中心思想 业绩稳健增长与市场地位巩固 天坛生物在2022年前三季度实现了稳健的业绩增长，总收入和归母净利润均保持同比增长，显示出公司作为国内血制品行业龙头的韧性与市场地位。尽管面临外部环境挑战及去年同期高基数影响，公司通过优化运营和产品结构，保持了核心业务的盈利能力。 浆站资源拓展驱动未来增长 公司持续推进浆站资源的整合与拓展，通过设立新的单采浆站公司和完成对西安回天的增资收购，为未来的采浆量提升和业务规模扩张奠定了坚实基础。浆站资源的有效扩张是血制品企业实现长期增长的关键驱动力，预示着天坛生物未来产能和市场份额的进一步提升潜力。 主要内容 2022年三季报业绩分析 整体财务表现 根据公司发布的2022年三季报，天坛生物在报告期内实现了总收入29.1亿元，同比增长3.4%。归属于母公司股东的净利润达到6亿元，同比增长7.7%。扣除非经常性损益后的归母净利润为5.8亿元，同比增长5.6%。这些数据显示公司在复杂市场环境下仍保持了稳定的盈利能力。 季度业绩波动与批签发数据 从季度表现来看，公司前三季度收入分别为7亿元（同比下降16.8%）、11.9亿元（同比增长23%）和10.2亿元（同比增长1.5%）。归母净利润分别为1.3亿元（同比下降17.5%）、2.6亿元（同比增长40.3%）和2.2亿元（同比下降2.4%）。其中，2021年第三季度由于成都蓉生完成增资，导致当期业绩基数较高，对2022年第三季度的同比增速产生了一定影响。在产品批签发方面，根据医药魔方数据，2022年前三季度人血白蛋白获得批签发308批，同比增长10%；静注人免疫球蛋白获得批签发201批，同比略下降1%。 盈利能力与费用控制 报告期内，公司销售毛利率为48.7%，同比略下降0.03个百分点，主要系2021年第三季度毛利率较高所致。在费用控制方面，销售费用率为6.8%，同比下降0.33个百分点；管理费用率为8.1%，同比增长0.55个百分点；研发费用率为2.8%，同比增长0.28个百分点。销售净利率为28.4%，同比增长0.32个百分点，表明公司在整体盈利能力上有所提升。 浆站资源整合与未来扩张潜力 浆站布局与新增规划 天坛生物拥有丰富的浆站资源，并持续积极拓展。公司董事会已审议通过在甘肃省设立金塔、静宁、古浪三家单采浆站公司，这将进一步扩大公司的采浆网络和原料供应能力，为未来血制品生产规模的增长提供保障。 收购整合提升业务规模 2022年9月，公司公告完成对西安回天的增资收购。若西安回天未来能够顺利通过换证验收，其业务将并入公司体系，有望进一步提升天坛生物的整体业务规模和市场竞争力。这一系列整合举措体现了公司在血制品行业内巩固领先地位的战略意图。 盈利预测与投资建议 财务预测展望 根据西南证券的盈利预测，预计天坛生物2022年至2024年的归母净利润将分别达到7.9亿元、9.1亿元和10.3亿元。对应的估值（PE）分别为30倍、26倍和22倍，呈现逐年下降趋势，显示出未来盈利增长的预期。 投资评级与核心逻辑 鉴于天坛生物作为国内血制品行业的龙头企业，且未来在产能提升方面具有巨大潜力，西南证券维持对其“买入”评级。这一评级反映了市场对公司长期发展前景的信心，尤其是在浆站资源拓展和业务整合带来的增长空间。 风险提示 采浆量与市场竞争风险 公司面临的主要风险包括采浆量不达预期的可能性，这可能影响其血制品生产能力和市场供应。此外，血制品行业的竞争日益加剧，可能对公司的市场份额和盈利能力构成挑战。 经营效率提升不确定性 公司在经营效率提升方面也存在不达预期的风险。若内部管理和运营效率未能有效改善，可能会影响公司的成本控制和整体盈利水平。 财务数据概览 关键财务指标预测 根据预测数据，天坛生物的营业收入预计将从2021年的41.12亿元增长至2024年的54.05亿元，年复合增长率保持在6.50%至11.70%之间。归属母公司净利润预计从2021年的7.60亿元增长至2024年的10.26亿元，年复合增长率在4.58%至14.60%之间。每股收益（EPS）预计从2021年的0.47元稳步提升至2024年的0.83元。净资产收益率（ROE）预计在9.95%至10.59%之间波动，保持在健康水平。 资产负债与现金流状况 截至2021年末，公司货币资金为43.30亿元，总资产为115.78亿元。预计到2024年，货币资金将增至70.15亿元，总资产将达到147.07亿元，显示出公司资产规模的持续扩张和现金流的充裕。资产负债率预计将从2021年的11.32%下降至2024年的7.42%，表明公司资本结构持续优化，财务风险较低。经营活动现金流净额预计在2022年至2024年间保持在8.97亿元至12.90亿元的较高水平，为公司的运营和发展提供稳定的资金支持。 总结 天坛生物在2022年前三季度展现了稳健的业绩增长，核心财务指标表现良好。公司通过积极拓展浆站资源和实施战略性收购，为未来的产能扩张和业务增长奠定了坚实基础。尽管面临采浆量和市场竞争等风险，但作为行业龙头，其持续的资源整合和盈利能力提升潜力，使得市场对其未来发展持乐观态度，并维持“买入”评级。公司财务预测显示，未来几年营收和净利润将持续增长，财务结构健康，现金流充裕，有望进一步巩固其在血制品市场的领先地位。

　　康辰药业(603590) 　　投资要点 　　事件：公司发布 2022 年三季报，2022 年前三季度实现营业收入 5.9 亿元(-1.4%)，归属于上市公司股东的净利润为 1 亿元(-24.5 %)。第三季度实现营业收入 2.2 亿元 ( +53.4 %)， 归属于上市公司股东的净利润为 2163 万 元 (-41.8%)。 　　Q3 营收同比较快增长主要系苏灵相比去年同期销量回升。Q3 营业收入同比增长 53.4%，主要系上年同期“苏灵”因疫情影响销量偏低，本期销量回升、收入增加所致。归母净利润同比下降 41.8%，主要系本期管理费用增加约 500 万元，研发费用增加约 670 万元和其他收益同比减少 540 万元等因素影响所致。 　　金草片 III 期临床获得伦理审查批件，试验方案已获 CDE 认可。金草片 III 期临床试验采取多中心、随机、双盲、安慰剂平行对照试验设计，比较金草片与安慰剂治疗盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛的有效性和安全性，筛选合格受试者按照 2 ：1 比例被随机分配到试验组和安慰剂组，计划入组 414 例，其中试验组 276 例，安慰剂组 138 例，所有受试者的治疗周期为 12 周。本试验主要疗效指标为治疗 12 周后的疼痛消失率。 　　研发投入力度持续加大，多措并举完善创新体系布局。2 022 年 Q3 公司研发费用约 1905.8 万元，同比大幅增长 54.2 %，研发费用增加主要系公司压强式管理 KC1036 等项目研发支出增加。管线推进顺利：两个抗肿瘤创新药 KC1036和 CX1003 处于临床阶段，KC1036 项目 Ib/II 期临床试验已成功完成首例受试者入组。CX1003 处于临床Ⅰ期阶段。CX1026 处于临床前阶段。重组人凝血七因子（FVIIa）KC- B173 已进入临床试验用样品制备阶段，未来有望扩大公司在止血药市场的竞争优势；中药创新药金草片 III 期临床获得伦理审查批件；合作开发抗肿瘤新药 HPK1 抑制剂 KC1072。 　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年归母净利润分别为 1.6 亿元、1.8 亿元和 2.1 亿元，对应 PE 分别为 24X/21X/18X 。随着公司现有业务巩固，多措并举完善创新体系布局，苏灵有望通过进军宠物用药打开增长空间，密盖息快速放量，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险。

　　通策医疗(600763) 　　事件：公司发布2022年三季报，2022年Q1-Q3实现营业收入21.4亿元，同比增长0.1%；实现归母净利润5.2亿元，同比下降16.9%；扣非后归母净利润5亿元，同比下降18.7%。Q3实现营业收入8.2亿元，同比增长0.3%；实现归母净利润2.2亿元，同比下降18.5%；扣非后归母净利润2.1亿元，同比下降20.7%。 　　受疫情影响收入增速放缓，人力成本增加导致利润增速下降。2022年Q1-Q3受疫情影响，收入增速放缓，2022年Q1-Q3收入端同比增速0.1%利润增速下降，单三季度受义乌疫情影响，旺季收入端增速仅0.3%；利润方面，公司Q1-Q3归母净利润5.2亿元，同比下降16.9%，除疫情因素外，公司增加医生人员储备，人力成本增加，利润端出现负增长。 　　蒲公英医院快速成长，利润率水平环比提升。截至2022Q3，公司21.4亿元收入中，约3亿为蒲公英分院贡献，收入占比约36.3%，单三季度蒲公英分院净利率较去年有所提升；利润率方面，Q3公司毛利率44.4%，较去年同期下降5.6pp，净利率31.4%，较去年同期下降6.3pp，环比Q2，毛利率提升6.3pp，净利率提升8.4pp，盈利能力环比改善。 　　疫情政策双重压制需求终将释放，逆势扩张蓄力来年可期。分业务条线看，2022年前三季度种植业务受种植牙集采政策影响，出现需求压制，待政策落地后预计将存在放量空间；此外，公司在2022年增加约1000人左右的人员储备，并在疫情散发的情况下，仍在加紧布局蒲公英医院下沉，随着种植牙集采政策落地，需求释放，2022年布局的供给端产能充足，2023年业绩可期。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为2.15元、3元、4.02元，未来三年归母净利润将保持22.5%的复合增长率。考虑到公司为口腔医疗服务龙头，且种植集采政策落地后存在需求放量空间，维持“买入”评级。 　　风险提示：疫情风险、政策风险、医疗事故风险等。

　　安琪酵母(600298) 　　事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营收89.8亿元，同比增长18.3%，实现归母净利润9亿元，同比下滑11.9%；其中三季度实现营收28.9亿元，同比增长22.5%，实现归母净利润2.3亿元，同比增长20.6%。 　　抽提物延续高增，海外布局稳步推进。1、分品类看，酵母及深加工产品、制糖产品分别实现营业收入63.7亿元（+6.9%）、9.9亿元（+105.6%）。微生物营养、酵母抽提物等延续较快增速，传统酵母稳健增长，动物营养、保健品业务承压。2、分渠道看，线下、线上分别实现营业收入58.1亿元（+18.3%）、31亿元（+18.3%），渠道结构及库存改善，持续维护老客户、开发新客户。3、分区域看，国内、国外分别实现营业收入60亿元（+9.8%）、29.1亿元（+40.6%）。海外市场增速环比改善，主要由于价格优势明显，且在部分区域替代竞品份额；国内业务平稳增长。公司产品出口163个国家和地区，为全球最大的YE供应商和第二大干酵母供应商。 　　盈利能力下行，受益于汇率波动。1、整体毛利率25.2%，同比下降4.4pp，主要由于糖蜜、水解糖、蒸汽等原辅材料成本较高；同时自产水解糖处于投产初期，有待形成规模优势。2、费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6%、3.4%、4.4%，基本持平；财务费用率-0.5%，同比下降1.1pp，主要由于美元、卢布升值产生汇兑收益。整体净利率10.2%，同比下降3.4pp。 　　发酵产能持续增长，积极推动水解糖替代糖蜜。公司已在全球建立16个工厂，酵母发酵产能达到35万吨，在国内、全球份额占比分别为60%、15%，产销规模位居全球第二，预计2025年发酵产能达45万吨。1、国内方面，公司通过非公开发行募资14.1亿元，用于建设6.65万吨酵母及酵母抽提物类产能、5000吨酶制剂产能；拟投资11.2亿元建设普洱公司3.2万吨酵母及酵母抽提物类产能。2、海外方面，公司拟分别投资5.13亿元、2.02亿元用于建设埃及二期、俄罗斯二期项目，将分别增加2万吨、0.8万吨酵母产能。3、宜昌、柳州、崇左年产15万吨水解糖项目已投产，随着自产水解糖代替糖蜜比例提升，成本压力将得到有效缓解，同时可打破发酵原料不足对产能扩张的限制。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为13.2亿元、16.5亿元、20.0亿元，EPS分别为1.51元、1.90元、2.31元，对应动态PE分别为26倍、21倍、17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动；水解糖开工进度不及预期。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　业绩总结：2022 年三季度营业收入 19.8 亿元 （+13.2%）。 归属于上市公司股东的净利润 3.6 亿元 （+84.6%）。 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 3.0 亿元（+59.6%）。 分季度来看， 2022Q3 营业收入为 6.9 亿元（+11.4%）。归母净利润 1.5 亿元（+97.2%）。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 1.5 亿元（+102.2%） 。 　　BGM 稳定增长， i POCT 和海外业务注重高质量发展。传统 BGM 业务稳健增长，我们预计 BGM 在 Q1-Q3 增速超过 10%。公司海外业务和 iPOCT 在今年转变发展战略，在减少投入低效推广费用情况下仍然实现较快收入增长。公司前三个季度的毛利率为 60.7%，环比提升 1.6pp ，同比降低 4.4pp。 　　费用管控较好，海外子公司扭亏贡献投资收益。前三季度实现投资收益 5937.7万元，同比增长 286.3%，主要系公司联营企业长沙心诺健康产业投资有限公司全资子公司 Trividia Health Inc.收到仲裁裁决赔偿款及经营改善所致。同时海外子公司 Trividia Health Inc. 和 PTS 均实现盈利，贡献投资收益。 三季度销售费用5.4 亿元，同比下降 8.4%。销售费用率减少主要因新会计准则调整会计核算口径，运输成本计入营业成本。同时，iPOCT 产品与海外营销费用投入减少。财务费用率为-77 万元，主要系汇兑损益带来的额外收益。管理费用 1.4 亿元，同比增长 24.9%。研发费用 1.8 亿元，同比增长 28.1%，主要系 CGM 研发投入加大。 　　CGM 在国内外获批在即。公司研发的 CGM 系统注册申请进展顺利，7 月 28日收到国家药监局下发关于 CGM 医疗器械注册申请《受理通知书》 ，公司产品临床试验结果较好，MARD 值约为 7 .9%，属于全球领先水平，国内上市时间预计为 2022 年四季度或 2023 年一季度。公司正有序推进临床试验工作，加速美国 FDA、欧盟 CE 临床试验申报进程，预计明年二季度获得欧盟 CE 认证。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2022-2024 年归母净利润分别为 4.1 亿元、 4.8 亿元和 5.7 亿元。对应 PE 分别为 43 倍、37 倍和 31 倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：研发不及预期、市场竞争加剧风险、商誉减值风险。

　　健民集团(600976) 　　事件：2022年前三季度公司实现收入27.9亿元（+7.25%）；归母净利润3.3亿元（+26.84%）；扣非归母净利润2.9亿元（+20.04%）；毛利率42.70%（+10.98%）。Q3实现收入9.7亿元（+19%），归母净利润1.3亿元（+42%），扣非归母净利润1.2亿元（45.51%）。 　　收入端：30袋龙牡壮骨颗粒恢复增长。1）院内端：公司开展大规格替换、多科室推广、薄弱省区销售模式调整等，提升医疗机构的覆盖率。2022H1产品增速达到19%，其中健脾生血颗粒（片）同比增长20%，雌二醇凝胶实现销量达67.5万盒，同比增长50.9%。2）院外端：①龙牡壮骨颗粒销售逐步恢复。60袋龙牡持续稳步增长，30袋规格公司从渠道管控、销售政策调整、减少发货等方面进行价值链的维护，通过调整，终端价格有所恢复，渠道库存趋于良性。预计四季度院内收入会继续稳步提升。②便通胶囊2022H1实现销量同比增长37.3%，主要系公司推动院内走向院外，院外销售收入增速79%，有望成功复制龙牡壮骨颗粒模式。 　　利润端：大鹏药业持续稳定贡献投资收益。2022年前三季度健民大鹏共贡献利润1.15亿元（+22.41%），其中Q3贡献利润0.38亿元（+10.05%）。我们认为体外培育牛黄产品的稀缺属性使其具备提价的基础，天然牛黄上半年已经上涨至550元/g，胆红素等核心原料成本大幅上涨，因此体外培育牛黄仍然有望量价齐升。此外，前三季度公司销售费用率为29.80%（-0.76pp），管理费用率为5.13%（+0.66pp），研发费用率为1.69%（+0.71pp），财务费用率为0.01%（-0.05pp）。主要系医药工业收入增长与政府补助及联营企业的投资收益增长所致，其中政府补贴480万元。 　　渠道：渠道拓展奠定下半年增长基础。1）院外：加快OTC渠道新品便通胶囊连锁开发、门店铺货，加强KA连锁战略合作，以及核心产品与央视和湖南卫视广告宣传工作。2）院内：随着医疗线渠道新品龙牡壮骨颗粒、小儿宣肺止咳颗粒、中药1.1类新药七蕊胃舒胶囊的上市工作，实现10个以上省区的招标准入，四季度院内端有望提速。3）集采：小金胶囊进入联盟集采后，由于各省区执行有先后，小金胶囊销量在集采已执行的省份有较快增长。集采后小金胶囊价格下降的同时，销售及流通费用也相应减少，目前对利润的影响不大。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为4亿元、5亿元和6.5亿元，对应PE为21倍、16倍和13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：龙牡壮骨颗粒销量增长不及预期、体外培育牛黄销量增长不及预期。

　　华恒生物(688639) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2022年前三季度业绩预告，预计前三季度实现归母净利润2.12-2.18亿元，同比增长107.7%至113.6%，其中第三季度预计实现归母净利润0.83-0.89亿元，同比增长107.5%至122.5%。 　　募投项目部分投产贡献业绩增量。前三季度，公司募投项目，即“巴彦淖尔交替生产丙氨酸、缬氨酸项目”和秦皇岛发酵法丙氨酸技改扩产项目”，实现部分投产，期内业绩贡献可观。同时，2021以来主要原材料玉米、淀粉、葡萄糖等原材料价格快速上涨，致使当年公司毛利率有所下滑。2022年，公司通过调价将原材料涨价向下游传导，上半年毛利率较2021年全年提高6.13个百分点。 　　公司是合成生物学领先企业，持续推进生物制造技术升级迭代。公司掌握以微生物细胞工厂为核心的发酵法生产工艺和以酶催化为核心的酶法生产工艺，产品涵盖丙氨酸（L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸）、D-泛酸钙和熊果苷等，是全球领先的以合成生物技术规模化生产小品种氨基酸的企业之一。 　　加码合成生物学新技术，储备品种产业化前景广阔。2022年9月12日，公司发布两项关联交易公告：①拟向参股公司智合生物增资1000万元，以推进发酵法1,3-丙二醇、发酵法玫瑰精油产品产业化进程，待增资完成公司持股比例将达到25%，同时约定公司将获得智合生物实际控制权和收购权。②拟与关联方欧合生物签订技术许可合同，将获得“发酵法生产丁二酸”技术的独占实施许可，独占实施许可期限为20年，按照产品销售额的0.5%支付产业化提成，付费期限10年。 　　盈利预测与投资建议。公司是合成生物学领先企业，持续强化丙氨酸成本、规模优势，全球丙氨酸龙头地位稳固。同时，公司持续推进缬氨酸、三支链氨基酸等项目建设，产品矩阵不断丰富。预计公司归母净利润未来三年复合增长率40.8%，2022-2024年EPS分别为2.72元、3.41元、4.33元，给予公司2023年50倍PE，对应目标价170.50元，首次覆盖给予“持有”评级。 　　风险提示：下游需求大幅下滑；在建项目投产进度不及预期等。

中心思想 业绩短期承压，长期增长潜力显著 通策医疗在2022年前三季度面临疫情反复和种植牙集采政策的双重压力，导致营收增速放缓和利润短期承压。然而，公司通过积极的人员储备和蒲公英医院网络的持续扩张，为未来的市场需求释放和业绩增长奠定了坚实基础。 战略扩张持续，未来盈利能力可期 尽管短期业绩受到外部因素影响，公司仍坚持逆势扩张战略，尤其是在蒲公英分院的快速成长和盈利能力环比改善方面表现突出。随着种植牙集采政策的逐步落地和市场需求的恢复，公司预计在2023年将迎来业绩的显著增长，长期投资价值凸显。 主要内容 2022年三季报业绩回顾 根据公司发布的2022年三季报，通策医疗在2022年Q1-Q3期间实现营业收入21.4亿元，同比微增0.1%。归属于母公司股东的净利润为5.2亿元，同比下降16.9%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5亿元，同比下降18.7%。就单季度而言，Q3实现营业收入8.2亿元，同比增长0.3%；归母净利润2.2亿元，同比下降18.5%；扣非后归母净利润2.1亿元，同比下降20.7%。这些数据显示，公司在报告期内面临营收增长乏力及利润下滑的挑战。 疫情与成本压力下的盈利表现分析 报告指出，2022年前三季度，公司收入增速放缓主要受疫情反复影响。例如，单三季度受义乌疫情影响，收入端增速仅为0.3%。利润方面，Q1-Q3归母净利润同比下降16.9%，除了疫情因素外，公司为应对未来发展而增加医生人员储备，导致人力成本相应增加，进一步压制了利润增长空间，使得利润端出现负增长。 蒲公英医院网络扩张与盈利能力改善 截至2022年第三季度，公司21.4亿元的总收入中，约有3亿元由蒲公英分院贡献，占总收入的约36.3%。值得注意的是，单三季度蒲公英分院的净利率较去年同期有所提升。从整体盈利能力来看，Q3公司毛利率为44.4%，较去年同期下降5.6个百分点；净利率为31.4%，较去年同期下降6.3个百分点。然而，环比Q2，公司毛利率提升了6.3个百分点，净利率提升了8.4个百分点，显示出盈利能力在第三季度环比改善的积极趋势。 种植牙集采政策影响与未来需求展望 报告分析，2022年前三季度，公司的种植业务受到种植牙集采政策的影响，导致市场需求出现一定程度的压制。然而，分析师预计，一旦集采政策最终落地并明确实施细则，被压制的需求将有望得到集中释放，为种植业务带来新的增长空间。 逆势扩张战略与2023年业绩展望 面对疫情和政策的双重压力，通策医疗采取了逆势扩张的战略。公司在2022年增加了约1000人左右的人员储备，以应对未来的业务增长需求。同时，公司在疫情散发的情况下，仍在积极加紧布局蒲公英医院的下沉市场。随着种植牙集采政策的落地和市场需求的逐步释放，2022年所布局的充足供给端产能预计将在2023年得到有效利用，从而支撑公司业绩的显著增长。 盈利预测与投资建议 基于对公司未来发展的判断，报告预测通策医疗2022年至2024年的每股收益（EPS）分别为2.15元、3元和4.02元。预计未来三年归属于母公司股东的净利润将保持22.5%的复合增长率。考虑到公司作为口腔医疗服务行业的龙头地位，以及种植集采政策落地后潜在的需求放量空间，报告维持对通策医疗的“买入”评级。 风险提示 报告中也提示了投资者需关注的主要风险，包括疫情反复带来的经营风险、医疗政策变化可能带来的政策风险，以及医疗服务行业固有的医疗事故风险等。 总结 挑战与机遇并存，长期价值凸显 通策医疗在2022年前三季度面临疫情反复和种植牙集采政策带来的短期业绩压力，表现为营收增速放缓和利润下滑。然而，公司通过积极的战略布局，如蒲公英医院网络的扩张和人才储备的增加，展现了其应对挑战并把握未来增长机遇的决心。蒲公英分院的快速成长和盈利能力的环比改善，以及集采政策落地后种植牙需求的潜在释放，都预示着公司长期发展的积极前景。 战略布局奠定基础，未来发展可期 尽管短期内业绩承压，但通策医疗的逆势扩张策略，包括增加人员储备和深化蒲公英医院下沉布局，为2023年及以后的业绩增长奠定了坚实基础。随着外部环境的改善和政策的明朗化，公司有望充分利用其已建立的产能和市场优势，实现盈利能力的恢复和持续增长。分析师维持“买入”评级，反映了市场对公司作为口腔医疗服务龙头企业长期价值的认可和对未来业绩增长的信心。

中心思想 业绩触底反弹，市场前景向好 瑞普生物在2022年前三季度面临下游养殖行情低迷和同期高基数带来的业绩压力，但第三季度表现出显著的环比和同比改善，营业收入和归母净利润均实现增长。这表明随着下游养殖需求的回暖和生猪价格的上涨，公司经营状况已出现积极转折，未来盈利空间有望进一步扩大。 战略布局深化，驱动长期增长 公司积极响应动保行业规范化发展趋势，通过新版GMP认证提升市场准入门槛，并凭借完整的产品矩阵和差异化服务深化与集团客户的合作。同时，在畜用产品、化药板块和禽苗领域持续布局，并利用募集资金进行技术升级和产能扩张，这些战略举措共同构筑了公司在行业集中度提升背景下的核心竞争力，为长期业绩增长奠定坚实基础。 主要内容 2022年前三季度业绩分析 季度业绩显著改善，全年压力逐步缓解 2022年前三季度，瑞普生物实现营业收入14.8亿元，同比微减1.5%；归母净利润2.3亿元，同比减少20.3%；扣非后归母净利润2亿元，同比减少22.1%。然而，单第三季度业绩表现亮眼，实现营业收入5.7亿元，同比增长24.1%，环比增长9.8%；归母净利润9318.8万元，同比增长5.2%，环比增长37.8%；扣非后归母净利润8072.6万元，同比增长5.5%。这表明公司在第三季度已摆脱上半年低迷态势，经营业绩显著改善。 外部环境影响与内部增长韧性 公司前三季度业绩同比下滑的主要原因在于上半年下游养殖行情低迷以及2021年同期基数较高。但随着第三季度下游需求的提升，特别是生猪价格回暖至28元/公斤附近，养殖企业步入盈利区间，带动了整体动保需求的提升。公司通过优化客户结构、加大与优质规范化养殖企业的合作力度，展现出较强的市场适应性和增长韧性。 动保行业机遇与公司竞争策略 行业规范化加速集中，需求回暖提供支撑 动保行业正经历规范化发展，环保要求提高养殖门槛，非洲猪瘟等突发疫情促使养殖端更加重视疫病防治。2022年上半年全国生猪出栏3.7亿头，其中前十家上市生猪养殖企业出栏量合计达5985万头，占比16.4%，显示出规模化养殖的趋势。此外，2022年6月1日前新版GMP的全面实施，提高了兽药行业准入门槛，淘汰落后产能，并促使养殖端为控制风险而减少供应商，进一步提升行业集中度。这些宏观趋势为具备竞争优势的企业提供了发展机遇。 聚焦集团客户，强化直销优势 瑞普生物高度重视集团客户发展，拥有完整的产品矩阵，并能为大客户打造疫病防控体系，有效提升客户粘性。公司持续优化客户结构，加大与优质规范化养殖企业的合作力度。2021年度，公司直销模式实现营业收入11.7亿元，占总营收的58.1%；前五大客户实现销售收入2亿元，同比增长112.6%，充分体现了其集团客户战略和直销模式的成效。 多元化产品布局与研发创新 畜禽疫苗与化药板块协同发展 公司在禽苗领域，禽流感（H5+H7）三价灭活疫苗在国内市场占有率位居前列。在畜用疫苗方面，猪圆环2型灭活疫苗、猪传染性胃腹泻二联活疫苗在猪用生物制品市场具备较强竞争力。兽用化药板块，在“禁抗”背景下，畜禽免疫力下降，对含有非抗生素药物的需求增长。公司多项新兽药，如替米考星肠溶颗粒、长效晶体头孢噻呋注射液、癸氧喹酯干混悬剂等属国际首创，氟苯尼考、沃尼妙林、妥曲珠利等单品在国际市场占有率排名靠前，显示出强大的研发实力和产品竞争力。 资本助力技术升级与产能扩张 瑞普生物通过向特定对象发行股票募集资金13.4亿元，用于国际标准兽药制剂自动化工厂建设项目（2亿元）、天然植物提取产业基地项目（1.5亿元）、华南生物大规模悬浮培养车间项目（1.6亿元）、中岸生物改扩建项目（2.5亿元）等。这些募投项目有助于公司提升自主研发实力，增强在基因工程疫苗、疫苗关键核心工艺等领域的创新能力，从而扩大产业规模，为公司长期发展注入强劲动力。 盈利预测与投资建议 财务指标稳健向好，维持“买入”评级 根据预测，瑞普生物2022-2024年每股收益（EPS）预计分别为0.96元、1.19元、1.40元，对应动态市盈率（PE）分别为21倍、17倍、14倍。预计2022-2024年营业收入增长率分别为14.40%、15.89%、15.02%，归属母公司净利润增长率分别为9.35%、23.76%、17.36%。毛利率预计将从2021年的51.80%提升至2024年的55.43%，净资产收益率（ROE）也将从2021年的10.03%稳步提升至2024年的12.83%。鉴于公司业绩改善、行业前景向好以及多元化布局的优势，西南证券维持其“买入”评级。 潜在风险因素提示 尽管前景乐观，公司仍面临多重风险，包括下游需求不及预期、产能释放不及预期以及养殖端突发疫情等，这些因素可能对公司未来的经营业绩产生不利影响。 总结 瑞普生物在2022年前三季度经历了业绩承压，但第三季度已实现显著改善，预示着下游养殖市场回暖带来的积极影响。公司凭借其在动保行业规范化发展中的战略定位、对集团客户的深耕以及在畜禽疫苗和化药领域的多元化产品布局和持续研发投入，展现出强大的市场竞争力和长期增长潜力。通过募投项目进一步提升技术实力和产能，公司有望在行业集中度提升的趋势中持续受益。综合来看，公司财务预测稳健向好，维持“买入”评级，但投资者仍需关注下游需求、产能释放及疫情等潜在风险。

　　国标切换加速，行业迎来发展拐点 　　国标切换加速，行业库存清理接近尾声。截至2022年9月末，截至2022年9月，国家标准一共颁布了三批，合计有200个品种，目前仍有69个品种标准处于公示阶段。此外，随着省标备案逐步推进，目前已经有红日药业、中国中药、神威药业在省标备案进度上超过400种，能够满足临床常用400种的需求。2021年11月1日之后不允许生产企业标准配方颗粒，目前华润三九、红日药业等企业上半年清理完企标库存，2022年三季度市场主要以国标和省标的配方颗粒为主，国标产品有望在2022年三四季度开始逐步实现放量。 　　行业迎来新一轮量价齐升。从价格上看，配方颗粒替换国标之后价格平均提升80-100%，从量上来看，各省加快配方颗粒纳入医保进度，保证在患者的可及性，截至2022年9月，已有多省出台政策将配方颗粒纳入省级医保支付范围，并参照乙类管理。随着纳入医保的省份增加，有望提高终端产品销量。此外，中医医疗机构可暂不实行按疾病诊断相关分组(DRG)付费，中药饮片仍然可以按照25%加成销售，以及各地将中药饮片纳入中治率考核等政策将有利于推动配方颗粒行业快速发展。配方颗粒市场规模从2016年的107亿元增长到2020年的255亿元。预计我国未来配方颗粒的替代率约为50%，未来将开启千亿市场。 　　中药颗粒配方的集采短期时间不成熟，龙头企业具有竞争优势。相比中成药，中药配方颗粒的标准几乎是统一的，因此可能成为集采的优先选项。但国标品种推进进度和进入医保进度，是实施全国集采的大前提，当前时机或未完全成熟。从长期竞争格局来看，龙头企业具有全产业链控制的能力，在上游中药材种植基地建设、成本端把控、质量标准控制、下游终端渠道能力上具有竞争优势，即便未来面临集采，行业也会加速集中。 　　投资建议：建议关注国标和省标注册进度领先，并且企标库存清理完毕的部分企业，考虑到切换进度有望加快，行业即将迎来量价齐升，建议关注行业龙头华润三九、中国中药、红日药业、以岭药业、佐力药业、柳药股份和珍宝岛。 　　风险提示：国标备案进度不及预期；销售渠道推广不及预期；产品销量下滑风险。