品质为先，智能升级，打造国际化注射穿刺服务商

中心思想

国际化注射穿刺服务商的成长路径

采纳股份（301122）作为国内领先的注射穿刺服务商，凭借其“品质为先，智能升级”的核心战略，正积极打造国际化品牌。公司深耕医用器械、兽用器械和实验室耗材三大产品线，建立了完备的产品质量管控体系，并获得了广泛的国际市场认可。在2021年，剔除口罩业务影响后，公司主营业务收入实现78.45%的同比增长，显示出强劲的内生增长动力。公司通过ODM/OEM模式与Neogen、Medline、Thermo Fisher等全球知名企业建立了长期稳定的合作关系，境外销售收入占比超过80%，构筑了深厚的客户壁垒和竞争优势。

核心竞争力与市场机遇

公司核心竞争力体现在其强大的产品力、领先的研发实力和先进的智能生产体系。在医用和兽用穿刺器械市场需求量大的背景下，特别是中国作为全球最大的一次性注射器生产国和第二大出口国，为采纳股份提供了广阔的增长空间。公司自主研发的定制化、差异化产品，如可发现兽用注射针、锁扣式安全采血/输液针、安全疫苗注射器等，在安全性、效率和环保性方面均达到行业领先水平。此外，公司通过募投项目扩张产能，将进一步匹配下游客户需求，巩固其市场地位，并有望在未来实现持续快速增长。天风证券首次覆盖给予“买入”评级，目标价101元，反映了市场对其未来盈利能力的积极预期。

主要内容

采纳股份：三大产品线驱动业务增长

采纳股份成立于2004年，专注于注射穿刺器械和实验室耗材的制造，提供从概念创意到批量生产的全流程产品服务。公司通过ODM/OEM模式为全球知名企业提供产品，产品质量获得广泛认可。公司发展历程显示，其从兽用穿刺注射器械起步，逐步拓展至实验室耗材（2006年）和医用器械（2011年通过FDA 510K注册，2013年设立采纳医疗），形成了医用器械、兽用器械、实验室耗材“三驾马车”并驾齐驱的业务格局。截至2021年报，公司已建成超6.8万平方米的生产车间，产能优势显著。

在管理层方面，公司董事长兼总经理陆军先生深耕行业多年，带领团队推动产品向高端化、智能化、安全化方向发展。在财务表现上，2021年公司实现营业收入4.42亿元，同比下降12.47%，归母净利润1.31亿元，同比下降4.63%。然而，这主要是由于2020年口罩业务收入大幅上涨所致。剔除口罩业务影响后，公司主营业务收入在2021年同比增长78.45%，显示出核心业务的强劲增长势头。同时，公司毛利率和净利率稳步提升，期间费用率呈逐年下降趋势，反映了良好的经营效率。

穿刺注射器械市场：需求旺盛与中国优势

医用注射穿刺器械主要应用于输注治疗、疫苗接种、诊断检查及专科诊疗等领域，是低值医用耗材中的重要组成部分。根据医械研究院数据，2019年我国医用耗材在医疗器械行业中市场占比达32%，行业增速约为20%。预计2020年低值医用耗材市场规模达970亿元，同比增长25.97%。其中，注射穿刺类市场份额约为低值医用耗材市场的30%，市场规模约291亿元。全球注射穿刺市场规模亦稳步增长，2019年为145.8亿美元，预计2026年将达257亿美元，复合年增长率为8.5%。

中国在全球一次性注射器生产和出口中占据重要地位。QYR Research数据显示，2018年我国一次性注射器产量占全球总产量的约34.7%。根据OEC数据，2018年全球注射器贸易总额为49.1亿美元，中国注射器出口金额占比为11.32%，位居全球第二，仅次于美国的13.68%。这为中国相关企业提供了巨大的发展机遇。

兽用器械行业也呈现良好发展态势。全球兽用注射穿刺器械市场容量从2014年的26.5亿美元增长到2019年的33.7亿美元，年复合增长率达5.0%。中国兽用注射穿刺器械市场生产规模从2014年的17.6亿元增长到2019年的24.7亿元，年复合增长率达7.0%，预计到2024年将达到35.1亿元人民币。采纳股份在兽用注射器/针市场中，2019年度在国内市场占有率排名第一，受益于行业集中化和食品安全重视程度的提高。公司在医用和兽用注射穿刺器产业链中均处于中游，上下游供需稳定。

产品力与国际客户：构筑深厚竞争壁垒

在穿刺器械领域，市场集中度相对分散，但头部企业已形成多维度优势。采纳股份在医用和兽用器械领域均有布局，并以国外市场为重点。公司境外销售收入占比（剔除2020年口罩业务）在80%以上，主要销往北美和欧洲地区。公司与Neogen、Medline、Thermo Fisher、Mckesson等全球知名企业建立了长期稳定的合作关系。这些客户对供应商的甄选标准严格，考察期长，一旦进入其合格供应商名录，将形成长期稳定的合作关系，构筑了较高的客户壁垒。

具体来看，Neogen自2006年起与公司保持稳定合作，2019年合作金额同比增长24%至8612万元。Thermo Fisher是公司实验室耗材的主要采购商，2021年上半年成为第一大客户，其对公司病毒采样管的采购订单因疫情大幅上升。Medline与公司合作3年以上，订单持续增加，从医用业务拓展至兽用业务，2020年合作金额同比增长102%达3248万元。Mckesson与公司合作3年以上，合作金额稳定增长。Henry Schein和Covetrus在业务整合后，合作金额在2021年上半年也呈现上涨趋势。GBUK作为2020年口罩业务的主要客户，其对公司营养接口注射器的订单也在持续增加。公司部分产品已成为这些客户的独家或主要供应商，合作可持续性强。

研发创新与智能生产：引领行业发展

采纳股份通过构建创新型和科技服务平台，以研发驱动成长。在兽用器械领域，公司推出了可发现兽用注射针，采用2205双相不锈钢及431马氏体不锈钢作为针管材料，具有更好的刚性、韧性，且断裂后可通过金属探测器被发现，有效提升了食品安全。在医用产品方面，公司主营产品具有结构丰富、定制化、差异化的特点，例如锁扣式安全采血/输液针、零残留安全疫苗注射器、弹簧自动回缩安全注射器以及滑套式保护安全胰岛素针，这些产品在操作便捷性、安全性、药液节约等方面均优于传统产品。

公司高度重视技术创新，截至2021年末，研发人员达83名，同比增长24%。公司产品及核心技术均为自主研发，并通过了ISO13485、MDSAP等多项质量体系管理认证，主要产品获得了CE认证或美国FDA产品注册。截至2022年1月，公司拥有21项FDA注册产品（在国内注射穿刺同行业公司中排名第一），28项CE认证产品，并于2021年两次以“零缺陷”结果通过美国FDA现场审核，产品质量控制优势突出。公司还拥有8项国内发明专利、67项实用新型专利等，构筑了优异的产品护城河。

在生产体系方面，公司自主开发了洁净车间环境智能动态监测控制系统，实现了对温度、湿度、换气次数和压差的实时监测与自动控制，确保生产环境符合10万级净化车间标准。公司也是国内较早采用自动化机器人仓储系统和智能灭菌流水线的厂家，通过自动化仓储（WMS）系统与立体式仓库，实现了产品入库及出库的无人化操作，提高了生产效率和质量。

为满足下游客户需求，公司拟募投3.10亿元用于“年产9.2亿支（套）医用注射穿刺产业园”建设项目，建成后可形成年产9.2亿支（套）医用注射穿刺产品的能力，预计达产当年实现收入约5亿元，将进一步提升产能，打开成长空间。

盈利预测与估值

天风证券预计采纳股份2022-2024年营业收入分别为6.79亿元、10.34亿元、15.29亿元，分别同比增长54%、52%、48%。归母净利润分别为1.99亿元、3.05亿元、4.15亿元。基于公司核心业务的快速增长潜力、稳定的海外客户合作以及募投项目带来的产能提升，天风证券采用可比公司PE相对估值法，选取康德莱、拱东医疗、诺唯赞、昌红科技作为可比公司，给予采纳股份2022年目标PE为48倍，目标价为101元，首次覆盖给予“买入”评级。

主要风险因素

报告提示了多项风险，包括募集资金项目实施风险、原材料价格波动风险、核心技术人才流失风险、中美贸易摩擦引致的出口业务风险（目前尚未包含注射穿刺类产品）、客户集中风险（2020年剔除口罩业务后前五大客户占比74.70%）、口罩业务经营业绩下滑的风险以及产品质量控制风险。

总结

采纳股份作为一家专注于注射穿刺器械和实验室耗材的国际化服务商，凭借其在医用、兽用和实验室耗材三大产品线的深厚布局，以及在产品质量、研发创新和智能生产方面的领先优势，成功构筑了强大的市场竞争力。公司在全球注射穿刺器械市场需求旺盛的背景下，通过与国际知名客户的稳定合作，实现了主营业务的快速增长。未来，随着募投项目的实施和产能的扩张，采纳股份有望进一步巩固其市场地位，并持续打开新的增长空间。尽管面临多重风险，但其核心业务的增长潜力和国际化战略使其具备显著的投资价值。