新产业(300832) 　　事件：公司2022前三季度实现营业收入22.97亿元(+21.3%，括号内为同比，下同)；归母净利润9.25亿元(+38.9%)；扣非归母净利润8.53亿元（+41.9%），经营性现金流净额6.67亿元（+48.1%），业绩超市场预期。 　　Q3环比加速，盈利能力快速修复：单季度看，公司Q3实现营收和归母净利润分别为8.80和3.55亿元，同比增速分别为31.7%和49.7%，环比增速分别为30.5%和36.0%。随着疫情的逐渐控制，公司收入增速和盈利能力快速恢复，2022Q3毛利率环比提升4.80pct至70.44%，净利率提升1.62pct至40.35%，基本恢复到常规水平。 　　国内从疫情中恢复，海外常规业务加速增长：分地区看，Q3国内收入同比增长35.32%，国内业务从Q2华东疫情中恢复。Q3海外收入同比增长23.14%，依托前期海外的大量的装机，持续带动海外常规业务增长，Q3非新冠业务收入同比增长32.50%。 　　发光设备加速铺设，客户结构不断优化：公司2022前三季度化学发光仪器装机量为4778台（+35.5%），其中X8国内外的装机量达到559台（+28.2%），X8和X3累计装机分别达到1645和2085台。公司国内市场客户数达到8457家（+14.3%），其中三级医院1329家，三甲医院覆盖率提升3.59pct至53.97%。随着公司三级医院覆盖率的不断提升和X8、X6等中大型设备的加速铺设，有望带动单机产出的持续提升。 　　盈利预测与投资评级：考虑到国内疫情的不确定性，我们将2022-2024年归母净利润从13.6/18.0/23.1亿元，修改为12.85/16.92/21.34亿元，对应2022-2024年PE估值为36/28/22X；公司海内外业绩均保持强劲动能，短期看集采暂无扩面风险且集采试点未影响出厂价，看好公司长期成长性，维持“买入”评级。 　　风险提示：海外销售不及预期；竞争激烈导致价格下降；带量采购等政策风险。

　　新产业(300832) 　　事件：2022年10月20日晚，公司发布2022年第三季度报告:公司前三季度实现营业收入22.97亿元，同比增长21.27%；归母净利润9.25亿元，同比增长38.88%；扣非净利润8.53亿元，同比增长41.94%。经营活动产生的现金流量净额6.68亿元，同比增长48.10%。 　　其中，2022年第三季度实现营业收入8.80亿元，同比增长31.67%;归母净利润3.55亿元，同比增长49.72%；扣非净利润3.30亿元，同比增长51.35%。经营活动产生的现金流量净额2.30亿元，同比增长34.69%。 　　海内外收入恢复常态化高增长，中大型终端客户数量稳步提升 　　（1）区域分析：①2022年第三季度，国内业务逐步摆脱上半年度华东疫情的影响，呈现出较好的增长态势，国内主营业务收入第三季度同比增长35.32%。 　　随着国内仪器推广策略的调整，X系列及中大型发光仪器销量占比增加。公司产品服务的国内市场终端客户数量超8,457家，其中三级医院客户数量达1,329家，公司产品的三甲医院覆盖率提升为53.97%。随着中大型终端客户数量稳步提升，带动试剂收入及单机产出的不断提升。 　　②海外业务随着前期装机数量的不断提升，带动了常规试剂的稳步增长，2022年第三季度海外业务收入同比增长23.14%，扣除新冠发光试剂影响后海外第三季度业务收入同比增长32.50%。 　　（2）产品分析：2022年前三季度，公司实现了全自动化学发光仪器销售/装机4,778台，同比增长35.47%，国内外市场MAGLUMI X8实现销售/装机559台；其中2022年第三季度销售/装机1,435台，同比增长24.78%。 　　公司X系列全自动化学发光仪器获市场认可，截至三季度末，公司MAGLUMI X8和MAGLUMI X3国内外累计销售/装机分别达1,645台和2,085台。 　　激励费用减少、汇兑收益增加，整体净利率提升5.11pct 　　公司前三季度主营业务毛利率为69.82%，同比下降0.73pct，主要系仪器类产品收入占比提升3.4pct所致。其中，2022年前三季度公司仪器类产品毛利率为22.29%，同比增长7.02pct；国内和海外试剂类产品毛利率均保持稳定。 　　期间费用率方面，销售费用率同比提升0.93pct至14.50%，主要系销售人员增长，相关费用随之增长所致；管理费用率同比下降7.35pct至4.48%，主要系分摊的股权激励费用较上年同期减少所致；研发费用率同比提升2.18pct至9.73%，主要系报告期内公司加大研发投入所致；财务费用率同比下降3.73pct至-3.09%，主要受汇兑损益变动所致。综合影响下，公司整体净利率同比提升5.11pct至40.26%。 　　2022年第三季度，公司的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为70.44%、14.06%、3.77%、10.35%、-2.76%、40.35%，分别变动+0.89pct、-1.46pct、-3.57pct、+1.67pct、-2.48pct、+4.87pct。 　　盈利预测与投资评级：基于对公司核心业务板块的分析，我们上调业绩预期：预计2022-2024年营业收入分别为31.36亿/40.28亿/51.33亿元，同比增速分别为23%/28%/27%；归母净利润分别为13.01亿/16.66亿/21.19亿元，分别增长34%/28%/27%；EPS分别为1.65/2.12/2.69，按照2022年10月20日收盘价对应2022年36倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争激烈程度加剧风险，降价幅度超预期风险，研发进展不及预期风险，海外市场波动风险，新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险。

　　新产业(300832) 　　业绩简述 　　2022年 10月 20 日，公司发布 2022 年三季度报告，实现营业收入 22.97 亿元，同比增长 21%， 实现归母净利润 9.25 亿元，同比增长 39%； 扣非归母净利润 8.53 亿元，同比增长 42%。 　　分季度看， 2022Q3 公司实现收入 8.80 亿元，同比增长 32%，归母净利润3.55 亿元，同比增长 50%。 扣非归母净利润 3.30 亿元，同比增长 51%。 　　经营分析 　　 业绩超预期，国内市场环比恢复迅速。 公司业绩表现超预期， 随着国内疫情恢复，业绩环比增速明显，季度环比收入增长 24%， 环比利润增长 36%。国内主营业务收入第三季度同比增长 35.32%。 产品服务的国内市场终端客户数量超 8,457 家，其中三级医院客户数量达 1329 家，公司产品的三甲医院覆盖率提升为 53.97%， 未来有望持续突破， 保持稳健发展。 　　海外市场装机超预期，未来市场预期。 海外业务随着前期装机数量的不断提升，带动常规试剂的稳步增长， 2022 年第三季度海外业务收入同比增长23.14%，扣除新冠发光试剂影响 后海外第三季 度业务收入同 比增长32.50%。 海外市场借鉴印度子公司经验，加大对重点市场国家的支持和投入及本地化人员招聘，拟设立菲律宾子公司、巴基斯坦子公司等 9 家海外分支机构， 有望推动海外重点区域业务的持续增长。 　　大型机器占比提升，试剂有望随之放量。 随着国内仪器推广策略调整， X 系列及中大型发光仪器销量占比增加， 22 年前三季度公司实现了全自动化学发光仪器销售/装机 4778 台，同比增长 35%，国内外市场 MAGLUMI X8 实现销售/装机 559 台。 截至三季度末，公司 MAGLUMI X8 和 MAGLUMI X3 国内外累计销售/装机分别达 1645 台和 2085 台， 有望拉动试剂的持续放量。 　　盈利调整与投资建议 　　我们维持前期盈利预测， 预计公司 22-24 年实现归母净利润 12.19 亿元、16.01 亿元、 20.53 亿元，同比增长 25%、 31%、 28%。 EPS 分别为 1.55、2.04、 2.61 元，现价对应 PE 为 38、 29、 23 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险，在研项目推进不达预期风险， 新产品上市推广进度不达预期风险， 院内需求受疫情影响风险。

　　新产业(300832) 　　事件：公司发布2022年三季度业绩报告，前三季度实现营业收入22.97亿元，同比增长21.27%，实现归母净利润9.25亿元，同比增长38.88%，扣非净利润8.53亿元，同比增长41.94%。经营性现金流6.67亿，同比增长48.10%。 　　Q3走出疫情影响，业绩超市场预期:公司单三季度营收为8.80亿元（+31.67%），归母净利润3.55亿元（+49.72%），国内业务逐步摆脱疫情影响因素并实现35.32%的营收增长，一方面是由于低基数，21Q3单季仅增长11.31%、国内增速预计低于10%，另一方面22Q2因疫情压制的医疗需求延后至三季度，检验量增加；海外方面，公司此前持续高装机带动了常规试剂销售，海外收入同比增长23.14%（扣除新冠发光试剂影响为同比+32.50%）。利润端超预期，主要是股权激励费用摊销减少及汇兑收益所致，单Q3管理费用同比减少1600万元，财务费用减少2200万元，合计影响净利率增速约16个百分点。 　　高速机占比提升，三级医院客户覆盖上升：公司前三季度销售/装机4,778台(同比+35.47%)，其中MAGLUMIX8599台，X8、X3累计销售/装机达1,645台及2,085台。公司产品服务已覆盖超8,457家国内终端客户，其中三级医院为1,329家（覆盖率53.97%）。 　　综合毛利率保持稳定，研发投入提速：前三季度主营业务毛利率为69.82%，下降0.73个百分点，主要是低毛利率的仪器类产品收入占比提升，仪器类业务毛利率为22.29%，提升7.02个百分点。公司前三季度研发费用同比增长56.34%，研发投入显著提速。 　　投资建议：国产化学发光龙头，高端机型持续放量装机带动业务高增长。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为12.81/16.03/20.14亿元，同比增长31.59%25.08%/25.68%，EPS为1.63/2.04/2.56元，当前股价对应PE为36/29/23倍，给予“推荐”评级。 　　风险提示：海外拓展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险

　　药明康德(603259) 　　业绩简评 　　公司发布2022年前三季度业绩预增公告。1）前三季度，公司预计实现营业收入284亿元，同比增长72%；归母净利润74亿元，同比增长107%；扣非后归母净利润62亿元，同比增长101%；经调整Non-IFRS归母净利润68亿元，同比增长78%。2）Q3单季度，预计实现营业收入106亿，同比增长78%；归母净利润27亿，同比增长209%；扣非后归母净利润24亿，同比增长143%；经调整Non-IFRS归母净利润25亿，同比增长82%，收入和利润均略高于预期。 　　经营分析 　　收入端持续加速。公司前三季度收入增速分别为71%、66%、78%，Q3大订单稳健交付，拉动业绩高速增长；其他常规业务与二季度相比有明显改善（二季度受到上海疫情影响，常规业务增速有所下降），预计同比增长30%以上。 　　不断优化经营效率，产能利用率持续提升，规模效应得以进一步显现。公司预计前三季度归母净利润、扣非后归母净利润、经调整Non-IFRS归母净利润增速均高于同期收入增速，盈利能力持续提升。公司通过不断优化经营效率，产能利用率持续提升，规模效应得以进一步显现。 　　全球化布局及一体化优势充分保障业务稳定进行，成长确定性强。需求端来看，全球医药创新需求旺盛，特别是新分子实体、创新疗法相关需求。公司持续强化独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式；在多地疫情持续反复的影响下，充分发挥全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，及时制定并高效执行业务连续性计划。预计到2024年，公司全球产能布局将达到170万m2，有望能够支持未来五年的增长需求。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计2022-2024年归母净利润分别为81.21/95.82/119.92亿元，对应PE分别为25/22/17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新冠疫情加剧风险、订单执行不及预期风险、海外监管风险、解禁风险、核心技术人员流失风险、IP保护风险、投资风险、汇率波动风险等。

　　华兰生物(002007) 　　事件 　　9月30日，公司控股子公司华兰疫苗发布2022年限制性股票激励计划(草案)与首次授予激励对象名单等系列公告。 　　经营分析 　　拟授予激励对象400万股限制性股票，首次授予的激励对象为28人。华兰疫苗此次拟授予激励对象的限制性股票数量为400万股，占公司股本总额的1%，授予价格为24.42元/股。其中，首次授予340万股，占此次授予权益总额的85%；预留60万股，占授予权益总额的15%。首次授予的激励对象共计28人，全面覆盖公司董事、高管以及核心骨干员工。 　　业绩考核指标稳健高增长，彰显快速发展信心。疫苗公司激励计划首次授予的限制性股票业绩考核年度为2022-2024年，业绩考核指标主要为扣非后净利润，以2021年净利润为基数，公司业绩考核的目标增速分别为20%、40%和80%。首次授予的限制性股票摊销总费用为6553万元，2022-2025年摊销成本分别为602、3347、1849和755万元。 　　深度绑定企业核心人才，促进长期快速发展。华兰疫苗是我国流感疫苗行业的领军企业，我国流感疫苗渗透率低，远低于发达国家平均水平，疫情后民众对于呼吸道疾病的健康意识提高有望促进行业渗透率长期持续提升。疫苗公司此次股权激励的推出有望进一步促进核心管理层、优秀人才的利益与股东利益紧密结合，提高员工工作积极性、保障公司未来持续快速的发展。盈利调整与投资建议 　　暂不考虑激励费用影响，我们维持2022-2024年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润17.36（+34%）、22.1（+27%）亿元，27亿元（+22%）。 　　2022-2024年公司对应EPS分别为0.95、1.21、1.48元，对应当前PE分别为19、15、12倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；疫情反复影响采浆及疫苗接种风险；浆站拓展不及预期等。

　　恒瑞医药(600276) 　　投资要点 　　投资逻辑：2019-2022年，公司受到集采、疫情多重影响，业绩、估值受挫；随着“集采出清+创新兑现+国际突破”，公司将进入新的稳定增长阶段，实现业绩和估值共振；当前利空股价大都充分体现，业绩拐点明确股价上涨趋势成立、公司股价创新高需要国际化突破。 　　集采利空释放，预计22Q4-23Q2迎接业绩拐点。1）仿制药利空即将出清，自2018年以来，第1-7批集采中选22个品种，价格平均降幅74.5%。其中，第三、五批集采品种对应销售额分别为19、44亿元。整体来看，10+亿元品种多数已被纳入集采，仿制药利空有望于2023年消化，并逐渐企稳回升；2）“集采+疫情”双重影响，业绩底已铸，2021Q4、2022Q1、2022Q2收入分别为57.07、54.79、47.50亿元，归母净利润分别为3.23、12.37、8.82亿元，为近10个季度最低水平。3）历经2021年的构架合并、人员优化，公司管理、销售费用率下降，运营效率、人均销售单产提高。子公司Luzsana、瑞石生物探索对外合作研发，研发投入资本化，缓解业绩压力。 　　2025年，有望形成25+创新药矩阵，收入体量超250亿元。截至2022年9月，公司已经上市创新药达11个，NDA阶段的创新药达6个，Ⅲ期阶段的创新药超10个，增长动力强劲。1）11个创新药已上市，其中卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、阿帕替尼等5个创新药2021年H1贡献52亿收入，瑞玛唑仑、海曲泊帕乙醇胺、氟唑帕利等6个创新药尚待兑现；2）6个创新药处于NDA阶段，瑞格列汀、普那布林、SHR-1316（PDL1）等，呼之欲出；3）10+创新药处于3期阶段，SHR1701（PD-L1/TGF-β）、SHR-0302（JAK1）、SHR-A1811（HER2-ADC）等，带动收入结构优化。4）国际化方面，创新药重点推进11条管线，双艾HCC、ARimHSPC、TPOCIT适应症快速推进，有望打造第二增长曲线。 　　创新药结构机会明显，龙头有望享转型红利。1）国产创新药存在结构性机会，中国药品终端销售额超过2万亿。国产创新药获批65个，假设每个创新药销售额为10亿元，终端市场仅650亿元；2）根据RDPAC数据，发达国家创新药市场占比超50%。医保基金腾笼换鸟，带量采购节约费用超2.6千亿元，仿制药的医保基金占比逐渐降低；3）假设，随着医保支付比例逐渐增加，国产创新药市场占比达35%，对应终端市场为7千亿元，仍有近10x增长空间。 　　盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2022-24年归母净利润45.7/53.1/63.9亿元，当前市值对应2022-24年PE为50/43/35倍。由于：1）公司为行业龙头，内生增长动力强劲；2）集采负面影响缓解，创新逐渐兑现，迎接业绩拐点；3）持续推进国际化，有望迎来质变，维持“买入”评级。 　　风险提示：带量采购，研发失败，新冠疫情，FDA审评的不确定

　　恒瑞医药(600276) 　　事件： 　　恒瑞医药发布2022年半年报。2022H1公司实现营业收入102.28亿元，同比下降23.08%；归母净利润21.19亿元，同比下降20.55%，主要由于集采、医保谈判涉及品种营收下降，以及研发投入增长等因素。 　　持续降本增效并加大研发投入，集采及国谈品种营收受到影响 　　2022H1恒瑞医药持续加大研发投入，累计达29.09亿元同比增长12.74%，其中费用化投入21.84亿元，研发费用率提升至21.36%。同时公司持续推进降本增效，销售人员较年初减少2300余人，销售费用32.67亿元同比下降29.98%。但第五批集采涉及的8个品种2022H1销售额仅为2.5亿元，较上年同期减少17.6亿元，同比下降88%，对本期营收及净利润影响较大。此外由于疫情反复等因素，纳入医保目录的创新药品种放量缓慢，且执行新的谈判价格后售价平均下降33%；同时医疗机构业务量缩减，导致公司麻醉及造影剂条线营收同比分别下降33%、28%；此外原辅材料及能源价格、物流成本均有上涨，整体生产成本有所提高。 　　多个治疗领域全面布局，创新药商业化产品继续扩充 　　恒瑞医药目前已有11款创新药获NMPA批准上市。2022年6月新型雄激素受体抑制剂瑞维鲁胺获批上市，针对高瘤负荷转移性激素敏感性前列腺癌患者，研究表明用药组2年生存率（81.6%vs70.3%）及2年无影像学进展率（72.9%vs49.4%）相较对照组显著提高，死亡风险降低42%。马来酸吡咯替尼新增获批联合用药针对HER2阳性早期或局部晚期乳腺癌患者的新辅助治疗，数据显示联用组总体病理完全缓解率相比对照组明显改善（41%vs22%）。此外阿得贝利单抗治疗一线广泛期小细胞肺癌、SHR8008治疗急性阴道假丝酵母菌病、SHR8554用于腹部手术后镇痛以及HR20033治疗2型糖尿病等4项上市申请获NMPA受理，有望近期获批。 　　新技术平台多点开花，国际化进程有序推进 　　恒瑞医药广泛布局新技术平台，涉及多个前沿领域，已有多项成果产出，其中HER2ADC品种SHR-A1811、PD-L1/TGFβ双抗SHR-1701已进入III期临床研究；PD-L1/SIRPγ、TIGIT/PVRIG融合蛋白开展临床研究；多款ADC、PROTAC、基因治疗或双抗/多抗分子获批临床试验或进入临床前开发。同时公司稳步推进国际化进程，本期海外研发投入5.19亿元，占比17.85%，已开展近20项国际临床试验。其中卡瑞利珠单抗联用阿帕替尼晚期肝癌适应症已向NMPA递交上市申请，并启动向FDA递交申请前准备工作。海曲泊帕乙醇胺治疗化疗所致血小板减少症获得FDA授予孤儿药资格认定。两款仿制药钆特酸葡胺注射液和碘克沙醇注射液在美获批上市。股权激励彰显公司业绩信心，创新药有望带动业绩整体恢复增长公司于同日发布股权激励计划，拟向预计不超过1158名员工转让不超过1200万股。三年内创新药累计含税收入不低于85/190/320亿元，对应2022-2024年分别不低于85/105/130亿。累计新分子IND获批数量不低于10/21/33个，且累计创新药NDA申请数量不低于6/13/21个。我们预计随创新药收入增长，仿制药集采影响出清，公司整体业绩将恢复增长。 　　盈利预测与投资评级 　　考虑到创新药国谈降价，仿制药带量采购降价带来收入减少，我们将公司2022至2024年营收从243.95、277.45、319.18亿元下调至233.62、255.11、293.48亿元，我们预计公司2022年归母净利润42.79亿元,考虑到公司优化销售团队，销售费用率下降，2023-2024年归母净利润从47.59、54.31亿元上调至48.56、57.70亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示：政策变动风险，研发进度不及预期风险，销售不及预期风险

　　康龙化成(300759) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入46.3亿元，同比增长41.1%；实现归母净利润5.9亿元，同比增长3.7%；实现归母扣非净利润6.8亿元，同比增长16.5%。 　　业绩稳健增长，利润端短期承压。公司克服疫情影响，上半年收入维持高增。2022H1毛利率为35%(-1.3pp)，净利率为12.2%(-4.5pp)，主要由欧美通货膨胀带来运营成本增加所致；销售费用率为2.3%(+0.4pp)，管理费用率为13.7%(+2.6pp)，研发费用率为1.8%(-0.2pp)，财务费用率为2.1%(+2.1pp)，管理费用增长主要由于人工成本和并购相关费用增加，财务费用大幅增长主要由利息费用和汇兑损失大幅增加所致。分季度看，2022Q2公司实现营业收入25.3亿元(+41%)，实现归母净利润3.4亿元(+5.5%)，实现归母扣非净利润3.7亿元(+6.7%)，疫情扰动下收入端仍持续增长。 　　主要业务保持高速增长，新兴业务未来可期。公司为客户提供药物研究、开发与生产及临床全流程的一体化服务，目前公司员工共17650人(+38.1%)，其中研发、生产技术和临床服务人员占89.6%。1）实验室服务：实现收入28.6亿元(+41.1%，其中北美客户占73.9%，欧洲客户占11.3%，中国客户占11.7%)，毛利率为43.7%(+1.7pp)。公司实验室化学服务团队规模和经验在全球均处于领先地位，上半年共参与576个药物发现项目，为国内医药生物技术公司开展IND/NDA临床试验申报52个，其中多国同时申报项目48个。2）CMC服务：实现收入10.8亿元(+42.3%，其中北美客户占64.8%，欧洲客户占20.1%，中国客户占13.1%)，毛利率为33.2%(-3.5pp)。公司各阶段药物研发无缝衔接，CMC业务收入中约76%来源于药物发现服务的现有客户，目前服务涉及药物分子或中间体714个(其中临床前项目500个，临床I-II期182个，临床III期22个，工艺验证和商业化阶段10个)。3）临床研究服务：实现收入5.8亿元(+38.3%，其中北美客户占24.8%，欧洲客户占12.6%，中国客户占57.3%)，毛利率为5.11%(-9pp)，公司为配合业务发展策略加大人才储备，毛利率较低。目前临床试验服务正在进行项目超800个；临床研究现场管理服务正在进行项目约1100个。4）大分子和细胞与基因治疗服务：实现收入9547亿元(+33.2%，其中北美客户占84.2%，欧洲客户占14.5%，中国客户占1.3%)，毛利率-19.8%，主要由于业务处于投入阶段以及欧美通胀导致成本提高。 　　业务布局持续加速，新增产能助力业绩快速增长。1）实验室服务：宁波第一园区II期的第二部分4.2万平方米持续推进内部安装工作，部分已经投入使用；宁波第三园区I期超过14万平方米实验室预计2024H1投入使用；西安园区10.5万平方米实验室预计2024年投入使用。此外上半年收购安凯毅博100%股权，进一步强化公司在药物安全性评价等生物科学方面能力。2）CMC服务：绍兴I期200立方米反应釜已投入生产，剩余400立方米将于2022H2陆续投入使用，此外上半年先后在英国、美国收购两个生产基地。3）大分子和细胞与基因治疗服务：宁波第二园区I期预计在2023H1开始承接大分子GMP生产服务项目。整体来看公司各板块业务均持续加速布局，未来业绩将持续高速增长。 　　盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年EPS分别为1.6元、2.17元、2.96元，对应PE分别为39、28、21倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：订单数量下滑或波动，产能投运不及预期，业务拓展不及预期。

　　智飞生物(300122) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司22H1实现营收183.5亿元，YOY+39.3%,录得净利润37.3亿元，YOY-32.1%,扣非后YOY-32.6%,公司业绩下滑主要是新冠疫苗销售规模同比缩减。其中Q2单季度实现营收95.1亿元，YOY+2.9%,录得净利润18.1亿元，YOY-60.3%。 　　HPV疫苗大幅增长，新冠疫苗收入规模回落：（1）代理产品部分实现营收166.8亿元，同比增长134.4%，主要是随着2022年默沙东加大中国HPV疫苗供应，公司代理销售HPV疫苗实现大幅增长，从批签发数据来看，9价HPV疫苗22H1批签发930万支（YOY+379%）,4价HPV疫苗批签发487万支（YOY+60.1%），另外，5价轮状病毒疫苗批签发486万支（YOY+28.9%）。（2）自主产品部分实现收入16.7亿元，YOY-72.4%，主要是去年为新冠疫苗接种高增期，而今年随着接种率提高，接种量已回落（根据卫健委数据，截止8月9日，31省市已累计接种新冠疫苗34亿多剂次，全程接种人数12.7亿人，加强免疫接种8.2亿人，测算全程接种率和加强针接种率分别为90%和58%），我们测算公司22H1新冠疫苗部分收入7.5亿元（去年同期53.1亿元），而公司常规自主产品保持快速增长，实现营收9.2亿元，YOY+26.0%，目前自主研发的微卡和宜卡已在大陆87%以上的审计单位中标挂网，预计后续将会将会推动自主产品进一步增长。 　　毛利率提升，规模扩大下费用率降低：公司22H1综合毛利率为33.5%，同比下降24.9个百分点，这一方面是新冠疫苗收入占比下降，另一方面代理产品受汇率变动以及成本更高的9价HPV疫苗营收占比增加使得代理业务部分的毛利率同比下降16.8%，也影响了整体毛利率表现。公司22H1期间费用率为8.3%，同比下降1.1个百分点，主要是销售费用率下降及研发费用率下降。 　　产品管线丰富，部分自主产品将逐步进入收获期：截止2022半年末，公司自主研发项目28个，处于临床及申报的项目15个，产品管线丰富。公司新冠二代苗ZF2202（Omicron-Delta嵌合疫苗）已通过前期研究证明具有良好的安全性及有效性，针对目前主流的OmicronBA.4/5变异株有更高的中和抗体滴度。公司其余自主产品研发工作也在积极推进中，23价肺炎球菌多糖疫苗申请生产注册获得受理，冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）、四价流感病毒裂解疫苗获得了Ⅲ期临床试验总结报告，15价肺炎球菌结合疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）处于临床III期，公司未来业绩增长动力充足。 　　盈利预计及投资建议：考虑到目前新冠疫苗的接种情况，我们下调对公司的盈利预测。我们预计公司2022、2023年分别录得净利润72.4亿元、97.4亿元，分别YOY-29.1%、+34.5%（原预计公司2022、2023年分别录得净利润93.9亿元、126.8亿元，分别YOY-8.0%、+35.0%），剔除新冠疫苗部分净利分别为68.2亿元和80.9亿元，YOY分别+45%、+20%，EPS分别为4.5元、6.1元，对应PE分别为21X、15X。公司未来成长动力充足，目前估值合理，我们维持“买进”评级。 　　风险提示：新产品上市进度不及预期；新冠疫苗销售不及预期；代理疫苗销售不及预期