# 中心思想 本报告对京新药业（002020）2020年半年报进行了分析，核心观点如下： * **业绩受疫情和集采双重影响：** 公司上半年业绩受到新冠疫情和集采政策的双重影响，导致营收和利润同比下降。 * **精神神经领域保持增长：** 尽管整体业绩下滑，但公司在精神神经领域仍保持快速增长。 * **创新转型是长期驱动力：** 公司持续投入研发，加快创新药和创新器械的研发，有望逐步实现由仿制向创新的转型，这将是公司中长期发展的关键驱动力。 * **维持“买入”评级：** 考虑到公司在精神神经与心脑血管领域的创新布局，以及集采政策带来的长期受益，维持对公司的“买入”评级。 # 主要内容 ## 业绩总结：疫情与集采导致营收利润下滑 受新冠疫情及集采影响，公司2020H1实现营业收入16.4亿元，同比下降 11.7%；实现归母净利润 2.2亿元，同比下降31%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比下降27.8%。 ## 分业务板块分析：精神神经领域增长显著 2020Q2实现收入与归母利润分别为8.5亿、1.3亿元，同比下滑12.3%、33.5%。公司2020H1营收与业绩分别下滑11.7%、31.0%，主要原因：1）2019年集采扩容，公司核心品种瑞舒伐他汀钙丢标，导致短期公司收入增速受影响；2）新冠疫情短期对公司正常经营造成了一定负面影响。分业务来看，制剂、原料药、显示器械收入分别为 10 亿、4.2 亿、2.1 亿元，同比下降 8%、22%、6%。制剂部分，精神神经领域收入 1.9 亿元，同比增长 55%；心血管类实现销售收入 4.6 亿元，同比下降 21%，主要是瑞舒、辛伐的集采降价所致；消化类实现销售收入1.8亿元，同比下降16%，主要是受新冠疫情影响，销售未达预期。2020H1，公司期间费用率保持平稳，主要系利息费用减少，销售费用率为 34.7%，低于去年0.4个百分点；管理费用率为5.5%，高于去年同期1.7个百分点。 ## 研发投入与创新：持续投入，转型创新 2020H1 公司研发投入 1.4 亿元，研发费用占营业收入比例为 8.4%，高于去年同期 0.9 个百分点。报告期内，公司持续增加仿制药申报与获批数量，左氧氟沙星片提交注册申请，5个产品获得生产批件，新增盐考来维仑片获FDA的ANDA批文，3个产品通过一致性评价，盐酸普拉克索缓释片国内首仿，视同通过一致性评价；在研创新药 EVT201 胶囊是对现有（非）苯二氮卓类镇静催眠药物的重大升级产品，已启动 III期临床入组；医疗器械方面，公司引进以色列 Perflow公司的具有全球创新新神经介入治疗产品 Stream TM，目前已在国内开展临床试验。公司创新产品预计2年左右会陆续获批上市，逐步实现由仿制向创新转型。 ## 盈利预测与评级：维持“买入”评级 预计2020-2022年EPS分别为0.63元、0.75元、0.96元，对应PE分别为20、17、13倍。疫情与集采短期影响公司业绩表现，中长期公司将受益于集采政策；公司在精神神经与心脑血管领域布局创新药械产品，研发进展进入中后期，将持续驱动公司创新转型，维持“买入”评级。 ## 风险提示 带量采购导致产品大幅降价、创新产品研发进度不达预期等风险。 # 总结 京新药业2020年上半年业绩受到疫情和集采政策的影响，营收和利润出现下滑。但公司在精神神经领域保持增长，并持续加大研发投入，积极推进创新药和创新器械的研发。长期来看，公司有望受益于集采政策，并在创新药械的驱动下实现转型。维持对公司的“买入”评级，但需关注带量采购和研发进度等风险。

中心思想 本报告的核心观点是：受益于国际油价上涨和国内外经济复苏，下半年化工行业景气度整体上行，顺周期资产值得布局。报告重点推荐万华化学、扬农化工、华鲁恒升等化工行业龙头企业，以及在特定细分领域具有竞争优势的赞宇科技、新宙邦、金丹科技、新和成等公司。 价格上涨是驱动这些公司业绩增长的主要因素，同时，这些公司也具备成本优势、规模化优势和研发优势，能够在行业竞争中保持领先地位。 原油价格上涨及经济复苏驱动化工行业景气度提升 本周原油价格持续震荡上涨，EIA上调了2020年和2021年全球原油需求增速预期，尽管市场存在对OPEC放松减产和全球库存增加的担忧，但美联储宽松货币政策和经济刺激政策为经济扩张和需求恢复提供了支撑，因此原油价格重心小幅上行。国际油价上涨将支撑下半年化工产品价格，国内外经济复苏将进一步改善终端需求。 化工龙头企业及细分领域优势企业推荐逻辑 报告基于对原油价格走势和宏观经济环境的判断，重点推荐了一批化工行业龙头企业和在细分领域具有显著竞争优势的企业。这些企业的推荐逻辑主要基于其在成本控制、规模效应、技术研发和市场地位等方面的优势，以及特定产品价格上涨带来的业绩弹性。 主要内容 化工板块及子板块表现回顾 本周化工（申万）指数跑赢沪深300指数，中国化工产品价格指数（CCPI）上涨。TDI、DMF价格上涨显著，维生素价格有望持续反弹。报告详细分析了MDI/TDI、草甘膦、维生素、DMF、油脂化工、农药、环氧丙烷、PVC糊树脂、纯碱、生物柴油等多个化工子板块的表现，并对价格波动原因进行了深入解读。 MDI/TDI价格上涨及万华化学的投资价值 国内外MDI供应紧张，检修和不可抗力事件频发，下游需求复苏，导致MDI价格上涨。TDI价格也同步上涨。万华化学作为全球聚氨酯行业龙头，拥有巨大的MDI和TDI产能，业绩弹性巨大，是重点推荐标的。 草甘膦价格上涨及相关公司投资机会 部分草甘膦生产企业停产检修，供货减少，库存降低，导致草甘膦价格上涨。扬农化工、江山股份、兴发集团、新安股份和广信股份等公司将受益于草甘膦价格上涨。 维生素价格反弹及相关公司投资价值 下游需求回暖，库存消化，以及部分厂家检修，导致VA、VE、VD3等维生素价格反弹。花园生物、新和成和浙江医药等公司是重点关注标的。 DMF价格上涨及相关公司投资机会 DMF供应偏紧，厂家积极挺价，下游刚需采购积极，导致DMF价格上涨。华鲁恒升和鲁西化工等公司将受益于DMF价格上涨。 油脂化工产品价格上涨及赞宇科技的投资价值 棕榈油价格上涨，推动下游油脂化工产品和表面活性剂价格上涨。赞宇科技作为国内日化和油脂化工双龙头，将充分受益于棕榈油价格上涨。 农药市场及相关公司投资机会 农药市场进入淡季，但草铵膦价格维持平稳，甚至存在上涨预期。扬农化工、利尔化学和国光股份等公司是重点推荐标的。 环氧丙烷价格上涨及相关公司投资机会 环氧丙烷价格大幅上涨，主要由于下游软泡聚醚订单需求增长和部分装置停车。滨化股份、万华化学、红宝丽和石大胜华等公司将受益于环氧丙烷价格上涨。 PVC糊树脂价格上涨及相关公司投资机会 PVC糊树脂价格上涨，主要由于下游手套制品企业订单饱满。沈阳化工和新疆天业等公司将受益于PVC糊树脂价格上涨。 纯碱市场及相关公司投资机会 纯碱价格维稳，部分地区因库存较低而小幅上涨。三友化工和山东海化等公司是重点关注标的。 生物柴油价格上涨及相关公司投资机会 生物柴油价格上涨，主要由于原材料地沟油价格上涨和出口需求增长。卓越新能等公司将受益于生物柴油价格上涨。 风险提示 报告列出了大宗产品价格下滑、原油价格大幅波动以及化工产品下游需求不及预期等风险因素。 总结 本报告基于对化工行业近期市场表现的分析，以及对原油价格和宏观经济走势的判断，认为下半年化工行业景气度整体上行，顺周期资产值得布局。报告重点推荐了多家化工行业龙头企业和细分领域优势企业，并对这些企业的投资价值进行了详细阐述。 同时，报告也指出了潜在的风险因素，提醒投资者谨慎投资。 投资者应根据自身情况，结合报告内容进行独立判断，并自行承担投资风险。

中心思想 业绩稳健增长，产能扩张可期 山河药辅在2020年上半年实现了营收和归母净利润的双位数增长，显示出稳健的经营态势。公司通过优化销售费用结构，有效提升了盈利能力。同时，多个新产能项目正在积极推进中，预计未来将为公司业绩增长提供强劲动力。 药用辅料龙头地位巩固，维持“买入”评级 作为药用辅料领域的领先企业，山河药辅在行业集中度提升的背景下，具备广阔的发展空间。分析师基于公司稳定的业绩表现和未来的产能释放预期，维持对其“买入”的投资评级，并对未来三年的盈利能力持乐观态度。 主要内容 2020年中报业绩分析 营收与净利润实现双位数增长 2020年上半年，山河药辅实现营业收入2.6亿元，同比增长15.7%。归属于母公司股东的净利润达到5006万元，同比增长22%；扣除非经常性损益后的净利润为4496万元，同比增长约22%。 第二季度业绩表现突出 2020年第二季度，公司单季度实现营收1.3亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润2621万元，同比增长约21%；扣非后净利润2334万元，同比增长约22%。整体业绩符合市场预期。 经营业绩稳健，盈利能力提升 各业务板块收入与毛利率分析 2019年，公司纤维素及其衍生物类产品收入1.1亿元，同比增长16%，毛利率稳定在38%。淀粉及衍生物类业务收入8501万元，同比大幅增长约70%，但受原材料成本上升影响，毛利率为24%。无机盐类业务收入2200万元，同比持平。其他类收入为4000万元。 盈利水平与费用控制 2020年上半年，公司毛利率为32.4%，同比上升4.2个百分点；净利率为19.7%，同比上升0.3个百分点。盈利能力提升主要得益于销售费用率同比大幅降低约6个百分点，这与公司主要采用直销模式有关。 经营性现金流表现 2019年，公司经营活动现金净流量为2542万元，同比较快增长约30%，显示出良好的现金流管理能力。 内生外延整合并举，积极推进合作进展 新厂区投入运营与产能释放 上半年，子公司曲阜天利新厂区已正式投入运营。然而，受疫情影响复工复产较晚，且新厂区产能尚未有效释放，导致各项生产运营成本（如人员工资、水电气费用、固定资产折旧等）大幅增加。预计下半年有望积极推进产能释放。 扩建项目进展与未来助推力 公司还有包括年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间等均已完工。这些项目预计在投产后将为公司带来新的业绩增长点。 盈利预测与投资建议 盈利预测 考虑股本变化，预计公司2020年至2022年的每股收益（EPS）分别为0.59元、0.72元和0.86元。 估值与评级 对应当前股价，2020年至2022年的市盈率（PE）水平分别为43倍、35倍和30倍。鉴于公司作为药用辅料领域的领先企业，在行业集中度提升的背景下拥有广阔的发展空间，分析师维持“买入”评级。 风险提示 市场与管理风险 报告提示了公司面临的主要风险，包括原材料价格波动风险以及规模扩张可能引发的管理风险。 总结 山河药辅在2020年上半年展现出稳健的经营业绩，营收和归母净利润均实现双位数增长，其中第二季度表现尤为突出。公司通过有效的销售费用控制，提升了整体盈利能力。在业务层面，纤维素及其衍生物类产品收入稳定增长，淀粉及衍生物类业务实现大幅增长。同时，公司积极推进内生外延整合，曲阜天利新厂区已投入运营，多个扩建项目也已完工，预计未来产能释放将为业绩增长提供新动力。基于其在药用辅料领域的领先地位和未来的发展潜力，分析师维持“买入”评级，并预测未来三年盈利将持续增长。投资者需关注原材料价格波动和规模扩张带来的管理风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 卫光生物在2020年上半年展现出稳健的财务表现，营收和归母净利润均实现同比增长，符合市场预期。公司通过优化产品结构，特别是静注人免疫球蛋白（静丙）和狂犬病人免疫球蛋白（狂免）的快速增长，以及人血白蛋白（人白）毛利率的提升，有效增强了整体盈利能力。尽管部分产品如破伤风人免疫球蛋白（破免）表现下滑，但核心产品的强劲势头支撑了公司的业绩增长。 研发驱动未来发展潜力 公司持续加大研发投入，多条研发管线稳步推进，涵盖了冻干人用狂犬病疫苗、人凝血酶原复合物、人凝血因子Ⅷ以及新一代静注人免疫球蛋白等重要产品。这些在研项目的积极进展，预示着公司未来有望通过新产品的上市，进一步拓宽产品组合，驱动业绩加速增长，巩固其在生物医药领域的市场地位。 主要内容 2020年中报业绩概览 整体财务表现: 2020年上半年，卫光生物实现营业收入4亿元人民币，同比增长13%。归属于母公司股东的净利润为7750万元人民币，同比增长9.9%。扣除非经常性损益后的归母净利润为7454万元人民币，同比增长约13%。这些数据显示公司上半年业绩符合市场预期，保持了稳定的增长态势。 第二季度单季表现: 2020年第二季度，公司实现单季度营收2.2亿元人民币，同比增长13.8%。归母净利润为4582万元人民币，同比增长约5%。扣非归母净利润为4309万元人民币，同比增长7%。尽管第二季度归母净利润增速略低于营收增速，但整体仍保持增长。 核心产品市场表现与盈利结构优化 毛利率提升: 2020年上半年，公司整体毛利率达到36.1%，同比增加了1.2个百分点，表明公司的盈利能力有所提升。这主要得益于核心产品毛利率的改善和高增长产品的贡献。 人血白蛋白（人白）: 上半年实现收入1.7亿元人民币，同比增长0.6%，占总营收的约42%。该产品的毛利率同比提升约4个百分点，对公司整体盈利能力的提升起到了积极作用。 静注人免疫球蛋白（静丙）: 上半年实现收入1.6亿元人民币，同比增长25.2%，占总营收的约40.5%。其毛利率同比提升约4个百分点，主要受疫情期间临床需求大幅增长的拉动。截至2020年7月，公司静丙获批44万瓶，同比大幅增长56%。 狂犬病人免疫球蛋白（狂免）: 上半年收入4881万元人民币，同比增长50.6%，在总营收中的占比提升3个百分点至12%。截至2020年7月，狂免获批126万瓶，同比显著增长92%，显示出强劲的市场需求和增长潜力。 破伤风人免疫球蛋白（破免）及其他免疫球蛋白: 破免上半年收入530万元人民币，同比下降52%。截至2020年7月，破免获批5万瓶，同比下降71%。其他免疫球蛋白获批8万瓶，同比下降49%。这表明部分免疫球蛋白产品面临市场挑战或批签发波动。 费用控制: 上半年公司控费平稳，四费率（销售费用、管理费用、研发费用、财务费用之和占营收比）为14.3%，同比微增0.6个百分点。其中，销售费率2.8%（同比+0.2pp），管理费率7.5%（同比+0.7pp），显示公司在营收增长的同时，对运营成本保持了有效控制。 研发管线进展与未来增长动力 研发投入: 上半年公司投入研发费用1819万元人民币，同比增长14.7%，体现了公司对创新和未来发展的重视。 主要研发项目进展: 冻干人用狂犬病疫苗项目: 正在准备IND（新药临床试验申请）申报。 人凝血酶原复合物项目: 已完成Ⅲ期临床研究，目前正在进行上市许可注册技术审评，有望近期获批上市。 人凝血因子Ⅷ项目: 正在进行Ⅲ期临床试验，进展顺利。 新一代静注人免疫球蛋白（10%）项目: 按计划进行临床前研究。 产品组合: 截至2020年上半年末，公司共计拥有9个品种、21个规格的产品。随着上述新产品研发的不断推进和陆续上市，预计将为公司带来新的增长点，加速公司未来的业绩增长。 财务展望与投资建议 盈利预测: 西南证券预计卫光生物2020年至2022年的每股收益（EPS）分别为1.29元、1.57元和1.87元。 估值分析: 对应预测的每股收益，2020年至2022年的市盈率（PE）分别为46倍、38倍和32倍。 投资评级: 考虑到公司在研产品线的持续推进以及盈利能力的不断提升，西南证券维持对卫光生物的“买入”评级，并设定6个月目标价为87.30元。 关键财务指标预测（2019A-2022E）: 营业收入: 预计从2019年的8.21亿元增长至2022年的14.26亿元，年复合增长率保持在18.89%至21.18%之间，显示出持续的营收扩张能力。 归属母公司净利润: 预计从2019年的1.71亿元增长至2022年的3.03亿元，年复合增长率保持在19.16%至22.34%之间，净利润增速与营收增速匹配，体现了良好的盈利效率。 毛利率与净利率: 预测毛利率将维持在37.57%至38.39%的稳定区间，净利率则有望从20.83%小幅提升至21.20%，表明公司在成本控制和盈利能力方面具有韧性。 净资产收益率（ROE）: 预计将从2019年的11.81%逐步提升至2022年的14.49%，反映了股东回报能力的持续增强。 资产负债结构: 资产负债率预计保持在8.62%至9.49%的较低水平，显示公司财务结构稳健，风险可控。 现金流: 经营活动现金流净额在预测期内虽有波动，但整体保持正向，为公司的运营和发展提供资金支持。 潜在风险因素分析 市场竞争加剧的风险: 随着生物医药行业的快速发展，市场竞争可能日益激烈，对公司的市场份额和盈利能力构成挑战。 血制品放量不及预期的风险: 血制品行业的特殊性决定了其生产和销售受多种因素影响，若血制品放量不及预期，可能影响公司业绩。 总结 卫光生物在2020年上半年取得了符合预期的业绩，营收和归母净利润均实现稳健增长。公司通过优化产品结构，特别是静注人免疫球蛋白和狂犬病人免疫球蛋白的快速增长，以及人血白蛋白毛利率的提升，有效改善了盈利能力。同时，公司持续加大研发投入，多条重磅产品研发管线进展顺利，有望在未来为公司带来新的增长动力。尽管面临市场竞争加剧和血制品放量不及预期的风险，但基于其稳健的财务表现、优化的产品结构和积极的研发进展，分析师维持了“买入”评级，并对公司未来发展持乐观态度。

中心思想 业绩增长稳健，自建门店快速推进 一心堂2020年上半年实现营业收入60.3亿元，同比增长19.1%，归母净利润4.2亿元，同比增长23.5%，第二季度利润增速进一步提升至30.7%。在疫情冲击下，公司凭借快速的门店扩张和品类结构优化保持了稳健增长。报告期内直营门店净增417家至6683家，新建门店主要集中在云南、四川、贵州等优势区域，通过抢占因疫情腾出的优质商铺位置，为未来持续增长奠定基础。 渠道与品类优化驱动盈利结构改善 受疫情影响，低毛利的医疗器械收入同比大幅增长128.9%，占总收入比重提升，导致上半年毛利率同比下降2.6个百分点至36.2%。但公司通过减少促销活动、控制销售费用，使销售费用率同比下降2.4个百分点至24.2%，有效对冲了毛利率下滑的影响。同时，特慢病药店和健康照顾站建设加速，会员销售占比超过80%，多渠道增强顾客粘性，为盈利增长提供支撑。 主要内容 一、业绩总结与盈利分析 2020上半年营收与利润双增 2020年H1实现营业收入60.3亿元（+19.1%），归母净利润4.2亿元（+23.5%）；其中Q2收入29.4亿元（+19.0%），归母净利润2.1亿元（+30.7%），利润增速呈现加速态势。 品类结构变化导致毛利率短期承压 分品种看，医疗器械收入8.0亿元（+128.9%），中成药收入5.2亿元（+31.1%），带动整体收入增长。但高增长的低毛利医疗器械占比提升，使上半年毛利率下降2.6pp至36.2%。销售费用率下降2.4pp至24.2%，管理费用率和财务费用率基本稳定。 二、门店扩张与区域布局 自建门店大幅增长，抢占优质区位 2020年上半年公司直营门店净增417家，其中新开门店535家，搬迁门店88家，关闭门店30家。新建门店集中在云南（306家）、四川（78家）、贵州（40家），且主要选址于省会和地市级城市。疫情导致部分中小零售商店倒闭，公司借此机会获取了更好的商圈位置，为后续客流增长提供保障。 三、多渠道会员粘性与特慢病业务 特慢病药店及健康照顾站快速铺开 截至2020年6月30日，公司特慢病药店达到604家，上半年新增127家；健康照顾站建设336家，其中Q2新增250家。通过提供慢病管理和健康咨询等增值服务，公司有效增强老顾客粘性并吸引新客流。 会员体系贡献超八成销售 公司会员人数达2200万人，会员销售占总销售比重超过80%。高比例会员销售意味着稳定的客户基础和较强的复购能力，为公司未来收入增长提供了可靠支撑。 四、盈利预测与估值 未来三年业绩预测 预计2020-2022年EPS分别为1.28元、1.53元、1.83元，对应PE分别为28倍、23倍、19倍。ROE从2019年的13.13%提升至2022年预测的15.65%，盈利能力稳步增强。 投资建议与风险提示 维持“买入”评级。风险包括门店扩张不达预期、特慢病业务增长不及预期、药品降价风险等。 总结 一心堂2020年上半年在疫情背景下实现了营收和利润的双位数增长，其中Q2利润增速显著加快。门店扩张是当前核心驱动力，上半年净增417家直营门店，通过低成本获取优质商铺增强了长期竞争力；品类层面，医疗器械和中成药增长突出，但低毛利品类占比提升导致毛利率短期承压，不过销售费用率的下行有效保障了净利率稳定。特慢病药店和健康照顾站建设加速推进，会员销售占比超80%，客户粘性持续强化。根据西南证券的盈利预测，公司2020-2022年归母净利润复合增长率约为20%，对应PE处于合理区间。综合来看，公司作为直营连锁药店龙头，在规模扩张、渠道深化和健康管理服务升级的驱动下，有望实现持续稳健增长，维持“买入”评级。

中心思想 业绩爆发式增长，新冠核酸检测驱动盈利能力跃升 金域医学2020年上半年业绩大幅增长，实现收入34.7亿元（+36.6%），归母净利润5.6亿元（+223.7%），扣非净利润5.4亿元（+231.4%）。核心驱动力来自新冠核酸检测业务的迅猛增长，累计检测超1000万例，同时常规业务随疫情缓解逐步恢复。规模效应显现、高端项目占比提升推动毛利率上升5个百分点至44.8%，四费率下降6.2个百分点，归母净利率达到历史最高的16%。 股权激励绑定核心团队，行业龙头地位进一步巩固 公司发布股权激励草案，拟对157名中层管理人员及核心技术人员授予700万份股票期权，行权条件为2019-2023年净利润复合增速20%，有效绑定核心人才。在国内ICL市场渗透率仅5%（远低于美欧日）的背景下，疫情显著提升了政府和医疗机构对第三方检测的认知，公司新冠检测量约占全国1/10，品牌影响力强化，三级医院收入占比提升，龙头地位进一步巩固。 主要内容 事件：半年报发布与股权激励草案 公司公布2020半年报，上半年实现收入34.7亿元（+36.6%），归母净利润5.6亿元（+223.7%），扣非归母净利润5.4亿元（+231.4%），经营性现金流2.4亿元（+53.4%）。同时发布股权激励草案，拟向157名中层及核心技术人员授予700万份股票期权，约占总股本1.53%，行权价91.23元/股。 新冠核酸检测增厚业绩，常规业务逐渐恢复 分季度看，Q1/Q2收入分别为11.7/23亿元（+0.6%/+67.1%），归母净利润0.5/5.1亿元（+13.1%/+292.6%）。业绩增长主因：1）新冠核酸检测上半年累计超1000万例，医学诊断服务收入33.5亿（+38.8%）；2）规模效应与高端项目占比提升，综合毛利率44.8%（+5pp），四费率24.7%（-6.2pp），归母净利率16%（+9.2pp），为上市以来最高。 核心子公司业绩表现优异，盈利实验室数量增加 广州金域收入10亿（+32.5%），净利润1.4亿（+64.1%），净利率13.6%；南京金域净利率28.4%，天津金域净利率27.7%，四川金域净利率18.8%，郑州金域净利率15.7%。2020H1盈利实验室达29家，较2019年27家进一步增加。截至8月中旬，累计新冠检测超1500万例，日产能超20万例，常规业务有望进一步改善，子公司盈利能力持续提升。 龙头或因疫情加速发展，股权激励调动核心团队积极性 2018年国内ICL规模186亿元，增速近30%，渗透率仅5%，相对美欧日有较大提升空间。公司全国37家中心实验室、超2700项检验项目，检测能力行业领先。上半年新冠检测量约占全国1/10，品牌影响力提升，三级医院收入占比与单产明显提升，客户结构优化。股权激励行权条件（2019-2023年净利润复合增速20%）将留住优秀人才，调动核心团队积极性。 盈利预测与投资建议 预计全年新冠检测人次超2500万例，明后年检测筛查有望常态化。预测2020-2022年归母净利润11、10.6、13.9亿元，对应EPS 2.40、2.31、3.03元。考虑到新冠检测量和中报超预期，给予2020年45倍PE，目标价108元，上调至“买入”评级。 风险提示 政策风险、竞争加剧风险、新冠疫情影响不确定性。 盈利预测（详细） 假设1：常规检测2020-2022年增速-9.6%、22.7%、20.3%，新冠检测数量分别为2500、1500、1500万例，医学诊断服务毛利率46.1%、45.4%、45.6%。假设2：2020-2022年销售诊断产品增速10%、50%、30%。假设3：其他业务增速0%、10%、10%。各业务收入及毛利率详见表格。 财务预测与估值 预测2020-2022年收入82.97、79.95、91.89亿元，归母净利润11.00、10.56、13.85亿元。主要财务指标：2020年ROE 33.61%，EPS 2.40元，PE 37x；2021年ROE 25.65%，EPS 2.31元，PE 38x；2022年ROE 26.15%，EPS 3.03元，PE 29x。估值指标显示公司具备较好投资价值。 总结 本报告从业绩、业务结构、子公司表现、行业前景及激励机制多个维度分析了金域医学2020年半年报。核心结论：新冠疫情推动公司核酸检测量激增，带动收入和利润大幅超预期，规模效应和高端化进程加速，盈利能力创历史新高。公司作为ICL龙头，在国内低渗透率背景下，借助疫情提升品牌影响力，客户结构持续优化，并通过股权激励绑定核心团队，有望实现长期稳健增长。盈利预测显示2020-2022年归母净利润复合增速约31%（剔除2020年高基数后2021年微降但2022年回升），当前估值（2020年PE 37x）具吸引力，西南证券上调至“买入”评级，目标价108元。风险点需关注政策变化和竞争加剧。

中心思想 病理诊断领域领导者与双重增长引擎 安必平作为一家聚焦病理诊断领域的高新技术企业，凭借其在细胞学诊断、免疫诊断和分子诊断三大技术平台上的全面产品线（LBP、PCR、FISH、IHC系列），已成为国内病理诊断领域产品线最齐全、种类最丰富的企业之一。公司在宫颈癌筛查市场，通过液基细胞学（LBP）和HPV检测的联合筛查策略，有效把握了国内适龄女性筛查需求巨大但覆盖率低的巨大市场机遇。同时，在肿瘤伴随诊断市场，公司的FISH和IHC产品线展现出高成长性，尤其在乳腺癌HER-2检测等细分领域具有显著的市场渗透率和竞争优势，受益于精准医疗政策的推动。 稳健财务表现与未来发展潜力 公司财务状况稳健，2017-2019年营业收入复合增速达16.8%，归母净利润复合增速达24%，毛利率持续保持在83%以上的高水平。尽管2020年第一季度受疫情影响业绩有所下滑，但预计第二季度已逐步恢复。公司持续加大研发投入，2019年研发费用同比增长40%，并拥有多项在研产品和合作项目。本次募集资金将主要用于研发生产基地建设和营销服务网络升级，这与公司主营业务和发展战略高度契合，有望进一步巩固其技术领先地位、扩大市场份额并加速研发成果产业化。综合来看，安必平凭借其核心技术优势、全面的产品布局和持续的创新能力，预计未来业绩将保持稳健增长，具备良好的投资价值。 主要内容 公司概况、财务表现与研发实力 1 聚焦病理诊断领域的高新技术企业 安必平是一家专注于体外诊断试剂和仪器研发、生产及销售的国家高新技术企业，自成立以来一直聚焦于病理诊断领域。 公司产品线涵盖细胞学诊断、免疫诊断和分子诊断三大技术平台，以及LBP系列、PCR系列、FISH系列和IHC系列四大产品线，是国内病理诊断领域产品线最齐全、种类最丰富的生产企业之一，能够为医疗机构提供完整的病理诊断解决方案。 截至招股书签署日，公司实际控制人蔡向挺先生直接及通过凯多投资累计持有公司46.81%的股份。 公司营业收入和归母净利润总体实现稳步增长：2012-2019年营业收入复合增速为18.6%，归母净利润复合增速为15%。2017-2019年，营业收入从2.6亿元增长至3.6亿元，复合增速为16.8%；归母净利润从0.5亿元增长至0.7亿元，复合增速为24%。 2020年第一季度，公司业绩受到疫情影响下滑，其中收入3846万元（同比下降45.6%），归母净利润988万元（同比下降37.1%）。根据招股书披露，预计2020年上半年营业收入为1.28亿-1.38亿元（同比下降17.9%-11.5%），归母净利润为2800万-3100万元（同比下降11.5%-2%），显示第二季度业绩逐步恢复。 2017-2019年公司毛利率分别为83.4%、83%、83.7%，整体保持稳定且处于较高水平，主要得益于公司所处体外诊断行业的技术门槛和LBP、PCR、FISH系列等主营产品的高毛利率贡献。 同期公司期间费用率分别为60.6%、58.9%及58.9%，其中销售费用占比高。这主要是因为公司直销收入比例达70%左右，高于同行业上市公司平均水平（约50%），直销模式下市场开拓、学术推广和客户服务成本较高。 自产试剂和仪器是公司营业收入的核心板块，2017-2019年自产产品收入分别为2.3亿元、2.7亿元和3.2亿元，占当期营业收入的86.8%、89.3%和91.2%。其中，LBP系列试剂和PCR系列试剂为公司主要收入来源，2019年分别占营业收入的40%和31.4%，合计占比超过70%。 公司研发能力强劲，注重研发投入，2019年研发费用为2186万元，同比增长40%。目前共有5项在研项目处于临床研究阶段，均为对现有产品管线的完善，并与南方医科大学、中山大学附属第一医院等知名机构建立了长期科研合作关系。 市场机遇与产品战略布局 2 公司布局病理诊断领域主流技术 病理诊断是体外诊断的重要分支，研究疾病的病因、致病机制、病理变化、转归和结局，被认为是肿瘤诊断的“金标准”。目前，可用在病理诊断行业的技术主要有细胞学诊断、免疫诊断和分子诊断。 与发达国家相比，国内病理诊断发展相对滞后，病理诊断医师数量缺口巨大。2015年我国每万人中病理医生数量指标仅为0.1，远低于美国的0.9。根据《病理科建设与管理指南（试行）》，2018年中国病理医生需求量为8.4万人，但实际人数仅1.8万人，存在6.6万人的缺口。 根据《2019年中国体外诊断行业报告》披露，中国病理市场占整个体外诊断市场约为5%，以5%作为病理市场的占有率进行测算，2020年中国病理市场规模超过40亿元。 从需求端来看，根据国家癌症中心数据，2015年全国恶性肿瘤估计新发病例数392.9万例，平均每分钟有7.5个人

# 中心思想 本报告对美迪西（688202）2020年中报进行了分析，核心观点如下： * **业绩增长与盈利能力提升：** 公司上半年营收和净利润均实现高速增长，盈利能力显著提升，主要受益于议价能力提升和规模效应。 * **业务板块稳健增长与订单保障：** 药物发现与研究、临床前服务两大业务板块均保持稳定增长，新签订单大幅增加，为未来业绩提供保障。 * **研发投入与人才储备：** 公司持续加大研发投入，提升研发人员比例，为长期发展奠定基础。 # 主要内容 ## 业绩综述：营收与利润双增长 公司2020年中报显示，营业收入同比增长31.3%，归母净利润同比增长73.3%，扣非后归母净利润同比增长75.6%，EPS为0.75元，业绩表现亮眼。 ## 毛利率提升与业务板块分析 2020H1公司毛利率为37.3%，同比增长1.6pp，毛利率提升与公司议价能力提升和规模效应凸显有较大关系。 * **药物发现与药学研究：** 收入同比增长29.5%，其中药物发现收入同比增长42%，药学研究收入同比增长11%。 * **临床前研究：** 收入同比增长33.77%。 两大业务板块均保持快速增长态势。 ## 订单与客户增长分析 2020H1公司新签订单总额5.3亿元，药物发现与药学研究服务订单分别同比增长111.6%和139%，临床前服务新签订单同比增长93.9%。新增客户超过100家，客户总数超过700家。 ## 研发投入与人员结构分析 2020H1研发投入1927万元，同比增长72.8%，占收入比重7.4%。研发人员1246人，占公司员工总数的83.4%，其中药物发现板块研发人员同比增长72.9%，药学研究板块同比增长21.9%，临床前研究服务研发人员同比增长24.5%。 ## 盈利预测与投资建议 预计2020-2022年EPS分别为1.62元、2.31元、3.22元，对应PE分别为86、60、43倍。维持“持有”评级。 ## 风险提示 报告提示了医药行业政策变动风险、创新药发展不及预期风险以及订单波动风险。 # 总结 美迪西2020年中报显示公司业绩高速增长，盈利能力持续提升。药物发现与研究、临床前服务两大业务板块均保持稳定增长，新签订单大幅增加，为未来业绩提供保障。公司持续加大研发投入，提升研发人员比例，为长期发展奠定基础。维持“持有”评级，但需关注医药行业政策变动、创新药发展不及预期以及订单波动等风险。

中心思想 本报告的核心观点是，在原油价格震荡上涨、国内外经济复苏的大背景下，化工行业景气度整体上行，建议布局顺周期资产。 报告重点推荐以万华化学、扬农化工、华鲁恒升等为代表的化工行业龙头，并分析了MDI、环氧丙烷、碳酸二甲酯、维生素、DMF、油脂化工、农药、PVC糊树脂、尿素、染料、纯碱等子板块的表现，以及相关公司的投资逻辑。 主要内容 1. 本周（8.10-8.14）化工板块表现回顾 市场表现与行业动态： 本周中国化工产品价格指数（CCPI）上涨0.8%，但化工（申万）指数下跌3.17%，跑输沪深300指数。原油价格震荡上涨，EIA上调全球原油需求增速预期。OPEC下调今年全球石油需求量，但预计下半年原油价格仍有望温和上涨。 投资策略： 报告看好下半年化工行业景气度整体上行，建议布局顺周期资产，重点推荐万华化学、扬农化工、华鲁恒升等化工行业龙头。 2. 化工子板块表现回顾 2.1 MDI 市场行情： 国内聚合MDI价格平稳，纯MDI价格反弹，MDI-50价格上涨。原材料价格较低，行业毛利润快速恢复。 行业分析： 全球MDI市场供应紧张，万华化学上调聚合MDI挂牌价，海外地区价格上涨。TDI价格有望和MDI价格保持一致。 投资建议： 强烈推荐全球聚氨酯行业龙头万华化学。 2.2 环氧丙烷 市场行情： 环氧丙烷价格大幅上涨，主要受美国对东南亚床垫实施反倾销政策推动。 行业分析： 原材料丙烯价格上涨，氯醇法、HPPO、PO/SM工艺毛利润不同。 投资建议： 建议关注滨化股份、万华化学、红宝丽和石大胜华。 2.3 碳酸二甲酯 市场行情： DMC价格高位震荡，供给端紧张。 行业分析： DMC需求主要集中在电解液溶剂与聚碳酸酯（PC）。 投资建议： 重点推荐具备权益产能10.5万吨产能的石大胜华。 2.4 维生素 市场行情： VD3、VA、VE等产品价格明显反弹。 行业分析： 国内维生素装置开工率较低，下游需求回暖。 投资建议： 重点关注新和成、浙江医药和花园生物。 2.5 DMF 市场行情： DMF价格继续明显上涨，市场货源紧张。 行业分析： DMF供应持续收紧，行业开工率不高。 投资建议： 重点议关注具备23万吨产能的华鲁恒升和10万吨产能的鲁西化工。 2.6 油脂化工 市场行情： 棕榈油价格受马来西亚出口和印尼产量影响，价格波动。 行业分析： 棕榈油及下游产品价格有望持续反弹。 投资建议： 重点关注赞宇科技。 2.7 农药 市场行情： 国内农药市场步入淡季，原药价格下跌。 行业分析： 农药行业集中度提升，周期属性减弱，成长属性增强。 投资建议： 重点推荐扬农化工、利尔化学和国光股份。 2.8 PVC 糊树脂 市场行情： PVC糊树脂手套料及大盘料产品价格均大幅上涨。 行业分析： 行业集中检修及下游需求旺盛。 投资建议： 重点关注沈阳化工和新疆天业。 2.9 尿素 市场行情： 尿素价格整体小幅上涨。 行业分析： 印度RCF尿素进口招标支撑尿素价格上涨。 投资建议： 持续关注印标动态，重点关注华鲁恒升。 2.10 染料 市场行情： 分散染料价格上涨。 行业分析： 间苯二胺价格上涨，带动分散染料价格上涨。 投资建议： 建议关注国内染料行业第一的浙江龙盛。 2.11 纯碱 市场行情： 轻质纯碱和重质纯碱价格上涨。 行业分析： 下游需求有所好转，纯碱库存下降。 投资建议： 建议关注三友化工和山东海化。 3. 风险提示 大宗产品价格下滑的风险；原油价格大幅波动的风险；化工产品下游需求不及预期的风险。 总结 本报告分析了化工行业周内的市场表现，并对MDI、环氧丙烷、碳酸二甲酯等多个子板块进行了深入分析，给出了具体的投资建议。报告认为，在原油价格上涨和经济复苏的背景下，化工行业整体景气度向好，建议投资者关注顺周期资产，并重点推荐了万华化学、扬农化工、华鲁恒升等行业龙头企业。同时，报告也提示了大宗商品价格波动、原油价格波动以及下游需求不及预期等风险。

# 中心思想 本报告对西藏药业（600211）2020年中报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，盈利能力稳健：** 公司上半年业绩表现符合预期，归母净利润显著增长，显示出较强的盈利能力。 * **核心产品驱动，增长潜力可期：** 新活素和依姆多等核心产品销售良好，新活素销量持续放量，为公司业绩增长提供强劲动力。 * **战略布局前瞻，长期发展可期：** 公司积极投资心血管植入器械和疫苗领域，有利于公司长远发展，增强长期竞争力。 # 主要内容 ## 业绩总结：营收稳增，利润大增 公司2020年上半年实现营业收入6.3亿元，同比增长约1.6%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长约40%；扣非后归母净利润1.8亿元，同比增长约13%。单二季度实现营业收入3.3亿元，同比增长约3%；实现归母净利润0.91亿元，同比增长约5.5%；扣非后归母净利润0.92亿元，同比增长约6%。 ## 核心产品分析：新活素放量，依姆多增长 新活素上半年销量112万支，同比增长约25%，销售收入4.1亿元，同比下降4.9%，主要受医保价格下调影响。依姆多半年度销售收入1.6亿元，同比增长约36%。公司已完成新活素生产线改扩建，目前处于注册核查阶段。新活素专利有效期至2031年12月29日，具备长期竞争力。 ## 战略布局：投资心血管器械和疫苗领域 上半年公司拟出资7000万元投资北京阿迈特，持股比例9.86%，获得4项血管植入器械在研产品的销售推广权。6月公司与斯微生物达成合作，根据新冠疫苗、结核疫苗及流感疫苗的研发进度，分阶段向斯微生物投资3.51亿元，取得其在研产品上市后的销售权。 ## 藏药材资源开发：滴眼液临床，人工栽培研究 公司重组人白细胞介素-1受体拮抗剂（rhIL-1Ra）滴眼液项目启动IIa期临床试验，完成95%研究病例入组。红景天人工栽培研究项目已基本掌握红景天生长发育环境条件，初步建立人工种植标准操作规程。川贝母人工栽培取得一定进展；波棱瓜人工种植中试示范基地正常运转。公司在拉萨经开区新生产基地的建设工作已经完成。 ## 盈利预测与投资建议：维持“买入”评级 考虑疫情和新活素放量降价因素，稍微下调公司2020-2022年盈利预测，归母净利润分别为3.9亿元、4.6亿元、5.6亿元，未来三年归母净利润增速约21%。考虑公司新活素进入新医保后的放量效应及公司在心血管植入领域的布局，维持“买入”评级。 ## 风险提示 新活素销量不及预期，依姆多销量不及预期，新冠疫苗研发失败风险。 # 总结 西藏药业2020年中报显示公司业绩稳健增长，核心产品新活素和依姆多表现良好，为公司业绩增长提供动力。公司积极布局心血管植入器械和疫苗领域，有利于长远发展。维持“买入”评级，但需关注新活素、依姆多销量不及预期以及新冠疫苗研发失败等风险。