国内业务拐点已现，海外业务持续高增-摩熵咨询

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报告摘要

　　亚辉龙(688575)

　　主要观点：

　　事件：

　　2025年10月28日，公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入12.87亿元（-7.69%），归母净利润0.60亿元（-72.36%），扣非净利润1.01亿元（-51.42%）。单三季度，公司实现营业收入4.78亿元（+10.25%），归母净利润0.34亿元（-25.12%），扣非净利润0.51亿元（+9.70%）。

　　点评：

　　国内业务拐点已现，海外业务维持高增

　　2025年第三季度，公司自产主营业务实现营业收入4.03亿元，同比增长14.36%，环比增长23.73%，其中自产化学发光业务收入3.64亿元，同比增长13.99%，国内业务在经历短期调整后已出现明显复苏拐点。前三季度，公司自产主营业务收入为10.74亿元（-5.93%），其中海外自产主营业务收入2.08亿元（+39.39%），公司海外业务持续高增长，成为业绩核心驱动力；单Q3来看，海外自产主营业务收入0.79亿元（+68.53%），海外化学发光业务同比增长75.64%。公司前三季度归母净利润下滑主要受行业政策影响及持有的交易性金融资产公允价值变动亏损所致，但Q3扣非净利润已恢复正增长（+9.70%），表明主营业务经营情况持续向好。

　　仪器装机稳步推进，流水线业务增长亮眼

　　2025年前三季度，公司自产化学发光仪器新增装机1,806台，其中国内新增装机963台（600速仪器占比为44.55%），海外新增装机843台，同比增长15.16%。流水线业务增长亮眼，前三季度新增装机92条，同比增长50.82%。截至2025年9月30日，公司自产化学发光仪器累计装机超12,410台，流水线累计装机262条。公司终端客户覆盖持续深化，主要自有产品覆盖境内终端医疗机构客户超过6,260家，其中三级医院超1,700家，三甲医院超1,260家，全国三甲医院覆盖率超70%。

　　特色管线研发进展顺利，创新成果持续落地

　　公司在特色诊断领域持续取得突破，创新产品管线进展顺利。（1）心血管领域：2025年8月，公司hs-cTnI成功入选IFCC官网更新的hs-cTn试剂分析性能参考表，彰显了公司产品在心血管疾病诊断领域的优异性能和技术实力。同月，公司联合新加坡国立大学心血管中心发布研究成果，全球首个基于BCAA/BCKA比值检测的射血分数保留型心力衰竭（HFpEF）诊断试剂正式进入产业化阶段，填补了该领域体外诊断产品的全球空白。（2）肾病领域：2025年10月，公司《一种抗Nephrin自身抗体测定试剂盒及其检测方法和制备方法》获得国家发明专利授权，该抗体检测对多种肾病综合征的诊断、监测及预后评估具有重要意义。投资建议：维持“买入”评级

　　我们预计公司2025-2027年营业收入有望实现18.51/21.67/25.42亿元，同比增长-8.0%/17.1%/17.3%；归母净利润实现1.14/3.00/4.15亿元，同比增长-62.1%/163.0%/38.2%；对应EPS为0.20/0.53/0.73元，对应PE倍数75/29/21X。维持“买入”评级。

　　风险提示

　　集采政策/医保控费/医疗反腐持续风险、国际贸易摩擦风险、市场竞争加剧风险。

中心思想

国内业务拐点显现，海外业务持续高增

2025年第三季度，公司国内业务出现明显复苏拐点，自产化学发光业务收入同比增长13.99%，环比增长23.73%；海外业务延续高速增长态势，前三季度海外自产主营收入同比增长39.39%，单三季度增长68.53%，成为业绩核心驱动力。尽管前三季度归母净利润因行业政策及公允价值变动有所下滑，但扣非净利润在Q3已恢复正增长（+9.70%），表明主营业务经营持续向好。

仪器装机与特色管线构建长期增长基础

公司仪器装机稳步推进，前三季度自产化学发光仪器新增1,806台，流水线新增92条（同比+50.82%），终端医疗机构覆盖率持续深化。特色诊断领域创新成果显著，心血管、肾病方向多项研究进入产业化或获发明专利，巩固了公司在体外诊断领域的竞争壁垒。维持“买入”投资评级。

主要内容

国内业务拐点已现，海外业务维持高增

2025年10月28日公司发布三季报：前三季度实现营业收入12.87亿元（同比-7.69%），归母净利润0.60亿元（同比-72.36%），扣非净利润1.01亿元（同比-51.42%）。单三季度营收4.78亿元（同比+10.25%），扣非净利润0.51亿元（同比+9.70%），主业经营出现积极信号。分业务看，Q3自产主营业务收入4.03亿元（同比+14.36%，环比+23.73%），其中自产化学发光收入3.64亿元（同比+13.99%）。前三季度海外自产主营业务收入2.08亿元（同比+39.39%），单Q3海外自产主营收入0.79亿元（同比+68.53%），海外化学发光业务同比增长75.64%。归母净利润下滑主要受行业政策及交易性金融资产公允价值变动亏损影响，但扣非净利润转正显示主营韧性。

仪器装机稳步推进，流水线业务增长亮眼

2025年前三季度，公司自产化学发光仪器新增装机1,806台，其中国内新增963台（600速仪器占比44.55%），海外新增843台（同比+15.16%）。流水线业务表现突出，前三季度新增装机92条，同比增长50.82%。截至9月30日，累计装机超12,410台，流水线累计262条。境内主要自有产品覆盖终端医疗机构超6,260家，其中三级医院超1,700家，三甲医院超1,260家，全国三甲医院覆盖率超70%。装机加速将带动试剂销量增长，并强化客户粘性。

特色管线研发进展顺利

公司特色诊断领域持续突破。心血管领域：2025年8月，hs-cTnI入选IFCC官网更新的hs-cTn试剂分析性能参考表；同期联合新加坡国立大学发布全球首个基于BCAA/BCKA比值检测的射血分数保留型心力衰竭（HFpEF）诊断试剂，正式进入产业化阶段，填补该领域全球空白。肾病领域：2025年10月获得《一种抗Nephrin自身抗体测定试剂盒及其检测方法和制备方法》发明专利，该抗体检测对多种肾病综合征的诊断、监测及预后评估具有重要意义。这些创新成果验证了公司技术平台的价值，并有望形成新的增长点。

投资建议

维持“买入”评级。预计公司2025-2027年营业收入分别为18.51/21.67/25.42亿元，同比增速-8.0%/17.1%/17.3%；归母净利润分别为1.14/3.00/4.15亿元，同比增速-62.1%/163.0%/38.2%；对应EPS为0.20/0.53/0.73元，对应PE为75/29/21倍。

风险提示

集采政策/医保控费/医疗反腐持续风险、国际贸易摩擦风险、市场竞争加剧风险。

重要财务指标

报告给出2024A-2027E主要财务指标：2024年营业收入20.12亿元（同比-2.0%），归母净利润3.02亿元（同比-15.1%），毛利率65.3%，ROE 10.9%。预测2025年营收18.51亿元（同比-8.0%），归母净利润1.14亿元（同比-62.1%）。2026-2027年营收增速恢复至17%以上，净利率逐步提升至16.3%。

总结

该报告指出，亚辉龙在2025年三季度迎来国内业务拐点，自产主营业务环比增长23.73%，国内化学发光收入同比增13.99%；海外业务保持高速增长，单Q3海外自产主营收入同比增68.53%。仪器和流水线装机量稳步增加，覆盖医疗机构持续扩大。特色研发在心血管和肾病领域取得多项全球性或突破性成果。尽管前三季度归母净利润因一次性因素承压，但扣非净利润在Q3转正提示主业向好。预测2025-2027年收入与盈利逐步修复，给予“买入”评级。风险因素包括集采、医保控费、国际贸易摩擦及竞争加剧等。

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