中心思想 业绩超预期与创新转型驱动增长 华东医药2024年上半年及第二季度业绩表现强劲，归母净利润实现显著增长，超出市场预期，显示出公司稳健的盈利能力。 公司持续推进“自研+引进”的创新转型战略，在医药工业和医美板块均取得重要进展，多款创新产品管线进入关键临床或注册阶段，为未来增长奠定坚实基础。 多元化业务协同发展 医药工业板块保持稳健增长，核心子公司和工业微生物业务贡献突出，并通过聚焦内分泌、自免和肿瘤三大核心领域，不断丰富产品管线。 医美板块表现亮眼，国内业务实现高速增长，国际化布局加速，产品矩阵日益完善，成为公司业绩增长的另一重要引擎。 主要内容 财务表现与核心业务增长分析 2024年上半年及第二季度财务概览 上半年业绩： 公司实现营收209.7亿元，同比增长2.8%；归母净利润17亿元，同比增长18.3%；扣非归母净利润16.3亿元，同比增长13.9%。 第二季度业绩： 单季度实现收入105.5亿元，同比增长2.8%；归母净利润8.3亿元，同比增长22.9%；扣非归母净利润7.9亿元，同比增长17.5%。 盈利能力： 归母净利润和扣非归母净利润的增速均显著高于营收增速，表明公司盈利能力持续改善，管理效率提升。 医药工业板块稳健发展 核心子公司表现： 2023年核心子公司中美华东实现营收67亿元（含CSO业务），同比增长10.6%；归母净利润13.9亿元，同比增长11.5%；净资产收益率达12.3%。 工业微生物板块： 实现销售收入2.9亿元，同比增长27.4%，展现出强劲的增长势头。 战略聚焦： 公司专注于内分泌、自免和肿瘤三大核心治疗领域，通过“自研+引进”双轮驱动战略，加速创新项目研发和外部并购，持续扩充产品管线。 创新管线规模： 截至2024年上半年，公司拥有超过70项创新产品管线，创新转型稳步推进。 创新管线与医美业务进展 肿瘤领域创新进展 ELAHERE® (ADC新药)： 中国上市许可申请处于审评阶段。2024年3月在美国由加速批准转为完全批准。2024年4月获批加入国际多中心PSOC（铂敏感卵巢癌）III期临床研究，并联合贝伐珠单抗用于2L含铂化疗后未出现疾病进展的FRα阳性复发性铂敏感上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌成人患者维持治疗。 迈华替尼片： 用于1L EGFR敏感突变的上市申请已于2024年5月获受理。 HDM2005 (ROR1 ADC)： 公司首个自研ADC，用于治疗晚期恶性肿瘤的中美IND申请均已于2024年6月获批，8月完成中国临床首例受试者入组。 HDM2006 (HPK-1 PROTAC)： 公司首个自研小分子抗肿瘤药物，中国IND申请于2024年8月获受理，用于治疗晚期实体瘤。 HDM2027 (HDP-101 ADC)： 公司引进的创新ADC，中国IND申请已于2024年8月获受理，用于治疗BCMA阳性克隆性血液学疾病（如复发/难治性多发性骨髓瘤）。 内分泌领域创新进展 HDM1002 (口服小分子GLP-1受体激动剂)： 截至2024年8月已完成用于超重或肥胖人群体重管理适应症II期临床全部入组，预计2024年第四季度获得顶线结果。同时，已完成糖尿病适应症II期首例受试者入组。 HDM1005 (GLP-1R/GIPR双靶点激动剂)： 用于超重或肥胖、2型糖尿病适应症的中国临床试验进展顺利，预计2024年第四季度获得Ia期、Ib期临床试验顶线结果，并计划2025年初启动II期临床。 DR10624 (FGF21R/GCGR/GLP-1R三靶点激动剂)： 正在新西兰开展肥胖合并高甘油三酯血症的Ib/IIa期临床，预计2024年底前完成。同时，高甘油三酯血症国内II期临床已启动，预计2024年底前完成首例入组。 自免领域创新进展 ARCALYST®： 用于复发性心包炎（RP）中国NDA申请获受理并于2023年12月纳入优先审评。目前冷吡啉相关的周期性综合征（CAPS）和RP适应症上市申请均在审评过程中。 HDM3001 (乌司奴单抗生物类似药)： 用于治疗斑块状银屑病NDA申请目前处于审评过程中。 医美板块亮点纷呈 营收表现： 2024年上半年医美板块实现营业收入13.5亿元（剔除内部抵消因素），同比增长10.1%。 国际业务： 英国Sinclair子公司销售收入达5.7亿元，同比下降14.8%，主要受全球经济增长乏力及EBD业务阶段性需求波动影响。 国内业务： 国内医美业务实现收入6.2亿元，同比增长19.8%，表现强劲。 产品布局： 截至2024年上半年，公司已有40款“无创+微创”医美领域高端产品，其中26款已上市。 新产品注册与临床进展： V20 (光学射频治疗仪)： 注册补充资料于7月2日完成递交，有望于2024年国内获批。 MaiLi Extreme： 注册申请于2024年4月获受理，有望于2025年国内获批。 MaiLi Precise： 于2024年4月底完成中国全部临床试验受试者入组。 Ellansé®S型： 新增适应症于2024年5月完成中国临床试验首例受试者入组。 Lanluma®： 于2024年6月完成首例受试者入组，目前正在开展全国多中心注册临床研究。 Ellansé®M型： 于2024年6月完成中国临床试验全部受试者12个月随访。 国际化战略： 公司医美板块国际化步伐加快，产品注册及市场拓展成效显著，为公司长期增长策略奠定坚实基础。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计2024-2026年每股收益（EPS）分别为1.89元、2.16元和2.42元。 估值： 对应估值分别为16倍、14倍和12倍。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示 在研或引进创新产品临床及商业化进度不及预期风险。 产品竞争格局加剧风险。 仿制药品种集采降价幅度超预期风险。 海外经营风险及汇率波动风险。 医美行业政策风险及医疗事故风险。 总结 华东医药在2024年上半年展现出强劲的财务表现，归母净利润实现双位数增长，超出市场预期。这主要得益于公司在医药工业和医美两大核心板块的稳健发展和创新转型战略的持续兑现。医药工业板块通过聚焦内分泌、自免和肿瘤三大领域，积极推进“自研+引进”策略，多款创新产品管线进入关键临床和注册阶段，如肿瘤领域的ELAHERE®、HDM2005，内分泌领域的GLP-1受体激动剂HDM1002、HDM1005，以及自免领域的ARCALYST®等，均取得了显著进展。医美板块国内业务实现近20%的高速增长，尽管海外子公司Sinclair受宏观经济影响有所下滑，但公司通过丰富产品矩阵和加速国际化布局，持续巩固其市场地位。综合来看，华东医药凭借其多元化的业务结构、丰富的创新产品管线和积极的市场拓展策略，有望在未来保持持续增长，分析师维持“买入”评级，但同时提示了创新产品研发、市场竞争、集采降价及海外经营等潜在风险。

　　华东医药(000963) 　　事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营收209.7亿元，同比增长2.8%；归母净利润17亿元，同比增长18.3%；扣非归母净利润16.3亿元，同比增长13.9%；24Q2公司实现收入105.5亿元，同比增长2.8%；归母净利润8.3亿元，同比增长22.9%；扣非归母净利润7.9亿元，同比增长17.5%。 　　医药工业：保持稳健增长，产品管线持续丰富。2023年核心子公司中美华东实现营收67亿元（含CSO业务，+10.6%）；归母净利润13.9亿元（+11.5%）；净资产收益率12.3%。工业微生物板块实现销售收入2.9亿元（+27.4%）。公司专注于内分泌、自免和肿瘤三大领域，实行“自研+引进”战略，加速创新项目和外部并购，扩充产品管线。截至2024H1公司拥有超过70项创新产品管线，创新转型稳步推进：1）肿瘤领域：ADC新药ELAHERE®中国上市许可申请目前处于审评阶段，2024年3月在美国由加速批准转为完全批准，2024年4月获批加入国际多中心PSOC（铂敏感卵巢癌）III期临床研究推进卵巢癌前线治疗，联合贝伐珠单抗用于2L含铂化疗后未出现疾病进展的FRα阳性复发性铂敏感上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌成人患者维持治疗；迈华替尼片用于1LEGFR敏感突变的上市申请已于2024年5月获受理；公司首个自研ADCHDM2005（ROR1）用于治疗晚期恶性肿瘤的中美IND申请均已于2024年6月获批、8月完成中国临床首例受试者入组；公司首个自研小分子抗肿瘤药物HDM2006（HPK-1PROTAC）的中国IND申请于2024年8月获受理，用于治疗晚期实体瘤；公司引进的创新ADCHDM2027（HDP-101）的中国IND申请已于2024年8月获受理，用于治疗BCMA阳性克隆性血液学疾病（如复发/难治性多发性骨髓瘤）。2）内分泌领域：口服小分子GLP-1受体激动剂HDM1002截至2024年8月已完成用于超重或肥胖人群体重管理适应症II期临床全部入组，预计2024Q4获得顶线结果，同时已完成糖尿病适应症II期首例受试者入组；GLP-1R/GIPR双靶点激动剂HDM1005用于超重或肥胖、2型糖尿病适应症目前中国临床试验进展顺利，预计2024Q4获得Ia期、Ib期临床试验顶线结果并计划2025年初启动II期临床；FGF21R/GCGR/GLP-1R三靶点激动剂DR10624正在新西兰开展肥胖合并高甘油三酯血症的Ib/IIa期临床，预计2024年底前完成，同时高甘油三酯血症国内II期临床已启动，预计2024年底前完成首例入组。3）自免领域：ARCALYST®用于复发性心包炎（RP）中国NDA申请获受理并于2023年12月纳入优先审评，目前冷吡啉相关的周期性综合征（CAPS）和RP适应症上市申请均在审评过程中；乌司奴单抗生物类似药HDM3001（QX001S）用于治疗斑块状银屑病NDA申请目前处于审评过程中。 　　医美板块：医美板块表现亮眼，全球拓展效果显著。2024H1公司医美板块实现营业收入13.5亿元（剔除内部抵消因素+10.1%），英国Sinclair子公司销售收入达5.7亿元（-14.8%），受全球经济增长乏力及EBD业务阶段性需求波动影响有所下滑；国内医美业务实现收入6.2亿元（+19.8%）。截至2024H1公司已有40款“无创+微创”医美领域高端产品，其中26款已上市。光学射频治疗仪V20注册补充资料于7月2日完成递交，有望于2024年国内获批；MaiLiExtreme注册申请于2024年4月获受理，有望于2025年国内获批；MaiLiPrecise于2024年4月底完成中国全部临床试验受试者入组；Ellansé®S型新增适应症于2024年5月完成中国临床试验首例受试者入组；Lanluma®于2024年6月完成首例受试者入组，目前正在开展全国多中心注册临床研究；Ellansé®M型于2024年6月完成中国临床试验全部受试者12个月随访。公司医美板块国际化步伐加快，产品注册及市场拓展成效显著，为公司长期增长策略奠定坚实基础。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.89元、2.16元和2.42元，对应估值分别为16倍、14倍和12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：在研或引进创新产品临床及商业化进度不及预期风险；产品竞争格局加剧风险；仿制药品种集采降价幅度超预期风险；海外经营风险及汇率波动风险；医美行业政策风险及医疗事故风险等。

　　欧普康视(300595) 　　投资要点 　　业绩总结：公司发布2024年中报，2024H1实现收入8.8亿元（+13.2%），归母净利润3.2亿元（+4.4%），扣非后约2.8亿元（+6.7%）。2024年公司第二季度实现收入4.2亿元（+10.6%），归母净利润1.3亿元，（-4.4%），扣非后约1.2亿元（+0.5%）。 　　框架镜收入快速增长，角膜接触镜和护理产品负增长。公司2024H1硬性角膜接触镜收入3.7亿元（-2.7%）；护理产品收入1.2亿元（-3.8%）；普通框架镜及其他收入1.6亿元（+44.3%），硬性角膜接触镜首饰消费疲软影响收入出现负增长。 　　费用增加毛利率略有下降，销售和研发体系不断完善。2024H1公司销售费用率24.8%，同比增长3.4pp，管理费用率4.5%，同比下降1.3pp，研发费用率2.3%，同比下降0.1pp。其中销售费用增加主要原因是增加了各区域销售人员和技术支持人员的开支，以及新建终端的固定开支；公司加大研发投入，在研产品稳步推进，如多焦点软性接触镜已进入多中心临床试验阶段等。2024H1公司毛利率73.8%，同比下降1.8pp，净利润率40.5%，同比下降4.3pp。 　　视光终端持续扩张，空间潜力有待发掘。截至2024H1，公司拥有控股和参股的视光服务终端470余家，公司将继续扩展视光终端规模，获取产品加服务收益，保障公司业绩稳健增长。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年EPS分别为0.91元、1.06元、1.23元，维持“持有”评级。 　　风险提示：政策风险；产品研发不及预期风险；视光中心扩张不及预期风险。

　　西藏药业(600211) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024 半年报，24H1 实现收入 16 亿元，同比-11.3%，实现归母净利润 6.2 亿元，同比+4.6%，扣非归母净利润 5.2 亿元，同比-9.9%。 　　2023年一过性高基数，新活素销售收入符合预期。2024年 Q1/Q2分别实现收入 7/9.1 亿元，分别同比-22.4%/-0.3%。24H1 新活素销售收入 14.5 亿元,同比下降 13.9%。新活素收入略下降主要系 1）去年受益于疫情后遗症销量基数高，2）2024 年医保续约降价 4.5%。依姆多本期销售收入 5091 万元，同比下降15.2%；其余产品本期销售收入 1.1 亿元，同比增长 50.93%。 　　盈利能力稳中有升。上半年公司毛利率 95.7%（-0.1pp），其中 Q1/Q2毛利率分别为 94.8%/96.4%，预计 Q2 环比上升主要系收入体量增长摊薄成本。费用方面 ， 上 半 年 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率分 别 为 56.2%/3.3%/0.7% ， 同 比+0.1pp/+0.4pp/+0.2pp，费用率略上升，主要系收入端较去年同期略下降。上半年归母净利率 38.6%（+5.9pp），主要系上半年收到政府补助 1亿元。24H1 经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加 4985.92万元，增长 9.2%，主要原因系 1）24H1 收到的产业扶持款增加以及子公司银行存款利息增加；2）24H1支付的各项税费增加。 　　维持高分红率，全年业绩可期。24H1公司向全体股东每 10股派发现金红利 9.67元，分红比例为 50.02%。考虑到公司 23 年 Q3 销售基数较低，我们预计公司有望于下半年迎来业绩增长，全年业绩可期。 　　盈利预测与投资建议：预计 2024-2026 年归母净利润分别为 11.1 亿元、13.4亿元、15.4 亿元。公司新活素竞争格局好，维持“买入”评级。 　　风险提示：核心产品医保控费，竞争格局恶化风险，资产减值损失风险

　　美好医疗(301363) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年中报，24H1年实现收入7.1亿元（-6.3%），实现归母净利润1.7亿元（-29.8%）。24Q2实现收入4.2亿元（+9.8%），实现归母净利润1.1亿元（-16.1%）。公司营收增速在Q2转正，利润降幅显著收窄，呼吸机库存影响有望持续改善。 　　基石业务略有分化，新兴业务快速增长。按业务来看，24H1两大基石业务：家用呼吸机组件收入4.5亿元（-11.9%），考虑到呼吸机业务库存消化已进入尾声，上游客户预计在H2恢复正常订单和放量节奏；人工耳蜗客户订单稳定放量，业务收入0.6亿元（+12.1%）。新兴业务如家用及消费电子组件实现快速增长，24H1收入0.8亿元（+36.6%）。注射笔已突破关键技术，并成功实现量产，与新客户订单正稳步推进中，有望为业绩带来第二增长曲线。公司在多元化赛道布局已初显成效，业务呈现良好的成长性。 　　进一步加强产能建设。为进一步满足全球客户生产供应需求，24H1公司持续加强多个生产基地产能释放，惠州、马来二期产能进一步扩产，深圳总部在建，马来三期工程开始建设。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营业收入分别为17/21/26亿元，归母净利润分别为4/5/6亿元。公司新业务赛道放量在即，建议持续关注。 　　风险提示：海外贸易风险，订单不及预期风险，研发进度不及预期风险。

中心思想 业绩回暖与业务转型 美好医疗在2024年上半年面临挑战，但第二季度营收实现同比和环比改善，归母净利润降幅显著收窄，显示出业绩回暖的积极信号。公司正积极从对单一基石业务的依赖转向多元化发展，通过新兴业务的快速增长来驱动未来业绩。 多元化增长与产能布局 公司在保持家用呼吸机组件和人工耳蜗等基石业务稳定发展的同时，大力拓展家用及消费电子组件、注射笔等新兴业务，并已取得初步成效。为支撑业务增长，公司持续加强全球产能建设，为满足未来订单需求奠定基础。 主要内容 2024年中报业绩概览 美好医疗发布2024年中报，上半年实现收入7.1亿元，同比下降6.3%；实现归母净利润1.7亿元，同比下降29.8%。然而，2024年第二季度表现显著改善，实现收入4.2亿元，同比增长9.8%，归母净利润1.1亿元，同比下降16.1%。这表明公司营收增速在Q2转正，利润降幅大幅收窄，呼吸机库存消化影响有望持续改善。 核心业务表现与新兴增长点 基石业务分化与恢复： 24H1家用呼吸机组件收入为4.5亿元，同比下降11.9%，但随着呼吸机库存消化进入尾声，预计下半年上游客户订单将恢复正常并放量。人工耳蜗客户订单稳定放量，业务收入达0.6亿元，同比增长12.1%。 新兴业务快速增长： 家用及消费电子组件业务实现快速增长，24H1收入达到0.8亿元，同比增长36.6%。注射笔业务已突破关键技术并成功量产，与新客户订单稳步推进，有望成为公司业绩的第二增长曲线。公司在多元化赛道布局已初显成效，业务呈现良好成长性。 产能扩张与战略布局 为满足全球客户生产供应需求，美好医疗在24H1持续加强多个生产基地的产能释放。惠州和马来二期产能进一步扩产，深圳总部项目正在建设中，同时马来三期工程也已启动建设。这些举措旨在提升公司整体生产能力，以支持未来业务的增长和市场需求。 未来业绩展望与风险因素 西南证券预计公司2024-2026年营业收入分别为17亿元、21亿元和26亿元，归母净利润分别为4亿元、5亿元和6亿元。公司新业务赛道放量在即，建议持续关注。同时，报告提示了海外贸易风险、订单不及预期风险以及研发进度不及预期风险。 总结 美好医疗在2024年上半年展现出业绩企稳回升的态势，尤其在第二季度实现了营收的同比和环比改善，利润降幅显著收窄。公司通过积极拓展家用及消费电子组件、注射笔等新兴业务，成功构建了多元化增长引擎，降低了对传统基石业务的依赖。为支撑未来发展，公司持续加大产能建设投入。尽管面临海外贸易、订单及研发等风险，但新业务的放量和产能的扩张为公司未来的营收和利润增长提供了坚实基础，市场对其长期发展潜力持积极关注态度。

　　康华生物(300841) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入7.4亿元，同比16.8%；实现归属于母公司股东净利润3.1亿元，同比+23.5%；实现扣非后归母净利润3.1亿元，同比+32.3%。 　　业绩环比增长，趋势改善。分季度来看，公司2024Q1/Q2单季度营业收入分别为3.1/4.3亿元（+12%/+20.6%），实现归母净利润分别为1.5/1.6亿元（+42.1%/+9.8%），公司人二倍体狂犬疫苗稳健增长。从盈利能力来看，公司2024H1毛利率为94.5%（+1.02pp），净利率为41.4%（+2.25pp），主要系研发、销售费用率增加所致。销售费用率为27.9%（+0.34pp），管理费用率为7.3%（+0.92pp），研发费用率为8.7%（-7.97pp），主要系公司研发项目阶段性投入减少所致。 　　人二倍体狂苗基本持平。分产品来看，2024H1非免疫规划疫苗收入6.3亿元（+0.2%）。从批签发数据来看，24H1公司人二倍体狂苗批签发104.3万支，同比减少60.4%，主要原因系公司生产计划与批签发周期影响所致。公司ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗原液生产车间处于生产许可补充申请阶段，尚未复产，取得生产许可后，公司将推进生产并报送批签发 　　发布员工持股计划，彰显发展信心。公司发布员工持股计划，拟持有标的股票数量不超过300万股，占总股本的2.23%，首次拟授予259万股。授予人员包括公司董事、高管、监事以及中层管理人员和核心骨干共66人。受让价格为30元/股，存续期36个月，首次授予及预留部分标的股票锁定期不低于12个月。业绩考核层面，均以2023年为基数。第一个解锁期，需达成24年净利润增长不低于20%或营业收入增长不低于20%。第二个解锁期，需达成25年净利润增长不低于30%或营业收入增长不低于30%。彰显公司发展信心。 　　盈利预测：预计2024-2026年EPS分别为5.59元、6.15元、6.68元。 　　风险提示：人二倍体细胞狂犬病疫苗新增产能节奏或不及预期；公司存货不足以满足销售的季节性波动风险；产品结构单一的风险。

　　亿帆医药(002019) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入26.3亿元，同比增长35.4%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长133%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比增长90.5%，业绩符合预期。 　　Q2业绩符合预期，利润端增速强劲。单季度来看，公司2024Q2实现收入13.1亿元（+29.9%），实现归母净利润1.1亿元（+144.1%），实现扣非归母净利润0.7亿元（+102%）。2024H1公司利润端同比快速增长，主要系公司新增及原有医药自有产品（含进口）完成市场初步布局，销售毛利增长幅度大于费用增长幅度，以及取得与收益相关政府补助同比增加等所致。 　　自有制剂实现快速增长，在研管线持续推进。分产品来看，2024H1国内医药自有（含进口）实现营业收入16.5亿元（+88.3%），其中中成药实现销售收入6.1亿元（+51.7%），化药实现销售收入9.4亿元（+130.6%），生物药实现销售收入8673万元（+154.1%），国内药品中22个自有（含进口）产品销售收入过千万元，合计15亿元（+102.6%），其中过亿元产品5个、过五千万元产品3个，已形成长期可增长的“大品种群、多品种群”稳步发展态势。 　　创新药全球商业化积极推进。1）亿立舒？：获欧盟委员会EC批准上市，截至2024H1已在中国、美国、欧盟、冰岛、挪威等31个国家/区域获准上市销售，并计划于2024年9月底开始陆续向境外部分市场发货；亿一生物向国内商业合作伙伴累计发货超过11万支，并实现终端市场销售加速放量；完成国内有效期延长，完成了说明书由48h给药变更为24h给药的补充申请资料递交，并将启动更短时间给药的研究工作；2）F-652：亿一生物与中国监管机构召开III类咨询沟通会，就慢加急性肝衰竭（ACLF）IIb临床试验设计重点内容进行讨论并达成共识；重度酒精性肝炎（AH）适应症II期临床试验获FDA默示许可。产能方面，上海国际创新中心项目完成结构封顶和主要设备采购；合肥基因重组生物制药基地CHO楼及制剂楼主体施工完成，1kL原液生产线主体施工基本完成。 　　公司未来增长逻辑未变，加速转型步入收获期。1）亿立舒（F-627）成功出海，创新管线梯队已成；创新管线聚焦肿瘤、炎症性疾病和代谢性疾病等类型，即将迎来收获期；2）国内独家中药+小尖特化药差异化布局，海外市场深度拓展。3）原料药板块业绩已在底部。公司原料药主要为维生素B5（泛酸钙），目前泛酸钙价格处于底部，原料药板块下行风险较小。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.4/7.7/9.5亿元，EPS分别为0.44/0.63/0.78元，维持“买入”评级。 　　风险提示：创新产品临床及商业化进度不及预期风险；产品竞争格局加剧风险；仿制药品种国谈、集采降价幅度超预期风险；海外经营风险及汇率波动风险等。

　　荣昌生物(688331) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024半年度报告，2024年上半年实现营业收入7.4亿元（+75.6%），公司上半年归母净亏损7.8亿元，较去年同期亏损额增加0.8亿元。 　　核心产品持续放量，准入医院数量再创新高。泰它西普和维迪西妥单抗纳入医保目录后的可及性持续提升。截至2024年6月30日，自身免疫商业化团队超过800人，已准入超过900家医院。肿瘤科商业化团队近600人，已准入超过700家医院。 　　泰它西普类风湿性关节炎适应症获批上市，渐入收获期。泰它西普类风湿性关节炎适应症获NMPA批准。中国治疗重症肌无力于2024年8月达到主要研究终点，美国于2024年8月实现首例患者入组。干燥综合征的中国Ⅲ期临床研究已完成患者入组，美国于2024年4月获得快速通道资格认定。免疫球蛋白A肾病（IgAN）的国内Ⅲ期临床试验方案于2022年9月获得CDE同意，已完成患者入组。公司正在美国开展泰它西普用于治疗SLE的Ⅲ期国际多中心临床研究，患者招募工作正在进行中。 　　维迪西妥单抗持续探索UC、GC、BC等适应症。维迪西妥单抗在美国作为治疗一线化疗失败后HER2表达UC患者的的II期关键性临床试验患者招募工作正在进行中。联合特瑞普利单抗与化疗一线治疗HER2+UC于2024年8月完成患者入组。联合特瑞普利单抗及化疗或联合特瑞普利单抗及赫赛汀治疗一线HER2表达局部晚期或转移性GC患者的II/III期临床试验IND获得CDE批准。该试验已于2023年第三季度完成首例患者入组。维迪西妥单抗治疗HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者的Ⅲ期临床于2024年6月达到主要研究终点。 　　盈利预测：随着泰它西普和维迪西妥单抗的放量，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为16.4、21.5和31.7亿元。 　　风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。

中心思想 核心产品驱动营收增长，市场渗透持续深化 荣昌生物在2024年上半年实现了显著的营收增长，主要得益于其核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的市场放量。公司通过扩大商业化团队和提升医院准入数量，有效增强了产品的市场可及性。尽管当前仍处于亏损状态，但核心产品的强劲销售表现和不断拓展的适应症管线，为公司未来的盈利能力奠定了坚实基础。 多适应症拓展奠定未来基础，盈利前景可期 公司两大核心产品在多个适应症领域持续推进临床研究并获得批准，预示着未来市场空间的进一步扩大。泰它西普在类风湿性关节炎获批上市，并在重症肌无力、干燥综合征、IgA肾病和系统性红斑狼疮等适应症上取得重要进展。维迪西妥单抗则在尿路上皮癌、胃癌和乳腺癌等领域积极探索。这些管线进展有望在未来几年内转化为新的收入增长点，推动公司实现盈利。 主要内容 财务业绩与市场扩张分析 2024年上半年财务表现概览 荣昌生物发布的2024年半年度报告显示，公司上半年实现营业收入7.4亿元人民币，同比增长高达75.6%，这一数据显著高于市场预期，体现了公司核心产品强劲的市场表现和商业化策略的有效性。然而，同期归属于母公司股东的净亏损为7.8亿元，较去年同期亏损额增加0.8亿元。尽管营收增长迅速，但研发投入和市场推广费用仍是导致亏损的主要因素。从财务预测来看，公司预计2024-2026年营业收入将分别达到16.4亿元、21.5亿元和31.7亿元，显示出持续高速增长的潜力。同时，归母净利润预计将在2026年转为正值，达到5.612亿元，表明公司正逐步迈向盈利。 核心产品市场准入与商业化团队建设 公司核心产品泰它西普和维迪西妥单抗在纳入医保目录后，市场可及性得到了显著提升。截至2024年6月30日，公司在市场拓展方面投入巨大： 自身免疫领域： 商业化团队规模已超过800人，成功准入超过900家医院。这表明泰它西普在自身免疫疾病领域的市场渗透率持续提高。 肿瘤领域： 肿瘤科商业化团队接近600人，已准入超过700家医院。这为维迪西妥单抗在肿瘤治疗市场的推广提供了坚实支撑。 这些数据反映了公司在市场渠道建设上的积极布局和投入，是营收快速增长的重要驱动力。 核心产品管线深度布局与盈利展望 泰它西普多适应症进展与市场潜力 泰它西普作为公司在自身免疫疾病领域的核心产品，其适应症拓展进展迅速，为未来营收增长提供了多元化动力： 类风湿性关节炎（RA）： 该适应症已获得国家药品监督管理局（NMPA）批准上市，标志着泰它西普进入新的商业化收获期。根据预测，RA适应症有望在2025-2026年贡献0.69亿元和0.9亿元的销售收入。 重症肌无力（MG）： 中国的Ⅲ期临床研究已于2024年8月达到主要研究终点，美国也于同期实现首例患者入组，预计2026年上市后将贡献0.65亿元收入。 干燥综合征（SS）： 中国Ⅲ期临床研究已完成患者入组，美国于2024年4月获得快速通道资格认定，预计2026年上市后将贡献2亿元收入。 免疫球蛋白A肾病（IgAN）： 国内Ⅲ期临床试验方案于2022年9月获得CDE同意，并已完成患者入组。 系统性红斑狼疮（SLE）： 公司正在美国开展Ⅲ期国际多中心临床研究，患者招募工作正在进行中。SLE是泰它西普目前主要的收入来源，预计2024-2026年销售收入分别为8.3亿元、11.6亿元和14.5亿元，市占率将从8.1%提升至13.6%。 综合来看，泰它西普预计2024-2026年总收入将分别达到8.3亿元、12.3亿元和18.1亿元，是公司未来营收增长的核心引擎。 维迪西妥单抗肿瘤适应症探索与市场前景 维迪西妥单抗作为HER2靶向抗体偶联药物（ADC），在肿瘤治疗领域展现出广阔的应用前景： HER2表达尿路上皮癌（UC）： 在美国，针对一线化疗失败后HER2表达UC患者的II期关键性临床试验患者招募工作正在进行中。同时，联合特瑞普利单抗与化疗一线治疗HER2+ UC的临床试验已于2024年8月完成患者入组。预计末线尿路上皮癌在2024-2026年将贡献2.8亿元、3亿元和3.1亿元的收入，市占率稳定在51%-55%。此外，末线尿路上皮癌预计2026年在美国上市后将贡献0.42亿美元收入。 HER2表达胃癌（GC）： 联合特瑞普利单抗及化疗或联合特瑞普利单抗及赫赛汀治疗一线HER2表达局部晚期或转移性GC患者的II/III期临床试验IND已获得CDE批准，并于2023年第三季度完成首例患者入组。预计三线胃癌在2024-2026年将贡献5.3亿元、6.2亿元和7.2亿元的收入，市占率从22%提升至28%。 HER2阳性肝转移晚期乳腺癌（BC）： Ⅲ期临床研究已于2024年6月达到主要研究终点。预计该适应症在2026年国内获批上市后将贡献0.21亿元收入。 综上，维迪西妥单抗预计2024-2026年总收入将分别达到8.1亿元、9.2亿元和13.6亿元，是公司在肿瘤领域的重要增长点。 盈利预测与关键假设 基于泰它西普和维迪西妥单抗的持续放量和适应症拓展，公司预计2024-2026年营业收入将分别达到16.4亿元、21.5亿元和31.7亿元。 泰它西普的盈利假设： 预计在SLE市场的市占率将逐年提升，同时RA、重症肌无力、干燥综合征等新适应症的获批上市将带来新增收入。 维迪西妥单抗的盈利假设： 预计在三线胃癌和末线尿路上皮癌市场的市占率将保持较高水平，乳腺癌伴肝转移和末线尿路上皮癌美国上市将进一步贡献收入。 这些预测基于对各适应症市场规模、产品渗透率和竞争格局的审慎评估。 总结 荣昌生物在2024年上半年展现出强劲的营收增长势头，核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的市场放量是主要驱动力。公司通过持续扩大商业化团队和医院准入，有效提升了产品的市场可及性。尽管当前仍面临亏损，但两大核心产品在多个适应症领域的临床进展和获批上市，为公司未来业绩增长提供了坚实支撑。特别是泰它西普在类风湿性关节炎获批，以及维迪西妥单抗在乳腺癌伴肝转移适应症达到主要研究终点，预示着未来市场空间的进一步拓展。根据专业预测，公司营收有望在未来三年内持续高速增长，并预计在2026年实现归母净利润转正。然而，研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期以及政策风险仍是公司需要关注的潜在挑战。总体而言，荣昌生物凭借其创新产品管线和积极的市场策略，展现出良好的长期发展潜力。