中心思想 财税体制改革驱动原料药产业结构优化 本报告核心观点指出，宏观层面的新一轮财税体制改革将通过完善中央与地方财政事权和支出责任划分，以及清理地方税费优惠政策等手段，加速重资产原料药产业的落后产能出清和结构优化升级。此举将规范地方政府在土地供应和税收优惠方面的行为，加强中央对产业结构调整的引导，并有效防止地方政府在特定领域“一哄而上”，从而促进产业合理布局。 医药市场承压下的结构性机遇与投资策略 尽管当前医药市场整体表现不佳，医药指数持续跑输大盘且估值处于历史低点，但报告强调原料药行业已出现量价复苏迹象，资本开支趋弱，盈利能力触底回升，预示着2024年下半年存在成长机会。同时，报告提出“个股胜于赛道”的投资策略，建议关注高质量突破的细分领域，如眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态医药商业公司，以及一体化拓展的优质原料药、仿创类CXO和海外突破的医疗器械企业。 主要内容 周思考：从财税体制改革看原料药 宏观政策对原料药产业的影响分析 报告深入分析了新一轮财税体制改革对原料药产业的深远影响。6月25日，审计署向全国人大常委会报告了2023年度中央预算执行情况，其中提及谋划新一轮财税体制改革，旨在完善中央与地方财政事权和支出责任划分，加大均衡性转移支付力度，并清理地方税费优惠政策，专项治理地方保护、市场分割和招商引资不当竞争等问题。 分析师认为，此改革将带来多方面影响： 事权与支出责任重构：中央政府可能在土地使用、基础设施建设等领域承担更多职责，这将规范和限制地方政府通过土地供应和税收优惠吸引制造业投资的能力，从而减少地方政府对重资产原料药项目的过度支持。 产业政策统一化：中央对产业结构调整的引导力度将加强，有助于形成全国范围内的统一产业布局和发展规划，减少地方政府间的政策差异和不当竞争。 防止盲目扩张：有效遏制地方政府在特定领域“一哄而上”的现象，促进产业的合理布局和优化。 综合来看，新一轮财税体制改革将通过财税政策手段，推动落后产能淘汰和产业结构优化升级，加速原料药产业的出清。 原料药行业周期性复苏与投资展望 从中观层面看，原料药行业正经历资本开支趋弱、制剂弹性体现的阶段，2024年下半年有望迎来成长机遇。 量价周期复苏：全球医疗终端在2022-2023年清库存接近尾声，下游需求有望持续恢复。根据国家统计局数据，2024年1-5月，中国规模以上工业企业化学药品原料药产量达145.9万吨，同比增长5%，月度累计同比增速持续向好。价格方面，5月原料药PPI达到96，较4月的95.9降幅继续收窄，预示原料药整体价格有望延续回升态势。 资本开支强度减弱：2023年SW原料药行业整体资本开支强度减弱，资本支出/折旧和摊销由2022年的2.28下降至2023年的1.79。这反映了激烈竞争下原料药企业的策略调整，行业正经历结构调整和优化升级。 盈利能力触底回升：从上市公司平均毛利率和净利率水平看，2023年第四季度已达到2017年第一季度以来的最低值，但2024年第一季度有所回升。报告看好后续原料药价格触底回升、需求回暖，以及产品（前向一体化拓展）梯队化带来的规模效应，叠加工艺改进和降本增效，预计板块盈利能力有望进入上升趋势。 微观层面，报告指出行业分化明显，各公司周期不同。重点看好制剂产品积累进入规模化放量阶段驱动盈利能力提升的原料药公司，以及下游需求回暖、产品矩阵丰富化、成本控制/规模效应体现的药用辅料公司。推荐博瑞医药、奥锐特、仙琚制药、普洛药业，并关注山河药辅、新华制药、国邦医药、新天地、森萱医药等。 行情复盘：全线下跌，CXO调整较多 医药板块市场表现与估值分析 本周（2024年6月24日至6月28日），医药（中信）指数（CI005018）下跌3.27%，跑输沪深300指数2.29个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第4名。2024年以来，医药（中信）指数累计跌幅达20.0%，跑输沪深300指数20.89个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第6名。 成交额方面，本周医药行业成交额环比回升，达到2121亿元，占全部A股总成交额的6.4%，较前一周提升0.2个百分点，但仍低于2018年以来的中枢水平（8.0%）。 板块估值方面，截至2024年6月28日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为24.25倍PE，环比下降0.82。医药行业相对沪深300的估值溢价率为111%，环比下滑7.5个百分点，低于四年来中枢水平（150.9%）。 细分板块表现与中期投资策略 根据Wind系统中信证券行业分类，本周医药子板块除中药饮片（+5.4%）外均下跌，其中医药流通（-4.8%）调整较多，医疗器械（-2.1%）、化学制剂（-3.3%）、中成药（-3.5%）、化学原料药（-3.8%）、医疗服务（-3.8%）、生物医药（-3.8%）均有不同程度下跌。根据浙商医药重点公司分类板块，本周医药子板块全线下跌，其中CXO跌幅最大，达-6.6%。 整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。报告判断，随着医疗环节改革的深入，医药价值链将发生较大重构，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将成为必然趋势，并带来更多投资机会。 2024年中期医药年度策略强调“个股胜于赛道”，建议自上而下关注高质量突破的赛道，包括： 眼科/体检服务：手术、诊疗恢复，中小企业扭亏为盈、龙头稳健。关注爱尔眼科、通策医疗、华厦眼科、盈康生命、普瑞眼科、美年健康。 资源性中药OTC/血液制品：同仁堂、健民集团、片仔癀、东阿阿胶、华润三九、羚锐制药、康缘药业、天坛生物。 专科化药：恩华药业、九典制药、科伦药业、华东医药、华特达因、迪哲医药、泽璟制药、福元医药、卫信康。 新业态拓展的医药商业公司：百洋医药、上海医药、重药控股、老百姓、益丰药房，关注九州通、国药一致。 同时，自下而上提示不要忽略以下投资机会： 一体化拓展的优质原料药：奥锐特、仙琚制药、普洛药业、博瑞医药，关注山河药辅、新华制药、国邦医药。 仿创类CXO：百诚医药、阳光诺和、泰格医药、药明康德、康龙化成、凯莱英。 海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业：迈瑞医疗、鱼跃医疗、海尔生物、联影医疗、开立医疗、新华医疗、翔宇医疗、澳华内镜、南微医学、维力医疗、心脉医疗、新产业、亚辉龙，关注惠泰医疗、山东药玻、安杰思、普门科技、艾德生物、九强生物。 陆港通与限售解禁情况 截至2024年6月28日，陆港通医药行业投资额为1336亿元，占陆港通总资金的7.4%，医药北上资金环比下降43亿元。 未来一个月（2024年7月1日至7月26日），共有19家医药上市公司将发生限售股解禁，其中三生国健、威高骨科、百洋医药、锦波生物、悦康药业等公司涉及解禁股份占总股本比例较高。股权质押方面，ST百花、一品红、振东制药等第一大股东质押比例提升较多，双成药业、同和药业等第一大股东质押比例下降较多。 总结 本周医药生物行业报告深入分析了财税体制改革对原料药产业的宏观影响，预判其将加速落后产能出清并优化产业结构。中观层面，原料药行业已显现量价复苏迹象，资本开支趋弱，盈利能力触底回升，为2024年下半年的成长提供了基础。尽管近期医药板块整体表现不佳，估值处于历史低位，但报告强调“个股胜于赛道”的投资策略，并详细列举了眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态医药商业、一体化原料药、仿创类CXO以及海外突破医疗器械等具有高质量突破潜力的细分领域及重点公司。投资者需关注行业政策变动、研发进展及业绩不及预期等风险。

中心思想 GLP-1药物市场主导地位与国产潜力 GLP-1受体激动剂（GLP-1RAs）在全球2型糖尿病和减重领域占据核心地位，市场规模持续快速扩张。诺和诺德的司美格鲁肽凭借其卓越的疗效和市场份额稳居榜首。 国内GLP-1减重市场竞争态势与创新突破 全球GLP-1减重赛道竞争激烈，国内企业正积极布局，通过多靶点和口服剂型寻求差异化竞争优势。甘李药业的GZR18、恒瑞医药的HRS-9531等国产创新药在临床试验中展现出优于现有产品的减重效果，预示着巨大的市场潜力。 主要内容 1. GLP-1是减重领域焦点，司美格鲁肽稳居榜首 GLP-1的多重生理效应与市场关注 胰高血糖素样肽-1（GLP-1）作为一种肠道分泌的肽激素，通过激活其在胰腺、大脑、心肌等多个组织表达的受体，具有促进胰岛素分泌、抑制胰高血糖素、抑制食欲、延缓胃排空等多重效应。这些特性使其在2型糖尿病和减重治疗领域受到广泛关注。 GLP-1RAs药物市场规模的快速增长 得益于2型糖尿病和肥胖治疗市场的旺盛需求，GLP-1RAs药物市场规模实现了快速扩张。根据弗若斯特沙利文的数据，全球GLP-1RAs药物市场规模预计将从2020年的131亿美元增长至2030年的407亿美元。中国市场同期也将从16亿元人民币增长至501亿元人民币，显示出巨大的增长潜力。 司美格鲁肽的市场主导地位 目前全球共有13款GLP-1RAs创新药获批。从2023年的全球销售额来看，诺和诺德的司美格鲁肽市场份额稳居第一，其所有通用名药物占据了近60%的市场份额，凸显了其在GLP-1RAs市场中的领导地位。 2. 减重赛道拥挤，国内企业竞争激烈 全球GLP-1RAs减重管线概览 截至2024年6月28日，全球共有31条GLP-1RAs药物管线在减重领域处于临床I/II期及之后阶段。其中，已有4款药物获批用于超重或肥胖的治疗，但国内市场目前仅有司美格鲁肽一款长效GLP-1RAs药物获批。 多靶点与口服剂型成为差异化竞争方向 为应对激烈的市场竞争，多靶点（如GLP-1R/GIPR双靶点、GLP-1R/GIPR/GCGR三靶点）和口服剂型成为GLP-1RAs药物开发的重要差异化策略。替尔泊肽是目前减重领域唯一获批的双靶点GLP-1RAs药物，而瑞他鲁肽是进展最快的三靶点GLP-1RAs药物。在口服剂型方面，司美格鲁肽和Orforglipron均已进入中美临床III期阶段。 国内企业在GLP-1RAs领域的积极布局 国内企业在GLP-1RAs减重赛道竞争激烈。信达生物的玛仕度肽（双靶点）进度最快，已于2024年2月在国内申请上市。单靶点药物中，先为达生物的伊诺格鲁肽处于临床III期。三靶点药物中，乐普医疗控股公司民为生物的MWN-101处于临床II期。在口服GLP-1RAs药物方面，闻泰医药的VCT220、华东医药的HDM1002和恒瑞医药的HRS-7535均处于临床II期。值得注意的是，恒瑞医药在GLP-1RAs药物中大力布局，已有3款药物处于临床阶段，涵盖单靶点、双靶点和口服不同类型。 3. GZR18数据出色，国产药物极具潜力 甘李药业GZR18展现优异减重效果 2024年6月22日，甘李药业公布了其自研GLP-1受体激动剂GZR18注射液在中国肥胖/超重人群中的Ib/IIa期临床研究结果。数据显示，GZR18治疗35周后，QW组体重较基线平均降低17.8%，相对安慰剂组体重降低18.6%。与司美格鲁肽和替尔泊肽在中国患者群体中的III期临床试验数据（非头对头研究）对比，GZR18在较短的治疗周期中实现了更优的减重效果，并在安全性方面表现出一定优势。 瑞他鲁肽和HRS-9531的突出表现 从II/III期试验数据来看，三靶点GLP-1RAs药物瑞他鲁肽表现出惊艳的减重效果，在8-12mg剂量组中，相对于安慰剂的减重比例接近20%，是目前所有披露数据中减重比例最高的。此外，恒瑞医药的HRS-9531在用药24周时，相对于安慰剂即实现了16.7%的减重比例，甚至略优于同期瑞他鲁肽的数据，其后续III期临床试验结果值得期待。 口服剂型安全性问题需持续关注 在安全性方面，口服GLP-1RAs剂型普遍表现出更高的严重不良事件发生率和停药率。例如，PF-06882961的全因停药率超过50%，导致其BID用药方案停止开发。瑞他鲁肽高剂量组也表现出稍高的停药率。相比之下，HRS-9531的安全性数据更优。 4. 投资建议与投资标的 GLP-1RAs市场展望与投资机会 全球GLP-1RAs药物市场正处于快速发展阶段，凭借出色的减重效果和便捷的用药方式，其在减重领域的热度持续攀升，但市场竞争也日益激烈。 重点关注的国产药物与相关企业 从目前的开发进度和披露数据来看，信达生物的玛仕度肽进度较快，甘李药业的GZR18和恒瑞医药的HRS-9531数据出色，其后续临床试验结果值得期待。建议关注的投资标的包括：甘李药业(603087)、恒瑞医药(600276)、信达生物(01801)等。 5. 风险提示 创新药研发进度不及预期的风险 创新药开发风险高，临床试验可能因疗效、安全性、策略调整等问题导致进度慢于预期甚至失败。 同靶点药物竞争加剧的风险 如果未来同靶点药物数量大幅增加导致竞争加剧，可能会对在研药物的商业化价值产生不利影响。 总结 本报告深入分析了医药生物行业中GLP-1减重药物的市场现状与竞争格局。GLP-1RAs药物市场在全球范围内呈现快速增长态势，司美格鲁肽占据主导地位。国内减重赛道竞争激烈，众多企业通过多靶点和口服剂型寻求突破。甘李药业的GZR18、恒瑞医药的HRS-9531等国产创新药在临床试验中展现出优异的减重效果，具备显著的市场潜力。然而，创新药研发的高风险性以及同靶点药物竞争加剧的风险仍需投资者密切关注。报告建议关注在研药物进度快、数据出色的相关企业，如甘李药业、恒瑞医药和信达生物。

　　投资要点： 　　近期医药市场表现分析：近期医药板块情绪较弱，原因可能系：1）当前院内整顿持续，市场担心严肃医疗复苏相对疲软；2）医保端推动全国范围内的“四同药品”比价，市场担忧药店以及部分院外品种市场会受到影响；3）整体市场环境影响，微盘股持续超跌等。但是，在行业短期承压下，仍有部分领域发展呈持续向好趋势：1）创新药：国家持续鼓励创新药发展，近期多款国产重磅创新药获批，康方生物依沃西单抗、迪哲医药的戈利昔替尼、海思科的考格列汀等，和黄医药的呋喹替尼在欧盟获批上市，看好创新药大品种持续兑现催化；2）GLP-1产业链：近期催化不断，诺泰生物24H1业绩预告大超预期，国家卫健委等16个部门印发《“体重管理年”活动实施方案》，诺和诺德司美格鲁肽中国获批减重适应症，减肥药产业链具有较大投资潜力。 　　医药指数和各细分领域表现。涨跌幅分析：本周主线表现主要以GLP-1产业链个股如奥锐特和圣诺生物等表现亮眼，其他均为个股催化，整体分化较大。本周化学原料药（-2.5%）、医疗器械（-2.6%）及中药（-2.6%）等股价跌幅较小，医疗商业（-4.9%）、医疗服务（-4.5%）及生物制品（-3.7%）等跌幅较大；年初以来，中药（-12.7%）、化学原料药（-14.0%）和化学制剂（-15.5%）及等股价跌幅较小，医疗服务（-38.2%）、生物制品（-28.8%）及医药商业（-18.6%）等跌幅较大。 　　投资观点及建议关注标的：年初以来，医药指数下跌超20%，我们认为当前医药位置已经较为充分反应近期利空，估值处于历史低位，基金持仓预计亦处于较低位置。展望下半年，我们判断医药基本面有望企稳回升，业绩有望逐季度边际好转，结构性高增长的细分领域和个股值得期待。当前位置适合战略性布局，建议重点关注以下方向：1）超跌、基本面趋势边际向上品种：建议关注麦澜德、普门科技、百洋医药、百诚医药、东诚药业、一品红、人福医药等； 　　2）创新为王：建议关注和黄医药、科伦博泰、翰森制药、信达生物、康诺亚、泽璟制药、三诺生物、赛诺医疗等；3）困境反转：美好医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光等；4）中药：建议关注昆药集团、方盛制药、贵州三力、太极集团等；5）基本面持续稳健、趋势向上： 　　建议关注九典制药、鱼跃医疗、派林生物、博雅生物、天坛生物等；6）国企改革：华润系，建议关注昆药集团、迪瑞医疗、博雅生物等；国药系，建议关注国药一致、太极集团、国药股份等。 　　风险提示：产品销售不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。

　　84届ADA大会圆满落幕，国产新药减重降糖数据惊艳 　　在本次第84届美国糖尿病协会（ADA）年会中，信达生物、甘李药业、恒瑞医药以及翰森制药等公司分别展示了各自临床试验的优秀成果，突显了中国创新药企业在慢性健康问题上的突破性进展。 　　甘李药业的GZR18药物早期数据十分优异，肥胖患者在治疗35周后，GZR18QW组体重较基线的平均变化差值为-17.8%，GZR18Q2W组体重较基线的平均变化差值为-12.8%。恒瑞医药GLP-1/GIP双受体激动剂HRS9531的II期数据惊艳，患者治疗24周后，HRS9531各剂量组的体重较基线显著降低，1.0毫克、3.0毫克、4.5毫克和6.0毫克剂量组的参与者体重分别减轻5.4%、13.4%、14.0%和16.8%，而安慰剂组仅减轻0.1%。 　　信达生物的玛仕度肽III期数据优秀，并且展现出治疗MAFLD和MASH的潜力。在GLORY-1研究中，对69例基线LFC≥5%的受试者的进行了48周LFC评估，玛仕度肽治疗48周可大幅且剂量依赖性地降低LFC。玛仕度肽4mg和6mg组的LFC较基线平均相对降幅分别为63.3%和73.2%（安慰剂组上升8.2%）。在基线LFC≥10%且有48周LFC评估的受试者中，玛仕度肽6mg治疗48周后，LFC较基线平均降幅达80.2%。 　　美国、中国以及印度为全球肥胖患者增加最多的国家，减重市场空间大2022年，男性和女性肥胖症人数分别为3.74亿和5.04亿，比1990年分别增加了3.07亿和3.77亿，其中增加人数最多的国家分别是美国、中国和印度。根据《柳叶刀》发布的最新研究报告显示，全球年龄标准化的女性肥胖率从1990年的8.8%上升到2022年的18.5%，男性从4.8%增加到14.0%。全球年龄标准化的女孩（5~19岁）肥胖率从1990年的1.7%增加到2022年的6.9%，男孩（5~19岁）从2.1%增加到9.3%。2022年，男性和女性肥胖症人数分别为3.74亿和5.04亿，比1990年分别增加了3.07亿和3.77亿，其中增加人数最多的国家分别是美国、中国和印度。随着大家对于体重管理的认知提升，我们认为减重药物的市场空间有望快速扩大。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：制药及生物制品：九典制药、恩华药业、康诺亚、智翔金泰、三生国健、神州细胞、艾迪药业、恒瑞医药、京新药业、健康元、丽珠集团、东诚药业、人福医药；中药：悦康药业、方盛制药、羚锐制药、济川药业、昆药集团；医疗器械：三诺生物、可孚医疗、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光、戴维医疗、海尔生物、振德医疗；原料药：奥锐特、普洛药业；CXO：诺泰生物、圣诺生物、药明生物、药明合联、泰格医药、百诚医药、阳光诺和、万邦医药；科研服务：毕得医药、皓元医药、百普赛斯、奥浦迈、药康生物；医疗服务：海吉亚医疗、美年健康；零售药店：益丰药房、健之佳；疫苗：康泰生物。 　　风险提示：政策推进不及预期，市场竞争加剧，产品销售不及预期。

1.1 本月国内新药获批临床/上市情况 根据摩熵医药数据统计，2024 年 6 月共有 118 个化药 1 类新药受理号获 CDE 承办（含补充申请 32 个）， 其中国产 72 个，进口 14 个，从申请类型来看，包括临床申请 82 个，上市申请 4 个，涉及 57 个品种，75 家企业；共有 68 个 1 类治疗用生物制品受理号获 CDE 承办（含补充申请 18 个），其中国产 43 个，进口 7 个，从申请类型来看，包括临床申请 47 个，上市申请 3 个，涉及 59 个品种，60 家企业；共有 5 个 1 类中 药受理号获 CDE 承办，从申请类型来看，包括临床申请 4 个，上市申请 1 个，涉及 5 个品种，6 家企业。 本月共有 108 款新药获批临床（共计 179 个受理号），其中包括 54 款化药，51 款生物制品，3 款中药； 本月有 12 款新药获批上市。

中心思想 医药市场近期表现与政策影响 本周（6.24-6.28）申万医药指数环比下跌3.48%，跑输沪深300指数，市场整体情绪偏悲观，主要受支付端政策理解加深及Q2业绩低于预期影响。然而，报告认为医药行业有望在Q3迎来交易氛围改善，并看好长期院外刚需、稳定成长及产业逻辑顺畅的资产。 设备更新驱动下的投资机遇 国家层面持续推进医疗设备大规模更新政策，并配套超长期国债、财政贴息等资金支持，各地政府也积极出台细化方案并启动项目申报与审批。这为医疗设备、信息化设施及相关产业链带来了明确的投资机遇，预计将拉动医疗领域设备投资规模显著增长。 主要内容 医疗设备更新政策的深入分析与落地情况 本周专题深入梳理了医疗设备更新政策的演进及各地推进情况。 政策演进与地方细化方案： 2月23日中央财经委员会提出大规模设备更新，3月13日国务院印发《行动方案》，目标到2027年医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。 4月7日中国人民银行设立科技创新和技术改造再贷款5000亿元。 5月29日发改委等四部门印发《推动医疗卫生领域设备更新实施方案》，明确资金来源（超长期国债、地方财政、专项债）及支持比例（东部40%、中西部80%等）。 6月21日财政部等四部门实施设备更新贷款财政贴息政策，中央财政贴息1个百分点，期限不超过2年。 截至6月28日，已有31个省、自治区、直辖市出台具体设备更新方案，如浙江省目标到2027年医疗装备投资规模增长30%以上，湖北省计划每年更新CT、核磁共振等设备300台套，改造病床10000个。 超长期国债保障项目落地： 政策已进入项目申报与审批阶段，多地发布可行性研究报告。 安徽省：5月发布三项设备更新及病房改造项目公示，总投资额合计44.07亿元，其中13个医疗设备改造及信息化设施迭代升级项目计划采购医疗设备1876台（套），总投资26.86亿元。 广西省：计划报废设备1292台，拟购置CT、DR、彩超等设备1298台，总投资7.05亿元，其中5亿元来自超长期特别国债。 广东省：发布8个医疗卫生领域设备更新项目可行性研究报告，设备采购数量2151台（套），总投资53.93亿元，中央投资申请24.22亿元。 福建省：高水平医院医疗设备更新项目计划更新设备179台（套），总投资7.59亿元，资金来源为超长期国债及单位自筹。 医药各细分领域市场表现与投资策略 广义药品： 创新药：当周中证创新药指数环比下跌3.87%，跑输申万医药指数和沪深300指数。年初至今下跌26.34%。关注GLP-1、ADC和PD-1联合疗法。艾伯维近期在IBD领域频频收购，阿斯利康奥希替尼片新适应症获批。推荐关注博瑞医药、信达生物、科伦博泰等。 仿制药：当周仿制药板块环比下跌4.53%，跑输申万医药指数。产业趋势为“集采出清+中期第二条成长曲线+复苏”。中国生物制药利拉鲁肽、信立泰特立帕肽上市申请获批，健友股份拟购买阿达木单抗生物类似药“Yusimry”美国FDA批件。推荐关注科伦药业、恒瑞医药等。 中药：当周中药指数下跌2.64%，跑赢申万医药指数。年初至今下跌12.73%，跑赢医药指数8.36个百分点。近期受药品比价系统影响，市场对药店及中药降价担忧，但头部企业基本面未受影响。看好高分红低估值稳健标的及小市值高增速弹性标的。推荐关注康恩贝、济川药业等。 疫苗：当周申万疫苗指数下跌2.87%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌51.12%，跑输申万医药生物指数。板块整体表现较差，但HPV、带状疱疹、RSV疫苗等大单品关注度高。智飞生物2023年报符合预期，看好其二次成长曲线。推荐关注智飞生物。 血制品：当周申万血液制品指数下跌0.77%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌3.73%，跑赢申万医药生物指数。板块属资源刚需，增长平稳，反腐影响较小。吨浆规模和行业整合是未来趋势。推荐关注派林生物。 医疗器械：当周医疗器械指数下跌2.56%，跑赢申万医药指数。年初至今下跌16.55%。 医疗设备：当周下跌2.65%。关注设备更新政策推进、出海增量逻辑、招采恢复情况。推荐开立医疗、澳华内镜、迈瑞医疗等。 医疗耗材：当周下跌1.87%。关注骨科集采后续影响、电生理手术景气度、低值耗材出海。推荐惠泰医疗、英科医疗、爱康医疗等。 体外诊断：当周下跌3.21%。关注DRGs对检测量的影响、反腐对仪器装机及试剂消耗的影响、化学发光集采落地。推荐九强生物、九安医疗、亚辉龙等。 配套领域： CXO：当周申万医疗研发外包指数下跌4.64%，跑输申万医药生物指数。年初至今下跌38.13%。板块估值及仓位均处历史低位，短期风险不大。看好创新情绪提升、投融资改善带来的底部布局机会。推荐药明康德、药明生物、泰格医药等。 原料药：当周申万原料药指数下跌2.46%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌14.04%。原料药价格普遍进入低谷期，盈利能力承压。中长期伴随成本压力释放、价格回升，有望迎来基本面拐点。GLP-1药物热度为上游原料药带来弹性。推荐亿帆医药、仙琚制药、诺泰生物等。 药店：当周药店板块周涨幅-8.12%，跑输申万医药指数。近期受药品比价系统影响，市场担忧药店药品价格。但行业集中度提升及处方药外流大逻辑未变，门诊统筹有望贡献增量。推荐益丰药房、老百姓等。 医药商业：当周医药商业板块涨跌幅-2.31%，跑赢申万医药指数。整体估值较低，关注国企商业公司及有变化的商业公司。推荐百洋医药、柳药集团、九州通。 医疗服务：当周医疗服务板块跌幅-3.25%，跑赢申万医药指数。股价经过长时间调整，估值分位很低。消费医疗与消费恢复密切相关，部分公司月度同比数据逐步改善。推荐固生堂、三星医疗、爱尔眼科等。 生命科学产业链上游：当周股价多数下跌，跌幅算数平均值为5.25%。年初至今跌幅算数平均值为39.52%，跑输申万医药指数。行业景气度拐点仍需等待，但政策免疫且跌幅较大，间歇性会有反弹行情。长期看好国产替代和国际化。推荐义翘神州、诺唯赞、聚光科技等。 行情回顾与医药热度跟踪 当周（6.24-6.28）申万医药指数环比-3.48%，跑赢创业板指数，跑输沪深300指数，在所有行业中涨跌幅排在第24位。年初至今，医药涨跌幅排在第23位。子行业方面，当周表现最好的是化学原料药（-2.46%），最差的是医药商业II（-4.88%）。年初至今表现最好的是中药II（-12.73%），最差的是医疗服务II（-38.23%）。 估值方面，当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为24.05，低于2005年以来均值（36.57）。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为30.00%，低于2005年以来均值（63.33%），处于相对低位。当周医药成交总额2097.54亿元，占沪深总成交额的6.32%，较2013年以来均值（7.25%）有所下降。 总结 本周医药生物行业整体表现承压，申万医药指数下跌3.48%，跑输大盘，主要受支付端政策深化理解和部分公司Q2业绩预期影响。然而，国家层面推动的大规模医疗设备更新政策正加速落地，超长期国债和财政贴息等资金支持为医疗设备、信息化设施及相关产业链带来明确的增长机遇。在细分领域，创新药、仿制药、中药、疫苗、血制品、医疗器械及配套领域均面临各自的挑战与机遇。尽管短期市场情绪悲观，但报告认为医药行业有望在Q3迎来交易氛围改善，并强调长期应关注院外刚需、稳定成长以及产业逻辑顺畅的优质资产。同时，需警惕医药负向政策超预期、行业增速不及预期及行业竞争加剧等风险。

中心思想 医药市场表现与估值分析 本周医药生物行业整体表现承压，指数下跌3.48%，跑输沪深300指数2.51个百分点，年初至今累计跌幅达21.09%，跑输沪深300指数21.98个百分点。行业估值水平（PE-TTM）为24倍，相对全部A股溢价率为79.96%，但溢价率环比有所下降。流动性指标R007加权平均利率近期有所提高，显示流动性有偏紧趋势。 结构性投资机遇与创新驱动 尽管市场整体承压，但医药板块仍存在结构性投资机会。报告强调了“创新+出海”、医疗反腐后的院内刚性需求以及“低估值+业绩反转”个股的投资价值。特别是“减肥药”产业链捷报频发，诺和诺德司美格鲁肽减重适应症在国内获批，恒瑞医药、信达生物等国内公司GLP-1相关药物研发取得积极进展，诺泰生物业绩超预期，多肽产能持续提升，显示出该领域的强劲增长潜力。此外，AI医疗也被视为重要的主题投资机会。 主要内容 投资策略与市场展望 当前行业投资策略分析 市场表现回顾与估值分析：本周（6.24-6.28）医药生物指数下跌

中心思想 生物类似药布局驱动公司新增长曲线 健友股份通过收购阿达木单抗（Yusimry）美国FDA批件，显著加速了其在生物类似药领域的国际化布局，该产品作为艾伯维旗舰产品修美乐的生物类似药，在美国市场具有巨大的替代空间。此次收购不仅定价合理，且有望在短期内转化为公司的收入和利润，为公司开辟了新的高增长赛道。 制剂出海与业绩展望 公司在海外制剂市场表现强劲，Meitheal业务持续高增长，海外批件数量不断增加，预计将继续成为公司整体业绩增长的主要驱动力。同时，公司积极推进国内制剂业务结构优化，并逐步降低原料药业务的收入占比，以应对市场变化。华泰研究维持“买入”评级，并上调目标价至17.57元，反映了对公司未来盈利能力和市场前景的积极预期。 主要内容 购入阿达木单抗美国批件，生物类似药布局落新子 阿达木单抗批件收购：战略性市场切入 健友股份于2024年6月27日公告，拟以4,000万美元向COHERUS购买其拥有的“Yusimry”药品的美国FDA批件所有权属及其涵盖的相关专利、非专利技术及资产。Yusimry是艾伯维（AbbVie）旗舰产品Humira（修美乐，通用名为阿达木单抗）的生物类似药。Humira的市场独占期已于2023年1月结束，其全球净收入在2022年和2023年分别为212.37亿美元和144.04亿美元，其中美国净销售额分别为186.19亿美元和121.60亿美元，2023年同比下降34%，显示出原研药市场腾让的巨大空间。 Yusimry市场潜力与财务影响 Yusimry已于2021年12月获得美国FDA药品批件，并于2023年7月在美国上市销售。COHERUS财报显示，近五年对该药品累计投入约1.16亿美元，此次交易定价4,000万美元相对优惠。鉴于Yusimry已获批上市，预计其能在短期内转化为公司的收入和利润。考虑到阿达木单抗可观的市场空间，公司有望在交易后快速覆盖成本，并利用该产品在美国生物类似药市场占据一席之地。 生物药业务：兼修内外，新成长曲线蓄势待发 生物类似药研发平台建设 2023年，健友股份已建立并完善了生物类似药一致性研究开发平台，并同步推进了四个生物类似药的研究开发工作。公司预计生物类似药业务将逐渐成长为公司新的增长重心，为公司带来长期的增长动力。 胰岛素产品国际化合作 除了自主研发，公司还积极寻求外部合作，与通化东宝就甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液在美国市场达成合作。预计相关产品有望于2026年获批上市，这将是公司推进更多国产生物仿制药国际化的重要发轫，进一步打开公司在国际市场的增长天花板。 健友股份：海外制剂强驱动，国内制剂稳回暖，原料药渐出清 海外制剂业务：持续高增长引擎 公司海外制剂业务表现强劲，是驱动公司整体增速的核心力量。2023年，Meitheal业务实现营收16.30亿元人民币，同比增长38%，其商业化能力持续得到验证。截至2023年底，公司累计获得海外批件97项，预计2024年批件数量将继续增长，其中可能包括多肽、复杂制剂等重点产品，进一步巩固其在海外市场的竞争力。 国内制剂与原料药业务：结构优化 在国内制剂方面，公司的那屈肝素和依诺肝素注射剂在第八批国家药品集中采购中中标。预计集采带来的同比压力将在2024年上半年消化完毕，国内制剂业务有望逐步企稳回暖。在原料药业务方面，其收入占比在2023年为25%，预计2024年将下降到20%以内，显示公司正逐步优化业务结构，降低对单一业务的依赖。 经营预测指标与估值 财务预测与估值分析 华泰研究维持对健友股份2024-2026年归母净利润的预测，分别为9.27亿元、13.04亿元和16.61亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.57元、0.81元和1.03元。公司2023年营业收入为39.31亿元，归母净利润为-1.89亿元（受资产减值损失影响）。预计2024-2026年营业收入将分别增长10.48%、28.46%和20.33%，归母净利润将实现589.45%、40.67%和27.34%的高速增长，显示出强劲的盈利恢复和增长潜力。 投资评级与目标价 华泰研究给予公司2024年30.62倍PE估值（较可比公司溢价20%，主要考虑到公司原料药承压业务收入占比较小），对应目标价为17.57元人民币（前值为15.63元），维持“买入”投资评级。 风险提示 主要风险因素 报告提示了以下主要风险：肝素原料药价格不受控下降；海外销售不及预期；以及汇兑风险。这些因素可能对公司的经营业绩和财务状况产生不利影响。 总结 健友股份通过战略性收购阿达木单抗美国FDA批件，成功切入高增长的生物类似药市场，为公司未来发展注入新动力。结合其强劲的海外制剂业务增长、国内制剂业务的结构优化以及原料药业务的逐步出清，公司正构建多元化的增长引擎。华泰研究基于对公司未来盈利能力的积极预期，维持“买入”评级并上调目标价，但投资者仍需关注肝素原料药价格波动、海外销售表现及汇兑风险。

中心思想 业务转型与创新驱动 博瑞医药正处于业务向上突破的关键时期，其增长动力来源于多方面。公司在原料药业务上保持稳健发展，通过持续丰富产品线和市场开拓，确保了稳定的收入基础。同时，高壁垒仿制药业务正逐步进入商业化收获期，多款重磅品种有望陆续上市放量，为公司业绩增长提供新的驱动力。 减重药BGM0504的催化潜力 创新药方面，特别是其减重药BGM0504（GLP-1/GIP双靶）的临床数据读出，被视为公司未来业绩增长的重要催化剂。Ia期临床数据显示出积极的减重效果和剂量依赖性，且暴露量略高于同剂量替尔泊肽，市场对其即将公布的II期临床数据抱有高度期待。尽管公司因研发投入增加而下调了短期盈利预测，但鉴于减重药市场的广阔前景和BGM0504的潜力，分析师上调了其投资评级至“买入”。 主要内容 投资评级与公司战略定位 本报告将博瑞医药的投资评级上调至“买入”，主要基于公司业务正处于向上突破期。分析认为，公司在原料药业务方面表现稳健，高壁垒制剂的重磅品种有望逐步实现商业化，而减重药BGM0504的临床数据读出预计将带来显著的市场催化效应。这一评级调整反映了市场对公司未来增长潜力的积极预期。 减重药BGM0504的临床进展与市场展望 Ia期数据积极，剂量依赖性显著 博瑞医药的减重药BGM0504（GLP-1/GIP双靶）在2024年ADA会议上公布了2周Ia期临床数据。数据显示，在2.5/5mg至10/15mg的剂量范围内，受试者的减重百分比介于-3.24%至-8.30%之间，呈现出明显的剂量依赖性。值得注意的是，BGM0504的暴露量略高于同剂量的替尔泊肽，这预示着其潜在的疗效优势。 II期临床完成入组，Q3数据读出可期 截至2024年4月27日，BGM0504用于减重和2型糖尿病的II期临床试验均已完成全部受试者入组。根据随访时间和数据整理周期推算，预计在2024年第三季度有望陆续公布相关数据。市场对这些降糖和减重数据的披露抱有高度期待，认为其将成为公司股价的重要催化剂。 高壁垒仿制药业务进入收获期 重磅品种逐步商业化 公司的高壁垒仿制药业务正逐步进入收获期。艾立布林注射液已于2023年实现发货，标志着该重磅制剂品种的商业化进程。此外，吸入用布地奈德混悬液已在国内申报上市，进一步丰富了公司的产品管线。 潜力品种储备丰富 博瑞医药还储备了多款潜力品种，包括羧基麦芽糖铁注射液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂和噻托溴铵吸入喷雾剂，这些品种目前处于稳定性研究阶段。沙美特罗替卡松吸入粉雾剂则处于中试阶段。随着这些高壁垒品种的陆续申报上市和放量销售，预计将有力驱动公司业绩实现向上突破。 原料药业务稳健发展与品种丰富 新品种持续获批上市 根据年报数据，博瑞医药的原料药业务保持稳健增长。2023年，甲磺酸艾立布林、泊沙康唑、溴夫定、舒更葡糖钠和依维莫司等多个原料药品种获得了上市批准，进一步巩固了公司在原料药市场的地位。 在审品种丰富，保障未来增长 公司目前还有地诺孕素、瑞加诺生、碘普罗胺、硫酸艾沙康唑、重酒石酸去甲肾上腺素、盐酸多巴胺和重酒石酸间羟胺等多个原料药品种正在申报中。随着这些在审品种的商业化上市销售，公司持续丰富的原料药产品线有望在市场开拓下保持稳定的增长态势。 盈利预测与估值调整 短期利润预测下调 鉴于2023年公司研发投入和费用支出超出预期，且2024年BGM0504仍处于II期临床阶段，研发费用预计将维持较高水平，分析师对公司2024-2025年的利润预测进行了下调。调整后，预计2024-2026年公司每股收益（EPS）分别为0.52元、0.61元和0.73元（调整前2024-2025年EPS分别为0.75元和0.92元）。 估值与投资评级上调 截至2024年6月27日收盘价，公司2024年市盈率（PE）为65倍。尽管短期利润预测下调，但考虑到减重药市场巨大的发展空间以及BGM0504数据读出和产品商业化后的巨大潜力，分析师仍看好公司长期发展，因此将投资评级上调至“买入”。 主要财务数据与比率分析 营收与净利润增长预测 根据财务摘要，公司预计在2024年至2026年间实现持续的营收增长，分别为12.94%、13.77%和15.31%。归母净利润预计也将保持增长，分别为9.44%、16.32%和19.81%。 盈利能力与偿债能力 毛利率预计在55%左右保持稳定，净利率预计从2024年的14.46%逐步提升至2026年的17.67%。资产负债率预计将从2023年的51.95%小幅波动至2026年的50.69%，显示公司财务结构保持稳健。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括生产安全事故及质量风险、核心制剂品种销售不及预期风险、创新药投入过大或项目失败风险、汇率波动风险以及订单交付波动性风险。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些因素。 总结 博瑞医药目前正处于一个关键的转型和增长期，其业务基本面呈现向上趋势。公司在原料药领域通过持续丰富产品线保持稳健增长，同时，高壁垒仿制药业务已进入商业化收获阶段，多款重磅品种的上市将为公司业绩提供新的增长点。尤其值得关注的是，其创新减重药BGM0504的临床进展顺利，Ia期数据显示出积极的减重效果和剂量依赖性，且II期临床已完成入组，预计2024年第三季度将公布关键数据，有望成为公司未来业绩和市场表现的重要催化剂。尽管短期内因研发投入增加导致利润预测有所下调，但鉴于减重药市场的广阔前景和BGM0504的巨大潜力，分析师上调了公司投资评级至“买入”。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意报告中提及的生产、销售、研发及市场波动等风险。

中心思想 业绩回暖与成本优化驱动 天康生物（002100）在2024年展现出显著的业绩回暖潜力，核心驱动力在于其生猪养殖成本的持续优化和出栏量的稳步增长。公司通过精细化管理、提升生产效率以及受益于饲料原材料价格的下降，已成功将生猪养殖完全成本从2024年一季度的15.99元/公斤进一步降至5月份的14.88元/公斤，提前实现了年初设定的15.5元/公斤的成本目标。这一成本控制的成效，结合猪价的预期回暖，为公司盈利能力的强势修复奠定了坚实基础。 生猪出栏增长与盈利修复预期 公司在生猪产能建设方面稳步推进，已在新疆、甘肃、河南三地构建了300-350万头的产能规模，并计划在甘肃地区进一步提升产能利用率。通过能繁母猪存栏量的稳定（14万头）和生产效率（一季度PSY达24.12）的持续改善，特别是引入丹系种猪替换美加系以提高整体生产效率，公司预计2024年全年出栏生猪将达到300-350万头，同比增长6.54%至24.30%。在出栏量增长和成本下降的双重利好下，叠加猪价上行周期，公司生猪养殖板块的利润有望实现强劲修复，同时其饲料和疫苗业务也将受益于行业景气度的提升，共同推动公司整体业绩实现从2023年的亏损（-13.63亿元）到2024年预计盈利（9.87亿元）的重大转变。 主要内容 生猪销售数据与市场表现 天康生物发布的2024年5月生猪销售月报显示，公司当月销售生猪25.43万头，环比增长5.56%，但同比略有下降0.63%。销售收入达到4.31亿元，环比增长13.42%，同比增长8.56%，表明收入增长快于销量增长，主要得益于销售均价的提升。2024年5月份商品猪销售均价为14.86元/公斤，环比增长2.77%。从累计数据来看，2024年1-5月，公司累计销售生猪114.24万头，同比增长6.70%；累计销售收入18.25亿元，同比增长2.99%。这些数据反映了公司在当前市场环境下，通过优化销售策略和产品结构，实现了销售规模和收入的稳健增长，并有效捕捉了猪价回暖的趋势。 产能建设与生产效率提升策略 公司在生猪养殖产能布局上已形成规模效应，截至2022年底，已在新疆、甘肃、河南三地建成300-350万头的生猪产能。目前，新疆和河南地区的产能已基本实现满产运营，而甘肃地区的产能利用率约为70%，未来该区域被确定为生猪养殖的重点建设区域，预示着产能仍有提升空间。在种群管理方面，公司能繁母猪存栏量稳定在14万头，2024年一季度末的PSY（每头母猪每年提供的断奶仔猪数）达到24.12，显示出良好的生产性能。值得注意的是，公司在2023年于新疆区域启动了丹系种猪替换美加系种猪的策略，此举旨在进一步提高整体生产效率和猪群健康水平，为未来的出栏增长奠定坚实基础。基于这些积极因素，公司预计2024年全年出栏生猪将达到300-350万头，相较于2023年的281.58万头，同比增长幅度预计在6.54%至24.30%之间，体现了公司对未来出栏量增长的信心和规划。 养殖成本控制与持续改善 天康生物在增效降本方面取得了显著进展，生猪养殖完全成本持续下降。这主要得益于多方面因素的协同作用：一是饲料原材料价格的下降，有效降低了养殖投入；二是生产效率的持续提高，如PSY的改善；三是生产管理水平的精细化。具体数据显示，公司2024年一季度的生猪完全成本为15.99元/公斤，而到5月份，这一成本已进一步降至14.88元/公斤，成功实现了公司年初设定的15.5元/公斤的成本目标。展望未来，公司养殖成本仍有进一步降低的空间，主要驱动因素包括：饲料原料价格下降效果的持续显现、丹系种猪替换带来的生产效率进一步提升，以及落实生物安全举措以提高猪群健康水平，从而减少疫病损失和用药成本。这些措施将共同巩固公司的成本优势，提升其在行业内的竞争力。 投资评级与财务业绩展望 基于公司生猪板块出栏量的持续增长、增效降本策略的稳步推进以及猪价回暖的市场预期，分析师维持对天康生物的“买入”投资评级。报告指出，随着猪价上行，公司生猪养殖利润有望实现强势修复，同时饲料和疫苗板块也将受益于行业景气度的提升。根据周期所处位置和公司发展规划，浙商证券研究所预计天康生物2024年、2025年和2026年将分别实现归属于母公司股东的净利润9.87亿元、13.17亿元和12.00亿元。对应的每股收益（EPS）分别为0.72元、0.96元和0.88元。当前股价（6.96元）对应的预测市盈率（PE）分别为9.63倍（2024E）、7.21倍（2025E）和7.92倍（2026E），显示出公司在盈利能力恢复后的估值吸引力。尽管存在生猪出栏量不及预期、生猪价格不及预期以及动物疫病影响等风险，但整体来看，公司的增长潜力和成本优势使其具备较高的投资价值。 总结 综合优势奠定增长基础 天康生物凭借其在生猪养殖领域的战略布局和运营优化，展现出显著的增长潜力和盈利修复能力。公司通过在新疆、甘肃、河南三地构建的300-350万头生猪产能，以及能繁母猪存栏14万头和一季度PSY达24.12的良好生产性能，确保了出栏量的稳步增长。更重要的是，公司在成本控制方面取得了突破性进展，2024年5月生猪养殖完全成本已降至14.88元/公斤，低于年初目标，这得益于饲料原料价格下降、生产效率提升（如丹系种猪替换）和精细化管理。这些综合优势共同为公司在猪周期回暖中实现业绩反转奠定了坚实基础。 维持“买入”评级展望 鉴于天康生物生猪出栏量的持续增长预期（2024年预计出栏300-350万头）、养殖成本的显著优化以及猪价回暖带来的行业利好，分析师对其未来盈利能力持乐观态度。报告预测公司归母净利润将从2023年的亏损大幅转为2024年的9.87亿元盈利，并在2025年进一步增长至13.17亿元，显示出强劲的业绩弹性。尽管存在市场波动和疫病风险，但公司通过提升效率和降低成本的努力，有望在行业复苏中占据有利地位。因此，分析师维持“买入”评级，体现了对公司未来发展前景的积极预期和投资价值的认可。