中心思想
雅本化学：定制化精细化工领军者，康宽大单驱动业绩增长
雅本化学作为国内领先的定制化精细化工企业，凭借其在农药和医药中间体领域的技术优势和高端定制能力，已与全球多家农化及医药巨头建立战略合作。公司核心业务农药中间体，特别是氯虫苯甲酰胺（康宽）定制业务，受益于全球农药市场的稳定增长及康宽自身的高速扩张。与富美实签订的长期定制生产服务协议，预计未来三年将带来每年超11亿元的稳定收入，为公司业绩增长提供强劲动力。
多元化布局与创新驱动，构筑可持续发展优势
公司积极实施“两纵两横”井字形发展战略，在巩固农药中间体优势的同时，发力医药中间体（通过并购ACL）和环保业务（收购艾尔旺），实现业务多元化。持续增长的研发投入和在生物酶催化等核心技术上的突破，构筑了公司的核心竞争力。预计公司未来几年营收和净利润将持续增长，盈利能力显著提升，首次覆盖给予“买入”评级，目标价6.50元。
主要内容
公司概况：高端中间体定制企业
核心业务与战略布局
雅本化学是一家专注于定制化生产精细化工产品的综合性企业，主要从事农药中间体、医药中间体和特种化学品的研发、生产和销售。公司采用定制生产模式，在江苏拥有三大生产基地，并在欧洲马耳他设有医药定制企业ACL，积极布局国际医药定制和原料药市场。公司以自主研发为主，以上海张江、朴颐化学、湖州颐辉为核心构建三大研发中心，2017年研发费用超过8000万元，近三年持续增长。公司已与杜邦、拜耳、FMC等农化巨头以及罗氏、诺华等国际医药龙头企业建立了战略合作关系。
公司执行“两纵两横”井字形战略，“两纵”指药用化学品（医药农药）和专用化学品（环保制剂），旨在业务纵深发展；“两横”则通过技术和环保手段将业务有机结合，形成核心竞争力。技术方面，公司在氢化、合成、干炼、酶催化等技术上具有优势，全资子公司颐辉生物在生物酶催化领域处于领先地位。环保方面，公司建厂初期即以世界一流标准投入，确保了在环保趋严背景下的稳定生产。
业绩表现与业务结构
公司上市以来业绩增长稳定，尽管2016年受全球农药行业景气度低迷影响增速放缓，但自2016年第四季度起，随着全球农化市场回暖，公司业绩大幅回升。2018年上半年，农药中间体业务贡献了公司主营业务收入的65%和毛利的71%，是公司最主要的收入和利润来源。
农药中间体行业持续繁荣，公司受益于康宽需求爆发
农药市场增长与中间体机遇
全球农药市场持续增长，根据Phillips McDougall数据，2016年全球作物用农药市场销售额达499.20亿美元。MarketsandMarkets报告预测，作物保护化学品市场有望以5.15%的复合年增长率增长，到2021年市值将达到705.7亿美元。这一增长主要受世界人口增长带来的粮食需求、农业技术改进以及病虫害防治需求驱动。农药中间体行业将直接受益于此市场繁荣。
康宽大单驱动业绩爆发
公司最主要的业务是氯虫苯甲酰胺（康宽）的定制中间体业务。康宽自2007年上市以来，已成为全球第一大杀虫剂，销售收入复合增速超过30%。未来康宽市场空间仍有成长潜力，主要基于杀虫剂市场的自然增长、新烟碱类杀虫剂禁用释放的市场空间，以及康宽在种子拌种应用中的潜在增长。
2018年11月30日，公司与富美实签订了《产品长期定制生产服务协议》，合同分为三期，每期三年。第一期（2019年1月1日至2021年12月31日）合同金额约为人民币35亿元以上。这意味着未来三年，该合同每年将为公司带来约11.67亿元以上的收入。对比公司2016-2018年前三季度农药中间体收入分别为3.08亿元、7.40亿元、8.22亿元，该合同将显著提升公司未来三年的销售收入，保障合理的营业利润、设备利用率和现金流，并深化与富美实的战略合作。
竞争优势与未来产品布局
公司具备显著的竞争优势：
- 研发和技术优势：在不对称合成、催化氢化、连续化反应、糖化学合成及酶催化等技术上处于国内领先地位，工程技术和废水处理技术优势显著。
- 客户优势：与杜邦、拜耳、FMC、罗氏、诺华等跨国集团建立了长期稳定的合作关系，积累了优质客户资源。
- 产品优势：拥有丰富的农药中间体、原药、制剂以及医药中间体、原料药产品系列，多项核心技术为自主研发。
- 管理优势：管理团队稳定、高效，对市场和技术有深刻理解，能有效保障公司战略方向和快速发展。
除了康宽中间体BPP，公司还布局了杜邦和拜耳的新型杀虫剂、杀菌剂等新产品，预计未来两年将逐步上市，进一步谋求增长。
医药中间体将发力，环保业务发展势头良好
医药中间体与环保业务拓展
在医药中间体方面，公司在抗肿瘤、抗癫痫药物中间体领域保持竞争力。通过并购朴颐生物和欧洲ACL公司，公司未来将在生物酶和原料药领域发力。
环保业务方面，公司于2017年收购艾尔旺51%股权。艾尔旺主营市政污泥、餐厨垃圾等有机固废的工程技术服务和项目运营服务，技术成熟。此次并购符合公司“技术、环保”双驱动的“井”形发展战略，为公司开拓新的利润增长点，并为未来资本运作创造更多可能。
盈利预测与估值
业绩预测与增长驱动
基于对农药中间体（FMC订单2019-2021年预计分别实现10亿、12亿、14亿收入）、医药中间体（原有品种平稳增长，ACL协同效应显现）和环保业务（艾尔旺保持良好增长势头）的假设，预计公司2018-2020年业绩将实现显著增长：
- 营业收入：2018年17.3亿元，2019年20.9亿元，2020年24.9亿元。
- 归属母公司净利润：2018年1.8亿元，2019年2.5亿元，2020年3.2亿元。
- 每股收益（EPS）：2018年0.19元，2019年0.26元，2020年0.34元。
估值分析与投资评级
选取联化科技、凯莱英、博腾股份作为可比公司，其2019年平均PE为25.8倍。给予雅本化学2019年25倍的估值水平，对应目标价6.50元。首次覆盖，给予“买入”评级。
总结
雅本化学作为一家在精细化工领域具备高端定制能力的企业，其核心竞争力在于强大的研发实力、稳定的客户关系以及多元化的业务布局。与富美实签订的氯虫苯甲酰胺中间体长期大额订单，为公司未来三年提供了坚实的业绩保障，预计每年将带来超过11亿元的稳定收入，显著提升公司营收和利润水平。同时，公司在医药中间体和环保业务领域的拓展，符合其“技术、环保”双驱动的战略，为长期可持续发展奠定基础。基于对公司未来业绩的积极预测和行业可比公司估值，给予雅本化学“买入”评级，目标价6.50元，显示出市场对其未来增长潜力的认可。投资者需关注原材料价格波动、安全生产、政策变动及贸易摩擦等潜在风险。
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