点评报告：注射剂、颗粒剂、冲剂收入大幅增长，各剂型产品线毛利率实现正增长-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

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报告摘要

　　康缘药业(600557)

　　报告关键要素:

　　公司7月12日发布2023年半年报。报告期内，公司合并报表实现营业收入25.53亿元，同比上升21.74%；归属于上市公司股东的净利润2.76亿元，同比上升30.60%；经营性现金流量净额4.56亿，同比上升21.84%。

　　投资要点:

　　2023H1业绩实现两位数增长，经营性现金流量净额大幅增长。公司2023H1实现营收25.53亿元（+21.74%），归母净利润2.76亿元（+30.60%），经营活动产生的现金流量净额4.56亿（+21.84%）；2022Q2实现营收12.01亿元（+17.88%），归母净利润1.34亿元（+32.77%），经营性现金流量净额5.17亿元（+75.02%）。

　　注射液、颗粒剂&冲剂增长强劲。2023H1，注射液、胶囊、口服液、颗粒剂&冲剂、片丸剂、贴剂、凝胶剂收入增速分别为53.93%、-7.45%、-2.71%、99.56%、5.27%、-0.53%、10.91%。注射液、颗粒剂&冲剂增长强劲，注射液大幅增长主要是热毒宁注射液销售同比增长所致。颗粒剂、冲剂大幅增长主要是杏贝止咳颗粒销售同比增长所致；2023Q2，注射液、胶囊、口服液、颗粒剂&冲剂、片丸剂、贴剂、凝胶剂收入增速分别60.54%、-1.54%、-25.52%、41.08%、0.02%、-7.23%、50.00%。

　　各剂型产品线毛利率实现正增长。2023年上半年公司综合毛利率为75.10%，同比增加3.21个百分点。注射液、胶囊、口服液、颗粒剂&冲剂、片丸剂、贴剂、凝胶剂毛利率分别为74.80%、67.53%、81.10%、78.78%、72.04%、83.76%、87.39%、分别同比增长3.33、2.36、1.65、12.79、3.50、0.01、3.94个百分点,各剂型产品线毛利率均实现正增长，颗粒剂&冲剂毛利率提升突出。

　　研发费用同比增长28.01%，研发费用率同比增加1.01个百分点，研发硕果累累。作为创新驱动的企业，公司重视研发和成果转化，2023年上半年研发投入3.63亿元（+31.02%），研发费用率为14.24%，同比增加1.01个百分点。中药获得临床试验批准通知书1个（栀黄贴膏），新申报生产品种2个（JC颗粒、FZJD颗粒），Ⅲ期临床研究品种2个（SPPY颗粒、LWDHGTP片）；化药创新药获得临床试验批准通知书2个（KY0135片、KY1702胶囊），推进Ⅱ期临床2个（DC20、KY0467），开展Ⅱ期临床2个（SIPI-2011、WXSH0493片）；化药仿制药获得2个药品注册证书（吸入用异丙托溴铵溶液、米诺地尔搽剂）；生物药获得中国和美国临床试验批准通知书1个（KYS202002A注射液复发和难治性多发性骨髓瘤），获得CDE审评受理1个（KYS202002A注射液系统性红斑狼疮）；同时推动一批项目分别开展成药性研究、临床前研究、临床研究工作。

　　销售费用投入增加，管理效率提升。公司2023年上半年销售费用10.89亿元（+26.32%），销售费用率为42.64%，同比增加1.54个百分点；管理费用率为4.31%，同比减少12.98个百分点；财务费用率为-0.31%，同比减少0.20个百分点。

　　盈利预测与投资建议：公司是中药创新龙头企业，产品储备丰厚，独家基药和独家医保品种数量众多，公司积极调整销售组织架构，销售短板有望逐步补齐，潜力品种规模提升可期。预计2023/2024/2025年收入为52.83亿元/63.42亿元/75.96亿元，对应归母净利润5.69亿元/6.45亿元/7.31亿元，对应EPS0.97元/股、1.10元/股、1.25元/股，对应PE为24.07/21.25/18.75（对应2023年7月12日收盘价23.44元）。基于公司产品的竞争优势，终端销量提升潜力，预计公司未来将保持持续增长，维持“买入”评级。

　　风险因素：政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险、药品市场准入风险

中心思想

业绩强劲增长与盈利能力提升

康缘药业在2023年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现两位数增长，经营性现金流量净额亦大幅提升。公司注射液、颗粒剂及冲剂等核心产品线表现尤为突出，收入增速强劲。同时，公司综合毛利率和各剂型产品线毛利率均实现正增长，显示出盈利能力的全面提升。

创新驱动与市场潜力展望

作为一家创新驱动型企业，康缘药业持续加大研发投入，研发费用同比增长显著，并取得了多项中药、化药创新药、化药仿制药及生物药的研发进展。公司通过积极调整销售组织架构，有望进一步补齐销售短板，释放潜力品种的市场规模。基于其产品竞争优势和终端销量提升潜力，公司预计未来将保持持续增长，投资评级维持“买入”。

主要内容

投资要点

2023年上半年业绩实现两位数增长，经营性现金流量净额大幅增长

2023年上半年，康缘药业合并报表实现营业收入25.53亿元，同比增长21.74%；归属于上市公司股东的净利润为2.76亿元，同比上升30.60%。同期，经营性现金流量净额达到4.56亿元，同比上升21.84%。其中，2022年第二季度实现营收12.01亿元，同比增长17.88%；归母净利润1.34亿元，同比增长32.77%；经营性现金流量净额5.17亿元，同比大幅增长75.02%。

注射液、颗粒剂及冲剂产品线增长强劲

2023年上半年，公司注射液、颗粒剂及冲剂产品线收入增长表现突出。注射液收入增速高达53.93%，主要得益于热毒宁注射液的销售增长。颗粒剂及冲剂收入增速更是达到99.56%，主要由杏贝止咳颗粒的销售增长驱动。同期，凝胶剂收入增长10.91%，片丸剂收入增长5.27%。而胶囊、口服液和贴剂收入则略有下降。从2023年第二季度来看，注射液收入增速为60.54%，颗粒剂及冲剂收入增速为41.08%，凝胶剂收入增速为50.00%。

各剂型产品线毛利率全面提升

2023年上半年，公司综合毛利率为75.10%，同比增加3.21个百分点。所有剂型产品线的毛利率均实现正增长。其中，颗粒剂及冲剂的毛利率提升最为显著，达到78.78%，同比增长12.79个百分点。注射液毛利率为74.80%，同比增长3.33个百分点；凝胶剂毛利率为87.39%，同比增长3.94个百分点；片丸剂毛利率为72.04%，同比增长3.50个百分点；口服液毛利率为81.10%，同比增长1.65个百分点；胶囊毛利率为67.53%，同比增长2.36个百分点；贴剂毛利率为83.76%，同比增长0.01个百分点。

研发投入持续加大，创新成果显著

公司持续重视研发和成果转化，2023年上半年研发投入3.63亿元，同比增长31.02%，研发费用率为14.24%，同比增加1.01个百分点。在研发成果方面，中药领域获得1个临床试验批准通知书（栀黄贴膏），新申报生产品种2个，2个品种进入Ⅲ期临床研究。化药创新药获得2个临床试验批准通知书，并有多个品种推进或开展Ⅱ期临床。化药仿制药获得2个药品注册证书。生物药方面，KYS202002A注射液获得中国和美国临床试验批准通知书，并获得CDE审评受理。

销售费用投入增加，管理效率优化

2023年上半年，公司销售费用为10.89亿元，同比增长26.32%，销售费用率为42.64%，同比增加1.54个百分点。同时，公司管理效率有所提升，管理费用率为4.31%，同比减少12.98个百分点；财务费用率为-0.31%，同比减少0.20个百分点。

盈利预测与投资建议

康缘药业作为中药创新龙头企业，拥有丰富的产品储备，包括众多独家基药和独家医保品种。公司积极调整销售组织架构，有望逐步补齐销售短板，提升潜力品种的市场规模。预计公司2023年、2024年和2025年的营业收入将分别达到52.83亿元、63.42亿元和75.96亿元，对应的归母净利润分别为5.69亿元、6.45亿元和7.31亿元。基于公司产品的竞争优势和终端销量提升潜力，预计公司未来将保持持续增长，维持“买入”评级。

风险因素

投资者需关注政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险以及药品市场准入风险。

总结

康缘药业在2023年上半年展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现两位数增长，经营性现金流量净额大幅提升。公司注射液、颗粒剂及冲剂等核心产品线收入增长显著，同时各剂型产品线毛利率全面提升，综合盈利能力增强。公司持续加大研发投入，在多个药物领域取得重要进展，为未来发展奠定基础。尽管销售费用有所增加，但管理效率的提升有效优化了成本结构。鉴于公司在中药创新领域的领先地位、丰富的产品管线以及销售策略的优化，预计未来业绩将持续增长，维持“买入”评级。投资者应注意潜在的政策、产品质量、研发及市场准入风险。

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