险：监管政策变化、行业竞争加剧、AI技术发展不及预期以及AI伦理风险。 总结 本报告深入分析了人工智能（AI）技术，特别是大模型，对生物医药行业的颠覆性影响及其带来的巨大市场机遇。英伟达等全球科技巨头正通过战略投资和合作，加速AI在药物研发和临床诊疗领域的应用，如对Recursion的投资和与Schrodinger的合作，推动相关公司股价大幅上涨。报告指出，AI技术能够显著缩短新药研发周期、降低成本，并提升诊疗效率和准确性，有效解决生物医药行业的“双10困境”。 在中国市场，AI+医药的应用案例也日益丰富，例如华为云盘古药物分子大模型在加速新药研发、降低成本方面取得显著成效，以及润达医疗与华为合作，通过大模型构建智慧医疗、智慧服务和智慧管理体系。这些案例表明，中国在AI+医药领域具备强大的创新能力和广阔的发展前景。 报告建议投资者关注那些具备深厚行业经验、广泛客户基础、早期AI布局并积极采纳大模型技术的公司，并列举了AI+诊疗和AI+制药领域的潜在受益标的。同时，报告也提示了监管、竞争、技术发展和伦理等方面的潜在风险，强调投资者需谨慎评估。总体而言，AI与生物医药的深度融合正开启一个全新的时代，为行业带来前所未有的发展机遇。

　　君实生物(688180) 　　2023年7月11日，公司公告，特瑞普利单抗联合阿昔替尼用于不可切除或转移性肾细胞癌患者一线治疗的新适应症上市申请获得受理。 　　点评 　　大适应症扩展有序进行中，肾细胞癌一线提交上市申请。（1）作为公司的核心品种，特瑞普利单抗的适应症扩展进程在2023年按下了加速键，继已有6项适应症获批后，今年陆续有患者基数较大的适应症向监管单位提交上市申请。此次，是特瑞普利单抗联合阿昔替尼用于肾细胞癌的一线治疗适应症；此前，晚期三阴乳腺癌、非小细胞肺癌围手术期适应症的上市申请也已取得受理。（2）在国内首个晚期肾癌免疫治疗的RENOTORCH临床研究中，共入组了421例受试者，该临床对比了“特瑞普利单抗+阿昔替尼”与“舒尼替尼”治疗高危不可切除或转移性肾细胞癌的疗效。结果显示，特瑞普利单抗联合阿昔替尼组可以显著降低患者的疾病进展或死亡风险，客观缓解率也有所改善，未发现新的安全信号。（3）肾细胞癌在肾癌中占比约80-90%，根据《中华医学杂志》数据，2022年中国肾癌新发病例和死亡病例分别为7.7万和4.6万例。根据国际转移性肾细胞癌数据库联盟的风险分级，中危和高危的转移性肾细胞癌患者在接受抗血管靶向治疗后的总生存期仅为16.6和5.4个月。在海外，PD-（L）1联合抗血管靶向药物已经取代抗血管靶向药物单药，成为晚期肾细胞癌的标准一线治疗；而国内尚无相关治疗方案获批。 　　2023年PD-1商业化举措加速，国际化持续推进。特瑞普利单抗销售已迈入正循环，新适应症临床数据积极。2023年1季度收入约1.96亿元，同比增长77.84%，销售已经进入正向循环。临床数据读出方面，特瑞普利单抗一线治疗广泛期小细胞肺癌患者的三期临床也已达到临床终点，预计在不久也会提交上市申请。国际化出海方面，特瑞普利单抗赴美上市正在接受FDA的审评，欧洲和英国的上市申请许可也已经取得受理。 　　盈利预测、估值和评级 　　我们维持盈利预测，预计2023/24/25年营收22.82/33.10/46.33亿元，同比增长57%/45%/40%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发进程、进医保后放量及PD-1出海不达预期的风险。

　　（1）白蛋白：23H1批签发1833批次（-7.56%），7家上市企业批签发合计占比达到77%。23Q2批签发772批次（-21.62%），其中国产人血白蛋白批次占比40.21%（2）静丙：23H1批签发601批次（+23.41%），前4家企业批签发合计占比达到60%。23Q2批签发228批次（-6.94%）。 　　（1）狂免：23H1批签发42批次（-33.33%），前5家企业批签发合计占比达到62%。23Q2批签发20批次（-33.33%）。（2）乙免：23H1批签发11批次（0%）。23Q22批次（-71.43%）。（3）破免：23H1批签发68批次（-24.44%）。23Q227批次（-37.21%） 　　（1）八因子：23H1批签发195批次（+2.63%），前3家企业批签发合计占比达到64%。23Q297批次（+18.29%）。（2）纤原：23H1批签发132批次（-5.04%），前5家企业占比达到94%。23Q285批次（+16.44%）。（3）PCC：23H1批签发141批次（+29.36%），前3家企业占比达到80%。23Q265批次（+66.67%）。 　　投资建议：短中期：补库存周期提前开始，行业整合趋势加速。库存动态：疫情管控放开使院端、渠道、企业库存迅速消化，补库存周期提前开始，且扩产链条长致周期拉长，进入业绩趋势向上周期。行业整合：国企趋势加快，卫光控股权花落国药、上海莱士控股权预计变动、派林获得陕西国资委加持。长期：把握采浆量提升、吨浆利润提升主逻辑。采浆量提升：十四五浆站规划显著提速，采浆量提升明显，预计十四五浆站规划各省将在22-23年逐步落地，加速新建浆站获批和原有浆站建设。吨浆利润提升：品类丰富、产能充足、管理高效，才能将血浆资源兑现业绩，产生良好的吨浆收入和利润。重点推荐华兰生物、天坛生物，建议关注上海莱士、卫光生物、博雅生物、派林生物。 　　风险提示：血制品产品价格波动的风险，血制品学术推广不及预期的风险，行业采浆量增长不及预期的风险，血制品业务毛利率下降的风险，研报使用信息更新不及时的风险。

　　九洲药业(603456) 　　事件 　　2023年7月7日，美国特拉华州地区法院裁定Entresto（sacubitril/valsartan）“组合专利”（美国专利号：8,101,659）无效。诺华表示将继续向联邦巡回上诉法院提起上诉，以维持诺欣妥组合专利的有效性。同时公司还披露了Entresto在美国登记的多项专利，其中包括组合专利、无定形专利，以及2个晶型专利和1个剂量方案专利，这些专利将于2023年至2036年间到期（包括儿科适应症延长）。 　　点评 　　（1）专利纠纷上诉期间，我们认为，诺欣妥被商业化仿制生产的风险较小。由于诺华在专利期内已经提出了上诉，我们认为，按照制药行业专利纠纷诉讼的惯例，专利纠纷诉讼通常要持续两到三年时间。因此，我们认为，在法院最终判决结果之前，第三方对诺欣妥进行仿制生产的可能性较小。 　　（2）核心生产专利仍在专利保护期，其他厂商难以绕开相关专利。诺华围绕“诺欣妥”进行了充分的专利布局保护，其他企业想要进行仿制生产需要面对的诸多专利壁垒。在美国，诺欣妥拥有保护其配方的多项专利，除组合专利（2025/7/15到期）外，还包括无定形专利（2026/11/8到期）、晶型专利（2027/5/8和2027/11/27到期）、剂量方案专利（2036/5/9到期），此次被美国地区法院裁定无效的组合专利仅为其中之一，其关键的晶型等生产专利到期以前，其他厂商无法绕过专利进行生产。 　　（3）明年订单仍保持增长趋势，我们认为短期业绩增长依托诺华订单的确定性较强，长期通过CDMO客户不断拓展，增长趋势向好。2022年公司CDMO订单共承接项目851个（+30.7%），其中上市项目26个（+30%），III期项目61个（+24.5%），公司新增商业化品种6个、临床三期项目12个，主要涉及抗肿瘤、中枢神经脂肪肝等领域，从现有项目储备和客户预测来看，我们认为2023年商业化品种有望继续保持一定增长。2019年，九洲药业收购了美国CRO公司即瑞博美国，迈出了公司CDMO业务国际化的重要一步。2022年公司增资瑞博美国，新增研发人员和研发设备，扩建中试车间（已投入使用），进一步拓展了美国业务承接能力，加快海外商业化生产基地布局，实现海外创新药CDMO一站式服务，中长期规划推动CGT与大分子业务布局。根据2022年报，除Novartis外，公司与国际知名药企Roche、Zoetis、Gliead、第一三共等也形成深度合作，我们认为未来业务订单有望实现快速增长，公司长期业绩趋势较好。 　　风险 　　诺欣妥专利诉讼结果不达预期、全球生物医药研发支出下滑、小分子CDMO行业竞争加剧、客户产品销售不达预期、海外业务客户拓展不达预期

　　23 年 H1 批签发：整体偏保守。 （1） HPV ： 批签发 332 批次（+87.21%），其中GSK 2 价苗 3 批次（+50%），默沙东 4 价苗 26 批次（+18.18%），默沙东 9 价苗62 批次（+675%），万泰沧海 2 价苗 231 批次（+65%） ， 沃森生物 2 价苗 20 批次（233.3%） 。 （2） 13 价肺炎结合： 批签发 35 批次（-23.91%），其中辉瑞 2批次（+100%），沃森生物 33 批次（+22.22%），康泰生物 0 批次。 （3）流感：批签发 4 批次（-1.28%），其中北京科兴 2 批次（-83.33%），国光生物 2 批次（-60%）。（4）水痘： 批签发 109 批次（-40.11%），其中百克生物 56 批次（+24.44%,占比51%）。 （5） EV71 ：批签发 5 批次（-88.64%）。 （6）轮状病毒： 批签发 71 批次（-38.79%），其中默沙东五价 38 批次（-33.33%,占比 54%）。 （7）狂犬： 批签发 211 批次（-26.74%），其中成大生物批次 64 批次（-18.99%,占比 30%），康华生物 8 批次（-83.33%，占比 4%）。 （8）带状疱疹： GSK 批签发 7 批次，百克生物 10 批次。 　　23Q2 批签发： HPV 保持强势。 （1） HPV ： 批签发 161 批次（+43.75%），其中GSK 2 价苗 3 批次（+50.00%） ，默沙东 4 价苗 6 批次（-60.00%） ，默沙东 9价苗 41 批次（+86.36%），万泰沧海 2 价苗 111 批次（+52.05%） , 沃森生物 2 价苗 7 批次（+16.67%） 。 （2） 13 价肺炎结合： 批签发 29 批次（+11.54%），其中辉瑞 2 批次，沃森生物 27 批次（+68.75%）， 康泰生物 0 批次。 （3）流感： 批签发 0 批次。（4）水痘： 批签发 43 批次（-58.65%），其中百克生物 22 批次（+10%,占比 51%）。（5）EV71： 批签发 0 批次。（6）轮状病毒： 批签发 25 批次（-57.63%），其中默沙东五价 13 批次（-55.17%）。 （7）狂犬： 批签发 68 批次（-49.25%）。（8）带状疱疹： GSK 批签发 7 批次，百克生物 10 批次。 　　投资建议： 各个疫苗头部企业均有重磅大品种放量或即将上市放量，叠加新冠疫情下的预防接种认知度提升，我们预计大品种接种率有望持续提升、逐步接近发达国家水平，推荐百克生物、康泰生物、华兰生物、康华生物、智飞生物、万泰生物等；目前新冠疫苗在防重症、防死亡上依然发挥重要作用，在未来第二针加强甚至常态化新冠疫苗接种中仍然不可或缺，关注新冠疫苗相关企业，如石药集团、神州细胞、康希诺、万泰生物、丽珠集团、三叶草生物、沃森生物等。 　　风险提示：监管政策趋严的风险，同业产品出现质量问题的风险，新产品研发进展不及预期的风险，市场推广不及预期的风险 ，研报使用信息数据更新不及时的风险

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件：2023H1公司实现营收25.53亿元（+21.74%，同比，下同）；归母净利润2.76亿元（+30.6%）；扣非归母净利润2.63亿元（+29.93%）；业绩基本符合我们预期。 　　单Q2利润端表现亮眼，费用端基本稳定。分季度看，23Q2公司营业收入保持稳步增长，实现营收12亿元（+17.9%）；得益于公司优秀的成本管控能力，利润端表现亮眼，单Q2实现归母净利润1.35亿元（+33.4%），实现扣非归母净利润1.24亿元（+30.8%）。另外，公司费用端基本保持稳定，在销售方面加强学术推广，增强医生对产品认可度，23H1销售费用10.9亿元（+26.32%），销售费用率为42.62%（+1.53pp），管理费用1.1亿元（+29.09%），管理费用率为4.31%（+0.25pp）；财务费用为-787万元。 　　大单品业绩承压拖累非注射剂增速，注射剂型和二线基药品种迎头赶上。分结构看，23年Q2公司注射剂型持续保持亮眼，H1注射剂实现收入11.6亿元（+54%），非注射剂实现收入13.8亿元（+4%），单Q2注射剂实现收入5.7亿元（+60%），非注射剂型实现收入6.24亿元（-5%），我们认为主要系金振口服液业绩承压，使得口服液剂型产品销售下滑所致。除口服液剂型外，公司二线基药杏贝止咳颗粒表现亮眼，带动公司颗粒剂、冲剂单Q2实现收入6744万元（+41%），H1实现收入1.91亿元（+99.6%）。 　　研发投入持续加强，短期业绩压力不改中药创新龙头长期向好趋势。23H1公司研发投入进一步上升，增速快于收入增速，为3.63亿元（+31.02%），研发费用率14.24%（+1.01pp）。公司在研管线丰富，23H1公司中药获得临床试验批准通知书1个（栀黄贴膏），新申报生产品种2个（JC颗粒、FZJD颗粒），Ⅲ期临床研究品种2个（SPPY颗粒、LWDHGTP片）；在已上市品种培育方面，公司有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液等品种的循证证据研究。我们认为，公司是我国中药创新领军企业之一，拥有大量优质产品和持续丰富的管线，短期业绩端压力不改长期向上成长方向。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润5.52/6.89/8.48亿元，当前市值对应2023-2025年PE分别为25/20/16倍，我们看好公司作为中药创新龙头的长期发展，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售推广不及预期、行业政策重大变更风险等。

　　康缘药业(600557) 　　事项： 　　公司公布2023年半年度报告，实现收入25.53亿元，同比增长21.74%；实现归母净利润2.76亿元，同比增长30.60%；实现扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长29.93%。公司业绩符合预期。 　　平安观点： 　　23上半年延续高增长，毛利率有所提升。2023上半年公司收入25.53亿元（+21.74%），其中23Q2单季度实现收入12.01亿元（+17.88%），；2023上半年归母净利润2.76亿元（+30.60%），其中23Q2单季度实现归母净利润1.34亿元（+32.77%），延续了此前高增长态势。从盈利能力来看，2023上半年公司毛利率74.95%（+3.37pp），提升明显；净利率11.08%（+1.00pp）。从分产品经营情况来看，各个板块毛利率均有提升，其中颗粒剂、冲剂毛利率为78.78%，较上年年同期增加12.79pp，毛利率提升幅度最大；注射剂、片丸剂、凝胶剂等毛利率增幅均超过3个pp。我们认为公司毛利率提升主要跟提升生产效率，和降低原材料采购成本有关。 　　颗粒剂保持高速放量，注射剂反弹趋势明显。2023上半年公司注射剂收入规模最大，达到11.59亿元（+53.93%），增速回复明显，我们认为主要由于热毒宁注射液规模恢复。颗粒剂、冲剂收入1.91亿元（+99.56%），主要是杏贝止咳颗粒延续高速放量态势。口服液收入4.23亿元（-2.71%），增速下滑我们认为主要跟23Q2新冠感染高峰过后用药需求下降有关。胶囊剂收入4.61亿元（-7.45%），23Q2单季度收入增速转正。 　　公司是国内中药创新药龙头，看好长期发展。公司持续推进新产品开发，23上半年栀黄贴膏获批临床，新申报生产品种2个，3期临床研究品质2个。同时有序开展散寒化湿颗粒、金振口服液等已上市品种的循证证据研究。同时公司坚持打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液三个核心品种，同时布局一批以杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏为代表的发展级产品，加大培育以天舒胶囊等为代表的心脑血管战略储备品种。我们暂维持公司23-25年净利润分别为5.74亿、7.18亿、8.91亿元的预测，当前市值对应2023年PE仅24倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）新药研发风险：药品存在不能顺利上市、研发周期延长、关键技术和人才流失等风险。2）药品市场准入风险：竞争格局恶化、政策变化等因素或对公司产品准入造成不利影响。3）降价风险：公司主要产品存在被纳入各地集采的可能，若降幅较大则影响收入表现。