深度报告：医械龙头三十载，乘风破浪正当时

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迈瑞医疗（300760.SZ）深度报告摘要：医械龙头三十载，乘风破浪正当时

中心思想

本报告深入分析了迈瑞医疗作为国内医疗器械龙头的成长历程和未来发展潜力，核心观点如下：

• 三重助力，高成长可期：人口老龄化、政策加码以及公司自身在产品、市场端的持续突破，三重因素共同驱动迈瑞医疗在现有收入体量下维持高成长。
• 估值凸显，投资价值高：通过纵向回溯历史估值和横向对比同行业公司，当前迈瑞医疗的估值具备较高的性价比，具有投资价值。

主要内容

三十余载磨一剑，迈向全球化

• 立足中国，面向全球
  • 迈瑞医疗成立于1991年，以生命信息与支持类产品起家，目前已确立生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大核心业务领域，并积极培育微创外科、动物医疗等新兴业务。
  • 公司经营稳健，盈利能力持续提升。2014-2023年，公司营收从78亿元增至349亿元，CAGR为18%，利润端从14亿元增至116亿元，CAGR为27%。
• 巨轮起航，产品、市场、政策三重助力扬帆
  • 产品端：自研+外延双轮驱动：持续投入研发，不断丰富、迭代产品，并在高端领域实现突破。通过外延并购，不断拓展医疗器械的创新边界，加速IVD上游原材料以及海外供应链平台的布局。
  • 市场端：不同国家因地制宜：在全球化征程上正处于关键期，已在北美、欧洲、亚洲、非洲、拉美等地区设立了50余家境外子公司和4大海外研发中心，持续突破国际高端空白客户。
  • 需求端：人口老龄化+政策加码带动需求扩容：全球人口老龄化程度加剧，叠加健康意识提升，带动全球范围内医疗器械市场规模稳步上升。政策端持续加码，促进公立医院高质量发展，推动医疗资源下沉扩容。

三大核心业务：稳健发展，塑造全球品牌

• 生命信息与支持：全球领先，持续扩大营收版图
  • 公司从监护仪起家，逐步扩大自己的产品版图，形成一整套较为完善的围手术期解决方案。
  • 凭借优越的产品性能以及推出的“瑞智联“生态系统，多款产品的市场份额得以提升。截至2024年7月底，公司生命信息与支持领域的大部分子产品如监护仪、呼吸机、麻醉机、除颤仪的市场占有率均为国内第一，其中，监护仪、麻醉机、呼吸机实现了全球市场前三的地位。
• 体外诊断：加速供应链整合，国内外市场同步推进
  • 国内集采加速进口替代，有利于头部企业扩容。2023年公司国内化学发光新增装机超过了2,000台，其中高速机占比达到近六成。
  • 收购海肽实现上游核心原料自主可控，IVD全球化进程更进一步。收购德赛完善IVD海外供应链，加速IVD业务国际化的发展进程和中大样本量客户的全面突破。
• 医学影像产线：高端超声产品提升整体竞争力，已成为全球第三
  • 逐步突破高端超声领域，竞争力得到显著提升。2023年底在国内市场发布了国产首款超高端超声平台Resona A20，标志着公司超声技术已经正式迈入国际一流水平。
  • 海外凭借超高端超声产品系列持续突破高端客户群。2023 年虽然中低端超声采购需求的景气度持续受到整体宏观经济环境低迷的冲击，但公司迅速地对营销做了针对性调整，加大了海外高端市场的覆盖投入力度，推动海外超声高端型号增长超过了 25%，并助力超声业务首次实现了全球第三的行业地位。

新兴板块：聚沙成塔，潜龙在渊

• 微创外科：微创手术渗透率提升带动相应器械市场快速扩容
  • 中国微创外科手术渗透率提升带动相关设备及耗材需求量稳步扩容。
  • 中国硬镜市场发展迅速，近年来国产化率提升明显。
• 动物医疗：动物消费医疗市场前景广阔
  • 宠物消费市场发展蓬勃向上，且仍存在一定进口替代空间。
• 骨科：借助集采快速提升市场份额
  • 国内骨科耗材市场稳步发展，国产化提升空间仍存。
  • 骨科领域，公司正迎来由带量采购引起行业巨变下的发展机遇。
• 心血管：强势并购惠泰医疗，卡位电生理和血管介入
  • 取得惠泰医疗24.61%的控股权，快速进入电生理和血管介入等高值耗材领域。
  • 中国电生理市场长坡厚雪，且具备高技术壁垒。

盈利预测与投资建议

• 收入及毛利预测
  • 预计2024-2026年公司营业总收入分别为411.66亿元、491.65亿元、585.97亿元，对应增速分别为17.85%、19.43%、19.19%。公司综合毛利率平稳上升，分别为66.37%、66.85%、67.35%。
• 估值分析：纵向回溯与横向对比，当下公司估值性价比凸显
  • 纵向回溯：迈瑞医疗PE估值已处于历史低位，发展趋势向好：截至2024年7月底，迈瑞医疗的PE（TTM）值已达历史最低区间。
  • 横向比较：相对高成长性与完整的平台赋能，凸显公司投资的性价比优势：迈瑞医疗以全面的产品线和创新的解决方案引领着中国医疗器械行业的发展。目前，迈瑞医疗的估值与其利润增速相比具有较高投资性价比。
• 基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为411.66/491.65/585.97亿元，同比增速分别为17.8%/19.4%/19.2%；归母净利润分别为136.29/163.81/197.50亿元，同比增速分别为17.7%/20.2%/20.6%。以迈瑞医疗当下的估值，无论与国内主要医疗器械企业相比，或与自身历史估值水平比较，均具有较高投资价值。首次覆盖，给予“推荐”评级。

总结

迈瑞医疗作为国内医疗器械龙头，凭借其全面的产品线、持续的研发投入和积极的市场拓展，在生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大核心业务领域均取得了领先地位。同时，公司积极布局新兴业务，有望实现更长远的增长目标。考虑到公司良好的发展前景和当前较低的估值水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。