报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　氟化工：制冷剂R22与R32价格延续强势。制冷剂R22与R32价格继续上涨。5月空调市场排产增加，市场需求增加；原料端萤石供应趋紧，氢氟酸价格维持稳定，成本面支撑延续；当前厂家受配额限制，R32制冷剂价格坚挺。根据百川盈孚数据，截至5月24日，二代制冷剂R142b价格为1.65万元/吨，较上周持平；R22价格为2.9万元/吨，较上周上涨2500元/吨。三代制冷剂方面，R125价格为4.05万元/吨，较上周价格下降4500元/吨；R134a价格为3.2万元/吨，较上周价格持平；R32价格为3.6万元/吨，较上周上涨1000元/吨。萤石97湿粉市场价为3762元/吨，氢氟酸价格为10983元/吨，均较上周价格持平。萤石工厂产量为4.52万吨，较上周上涨1.86%，萤石库存为8.78万吨，较上周下降1.40%。 　　聚氨酯：海外MDI装置因不可抗力停工，MDI价格上涨。据百川盈孚，美国某工厂34万吨/年MDI装置5月21日因不可抗力因素停车，恢复时间未定；海外装置故障频出，整体供应量有限。市场整体供应因设备检修和海外供应问题而收紧。据wind，截至5月24日，聚合MDI华南市场均价17260元/吨，较上周价格上升476.67元/吨；纯MDI市场均价18500元/吨，较上周价格上升100元/吨；TDI市场均价为14100元/吨，与上周价格持平。 　　2.核心观点 　　（1）氟化工：当前厂家受配额限制，R32制冷剂价格坚挺；下游需求整体向好，终端需求稳步回升。建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份、东岳集团等。 　　（2）聚氨酯：近期海外装置因不可抗力停工，叠加国内市场需求稳定且库存低，预计MDI市场价格将继续上行。建议关注：万华化学。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　本周申万化工指数下跌3.79%，跑输沪深300指数1.71%。标的方面，部分涨价标的及部分AI材料标的表现较佳，st股票大幅承压。估值方面，本周基础化工板块PB历史分位数为16%，PE历史分位数为60%，板块估值依然位于历史较低分位数。接下来重点更新下行业边际变化，化工行业，本周陶氏MDI发布公告，公司MDI产能将减少约40万吨。地产行业，政策端在持续发力下，包括中国央行设立3000亿元保障性住房再贷款、万科获得200亿元银团贷款。电子行业，苹果官方直营渠道加入“价格战”，需关注相关产业链的风险。AI行业，本周有两个事件值得关注，一是英伟达一季度财报数据亮眼，板块景气度进一步确认，二是微软推出Copilot全面融入Windows11，GPT4o“很快”加持，后续市场的反馈值得关注。投资方面，建议重点关注两个方向，一是护城河持续扩大的化工龙头，二是全球格局重构的化工品种，三是出海能持续兑现业绩的标的。 　　本周大事件 　　大事件一：全球化工巨头陶氏化学近日发布公告，因某些原料缺失，公司MDI产能将减少约40万吨。在陶氏北美MDI遭遇不可抗拒力停产的同时，巴斯夫位于盖斯马年产40万吨MDI工厂，科思创位于德克萨斯贝敦的年产33万吨MDI工厂，因不可抗力4月份短停，当前低负荷运行。叠加陶氏北美装置44万吨/年装置，近期仅北美地区就有117万吨/年装置遭遇不可抗力，占北美地区总产能的70%，全球总产能的11%。 　　大事件二：英伟达一财季收入猛增260%，利润涨六倍，宣布10比1拆股，黄仁勋称二季度最强芯片Blackwell就发货，每年都会推出新品，盘后大涨7%突破1000美元至新高。 　　大事件三：AIPC全面“亮剑”，微软推出Copilot全面融入Windows11，GPT4o“很快”加持。Windows11AIPC6月18日起在微软和戴尔、联想等合作伙伴设备中陆续上市，比搭载M3的MacBookAir快58%，运算次数40+TOPS/秒；新功能Recall帮助查找PC上看过内容，提供中文等40多种语言翻译的实时字幕。全新Copilot+SurfacePro起售999美元、国内起售8688元。 　　大事件四：苹果官方直营渠道加入“价格战”。苹果在天猫和京东等电商平台上开启新一轮大力度促销，涉及iPhone13、iPhone14及iPhone15系列机型，以及笔记本电脑、平板电脑、智能手表、耳机等产品。其中，最新款iPhone15ProMax最高可优惠2050元。 　　投资组合推荐 　　万华化学、龙佰集团、宝丰能源 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　一周观点：人工关节接续采购结果公示，国产头部企业中标价格良好 　　2024年5月21日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《人工关节集中带量采购协议期满接续采购中选结果公示》。文件发布了关于初次置换人工髋关节和初次置换人工膝关节产品接续采购的中标企业排名及中标价格信息。 　　从本次接续采购执行原则上看，坚持“量价挂钩、以量换价”原则，在巩固首轮集采降价成果基础上，优化采购规则。本次接续采购增加产品种类，设置复活机制，明确价格线，延长带量采购中期，重视企业的履约程度。 　　与首轮集采结果相较，本次接续采购的中选价格呈现出稳中有降的趋势，其中中选产品的价差平均从首轮集采的2.8倍缩小至1.1倍在本次接续采购活动中，共有超过6000家的医院积极参与，并申报了约58万套的需求量，相较于首轮集采，需求量呈现出一定程度的增长态势。其中髋关节需求量约为28.6万套，膝关节需求量约为29.4万套。与首轮集采结果相较，本次接续采购的中选价格呈现出稳中有降的趋势，平均降幅约为6%，有效实现了稳定集采成果、确保人民群众长期受益的目标。 　　我们认为，此次集采国产龙头品牌天津正天、爱康医疗、春立医疗、威高骨科、大博医疗等企业报量在各类别中名列前茅，相比首次关节带量采购报量份额有显著提升，未来有望继续凭借产品技术及制造成本等优势扩大份额，国产头部企业替代进口的趋势还将延续。未来3年内产品价格将保持相对稳定，行业临床应用及生产供应将保持增长。建议关注院内品牌力领先且生产供应能力较强的头部企业。 　　一周表现：本周医药板块下跌2.08%，关注顺β、预计Q2有较好业绩表现、估值合理的板块及个股 　　本周医药生物下跌2.08%，跑输沪深300指数1.66pct，在31个子行业中排名第19位。2024年5月医药生物下跌2.91%，跑输沪深300指数2.29pct。子板块中，药店板块跌幅最小，下跌2.00%；医疗设备板块下跌2.23%，血液制品板块下跌2.98%，医药流通下跌3.07%中药板块下跌3.10%；其他生物制品板块跌幅最大，下跌5.13%，医院板块下跌4.99%，疫苗板块下跌4.76%，医疗耗材板块下跌4.74%，医疗研发外包板块下跌4.44%。从估值来看，当前医药生物行业估值处于历史低位，从近15年的整体趋势看，医药生物行业的历史平均估值水平PE(TTM)为37.33倍，最高值为74.37倍（2015年6月12日），最低值为20.31倍（2022年9月26日），当前生物医药板块PE（TTM）为32.04倍，处于历史较低位。结合板块一季度的表现一季度业绩预期和资金偏好，我们着重选择顺β、预计Q2有较好业绩表现、估值合理的板块及个股。建议重点关注血液制品、消费医疗低值耗材、国产设备、中药板块投资机会。 　　推荐及受益标的： 　　推荐标的：派林生物、美年健康、国际医学、太极集团、新天药业、九州通、益丰药房、海尔生物、英诺特、圣湘生物、微电生理、迈普医学。 　　受益标的：乐普生物、百诚医药、天坛生物、康希诺、老百姓、一心堂、柳药集团、东阿阿胶、康恩贝、羚锐制药、佐力药业、迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、开立医疗、华大智造、惠泰医疗、英科医疗、心脉医疗。 　　（以上排名不分先后）。 　　风险提示： 　　行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、行业黑天鹅事件。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　光伏材料：光伏行业高质量发展座谈会在京召开，保障国内光伏市场稳定增长。5月17日下午，中国光伏行业协会在北京组织召开“光伏行业高质量发展座谈会”，会议指出，应充分发挥好政府有形手的作用，包括优化光伏制造行业管理政策对行业产能建设的指导作用，提升关键技术指标；鼓励行业兼并重组，畅通市场退出机制；加强对于低于成本价格销售恶性竞争的打击力度；保障国内光伏市场稳定增长。根据百川盈孚数据，5月24日，浙石化光伏料EVA出厂价为1.20万元/吨，光伏级EVA与醋酸乙烯价差（EVA-0.28*醋酸乙烯）为10376元/吨，较上周上涨56元/吨。EVA周度开工率为57.31%，较上周下降3.92pcts，EVA产量为2.925万吨，较上周下降2000吨。 　　生物柴油：卓越新能与沙特投资部商谈生物能源发展投资事宜，生物柴油及SAF未来需求值得期待。根据公开资料，5月23日，在厦门举行的“中国—海合会国家产业与投资合作论坛”期间，沙特阿拉伯国家投资部部长哈利德·法利赫与龙岩卓越新能源股份有限公司董事长叶活动先生，就生物能源领域的发展与投资进行了深度的交流洽谈，并举行沙特《区域总部投资许可证》颁发仪式。据Wind数据，本周国内生物柴油价格为7600元/吨，较上周价格持平。2024年4月我国生物柴油出口均价为1092美元/吨，环比2月上涨4.42美元/吨；出口量为17.37万吨，环比2月上涨7.79万吨。 　　2.核心观点 　　（1）光伏材料：光伏行业高质量发展座谈会在京召开，鼓励行业兼并重组，保障国内光伏市场稳定增长，相关企业值得关注。建议关注：联泓新科、岳阳兴长等。 　　（2）生物柴油：当前我国生物柴油主要出口欧洲等国家，伴随国内试点政策的出台与规划产能的投产放量，更具性能优势的二代生物柴油与SAF需求空间广阔，相关企业值得关注。建议关注：卓越新能、海新能科、嘉澳环保、山高环能等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　安科生物(300009) 　　短效生长激素是营收大头 　　安科生物2009年上市，2014年至今，公司营收仅在2020年受疫情影响出现过下滑。 　　2014-23年，公司营收CAGR为20.3%，2023年为28.7亿。今年一季度，营收6.6亿，同比增长10.4%，可见公司整体营收增速较快且比较稳健。公司将产品分为三类，分别是基因工程药、外用贴膏和其他，前两类分别属于生物制品、现代中成药，其他业务主要覆盖化学合成药、多肽药物、法医DNA检测、细胞药物等业务，业务范围广。 　　作为一家以生物医药产业为主的公司，基因工程药是公司的重点发展领域，是拉动公司增长的最大来源。2014-2023年，基因工程药营收连续增长，CAGR为23.5%，2023年营收为20.3亿，营收占比为70.9%。 　　2023年10月，公司公告其首款抗体药物注射用曲妥珠单抗获批上市，意味着曲妥珠单抗加入公司基因工程药阵营。 　　目前人生长激素“安苏萌”、人干扰素α2b“安达芬”及曲妥珠单抗“安赛汀”是公司的三大主要基因工程药物，我们先来看生长激素业务。 　　简单来说，目前国内在售的生长激素分三种：短效粉针剂、短效水针剂、长效水针剂，售价由低到高，疗效和便利性也是如此。 　　三者中，长效水针具备更佳的疗效和便利性，但对于普通家庭来说，太贵了，年花费大概要15万元，目前未进医保，价格大约是集采前短效生长激素的3-7倍。而短效水针凭借着性价比优势，是国内生长激素市场中的主导产品，2022年市场份额超60%。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2024年5月第4周，陆港两地创新药板块共计6个股上涨，56个股下跌。其中涨幅前三为和铂医药-B(+8.70%)、复宏汉霖-B(+4.78%)、东曜药业-B(+2.07%)。跌幅前三为康方生物-B(-23.92%)、荣昌生物-B(-17.10%)、圣诺医药-B(-16.20%)。 　　本周A股创新药板块下跌5.11%，跑输沪深300指数3.03%，生物医药下跌4.37%。近6个月A股创新药累计下跌5.40%，跑输沪深300指数6.62%，生物医药累计下跌14.59%。 　　本周港股创新药板块下跌7.33%，跑输恒生指数2.50%，恒生医疗保健下跌8.22%。近6个月港股创新药累计下跌11.97%，跑输恒生指数15.82%，恒生医疗保健累计下跌12.93%。 　　本周XBI指数下跌3.77%，近6个月XBI指数累计下跌5.17%。 　　国内重点创新药进展 　　5月国内16款新药获批上市，21项新增适应症获批上市；本周国内7款新药获批上市，8款新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　5月美国2款NDA获批上市，2款BLA获批上市。本周美国0款NDA获批上市，2款BLA获批上市。5月欧洲0款创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。5月日本0款创新药获批上市，本周日本0款新药获批上市。 　　本周小专题——附小专题PD-1/VEGF双抗研发概况 　　2024年5月24日，康方生物发布公告，PD-1/VEGF双抗依沃西单抗获批上市，用于联合化疗治疗经EGFR-TKI治疗后进展的EGFR突变局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌，商品名为依达方。依沃西单抗为全球首款PD-1/VEGF双抗，其获批上市具有重要意义。众所周知，免疫治疗对于EGFR突变非小细胞肺癌响应并不好，多个PD-1抗体在此折戟。通过结合肿瘤免疫和抗血管增生机制，PD-1/VEGF双抗为EGFR突变NSCLC在TKI后线治疗带来全新选择。康方生物通过与Summit的合作，正在积极推进依沃西单抗在海外的临床开发。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成41起重点交易，披露金额的重点交易有7起。和铂医药全资子公司诺纳生物与阿斯利康就单克隆抗体项目达成全球许可和选择权协议。达歌生物宣布与武田达成多靶点合作研发及独家许可协议，以发现新的分子胶降解剂。远大医药布局创新治疗蠕形螨睑缘炎及蠕形螨导致的睑板腺功能障碍产品。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

中心思想 医药板块结构性机会与政策利好 本周医药生物行业整体表现回调，指数下跌3.74%，跑输沪深300指数1.66个百分点，年初至今累计下跌12.78%。尽管市场承压，但报告强调在海外宏观降息预期、政策支持、估值修复及基本面改善等多重因素叠加下，医药板块仍蕴藏结构性投资机会。特别是骨科关节国家集采续标中，国产企业份额有望进一步提升，以及辅助生殖技术项目被纳入医保支付范围，这些积极政策将有效降低患者成本，显著提升相关服务的渗透率，为细分领域带来明确利好。 投资策略：创新、出海与价值挖掘 报告重申2024年年度策略，建议投资者积极把握医药回调良机，重点关注“创新+出海”的持续增长逻辑，以及医疗反腐后院内医疗刚性需求的释放。此外，在年报密集披露期，应关注“低估值+业绩反转”的个股，并把握减肥药和AI医疗等主题性投资机会。通过精选推荐组合、稳健组合、科创板组合及港股组合，报告为投资者提供了多元化的配置建议，旨在挖掘行业内的优质成长标的。 主要内容 市场表现与政策驱动 行业行情回顾与估值分析 本周（5月20日至5月24日），医药生物指数下跌3.74%，表现弱于沪深300指数1.66个百分点，在所有行业中排名第20位。自2024年初至今，医药行业累计下跌12.78%，跑输沪深300指数17.75个百分点，行业涨跌幅排名第28位。当前医药行业的估值水平（PE-TTM）为26倍，相对于全部A股的溢价率为85.44%（环比下降8.76个百分点），相对于剔除银行后的全部A股溢价率为36.93%（环比下降3.69个百分点），相对于沪深300指数的溢价率为127.63%（环比下降16.08个百分点）。在子行业中，中药Ⅲ表现相对最好，本周下跌3.1%。个股方面，本周医药行业A股（含科创板）共有35家股票上涨，443家下跌。涨幅居前的个股包括ST南卫（+20.6%）、漱玉平民（+14.2%）和哈三联（+12.9%）；跌幅居前的则有ST长康（-22.8%）、*ST龙津（-17.2%）和皓宸医疗（-13.8%）。 关键政策动态与影响 骨科关节国家集采续标： 本次续标中，各企业报价价差较小，基本贴近规则二复活价。初次集采中标价较低的企业如爱康医疗，其髋膝关节续标中标价提升约10-15%。膝关节的采购需求量显著提升，达到29.6万套，较初次集采的25万套增长明显；而髋关节采购需求量合计为28.6万套，较初次集采的32.5万套有所下降。值得注意的是，国产企业在本次续标中份额有望进一步提升，例如在陶对陶髋关节中，正天医疗占比22%，爱康医疗占比14%，春立医疗占比11%；在膝关节中，正天医疗和爱康医疗均占比16%（爱康医疗相较初次集采首年需求量增加40%）。 辅助生殖纳入医保： 上海市医保局等部门印发通知，自2024年6月1日起将“取卵术”等12个辅助生殖类医疗服务项目纳入医保支付范围。此前，北京、甘肃、内蒙古、新疆、山东、江西等地已陆续将辅助生殖纳入医保。此外，成都市也将于6月起全面提高生育医疗报销待遇。这些政策的持续利好，将大幅降低患者接受辅助生殖服务的成本，从而有效提升我国辅助生殖的渗透率。 投资组合表现 推荐组合： 本周整体下跌0.1%，跑赢沪深300指数2个百分点，跑赢医药指数3.7个百分点。 稳健组合： 本周整体下跌3.4%，跑输沪深300指数1.3个百分点，跑赢医药指数0.3个百分点。 科创板组合： 本周整体下跌8.1%，跑输沪深300指数6个百分点，跑输医药指数4.3个百分点。 港股组合： 本周整体下跌7.7%，跑输恒生指数4.8个百分点，跑赢恒生医疗保健指数0.5个百分点。 资金流动与公司动态 资金流向与大宗交易 本周南向资金合计买入97.39亿元，其中港股通（沪）净买入74.52亿元，港股通（深）净买入22.87亿元。北向资金合计卖出8.35亿元，其中沪股通净卖出51.06亿元，深股通净卖出-42.71亿元。陆港通持仓占比前五的医药公司为益丰药房、迈瑞医疗、金域医学、艾德生物、老百姓。陆港通增持前五为惠泰医疗、博雅生物、一心堂、益丰药房、华海药业。陆港通减持前五为东方生物、普瑞眼科、华兰疫苗、迪安诊断、双鹭药业。 本周医药生物行业共有16家公司发生大宗交易，成交总金额达464.41亿元。其中，三博脑科、川宁生物、微电生理-U的成交额位居前三，合计占总成交额的53.03%。 融资融券与股权变动 本周融资买入额前五名的医药公司为药明康德、鲁抗医药、川宁生物、恒瑞医药、爱尔眼科。融券卖出额前五名为片仔癀、泰格医药、爱尔眼科、金域医学、惠泰医疗。 截至5月24日，未来三个月内有81家医药上市公司计划召开股东大会，32家公司已公告定增预案但尚未实施，53家公司有限售股解禁。本周共有14家医药上市公司股东进行了减持。股权质押方面，尔康制药、珍宝岛、海王生物、万邦德、荣丰控股等公司股权质押占总市值比重较高，其中尔康制药高达49.32%。 行业审批与研发进展 药品审批与上市动态 本周，多款药品获得国家药品监督管理局（NMPA）的注册证书或上市申请批准通知书。例如，珍宝岛的艾司奥美拉唑镁肠溶片、赛隆药业的赖氨匹林原料药、峆一药业的阿嗪米特原料药、恩华药业的拉考沙胺注射液、华润双鹤的间苯三酚注射液、华仁药业的硫酸沙丁胺醇注射液、德源药业的西格列汀二甲双胍片(II)、仁和药业的磷酸奥司他韦胶囊、新华制药的草酸艾司西酞普兰片(10mg)等均获批。此外，海思科的1类创新药苯磺酸克利加巴林胶囊、泰恩康的枸橼酸西地那非口崩片和甲磺酸雷沙吉兰片、苑东生物的贝前列素钠片、恒瑞医药的氟唑帕利胶囊也获得了药品注册证书。在医疗器械方面，安图生物的全自动生化分析仪和飞行时间质谱检测系统获得医疗器械注册证。 药物研发进展 本周，多项药物临床试验获得NMPA批准。东诚药业子公司蓝纳成的177Lu-LNC1010注射液、科兴制药的GB08注射液、普利制药的比拉斯汀口崩片、长春高新子公司金赛药业的金纳单抗注射液、恒瑞医药子公司广东恒瑞医药有限公司的SHR-1905注射液均收到药物临床试验批准通知书。康泰生物研发的四价流感病毒裂解疫苗新增6-35月龄人群的临床试验申请获受理。百诚医药自主研发的BIOS-2220药品也将开展临床试验研究。 深度研究与风险警示 丰富的研究报告体系 西南证券研究发展中心持续发布多维度、深层次的医药行业研究报告。近期报告涵盖了原料药、疫苗、血制品等细分行业的季度跟踪，以及创新药周报。此外，还提供了大量核心公司的深度报告，覆盖A股、科创板、港股及海外市场，包括迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、片仔癀、爱尔眼科等行业龙头。专题报告则聚焦年度/中期投资策略、季报前瞻与总结、基金持仓分析、医保国谈、集采、中药、CXO、创新药/器械、疫苗、新冠、政策解读、ASCO/CSCO会议、AI医疗等热点领域，为投资者提供了全面的市场洞察和投资参考。 风险提示 报告提示了医药行业面临的主要风险，包括政策风险超预期、研发进展不及预期风险以及业绩不及预期风险。这些风险可能对医药行业的未来发展和投资回报产生不利影响，投资者需保持警惕。 总结 本周医药生物行业整体呈现回调态势，指数下跌3.74%，年初至今累计跌幅达12.78%，估值水平为26倍PE-TTM，相对A股和沪深300指数仍有较高溢价。尽管市场表现不佳，但行业内部结构性机会显著。政策层面，骨科关节国家集采续标中，国产企业份额有望提升，特别是膝关节采购需求量增长明显；同时，上海等地将辅助生殖技术项目纳入医保支付范围，有望大幅降低患者成本，提升辅助生殖服务的渗透率，为相关细分领域带来长期利好。 投资策略方面，报告重申2024年年度策略，建议积极把握医药回调良机，重点关注“创新+出海”的成长主线，医疗反腐后院内医疗刚性需求的释放，以及“低估值+业绩反转”的个股。此外，减肥药和AI医疗等主题性投资机会也值得关注。本周推荐组合表现优于大盘和医药指数，而科创板和港股组合则有所跑输。 在二级市场表现方面，本周医药股普跌，仅35家上涨。资金流向显示南向资金净买入97.39亿元，北向资金净卖出8.35亿元。大宗交易活跃，融资融券交易集中于部分龙头股。公司动态方面，多款药品获得上市批准或临床试验许可，显示行业研发活力不减。 总体而言，医药行业在经历短期调整后，在政策利好和创新驱动下，结构性机会依然存在。投资者应密切关注政策导向、企业创新能力及市场资金流向，审慎评估风险，把握行业长期发展机遇。

中心思想 市场调整下的投资策略与Q3展望 本周（5月20日至5月24日）申万医药指数环比下跌3.74%，表现跑输创业板指数和沪深300指数，医药板块持续调整。尽管市场近期承压，但报告对医药行业第三季度（Q3）交易氛围的改善持乐观态度，并基于Q3同比增速向好、创新系列政策、反腐预期总结、筹码出清等五点逻辑进行支撑。未来的投资节奏将是“先看风格（国企改革、低位低估底部变化），后看科技（快速商业化、大药企大金额绑定国际化、耳熟能详适应症关键临床进展），同时寻求三线景气细分”。 高股息稳增长资产的配置价值 报告特别梳理了医药股息率3%+、增速10%+的公司，强调这类优质资产在当前医药板块震荡时期具备高分红和稳健增速的特性，有助于有效规避风险并凸显配置价值。在A股和H股市场中，中药板块因其稳健的发展、对投资者回报的重视以及持续走高的分红比例，被视为具备较高防御价值的投资方向。此外，若港股通红利税收水平降低，H股高股息医药股的投资性价比将进一步提升。 主要内容 医药市场表现与投资主线分析 市场回顾与未来展望 当周（5月20日至5月24日），申万医药指数环比下跌3.74%，在全行业中涨跌幅排名第17位，跑输创业板指数和沪深300指数。年初至今，申万医药指数累计下跌12.78%，同样跑输沪深300指数（上涨4.97%）和创业板指数（下跌3.85%）。市场本周开始调整，医药板块持续下行，结构性亮点不多，主要由个股逻辑驱动，如海外减肥药映射、广东医美政策、ASCO数据发布等事件性驱动。周四周五市场大跌，医药红利（国改、高股息、低估值）概念回归。医保扩面文件发布对医药板块未产生系统性冲击，表明政策影响已趋于钝化。 展望未来，报告看好医药行业Q3交易氛围的改善，认为其将类似于去年8月底至12月初的行情，即在产业大逻辑未发生根本性变化的情况下，因极端负向情绪导致的筹码出清，并因后续积极信号带来市场再均衡配置。支撑这一判断的五点逻辑包括Q3同比增速向好、创新系列政策、博弈一年期反腐预期总结、筹码出清等。投资策略上，建议先关注风格型机会（国企改革、低位低估底部变化），再关注科技型机会（快速商业化、大药企国际化绑定、关键临床进展），同时挖掘三线景气细分领域。 高股息稳增长标的筛选与价值分析 报告重点关注股息率3%+、增速10%+的医药公司，认为这类资产在当前市场环境下具有优越的投资价值。 A股市场筛选标准及标的： 满足

中心思想 国内外双轮驱动，医药行业迎来改善契机 本报告核心观点指出，中国医药行业在2024年下半年有望迎来显著的经营改善。这一积极展望主要基于两大驱动因素：一是国内医疗机构就诊量的全面复苏，带动院内市场需求回暖；二是国内医药企业在创新药、医疗器械、体外诊断、原料药及CXO等多个领域加速“出海”，拓展国际市场。尽管2023年以来行业受到医疗反腐和宏观经济环境的阶段性影响，但这些影响正边际减弱，为行业复苏创造了有利条件。 估值底部显现，投资价值凸显 当前医药板块的估值水平和公募基金持仓比例均处于历史底部，显示市场对行业未来表现的预期较低。然而，随着国内医疗秩序的全面恢复、政策利好（如医疗设备更新）的逐步落地，以及中国企业在全球医药产业链中竞争力的提升，行业基本面有望逐步改善。在估值低位与基本面改善预期的叠加下，医药板块的投资价值日益凸显，为投资者提供了战略性配置的窗口期。 主要内容 1 总论：医疗就诊复苏明显，估值和仓位均处于历史底部 医疗服务全面复苏，诊疗人次大幅提升: 2023年作为新冠疫情放开后的首个完整年度，全国医疗秩序全面恢复。根据卫健委统计，2023年1-11月全国医疗卫生机构总诊疗人次达64.1亿，同比增长9.4%；其中公立医院32.3亿人次，同比增长6.7%，民营医院6.4亿人次，同比增长9.3%。同期全国医疗卫生机构出院人次达2.72亿，同比增长20.8%。医院病床使用率达到80.2%，同比提高7.3个百分点，表明医疗服务需求强劲反弹。 经营阶段性承压，2024年下半年有望显著改善: 2023年度，医药板块（剔除次新股及ST股）整体营收同比增长5.36%，归母净利润同比增长0.12%。然而，2024年第一季度，医药板块营收同比增长0.18%，归母净利润同比下降5.17%。业绩承压主要受2023年第三季度以来医疗反腐影响。报告认为，随着医疗反腐影响的边际减弱和低基数效应，2024年下半年业绩有望显著改善。 行情表现阶段性承压，估值处于历史底部: 截至2024年5月21日，SW医药指数累计跌幅10%，跑输沪深300指数17个百分点。其中，生物制品和医疗服务跌幅较大，中药和医药商业表现相对稳定。当前SW医药板块PE-TTM估值为27倍，远低于过去10年36倍的中位值，处于历史底部。 公募基金医药持仓下降，处于历史较低水平: 2024年第一季度，全部公募基金对医药板块的持仓比例为11.13%，环比下降2.44个百分点。剔除医药主题基金后，持仓比例为5.44%，环比下降0.98个百分点。同期医药股在A股总市值中占比为7.19%。基金持仓水平低于2023年第二季度医疗反腐集中整治开始时的水平，显示市场对医药板块的配置处于历史低位。 2 内有院端复苏 化药院内销售改善 医药领域整治效果显著，对终端药品销售影响有望于24H2逐步减弱: 国家卫健委联合9部门启动的为期一年的全国医药领域腐败问题集中整治工作效果显著。2023年第三、四季度化药制剂板块营收同比下降，其中2023年第三季度营收规模为近两年季度新低。报告预计，随着整治影响边际减弱和低基数效应，2024年下半年化药制剂板块销售有望同比改善，利好高临床价值品种的终端推广和放量。 麻药品种壁垒高且需求刚性，后续有望享受较广阔的推广空间: 麻醉用药覆盖手术、ICU、内镜检查、慢性疼痛等多个场景，因其用药需求刚性和行业壁垒高，创新品种如苯磺酸瑞马唑仑、富马酸奥赛利定注射液、环泊酚注射液等有望持续放量。慢性疼痛领域的盐酸羟考酮缓释片国产替代潜力大，2014-2021年院内销售CAGR约为12.96%。 重磅品种获批和用药需求提升，推动眼科用药市场增长提速: 2015-2023年国内眼科用药市场规模CAGR为11.5%，预计2023-2030年将提速至19.1%。近视防控领域的低浓度阿托品滴眼液和干眼症领域的环孢素滴眼液（纳入医保）因巨大的患者基数（国内中小学生近视人数8977.43万人，干眼症患者3.49亿人）和显著疗效，具备广阔的市场推广潜力。 建议关注标的: 恩华药业（存量品种集采影响弱化，创新品种放量）、海思科（创新管线价值兑现，环泊酚放量）、兴齐眼药（低浓度阿托品和环孢素滴眼液放量）、立方制药（非洛地平缓释片集采影响减弱，益气和胃、羟考酮缓释片放量）。 器械院内销售改善 医疗器械板块业绩已开始出现环比改善迹象: 医疗器械板块业绩增长经历疫情期间提振后的调整，2023年以来增速快速降低并出现负增长。但通过剔除基数影响的复合增速评估，行业已回归常态增速15%左右。2024年第一季度，行业收入端增速开始呈现触底反弹迹象，表明行业整顿对业绩影响正在收窄。 医疗器械行业库存经历消化趋于出清: 受前期疫情影响，器械板块在2023年存在较为明显的库存问题。通过季度存货周转率指标跟踪，2024年第一季度按市值加权后的行业存货周转率达0.57，自2023年第三季度低点以来连续两个季度保持提升，显示库存问题正在改善。 医疗器械板块应收账款、合同负债等指标出现边际改善: 行业应收账款周转率在2023年第三季度以来开始反弹，2024年第一季度按市值加权周转率达2.21，高于前两季度。合同负债环比增速在2023年第二季度触底后开始向上，2023年第四季度开始正增长，2024年第一季度继续增长，预示收入与订单的前瞻性指标向好。 政策面出现拐点，反腐影响减弱+利好政策催化带动院内复苏: 2024年以来，医疗器械领域密集出现政策利好，包括各地区陆续落地的医疗设备更新换代、中长期国债发行安排以及医疗能力建设政策。这些政策有望为市场带来增量资金与新的需求，叠加既往延递需求的释放，预计将充分提振整体器械板块景气度。 建议关注标的: 健帆生物（全球血液灌流龙头，业绩重回高增长）、开立医疗（医用内镜+超声龙头，业绩有望下半年改善）、澳华内镜（医用内镜龙头，受益市占率提升）、惠泰医疗（心血管耗材龙头，电生理业务快速放量）、微电生理（国内电生理龙头，产品齐全度高）、三友医疗（脊柱出清，海外拓展与超声骨刀贡献增量）、大博医疗（集采陆续出清，业绩趋势向好，出海提速）。 中药院内销售改善 反腐影响边际减弱，院内中成药销售有望显著改善: 2023年第三季度以来，受医疗反腐政策影响，院内中成药销售受到较大影响。但报告推测，展望2024年下半年，随着医疗反腐影响边际减弱和业绩低基数背景，院内中成药销售有望显著改善。 营销模式变革，销售费用率整体呈现下降趋势: 医疗反腐倒逼行业营销模式变革，院内中成药销售模式从传统粗放营销向学术营销转型，同时院内渠道向OTC渠道转型成为行业发展趋势。2023年第三季度以来，行业销售费用率整体呈现下降趋势。 下半年中成药集采或进一步推进，有望实现以价换量: 2021年以来中成药集采深度推进，与化药集采相比，中成药集采降幅相对温和，独家品种通过带量谈判议价有望实现以价换量。例如，佐力药业的乌灵胶囊通过集采，2023年销量同比增长17.51%，2024年第一季度销量同比增长43.86%。 医保支付边际改善，解限有望带来销售放量: 近年来国家医保对中成药的支付条件逐步放宽。2023年国家医保目录将69个中成药品种的医保支付范围部分解限或完全解限，意味着目标人群增多，有望带来销售放量机遇。 中药创新管线有望价值重估，国谈品种快速放量: 2021年以来CDE对中药创新药注册审批速度明显加快，2023年中药新药上市申报（NDA）达到24项，相关企业即将进入收获期。新药

　　研究意义 　　脱发与白发问题已逐渐成为我国乃至全球面临的共同难题。卫健委最新数据显示，截至2020年底，我国脱发人群已超2.52亿，占比高达17.7%，遗传因素、生活方式的变化、工作压力的增加以及环境因素等导致越来越多的中国人面临脱发白发等头发健康问题。本报告旨在提供对中国脱发白发理疗产业的深入洞察，分析市场发展情况，了解用户的脱发白发理疗行为特点，以期为行业从业者和投资者等各类主体提供参考与借鉴。 　　研究内容 　　报告从研究背景、行业现状、人群洞察顺次深入，全面客观地完成了对脱发白发理疗行业整体情况的梳理总结。 　　研究背景：通过对专业文献及官方资料的整理分析，报告从头皮生态讲起，介绍了生态失衡的各类头皮头发问题，并详细描述脱发白发的成因及理疗这一解决方案。下一步，报告讲述了脱发白发的流行情况与费用情况。国务院颁布银发经济政策再次提及“毛发健康”，加之人群需求庞大，脱发白发理疗成为本次报告的主要研究范畴。 　　行业现状：本章深入分析了中国脱发白发理疗产业的现状，涵盖了发展历程、驱动因素、产业链及产业图谱、市场规模、运作模式、企业价值象限等内容。研究指出，该行业处于爆发性增长阶段，市场需求持续攀升，2025年市场规模将突破百亿大关。 　　人群洞察：通过对参与过理疗服务的1216位调研对象进行问卷调查，报告深入了解大众的健康认识与行为、脱发白发原因、脱发白发理疗消费特征以及未来服务期待等，为产业从业者提供了重要的市场导向。 　　研究展望 　　随着中国社会对健康和形象的关注度不断提高，脱发白发理疗产业呈现积极的发展趋势。艾瑞趋势预测如下：1）需求进阶：消费者需求由单一产品服务向陪伴式的全流程专业解决方案演进；2）厂商路径：各类型厂商持续深耕，专业理疗机构将同步提升其全面性与专业性，推动产品服务向功效型靠拢；3）行业规范：多方主体积极入局，驱动行业朝标准化迈进，政府引领规范建立，助推行业联盟成立。