中心思想 业绩稳健增长与新品类驱动 登康口腔在2023年上半年展现出稳健的财务增长态势，营收和归母净利润均实现同比增长，尤其在第二季度保持了良好的增长势头。公司核心牙膏产品保持稳定增长，同时，电动牙刷、口腔医疗与美容护理等新兴品类表现尤为亮眼，实现了高速增长，成为公司业绩增长的新引擎，有效丰富了产品矩阵并优化了收入结构。这表明公司在巩固传统优势业务的同时，积极拓展高增长潜力的新兴市场，取得了显著成效。 盈利能力提升与渠道优化 报告期内，登康口腔的整体毛利率稳中有升，净利率也实现小幅提升，显示出公司在成本控制和盈利能力方面的改善。尽管销售费用有所增加，主要用于广告宣传及促销投入，但其对市场份额的提升起到了积极作用。在渠道策略上，公司实现了线上线下协同发展，线下渠道保持稳健，特别是南部和北部地区业绩增长突出；电商渠道则延续了快速增长态势，通过精细化运营和互联网产品矩阵构建，有效驱动了线上业务的扩张，为公司未来发展奠定了坚实的市场基础。 主要内容 2023年半年度经营业绩概览 登康口腔于2023年上半年发布了其半年报，财务数据显示公司整体运营表现良好。 营收与净利润表现 2023年上半年，公司实现营业收入6.7亿元，同比增长9.2%。这一增长表明公司在激烈的市场竞争中保持了较强的营收能力。 归属于母公司股东的净利润达到0.7亿元，同比增长13.5%，增速快于营收，显示出公司盈利能力的提升。 扣除非经常性损益后的归母净利润为0.5亿元，同比增长3.0%。虽然扣非净利润增速相对较低，但仍保持了正向增长。 从单季度来看，2023年第二季度公司实现营业收入3.2亿元，同比增长7.7%，收入保持稳健增长。 第二季度归母净利润为0.3亿元，同比增长13.4%，与上半年整体趋势一致。 然而，第二季度扣除非经常性损益后的归母净利润为0.2亿元，同比下降7.1%，这可能与当期销售费用投入增加或特定业务调整有关，但整体营收和归母净利润的增长仍凸显了公司的韧性。 现金流与非经常性损益 2023年上半年，公司经营性现金流净额为0.3亿元，同比大幅增长69.6%，表明公司经营活动产生的现金流充裕，财务健康状况良好。 报告期内，公司非经常性损益约为1400万元，同比大幅增长82.3%。这主要得益于上半年收到的政府补助约1255万元，对净利润形成了一定支撑。 盈利能力与费用结构分析 公司在盈利能力和费用控制方面展现出积极的趋势，毛利率稳中有升，但销售费用投入有所增加。 毛利率变化 报告期内，公司整体毛利率为42.8%，同比提升1个百分点（+1pp）。 其中，第二季度毛利率表现更为突出，达到44.4%，同比提升1.5个百分点（+1.5pp），显示出毛利率稳中有升的良好态势。 分产品看，成人牙膏产品毛利率为43.7%，同比提升1.8个百分点（+1.8pp），是毛利率提升的主要贡献者。 成人牙刷毛利率为31.7%，同比下降2.2个百分点（-2.2pp），可能受到市场竞争或产品结构变化的影响。 分地区看，西部地区毛利率最高，为47.3%（+2.0pp）；南部地区43.6%（+3.7pp）和北部地区41.4%（+2.2pp）毛利率均有显著提升；东部地区40.4%（-1.0pp）和电商及其他40.8%（-1.4pp）毛利率略有下降。 费用率构成 2023年上半年，公司总费用率为32.5%，同比增加1.8个百分点（+1.8pp）。 销售费用率为26.2%，同比增加1.4个百分点（+1.4pp）。其中，第二季度销售费用率达到29.5%，同比增加3.4个百分点（+3.4pp），主要由于广告宣传及促销费用投入有所增加，旨在提升品牌知名度和市场份额。 管理费用率为4.5%，同比增加0.3个百分点（+0.3pp）。 财务费用率为-1.2%，与去年同期持平。 研发费用率为3.0%，同比增加0.1个百分点（+0.1pp），表明公司在产品创新和技术研发方面持续投入。 综合来看，公司上半年实现净利率9.9%，同比提升0.4个百分点（+0.4pp）。第二季度净利率为10.4%，同比提升0.5个百分点（+0.5pp），显示出在费用投入增加的情况下，公司仍能保持净利率的稳步提升。 产品品类发展与市场份额 登康口腔在核心品类保持稳健增长的同时，积极拓展新品类，并取得了显著的市场份额提升。 核心品类增长 2023年上半年，成人牙膏实现营收5.1亿元，同比增长5.7%，占总收入的77.1%，作为核心产品保持了稳健的增长。 成人牙刷实现营收0.8亿元，同比增长22.7%，占总收入的11.9%，增速较快。 儿童牙膏实现营收0.4亿元，同比增长2.0%，占总收入的5.7%。 儿童牙刷实现营收0.2亿元，同比增长35.6%，占总收入的2.4%，增速亮眼。牙刷产品整体表现突出，成为重要的增长点。 市场份额提升 根据尼尔森数据，2023年上半年冷酸灵牙膏线下市场份额已持续提升至7.8%，较2022年提升0.5个百分点（+0.5pp），位列行业第四名，显示出其在传统渠道的强大竞争力。 冷酸灵牙刷线下市场份额已达5.4%，排名提升至前三，进一步巩固了公司在口腔护理领域的市场地位。 新品类高速增长 公司积极布局新兴高增长品类。2023年上半年，电动牙刷产品实现营收0.03亿元，同比增长22.1%，占总收入的0.5%。 口腔医疗与美容护理产品实现营收0.1亿元，同比大幅增长101.0%，占总收入的2.2%，同比提升1.0个百分点（+1.0pp）。这些新品类保持高增长态势，有效丰富了公司的产品矩阵，并为未来发展提供了新的增长点。 营销渠道布局与增长态势 公司构建了全面覆盖的立体化营销网络体系，线上线下多渠道协同发展，取得了良好的市场效果。 线下渠道表现 2023年上半年，公司线下渠道收入占总收入的76.9%，依然是主要的销售渠道。 分区域看，西部地区实现营收1.4亿元，同比增长0.2%。 南部地区实现营收1.4亿元，同比增长13.0%，业绩增长亮眼。 北部地区实现营收1.1亿元，同比增长6.8%，业绩增长同样突出。 东部地区实现营收1.2亿元，同比增长1.8%。南部和北部地区的强劲增长显示了公司在这些区域市场拓展的成功。 电商渠道拓展 2023年上半年，电商渠道实现营业收入1.5亿元，同比大幅增长24.4%，延续了较快的增速态势。 公司通过中心电商和兴趣电商赋能，构建互联网产品矩阵，以用户资产池积累及精准用户运营驱动线上渠道稳健增长。这表明公司在数字化营销和线上渠道建设方面投入有效，并取得了显著成果。 盈利预测与投资建议 基于公司上半年的业绩表现和未来的发展潜力，西南证券对登康口腔的盈利能力进行了预测并给出了投资建议。 未来业绩展望 预计2023年至2025年，公司每股收益（EPS）将分别达到0.9元、1.04元和1.20元，呈现逐年增长的趋势。 对应的市盈率（PE）分别为40倍、35倍和30倍，显示出随着盈利增长，估值水平将逐步优化。 投资评级 鉴于公司的业绩增长和市场前景，西南证券维持对登康口腔的“持有”评级。 风险因素 报告同时提示了潜在风险，包括原材料价格大幅波动的风险，这可能影响公司的生产成本和毛利率。 渠道扩张不及预期的风险，如果新渠道拓展或现有渠道维护不力，可能影响销售增长。 市场竞争加剧的风险，口腔护理市场竞争激烈，新进入者和现有品牌的竞争可能对公司业绩造成压力。 总结 登康口腔在2023年上半年展现出强劲的经营韧性和增长潜力。公司营收和归母净利润均实现稳健增长，尤其在第二季度保持了良好势头。盈利能力方面，毛利率和净利率均有所提升，显示出公司在成本控制和效率提升方面的成效。产品结构持续优化，核心牙膏产品保持稳定增长，而电动牙刷、口腔医疗与美容护理等新兴品类则实现了高速增长，成为公司未来发展的重要驱动力。在渠道策略上，公司成功实现了线上线下协同发展，线下渠道在南部和北部地区表现突出，电商渠道则通过精细化运营实现了快速扩张。尽管面临原材料价格波动、渠道扩张不及预期以及市场竞争加剧等风险，但公司通过持续的产品创新、品牌升级和渠道优化，有望在口腔大健康领域保持领先地位并实现可持续发展。西南证券维持“持有”评级，反映了对公司未来业绩增长的肯定以及对潜在风险的审慎考量。

　　安图生物(603658) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，实现营收21.1亿元（+1.8%），归母净利润5.5亿元（+2.3%），扣非归母净利润5.3亿元（+4.3%），经营现金流净额5.4亿元（-5.8%）。23H1表观增速受新冠高基数影响有所放缓，常规业务持续稳定增长。 　　23H1产品结构优化，毛利率有所提升。盈利能力看，2023H1毛利率63.6%，其中高毛利免疫诊断试剂营收占比提高，低毛利新冠相关业务营收占比下降。四费率36.3%，其中财务费用下降明显，主要系利息收入和汇兑损益影响所致。 　　剔除新冠影响后，23H1营收同比增长约23%。分季度看，2022Q1/Q2/Q3/Q4/23Q1/Q2单季度收入分别为10.3/10.4/12.1/11.6/10.4/10.7亿元（+26.2%/+20.7%/+19%/+8.4%/0.5%/3.1%），单季度归母净利润分别为2.4/2.9/3.7/2.7/2.4/3亿元（+40.1%/+21.6%/+20.2%/+4.5%/0.8%/3.6%）。整体来看，23H1同比增长2.32%，与上年同期基本持平，主要系新冠检测类产品需求降低，且受需求影响计提存货跌价准备。23H1剔除新冠检测类相关收入影响后，营业收入与上年同期相比增长约23%，主要系公司自产品收入增加。整体来看，公司常规业务依旧稳定增长。 　　持续研发拓展新领域，IVD平台型企业行稳致远。2023H1研发费用3.1亿元，占营业收入比重14.8%，持续维持高水平。截至23H1，公司AutoLasX-1系列流水线累计装机量19套，AutoLasA-1系列流水线累计装机量114套，用户已覆盖全国大部分省份。今年4月，公司AutoLasX-1系列流水线斩获2023年度德国iF设计奖，设计理念及便利性使用功能突出。此外，在NGS产品线业务的布局上，公司建立了郑州、上海双研发中心，以“基因测序+大数据”技术融合为抓手，全面推进了基因测序国产化。23H1公司实现了测序系统的研制完成测序原理机系统测试工作，并且取得了测序试剂盒的医疗器械注册备案证和生产许可证。此外，“以郑州为中心，北京-上海-苏州-北美为分支”的研发体系顺利进军IVD领域前沿技术和产品开发，未来公司将充分利用当地的人才和技术优势，全面推动IVD领域的前沿研发。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润12.4、16.3、18.9亿元，对应增速6.1%、31.9%、16%，对应PE为21、16、14倍，估值性价比较高。考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌四方面的竞争优势，未来成长性突出，给予2024年20倍PE估值，对应目标价55.8元，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、竞争加剧风险、新品放量或不及预期、研发进展或不及预期。

　　贝达药业(300558) 　　投资要点 　　业绩总结：公司发布2023年半年报，实现营业收入13.1亿元（+4.8%），归属于母公司股东的净利润1.5亿元（+56.6%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.88亿元（+46.5%）。 　　贝美纳、贝安汀销量高速增长，赛美纳、伏美纳开始贡献收入增量。凯美纳销量同比下降4.2%，贝美纳销量同比增长12%，贝安汀销量同比增长162.3%。贝美纳一线治疗适应症于2023年初被纳入《国家医保目录》，一线二线共同助力产品快速放量。2023年5月，三代EGFR-TKI赛美纳二线治疗适应症获批上市；一线治疗适应症上市许可申请于1月获得NMPA受理。2023年6月，“与依维莫司联合用于治疗既往接受过酪氨酸激酶抑制剂治疗失败的晚期肾细胞癌患者”的伏美纳获批上市。 　　EGFR/C-MET双抗联用三代EGFRTKI方案获批临床，有潜力成为EGFR阳性NSCLC一线标准治疗。强生EGFR/C-MET双抗联用三代EGFRTKI一线治疗EGFR阳性NSCLC二期临床数据优异，3年PFS率高达51%，有潜力替代EGFRTKI单药成为标准治疗，三期临床数据预期Q4发布。公司MCLA-129联用贝福替尼方案已获批IND，进度仅次于强生。 　　在研管线推进顺利，恩莎替尼准备向FDA提交上市申请。2023H1研发投入5.3亿元（+16.4%）。目前公司在研创新药项目40余项，18项处于临床试验阶段。贝福替尼、伏罗尼布片获批上市，有望带来新增量。BPI-16350（CDK4/6）Ⅲ期临床、以及术后辅助适应症、贝福替尼术后辅助适应症等5个新药/新适应症处于临床III期阶段。BPI-16350的I期临床数据在ASCO年会展示，ORR高达60.5%且安全性良好。国际化方面，正在准备向FDA递交贝美纳一线治疗贝美纳ALK阳性NSCLC患者适应症的上市申请。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为3亿元、4.1亿元、5.5亿元，对应PE分别为66、48、36倍。公司核心产品埃克替尼保持稳健，新产品恩沙替尼贡献增量，在研管线顺利推进，贝福替尼等新药上市贡献未来业绩增量。维持“持有”评级。 　　风险提示：产品研发进展低于预期、已上市产品销售低于预期等风险。

　　国药一致(000028) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）国企改革深化，]国资委提出“一利五率”经营指标和“一增一稳四提升”总体目标，国药系资源赋能，整体经营质量提升。2）公司批发业务在两广地区27个地市级以上城市实现医院直销市场排名前三，覆盖率有望持续提升。3）国大药房有望通过“并购+自建+加盟”的方式提速扩张，加速调整品类结构，未来盈利能力提升可期。 　　国企改革深化，国药系资源持续赋能，净利率有望持续提升。国资委提出“一利五率”经营指标和“一增一稳四提升”总体目标，促进整体经营质量提升，未来有望推进中长期激励，激活企业活力。国药系资源支持下，公司的批零一体化业务具有显著资源优势、采购运营成本优势等。2022年毛利率实现12.2%，远高于行业平均的9.5%。资金与回款指标方面优于同业均值，截至2023Q1，资产负债率为58.5%，应收账款/营业收入比率为18.7%，应收应付剪刀差天数为25.8天，财务费率为0.2%。 　　批发业务：持续推进“一体两翼、批零一体”战略规划，降本增收构筑竞争壁垒。2022年批发业务营业收入实现500.3亿元（+5.5%），2017-2022年批发业务营业收入的CAGR为8.3%。基于现有两广地区的供应链网络，公司近年来积极实施科技赋能内部运营，实现物流系统智能化与供应链信息流转数字化，降低内部运营成本，同时凭借进口与消费等高毛利品种开拓、SPD与三方物流等创新项目发力增收，降本增收双管齐下建立两广区域竞争壁垒。 　　零售业务：“内生+外延”加快药店布局，新零售业态开辟新增收渠道。国大药房通过直营与加盟方式，从2017年的3834家门店增长至2022年的9313家门店，2018-2022年门店数量CAGR为19.4%。截至2022年末，直营药店共7730家，其中具备医保资质的药店占比92%，双通道药店309家。通过打通“医+药+险”的闭环业务模式、对接互联网医院、打造智慧型专业药房、电商零售业务等新零售策略，实现零售业务朝数字化、现代化方向发展。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为17.5/20.8/24.2亿元，对应增速分别为18%/18.7%/16.3%，对应EPS分别为3.2/3.7/4.4元，对应PE分别为11/9/8倍。我们采用相对估值法，给予公司2024年13倍估值，对应目标价48.62元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　柳药集团(603368) 　　事件： 公司发布 2023 年中报业绩。 2023H1 公司实现收入 103.4 亿元（ +12.4%）；归母净利润 4.4 亿元（ +20%）；扣非归母净利润 4.4 亿元（ +20%）。 2023Q2 公司实现收入 50.1 亿元（ +14.2%）；归母净利润 1.8 亿元（ +22.8%）；扣非归母净利润 1.8 亿元（ +23.2%）。 　　二季度业绩符合预期，工业板块延续高增长态势。 分板块看： 2023H1 公司批发板块实现收入 84.4亿元（ +13.2%），占公司总收入的 81.8%；实现归母净利润 2.9 亿元（ +14.2%），占公司总利润的 64.5%。 2023H1 零售板块实现收入13.4 亿元（ -4.82%），占公司总收入的 13%；实现归母净利润 6324.9 万元（ +11.2%），占公司总利润的 14.3%。 2023H1 工业板块实现收入 5.2 亿元（+72.3% ），占 公司 总收入 的 5.1% ， 实现归 母净 利润 9074.3 亿 元（ +46.5%），占公司总利润的 20.5%。 费用端来看，四费率保持平稳波动，2023H1 销售费率 2.3%（ -0.3pp）；管理费率 2.3%（ +0.1pp），财务费率 1.2%（ -0.2pp）；研发费率 0.1%（ +0.03pp）。 2023H1 毛利率为 11.9%（ -0.1pp）。 　　工业板块增速亮眼，成为核心利润增长点。 2023H1 工业板块四家子公司进展如下： 1）仙茱中药科技： 2023H1 实现收入 3.1 亿元（ +95.5%）。饮片产品加速在区内核心医疗机构的渗透，尤其强化在县级中医医疗机构的市场布局。2） 万通制药： 2023H1 实现收入 1.4 亿元（ +19.6%）。 核心产品复方金钱草颗粒、万通炎康片（胶囊）继续保持稳健增长，同时复方丹参片、神曲胃痛片、银桔利咽含片、复方板蓝根颗粒等产品实现较快增长。 3）康晟制药： 2023H1实现收入 4729.1亿元（ +57.8%）。新增山西、陕西、内蒙、新疆等销售区域，基本完成国内全部省份的覆盖，拳头产品归芪补血口服液、安神养血口服液销售实现较快增长。 4） 仙茱制药： 2023H1 实现收入 2888.5 万元，开发客户近150 家。积极开展中药配方颗粒品种备案的同时推动产能释放，加快市场开发。截至 2023H1 末，公司已完成 400 多个品种的备案登记，覆盖国标、省标大部分品种，成为广西区内备案数、可供货数领先的中药配方颗粒企业，同时公司同步在广东、湖南、贵州、四川等地开展产品备案工作，为省外市场的拓展奠定品种基础。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年归母净利润分别为 8.5亿元、 10.3亿元、 12.3 亿元，对应同比增速分别为 20.9%/21.1%/20.1%，维持“买入”评级。 　　风险提示： 行业政策波动风险； 集采降价风险；项目或不及预期； 应收账款管理风险。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　业绩总结：公司发布2023年中报，2023年上半年实现营业收入13.6亿元，同比上涨3.4%；实现归母净利润3亿元，同比上涨3%；扣非后归母净利润2.9亿元，同比上涨2.3%。 　　业绩承压，静待修复。2023H1公司口腔医疗门诊量达158万人次，同比增长11%，口腔诊疗需求逐步恢复，二季度以来消费乏力，叠加种植牙集采政策影响，公司平均客单价下降，收入端同比增长3.4%；归母净利润同比增长3%，业绩短期承压，高客单价项目如正畸2023H1收入同比下降3.9%，种植项目由于集采降价，在种植牙放量的基础上，收入同比增长2.7%，目前国家已出台刺激消费政策，与此同时，2024年公司种植牙降价带来的基数影响将会消除，静待公司业绩修复。 　　持续推进“蒲公英计划”，总院收入占比降低。截至2023H1，公司拥有74家医疗机构，开设牙椅2700余张，公司蒲公英计划推进，持续推动省内下沉，三大总院2023H1收入占比为42.4%，较2022年下降5.3pp，蒲公英医院体量快速增长；与此同时公司总院受蒲公英医院分流影响，收入增速放缓，2024年预计城西院区将有新牙椅产能投产，为公司总院贡献业绩。 　　毛利率下降或受种植牙集采影响，费用率保持稳定。2023H1公司毛利率41.4%（-0.1pp），净利率26.3%（+0.2pp），单Q2毛利率37.7%（-0.4pp），净利率23.4%（+0.3pp），毛利率下降或受种植牙集采政策影响；费用率方面，公司2023H1销售费用率为0.9%，较去年同期持平，管理费用率为9.5%，较去年同期持平，公司费用率保持稳定。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为6.9亿元、8.8亿元和10.9亿元，EPS分别为2.16元、2.74元、3.40元，当前股价对应PE分别为43倍、34倍、27倍。根据行业平均估值，考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司2024年50倍PE，对应市值439亿元，对应目标价137元，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险。

　　爱尔眼科(300015) 　　投资要点 　　业绩总结： 公司发布2023 年中报， 2023 年上半年实现收入 102.5 亿元，同比+26.5%，归母净利润 17.1亿元，同比+32.6%，扣非后约为 17.6亿元，同比约+27.2%。其中单 Q2实现收入 52.3亿元，同比+32.8%，归母净利润 9.3亿元，同比+36.8%；扣非归母净利润 10.06 亿元，同比+32.6%。 　　海内外持续扩张，打造分级连锁网络布局。 公司继续加快医疗网络的分层建设，稳步推进中心城市和重点省会城市的区域性眼科中心的建设，同时，加快省会城市一城多院、眼视光门诊部（诊所）以及爱眼 e 站的横向同城分级诊疗网络建设， 截止 2023年 6月 30日， 公司中国境内开设医院 229家（较年初新增 14家），门诊部 168家（较年初新增 20家），海外已布局 124家眼科中心及诊所（较年初新增 6 家），逐步形成覆盖全球的医疗服务网络，分级连锁优势和规模效应日益显现。 公司 2023 年上半年实现门诊量 727 万次，同比+31.2%； 手术量 60.8 万次，同比+36.6%； 实现收入 102.5 亿元，同比+26.5%；归母净利润 17.1 亿元，同比+32.6%。 　　白内障等刚需类项目收入提速，消费属性项目受经济形势影响增速趋缓。 从业务占比上看，公司消费眼科收入占比超过 60%，从业务增速上看，白内障等基础眼科收入提速，拉动公司业绩快速增长。 2023年上半年公司屈光业务收入40.3亿元，同比+17.2%， 占比 39.3%（ -3.1pp） ；视光服务业务收入 23亿元，同比+30.5%， 占比 22.4%（ +0.7pp） ； 白内障业务收入 16.7亿元，同比+60.3%，占比 16.3%（+3.5pp） 。 去年受疫情影响被抑制的眼病需求逐步释放，伴随着人口老龄化和消费升级的趋势，白内障业务仍有巨大发展空间。 　　毛利率净利率持续提升，费用率管控能力稳重向好。 公司发展进入成熟期，成本费用结构稳中向好， 公司 2023年上半年毛利率 49.46%（+0.1pp），各项业务毛利率均有上升，其中，白内障业务毛利率同比提升 1.6pp，预计为高端白内障放量导致毛利率提升。 2023 年上半年销售、管理、研发费用率为 10.22%（+0.5pp）、 12.9%（ -0.8pp）、 1.4%（+0.03pp)，管理费用率优化，销售费用率因摆脱疫情影响，线下活动投入加大所致；净利率 18.9%（ +1.3pp），公司费用率管控能力持续提升。 　　盈利预测与投资建议： 预计 2023-2025 年归母净利润分别为 34.9 亿元、 46.4亿元和 58 亿元， EPS 分别为 0.37 元、 0.5 元、 0.62 元，当前股价对应 PE 分别为 46 倍、 35 倍、 28 倍， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 美好医疗在2023年上半年展现出稳健的财务表现，营业收入达到7.5亿元，同比增长12%，归属于母公司股东的净利润更是实现了29.7%的显著增长，达到2.4亿元。扣除非经常性损益后的归母净利润也同比增长22%至2.2亿元，这表明公司核心业务盈利能力持续增强。尤其值得注意的是，公司毛利率提升了2.4个百分点至44%，净利率提升了4.4个百分点至32%，反映出公司在成本控制、产品结构优化以及运营效率提升方面取得了积极成效，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 业务结构优化与全球化战略深化 报告数据显示，美好医疗的业务结构正在经历积极调整。尽管家用呼吸机组件业务受下游客户订单波动影响略有下滑，但人工植入耳蜗组件业务实现了48.3%的快速增长，成为公司新的增长引擎，其高达66.2%的毛利率也显著高于其他业务板块，对整体盈利能力贡献突出。同时，公司持续深化全球化战略，通过加大研发投入（研发费用率提升1.4个百分点至7%），成功开发新一代液态硅胶技术，并自主研发肺功能测试系统填补国内空白。马来西亚二期厂房的投入使用，以及与强生、西门子等全球医疗器械巨头的持续合作，进一步巩固了公司在全球市场的地位，为海外业务拓展提供了有力支撑，预示着公司未来在全球市场将拥有更广阔的发展空间。 主要内容 2023年上半年财务表现分析 美好医疗于2023年上半年取得了令人瞩目的财务业绩。根据公司发布的半年报，报告期内实现营业收入7.5亿元人民币，相较于去年同期增长了12%。这一增长幅度显示了公司在复杂市场环境下的韧性与扩张能力。在盈利方面，归属于母公司股东的净利润达到2.4亿元人民币，同比大幅增长29.7%，远超营收增速，体现了公司盈利能力的显著提升。扣除非经常性损益后的归母净利润也表现强劲，达到2.2亿元人民币，同比增长22%，进一步印证了公司核心业务的健康发展态势。这些关键财务数据共同描绘了美好医疗上半年业绩稳健增长、盈利能力持续优化的积极图景。 季度业绩与盈利能力深度解析 从季度表现来看，美好医疗在2023年第一季度和第二季度分别实现收入3.7亿元和3.9亿元。其中，第一季度收入同比增长29%，表现强劲；第二季度收入同比略有下滑0.8%，报告解释这主要系下游客户订单在季度间存在波动所致，但整体收入规模保持稳定。在归母净利润方面，第一季度实现1.1亿元，同比增长61.7%，第二季度实现1.3亿元，同比增长11.7%。尽管第二季度收入增速放缓，但净利润仍保持增长，显示出公司较强的盈利韧性。 从盈利能力指标来看，2023年上半年公司毛利率为44%，同比提升了2.4个百分点，这表明公司在产品定价、成本控制或产品结构优化方面取得了积极进展。各项费用率基本保持稳定：销售费用率为1.9%（+0.6pp），管理费用率为6.2%（+1.6pp），财务费用率为-5.1%（-1.7pp），研发费用率为7%（+1.4pp）。综合各项费用控制和毛利率的提升，公司净利率达到32%，同比大幅提升4.4个百分点。净利率的显著增长是公司整体盈利能力增强的关键体现，反映了公司在运营效率和利润转化方面的卓越表现。 核心业务板块发展态势 美好医疗的业务板块表现呈现出结构性变化。家用呼吸机组件业务在2023年上半年实现收入5.1亿元，同比略有下滑0.7%，这主要是由于下游客户订单的季节性或周期性波动。尽管如此，该业务板块的毛利率仍保持在45.3%的较高水平，显示其作为公司基石业务的稳定盈利能力。 与此同时，人工植入耳蜗组件业务展现出强劲的增长势头，上半年实现收入0.58亿元，同比大幅增长48.3%。该业务的毛利率高达66.2%，远高于公司整体毛利率及家用呼吸机组件业务，成为公司新的高增长、高利润贡献点。报告强调，公司在这两块基石业务上与客户A及客户B持续保持稳定合作关系，确保了业务的持续发展。人工植入耳蜗组件的快速增长，不仅为公司带来了可观的收入增量，更优化了公司的产品组合和盈利结构，降低了对单一业务的依赖风险。 全球化进程与研发创新驱动 美好医疗持续推进全球化战略，并加大研发投入以驱动创新。2023年上半年，公司研发费用率达到7%，同比提升1.4个百分点，体现了公司对技术创新的高度重视。在技术研发方面，公司最新一代液态硅胶冷流道技术已成功研发并投入使用，显著提高了液态硅胶模具的性能和生产效率。此外，公司还成功开发出液态硅胶叠层模技术，大幅提升了单机产能，为规模化生产提供了技术保障。 在自主产品开发方面，公司自主产品肺功能测试系统已于2023年3月6日获得广东省药品监督管理局批准，取得《中华人民共和国医疗器械注册证》。该产品的成功上市填补了国内高精度、多模块大型肺功能仪产品领域的空白，标志着公司在高端医疗器械领域的自主创新能力和市场竞争力。 在海外布局方面，马来西亚二期厂房建筑面积约1.7万平方米，已于2022年陆续投入使用。这一海外生产基地的建立，不仅有效满足了客户对海外生产基地的需求，也为公司海外业务的拓展提供了良好的支撑，是公司全球化战略的重要一环。公司在全球化进程中持续加速，在给药、介入、助听、监护等多个细分领域，为强生、西门子、雅培、瑞声达听力、迈瑞等十二家全球医疗器械100强企业提供产品及组件的开发及生产服务，并有多个项目和产品处于不同开发合作阶段，显示出公司在全球医疗器械供应链中的重要地位和广阔的合作前景。 盈利预测与投资建议 基于公司上半年的良好表现和未来的发展潜力，西南证券研究发展中心对美好医疗的盈利能力进行了预测。预计2023年至2025年，公司每股收益（EPS）将分别达到1.31元、1.66元和2.12元。对应当前股价，动态市盈率（PE）分别为25倍、20倍和16倍。分析师认为，公司业绩增长确定性高，估值具有吸引力。 鉴于公司稳健的业绩增长、不断优化的业务结构、持续深化的全球化战略以及强大的研发创新能力，西南证券维持对美好医疗的“买入”评级。同时，报告也提示了潜在风险，包括产品销售下滑风险和研发进度不及预期风险，提醒投资者关注。 总结 美好医疗在2023年上半年展现出强劲的增长势头和显著的盈利能力提升。公司营业收入和归母净利润均实现双位数增长，特别是净利润增速远超营收，反映出公司在运营效率和成本控制方面的卓越表现。人工植入耳蜗组件业务的快速增长成为新的业绩亮点，有效弥补了家用呼吸机组件业务的短期波动，并优化了公司的业务结构。 在战略层面，美好医疗持续加大研发投入，成功开发并应用了先进的液态硅胶技术，并自主研发出填补国内空白的肺功能测试系统，彰显了其强大的创新能力。同时，马来西亚二期厂房的投入使用以及与全球顶尖医疗器械企业的深度合作，标志着公司全球化战略的深入推进，为其海外市场的拓展奠定了坚实基础。 综合来看，美好医疗凭借其稳健的财务表现、优化的业务结构、持续的研发创新和积极的全球化布局，展现出良好的发展前景。分析师对其未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级，但投资者仍需关注产品销售和研发进度等潜在风险。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，实现收入52.7亿元（+26.4%），实现归母净利润9.4亿元（+21.2%），实现扣非归母7.9亿元（+14.4%）。经营活动现金流净额-5.1亿元。23H1业绩符合市场预期。 　　23Q2销售净利率同比提升1.9pp，盈利能力进一步改善。23H1毛利率48.7%,与2022年全年毛利率基本持平。23H1四费率为34.9%，其中研发费用8.9亿元（+75%），主要系报告期内公司加大研发投入而带来的研发耗材及人力成本上涨所致。销售费用8.2亿元（+55.9%），主要系业务增长销售人力成本及差旅、会务费增加。管理费用2.5亿元（+48.6%），主要系报告期内人力成本及咨询顾问费增加。此外，23Q2销售净利率同比提升1.9pp，盈利能力进一步改善。 　　设备业务增长稳健，服务收入和海外收入持续高增长。分业务来看，1）23H1设备收入约46.3亿元（+22.9%），全球医疗设备市场复苏趋势明显，公司诊断、治疗及科学仪器均受益。CT业务线20.9亿元（+7.30%），其中中高端CT收入占比持续提升；MR业务线15亿元（+66.4%），其中3.0T以上超高场MR在国内的新增市场占有率第一；MI业务线6.2亿元（+6.2%），国内新增市场占有率保持领先；XR业务线3.2亿元（+46.3%）；RT业务线0.8亿元（-17.3%）；2）23H1服务收入5亿元（+40.5%），随着服务体系的不断完善，公司正在从单纯的设备销售商向全方位的解决方案提供商进行转变，目前收入占比达到9.5%，比2022年8.1%的比例大幅提升，朝着收入多元化进一步迈进。从区域看，23H1国内市场收入45.5亿元（+25.5%），海外市场收入7.2亿元（+32.3%），目前海外收入占比13.6%，海外市场高举高打推进顺利，收入有望持续高增长。 　　国产影像设备龙头，“技术突破+产品升级”打开成长空间。随着产业扶持、分级诊疗、配置监管放松等政策利好影像行业发展，2020年中国影像设备市场规模为537亿元，预计2030年有望超千亿，随着公司技术突破和产品推陈出新，后续有望引领进口替代，并且伴随高端产品占比提升和核心零部件逐步自产化，公司盈利能力有望提升。截至23H1,公司累计向市场推出性能指标领先的产品数超90款，其中包括在欧洲放射学年会（ECR）发布的行业首款5.0T全身成像高场磁共振uMRJupiter5T和uAIFI平台，无缝链接基础研究、临床医学、前瞻科研、医学转换，技术突破和产品升级的逻辑不断兑现。 　　盈利预测：预计2023~2025年归母净利润分别为20.5、25.7、33亿元，对应增速23.9%、25.3%、28.3%，对应EPS为2.49、3.12、4.00元，对应PE分别为42、33、26倍。 　　风险提示：国际化经营及业务拓展风险、新品销售或不及预期、政策控费风险。

　　普门科技(688389) 　　事件：公司发布 2023 年中报，23H1实现营收 5.6亿元（+25%），实现归母净利润 1.4亿元（+35.2%），实现扣非归母 1.3亿元（+35.3%）。业绩符合预期。此外，公司发布 2023 年股票期权激励计划（草案）。本次激励计划拟向激励对象授予 809 万份股票期权，约占公告日公司股本总额的 1.90%。激励计划的考核年度为 2023-2025 年，即以 2022 年为基数，2023-2025 年营业收入增速目标值 30%/60%/90%，或净利润增速目标值 30%/60%/90%，彰显公司对未来经营业绩的信心。 　　 23H1 业绩符合预期，利润端增长稳健。分季度看，2022Q1/Q2/Q3/Q4/2023Q1/Q2单季度收入分别为 2.1/2.4/2.3/3.1/2.8/2.8亿元（+27.7%/+23.6%/+20.5%/+32.3%/+32.3%/+18.5%），单季度归母净利润分别为 0.7/0.3/0.5/1/0.9/0.5 亿元（+24.4%/+13.8%/+34.5%/+44.5%/+31.2%/+43.4%），单季度扣非归母净利润分别为 0.64/0.29/0.5/0.9/0.8/0.4 亿元（+30.3%/+47.9%/+59%/+43.3%/+29.3%/+48.2%），23Q2利润端提速明显。从盈利能力看，2023H1毛利率 65.3%，四费率 39.1%，其中研发费用同比上升 6%，财务费用率同比减少 1.2%。最终归母净利率 24.1%，盈利能力稳健。 　　 IVD与治疗康复产品双轮驱动，医美业务持续高增。IVD系列产品中生化免疫产品线，国内全自动生化分析仪获证，形成与高速、高通量电化学发光免疫分析仪 eCL9000进行级联，实现自动化生化免疫检测流水线。电化学发光平台促甲状腺素受体抗体（Anti-TSHR）测定试剂盒获证；Anti-TSHR 的获证上市，完善了公司电化学发光免疫诊断试剂平台中甲功套餐; 治疗与康复产品线中的核心临床医疗产品如空气波、排痰机、高流量氧治疗仪等略有回落，皮肤医美系列产品逐步推广上量，获得行业好评和新业务板块的业绩增长；两大产品线组织架构聚焦整合，国内外营销团队能力持续提升，人员效率逐级提高，推动了业绩增长。此外，消费者健康业务是公司孵化的全新业务，服务于家庭医疗、生活美容、慢病康复等需求，公司基于现有在治疗与康复产品领域的技术积累，开发适用于消费者健康需求的专业化、特色化医疗产品，同时搭建并自主运营电商服务平台。 　　高研发投入带来丰富产品线。在体外诊断领域，大型、高速电化学发光设备 eCL9000、高端糖化血红蛋白分析仪 H100Plus 及配套试剂相继上市；在 医美领域，继 2022 年 8 月推出体外冲击波治疗仪 LC-580（冷拉提）后，23H1 公司推出全新一代采用聚焦式超声波技术的超声治疗仪（超声 V 拉美），助力医美产品线持续放量。 　　盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年归母净利润分别为 3.1、4.2、5.8 亿元，对应 PE 为 27、20、14 倍，维持“买入”评级。 　　 风险提示：行业竞争加剧、销售推广不及预期、研发不及预期等风险