点评报告：非注射剂Q3业绩承压，各剂型毛利率全面提高-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康缘药业(600557)

　　报告关键要素:

　　公司10月26日发布三季报。

　　第三季度，公司实现营收9.53亿元（-8.31%），归母净利润0.74亿元（+5.11%），扣非归母净利润0.55亿元（-10.47%）；

　　前三季度，公司实现营收34.96亿元（+11.86%），归母净利润3.50亿元（+24.24%），扣非归母净利润3.17亿元（+20.54%），经营性现金流净额7.74亿元（+26.32%）。

　　投资要点:

　　大单品热毒宁注射液Q3高增长

　　注射剂前三季度实现收入15.89亿元（+48.70%），Q3实现收入4.31亿元（+36.26%），主要系热毒宁注射液销售同比增长所致。2021年以来，公司热毒宁注射液坚持以恢复存量为主，2022年公司对热毒宁注射液执行“专人专做”，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力，利用热毒宁注射液先后被列入国家发布的第六至第十版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》重型和危重型患者推荐用药的机会，提升市场份额。

　　金振口服液和多个二线品种Q3承压

　　口服液前三季度实现收入5.41亿元（-24.33%），Q3实现收入1.18亿元（-57.92%），主要系金振口服液销售同比下降所致；胶囊剂Q3业绩同比基本持平；片丸剂/颗粒剂、冲剂/贴剂/凝胶剂Q3同比分别为-14.62%、-7.79%、-30.64%、-40.77%，前三季度同比分别为-1.93%、57.41%、-10.30%、-18.45%。三季度学术推广受影响，多个剂型业绩承压。

　　在研管线持续丰富

　　公司前三季度研发费用投入5.10亿元，研发费用率为14.59%（同比增加0.60个百分点）。Q3在研管线更新：1、2023年8月，KYS202002A注射液成人系统性红斑狼疮适应症的《药物临床试验批准通知书》。KYS202002A是由公司开发的一种全人源抗CD38单克隆抗体，公司拥有该新药独立完整的知识产权。该新药前期已在中国、美国获得复发和难治性多发性骨髓瘤适应症临床研究许可，本次新增获得了成人系统性红斑狼疮临床研究许可。2）2023年9月以来，公司分别收到了乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒《药物临床试验批准通知书》。

　　前三季度各剂型毛利率全面提高

　　公司收入占比靠前几类剂型Q3毛利率均有提升，注射液/胶囊/口服液/片丸剂分别提升0.21、10.04、2.00、8.96个百分点，颗粒剂、冲剂/贴剂/凝胶剂分别下降4.78、0.43、1.70个百分点；从前三季度数据看，所有剂型毛利率均实现不同程度的提高。整体来看，前三季度实现毛利率73.88%，同比提高2.89个百分点。

　　公司前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为42.43%（同比增加1.32个百分点）、4.28%（同比增加0.37个百分点）、-0.44%（同比减少0.27个百分点）；前三季度经营活动产生的现金流量净额7.74亿元，同比增长26.32%。

　　盈利预测与投资建议：公司是中药创新龙头企业，产品储备丰厚，独家基药和独家医保品种数量众多，考虑到医疗反腐影响院内市场学术推广等活动，调整盈利预测，2023/2024/2025年营业收入分别为47.77亿元/55.52亿元/64.84亿元（调整前为52.83亿元/63.42亿元/75.96亿元），对应归母净利润为5.39亿元/6.45亿元/7.68亿元（调整前为5.69亿元/6.45亿元/7.31亿元），对应EPS0.92元/股、1.10元/股、1.31元/股，对应PE为17.25/14.40/12.09（对应2023年10月26日收盘价15.89元）。基于公司是中药创新药龙头，具备长期增长潜力，预计公司未来将保持持续增长，维持“买入”评级。

　　风险因素：政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险、药品市场准入风险

中心思想

康缘药业2023年Q3业绩分析：注射剂驱动增长，非注射剂承压

康缘药业在2023年第三季度面临非注射剂产品销售压力，但凭借核心大单品热毒宁注射液的强劲增长，公司整体归母净利润实现正增长。前三季度，公司营收和归母净利润均保持双位数增长，显示出其在创新中药领域的持续发展潜力。

盈利能力提升与研发投入持续

报告期内，公司各剂型毛利率全面提高，整体盈利能力显著增强。同时，公司持续加大研发投入，研发费用率同比增加，多项在研管线取得新进展，为未来增长奠定基础。尽管受医疗反腐等因素影响，盈利预测有所调整，但机构仍维持“买入”评级，看好其作为中药创新龙头的长期增长潜力。

主要内容

2023年Q3及前三季度财务表现概览

康缘药业2023年第三季度实现营收9.53亿元，同比下降8.31%；归母净利润0.74亿元，同比增长5.11%；扣非归母净利润0.55亿元，同比下降10.47%。前三季度，公司累计实现营收34.96亿元，同比增长11.86%；归母净利润3.50亿元，同比增长24.24%；扣非归母净利润3.17亿元，同比增长20.54%。经营性现金流净额达7.74亿元，同比增长26.32%。

大单品热毒宁注射液Q3高增长

注射剂产品线在前三季度实现收入15.89亿元，同比增长48.70%；其中第三季度实现收入4.31亿元，同比增长36.26%。这一显著增长主要得益于热毒宁注射液的销售同比增长。公司通过“专人专做”策略，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力，并抓住其被列入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》重型和危重型患者推荐用药的机会，有效提升了市场份额。

金振口服液和多个二线品种Q3承压

口服液产品线在前三季度实现收入5.41亿元，同比下降24.33%；第三季度实现收入1.18亿元，同比大幅下降57.92%，主要系金振口服液销售同比下降所致。此外，胶囊剂Q3业绩同比基本持平；片丸剂、颗粒剂、冲剂、贴剂/凝胶剂等多个剂型在第三季度也面临业绩承压，同比分别下降14.62%、7.79%、30.64%、40.77%。前三季度，这些剂型同比分别下降1.93%、57.41%、10.30%、18.45%。报告指出，三季度学术推广受影响是导致多个剂型业绩承压的主要原因。

在研管线持续丰富

公司持续加大研发投入，前三季度研发费用投入5.10亿元，研发费用率为14.59%，同比增加0.60个百分点。在研管线方面取得多项进展：2023年8月，KYS202002A注射液成人系统性红斑狼疮适应症获得《药物临床试验批准通知书》，该药为公司自主研发的全人源抗CD38单克隆抗体，已在中国、美国获得复发和难治性多发性骨髓瘤适应症临床研究许可。2023年9月以来，公司还收到了乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒的《药物临床试验批准通知书》。

前三季度各剂型毛利率全面提高

公司盈利能力显著提升。从第三季度数据看，注射液、胶囊、口服液、片丸剂的毛利率分别提升了0.21、10.04、2.00、8.96个百分点。尽管颗粒剂、冲剂、贴剂/凝胶剂毛利率略有下降，但从前三季度整体数据来看，所有剂型毛利率均实现不同程度的提高。整体而言，前三季度公司实现毛利率73.88%，同比提高2.89个百分点。费用方面，前三季度销售费用率42.43%（同比增加1.32个百分点）、管理费用率4.28%（同比增加0.37个百分点）、财务费用率-0.44%（同比减少0.27个百分点）。

盈利预测与投资建议

考虑到医疗反腐对院内市场学术推广活动的影响，万联证券调整了康缘药业的盈利预测。预计2023/2024/2025年营业收入分别为47.77亿元/55.52亿元/64.84亿元（调整前为52.83亿元/63.42亿元/75.96亿元），对应归母净利润分别为5.39亿元/6.45亿元/7.68亿元（调整前为5.69亿元/6.45亿元/7.31亿元）。对应EPS分别为0.92元/股、1.10元/股、1.31元/股。基于公司作为中药创新龙头企业，产品储备丰厚，具备长期增长潜力，机构维持“买入”评级。

风险因素

报告提示了多项风险，包括政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险以及药品市场准入风险。

总结

康缘药业在2023年第三季度展现出核心产品热毒宁注射液的强劲增长势头，有效对冲了金振口服液及其他非注射剂产品销售承压的影响，使得公司归母净利润实现正增长。前三季度，公司整体营收和净利润均保持稳健增长，且各剂型毛利率全面提升，显示出良好的盈利能力。同时，公司持续高强度投入研发，不断丰富在研管线，为未来发展积蓄动能。尽管受外部环境影响，盈利预测有所调整，但其作为中药创新龙头的地位和长期增长潜力仍被市场看好，机构维持“买入”评级。

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