2022H1医药行业中报总结：增速放缓，分化加剧，估值筑底 收入利润双降，产业升级与增速下滑并行 2022年上半年，医药行业整体呈现出“收入与利润增速显著下滑，疫情扰动加剧子板块分化”的核心特征。根据国家统计局数据，2022年1-7月医药制造业营业收入同比下降1.8%，利润总额同比大幅下降30.7%，近三年营收和利润的CAGR均显著低于2012-2019年的历史复合增速，这标志着行业已进入降速换挡期。与此同时，产业升级的信号依然明确：利润的近三年CAGR（10.7%）仍高于营收的CAGR（4.5%），这表明高附加值的创新产品、服务及细分领域正在成为利润的主要来源，行业正经历量减质升的转型。 板块估值触底，分化中孕育结构性机会 从资本市场表现看，医药板块估值已回落至历史低位。截至2022年9月7日，中信医药指数整体估值（TTM）为31.32倍，相对沪深300溢价率为166.5%，其历史十年分位数仅为9.4%。这一数据表明，板块估值已具备较高的安全边际和性价比。然而，子板块之间分化显著：医疗服务、医疗器械、生物制品的估值分位数处于历史极低水平，主要受疫情相关业务高利润（如检测、CXO）带来的短期业绩影响；而中成药板块因政策利好和关注度提升，估值分位数已回升至57%。这种分化揭示了市场对短期疫情受益与长期产业逻辑的不同定价，也预示着未来结构性机会的所在。 主要内容 1. 1~7月医药制造业：收入和利润负增长，行业景气度承压 报告详细分析了2022年前7个月医药制造业的整体运行态势。数据显示，行业营收（16089.4亿元）同比下降1.8%，利润总额（2473.6亿元）同比下降30.7%，均为近十年来的罕见负增长。财务指标方面，尽管利润率（15.4%）仍高于疫情前水平，但主要受IVD、CXO等高利润子行业拉动，不具有普遍性；管理、销售费用率持续下降，反映出企业降本增效与集采带来的费用控制效果。此外，出口交货值虽为常态年份的两倍，但增速已转负；亏损企业数量和亏损金额均创历史同期新高，表明行业整体盈利能力正面临严峻挑战。 2. 2022H1医药板块估值：处于历史底位，具备安全边际 截至9月7日，中信医药指数整体市盈率为31.32倍，历史十年分位数仅9.4%，显著低于历史中枢。各子板块估值水平呈现显著差异：医疗器械、医疗服务、生物制品的历史十年分位数处于极低水平（分别为2.3%、0.03%、39.3%），中成药则因政策推动估值提升至十年57%的分位数。这一格局表明，市场对与疫情高度相关的板块给予谨慎定价，而对具备长期政策逻辑的领域则相对乐观。整体来看，板块估值已充分反映了市场对集采、政策及不确定性的悲观预期，风险释放较为充分。 3. 细分板块持续分化：疫情扰动是主要变量 3.1 上半年整体业绩：营收与利润增速下滑，子板块表现不均衡 2022H1医药板块整体营收和归母净利润同比增速分别为10.4%和7.3%，增速分别较去年同期下滑11.4pp和38.3pp。子板块间增长分化明显：医疗服务、医疗器械、生物制品营收增速居前；归母净利润增速上，医疗服务、器械、原料药表现突出。医疗服务和器械的增长主要与CXO新冠药物订单及抗原检测业务爆发有关；生物制品则受益于常规疫苗和血制品的恢复性增长。相反，化学制药（仿制药、创新药）则呈现收入增速下滑但净利率回升的态势，反映了集采常态化下行业加速出清和产业升级。 3.2 单季度业绩：疫情冲击导致Q2环比显著下滑 单季度数据显示，疫情对各子板块的扰动呈现非对称性。2022Q2，医药板块整体营收环比下降4.3%，归母净利润环比下降20.1%。具体来看，医疗器械、生物制品、中成药板块Q2业绩环比下滑最为显著，亏损金额较大，这与二季度国内疫情反复导致医院诊疗活动停滞、IVD出口需求降温等因素密切相关。而原料药、医药流通和以CXO为主的医疗服务板块受影响较小，Q2收入及利润环比仍实现增长，显示出较强的经营韧性。 3.3 重点细分板块深度解析 （1）医疗器械：新冠检测相关IVD公司增速回落，高值耗材前景可期 板块内部业绩分化加剧。以新冠检测为主的IVD公司，因海外需求下降，二季度增速显著回落，但国内市场检测需求持续，下半年仍有望维持较好收益。与诊疗活动密切相关的高值耗材公司，业绩表现不一，但运营效率受疫情影响有所下降。相反，以迈瑞医疗为代表的设备类公司凭借丰富产品线、进口替代及医疗新基建政策（如ICU扩建、县级医院提标改造）而保持稳定增长。该板块长期增长逻辑清晰，存量产品和国产替代是重要驱动力。 （2）生物制品：常规疫苗放量，血制品稳定，胰岛素承压 疫苗板块结构变化明显。新冠疫苗接种量同比下降，智飞生物、康希诺等公司业绩大幅下滑。但常规疫苗（如HPV疫苗、流感疫苗）批签发量快速增长，成为新的业绩增长点。血制品作为需求刚性品种，业绩相对稳定，但二季度受医院活动影响有所波动。胰岛素集采对该板块上市公司（如甘李药业）Q2业绩造成较大冲击，出现较大亏损。总体而言，新品种（九价HPV、带状疱疹疫苗等）的推出是未来核心看点。 （3）CXO：业绩加速增长，估值受多重因素扰动 CXO板块是上半年增长最为强劲的领域之一，2022H1营收和利润增速进一步加速。在手订单充足、合同负债高企、固定资产持续扩张，显示出行业高景气度。然而，板块估值受贸易冲突、一级市场投资热度变化、政策预期及产能过剩担忧等复杂因素扰动，历史十年分位数已处于极低水平。尽管存在这些不确定性，但从存货和合同负债等前瞻指标看，中短期内业绩增长确定性依然较强，中长期成长逻辑（如CGT业务）未被破坏。 （4）中药：政策催生价值重估，经营质量持续向好 中医药是政策红利集中释放的板块。2021年政策累积效应显现，叠加板块长期低估值，市场关注度快速提升，估值得到明显修复（历史十年分位数已升至57%）。财务指标显示，尽管上半年受疫情影响收入和利润增速下滑，但毛利率稳定、净利率上升、经营现金流持续改善，经营质量向好。从内部看，以OTC渠道为主的公司业绩韧性更强，而医院渠道为主的公司受Q2诊疗活动影响较大。报告建议关注中药创新药、品牌壁垒中药、以及管理改善预期的国企中药。 （5）化学制药：毛利率下降，净利率回升，产业升级加速 化学制药板块（含原料药和仿制药）整体呈现毛利率下降但净利率回升的趋势。原料药板块毛利率略降，净利率提升主要得益于期间费用率下降，建议关注向制剂一体化、CDMO领域延伸的公司。化学制剂（仿制药）板块同样体现出集采降价趋于稳态后，费用率降低带来的净利率改善。这标志着后集采时代，行业已进入降本增效与品种升级并重的新阶段。 （6）创新药：研发投入高位，销售增速出现分化 创新药赛道是产业升级的核心。2022H1，上市公司研发费用率维持高位（如康希诺、百济神州等），而产品销售增速则呈现分化：荣昌生物等公司销售额实现高速增长（1033.3%），而君实生物、恒瑞医药则增速下滑。国谈价格执行（平均降价30%以上）是主要压制因素，同时疫情对院端放量也构成阻碍。创新药板块仍处于高投入、高不确定性的成长阶段，临床价值和商业化能力是关键。 4. 投资策略 报告提出从中期维度看，医药板块估值性价比已经显现，并建议重点关注三条主线： 需求刚性、业绩韧性强的板块：如眼科赛道（欧普康视）、眼科医疗服务等，预计短期内受疫情影响，但长期需求稳定。 政策驱动下的长周期升级板块：中药板块，特别关注中药创新药（新天药业）、品牌壁垒中药（同仁堂）、以及国改预期下管理改善的国企（达仁堂）。 国产替代与产业升级核心环节：医疗器械国产替代（澳华内镜）、原料药向高附加值环节一体化发展（同和药业）等。 报告同时给出了具体推荐股票（欧普康视、同和药业、新天药业、同仁堂、达仁堂、澳华内镜）及业绩预测（2021-2023E的营收、净利润、EPS及PE），评级均为买入或增持。 5. 风险因素 报告明确指出了行业面临的主要风险，包括但不限于：集采政策变化超预期、疫情防控常态化对正常运营的影响、汇率波动、国际贸易冲突以及行业竞争加剧。 总结 本报告通过详实的数据（医药制造业1-7月增速、板块估值历史分位数、2022H1各子板块财务指标、单季度业绩对比等），系统揭示了2022年上半年医药行业“整体增速放缓，内部剧烈分化”的核心特征。行业在过去高速增长的CAGR基础上，已进入以产业升级和创新驱动为主的“质量”阶段，但总量增长受到集采降价、疫情扰动以及贸易摩擦等多重因素的显著压制。结论是：板块估值处于历史底部，中期具备良好的投资性价比。投资机会将主要集中在“创新”与“国产替代”两大核心主线上，并应聚焦于具备长期需求刚性、政策利好（如中药）以及经营韧性强的细分领域。报告同时强调了风险因素，为投资者提供了审慎、全面的决策参考。

　　可孚医疗(301087) 　　投资逻辑 　　综合性家用医疗器械先行者，产品矩阵日益丰富。公司以“可孚”产品为核心，并引入其他品牌作为补充，其中2018-2020年公司自有品牌销售额占比分别为67%、71%、81%，占比逐年增长。公司2021年10月于深交所上市共募集资金净额35.3亿元，主要用于长沙智慧健康监测与医疗护理产品生产基地、湘阴智能医疗产业园、研发中心及仓储物流中心建设项目。2021年公司实现营业收入22.8亿元，同比下降4.2%，较2019年同期增长56%；归母净利润4.3亿元，同比增长1.2%，较2019年同期增长247%。2022年H1公司收入13.0亿元（+18%），归母净利润1.3亿元（-40%）。 　　健耳听力中心满足听力一体化解决方案，单店模型可复制性强。目前我国约2亿人患听力障碍，约7000万人患致残性听力障碍，但助听器佩戴率不足5%，远低于欧美发达国家。我国助听器验配行业还处于发展的早期阶段，门店连锁化程度低，行业格局分散。公司致力于拓展健耳听力中心，满足听力一体化解决方案，2018-2021年，健耳门店收入分别为671.14万元、1604万元、2524万元和6914万元。截至2022年上半年，公司开设验配中心累计409家，2022年上半年净开设超50家。 　　打造线上线下全渠道营销网络，加速公司市场扩张。公司目前已构建了大型电商平台、大型连锁药房、自营门店等相融合的立体式营销渠道。线上渠道方面，公司已完成主要包括天猫、京东、拼多多、唯品会、苏宁易购在内的国内主要第三方电商平台布局；线下方面，截至2022年上半年，公司已经拥有11家仓储大卖场、409家“健耳听力”助听器验配中心和14家“好护士”医疗器械零售门店，并与70多家连锁药店百强企业建立了业务合作，为全国20多万家药店提供商品和服务。公司通过线上线下融合，形成多样性、多内容、多维度和多触达点的新型经营形态。 　　投资建议 　　我们预计2022-2024年归母净利润分别为5.12、6.12和7.52亿元，增速分别19%、19%和23%，选用相对估值法（市盈率法）进行估值，给予公司2022年20倍PE，目标价49元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 　　风险提示 　　疫情防护产品放量不及预期；线下门店销售恢复不及预期；市场竞争加剧风险。

　　化工品需求短期承压，行业景气度维系 　　化工品需求短期承压，整体行业景气度维系。国内化工品下游受疫情反复影响短期需求较为疲软，国内厂商短期存在去库存压力，海外出口方面仍未完全放量；主要化工品价格稍有回落但仍处于历史高位，整体行业仍维持景气态势，截至9月2日，中国化工产品价格指数（CCPI）报收5000点，较2021年初的4153点涨幅为21.01%。我们认为在复杂的国际形势之下，不管是传统企业还是新能源都有机会迎来高光时刻，优秀企业的业绩将不断高增，目前的部分企业新业务存在转型期，预计未来将会不断成长，看好新能源新材料公司的长期成长性。 　　上半年企业业绩增速有所收敛，盈利水平分化 　　化工行业上半年业绩增速有所收敛，盈利水平逐渐分化，新能源崛起。2022H1实现营业收入52418.06亿元，同比增长31.63%，实现归母净利润3648.05亿元，同比增长35.07%，子行业分化较为明显，其中钾肥、氟化工、磷肥及磷化工、无机盐、其他化学纤维等行业高景气发展，2022年以来由于国际形势动荡，上游能源端价格高位震荡，化工产业链上游充分受益，但中下游企业成本提升，业绩承压。但行业整体景气度依旧维系，长期来看业绩水平将会有所提升。 　　化工竞争格局更优化，产业升级大周期 　　我们认为化工行业的投资策略是：投资系统性创新和低成本扩张。化工的下一波行业格局取决于人才竞争。化工行业已从单纯的资本密集型行业，变为人才和资本密集型行业，后来者无法通过资本反超，只能瞠乎其后，化工行业的周期性也因此变弱。优秀的公司凭借有效的激励、卓越的管理和持续的创新，打造出难以撼动的技术迭代优势、低成本优势和高效服务优势，在全球市场中攻城略地。 　　未来产业升级的方向主要在产品的全球化竞争、产业链一体化、高技术壁垒产品升级。例如在产品全球化方面，我国MDI产能不断攀升，出口量大幅增加，在全球市场话语权不断加大；产业链一体化方面，磷化工产业链上企业正通过控制上游磷矿资源，延伸下游产品矩阵以达到降本增效的目的；高技术壁垒产品升级方面，原本为国外龙头控制的尼龙66的己二腈生产原料实现国产化等。同时在碳中和背景下，生物基材料的推广应用将迎来转折点，如生物基聚酰胺有望逐步量产在民用纺丝、工程塑料等领域开启大规模应用。 　　投资建议 　　【新能源新材料的行业β：关注优质赛道的领先企业】能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，同时国内新材料国产替代进程加速，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学、新能源材料、催化剂等新兴领域，重点关注凯赛生物、中化国际、多氟多、蓝晓科技、川发龙蟒、中触媒等能源结构调整下有能力受益的企业。 　　【穿越化工周期的公司α：关注格局向好的行业龙头】由于宏观经济环境偏弱，下游需求面临一定压力，叠加疫情反复等黑天鹅因素造成部分细分行业景气度低迷。随着今年以来持续稳增长政策的出台，伴随疫情不利影响逐步出清，下游需求恢复，行业开启向上周期。推荐关注大炼化、聚氨酯、农药、磷化工、硅化工、维生素等目前处于低估值的行业，重点关注卫星化学、荣盛石化、万华化学、扬农化工、兴发集团、合盛硅业、新和成等企业。 　　风险提示 　　（1）化工品价格大幅波动风险； 　　（2）行业及监管政策变化风险； 　　（3）不可抗力及安全生产风险； 　　（4）全球局部地区冲突加剧的风险； 　　（5）国家与地区贸易争端的风险； 　　（6）宏观经济大幅下滑的风险。

　　重药控股(000950) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）首次进口药械口岸落地重庆，“渝新欧”铁路助力对接欧洲药品进口，加快仓储物流建设，2022年处理物流量增至300亿。2）“内生增长+外延扩张”双驱动，西南地区龙头地位稳固，计划2025年覆盖全国300个地级市。3）高毛利的医疗器械业绩增速超预期，力争2025年实现医疗器械收入200亿。 　　依托“区位+药检+成本”三大优势，抓住进口总代新机遇，加快仓储物流建设。1）2018年重庆成为全国第4个开放的首次进口药品和生物制品口岸，2021年重庆开放化学药品首次进口口岸，潜在进口药械代理市场潜力巨大。2）“中欧班列+医药保税仓”吸引外企深度合作，公司的和平物流中心于2018年投运，阿斯利康与辉瑞在库房内日均货量分别为10万件、6万件。3）公司的物流布局完善，已具备辐射全国的配送服务能力，2022年5月，土主（二期）竣工投产，预计年处理量可增至300亿元，大幅提升公司整体物流处理能力。 　　立足重庆，夯实西部，挺进中原，走向全国。区域龙头地位稳固，“内生增长+外延并购”推进全国销售网络稳步扩张。目前公司在重庆、青海、甘肃、西藏等地区的市占率位列第一。在重庆市实现三级甲等80%覆盖，二级医院60%覆盖。截至2021年末，公司拥有全级次控股子公司200余家，批发业务辐射范围达27个省（市），十四五规划提出“三百城”的战略目标：除了完成空白省会布局以外，在全国300余个地级市完成新设或并购企业的目标。 　　战略优化产品结构，高毛利的医疗器械类业绩增速超预期。2021年医疗器械收入为75.6亿（+51.9%），2018-2021年医疗器械收入CAGR高达89.4%。2021年医疗器械毛利为13.3亿（+94.7%），毛利占比提升至23.3%，2018-2021年医疗器械毛利CAGR高达110.9%。2021年通过并购2家子公司、新设4家公司，加强全国范围内医疗器械流通市场的业务拓展。公司力争2025年实现医疗器械收入200亿，2020-2025年复合增速为32.1%。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年公司归母净利润年复合增速为10.7%。公司具有批零一体化优势，目前正处于全国商业布局高速扩张期，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：联营企业投资收益波动风险；并购企业不达预期；融资成本升高；终端医院回款不及预期的风险。

　　事件描述 　　2022年9月12日美国拜登总统签署了一项关于促进生物技术和生物制造创新以实现可持续、安全和有保障的美国生物经济的行政命令。 　　美国启动《国家生物技术和生物制造计划》，推动生物科技发展 　　该计划将加速生物技术创新，推动生物制造的进步。该行政命令的主要内容包括支持和协调联邦政府在生物技术和生物制造关键研发领域的投资；培育促进生物技术和生物制造创新的生物数据生态系统；改善和扩大国内生物制造生产能力和工艺等，旨在鼓励美国生物科技产业发展。随着各国陆续出台合成生物学相关政策支持文件，生物科技将迎来快速成长阶段。 　　合成生物学涉及多个领域，是人类实现可持续发展必备工具之一 　　合成生物学是绿色制造的核心，有望得到“碳中和”背景下的政策倾斜。从合成生物投资领域来看，主要集中在医疗、食品及饮料开发、生物体设计等，据McKinsey统计，生物制造的产品可以覆盖70%化学制造的产品，并在继续拓展边界。在“碳中和”的政策背景下，以合成生物学为基础，通过生物化工生产的产品有望得到政策的倾斜，撬动合成生物学的政策杠杆： 　　1）原料端，生物化工主要以可再生资源作为原料，符合可持续发展的理念，并在某些产品领域缩短产业链长度，降低原材料成本占比和产品周期属性； 　　2）工艺端，对于某些特定的化学品，生物法大部分反应步骤均在微生物或酶的作用下进行，反应条件更温和、流程更简单，反应过程中的碳排放也更少； 　　3）后处理端，一方面合成生物学通过改造可以让微生物参与更多的废弃物治理，另一方面生物基材料因热塑性而方便回收利用，减少环境负担。 　　国内合成生物学公司迎来机遇，发力合成生物学赛道 　　资本市场对合成生物的技术应用关注度正在提升，看好国内合成生物学产品型企业的竞争力。我们认为，合成生物学领域多家公司集中上市代表这一领域已进入成长期。中国在该领域的代表企业有凯赛生物、华恒生物、山东赫达、安琪酵母、东方盛虹等。作为全球合成生物学领军者，凯赛生物掌握了产业链上游基因工程和菌种培养相关技术，完整布局了生物化工领域从基因工程——菌种培养——生物发酵——分离纯化——化学合成——应用开发的全产业链。我们认为凯赛生物的战略布局清晰： 　　1）公司是全球生物法长链二元酸的主导供应商，目前拥有生物法长链二元酸7.5万吨产能，是全球唯一可以量产DC10-18的企业。 　　2）生物基聚酰胺产能落地在即，山西合成生物产业生态园区项目中年产50万吨生物基戊二胺、90万吨生物基聚酰胺等项目将与下游产业链配套项目一并规划，预计2023年年底投产。 　　3）秸秆生产乳酸项目稳步推进，有利于传统农业可持续发展与产业更新迭代。在加大生物基聚酰胺应用开发投入的同时，公司正在开展秸秆处理和应用于乳酸生产的实验和万吨级示范线的建设。 　　投资建议 　　持续关注具有较强研发能力和行业龙头地位的公司。建议关注凯赛生物（全球合成生物学领军者）、华恒生物（生物法丙氨酸龙头）。 　　风险提示 　　产业化进程不及预期的风险； 　　菌种及配方泄露的风险； 　　法律诉讼的风险； 　　生物安全的风险； 　　下游认证不及预期的风险。

　　整体而言，2022年上半年中国医疗健康产业投融资总额近100亿美元（约647.6亿人民币），同比下降超40%，资本市场热度放缓。但创新药、医疗器械及企业服务赛道（主要为CRO服务和CDMO服务），逆市升温。较于全球看，中国医疗健康融资轮次逐步往后移，在一定程度表明资本趋于理性，偏爱成熟标的，也反映出投资者风险厌恶水平逐渐变大 　　细胞及基因治疗等新兴生物技术，持续性技术创新需求高、天花板高。投资机构对其保持较高热度，而且对其早期轮次比重逐步增加 　　全球医疗健康领域投融资趋势 　　受地缘政治冲突、新冠疫情、高债务、高通胀等因素的影响，2022年上半年，全球医疗健康产业投融资市场整体趋于冷静，并未有预期乐观。投融资总额达427亿美元（约2.777.3亿人民币），同比2021年上半年下降了43% 　　中国医疗健康领域投融资趋势 　　2022年上半年中国医疗健康产业投融资总额同比下降超40%，资本市场热度放缓.与全球医疗健康投融资情报相近。但从投融资轮次视角者，中国医疗健康产业投融资轮次逐步往后移，在一定程度表明资本趋于理性，偏爱成熟标的，也反映出投资者风险厌恶水平逐渐变大；相反全球医疗健康投融资轮次逐步前移，这也说明投资者对全球和中国医疗健康产业风险偏好明显不同，导致其对全球和中国医疗健康产业投资轮次不同 　　中国医疗健康行业细分赛道之生物技术 　　细胞及基因治疗等新兴生物技术，持续性技术创新需求高、天花板高。投资机构对其保持较高热度，而且对其早期轮次比重逐步增加.是新兴生物技术发展的重要推动力之一。随若细胞治疗产品开始商业化.基因编辑技术应用场景不断拓展，资本对CGT（细胞及基因治疗）生物技术保持较高热度，有望助力其成为未来医疗革新的创新疗法

　　本周乙烷裂解价差有所提升，环比+7.89%，PDH结束亏损状态，价差回升，环比+247.47%，价差历史分位分别为44.16%/2.58%，仍位于较低历史分位。 　　C2/C3下游需求增加，主要产品聚乙烯/环氧乙烷/聚醚大单体/乙二醇/苯乙烯价格历史分位16.7%/6.6%/18.1%/8.3%/43.8%，产品价差历史分位2.7%/2.0%/52.9%/1.6%/6.3%。 　　C2下游产品价格开始逐渐上升，C3下游产品价格也在经历低点后回升。 　　在当前节点展望后市，我们认为乙烷和丙烷随着采暖、海外发电需求逐渐下降而缓步下跌，下游需求端在四季度金九银十补库旺季迎来修复，当前基本面预期基本已经到底。我们持续推荐关注低能耗低碳排、成本领先、研发驱动、稀缺性很强的轻烃化工龙头企业卫星化学。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；行业竞争加剧；原材料及主要产品波动引起的各项风险；装置不可抗力的风险；国家及行业政策变动风险。

　　2022年上半年化工上游原材料价格高企，下游地产、消费需求企稳，化纤、氯碱等中游子行业盈利能力承压，子行业业绩表现出现分化。农化、电子化学品、半导体材料等在粮食安全、国产替代的大背景下需求仍向好，部分大宗化工品业绩仍在筑底过程中。随着“金九银十”来临，海外天然气价格维持高位，内外需有望向好，当前基础化工板块静态估值处历史低位，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　营收利润增长，盈利处近年高位：2022年上半年原油价格显著上行，部分基础化工产品价格随之上涨。基础化工全行业营业收入合计10425.60亿元，同比上升25.14%；归母净利润合计1285.89亿元，同比增长22.70%。全年行业销售毛利率和销售净利率分别下降1.11pcts和0.34pcts，为23.47%和13.20%。ROE（摊薄）为9.46%，同比提升0.34pcts。环比来看，2022年二季度营业收入环比一季度增长13.52%，归母净利润环比增长18.45%，销售毛利率环比下降0.49pcts，销售净利率与ROE（摊薄）分别上升0.81pcts与0.71pcts。 　　子行业分化，偏上游的子行业营收、利润增幅居前：2022年上半年35个子行业营收同比均实现正增长。上半年地缘政治局势影响化肥供应，化肥产品价格走高，钾肥、复合肥、磷肥、氮肥营收同比涨幅分别为178.43%、45.10%、39.46%、16.69%。二季度30个子行业环比实现正增长，民爆制品、非金属材料营收环比增幅超过40%。2022年H1相比疫情前2019年H1有明显增长。除了纺织化学品行业营收同比下降5.93%以外，其余子行业均实现正增长。上半年利润主要向偏上游的子行业集中，20个子行业2022年上半年归母净利润同比增长，其中5个子行业归母净利润同比涨幅超100%，钾肥归母净利润同比涨幅达301.79%。 　　行业持续扩产：2022年上半年基础化工行业在建工程为2495.42亿元，同比增长46.15%。8个子行业的在建工程同比下降，其余子行业均呈上升趋势，同比增长超过100%的子行业为改性塑料、有机硅、橡胶助剂和炭黑。2022年上半年基础化工行业固定资产金额为8137.19亿元，同比增长10.37%。固定资产同比涨幅居前的子行业有涂料油墨和非金属材料，同比涨幅分别为53.18%、41.99%。 　　重点推荐 　　2022年上半年，行业原料高位震荡，下游需求有待复苏，行业集中度提升，子行业景气度有所分化。截至2022年9月14日，SW基础化工（2021年版）市盈率（TTM剔除负值）为14.54倍，处在历史（2002年至今）的4.09%分位数，市净率（MRQ剔除负值）为2.54倍，处在历史水平的52.92%分位数。海外天然气价格高企背景下出口有望持续向好，“金九银十”来临，内需预计环比提升，维持行业强于大市评级。子行业挑选上侧重一体化龙头公司及高景气度行业。建议关注以下投资线索： 　　1、原料大幅波动，看好一体化行业龙头公司。四季度建议关注海外（尤其是欧洲）能源危机下国内化工品的出口情况。中长期在碳中和背景下的产业升级与集中度提升的大背景下，龙头公司抗风险能力较强，优势明显。推荐万华化学、华鲁恒升、新和成。 　　2、国产替代背景下，新材料有望延续高景气。随着下游新增产能在2022年及之后逐渐投放，预计半导体、新能源材料等企业产销将持续保持旺盛。推荐：万润股份、晶瑞电材、雅克科技、江丰电子、蓝晓科技、国瓷材料、光威复材、安集科技、沪硅产业、皇马科技等。 　　3、全球农化行业或将持续景气，推荐华鲁恒升、利尔化学、联化科技等。另外，“稳增长”下基建有望持续发力，部分建筑结构材料企业将受益。推荐：苏博特等。 　　评级面临的主要风险 　　油价异常波动的风险；疫情持续时间及影响超预期。

　　核心推荐 　　基础化工重点 　　核心资产（万华化学、华鲁恒升、扬农化工、新和成）；钛白粉（龙佰集团） 、碳纤维（光威复材）、沸石/OLED（万润股份）、农药（扬农化工、广信股份） 、复合肥（新洋丰）等。 　　石油化工重点 　　OPEC+联合减产形成油价底部支撑，但仍需关注非 OPEC 产量（加拿大重质油、巴西、中亚）、全球宏观经济下行风险与贸易风险进一步发酵对油价的影响。推荐聚酯产业链一体化建设加快并进军大炼化、布局 C2/C3 轻烃裂解的优秀民营炼化企业（荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、桐昆股份、恒力石化） ；关注宝丰能源。 　　每周行业动态更新 　　本周化工品价格指数上涨，核心原料油价下跌，LPG 气下跌，LNG 气下跌，煤价上涨；芳烃、化纤、聚氨酯、橡胶、塑料、氟化工部分产品价格上涨。 　　本周中国化工品价格指数 CCPI+2.0%；核心原料价格布油-0.2%，进口 LPG-1.8%，国产 LNG 气-0.8%，烟煤+2.3%。原料端，芳烃部分产品价格上涨；制品端，化纤、聚氨酯、橡胶、塑料、氟化工部分产品价格上涨，农药、维生素部分产品价格下跌。 　　本周油价下跌，沙特减产幅度较小，经济衰退忧虑加剧。 　　本周布油结算价从 93.0 跌至 92.8 美元/桶（跌幅 0.2% ） 、美油结算价从 86.9跌至 86.8 美元/桶（跌幅 0.1%） ；美国商业原油库存 4.27 亿桶（周环比+2.1%） ，美国原油钻井数 591 口（周环比-0.8%） 。 　　供应端，根据隆众资讯，OPEC+9 月初会议决定将在 10 月减产 10 万桶/日，确定了此前沙特暗示重拾减产的意愿，但减产幅度较小故带来的利好推动有限，此外俄乌局势和伊朗问题均无新的进展，而欧洲能源供应担忧仍在。需求端，根据隆众资讯，部分美国经济仍有韧性，令市场担忧美联储或维持激进加息力度，经济衰退的忧虑加剧，另外美国夏季出行高峰已结束，季节性利好正逐渐消退。政策面来看，根据隆众资讯，美联储 9 月加息 75个基点再次成为市场主流共识，由此带来的经济压力如影随形。地缘政治来看，根据隆众资讯，俄乌局势仍无缓和迹象，伊朗问题再次陷入僵局，美国在个别细节与伊朗的分歧仍没有解决。 　　重点化工品观点更新： 　　化工品价格涨跌幅： 　　本周价格涨幅靠前的重要产品为聚合 MDI+11%、硫酸铵+10%、三氯化磷+9%、四氯乙烯+8%、苯酐+7%、三聚磷酸钠+6%、吡啶+6%、防老剂RD+6%、异丁烯+6%等。本周价格跌幅靠前的重要产品为液氯- 50%、邻硝基氯化苯-15%、一甲胺- 11%、PVA-9%、乙腈- 8%等。 　　新能源上游化工品价格涨跌幅： 　　光伏产业链相关化工品：工业硅+ 1%、三氯氢硅持平、纯碱（轻质持平、重质持平）、醋酸乙烯- 4%、EVA （光伏级）+1 %等。锂电产业链相关化工品：磷矿石(30%)持平、磷酸+2%、碳酸锂（工业级+2%、电池级+2%）、磷酸铁 持平、工业磷酸一铵(73%)-2%、六氟磷酸锂+1%等。 　　终端仍观望，厂家上调价格，聚合 MDI 价格上涨。 　　本周聚合 MDI(华东)涨 11.0%至 16200 元/吨。需求端，根据百川盈孚，当前终端需求仍未集中放量，下游阶段性采购之后，需求端再次进入观望状态；供给端，根据百川盈孚，浙江某工厂装置正常运行，其他装置负荷均未开足，整体供应量变化不大，此外听闻北方某工厂装置 9-10 月份存检修计划，海外装置方面，虽然欧洲天然气供应不足且当地的 MDI 产能占比达到27%，但暂时未对当地装置产生影响，而万华化学位于匈牙利的子公司宝思德化学 35 万吨/年 MDI 装置于 7 月 15 日开始陆续停产检修，于 8 月底恢复正常，其他装置正常运行。 　　需求面回暖，供给维持稳定，硫酸铵价格继续上涨。 　　本周硫酸铵(山东临沂)涨 10.3%至 1500 元/吨。需求端，根据百川盈孚，复合肥市场低位震荡运行，随着终端用肥的临近，市场需求略有好转，局部地区走货量持续增加；供给端，根据百川盈孚，本周焦企基本步入亏损，东北地区部分企业开工下调，山东地区局部受环保限产影响，个别开工小幅下调，但西北地区有零星企业提产，己内级硫酸铵开工有所下降。 　　采购成本上涨，下游需求好转，推高三氯化磷价格。 　　本周三氯化磷(99%,江苏)涨 8.6%至 8800 元/吨。成本端，本周黄磷(贵州)涨9.7%至 34000 元/吨，形成成本支撑；需求端，根据百川盈孚，中秋节临近，下游备货，加之进入九月份，高温天气已过，天气转凉，下游企业开工提升，需求好转，三氯化磷出货良好；供给端，根据百川盈孚，据悉 8 月28 日下午，徐州铜山一个三氯化磷企业发生安全生产事故，据初步了解，该事件对其他三氯化磷企业生产暂无影响，建议保持关注。 　　下游开工积极性提升，市场供应偏紧，四氯乙烯价格上涨。 　　本周四氯乙烯(华东)涨 8.3%至 13 000 元/吨。需求端，根据百川盈孚，本周国内 R125 企业开工平稳，近期开工积极性有所提升，出口走货加快，前期积压订单逐步释放，混配需求有所增量，但整体回升有限；供给端，根据百川盈孚，8 月来山东主力厂家装置负荷问题开工偏低，且 9 月中下旬有检修计划，四川厂家由于区域性限电政策停车，目前装置负荷水平一般，江西厂家 8 月中下旬开始装置检修，近期恢复开车，市场供应偏紧，厂家库存低位，主力企业出现暂停接单行为。 　　成本支撑仍在，邻苯市场库存有限，苯酐价格上涨。 　　本周苯酐(华东)涨 7.0%至 9200 元/吨。成本端，根据百川盈孚，邻苯市场供应较紧，工业萘价格亦上行，因此原料端的支撑仍在；需求端，根据百川盈孚，当前下游需求端对苯酐市场持续上涨所产生的高价存抵制情绪；供给端，根据百川盈孚，当前邻法苯酐厂家虽有开车意愿，但邻苯市场库存有限，邻法苯酐开工上升幅度也有限，萘法苯酐库存亦无压。 　　风险提示：原料价格波动、下游需求不及预期等。

中心思想 医保初审名单发布，创新药准入呈现分化格局 2022年9月，国家医保局公布医保目录调整通过初步形式审查的药品名单，重点涉及PD-1/PD-L1、CDK4/6、AR抑制剂、三代EGFR TKI、ADC和CAR-T等创新药品种，反映出医保谈判对创新疗法的支持与筛选。 国产PD-1/PD-L1类药物中，恒瑞、百济神州、信达、君实4家在保产品继续新增适应症；康方生物双抗、复宏汉霖PD-1、康宁杰瑞PD-L1首次参与谈判；康方生物/中生制药、基石、誉衡等有资格但未在名单，乐普生物因时间原因无资格。进口PD-1/PD-L1全部缺席。 CDK4/6抑制剂恒瑞达尔西利、辉瑞哌柏西利首次谈判；AR抑制剂恒瑞瑞维鲁胺首次谈判；EGFR TKI均为新增适应症；ADC领域荣昌生物新增适应症，罗氏、辉瑞、武田的ADC首次谈判，吉利德无资格；CAR-T药明巨诺首次谈判，复星凯特未在名单。 医保谈判推动国产创新药市场渗透与价格重塑 通过初审名单分析，国产创新药在多个靶点领域积极参与医保谈判，尤其是首次参与品种增多，体现了国产新药上市后寻求快速放量的策略。 进口药物在PD-1/PD-L1领域集体缺席，但在CDK4/6、ADC等领域有参与，显示不同跨国药企的医保准入策略差异。 医保谈判可能对相关药物的价格、市场份额和竞争格局产生重大影响，需要持续关注后续专家评审和竞价结果。 主要内容 本周新药行情回顾 2022年9月5日至9月11日，新药板块涨幅前5为乐普生物（265.4%）、泽璟制药（11.1%）、亚盛医药（5.4%）、康乃德（4.5%）、天演药业（3.9%）；跌幅前5为药明巨诺（-29.6%）、欧康维视（-18.7%）、迈博药业（-16.0%）、嘉和生物（-15.3%）、和铂医药（-14.7%）。 市值排行及XBI、HSHKBIO指数行情提供市场参考。 本周新药行业重点分析 PD-1/PD-L1类药物：国产4家在保产品（恒瑞、百济、信达、君实）新增适应症谈判；康方生物双抗、复宏汉霖PD-1、康宁杰瑞PD-L1首次谈判；康方生物/中生制药、基石、誉衡有资格但未在初步名单；乐普生物PD-1无资格。进口PD-1/PD-L1均未在名单。 CDK4/6抑制剂：恒瑞达尔西利首次谈判；先声曲拉西利无资格；辉瑞哌柏西利首次谈判；礼来阿贝西利在保不参与。 AR抑制剂：恒瑞瑞维鲁胺首次谈判；杨森阿帕他胺、拜耳达罗他胺在保不参与；辉瑞恩扎卢胺续约且新增适应症。 三代EGFR TKI：艾力斯伏美替尼、翰森阿美替尼新增适应症谈判；阿斯利康奥希替尼续约且新增适应症。 ADC药物：荣昌生物维迪西妥单抗新增适应症；罗氏、辉瑞、武田的ADC首次谈判；吉利德无资格。 CAR-T药物：药明巨诺瑞基奥仑赛首次谈判；复星凯特阿基仑赛有资格但不在名单。 本周新药获批&受理情况 本周国内有11个新药获批IND，包括康宁杰瑞双抗、京新药业JBPOS0101、诺诚健华ICP-248等。 33个新药IND获受理，包括葆元生物AB-218、齐鲁制药QL1706等。 8个新药NDA获受理，包括基石药业舒格利单抗、礼来替尔泊肽等。 本周国内新药行业重点关注 TOP3重点关注： 信达生物公布信迪利单抗EGFR-TKI失败NSCLC的3期ORIENT-31第二次期中分析结果。 康诺亚生物CMG901拟纳入突破性治疗，用于Claudin18.2阳性晚期胃癌。 基石药业舒格利单抗第3项适应症（R/R ENKTL）申报上市。 其他重点关注：福贝生物CSF1R抑制剂FB-1071申报临床；京新药业抗癫痫新药JBPOS0101获批临床；博安生物抗CD25抗体BA1106获批临床；熙源安健BR007获FDA孤儿药资格；诺诚健华BCL2抑制剂ICP-248获批临床；华夏英泰STAR-T产品HXYT-001获批临床。 本周海外新药行业重点关注 TOP3重点关注： 再生元阿柏西普8mg剂量延长至4个月给药一期临床成功。 Spectrum长效G-CSF药物Rolontis获FDA批准上市。 Revance Therapeutics新一代长效除皱肉毒素Daxxify获FDA批准。 其他重点关注：辉瑞JAK3抑制剂利特昔替尼中美欧同日申报上市；辉瑞CGRPR拮抗剂Rimegepant国内申报上市；礼来替尔泊肽国内申报上市；默沙东口服PCSK9抑制剂MK-0616在华申报临床；Tarsus TP-03治疗蠕形螨睑缘炎向FDA申报上市；阿斯利康达格列净新适应症申报上市；博士伦干眼病新药NOV03申报上市。 风险提示 临床试验进度及结果不及预期的风险、医药政策变动风险、创新药专利纠纷风险。 总结 本报告围绕2022年医保目录调整初审名单展开深度分析，系统梳理了PD-1/PD-L1、CDK4/6、AR抑制剂、EGFR TKI、ADC、CAR-T六类热门创新药的谈判路径，揭示国产创新药加速准入、进口药差异化策略的趋势。 同时，报告回顾了本周新药板块行情（乐普生物涨幅领先，药明巨诺跌幅最大），并汇总了国内11个新药获批IND、33个IND受理及8个NDA受理情况。 国内外重点新药事件方面，国内信达生物ORIENT-31数据、康诺亚CMG901突破性治疗、基石药业舒格利单抗新适应症申报等值得关注；海外再生元阿柏西普延长给药、Spectrum长效G-CSF获批、Revance肉毒素获批等为重要进展。 最后提示临床试验、医药政策及专利风险。