中心思想 集采利好与战略并购驱动增长 本报告核心观点指出，昆药集团近期面临两大积极事件：一是全国中成药采购联盟集中带量采购（集采）续约平稳落地，公司核心产品以0降幅中标，有效消除了市场对集采政策的估值压制，为未来业绩稳定提供了坚实保障。二是华润圣火药业有限公司（以下简称“华润圣火”）股权转让完成，昆药集团成功将其并表，此举不仅显著增厚了公司利润，更实现了三七业务的战略性整合，强化了公司在心脑血管领域的市场地位，并加速了其向“银发健康产业引领者”的战略转型。 五年规划引领业绩持续向好 公司已明确并稳步推进2024-2028年五年战略规划，目标是到2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。通过“777”事业部和“昆中药1381”事业部两大核心抓手，公司核心品种销售表现强劲，如血塞通软胶囊销售创历史新高，昆中药三大核心单品合计同比增长超20%。背靠华润集团的资源优势、成熟的管理团队和丰富的品牌打造经验，昆药集团有望通过品牌赋能和内生外延双轮驱动，实现长期可持续增长，其盈利预测因此被上调，并维持“买入”评级。 主要内容 核心事件与战略布局深度解析 事件驱动与市场影响 华润圣火并表完成： 2024年12月20日，昆药集团完成了华润圣火51%股权的工商变更登记手续，华润圣火正式成为公司的控股子公司并纳入合并报表范围。华润圣火在2023年实现了2.0亿元的净利润，净利率高达27%，其并表预计将显著增厚昆药集团的利润。此次并购不仅是财务上的利好，更是公司实现三七业务战略性、专业化整合的关键一步，有助于提升公司在心脑血管领域产品的市场份额，并支撑公司打造“银发健康产业引领者”的战略目标。 集采续约平稳落地： 2024年12月30日，《全国中成药采购联盟集中带量采购拟中选结果公示》显示，昆药集团的注射用血塞通（冻干）（200mg规格）中标价为9.22元/支，血塞通滴丸中标价为24.38元/盒，圣火药业血塞通软胶囊中标价为25.88元/盒，上述核心产品均实现了0降幅续约中标。此外，公司三七血塞通系列产品，包括注射用血塞通（冻干）（其他品规）、血塞通软胶囊、血塞通滴丸（其他品规）、血塞通颗粒、血塞通片，以及圣火药业血塞通软胶囊（其他品规）等共计14个品规，除100mg规格冻干粉需满足小剂型价格不高于高剂型外，其余品种也均满足0降幅续约条件。此次集采续约执行期限长至2027年12月31日，为公司集采品种的价格稳定提供了长期保障，有效解除了市场对集采政策的估值压制，预计未来公司估值有望得到修复。 战略布局与核心业务增长 打造银发健康产业引领者： 随着华润圣火的并表，血塞通软胶囊成为昆药集团事实上的独家品种。公司正积极构建“三七就是777”的全新品牌认知，强化消费者对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷的认知。未来，圣火的“理洫王”品牌将与昆药的“络泰”品牌协同发展，共同推动银发健康产业的进步，助力公司实现“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康-慢病管理领导者”的战略目标。 五年规划稳步推进： 昆药集团已通过董事会决议，明确了2024-2028年战略规划，旨在通过内生发展与外延扩张相结合的方式，力争到2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，并致力于成为银发健康产业第一股。公司的核心业务聚焦于“老龄健康-慢病管理领域领导者”和“精品国药领先者”。在执行层面，公司主要依靠“777”事业部和“昆中药1381”事业部。2024年上半年，“777”事业部下的血塞通软胶囊受益于品牌打造和纯销攻坚，销售额创下近年同期历史新高；“昆中药1381”事业部通过打造专属品牌IP，其参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒三大核心单品合计同比增长超过20%。公司凭借华润集团的强大背景、成熟的管理团队、丰富的产品矩阵以及品牌打造经验，有望稳步实现其五年战略规划。 财务表现与未来增长潜力展望 盈利预测与投资评级 考虑到华润圣火已纳入合并报表范围，德邦研究所对昆药集团2024-2026年的盈利预测进行了上调，分别调整至6.1亿元、7.3亿元和8.9亿元（原预测为5.4亿元、6.8亿元和8.8亿元）。基于对公司长期发展潜力的看好，德邦研究所维持了对昆药集团的“买入”评级。 风险提示 报告提示了公司可能面临的风险，包括品牌打造不及预期风险、市场竞争加剧风险以及宏观政策变化风险等。 主要财务数据及预测 营业收入： 预计从2023年的7,703百万元增长至2024年的8,274百万元（同比增长7.4%），2025年进一步增长至9,415百万元（同比增长13.8%），2026年达到10,661百万元（同比增长13.2%），呈现稳健增长态势。 净利润： 预计从2023年的445百万元大幅增长至2024年的609百万元（同比增长36.9%），2025年增至725百万元（同比增长19.1%），2026年达到893百万元（同比增长23.1%），显示出强劲的盈利增长潜力。 毛利率： 预计将持续改善，从2023年的44.8%提升至2024年的45.1%，2025年达到46.8%，2026年进一步增至48.6%。 净资产收益率(ROE)： 预计将稳步提高，从2023年的8.4%增至2024年的10.3%，2025年达到11.0%，2026年达到12.1%，反映公司资本利用效率的提升。 每股收益(EPS)： 预计将从2023年的0.59元持续增长至2024年的0.80元，2025年的0.96元，2026年的1.18元。 财务报表分析和预测 盈利能力： 利润表数据显示，营业总收入和归属母公司所有者净利润预计在预测期内持续增长。毛利率、净利润率、净资产收益率和资产回报率等关键盈利能力指标均呈现上升趋势，表明公司盈利能力持续增强。 偿债能力： 资产负债表显示，货币资金预计持续增加，流动资产合计和资产总计稳步增长。资产负债率预计从2023年的42.7%下降至2026年的35.3%，流动比率和速动比率持续改善，现金比率也逐步提高，表明公司财务结构优化，偿债能力显著增强。 经营效率： 经营效率指标显示，应收账款周转天数预计从2023年的116.6天优化至2026年的94.2天，存货周转天数从142.7天优化至111.4天，总资产周转率和固定资产周转率均有所提升，表明公司运营效率和资产周转速度持续提高。 现金流： 现金流量表预测显示，经营活动现金流预计保持健康，为公司业务发展提供稳定的资金支持。 价值评估： P/E、P/B、P/S等估值指标在预测期内呈现下降趋势，反映出随着公司盈利能力的提升和业绩的增长，其估值更趋合理。股息率预计在1.0%至1.3%之间保持稳定。 总结 昆药集团在近期取得了显著进展，集采续约的平稳落地有效解除了市场对政策风险的担忧，为公司核心产品的价格稳定提供了长期保障。同时，华润圣火的成功并表不仅大幅增厚了公司利润，更在战略层面实现了三七业务的深度整合，有力推动了公司向“银发健康产业引领者”的转型。公司清晰的五年战略规划、核心品种的强劲增长以及华润集团的赋能，共同构筑了其未来业绩持续向好的基础。基于这些积极因素，德邦研究所上调了昆药集团的盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司具备良好的长期投资价值。

中心思想 海外BD突破与国际化进程加速 信达生物通过将DLL3 ADC新药IBI3009的全球权益授权给罗氏，实现了海外业务拓展（BD）的重大突破，获得8000万美元预付款及最高10亿美元里程碑付款，并有望获得中双位数比例的销售分成，显著加速了公司的国际化战略布局。 国内产品线驱动盈利增长 公司在国内市场拥有13款已获批产品，多款慢病领域新药（如玛仕度肽、PCSK9、IGF-1R、IL23p19）预计将陆续上市放量，有望在2025年实现EBITDA盈亏平衡，并在2027年实现国内销售额200亿元，为公司带来强劲的盈利增长动能。 主要内容 DLL3 ADC海外授权里程碑 信达生物的DLL3 ADC新药IBI3009全球权益已授权给罗氏。此次交易包括8000万美元的预付款，以及最高达10亿美元的里程碑付款，并附带最高达中双位数比例的销售分成。IBI3009目前处于临床I期入组阶段，尚未披露临床数据。此外，公司的IBI115（CD3/DLL3双抗）也处于IND阶段，进一步丰富了DLL3靶点布局。 SCLC市场潜力与IBI3009前景 小细胞肺癌（SCLC）在全球范围内每年约有25万名新诊断患者，占所有肺癌的14%，其恶性程度高且生存率低。目前，SCLC的标准治疗主要依赖化疗和免疫检查点抑制剂。罗氏的阿替利珠单抗和阿斯利康的度伐利尤单抗是美国唯一获批SCLC适应症的PD(L)1单抗。IBI3009作为潜在的同类最佳DLL3 ADC，未来有望与罗氏的PD(L)1单抗联用，为SCLC患者提供全新的治疗选择，市场潜力巨大。 多元化产品管线与盈利展望 公司目前拥有13个已获批上市产品，3个品种正在国家药品监督管理局（NMPA）审评中，另有3个新药分子进入关键性临床阶段。其中，玛仕度肽的减肥适应症预计在2025年上半年获得国内批准。多款慢病产品，包括PCSK9、IGF-1R和IL23p19，将陆续上市销售。公司预计在2025年实现EBITDA盈亏平衡，并设定了2027年国内销售额达到200亿元的目标。在海外市场，Claudin18.2 ADC、CD3/claudin18.2和PD1/IL2双抗等临床阶段品种也具备出海潜力，国际化目标正逐步兑现。 盈利预测与投资评级调整 基于公司2024-2026年新产品销售放量以及海外合作的开启，分析师上调了2024-2025年的营业总收入预测，分别从72.56亿元和105.15亿元上调至81.00亿元和114.91亿元，并预计2026年营业总收入将达到151.78亿元。公司预计将在2025年实现盈利，归母净利润从2023年的-10.28亿元、2024年预计的-0.31亿元，大幅提升至2025年预计的5.72亿元和2026年预计的22.11亿元。鉴于公司催化剂众多且海外逻辑逐步兑现，成长确定性较高，维持“买入”评级。 总结 信达生物凭借DLL3 ADC新药IBI3009与罗氏的重磅BD合作，成功迈出了国际化进程的关键一步，获得了可观的预付款和潜在里程碑收益。同时，公司在国内市场拥有丰富的产品管线，特别是慢病领域的新药上市放量，预计将驱动公司在2025年实现盈利，并在2027年达到200亿元的国内销售目标。海外进展的加速与国内市场的稳健增长共同构成了公司未来业绩增长的确定性，使其具备较高的投资价值。

中心思想 战略转型与创新驱动 和黄医药通过战略性剥离非核心资产，成功优化了业务结构，将资源集中于高价值的创新药物研发，特别是新一代抗体偶联药物（ADC）平台，明确了以创新为核心的未来发展方向。 核心产品线进展与市场潜力 公司核心产品线取得了显著的临床和商业化进展。赛沃替尼联合疗法的新药上市申请（NDA）获受理并纳入优先审评，显示其在解决肺癌耐药问题上的潜力。同时，呋喹替尼在美国市场实现强劲商业化兑现，并在欧洲和日本成功纳入医保，展现了公司在全球市场的拓展能力和产品商业化潜力。 主要内容 战略性资产剥离与研发聚焦 和黄医药于2025年1月1日宣布，已达成协议以6.08亿美元（约合人民币44.78亿元）现金向金浦健服投资管理和上海医药出售上海和黄药业45%的股权。上海和黄药业主要负责在中国生产、销售及分销其自有品牌处方药物，以心血管疾病药物为主。此次交易旨在剥离非核心合资企业，将所得款项用于进一步开发公司内部产品管线，特别是推动其新一代抗体偶联药物（ADC）平台的发展，从而更好地聚焦创新药物研发。 核心产品线临床与商业化进展 赛沃替尼联合奥希替尼用于NSCLC的NDA进展： 2025年1月2日，公司宣布赛沃替尼联合奥希替尼合疗法用于治疗伴有MET扩增的一线EGFR抑制剂治疗后进展的肺癌患者的中国新药上市申请（NDA）获受理，并获纳入优先审评。该联合疗法已于2024年12月获国家药监局纳入突破性治疗品种，表明其在解决MET驱动的EGFR抑制剂耐药问题方面具有明确的临床优势。 呋喹替尼全球商业化兑现与医保纳入： 呋喹替尼于2023年11月9日获FDA批准上市后，2024年上半年在美国市场实现1.3亿美元的销售额，商业化表现强劲。此外，该药于2024年6月在欧盟获得经治转移性结直肠癌的批准，并于2024年12月首先在西班牙纳入医保。在日本市场，呋喹替尼于2024年9月批准上市，并于2024年11月纳入日本医保，由武田负责推出。这些进展预示着呋喹替尼在全球市场的进一步放量。 财务展望与投资风险 盈利预测与投资建议： 随着多款创新药的逐步落地和全球市场的放量，西南证券预计和黄医药2024年至2026年的营业收入将分别达到6.4亿美元、7.4亿美元和8.8亿美元。基于此，报告维持对和黄医药的“买入”评级，目标价为40.90港元。 风险提示： 报告提示了多项潜在风险，包括研发不及预期风险、商业化不及预期风险、市场竞争加剧风险以及药品降价风险。 总结 和黄医药通过出售非核心合资企业，成功实现了业务聚焦，将战略重心转移至创新药物研发，特别是高潜力的ADC平台。同时，赛沃替尼联合疗法在中国NDA的顺利进展以及呋喹替尼在全球（美国、欧洲、日本）市场的商业化兑现和医保纳入，充分验证了公司强大的研发实力和全球市场拓展能力。尽管面临研发、商业化和市场竞争等风险，但公司清晰的战略方向和核心产品线的积极进展，为未来的持续增长奠定了坚实基础。

中心思想 行业步入规范化发展新阶段，市场潜力持续释放 中国保健品行业历经四十载发展，已从无序扩张迈向规范化新阶段。在居民健康观念升级、消费水平提升、人口结构变化（老龄化加剧与年轻一代健康焦虑）以及国家政策持续护航等多重因素驱动下，行业市场规模稳步扩容，预计未来仍将保持强劲增长。尽管当前行业集中度较低，竞争激烈，但市场潜力巨大，人均消费额与发达国家相比仍有显著提升空间。 核心驱动力与竞争优势 保健品行业的发展主要得益于需求端的持续释放和政策端的规范引导。消费升级、老龄化趋势、年轻群体的健康焦虑以及普遍存在的亚健康问题共同构成了强大的市场需求。同时，国家出台的一系列产业政策有效推动了行业规范化，提振了消费者信心。在此背景下，具备品牌知名度、市场洞察力、强大研发能力、过硬产品质量和完善销售渠道的企业，将在激烈的市场竞争中脱颖而出，抓住行业发展的黄金机遇。 主要内容 行业演进与市场规模分析 行业概况与发展历程 中国保健品行业起源于20世纪80年代，经历了从无序发展、乱象丛生到整顿成长、监管从严的四个阶段。在监管部门的持续引领下，行业逐步建立了包括原料与功能声称管理、产品注册审评、剂型命名、生产经营许可等在内的全面监管制度体系，目前已进入科学与规范化发展时期。保健食品被定义为具有特定保健功能或以补充维生素、矿物质为目的的食品，与功能性食品在功能声称、广告宣传、目标人群及监管方式上存在显著差异。保健食品主要分为营养素补充剂和功能性保健食品两大类，后者目前有24项允许声称的保健功能。 市场规模与结构特征 中国保健品市场持续扩容，展现出强劲的增长动能。根据艾媒咨询数据，2023年中国保健品市场规模达到3879亿元，同比增长29.78%，预计2028年将达到5067亿元，同比增长19.59%。2018-2023年，中国保健品市场规模的复合年增长率（CAGR）为6.9%，高于美国、英国、日本等发达国家。然而，2023年我国保健品人均消费额仅为40.5美元，远低于美国、英国和日本，表明行业仍有巨大的提升空间和潜在需求。 行业格局与竞争态势 当前中国保健食品行业呈现出“品牌林立，长尾效应显著”的特点。根据Euromonitor数据，2023年中国保健食品行业CR10（前十大品牌市场份额）约为28.3%，其中汤臣倍健、华润创业、安利位列前三。与此同时，长尾品牌（市占率低于0.01%的公司）的市场份额由2017年的约36%提升到2023年的约42%。这反映出行业集中度较低、竞争加剧以及品牌数量众多。保健品见效慢、更新换代快，消费者品牌认可度培养难度大，加之海外品牌通过电商渠道快速进入，进一步加剧了市场竞争。 产业链与驱动因素深度解析 产业链各环节特征 保健品产业链各环节布局清晰，专业化分工提升了行业效率。 上游：主要为原材料生产商和贸易商。新兴原材料的开发和生产对企业的研发能力和资金实力要求极高，行业壁垒高。动植物原材料质量受自然环境影响大，大型企业常自建产地以确保质量和降低供应链风险。近年来，随着供给格局稳定和监管完善，原材料价格波动幅度逐渐减小。 中游：包括生产商和品牌商。生产商主要提供代工服务（ODM/OEM），技术壁垒高，市场集中度有望提升，但毛利率相对较低（通常在20%-30%之间，如仙乐健康2023年毛利率30.27%，百合股份37.41%）。品牌商则面向C端销售自有品牌，毛利率相对较高（一般在40%-70%之间，如汤臣倍健），但市场门槛较低，竞争激烈，长尾效应显著。截至2024年12月6日，生产商如仙乐健康、海王生物、百合股份的保健品批文数量显著多于品牌商如汤臣倍健、同仁堂、哈药股份。 下游：销售渠道主要分为直销、药店和电商。2023年，电商占34%，直销占36%，药店占16%。直销渠道因负面新闻和监管趋严，市场份额持续下滑。药店凭借专业性保持相对稳定。电商渠道受益于直播红利、消费习惯变迁及政策支持，市场份额不断提升，跨境电商平台更是为海外品牌提供了便捷的进入途径，主导了下游市场的格局变化。 多重需求驱动市场扩容 保健品行业蓬勃发展主要受需求端和政策端双重驱动。 消费水平提升：中国人均GDP和城镇居民人均可支配收入持续增长，居民对更高品质生活的追求带动了保健品市场的拓展。城镇居民家庭人均医疗保健消费年支出从2000年的318.07元增长到2023年的2850元，表明居民健康重视程度显著提高。 人口老龄化：我国60岁以上人口数量及占比逐年提高，从2011年的约1.85亿人（占总人口13.7%）增长到2023年的2.97亿人（占21.1%）。平均预期寿命的延长也进一步增加了老年群体对保健品的需求。 年轻一代健康焦虑：年轻群体（00/95后）因信息过载和生活压力，健康焦虑激增，成为保健品市场的新增量。2023年00/95后人均健康困扰数分别为5.26/5.12，高于60后群体的4.29。保健品公司正开发针对性产品以满足其需求。 亚健康问题普遍：快节奏、高强度生活导致亚健康问题日益凸显，尤其在中年群体中普遍。2021年45-55岁、25-35岁、35-45岁三个年龄段亚健康人口数量最多，亚健康管理市场（2021年70亿元，预计2030年290亿元）成为蓝海。 政策护航促进行业规范 国家陆续出台保健品产业政策，大力推行健康生活方式，推动保健食品行业规范化发展。从1996年的《保健食品管理办法》到2015年新修订的《中华人民共和国食品安全法》，再到2016年推行注册备案双轨制的《保健食品注册与备案管理办法》，以及2019年“百日行动”和2023年《允许保健食品声称的保健功能目录非营养素补充剂》，国家持续加强监管，规范产品质量、功能声称和广告宣传，有效提振了消费者信心，为行业健康发展提供了坚实保障。 代表性企业与投资建议 领先企业战略与优势 汤臣倍健：作为全球VDS行业领先企业之一，汤臣倍健通过“科学营养”战略，深入挖掘C端需求，打造齐全产品矩阵。其核心优势在于强大的渠道优势（覆盖药店、商超、母婴店及多元电商平台）、严格的原料来源审核制度和过硬的产品质量（全球首家通过透明工厂管理体系认证），以及强大的研发能力（拥有427项专利，158个保健食品注册批准证书）和卓越的品牌认可度。 仙乐健康：作为布局全球的营养健康食品CDMO标杆企业，仙乐健康以制药起家，专注于B端业务。其核心优势包括全球化视野和行业影响力（在中国、美洲、欧洲设有生产基地和营销中心）、强大的研发能力（积累6000个成熟配方，能迅速开发新产品），以及严格的品控管理（获得多项国际认证）和敏捷韧性的全球化供应链体系。 投资建议与风险提示 随着居民可支配收入提高、健康意识增强和人口老龄化加剧，中国保健品市场有望迎来快速发展的黄金时期。报告建议关注具备以下竞争优势的企业：1）品牌知名度和市场洞察能力；2）强大的研发能力；3）过硬的产品质量和安全性；4）合理的销售渠道布局。重点关注汤臣倍健、仙乐健康、嘉必优、康比特、百合股份等已具备竞争优势的企业。 同时，报告提示了行业面临的风险，包括：1）宏观经济波动风险，可能影响行业需求；2）原材料价格波动风险，可能压缩企业利润空间；3）行业竞争加剧风险，可能影响价格体系；4）行业政策风险，新的法律法规可能增加企业运营成本。 总结 中国保健品行业正处于规范化发展的关键时期，市场规模持续扩大，并展现出巨大的增长潜力。这主要得益于居民消费水平的提升、人口老龄化趋势、年轻一代日益增长的健康焦虑以及普遍存在的亚健康问题所释放的强劲需求。同时，国家一系列产业政策的引导和监管，为行业的健康有序发展提供了坚实保障。 在产业链层面，上游原材料环节壁垒高且价格波动趋稳，中游生产商与品牌商分工明确，下游销售渠道则呈现出直销份额下滑、电商渠道崛起的显著变化。面对激烈的市场竞争和长尾效应，企业若想脱颖而出，必须在品牌知名度、市场洞察力、研发创新、产品质量控制以及销售渠道布局方面构建核心竞争力。汤臣倍健和仙乐健康等代表性企业已通过深耕细分领域和强化自身优势，树立了行业标杆。 展望未来，随着健康中国战略的深入实施和居民健康意识的进一步提升，中国保健品市场有望迎来快速发展的黄金时期。投资者应重点关注那些具备上述竞争优势、能够适应市场变化并持续创新的企业，同时警惕宏观经济波动、原材料价格、行业竞争加剧及政策变化等潜在风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年1月2日，医药板块涨跌幅-2.22%，跑赢沪深300指数0.69pct，涨跌幅居申万31个子行业第19名。各医药子行业中，血液制品(-0.67%)、医疗耗材(-1.94%)、医疗设备（-2.05%）表现居前，疫苗（-3.69%)、医院(-2.65%)、体外诊断（-2.64%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为双成药业(+9.98%)、开开实业(+8.80%)、河化股份(+6.62%)；跌幅榜前3位为信邦制药（-7.91%）、乐心医疗(-7.26%)、新产业（-6.44%)。 　　行业要闻： 　　1月2日，中国国家药监局（NMPA）官网公示，吉利德科学申报的5.1类新药来那帕韦片和来那帕韦注射液上市申请已获得批准。来那帕韦（Lenacapavir）是一款HIV-1衣壳抑制剂，该药已在欧盟、美国等地获批上市，用于联合其他抗逆转录病毒药物治疗多重耐药型HIV感染成人患者，来那帕韦注射剂只需每半年皮下注射一次。 　　（来源：NMPA，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　普洛药业（000739）：公司发布公告，子公司康裕制药收到国家药监局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，康裕制药申报的司美格鲁肽注射液体重管理和成人2型糖尿病适应症的临床试验申请获得批准。 　　诺思格（301333）：公司发布公告，截至2024年12月31日，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份1,442,000股，约占公司目前总股本的1.49%，成交总金额为56,062,734.00元。 　　百利天恒（688506）：公司发布公告，公司自主研发的创新生物药注射用BL-B01D1用于既往经含铂化疗及抗PD-1/PD-L1单抗治疗失败的复发性小细胞肺癌患者已被国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单，近日已完成公示。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年12月31日，医药板块涨跌幅-1.91%，跑输沪深300指数0.31pct，涨跌幅居申万31个子行业第17名。各医药子行业中，血液制品(-1.16%)、医疗设备(-1.40%)、医疗耗材（-1.67%）表现居前，疫苗（-3.22%)、医院(-2.84%)、医疗研发外包（-2.57%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为广济药业(+9.96%)、双成药业(+6.20%)、开开实业(+4.39%)；跌幅榜前3位为九典制药（-10.12%）、沃华医药(-9.98%)、北大医药（-9.09%)。 　　行业要闻： 　　近日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，赛诺菲（Sanofi）和Genzyme公司联合申报的1类新药Rilzabrutinib片上市申请已获得受理。Rilzabrutinib是一款口服、可逆的共价BTK抑制剂，可以选择性地抑制BTK靶点，同时有可能降低产生脱靶副作用的风险。2020年，赛诺菲以约36.8亿美元收购Principia Biopharma，从而获得后者在研的3款BTK抑制剂。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　近岸蛋白（688137）：公司发布公告，2024年12月已累计回购用于员工持股计划或股权激励的股份350,337股，占公司总股本70,175,439股的比例为0.4992%，回购成交价格区间28.75-33.00元/股，已支付的资金总额为人民币10,346,681.91元。 　　天坛生物（600161）：公司发布公告，下属公司成都蓉生研制的注射用重组人凝血因子Ⅶa取得了Ⅲ期临床试验总结报告，输注本品后能有效改善血友病A/B伴抑制物患者的出血症状和体征，具有良好的疗效。 　　福元医药（601089）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的奥美沙坦酯左氨氯地平片的《药物临床试验批准通知书》，适应症为原发性高血压，适用于单药治疗血压控制效果不佳的成人患者。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　核心观点 　　1、行业观点更新： 　　12月10日，特斯拉机器人官方账号发布了一段视频，展示了其人形机器人Optimus在复杂地形上行走的最新进展。人形机器人产业化落地有望加速。特种工程材料PEEK受到关注，相关氟化工公司涨幅居前。 　　本周原油价格上涨1.83%至73.41美元/桶OPEC+决定将额外自愿减产的解除再推迟三个月。根据EIA（美国能源信息署）预计，2024年布伦特原油均价81美元/桶，2025年为74美元/桶。 　　目前处于行业景气低点，龙头公司的估值具有优势，长期看好具有绝对成本优势的龙头公司。半导体行业在经历了较长时间的市场调整后，2024年逐步呈现复苏和增长趋势，未来受益国家政策支持，进口替代的空间仍然较大，看好电子化学品行业。 　　重点推荐公司：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、龙佰集团、卫星石化、巨化股份、华特气体、雅克科技。

　　核心观点 　　一、周报摘要 　　上周医药生物板块下跌，跑输沪深300指数，所有子板块均下跌，医疗服务领跌。展望2025年医药行业，我们认为随着医保改革持续推进，在医保基金“以收定支、收支平衡，坚决防范医保基金当期赤字”工作任务的要求下，叠加国内老龄化程度持续加深等因素，医保控费趋势长期持续。但短期来看，得益于城乡居民医保筹资能力有望提升，以及延迟退休启动职工医保缴费年限延长，医保支出压力有望边际改善。此外，医保局不断完善“1+3+N”的多层次医疗保障体系，医保平台数据赋能商保有望提速，推动商保加速发展，持续带来增量资金，提升对创新药、创新医疗器械以及高端医疗服务的支付能力。其他政策方面，年内监管层强化了并购重组作为支持经济转型升级、实现高质量发展的市场工具的作用，医药生物作为新质生产力的代表方向，有望成为并购重组交易最为活跃的板块，行业内并购重组有望提速，有助于打造具有国际竞争力的药械公司。投资层面，2025年建议布局“创新+边际变化”主线：一、“创新”主线：1）创新药—支持政策持续出台、国谈成功率高进院时间缩短、临床管线陆续兑现、产品出海前景良好、商保有望带来支付端增量资金；二、“边际变化”主线：1）CXO—生物安全法案年内立法失败、全球生物医药投融资回暖、龙头公司Q3订单增长超预期，估值有望迎来修复；2）医疗设备—大规模设备更新行动落地业绩陆续兑现、政策支持进口替代有望加速；3）中药—基药目录调整有望带来催化。 　　二、行业观点更新 　　2025年医药投资展望：改革持续推进，并购重组提速，布局“创新+边际变化”主线。临近年底，展望2025年医药行业，我们认为随着医保改革持续推进，在医保基金“以收定支、收支平衡，坚决防范医保基金当期赤字”工作任务的要求下，叠加国内老龄化程度持续加深等因素，医保控费趋势长期持续。但短期来看，得益于城乡居民医保筹资能力有望提升，以及延迟退休启动职工医保缴费年限延长，医保支出压力有望边际改善。此外，医保局不断完善“1+3+N”的多层次医疗保障体系，医保平台数据赋能商保有望提速，推动商保加速发展，持续带来增量资金，提升对创新药、创新医疗器械以及高端医疗服务的支付能力。集采方面，2025年国家和地方联盟集采常态化制度化开展，将更深层次、更高质量“腾笼换鸟”，腾出费用空间为支持新药纳入医保提供条件，促进医药产业持续加速提质升级。医保支付方面，DRG/DIP2.0版的推出，提升了分组科学性和精准性，更加贴近临床实际需求，同时特例单议机制降低了新药新技术使用阻力，有利于创新药械技术的临床应用。到2025年底，DRG/DIP支付方式将覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构，基本实现病种、医保基金全覆盖。其他政策方面，年内监管层强化了并购重组作为支持经济转型升级、实现高质量发展的市场工具的作用，医药生物作为新质生产力的代表方向，有望成为并购重组交易最为活跃的板块，行业内并购重组有望提速，有助于打造具有国际竞争力的药械公司。投资层面，2025年建议布局“创新+边际变化”主线：一、“创新”主线：1）创新药—支持政策持续出台、国谈成功率高进院时间缩短、临床管线陆续兑现、产品出海前景良好、商保有望带来支付端增量资金；二、“边际变化”主线：1）CXO—生物安全法案年内立法失败、全球生物医药投融资回暖、龙头公司Q3订单增长超预期，估值有望迎来修复；2）医疗设备—大规模设备更新行动落地业绩陆续兑现、政策支持进口替代有望加速；3）中药—基药目录调整有望带来催化。 　　三、行业表现跟踪 　　上周（12.23-12.27）医药生物（SW）板块下跌1.91%，在2021版31个申万一级行业中，表现排名第23位，同期沪深300指数上涨1.36%。细分子板块来看，上周所有细分板块均下跌，跌幅由大到小分别为医疗服务（-3.70%）、医药商业（-3.43%）、中药（-2.15%）、化学制药（-1.73%）、生物制品（-1.61%）和医疗器械（-0.63%）。个股表现来看，涨幅排名前五的个股分别是*ST景峰（+12.39%）、双鹭药业（+10.76%）、信邦制药（+9.88%）、科兴制药（+7.82%）和欧普康视（+7.71%）；跌幅排名前五的个股分别是开开实业（-23.07%）、莱美药业（-23.00%）、四环生物（-18.05%）、悦康药业（-17.97%）和复旦复华（-17.71%）。估值方面来看，截至12月27日，医药生物（SW）市盈率（TTM，剔除负值）为26.95x，持续低于2010年以来中位数水平，相较全部A股的估值溢价率为75.49%，同样持续低于2010年以来的中位数水平。 　　四、行业动态及重点公司跟踪 　　国常会：部署深化药品医疗器械监管改革。12月24日，李强主持召开国务院常务会议，部署深化药品医疗器械监管改革，促进医药产业高质量发展有关举措。会议指出，要深化药品医疗器械监管全过程改革，更好满足群众对高质量药品医疗器械的需求。要加大对药品医疗器械研发创新支持，积极推广使用创新药和医疗器械。要提高审评审批质效，加快临床急需药品医疗器械审批上市。 　　“三医”协同发展和治理协作会商机制启动运行。12月24日，医疗、医保、医药“三医”协同发展和治理协作会商机制第一次会议在国家卫生健康委召开。会议审议通过《“三医”协同发展和治理协作会商机制工作规则》，明确协作会商机制由国家卫生健康委、国家医保局、国家中医药局、国家疾控局、国家药监局五个部门组成，主要发挥统筹协调议商作用，加强信息互通，研判分析形势，会商解决问题，共同抓好党中央、国务院决策部署的落实。坚持同题共答，协同推进深化以公益性为导向的公立医院改革、加快建设以基层为重点的分级诊疗体系、健全支持创新药和医疗器械发展机制等改革任务落地落实。发挥部门设立的试点改革综合效应，用好三明医改经验，共同推动各地进一步完善深化医改领导和协作机制，营造良好的“三医”协同发展和治理氛围，为维护人民健康持续作出新贡献。 　　三明采购联盟完成“六病共管”首批药耗集采。12月25日，由三明采购联盟牵头开展的“六病共管”首批药耗集采公布中选结果。此次联盟采购是贯彻国家医疗保障局推进医药集中采购提质扩面工作要求，共9省及14个地市总计4940家医疗机构参与，预计可节约药耗费用12.05亿元。 　　第三批全国中成药集采即将开标。12月24日，全国中成药联合采购办公室发布公告，第三批全国中成药集采将于12月30日在湖北武汉正式开标。这次集采共有287家企业、556个参与药品。第三批全国中成药集采将产品分为20个组，涉95个药品，是目前纳入品种数量最多的一批，所涉剂型也从之前的口服中成药扩展至注射剂。规则上，全国第三批中成药集采重点围绕“完善降价机制并控制高价”进行。在“价格竞争得分”科目内引入K值，同时，还设置了最高价必须不超过最低价3倍的“熔断线”。 　　体外诊断集采，即将开标。12月25日，安徽省医保局发布文件《二十八省（区、兵团）2024年体外诊断试剂省际联盟集中带量采购》信息公开大会通知，拟对肿瘤标志物十六项检测和甲状腺功能九项检测进行集中带量采购，开标时间为2024年12月30日。联盟涉及北京市、山西省、内蒙古自治区、辽宁省、上海市、福建省、河南省、湖北省、新疆生产建设兵团等28个成员。在产品申报阶段，一共有137个企业参与申报，其中肿瘤标志物有90个厂家、甲功有96个厂家参与竞价，包括罗氏、迈瑞、新产业、雅培、西门子等。 　　五、行业数据跟踪 　　5.1流感数据跟踪 　　2024年第51周（2024年12月16日－2024年12月22日），南方省份哨点医院报告的ILI%为4.7%，高于前一周水平（4.0%），高于2021年同期水平（4.2%），低于2022~2023年同期水平（13.2%和9.2%）；北方省份哨点医院报告的ILI%为6.5%，高于前一周水平（5.4%），高于2021年同期水平（3.9%），低于2022~2023年同期水平（8.2%和6.8%）。 　　5.2医保数据跟踪 　　医保统筹基金收入：2024年1-11月，基本医疗保险统筹基金（含生育保险）收入25583.73亿元，其中职工基本医疗保险统筹基金（含生育保险）收入15750.46亿元，城乡居民基本医疗保险统筹基金收入8744.57亿元，同比增长10.95%。11月单月来看，医保统筹基金收入2518.66亿元，其中职工医保统筹基金收入1429.96亿元，居民医保收入1088.70亿元，同比下降7.71%。 　　医保统筹基金支出：2024年1-11月基本医疗保险统筹基金（含生育保险）支出20992.68亿元，其中职工基本医疗保险统筹基金（含生育保险）支出11751.64亿元，城乡居民基本医疗保险统筹基金支出9241.04亿元，同比增长0.40%。11月单月来看，医保统筹基金支出1826.80亿元，其中职工医保统筹基金支出1052.16亿元，居民医保支出774.64亿元，同比下降6.64%。 　　医保统筹基金结存：结存情况来看，2024年1-11月，医保统筹基金累计结存4591.05亿元，结存率为17.95%，较1-10月（16.91%）有所提升。 　　5.3医药工业数据跟踪 　　2024年1-11月国内医药制造业累计实现营业收入22633.70亿元，同比持平，增速较1-10月回落；1-11月国内医药制造业累计实现利润总额3050.7亿元，同比下降2.7%，降幅较1-10月扩大。 　　5.4主要原料药及中药材价格跟踪 　　11月原料药价格涨跌互现。激素类产品方面，双烯、皂素价格环比分别上涨50、20元每千克，氢化可的松价格环比下降50元每千克，黄体酮、地塞米松磷酸钠价格环比保持不变；抗生素产品方面，7-ACA、6-APA、硫氰酸红霉素和4-AA价格环比小幅下降，7-ADCA和青霉素工业盐价格环比保持不变；沙坦类产品方面，缬沙坦价格环比下降，厄贝沙坦和替米沙坦价格保持不变。中药材价格方面，上周中药材价格指数环比小幅下跌。 　　5.5全球医药投融资数据跟踪 　　根据动脉网数据，2024年11月全球医疗健康产业投融资规模（包括生物医药、器械与耗材、数字健康、医疗服务、医药商业）整体呈现下降趋势，披露融资总额约28.55亿美元。 　　六、风险提示 　　市场竞争加剧风险；医药政策变动超预期风险；行业创新不及预期风险；国际政治局势动荡加剧风险；业绩增长不及预期风险。

　　浴室清洁剂行业随着消费者对生活品质和健康环保要求的提升而快速发展。市场呈现出多样化产品形态和品牌竞争激烈的特点，消费者对产品的功能性、品牌忠诚度、环保与健康属性提出更高要求。技术创新是推动行业发展的关键，企业正研发更高效、安全且环保的新配方。政策环境优化，如环保税法的实施，促进了绿色清洁产品的开发与推广。预计未来几年，浴室清洁剂行业将保持稳健增长态势，市场规模有望进一步扩大，企业需要不断提升自身实力，把握市场机遇。 　　行业定义 　　浴室清洁剂是指专门设计用于清洁浴室内空间及物品的清洁产品。这一行业的产品覆盖多用途清洁剂、浴室专用清洁剂等，旨在有效清除浴室中的水垢、污渍与细菌。这些产品通常依托表面活性剂、杀菌剂等成分，通过化学作用分解污垢，部分产品强调环保、天然特性，以满足消费者对安全与环保的双重需求。 　　浴室清洁剂行业预计将持续增长，尤其在发展中国家，市场潜力巨大。行业发展方向聚焦于环保、多功能性产品的开发，以及提高产品的安全性和效率，同时注重清洁剂的标准体系建设与绿色生产工艺的优化。消费者选购时倾向于易于冲洗、泡沫丰富且覆盖广的产品，显示了市场对高效、便捷解决方案的偏好。

　　核心观点 　　12月SW磷肥与磷化工指数跑输沪深300指数7.24pcts，2024年全年跑赢12.30pcts。截至12月31日，SW磷肥与磷化工指数收于1623.83点，月内下跌-6.77%，跑输SW基础化工指数2.69pcts，跑输沪深300指数7.24pcts。2024年全年，SW磷肥及磷化工、SW基础化工、沪深300指数涨跌幅分别为26.99%、-5.09%、14.68%，SW磷肥与磷化工指数跑赢SW基础化工32.07pcts，跑赢沪深300指数12.30pcts。 　　磷矿石表观消费量创2018年以来新高，长期价格中枢有望保持较高水平。近两年来，我国可开采磷矿品位下降，开采难度和成本提升，而新增产能投放时间周期较长，同时需求端以磷酸铁锂为代表的下游新领域需求不断增长，国内磷矿石供需格局偏紧，磷矿的资源稀缺属性日益凸显，1-11月我国磷矿石累计表观消费量达10683.41万吨，同比增长11.00%，创2018年以来同期最大值。截至2024年12月31日，湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1040元/吨，同比上涨0.97%，环比持平，30%品位磷矿石市场价格在900元/吨的高价区间运行时间已超2年。我们认为磷矿石供需紧平衡有望继续保持一段时间，磷矿石长期价格中枢保持较高水平，看好磷矿石的长期景气度。 　　主要磷化工产品经营情况回顾与展望：1）磷肥方面，磷肥是磷化工行业基本盘，截至12月31日，国内一铵参考价格3034元/吨，同比-8.89%，环比-2.85%，一铵价差约509.86元/吨，同比-46.53%，环比-18.76%；二铵参考价格3541元/吨，同比-3.83%，环比-3.04%，二铵价差约707.80元/吨，同比-23.04%，环比-15.99%。出口方面，1-11月中国一铵累计出口186.66万吨，同比减少2.48%，同期二铵出口434.92万吨，同比减少6.84%。考虑冬储市场来临，以及原材料硫磺价格上涨，我们预计1月磷肥产销量提升，价格相对稳定。2）磷酸铁锂方面，磷酸铁锂贡献磷矿石边际需求增量，2024年1-11月国内磷酸铁锂产量229.93万吨，同比增长49.80%，折算成17%品位磷矿石需求量约608.45万吨，占我国磷矿石产量的约5.82%，而2020年这一比值仅为0.42%，我们预计未来三年新能源领域对磷矿石的需求量仍有相当可观的提升空间。当前磷酸铁/锂行业产能相对过剩，12月行业整体亏损幅度有所扩大。 　　投资建议：磷化工以磷矿石为起点，当前下游以农化制品为主，具有刚需属性，近几年来随着含磷新能源材料等新应用领域不断扩展，而国内磷矿石因多年无序开采面临品位下降问题，新增产能及进口磷矿石短期内难以放量，磷矿石的资源稀缺属性日益凸显；另一方面，国内磷化工企业近些年相继攻克电子级磷酸、黑磷等高端磷化工产品生产工艺，磷化工行业正坚持“富矿精开”，向精细化、绿色化和高端化转型升级。我们重点推荐磷矿储量丰富的磷化工全产业链龙头【云天化】、【兴发集团】，建议关注磷矿石自给率提升的【湖北宜化】、【云图控股】。 　　风险提示：安全生产和环境保护风险；磷化工产品需求不及预期的风险；产能扩张导致的市场风险；原材料价格波动的风险等。