荣昌生物（09995）：H股配售充实现金储备，基于泰它西普更乐观的海外预期；上调目标价

中心思想 战略融资强化财务基础 荣昌生物近期通过H股配售成功募资7.96亿港元，显著充实了公司的现金储备，预计将有效缓解现金消耗压力，并支持泰它西普等核心产品的适应症拓展及日常运营。此次配售将使公司现金储备达到近15亿元人民币，为研发和运营提供充足资金，直至实现盈亏平衡，从而有效降低了经营风险。 核心产品海外前景驱动估值提升 基于泰它西普在中国内地重症肌无力（gMG）III期研究的成功，交银国际对该产品在海外市场的销售前景持更为乐观的预期。这一积极展望是公司目标价大幅上调至66港元（潜在涨幅40.7%）的主要驱动因素，反映了市场对荣昌生物创新药国际化潜力的认可，并预示着公司未来盈利能力的显著增长。 主要内容 H股配售充实资金储备 2025年5月22日，荣昌生物宣布以每股42.44港元的价格配售1,900万股新H股，较前十个连续交易日H股平均收盘价41.01港元折让约3.49%。此次配售扣除佣金及估计开支后，总募资净额约7.96亿港元。配售股份占现有已发行H股约10.02%，以及已发行股份总数的3.49%。公司计划将募集资金用于泰它西普的适应症拓展（如重症肌无力、膜性肾病）及企业日常运营。此次配售完成后，公司现金储备预计将达到近15亿元人民币（基于1Q25末账上现金），分析认为这足以支持公司研发和运营直至盈亏平衡，有效降低了经营风险。 2025年第一季度业绩表现 荣昌生物在2025年第一季度实现了快速的收入增长和持续的减亏趋势。报告期内，公司实现营业收入5.26亿元人民币，同比大幅增长59.2%，季度环比增长3.5%。这一增长主要得益于核心产品泰它西普和维迪西妥单抗销售的进一步放量。在持续降本增效的策略下，公司各项费用率得到进一步优化，其中销售费用率、研发费用率和管理费用率分别同比下降9.1、37.7和5.3个百分点。受此影响，公司延续了前两个季度的减亏趋势，归母净亏损同比收窄27.2%。交银国际维持公司在2025-2026年持续减亏，并有望在2027年实现盈亏平衡的预期。 泰它西普海外预期与目标价上调 交银国际维持荣昌生物2025-2026年盈利预测不变，但将2027年及未来年度的净利润预测上调了60%以上。这一调整主要反映了在泰它西普中国内地gMG III期研究成功后，分析师对其海外市场前景更为乐观的预测。具体而言，泰它西普在美国重症肌无力（gMG）适应症的销售峰值预测被上调至15亿美元。此预测基于60%的成功率、30%的峰值市场份额以及6,000美元/周的治疗费用假设，与主要竞品Vyvgart超过15,000美元/周的治疗费用形成对比。鉴于Visible Alpha卖方一致预测Vyvgart gMG适应症有望产生50亿美元以上的全球销售峰值，交银国际认为泰它西普的销售预测合理，且随着全球III期研究的推进，未来仍有进一步上调空间。基于最新的DCF估值模型，公司目标价从原先的35.2港元上调至66港元，潜在涨幅达40.7%。短期内，建议投资者重点关注公司持续减亏的趋势、泰它西普/维迪西妥新适应症的进展以及RC28的报产情况。 财务预测与估值模型 根据交银国际的财务预测，荣昌生物的收入将持续快速增长，预计2025年、2026年和2027年收入分别为23.65亿元、33.31亿元和54.59亿元人民币，同比增速分别为38.3%、40.9%和63.9%。净利润方面，公司预计将持续减亏，并于2027年实现盈利，净利润预计达到3.98亿元人民币。此次更新对2027年营业收入预测上调23%，归母净利润预测上调66%，显示出对公司长期增长潜力的强烈信心。DCF估值模型显示，在永续增长率2%和加权平均资本成本（WACC）11.1%的假设下，公司股权价值为337.99亿人民币（约371.79亿港元），对应每股价值66.0港元。 总结 荣昌生物通过成功的H股配售，有效补充了运营资金，为泰它西普等核心产品的适应症拓展和公司日常运营提供了坚实的财务保障。公司2025年第一季度业绩表现强劲，收入实现快速增长，并持续优化费用结构，显著收窄了亏损。基于泰它西普在中国内地gMG III期研究的积极成果，交银国际大幅上调了其海外市场销售预期，并据此将荣昌生物的目标价上调至66港元，维持“买入”评级。这一系列积极进展共同描绘了荣昌生物清晰的减亏路径和未来盈利增长的潜力，预计公司将在2027年实现盈亏平衡，并进入高速发展的新阶段。