中心思想 创新驱动与多元化布局奠定增长基石 爱博医疗作为国内领先的眼科医疗器械龙头企业，以持续创新为核心驱动力，成功构建了涵盖人工晶状体、角膜塑形镜和隐形眼镜等多元化的产品管线。公司在人工晶状体领域通过重磅产品有晶体眼人工晶状体（PR）的获批，有望实现高端市场的国产替代，并积极布局海外市场。同时，在青少年近视防控和视力保健领域，公司通过OK镜和隐形眼镜业务的产能扩张与市场渗透，巩固了其在医疗与消费双重属性眼科器械市场的领先地位。 业绩稳健增长与未来发展潜力 公司展现出强劲的业绩增长势头，2024年前三季度营收和归母净利润均实现显著增长。在人口老龄化催生白内障手术需求、青少年近视率居高不下以及隐形眼镜市场渗透率提升等多重市场机遇下，爱博医疗通过产品创新、产能扩张和国际化战略，有望持续贡献业绩增量。尽管面临消费需求不及预期、技术变革和行业竞争加剧等风险，公司凭借其研发实力和市场布局，仍具备较高的成长性和投资价值。 主要内容 公司概况与核心竞争力 爱博医疗：国内领先的眼科一体化平台 公司背景与产品线： 爱博医疗成立于2010年，并于2020年7月在科创板上市，是中国领先的眼科医疗器械企业。公司产品线丰富，涵盖人工晶状体、角膜塑形镜、隐形眼镜以及其他眼科手术治疗、近视防控和视力保健配套产品。 创新驱动与里程碑： 公司以创新为核心，起步于人工晶状体，2019年获得角膜塑形镜注册证，2021年收购江苏天眼医药股权，2024年隐形眼镜业务逐步放量。2025年1月，重磅产品屈光性人工晶状体（PR）获批，标志着公司在创新医疗器械领域的前瞻性布局和平台化发展战略。 财务表现（2024年前三季度）： 公司实现营业收入10.75亿元，同比增长60.94%；归母净利润3.18亿元，同比增长26.04%；扣非净利润3.04亿元，同比增长27.41%。 收入结构（2024年中报）： 人工晶状体产品收入占比46.5%，角膜塑形镜产品占比16.5%，隐形眼镜产品占比27%。其中，隐形眼镜收入增长迅猛，达到1.83亿元，同比增长956.96%。 盈利能力： 公司研发费用率稳定在15%左右，规模效应使得销售费用率和管理费用率持续下降。毛利率和净利率在2018年后持续提升，2023年因隐形眼镜业务处于早期阶段略有下降，但毛利率仍维持在70%水平，净利率在30%水平。 产品毛利率： 2023年，人工晶状体产品毛利率接近90%，角膜塑形镜产品毛利率为85%。隐形眼镜产品毛利率为27%，预计随着规模化生产和工艺提升将逐步提高。 国际化战略： 公司已在中国香港设立国际业务总部，积极布局全球供应链，推动国际化战略。2023年海外业务收入占比4%，主要来自环曲面人工晶状体和EDoF人工晶状体在海外市场的认可度提升。公司产品已分销至欧洲、亚洲、大洋洲，并计划拓展南美市场。 重磅产品对标STAAR，有望逐步实现国产替代 研发平台与在研项目： 爱博医疗定位于研发平台型企业，拥有丰富的在研项目。其中，有晶体眼人工晶状体（PR）已于2025年1月获批，非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深（EDoF）人工晶状体等临床项目有序推进。 PR产品对标国际顶尖品牌： 公司获批的有晶体眼人工晶状体（PR）是全球首款非球面有晶体眼人工晶体，对标国际顶尖品牌STAAR Surgical的ICL产品。STAAR Surgical 2023年年报显示，全球ICL市场规模为3.2亿美元。中国ICL市场高速增长，为国产替代提供了土壤。 PR产品特点： 该产品基于创新的平衡型丙烯酸酯材料，采用零球差大光学区设计和双凹面型稳定拱高设计，植入眼内可有效降低/矫正近视，并提供优质术后视觉质量，有望逐步实现国产替代。 其他在研产品： 公司在研产品还包括眼用透明质酸钠凝胶（已取证）、角膜塑形用硬性透气接触镜NOP、双氧护理液、软性角膜接触镜（硅水凝胶）、隐形眼镜护理液、多种注射用透明质酸钠凝胶、颅颌面内固定网板、宫腔修复补片、消化道黏膜修复补片以及含微粒化脱细胞基质的注射用交联透明质酸钠凝胶等，显示了公司在眼科及其他医疗器械领域的广泛布局。 市场机遇与产品策略 眼科医疗器械领域市场空间广阔，公司布局眼科全产品线 人工晶状体：人口老龄化催生需求，公司提供多元化产品系列 白内障患病率与手术需求： 白内障是全球视残和失明的第一大原因。根据GBD2019，白内障患病率随年龄增长显著，80岁及以上人群患病率高达92.6%。2020年中国45-89岁白内障患者预计达1.32亿人。植入人工晶状体是治疗白内障最直接有效的方法。 中国白内障手术率（CSR）提升空间： 中国的CSR从1990年的83增长到2021年的2799，但与欧美发达国家（如美国、法国2011/2012年已超10000例）和印度（2011年已超5000例）相比仍有较大差距，主要受城乡差距、老年人观念和医疗可及性等因素影响。 政策推动： 《“十四五”全国眼健康规划》将老年人作为重点群体，提出多项白内障防治方针，旨在提升县医院手术能力，目标到2025年CSR达到3500以上。 人工晶状体市场规模： 2021年全球人工晶体市场规模为46亿美元。中国市场从2017年的26亿元增长至2021年的42亿元（复合年增长率12.9%），预计2025年和2030年将分别达到62亿元和98亿元。 功能性人工晶状体趋势： 多焦点、三焦点及EDoF人工晶体等功能性产品能提供更佳视力及生活质量，是未来市场趋势。EDoF晶体通过延长景深改善中距离视力，并能减少眩光、光晕等副作用。 国产化率提升： 人工晶体领域长期被国外品牌垄断，2018年国产品牌销量占比19-20%，销售金额占比不足10%。爱博医疗在国内市场占有率逐年攀升，2018年销量占比8%，销售金额占比5%。 爱博医疗与昊海生科： 爱博医疗2023年人工晶状体国内销量突破百万片，昊海生科自产人工晶状体销量65万片。爱博医疗高端人工晶状体（AQBH/AQBHL）占比稳步提升，多焦人工晶状体于2023年3月上市后表现良好。 带量采购影响： 2023年11月，国家组织人工晶状体类耗材集中带量采购（第四批高值耗材集采）全面落地。爱博医疗三类人工晶状体全部中标，包括“非球面-单焦点-非散光”（中选价797元）、“非球面-单焦点-散光”（1886元）和“双焦点-非散光”（2880元）。公司“非球面-单焦点-非散光”类别年度采购量超过28万个，占比近18%。公司EDoF人工晶体作为唯一符合“视力改善”条件的晶状体，享有20%溢价。集采有望提升中标企业的市场占有率。 OK镜：青少年近视防控产品需求广阔，公司持续完善多元化防控手段布局 青少年近视严峻形势： 2022年中国儿童青少年总体近视率为51.9%（小学36.7%，初中71.4%，高中81.2%），近视人群高发化、低龄化、高度化趋势明显。 国家政策推动近视防控： 国家出台政策要求各地政府落实青少年儿童近视防控措施，虽有成效，但与2030年防控要求仍有差距。 视光矫正方式： 框架眼镜、普通角膜接触镜和角膜塑形镜是主要的视光矫正方式。角膜塑形镜在全国8-18岁近视青少年中渗透率较低，市场需求高速增长。 国产OK镜市场： 截至目前，中国境内共有12家国产角膜塑形镜厂商，国产替代有望逐步实现。爱博医疗于2019年3月取得角膜塑形镜产品注册证，是中国境内第2家获证企业。 爱博医疗多元化布局： 公司在近视防控领域布局了角膜塑形镜、日用硬性接触镜和离焦镜（“普诺瞳”、“欣诺瞳”离焦镜2023年收入同比增长247.32%），并提供冲洗液、护理液、润眼液、酶洗剂等配套护理产品。 隐形眼镜：兼具“消费+医疗”双重属性，公司产能稳步爬坡 市场驱动因素： 中国近视人群规模扩大、消费能力提升以及对美观、运动、便捷性的需求，推动隐形眼镜市场渗透率不断提升。 全球与中国市场规模： 2023年全球隐形眼镜市场规模达180亿美元，预计2027年增至216亿美元（年复合增长率3.1%）。中国市场渗透率仅为7.5%（发达国家高于20%），发展空间巨大。 市场趋势： “健康性+舒适度”主导下，“短周期+硅水凝凝胶”隐形眼镜受青睐。中国软性接触镜厂商端市场规模预计从2022年的11.5亿美元增长至2029年的15亿美元（复合年均增长率3.6%），其中透明隐形眼镜复合年均增长率8.9%，彩色隐形眼镜复合年均增长率18.8%。 市场竞争格局： 中国隐形眼镜市场主要由国际品牌（强生、爱尔康、米如等占据约70%）主导，台湾代工厂技术壁垒较强。国产隐形眼镜代工和自主品牌有较大国产替代空间。 爱博医疗产品与产能： 公司在视力保健领域涵盖透明硬性眼镜、彩色隐形眼镜、框架眼镜片及护理产品，并提供代工服务。通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳，公司快速提升产能，目前彩片产线处于满产状态。 产能扩张与财务表现： 2023年隐形眼镜生产量为6713.20万片，2024年已扭亏为盈。2024年中报隐形眼镜营收达1.83亿元，同比增长956.96%，占总营收的26.76%。公司计划通过定增募资2.6亿元用于江苏天眼隐形眼镜及注塑加工模具产线建设，预计三年内新增2.5亿片年产能和5亿套注塑模具，以降低生产成本并提升盈利能力。预计稳态毛利率可达

　　普洛药业(000739) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024年全年实现收入120.22亿元（括号内为同比，下同，+4.77%），归母净利润10.31亿元（-2.29%），扣非归母净利润9.84亿元（-4.09%）。单Q4实现收入27.32亿元（-8.15%），归母净利润1.61亿元（-20.85%），扣非归母净利润1.53亿元（-22.81%）。 　　期间费用率略有下降，综合毛利率有望提升。公司2024年销售费用率为5.32%（-0.41pct），管理费用率为4.00%（-0.07pct），研发费用率为5.33%（-0.12pct），财务费用率为-0.96%（-0.05pct），全年来看各项期间费用率均有下降。部分费用在Q4集中计提，所以Q4费用率达到阶段性高点。我们认为随着公司原料药业务收入占比下降，CDMO和药品业务收入占比上升，以及公司持续加大研发投入，研发费用率和销售费用率预计略有提升。由于2024年原料药板块毛利率相对较低，仅14.79%，而CDMO板块毛利率41.06%、药品板块毛利率60.81%，因此公司综合毛利率有望提升。 　　CDMO漏斗模型初步形成，将成为公司新增长极。CDMO板块2024年实现营收18.84亿元（-6.05%），毛利7.73亿元（-8.78%），毛利率41.06%。CDMO板块业绩下滑主要由于2023年存在特殊项目收入，扣除特殊项目影响后整体保持增长。2024年公司报价项目1601个（+77%）；进行中项目996个（+35%）。其中商业化阶段项目355个（+25%），研发阶段项目641个（+42%）。项目增长快速，逐渐形成前端向后端引流的漏斗模型，我们预计CDMO板块将成为公司利润的新增长极。 　　药品板块毛利增速较快，执行差异化竞争战略。药品板块2024年营收12.56亿元（+0.51%），毛利7.64亿元（+15.02%），毛利率60.81%（+7.67pct），主要得益于制剂销售模式调整，以及部分品种集中生产，生产效率有较大提升，综合成本下降使得毛利增速快于收入增速。公司集采中标品种占比相对较少，压力较小。后续公司考虑研发短期替代可能性小、有特色的产品，也在做改良型创新药以进行差异化竞争。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司原料药业务整体承压、汇兑损失可能影响利润，我们下调公司2025-2026年归母净利润由13.8/15.6亿元至11.8/13.9亿元，预计2027年归母净利润为16.9亿元。当前市值对应P/E估值为15/13/11X。基于公司1）CDMO业务消除高基数影响，漏斗模型带动利润增长；2）制剂业务毛利率显著提升，新品持续推出；3）原料药价格有望改善，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药价格波动风险；制剂集采风险；CDMO行业竞争加剧风险

　　普洛药业(000739) 　　2024年业绩稳健增长，CDMO项目数较快增长 　　2024年公司实现收入120.22亿元（同比+4.77%，下文都是同比口径），归母净利润10.31亿元（-2.29%），扣非归母净利润9.84亿元（-4.09%），毛利率23.85%（-1.81pct），净利率8.57%（-0.63pct）。2024Q4公司收入27.32亿元（-8.15%），归母净利润1.61亿元（-20.85%），扣非归母净利润1.53亿元（-22.81%），毛利率22.54%（+0.07pct），净利率5.91%（-0.95pct）。2024Q4公司CDMO业务恢复较快增长，制剂及原料药业务阶段性承压。考虑原料药板块抗生素业务需求疲软，新增2027年盈利预测，下调2025-2026年盈利预测（原预测分别为14.62/17.00亿元），预计2025-2027年归母净利润为11.77/13.74/16.52亿元，当前股价对应PE为15.4/13.2/11.0倍，估值性价比高，维持“买入”评级。 　　CDMO项目数快速增长，美国研发中心投入运营 　　2024年公司CDMO业务收入18.84亿元（-6.05%），毛利率41.06%（-1.2pct）。公司的美国波士顿研发中心已建设完成，全面投入运营。公司报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目355个，同比增长25%，研发阶段项目641个，同比增长42%。API项目总共116个，同比增长40%。 　　原料药业绩维持增长，司美格鲁肽注射液进入临床阶段 　　2024年原料药中间体业务收入86.51亿元（+8.3%），毛利率14.8%（-2.8pct）。多肽生产线正在设计阶段，12个API品种国内外注册获批。2024年公司制剂业务收入12.56亿元（+0.5%），毛利率60.81%（+7.67pct）。2个制剂产品获美国FDA注册批准（琥珀酸美托洛尔缓释片、金刚烷胺片）。减重降糖项目（司美格鲁肽注射液）已进入临床阶段。 　　风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医疗服务板块领涨。本周全部A股上涨1.90%（总市值加权平均），沪深300上涨1.39%，中小板指上涨2.03%，创业板指上涨1.61%，生物医药板块整体上涨1.06%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨0.79%，生物制品上涨0.65%，医疗服务上涨2.63%，医疗器械上涨1.32%，医药商业上涨0.62%，中药上涨0.17%。医药生物市盈率（TTM）31.19x，处于近5年历史估值的54.01%分位数。 　　商务部禁止Illumina测序仪出口中国，关注国产企业进口替代机会。Illumina在中国新增测序仪装机市场约占26.5%的份额（2023年新增约389台），2024年在大中华区收入3.1亿美元，收入占比7%，其中大部分为试剂收入。短期看，Illumina空出的新增装机市场有望被国产企业瓜分，其在中国市场最大竞争对手华大智造有成熟的解决方案及市场基础，有望分得最大份额，此外，一些布局了测序仪业务的国产厂商也有望获得进入市场/份额提升的机会，例如亚辉龙、圣湘生物、安图生物、真迈生物、臻熙医学等。长期看，基于地缘政治风险的考虑，以及国产品牌产品力的提升，Illumina在中国存量设备及试剂的替代需求将持续释放，但本次禁令未禁止Illumina向中国出口试剂，存量替代仍需过程，且需关注政策的波动性带来的风险。建议关注布局基因测序仪的优质国产厂商，如华大智造、亚辉龙、圣湘生物、安图生物等。 　　继续推荐创新药械和AI医疗主线。高质量的研发创新是医药行业的核心驱动力，创新药械在国内的商业化放量已经得到了较好的验证，对外BD的收益以及潜在的海外商业化收益会是板块持续的增长动力，我们持续看好具备差异化创新能力和出海潜力的公司，建议关注：康方生物、科伦博泰生物、三生制药、康诺亚、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药等。耗材板块的集采仍在推进过程中，骨科等部分细分领域已进入集采后周期，建议关注低估值的龙头公司：爱康医疗。医药产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，AI将改变药物研发、医学影像、多组学诊断、医疗服务等多个领域；建议关注AI+医疗相关公司：金域医学、华大智造、祥生医疗、成都先导等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（3月3日至3月7日）医药生物板块整体上涨1.06%，在申万31个行业中排第19位，跑输沪深300指数0.333个百分点。年初至今，医药生物板块整体上涨2.19%，在申万31个行业中排第14位，跑赢沪深300指数1.96个百分点。当前，医药生物板块PE估值为26.65倍，处于历史中低位水平，相对于沪深300的估值溢价为122%。子板块均实现上涨，涨幅前三的为医疗服务、医疗器械、化学制药，涨幅分别为2.63%、1.32%、0.79%。个股方面，上周上涨的个股为317只（占比66.9%），涨幅前五的个股分别为热景生物（38.6%）、贝瑞基因（34.4%）、安必平（25.7%）、艾迪药业（19.9%）、圣湘生物（18.2%）； 　　行业要闻： 　　3月5日，李强总理在全国人大三次会议作政府工作报告。工作报告中提出，强化基本医疗卫生服务。实施健康优先发展战略，促进医疗、医保、医药协同发展和治理。其中主要涉及：1）支持创新药发展：健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药发展。2）优化药品集采政策：强化质量评估和监管。3）促进优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局，实施医疗卫生强基工程。4）以医疗服务为主导的收费机制：深化以公益性为导向的公立医院改革，推进编制动态调整，建立以医疗服务为主导的收费机制，完善薪酬制度。5）完善中医药传承创新发展机制：推动中医药事业和产业高质量发展。此外，报告还提及要大力发展银发经济、培育生物制造产业等方面内容。 　　投资建议： 　　上周医药生物板块小幅上涨。政府工作报告中，明确了2025年医药领域的重点工作方向，强调了医疗、医药、医保的协同发展。建议重点关注，优化药品集采政策，健全药品价格形成机制，制定创新药目录的内容表述。我们认为，前期市场关于集采药品质量价格的热议，已经引起高层的重视，集采政策的优化，有利于仿制药价格进一步回归到合理区间；而通过制定创新药目录的实施，创新药的价格体系也有望得到进一步的完善。整体药品价格体系的健全，将有力促进医药行业进一步走向良性可持续的发展轨道。建议关注优质仿创药企、医疗服务、器械设备等细分板块及个股的投资机会。 　　个股推荐组合：特宝生物、诺泰生物、华厦眼科、开立医疗、老百姓； 　　个股关注组合：贝达药业、科伦药业、国际医学、安杰思、百普赛斯等。 　　风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；药械产品安全事件风险等。

　　上周指25年2月24日-3月2日（下同），本周指25年3月3-9日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　国家金融监督管理总局、中国人民银行近日联合发布《银行业保险业绿色金融高质量发展实施方案》，引导银行业保险业大力发展绿色金融，加大对绿色、低碳、循环经济的支持。《实施方案》要求，银行保险机构要聚焦传统行业绿色低碳转型，强化对钢铁、有色金属、石化化工等领域工艺革新和设备更新改造升级的中长期贷款支持，提供保险风险保障，有效满足高耗能高排放行业低碳转型的金融服务需求。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价下跌3.9%，为67.04美元/桶。 　　重点关注子行业：本周醋酸价格上涨1.1%；DMF/聚合MDI/TDI/VE/尿素/纯MDI/烧碱/乙二醇/VA/电石法PVC/固体蛋氨酸价格分别下跌5.4%/2.7%/2.5%/2.3%/2.2%/2.1%/1.8%/1.6%/1%/0.5%/0.5%；有机硅/轻质纯碱/重质纯碱/粘胶长丝/粘胶短纤/钛白粉/氨纶/液体蛋氨酸/乙烯法PVC/橡胶价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：液氧（山东杭氧）（+16.7%）、天然气（Texas）（+14.5%）、硫磺（固体）（+14.1%）、三氯乙烯（+9.8%）、四氯乙烯（+9.2%）。 　　硫磺：本周国产硫磺价格继续挺涨，下游采购需求持续释放，叠加长江现货价格猛涨支撑，各地区资源点报价挺涨跟进。截至本周四，国产固硫均价2070元/吨，较上周四涨192元/吨，国产液硫均价2020元/吨，较上周四涨301元/吨。外盘方面，卡塔尔公布3月份硫磺合同价FOB202美元/吨，环比2月上涨30美元/吨。三氯乙烯：本周三氯乙烯继续上行。随着3月的到来，三氯乙烯市场新单已陆续落地，市场重心近期出现明显上移。当前下游制冷剂市场气氛较为积极，在“金三银四”的市场预期下，业者多数继续看好R134a后市需求，叠加制冷剂企业开工持续提升，三氯乙烯需求面利好偏大。此外，受去年下半年场内长期亏损情况的影响，三氯乙烯企业挺价心态偏强，新单价格多数调涨。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周上涨2.06%，沪深300指数较上周上涨1.39%。基础化工板块跑赢沪深300指数0.67个百分点，涨幅居于所有板块第13位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：民爆制品（+7.99%），钛白粉（+6.16%），橡胶助剂（+5.69%），其他化学制品（+3.69%），氟化工（+3.58%）。 　　重点关注子行业观点 　　周期相对底部或已至，寻找供需边际变化行业： 　　（1）需求稳定寻找供给逻辑主导行业：制冷剂（建议关注：巨化股份、三美股份、东岳集 　　团）、磷矿及磷肥（云天化、川恒股份、芭田股份）、三氯蔗糖（重点推荐：金禾实业）、氨基酸（建议关注：梅花生物）、维生素（建议关注：新和成）、钛矿及钛白粉（建议关注：龙佰集团）、钾肥（建议关注：亚钾国际、东方铁塔）。（2）供给稳定寻找需求逻辑主导行业：MDI（重点推荐：万华化学）、民爆（建议关注：广东宏大、雪峰科技、江南化工）、氨纶（建议关注：华峰化学）、农药（重点推荐：扬农化工、润丰股份；建议关注：先达股份、国光股份）、推荐公司华鲁恒升.（3）供需双重边际改善行业：有机硅（建议关注：合盛硅业、新安股份） 　　成长内循环重视突破堵点，外循环重视全球化： 　　（1）重点推荐：莱特光电、瑞联新材、万润股份（OLED材料）；凯立新材（催化材料，与金属和新材料团队联合覆盖）；华恒生物（合成生物学）（2）建议关注：奥来德（OLED材料）；中触媒（催化材料）；蓝晓科技（吸附树脂）；华特气体、金宏气体、广钢气体（电子大宗气）；梅花生物、星湖科技、阜丰集团（合成生物学）；赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟（轮胎）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　国邦医药(605507) 　　事件 　　2025年3月10日，公司发布回购计划，公司拟以集中竞价交易方式回购股份，回购金额在1亿元到2亿元之间，本次回购的股份拟用于员工持股计划或股权激励。 　　观点 　　本次回购股份数量约占总股本0.72%-1.43%。为增强投资者信心，完善公司长效激励机制，调动公司员工积极性，公司拟使用自有资金及自筹资金以集中竞价方式回购公司股份，回购金额不低于人民币1亿元且不超过人民币2亿元，回购股份价格不超过人民币25元/股。按回购金额下限1亿元测算，预计可回购股份数量约为400万股（占当前公司总股本0.72%），按回购上限资金2亿元推算，预计可回购股份数量约为800万股（占公司总股本1.43%）。 　　兽药价格有望开启上涨周期，公司动保业务弹性可期。从供给端来看，在成本和利润的长期压力下，兽药原料药行业产能有望持续出清；从需求端来看，养猪企业于24Q2开始扭亏，养猪业有望持续高盈利，带动兽药原料药需求提升。从价格上看，2024年10月以来，主要兽药产品价格普涨，截至2025年3月初，氟苯尼考、强力霉素平均价格分别上涨至193元/kg和359元/kg，相较2024年9月底涨幅约8%。 　　募投项目建成投产，产能进一步扩充。公司持续推进包括募投项目在内的重点项目建设，公司固定资产由2019年的11.78亿元快速增长至2023年的36.93亿元，总规模扩张超3倍，截至2024年9月底，固定资产规模增长至39.99亿元。目前公司募投项目等重点项目已陆续结项，主要产品产能得到进一步扩充。 　　投资建议 　　公司主要产品市占率较高，产业链完备，未来有望实现30个规模化产品全球领先、80个产品常规化生产、具备120个产品生产能力，预测公司2024/25/26年营收为60.01/68.17/78.28亿元，归母净利润为8.01/10.04/12.04亿元，对应当前PE为13/11/9X，持续给予“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策风险；市场竞争加剧风险；产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

　　主要观点： 　　生物制造前景广阔，助力产业升级 　　生物制造是指以工业生物技术为核心，利用酶、微生物细胞，结合化学工程技术进行目标产品的加工过程，包括生物基材料、化学品和生物能源等。合成生物学作为平台技术，在生物制造中发挥着至关重要的作用。全球合成生物学市场仍有望保持较快的增速，2028年有望接近500亿美元。同时合成生物学下游市场多元，在医疗健康、食品与农业、化学工业、消费品等众多领域均得以广泛应用。技术突破叠加政策支持，合成生物学产业迎风起 　　多方面因素共同推动着合成生物学的持续发展。技术层面，基因合成和基因测序成本的降低、高效的基因编辑技术的发展为合成生物学的快速发展奠定了坚实的底层技术保障。政策端，各国政府都较为重视合成生物学发展，国内同样在近年来也陆续推出一系列支持政策，合成生物学产业化发展有望进一步提速。 　　合成生物学重塑产业模式，提供更高效、环保的合成方案 　　合成生物学正在重塑产业生产模式，能够执行传统生物技术难以企及的任务，同时实现了更高效、更环保的生物合成方案。传统的化学合成和天然提取方式往往存在成本高、产量受限、环境污染等问题，而合成生物学通过细胞工厂和人工合成代谢途径的优化，实现了更高效、更环保的生物合成方案。随着基因编辑、酶工程、代谢工程等核心技术的突破，合成生物学不仅降低了药物生产成本，还提升了产能，使大规模工业化生产成为可能。 　　在当前双碳减排趋势下，发展合成生物学产业具有深远的战略意义。合成生物产业采用生物基材料替代传统化石基材料，以生物技术替代传统化工技术。根据世界自然基金会（WWF）估算，到2030年，工业生物技术每年可减少10亿至25亿吨二氧化碳排放。而统计数据显示，合成生物技术可在多种生物基材料生产中实现超过60%、甚至高达90%的碳减排。 　　我国生物发酵产业规模全球领先，产业链完备齐全，更具产能和成本优势。根据中国科学院院刊显示，国内发酵产品年产量超过7000万吨，氨基酸、有机酸、维生素等核心产品的产量占全球总量的60%-80%。在合成生物学的推动下，发酵工艺不断优化，提升了生产效率，推动了生物制造的产业化落地。 　　投资建议 　　建议关注川宁生物、金斯瑞生物科技、凯莱英、华熙生物等。 　　风险提示 　　技术发展风险、产业化进程不及预期风险、环保合规风险、生物安全风险、监管风险、市场推广风险。

中心思想 业绩稳健增长与多元化驱动 京东健康在2024年实现了营收和利润的双重增长，均超出彭博一致预期，展现了其作为互联网医疗龙头的强劲韧性与市场竞争力。这一增长主要得益于商品销售收入的持续扩大、数字化营销及其他服务收入的显著提升，以及线上平台整体毛利率的改善。公司通过强化自营优势、提升在线平台和即时零售业务的竞争力，成功构建了商品销售、在线平台服务和即时零售三种业务模式的优势互补，有效支撑了业绩的稳健发展。 创新战略引领未来发展 公司积极拥抱政策红利与技术创新，将线上医保个账支付功能的拓展视为提升用户转化和市场渗透率的关键驱动力。通过在多个核心城市接入医保定点药房，覆盖过亿人口，京东健康有效降低了用户购药成本，并培养了用户线上购药心智。同时，公司在医疗大模型领域取得突破，全面开源“京医千询”医疗大模型，并推出面向用户、医生和医疗机构的创新产品与解决方案，如AI健康助手“康康”，预示着其在健康AIToC应用领域拥有广阔的长期市场空间，为未来增长注入了新的活力。 主要内容 2024年度财务表现与运营亮点 京东健康于2025年3月6日发布了其2024年度财务报告，各项关键指标均表现出色，超出市场预期。 财务数据概览 总收入： 2024年公司实现总收入582亿元人民币，同比增长8.6%。这一增长速度超过了市场普遍预期，显示出公司业务的强劲扩张势头。 毛利与毛利率： 公司毛利达到133亿元人民币，对应的毛利率为22.9%，同比提升了0.7个百分点。毛利率的改善主要得益于线上平台、数字化营销及其他服务收入占比的提升，优化了整体收入结构。 经调整经营利润与利润率： 经调整经营利润为26亿元人民币，同比增长4.9%。对应的经营利润率为4.5%，同比略有下降0.2个百分点，这可能与公司在市场拓展和技术研发方面的投入增加有关。 经调整净利润与净利润率： 经调整净利润达到48亿元人民币，同比增长15.9%，增速显著高于营收和经营利润。对应的净利润率为8.2%，同比提升0.5个百分点，表明公司在成本控制和运营效率方面取得了良好成效。 运营数据与业务模式 年度活跃用户： 截至2024年末，京东健康年度活跃用户数量达到1.84亿，庞大的用户基础为公司持续增长提供了坚实保障。 日均在线问诊咨询量： 2024年全年日均在线问诊咨询量超过49万次，体现了其在线医疗服务的高频使用率和用户粘性。 第三方商家数量： 平台第三方商家数量超过10万家，丰富的商家生态进一步满足了用户多样化的健康需求。 业务模式互补： 公司持续强化自营优势，提升在线平台和即时零售业务的竞争力，实现了商品销售、在线平台服务和即时零售三种业务模式的优势互补，构建了全面的健康服务生态。 线上医保支付拓展与AI医疗创新 京东健康在政策机遇和技术创新方面均取得了重要进展，为未来的市场拓展和用户转化奠定了基础。 广告收入亮眼与医保支付扩容 医药和健康产品销售收入： 2024年，医药和健康产品销售收入同比增长6.9%至488亿元人民币。这一增长主要由活跃用户数量的增加、用户购买频次的提升、医药和健康产品销售线上渗透率的提高以及产品品类的持续丰富所驱动。 线上平台、数字化营销及其他服务收入： 该项收入同比增长18.9%至94亿元人民币，表现尤为亮眼。主要原因是平台广告主数量的增加推动了数字化营销服务费的增长，使得公司整体广告take rate同比显著提升。 “京东买药秒送”医保个账支付： 截至2024年内，“京东买药秒送”已在上海、北京、广州等近20个核心城市开通医保个账支付功能。该服务共接入全国超过3000家医保定点药房，覆盖人口超过1亿人。此举有效提升了医保资金的使用效率，降低了用户购药成本，并显著推动了付费转化率的提升，是公司用户增长和商业化变现的重要策略。 “京医千询”医疗大模型与AI应用 医疗大模型全面开源： 公司全面开源了“京医千询”医疗大模型，并基于此形成了面向用户、医生专家和医疗机构的多元化产品和解决方案。 面向用户的AI健康助手： 发布了AI健康助手“康康”、AI心理陪伴师产品“聊愈小宇宙”以及“手机测血压”等创新服务产品，旨在构建线上医疗服务生态入口，提升用户体验和健康管理效率。 面向医生群体的智能助手： 打造了智能医生助手服务产品，实现临床辅助决策、患者智能管理和临床科研等功能，赋能医生提升诊疗效率和科研能力。 面向医院场景的智能化升级： 对院内就诊流程进行智能化升级，优化医院运营效率和患者就医体验。 “康康”的显著成效： 截至2025年2月中旬，AI健康智能体“康康”已累计服务超过3000万人次，实现了健康咨询、在线问诊、找医生/医院、体检报告解读、买药秒送、上门检测、体检预约等服务的全覆盖。据新浪财经报道，“康康”的AI问题解决率已高达70%，显示出其强大的实用性和用户价值。报告持续看好健康AIToC（AI to Consumer）应用领域的长期市场空间。 盈利预测与投资评级 基于对公司业务发展和市场环境的综合分析，国海证券对京东健康进行了盈利预测调整并维持了“买入”评级。 盈利预测调整 政策利好与战略投入： 线上医保个账支付政策的放开预计将有效加强用户线上购药心智的培养与流量转化，为公司带来新的增长点。然而，考虑到公司将加大长期战略投入，特别是在技术研发和市场拓展方面，以及美国降息对于公司海外存款利息收入可能产生的影响，研究机构对盈利预测进行了调整。 收入预测： 预计公司2025年至2027年的收入分别为660亿元、741亿元和820亿元人民币，保持稳健增长。 经调整归母净利润预测： 预计公司2025年至2027年的经调整归母净利润分别为45亿元、49亿元和54亿元人民币。尽管2025年利润预测略有下调，但长期增长趋势依然明确。 估值： 对应2025年至2027年的经调整P/E分别为24倍、21倍和19倍。 投资评级与风险提示 维持“买入”评级： 尽管盈利预测有所调整，但鉴于公司在互联网医疗领域的龙头地位、持续的创新能力以及线上医保支付带来的巨大市场潜力，国海证券维持了对京东健康的“买入”评级。 风险提示： 投资者需关注以下潜在风险：用户增长不及预期、消费动力不及预期、监管政策不及预期、线上医保支付政策不及预期、行业竞争加剧、商业化拓展不及预期以及AI应用效果不及预期等。这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 京东健康在2024年取得了超出预期的财务表现，营收和经调整净利润均实现稳健增长，主要得益于商品销售和数字化营销服务的强劲驱动，以及毛利率的有效改善。公司通过持续扩大年度活跃用户规模、提升在线问诊咨询量，并强化自营与平台业务的协同效应，巩固了其在互联网医疗市场的领先地位。展望未来，线上医保个账支付功能的广泛落地将显著促进用户转化和市场渗透，而“京医千询”医疗大模型的全面开源及其在AI健康助手“康康”等产品中的成功应用，则展现了公司在技术创新和未来增长方面的巨大潜力。尽管面临战略投入增加和宏观经济因素带来的盈利预测调整，但京东健康凭借其核心竞争力、创新战略和广阔的市场前景，仍被维持“买入”评级，预示着其长期投资价值。

中心思想 股份回购彰显公司信心与长效激励机制 国邦医药发布股份回购计划，拟以1亿元至2亿元回购股份用于员工持股计划或股权激励，此举旨在增强投资者信心，完善公司长效激励机制，并充分调动员工积极性。回购股份数量预计占总股本的0.72%至1.43%，体现了公司对未来发展的坚定信心。 动保业务与产能扩张驱动业绩增长 报告分析指出，兽药价格有望开启上涨周期，叠加养猪业盈利能力提升带动需求增长，公司动保业务弹性可期。同时，公司募投项目等重点项目已陆续建成投产，固定资产规模显著扩张，主要产品产能得到进一步扩充，为未来业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 事件 股份回购计划详情 2025年3月10日，国邦医药宣布回购股份计划，拟通过集中竞价交易方式回购金额在1亿元至2亿元之间的公司股份。本次回购的股份将用于员工持股计划或股权激励，以优化公司治理结构并激发员工活力。 观点 回购计划的战略意义 本次股份回购数量预计占公司总股本的0.72%至1.43%。此举旨在多方面增强公司竞争力：一是向市场传递积极信号，增强投资者信心；二是建立健全长效激励机制，将员工利益与公司发展紧密结合；三是充分调动公司员工的积极性，提升整体运营效率。 动保业务的市场机遇 兽药行业正面临有利的市场环境。从供给端看，长期成本和利润压力有望促使行业产能持续出清。从需求端看，养猪企业自2024年第二季度开始扭亏为盈，预计养猪业将持续高盈利，从而带动兽药原料药需求提升。价格方面，自2024年10月以来，氟苯尼考和强力霉素等主要兽药产品价格普遍上涨，截至2025年3月初，平均价格涨幅约8%，预示着兽药价格有望进入上涨周期，公司动保业务有望迎来业绩弹性释放。 募投项目驱动产能扩张 公司持续推进重点项目建设，固定资产规模从2019年的11.78亿元快速增长至2023年的36.93亿元，扩张超3倍，截至2024年9月底进一步增至39.99亿元。目前，包括募投项目在内的多个重点项目已陆续结项并投产，显著扩充了公司主要产品的产能，为满足市场需求和提升市场份额提供了有力支撑。 投资建议 盈利预测与投资评级 国邦医药在主要产品领域市占率较高，并拥有完备的产业链。公司未来目标是实现30个规模化产品全球领先、80个产品常规化生产、具备120个产品生产能力。太平洋证券预测公司2024/2025/2026年营收将分别达到60.01亿元、68.17亿元和78.28亿元，归母净利润分别为8.01亿元、10.04亿元和12.04亿元。对应当前市盈率（PE）分别为13倍、11倍和9倍。鉴于公司良好的发展前景和估值水平，太平洋证券维持“买入”评级，目标价25.00元。 风险提示 潜在风险因素分析 投资者需关注以下潜在风险：行业政策变化可能对公司经营产生影响；市场竞争加剧可能导致盈利空间受挤压；产品价格下滑可能影响公司营收和利润；外汇汇率波动可能带来汇兑损益风险。 盈利预测和财务指标 关键财务指标展望 根据预测，国邦医药的财务表现将持续向好。 营业收入： 2024E为6,001百万元，2025E为6,817百万元，2026E为7,828百万元，年增长率分别为12.19%、13.59%、14.83%。 归母净利润： 2024E为801百万元，2025E为1,004百万元，2026E为1,204百万元，年增长率分别为30.76%、25.37%、19.90%。 摊薄每股收益（EPS）： 2024E为1.43元，2025E为1.80元，2026E为2.15元。 市盈率（PE）： 2024E为13.36倍，2025E为10.66倍，2026E为8.89倍，显示估值具有吸引力。 毛利率： 预计将从2023年的23.41%提升至2026年的28.65%。 净利润增长率： 预计在未来三年保持两位数增长。 ROE： 预计从2023年的8.24%提升至2026年的12.63%。 总结 国邦医药通过股份回购计划展现了公司对未来发展的坚定信心，并致力于完善员工激励机制。在兽药价格上涨周期和养猪业盈利改善的背景下，公司动保业务有望实现业绩弹性增长。同时，募投项目的建成投产显著扩充了产能，为公司未来的营收和利润增长提供了坚实支撑。太平洋证券维持“买入”评级，并预测公司未来三年营收和归母净利润将持续稳健增长，估值具有吸引力。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意行业政策、市场竞争、产品价格及汇率波动等潜在风险。