精选层企业专题报告（三十八）：三元基因：干扰素领域龙头，研发实力雄厚

中心思想

三元基因：干扰素领域龙头，研发与市场双轮驱动

三元基因作为国产干扰素领先企业，凭借独家剂型重组人干扰素α1b（运德素）在普通干扰素注射剂市场占据行业第一份额（2019年约34.97%），技术壁垒高筑（拥有36项干扰素专利，远超竞争对手）。公司管理层及研发团队背景深厚（创始人侯云德院士获国家最高科学技术奖），并围绕干扰素布局多个在研新药（如雾化吸入治疗小儿RSV肺炎、长效PEG集成干扰素等），有望打开新增长空间。但公司高度依赖单一产品（水针剂收入占比超84%），面临产品单一风险、研发失败风险及药品降价风险。

财务稳健但销售费用高企，在研项目或成破局关键

公司2016-2019年净利润年复合增长率达40.35%，销售净利率从12.58%提升至24.24%，但销售费用率持续维持在40%以上（2019年为40.09%），研发费用率较低（2019年为11.91%）。应收账款占比逐年下降（从2016年27.75%降至2020H1的19.02%），账款控制能力改善。募资3.5亿元主要用于干扰素α1b雾化吸入治疗小儿RSV肺炎、防治新冠等四个研发项目，若成功上市将填补市场空白，成为业绩爆发点。

主要内容

1. 三元基因：国产干扰素领先企业

1.1 深耕基因工程30年，研发实力雄厚

• 公司1992年成立，主营重组人干扰素α1b（国家I类新药），覆盖感染科、儿科、肿瘤科，销售超3500家医疗机构。
• 拥有52项国内外授权专利（含49项发明专利），获国家科技进步奖一等奖、国家最高科学技术奖等荣誉。

1.2 干扰素为公司主要收入来源

• 2019年水针剂收入占比84.89%，粉针剂15.02%，喷雾剂及滴眼剂0.10%。水针剂为公司独家剂型，市场份额行业第一（2017-2019年分别为39.28%、37.07%、34.97%）。
• 产能利用率偏低（2019年64.82%），产销率较高（2019年85.67%）。

1.3 销售模式以经销模式为主，研发活动以自主研发为主

• 经销模式下前五大客户集中（2020H1占比57.69%），主要客户为央企及上市公司。推广采用学术推广（自主+委托）。
• 研发全部自主，部分环节委托研究，知识产权归公司所有。

1.4 大股东持股比例接近

• 实控人程永庆、印小明、程十庆合计持股48.59%（发行后预计44.08%），无绝对控制人。东南医药直接持股42.45%，圣达科技持股15.57%，张红斌持股8.40%。

1.5 募集资金主要用于新药研发

• 拟募资3.5亿元，其中2亿元投入四个研发创新项目（雾化吸入治疗小儿RSV肺炎、防治新冠、长效PEG干扰素、γδT细胞免疫治疗），5000万元投入营销网络，1亿元补充流动资金。

2. 行业市场空间广阔，抗病毒和儿科药物拉动需求

2.1 生物医药市场空间广阔

• 全球生物药市场2014年1944亿美元增长至2018年2618亿美元（CAGR 7.7%），预计2023年达4021亿美元。中国生物药市场2018年2622亿元，预计2023年达6412亿元（CAGR 19.6%）。

2.2 抗病毒和儿科药物市场规模扩大促进干扰素需求增加

• 2019年中国抗病毒药物市场规模412亿元，预计2020年达595亿元（CAGR 7.6%）。肝病用干扰素市场规模约48亿元，黑色素瘤领域干扰素2028年市场空间达9.9亿元。
• 2020年儿科用药规模预计超千亿，儿童呼吸系统用药市场超200亿元（CAGR 22%），干扰素是主要抗病毒生物制剂，重组人干扰素α1b增长最快。

2.3 不同产品竞争格局有差异

• α1b注射剂仅有三元基因和科兴制药2家，水针剂为独家剂型。α2b和α2b产品竞争激烈（粉针剂分别有9家和5家）。长效干扰素市场由进口产品主导（罗氏、默沙东占六成以上）。

3. 核心技术构建护城河，在研产品有望带来新增长极

3.1 人才储备深厚，掌握干扰素核心技术

• 创始人侯云德院士获国家最高科学技术奖，管理层具备深厚医药背景。公司拥有硕士博士32名，设有院士专家工作站。
• 干扰素专利数量36项，远超可比企业（科兴14项、安科7项等）。独家掌握重组人干扰素α1b高稳定性水溶液技术，保障独家水针剂地位。

3.2 在研产品有望带来新增长极

• 雾化吸入治疗小儿RSV肺炎：已进入III期临床，为国内唯一进入临床阶段的项目，若成功将填补200亿元儿童呼吸用药空白，预计2022年获批。
• 防治新冠肺炎：已获药监局临床试验批件，雾化吸入和肌肉注射分别用于治疗和预防，技术领先。
• 新型PEG集成干扰素（治疗乙肝）：生物活性是进口产品派罗欣的5倍，可实现每周一次注射，已获多项国际专利，预计2024年产生收入。
• γδT细胞肿瘤免疫治疗：针对肝癌、淋巴瘤等，尚处临床前研究阶段，预计2025年产生收入。

4. 公司销售费用率高，账款控制能力不断改善

4.1 净利润、销售净利率持续增长

• 2020H1营收9580万元（同比-25.53%），主因二季度疫情导致就诊下降。2016-2018年营收CAGR 37%，2019年营收下降7.54%（因两省弃标及备货不足）。
• 净利润从2016年2173万元增至2019年5809万元（CAGR 40.35%），2020H1净利润2322万元（同比+1.96%，主因销售费用节省及补贴）。毛利率稳定在80%以上，净利率从12.58%升至24.24%。

4.2 销售费用率较高，研发和管理费用率较低

• 2019年销售费用率40.09%（持续下降），研发费用率11.91%（因临床试验增加），管理费用率8.35%。

4.3 账款控制能力不断改善

• 应收账款占比从2016年27.75%降至2020H1的19.02%，一年以内账龄占90.64%。资产负债率从32.73%降至16.29%（2020H1因疫情升至24.56%）。应付账款占比低于2%。

5. 风险提示

5.1 产品单一的风险

• 重组人干扰素α1b贡献99%以上收入，若出现替代产品或新竞争对手，将对业绩产生重大不利影响。

5.2 新产品研发失败的风险

• 雾化吸入治疗小儿RSV肺炎、防治新冠等III期临床试验存在疗效不达预期或安全性问题，可能导致研发失败。

5.3 药品降价的风险

• 医保控费、集中采购等政策可能使产品价格下调，影响盈利能力。

总结

本报告系统分析了三元基因作为干扰素领域龙头的核心竞争优势：凭借独家剂型重组人干扰素α1b（水针剂为独家产品）在普通干扰素市场市占率第一，且拥有36项干扰素专利和强大的研发团队。公司产品结构高度集中于单一产品，存在产品单一风险。行业层面，中国生物医药市场高速增长（生物药CAGR 19.6%），抗病毒和儿科药物市场规模扩大（抗病毒药物CAGR 7.6%，儿科用药市场超千亿），为干扰素需求提供有力支撑。公司围绕干扰素布局的多个在研新药（雾化吸入治疗小儿RSV肺炎、新型长效干扰素、防治新冠等）若成功上市，有望成为新的业绩增长极，其中雾化吸入剂为国内独家在研品种，市场空间超200亿元。财务方面，公司净利润持续增长（2016-2019年CAGR 40.35%），毛利率稳定在80%以上，但销售费用率较高（40%以上）。应收账款和资产负债率逐年改善，账款控制能力增强。需重点关注产品单一、研发失败及药品降价三大风险。整体来看，三元基因是一家技术壁垒高、成长潜力大的生物医药公司，但短期业绩受疫情影响较大，长期成长依赖在研产品兑现。