三友医疗（688085）：脊柱业务恢复增长，国际化进程加速

中心思想 业绩强劲反弹，盈利拐点确立 2025年第三季度，三友医疗实现营收1.42亿元，同比增长17.44%；归母净利润2,538万元，同比大幅增长268.13%。前三季度累计营收3.91亿元（+17.65%）、归母净利润6,198万元（+623.19%），标志着公司在全国脊柱集采环境下成功实现业绩反转，盈利能力显著修复。利润增速远超营收增速，表明成本控制与产品结构优化效果显现，公司正进入高质量增长通道。 国内国际双轮驱动，战略布局日趋清晰 公司业绩恢复的核心驱动力来自两大方向：一是国内脊柱业务手术量稳步回升，同时子公司水木天蓬（超声骨刀）实现超50%的营收与利润高增长，形成“脊柱+超声刀”的国内协同增长极；二是国际化进程显著加速，法国子公司Implanet在美国市场营收同比增长83.04%，创新产品JAZZ固定拉力带系统获中国NMPA批准，进一步丰富了非融合脊柱产品线。国内外业务相互赋能，为公司中长期成长奠定坚实基础。 主要内容 国内业务：脊柱恢复增长，水木天蓬快速放量 在全面集采环境下，公司国内脊柱手术量与销售业绩实现稳定增长，2025年Q3单季度营收1.42亿元（+17.44%），验证了集采影响逐步消化后的内生恢复动能。 子公司水木天蓬表现尤为突出：2025年前三季度合并口径营收1.15亿元，同比增长52.21%；归母净利润5,769.70万元，同比激增179.65%。核心产品骨刀刀头发货量与销售金额均实现50%以上增速，规模效应推动利润率大幅提升。此外，水木天蓬海外收入约1,800万元，实现近翻倍增长，初步展现了国际化潜力。 国际化业务：Implanet稳步增长，产品矩阵丰富 子公司Implanet在2025年Q3实现营收291.59万欧元（+26.37%），其中美国市场收入106.20万欧元（+22.21%）。2025年前三季度美国业务累计同比增长83.04%，显示公司海外渠道拓展成效显著。 产品层面，2025年7月Implanet的JAZZ固定拉力带系统获NMPA注册批准，该创新产品填补了公司在非融合脊柱技术领域的空白，有助于提升整体产品组合竞争力，并为国内与国际市场提供差异化卖点。 总结 三友医疗2025年第三季度业绩印证了“脊柱业务恢复+超声刀高速放量+国际化加速”的三重驱动逻辑。国内集采影响逐步消退，水木天蓬的利润爆发力强劲；Implanet海外市场尤其是美国地区的高速增长，为整体收入结构注入海外增量。预计公司2025-2027年营收分别为5.90/7.52/9.70亿元，归母净利润0.33/0.55/1.10亿元，维持“增持”评级。后续需关注集采续约降价、汇率波动及研发进展等风险。