纳米微球领先企业，国产替代加速成长

中心思想

纳米微球技术领先，国产替代加速成长

纳微科技（688690）作为高性能纳米微球材料领域的领先企业，凭借其在无机和有机微球制备技术上的突破，成功打破了国外厂商的长期垄断。公司深耕生物医药领域，提供核心微球材料及技术解决方案，受益于全球色谱填料市场需求的旺盛增长和中国市场国产替代的加速趋势。其产品在粒径、孔径分布、化学稳定性及商业化应用方面均表现出优于市场普遍水平的性能，为生物制药、平板显示、分析检测及体外诊断等多个关键领域提供了高质量的国产替代方案。

战略布局与盈利能力提升，驱动未来持续增长

公司通过完善的产业链布局、扎实的客户基础和丰富的项目储备，持续巩固市场地位。积极推进平台型产品布局，通过外延并购（如福立仪器、赛谱仪器）增强业务协同效应，并大力拓展海外市场，提升全球品牌影响力。尽管短期内受生物医药投融资波动影响，但核心业务色谱填料和层析介质仍保持平稳增长，且随着下游新药研发项目进入商业化阶段，以及新业务领域的快速发展，公司预计将实现显著的营收和归母净利润增长，展现出强劲的盈利能力和发展潜力。

主要内容

市场与技术双驱动，纳微科技加速国产替代

• 公司概况与核心业务聚焦：

  • 纳微科技成立于2007年，2021年在上交所科创板上市，专注于高性能纳米微球材料的研发、规模化生产、销售及应用服务。
  • 公司是少数几家能同时规模化制备无机和有机高性能纳米微球材料的企业之一，主要产品包括色谱填料/层析介质、色谱柱及相关仪器设备。
  • 业务领域涵盖生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断，其中生物医药是主要营收来源，2022年占比达83.63%。
  • 公司股权结构稳定，董事长江必旺先生为实际控制人，合计持股37.28%。
  • 通过纳谱分析（色谱柱）、赛谱仪器（色谱仪器）、苏州纳宇（原材料采购）等子公司，构建了完善的产业链布局，实现业务协同。
  • 公司于2022年和2024年推出股权激励计划，充分绑定核心员工利益，彰显高质量发展信心。

• 财务表现与业务结构：

  • 2018年至2022年，公司营业收入从0.82亿元增长至7.06亿元，复合年增长率（CAGR）达58.14%；归母净利润从0.15亿元增长至2.75亿元，CAGR达79.75%，业绩整体高速增长。
  • 2023年前三季度，公司营业收入4.51亿元，同比下降4.05%；若剔除核酸检测用磁珠产品收入影响，营业收入同比增长8.55%，其中核心业务色谱填料和层析介质产品实现营业收入3.21亿元，同比增长9.12%。
  • 2022年，生物医药领域业务收入占比83.63%，体外诊断业务收入占比10.39%。

• 下游需求旺盛，国产替代空间广阔：

  • 色谱技术是分离复杂组份最有效的手段之一，广泛应用于医药制造、食品安全、环境监测等领域，尤其在生物制药领域几乎是唯一的分离纯化手段。
  • 色谱填料是色谱系统的核心关键，其性能由基球和功能基团共同决定，参数众多，生产难度极大。
  • 全球色谱填料市场规模稳步增长，Marketsand Markets预计2024年将达到29.93亿美元，2017-2024年CAGR为7.16%。
  • 中国市场在全球占比逐年提升，预计2024年将达到7.12%，发展趋势良好。
  • 中国生物制药生产的关键设备和耗材（如色谱填料和色谱柱系统）长期依赖进口，外资企业占据较大市场份额。
  • 国产色谱填料企业（如纳微科技）在制备技术、市场响应和定制化服务上具有明显竞争优势，技术壁垒逐渐缩小，有望加速国产替代。纳微科技填料业务在国内市场份额约10%，全球市场份额不足1%，国产替代潜力巨大。
  • 国产产品性能表现良好，例如纳微科技的UniMab® EXE亲和层析介质产品，在载量、pH工作范围、耐碱性等方面可与国外头部企业产品媲美。
  • 国内厂商具备地缘优势，供货周期短，市场响应速度快，并提供专业高效的定制化技术服务和培训。

• 产品性能与技术优势：

  • 公司突破微球材料底层制备技术难题，在国内市场具有技术领先地位，产品稳定性高于同行水准。
  • 粒径大小和分布： 公司生产的单分散硅胶色谱填料、聚合物层析介质及间隔物微球的变异系数基本控制在3%以下，远优于行业内超过10%的变异系数，粒径分布高度均一，提高了柱效和分离稳定性。提供3μm～80μm的多种粒径选择，满足不同纯化需求。
  • 孔径大小和分布： 单分散硅胶色谱填料孔径选择区间为8～150纳米，聚合物色谱填料为10～400纳米，丰富的孔径选择适应小分子、大分子与超大分子分离纯化需求。孔径分布均匀，提高了分离效果的稳定性、重现性和预测性。
  • 化学稳定性： 公司产品pH值大多处于2-12的区间范围，相较于其他品牌普遍的3-12更广，尤其硅胶基色谱填料在极端pH值下表现出较高的耐碱性，确保了持续稳定的性能。
  • 商业化应用表现： 公司新品UniSil® Revo反相色谱硅胶填料在重组胰岛素实际应用中表现优异，具有更窄的峰、更小的馏份体积、更高的浓度和分辨率，在保持>99.50%纯度的同时实现与国际竞品相近的收率，应用价值和竞争优势明显。
  • 产品种类齐全： 公司已研发出25种不同的色谱填料/层析介质微球材料，是国内厂商中产品种类最齐全的企业之一。产品线覆盖硅胶、聚苯乙烯和聚丙烯酸酯三种性能互补的基质，并提供正相、反相、亲水、体积排阻等多种分离模式，满足从小分子到生物大分子的分离纯化需求。

• 客户基础与项目储备：

  • 公司客户规模扩展迅速，主要服务于生物医药（如Thermo Fisher、Agilent、恒瑞医药、复星医药、药明康德等）和平板显示行业。
  • 2023年上半年，色谱填料和层析介质产品销售客户数量达397家，较上年同期增加9家。
  • 在生物医药市场深入布局，色谱填料和层析介质项目管线显著增加。2023年上半年新增导入各个阶段应用项目630个，其中临床Ⅲ期12个，商业化阶段3个。
  • 截至2023年上半年，公司累计有102个产品应用至临床Ⅲ期阶段，198个产品应用至商业化阶段，随着客户新药研发项目的推进，有望进一步增大订单量。

战略布局与盈利展望，构筑持续增长引擎

• 协同布局与产能优势：

  • 公司现有苏州园区和常熟两个生产场地，一用一备，产能充足。浙江纳微正在建设3.5万平方米的大规模生产基地，建成后产能将进一步扩大。
  • 充裕的产能确保了供货周期短（通常约2周），尤其对于中试放大项目填料供应，一般只需预留1-2个月备货周期，提高了市场响应速度和供货安全性。
  • 公司通过外延并购等方式完善产品布局，充分发挥协同效应。
    • 福立仪器： 计划以1.79亿元收购44.80%股权，预计2024年3月起并表，全年新增合并营收预计2亿元。福立仪器在气相色谱、液相色谱、气质联用等仪器领域技术先进，收购将增强公司在仪器和设备的自主创新能力，打造集国产色谱填料、色谱柱与分析仪器于一身的高新技术企业形象。
    • 赛谱仪器： 2022年持股比例增至76.67%，使公司分离纯化业务从工业制备进入实验室领域。与赛谱仪器在产品销售中可发挥色谱填料/层析介质和蛋白纯化设备的协同效应，提供一揽子解决方案，并整合共享销售渠道和客户资源。
    • 纳谱分析： 2018年成立，专注于色谱柱研发、生产及销售，已实现高端色谱柱完全国产化。

• 全球市场拓展与盈利能力：

  • 公司打破外资技术垄断，进军海外市场，产品已推广至欧洲、美国、韩国等发达市场，全球品牌力稳步提升。
  • 在印度和美国设立三家全资控股子公司，负责海外销售、技术服务、市场拓展和产品研发。
  • 2022年收购美国波士顿的研发外包服务公司RILAS，有望借助其技术、客户积累和市场份额，加速公司产品获得美国客户认同，并拓展北美生物分子分离纯化业务。
  • 2017年至2022年，公司海外业务毛利率稳定在90%左右，高于国内毛利率，随着出海进程的推动，有望进一步提升公司整体盈利水平。

• 盈利预测与投资建议：

  • 华安证券预计公司2023-2025年营业收入分别为5.87亿元、9.74亿元、12.30亿元（同比-16.9%/+66.1%/+26.3%）。
  • 预计归母净利润分别为0.69亿元、1.58亿元、2.80亿元（同比-74.9%/+128.1%/+77.4%）。
  • 分业务预测：
    • 生物医药领域：预计2023-2025年同比增长-12.97%、28.92%、25.23%，毛利率分别为79%、81%、81%。
    • 平板显示领域：预计2023-2025年同比增长-15%、5%、5%，毛利率维持80%。
    • 体外诊断领域：预计2023年同比下降50%（受疫情影响），2024-2025年分别增长100%、50%，毛利率分别为80%、83%、85%。
    • 福立仪器相关业务：预计2024年新增营收2亿元，2025年2.5亿元，毛利率60%。
  • 首次覆盖，给予“增持”评级。
  • 尽管公司2024年PE（约59倍）显著高于可比公司平均水平（约28倍），但考虑到其在纳米微球领域的突出竞争优势、下游客户管线推进带来的商业化生产订单增长，以及收购福立仪器带来的业务协同效应，市场给予的较高估值溢价具有一定合理性。

• 风险提示：

  • 新产品研发失败或无法产业化的风险。
  • 市场竞争加剧的风险。
  • 生物医药市场拓展不及预期的风险。
  • 产能释放不及预期的风险。

总结

纳微科技（688690）作为高性能纳米微球材料领域的佼佼者，凭借其卓越的技术实力和全面的产品布局，在生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断等多个关键市场占据领先地位。公司在色谱填料和层析介质等核心产品上实现了技术突破，产品性能优于行业平均水平，有效推动了国产替代进程。

面对全球色谱填料市场需求的持续增长和中国市场巨大的国产替代空间，纳微科技通过扎实的客户基础、丰富的临床项目储备以及前瞻性的产业链协同布局（包括收购福立仪器、增持赛谱仪器等），不断增强其市场竞争力和盈利能力。同时，公司积极拓展海外市场，海外业务的高毛利率有望进一步提升整体盈利水平。

尽管短期内生物医药投融资环境存在波动，但公司核心业务保持稳健增长，且随着下游新药项目逐步进入商业化生产阶段，以及新业务领域的快速发展，纳微科技预计将迎来营收和归母净利润的显著增长。华安证券首次覆盖并给予“增持”评级，认可其在纳米微球领域的竞争优势和未来发展潜力，认为市场给予的较高估值溢价具有合理性。公司未来发展仍需关注新产品研发、市场竞争、生物医药市场拓展及产能释放等潜在风险。