健民集团(600976) 　　核心观点： 　　事件：近日，公司完成对高管的股权激励授予登记，该股权激励计划附带业绩考核标准。 　　产品升级提价，营销助推放量。公司的主力品种龙牡壮骨颗粒产品升级换代后大幅提价。同时公司加大了营销力度，实现广告的精准投放，提升龙牡品牌影响力。此外公司重点打造的雌二醇凝胶、便通胶囊、健脾生血颗粒等梯队产品保持增长。 　　高毛利品种改善产品结构。一方面，产品提价带动公司毛利率上行；另一方面，公司也提高了高毛利品种的销售占比。产品结构优化带动了儿科、妇科等特色中药板块毛利率的提升。 　　联营公司体外培育牛黄业务成长潜力巨大。联营公司武汉健民大鹏的体外培育牛黄从成份上来看非常接近天然牛黄，基本可以同效替代，在天然牛黄持续缺口情况下得以量价齐升。健民集团现持有武汉健民大鹏33.54%的股份，2020武汉健民大鹏贡献的投资收益接近健民集团2020年归母净利润的三分之二。 　　股权激励附带条件彰显业绩信心。本次股权激励解禁附带业绩考核条件，2021-2023三年考核的净利润指标相比于2020年复合增速至少要达到年化20%，且考核净利润将剔除联营公司武汉健民大鹏药业有限公司带来的投资收益。公司股权激励考核指标彰显了对业绩增长的信心。 　　投资建议：我们看好公司未来的发展前景。首先，公司产品消费属性较强，提价潜力大。其次，公司加强营销力度，产品有望量价齐升，公司股权激励考核标准也彰显了业绩增长的信心。最后，联营公司体外培育牛黄将长期受益于天然牛黄的短缺。我们预测2021-2023年归母净利润为2.46/3.62/4.85亿元，对应EPS为1.60/2.36/3.16元，对应PE为27/18/14倍。给予“推荐”评级。 　　风险提示：中成药未来被纳入集采的风险，过度依赖营销投入的风险，研发失败的风险等

　　自年初以来，钛白粉行业已迎来五轮涨价： 进入 2021 年，在大宗商品价格持续快速上行的宏观形势下，以及厂家库存低位、刚需旺盛、成本高企的行业大背景下，钛白粉厂家频繁发函涨价，目前行业已经进行了年内第五次调涨，截至 5 月 28 日，国内金红石型钛白粉市场价格为 20578 元/吨，突破 10 年以来的历史高点，年内涨幅为 25.8%，在库存低位、成本高企的前提下，钛白粉将迎来年内第六次窄幅调涨。 　　钛原材料行业集中度高、开工不稳、新增矿源释放缓慢： 国内钛资源开采难度大，钛矿品位低，供给侧 CR5 达到 75%，钛原料进口依赖度在 40%左右。 2020年 H2 海外巨头钛原料产量呈现不同程度下滑，国内钛白粉新增产能推升需求，钛矿价格持续走高； 2021 年，钛矿 1-4 月累计进口同比+37.5%，受环保督查影响国内厂商开工不稳，国外龙企不同程度受到新冠疫情影响，且目前国内暂无新增矿源释放，矿价自年初调涨 500 元/吨，将为钛白粉高价提供有力支撑。 　　钛白粉需求稳定增长，供给端将迎来技术革新、龙头企业垄断、政策收紧下的加速洗牌： 钛白粉下游主要应用领域为涂料、塑料，需求与宏观经济相关性较大，未来将持续稳定增长， 行业格局的演变在于供给端的变革： 在特诺收购科斯特之后，海外企业的 CR4 继续提升，行业呈现垄断态势，且未来暂无新增产能释放，巨头充分掌握话语权；与海外对标，国内钛白粉主要厂家集中度亟待提升， CR4 仅为 45.8%，年产能 10 万吨以下的企业总产能占比达到 35.6%。目前国外的硫酸法工艺已呈现逐渐退出趋势，巨头均以氯化法产品为主，该工艺采用连续生产技术，三废排放量少且产品纯度高； 我国的钛白粉技术以硫酸法为主，硫酸法无法实现连续生产，流程复杂且环保成本高，而 2020 年氯化法工艺厂家占比仅为 11.7%。我们认为氯化法将会逐渐成为我国钛白粉行业的主流工艺，中端氯化法将会逐渐取代部分中小型硫酸法钛白粉企业的市场份额，高端氯化法的市场将会被中信钛业、龙蟒佰利、攀钢钒钛等头部企业充分垄断；近期龙蟒佰利与中核钛白大手笔布局硫酸法工艺证明未来硫酸法工艺钛白粉更会呈现强者恒强的局面。 　　投资策略： 建议关注钛白粉年产能 105 万吨的龙蟒佰利以及钛白粉年产能 33万吨的中核钛白。 　　风险提示： 新增矿源大量释放、行业集中度提升与工艺变革不及预期、宏观经济下行影响大宗商品消费

　　概况：医美行业正处朝阳期，行业规范早期上游厂商占优。2020年医疗美容行业市场规模约1500亿元，14-19年复合增速为24%，2018年中国医美渗透率仅1.48%，较日、美、韩等医疗美容发达市场2.7%、5.2%、8.6%的渗透率存在2-6倍提升空间。医美行业终端价格难统一，中枢价格计算终端价/成本价高达30倍左右，加倍率高；上游生产厂商产品入市具备严格流程，拥有产业链25-30%产值，竞争格局及盈利水平好于其他环节；终端机构拥有定价自主权占据产业链60%左右产值，但因高昂获客成本及运营成本，盈利模型跑通前连锁化率难提升，格局分散；整体而言，上游厂商在整个产业链最占优，未来监管加严有助于产业链健康发展，利好厂商及机构格局优化。 　　上游：求美者年轻化驱动抗衰瘦身等轻医美项目繁荣，利好提前布局厂商。求美者诉求细分，医美项目达上百种，根据F&A，2018年注射及能量类轻医美项目占市场规模的41%，14-18年以26%复合增速高于行业平均水平，求美者年轻化驱动轻医美项目繁荣发展，抗衰瘦身项目成为热点。一方面，主打抗衰的胶原可再生注射剂相比能量项目具备效果自然、修复期短、安全性高等优势，成熟市场（如台湾）占比注射类项目10%以上，内陆市场在发展初期，成长空间大；另外，根据立本咨询，肉毒毒素市场规模达39亿元，15-18年复合增速为32%，肉毒毒素在动态纹修复以及瘦脸项目上鲜有竞争对手，在瘦身上相比光电项目具备治疗简单、恢复期快等特征，未来伴随产品供给增加市场教育加强，有望打开新天花板。 　　下游：降低机构获客成本是优化机构模型提升连锁化率的关键，机构或可率先受益行业高景气度。医美机构按4个层次设置严格门槛，根据艾瑞咨询19年正规机构超万家，私立医美机构占市场80%以上。目前头部上市连锁医美机构收入8-9亿元，占市场规模不足1%，单体头部医美机构收入体量2-4亿元，盈利不稳定导致连锁化率进程缓慢。人员成本（占比30%+）、获客费用（15-50%）、物资耗材成本（15-20%）是机构运营的三大费用，行业发展初期欠规范导致运营费用高，良好医技储备+优质产品运用有望加强机构口碑建设，提升用户粘性，助力连锁机构扩大市场份额。 　　投资建议：医美行业正处朝阳期，上游厂商具备较强产业链地位，盈利水平及竞争格局更优，关注上游有望成为爆款的增量医美项目；下游机构占据产业链较高权重，率先受益需求快速增长，关注具备良好医师储备及口碑沉淀的机构。我们看好行业未来成长性，重点推荐爱美客、华熙生物，建议关注华东医药、四环医药、华韩整形、朗姿股份、奥园美谷、苏宁环球。 　　风险提示：1）乱医美等事件导致医疗美容终端需求不达预期，提升行业获客成本；2）童颜针、肉毒毒素等产品推进进程不达预期，行业创新能力不足；3）海外厂家加速进入市场导致竞争格局恶化等。

　　奥精医疗(688613) 　　依托自主研发的体外仿生矿化技术，打造骨修复黄金赛道领先者 　　公司成立于2004年，并于2011年推出了矿化胶原仿生骨修复材料医疗器械产品，其仿生合成工艺接近人体天然骨的矿化过程，且通过其体外仿生矿化技术可以使Ⅰ型胶原蛋白及羟基磷灰石有序排列，从而形成主要成分及微观结构均与人体天然骨近似的人工骨修复材料。 　　得益于矿化胶原人工骨修复材料具备来源广泛、生物相容性、生物可降解性、骨传导能力、成骨诱导能力、可塑性等竞争优势，相关产品销售收入增长强劲：2017-2020年公司营业收入CAGR约26%、归母净利润CAGR约56%，ROE逐年提升、2020年达14%。 　　骨科：需求推动行业发展、叠加人工骨修复材料占比提升，“骼金/BonGold”在国内外发展潜力巨大 　　我国骨科临床对于骨缺损修复材料的需求旺盛，且存在巨大的临床需求空缺有待填补。2018年我国骨科骨缺损修复材料行业的市场规模为20亿元，南方所预计2018-2023年CAGR高达22.7%。 　　2018年人工骨修复材料已占据了我国骨科骨缺损修复材料行业约1/3的市场份额，其中奥精医疗占据人工骨修复材料的13%左右。随着临床应用需求的增加，同种异体骨因来源有限且存在法律和伦理问题难以满足大规模临床应用的需求；以及人工骨修复材料的技术水平和临床效果的持续提升，预计人工骨修复材料的市场占有率将进一步提高。 　　2020年，公司骨科产品实现销售收入1.28亿元，其中“骼金”1.27亿元，同比增长25.13%，收入占比为69.30%；“BonGold”95万元，因疫情影响同比下滑67.912，收入占比为0.52%。基于公司骨科产品对自体骨/天然骨/人工骨金属材料的替代，我们预计未来3年公司骨科产品销售收入CAGR有望达25%-30%。 　　口腔/整形外科：种植牙潜在需求大、盖氏骨植入材料市占率70%，“齿贝”基数小、空间大、增速高 　　我国种植牙数量处于快速增长阶段,2011-2018年CAGR超过50%，植牙数量的增加将直接带动口腔科骨植入材料行业市场规模的扩大。2018年国内口腔科骨植入材料行业的市场规模为10.5亿元，南方所预计2018年至2023年的年均复合增长率将达到19.9%。 　　瑞士盖氏的Bio-Oss骨粉与Bio-Gide可降解胶原膜系列产品占据了我国口腔科骨植入材料行业约70%的市场份额，国产产品市场份额仅15%，2019年奥精医疗的产品占据其中国产品牌16%左右。优质的国产品牌有望以较高的性价比优势逐步替代外资品牌为发展亮点。 　　2020年，公司“齿贝”产品实现销售收入1281万元，因疫情影响同比下滑56.7%，收入占比为6.97%。“齿贝”销售收入基数小、空间大，我们预计未来3年有望实现30%-35%的年化复合增长率。 　　神经外科：需求提升，“颅瑞”进入迭代金属材料&外资产品的进程 　　基于脑部恶性肿瘤、鼻咽部恶性肿瘤、颅骨骨折、颅内损伤等需要开颅手术或直接造成颅骨缺损的疾病的发病率不断提升，我国颅骨缺损修复材料行业发展较快。2018年我国颅骨缺损修复材料行业的市场规模为8.6亿元，南方所预计2018年至2023年的复合增长率为15.3%。 　　由于钛合金、钛网等金属材料存在因易受温度影响而可能引起患者的不适反应、在进行医疗影像检查时因容易产生伪影而对检查结果产生影响等缺点，高分子材料、复合材料等其他材料发展较快。同时，市场进口替代程度较低，随着国内企业整体实力的不断增强以及国家政策的大力支持，国产产品在未来有望逐步扩大市场份额。2019年奥精医疗的产品占据的市场份额约为3%。 　　2020年，公司神经外科产品“颅瑞”实现销售收入4266万元，同比增长24.97%，收入占比为23.21%。我们预计公司“颅瑞”产品未来3年有望实现25%-30%的年化复合增长率。 　　投资建议 　　我们预计公司21/22/23年收入分别为2.71/3.53/4.59亿元，归母净利润分别为1.22/1.64/2.21亿元，对应当前PE分别为126/94/70倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　带量采购政策的持续推行影响生产经营活动的风险；实际控制人持股比例较低的风险；主要原材料采购较为集中的风险；募投项目实施后产生大额研发费用和销售费用，可能影响公司短期内经营业绩的风险。

　　卫光生物(002880) 　　投资要点 　　事件： 公司发布第二期员工持股计划（草案），筹集资金总额 ] 不超过 3000 万元，存续期限不超过 36个月，锁定期 12个月。以公司 2021年3月 31日收盘价 46.39元/股计算，本次计划所有购买持有股票上限约 64.67 万股，占总股本的 0.4%。本次计划实施后，公司全部员工持股计划所持股票数累计不超过公司股本的10%。 　　第二次员工持股计划激励更广，坚定发展信心。 本期计划总人数预计在 200 人左右， 其中核心高管以及骨干员工。其中张站（董事长） 、许强（副总经理） 、张信（副总经理） 、 郭采平（副总经理） 、袁志辉（监事会主席） 、刘现忠（财务总监） 、蔡森（监事） 7 人合计拟认缴占比 46.7%，其他员工（193 人） 合计拟认缴占比 53.3%。本次持股计划涉及范围比 2019 年第一次员工持股计划更大（200 人 VS. 180 人），核心人员持股比例更为集中（46.7% VS. 34.7%） ，有利于充分调动公司上下员工积极性。 公司是深圳国资委旗下优良资产，质地优良，持续积累国企经营效力提升的经验，表明坚定的发展信心。 　　浆站资源加速拓展。 公司目前共有 8 个单采血浆， 2020 年实现采浆量 382 吨，投浆量超 370 吨，其中平果卫光采浆量超 120 吨，位于全国采浆站前列。 21 年2 月公司与云南楚雄州签订合作框架，未来有望进一步扩充浆站资源。 根据 2020年 12 月云南省卫健委起草的《云南省单采血浆站设置规划（2020—2023）（征求意见稿）》，在全省规划新增设置 20 个单采血浆站，累计设置 24 个，其中拟在楚雄州 3 个县城（牟定县、 姚安县、 大姚县） 开设新浆站。 　　在研产品管奠定发展基础。 在研管线方面， 人凝血酶原复合物上市许可注册申请已完成技术审评；人凝血因子Ⅷ正在进行Ⅲ期临床研究； 高纯静丙（10%） 、人纤维蛋白粘合剂项目已启动临床前研究，冻干人用狂犬病疫苗项目已完成临床试验申报资料并提交审核，年内有望获得许可，新品成功上市后，有利于公司未来长期发展。 　　盈利预测与投资建议： 预计 2021-2023 年 EPS 分别为 1.56 元、 1.89 元和 2.23元， 对应估值分别为 33 倍、 27 倍和 23 倍。 考虑到公司作为区域血制品龙头企业具备较强获批浆站能力， 持续开展员工持股计划探索提升经营活力之路， 同时在研产品稳步推进上市，维持“买入”评级。 　　风险提示： 市场竞争加剧风险； 合作不及预期风险； 血制品放量不及预期风险

　　气凝胶是目前为止世界上密度最小的固体，因为其密度极低，比空气密度略低，因此被称为“蓝烟”。除密度小的特性外，气凝胶还具有隔热能力强、重量轻、使用寿命长等多种优势。氧化物气凝胶材料、炭气凝胶材料和碳化物气凝胶材料是市场上常见的及研究较多的气凝胶。由于中国气凝胶行业起步较晚，因此目前中国气凝胶行业仍处于发展期，但随着气凝胶市场认知度的提升以及下游应用市场的不断扩大，气凝胶行业市场规模将进一步扩大。尽管气凝胶的性能优势显著，但由于其技术难度高且技术设备高昂，导致其成本居高不下，难以被广泛使用。中国气凝胶行业将何去何从呢？这篇报告将从气凝胶的产业链深入剖析中国气凝胶行业。 　　无机硅源和有机硅源是气凝胶产业链上游的重要组成部分 　　四氯化硅大部分为多晶硅副产物，随着多晶硅料扩产计划的启动，将带动四氯化硅产量的增长，从而为气凝胶提供充足原材料。制作气凝胶的有机硅源TMOS、TEOS等属于脱醇型交联剂，这些交联剂主要依赖进口，因此有机硅源成本高昂。 　　中国气凝胶市场起步较晚，目前仍处于早期发展探索阶段；随着气凝胶下游应用市场持续扩大，气凝胶行业将进一步扩大 　　中国气凝胶市场起步较晚，目前仍处于早期发展探索阶段。在未来，气凝胶行业的发展趋势以降本提效为主。在未来，随着气凝胶逐步被下游市场接受、气凝胶技术逐渐成熟以及其下游应用市场持续扩大，这些因素将推动气凝胶行业的市场规模进一步扩大。 　　气凝胶的下游应用市场较为广泛，包含管道保温行业、石油化工行业、炉体保温、建筑保温、汽车保温、舱体保温、军事领域、航空航天 　　气凝胶以其隔热保温、寿命长、更安全等优势可应用于多种交通细分领域，包含汽车、高铁、地铁及轮船等；新能源汽车作为交通领域的细分赛道将成为气凝胶行业新增长点。

　　“少女针”获批，注射医美赛道迈入新时代 　　2021年4月，华东医药旗下子公司Sinclair的核心产品“少女针”Ellanse正式获得国家药品监督管理局批准，预计2021年下半年将在中国内地市场进行销售。“少女针”的获批丰富了中国注射医美行业的产品线，同时也意味着注射产品从依赖外部玻尿酸填充发展到刺激自生胶原蛋白再生。注射产品由填充功能发展到“填充+刺激再生”的双重功效，其安全性和自然度较之前的产品均有所提升。 　　在注射医美新产品获批下，行业内的高景气度再次激活产业链的各个环节，本文将从产业链的视角出发，探究中国注射医美行业的发展情况。 　　1.中国注射医美行业产业链上游生产成本低，市场格局高度集中，上游生产商议价能力强，具备较大的盈利空间 　　从玻尿酸注射剂价值链看，上游原料生产成本仅占产品销售价的5.3%，凭借生产成本低的优势，上游生产商的利润率高达30%-40% 　　2019年中国玻尿酸市场CR4的占比高达70.9%，高度集中的竞争市场，使得生产商更具较强话语权。注射产品的先发优势明显，对于新竞争而言，其在研发和审批方面具备进入壁垒 　　2.中国注射医美行业中游医美机构因获客营销成本高，其盈利水平落后于上游生产商 　　获客营销成本占中游医美机构30%-50%的比例，高昂营销费用造成中游医美机构的利润水平较低，代表性医美机构为参考，华韩整形和丽都整形等机构扣除所有成本中游机构的利润率仅为7%-15%左右 　　随着垂直医美获客平台的使用率提升，中游医美机构获客成本有望降低，利润空间预计将得到释放，新氧、更美和悦美等医美服务平台的出现，其获客投产比远高于传统广告宣传获客方式，中游机构获客转换成本能得到有效降低 　　3.中国注射医美行业消费人群集中在25-35岁，中年年龄层的消费者购买力更强 　　中年年龄层的消费者购买力更强，注射医美花费与年龄增长呈正相关，随着年龄增长面部凹陷和皱纹问题日益严重，用户依赖产品解决问题的需求增长。相比较年轻消费者，中年消费群体在注射医美的支出投入更高

　　康华生物(300841) 　　重要事件 　　2021年5月31日，公司发布公告，收到四川省药品监督管理局颁布的《药品GMP现场检查结果通知书》和变更后的《药品生产许可证》：病毒性疫苗二车间通过药品GMP符合性检查并完成变更。 　　事件点评 　　病毒性疫苗二车间技改完成，人二倍狂苗年产能将扩充至500万支/年 　　人二倍体细胞狂犬疫苗具有高滴度中和抗体、高安全性和保护持续性长等优势，被世界卫生组织称为预防狂犬病的黄金标准疫苗。公司的人二倍体细胞狂犬病疫苗采用国内领先的100L大体积生物反应器微载体规模化培养和扩增人二倍体细胞的技术，为国内独家的人二倍体细胞狂苗。2020年公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）批签发量为370.36万支，占比4.71%；目前年产能为300万支，处于供不应求的阶段。随着病毒性二车间技改通过后投产，年产能将增加200万支，即总产能将达500万支/年。且公司仍在持续扩充产能——1）温江疫苗生产基地一期及研发中心建设项目，建设产能为人二倍体细胞狂犬病疫苗年产600万支，目前研发中心主体已完工，处于机电安装阶段。2）康华生物疫苗生产扩建项目，建设产能为人二倍体细胞狂犬病疫苗年产能1000万支，目前处于基础建设阶段。未来随着产能逐步释放，人二倍体狂苗有望持续放量。 　　重视搭建营销网络和布局技术平台 　　在中长期研发布局方面，公司以创新为导向，布局重组蛋白VLP疫苗平台、多糖蛋白结合疫苗平台、减毒活疫苗平台、灭活疫苗平台、新型疫苗佐剂平台等技术。并且公司前瞻性布局mRNA技术，2020年参与mRNA企业艾博生物的A轮融资，增资后持股比例为2.34%。目前公司在研项目包括六价诺如病毒疫苗（预计2022年申报临床）、四价鼻喷流感疫苗、轮状病毒基因工程疫苗、白喉基因工程疫苗等。在销售网络方面，公司以直销为主，加强学术推广，逐步推进各地的招投标工作，截止2020年底已经覆盖疾控中心1667个，覆盖接种点3400个。 　　盈利预测与投资评级 　　受到新冠疫情的影响，下调2021-2023年预测营业收入为15.27、21.48和28.56亿元（前次2021-2022年为17.23和25.03亿元），同比增长分别为47.03%、40.66%和32.97%；预测归母利润分别为6.12、8.26和11.42亿元（前次2021-2022年为6.56和9.71亿元），对应EPS分别为6.80/9.17/12.68元；维持“买入”评级。 　　风险提示：人二倍体狂苗等产品销售不及预期；研发进度不及预期；产品结构相对单一所形成的竞争风险；政策及监管风险。

　　康华生物(300841) 　　公司简介： 公司是国内首个经中检院批签发上市销售的人二倍体狂犬病疫苗生产企业,人二倍体狂犬疫苗销售占公司总营收的 96%。 公司营收及净利保持快速增长， 2017-2020 年营收年复合增速为 58%，净利年复合增速为 76%，其中 2020 年营收 10.4 亿元,YOY+87.3%,录得净利润 4.1 亿元，YOY+118.6%，毛利率为 93.9%，净利率为 39.3%。 2021Q1 实现营收 2.4亿元， YOY+51.0%,录得净利 1.0 亿元， YOY+54.9%，毛利率为 93.3%，净利率为 42.4%。 　　人二倍体狂犬疫苗优势显著，升级替代实现市占率的提升： （ 1）狂犬病是致死性的人兽共患病，狂犬病疫苗是唯一用来控制和预防狂犬病的制剂，属于刚需疫苗，需求量较大，国内每年批签发量一般维持在 6000-8000万支（对应 1200-1600 万人份）。 （ 2）目前价格较低的 Vero 细胞狂犬疫苗占据 90%以上的市场份额，但随着人民安全意识提升以及对疫苗质量的要求提升，公司生产的人二倍体狂犬疫苗凭借无潜在致癌风险、免疫原性好、免疫持续时间长等优势获得市场认可，需求端较为旺盛，尤其是孕妇、儿童等需求较为明确。 （ 3）公司人二倍体狂犬疫苗产品 2016-2020年市占率分别为 0.5%、 1.28%、 3.34%、 4.04%、 4.71%，不断提升。 　　供给端格局较好，产能提升推动增长： （ 1）从供给端来看，尚无同类产品在售，潜在竞争者中仅有北京民海生物研发进度最快，已进入注册阶段，有望在 1-2 年内上市，其余竞争者产品尚在临床阶段，以目前需求端来看，冲击较小。 （ 2）公司目前产能 300 万支/年，通过技改将提升至 500 万支/年，目前二车间已完成《药品生产许可证》变更，后续产量将会不断提升。 此外，公司 IPO 募投项目计划新增人二倍体狂犬疫苗产能 600 万支/年，目前已进入基础建设阶段，预计 2023 年实施完成，届时公司产能将提升至 1100 万支/年，将大幅推动公司业绩增长。 　　股票激励计划指引高增长： 公司 2021 年 4 月发布股票激励计划草案，授予价格为 202.8 元/股，激励 73 名公司中层管理人员及核心骨干，考核要求为以 2020 年净利润为基数， 2021、 2022、 2023 年净利润分别增长40%、 108%、 218%，即 3 年平均复合增速约为 47%，我们认为高标准的考核目标即表明了公司对未来增长的信心也可为未来业绩的增长保驾护航。 　　参股布局动物用狂犬疫苗市场，疫苗在研产品丰富： （ 1）公司参股广西一曜生物科技有限公司 10%股权，获得其动物用狂犬病疫苗“狂犬病灭活疫苗（ PV/BHK-21 株）”产品满足上市销售条件后的独家代理销售权，将可完善公司在狂犬病防治领域的战略布局，提高公司竞争力。（ 2）公司以疫苗研发平台建设为核心，布局了重组蛋白 VLP疫苗平台、多糖蛋白结合疫苗平台、减毒活疫苗平台、灭活疫苗平台、新型疫苗佐剂平台等，在研项目包括六价诺如病毒疫苗、四价鼻喷流感疫苗、轮状病毒基因工程疫苗、白喉基因工程疫苗等。 在研产品丰富，将为未来增长提供动力。 　　盈利预测及投资建议： 我们预计公司 2021/2022 年分别录得净利润 5.9 亿元、 8.6 亿元， YOY+43.6%、 +46.6%， EPS分别为 6.5 元和 9.5 元，对应 PE 分别为 49X、 34X，估值合理，业绩快速增长，我们给与“买进”评级。 　　风险提示： 产能提升不及预期，产品降价，疫苗安全事故

　　核心观点 　　事件： 日本信越化学 KrF 光刻胶产能不足，多家中国大陆晶圆厂受到影响，部分企业甚至被断供，国产 KrF 光刻胶迎来发展机遇。 　　点评： 　　国外光刻胶巨头产能受限，供需紧张。 由于地震原因，全球五大光刻胶生产企业信越化学 KrF 光刻胶福岛工厂关闭，产能受限，限制对华出口光刻胶。同时由于全球晶圆厂新增产能较多，对光刻胶需求高涨，光刻胶供应持续紧张。 预计到 2024 年，全球会新增 22 座 8 英寸晶圆厂，预计月产能将达到 660 万片。 从国内市场看，中国大陆晶圆厂建设也迎来高速增长期，未来五年在中国大陆新建至少 29 座晶圆厂。 　　光刻胶行业具有极高技术壁垒，呈现寡头垄断格局。 光刻胶行业具有极高的行业壁垒，因此呈现寡头垄断的局面， 长年被日本和美国专业公司所垄断。目前前五大厂商占据了全球光刻胶市场 87%的份额，行业集中度极高。 国内半导体光刻胶同国外先进技术差距较大，国外已经可以量产第五代极紫外光刻机用光刻胶，而我国在这一领域尚处在实验室阶段，最新的 12 英寸晶圆所用的 ArF 光刻胶在我国还处在研发阶段， 8 英寸晶圆所用 KrF 光刻胶国产化率仅为 1%。 　　国内光刻胶行业正在加速追赶.由于国外对我国封锁高端光刻胶生产工艺技术，我国光刻胶自给率非常低，半导体光刻胶国产化率仅为个位数。高端光刻胶为国外巨头所垄断的行情时刻对我国芯片制造形成威胁。由于光刻胶保质期较短（6-9 个月），一旦发生突发事件，我国芯片制造即会受到威胁，因此国产化势在必行。国家也出台多项政策，鼓励高端光刻胶技术攻关。 根据科技部资料显示，目前国内几家公司：晶瑞股份子公司苏州瑞红拥有达到国际先进水平的光刻胶工厂，是国内最早规模化生产光刻胶的企业之一，承担国家 02 专项项目，产品已经向中芯国际、扬杰科技等公司供货。 目前拥有 i 线光刻胶 100 吨/年， KrF 光刻胶进入中试阶段； 彤程新材参股子公司北京科华是唯一被 SEMI 列入全球光刻胶八强的中国光刻胶公司。 同时投资 5.7 亿元在上海建设年产 1.1 万吨半导体、平板显示用光刻胶预计于 2021 年末建成投产。 现在北京科华可实现 i 线光刻胶 500 吨/年、 KrF 光刻胶产能 10 吨/年，其参与的国家科技重大专项极紫外（EUV）光刻胶项目已通过验收； 南大光电目前已经建成年产 25 吨 193nm（ArF）光刻胶，其研发团队阵容强大，均为国内半导体光刻胶一线人员。 上海新阳是承担国家“02 专项” 193nm 光刻胶项目公司之一， 公司是目前国内唯一可以生产 12 寸大硅片企业， 目前已经取得的台积电供货商资质。容大感光十年前开始光刻胶的研发与产业化，目前光刻胶产品涵盖的主要领域为平板显示、发光二极管、半导体芯片等。 　　风险提示： 研发进度不达预期， 海外技术封锁