全球重点PD-1/PD-L1产品销售额快速增长，其中默沙东的帕博利珠单抗（ K药）的市场份额不断扩大，全球销售额在2022年突破200亿美元。国内市场PD-1/PD-L1产品总销售额呈快速增长趋势。分产品来看，目前百济神州的替雷利朱单抗、默沙东的帕博利珠单抗、恒瑞医药的卡瑞利珠单抗、信达生物的信迪利单抗销售额领先。 　　目前，四大国产PD-1在中国已进入医保且获批适应症较多，百济神州的替雷利朱单抗和恒瑞医药的卡瑞利珠单抗获批适应症数量领先。进口PD-1默沙东的帕博利珠单抗和BMS和纳武利尤单抗尚未进入医保，但获批适应症更加全面，并且已有围手术期适应症在中国获批上市。其它国产PD-1和国产/进口PD-L1产品目前获批适应症相对较少，且均未进入医保。 　　目前，进口PD-1/PD-L1已获批多项围手术期适应症，国产PD-1/PD-L1尚无围手术期适应症获批上市，但是多项围手术期适应症已进入III期临床阶段，看好围手术期适应症获批后进一步打开市场空间。 　　进口PD-1/PD-L1已经开展多项联合ADC药物的临床试验，其中帕博利珠单抗在中国开展的联用ADC临床试验数量领先。国产PD-1/PD-L1也跟进联合ADC药物的临床试验，其中君实生物特瑞普利单抗布局的联用ADC药物临床试验数量领先。除已上市国产PD-1/PD-L1以外，国产未上市的PD-1/PD-L1也开始布局与ADC药物的联用。 　　2020年以来， PD-1/PD-L1联用ADC治疗围手术期患者的临床试验也逐步开展起来，并且呈现出试验越来越多、开展越来越快的趋势，或将成为PD-1/PD-L1未来新“战场”。 　　投资建议： 　　建议关注全球及国内PD-1/PD-L1产品销售放量，关注PD-1/PD-L1围手术期适应症及联用ADC药物的研发进展。 　　建议关注：百济神州、恒瑞医药、信达生物、康方生物、先声药业、君实生物等。 　　风险提示： 　　产品研发不及预期风险，审评要求变化风险，医保政策、准入政策变化的风险，市场竞争加剧风险，仿制药风险，集采风险。

　　摘要及投资建议 　　胰高血糖素样肽-1（GLP-1）受体激动剂能够通过激动胰高血糖素样肽-1受体，发挥肠促胰岛素的作用而产生降糖效果，是一类既能降血糖，又能降低体重的促胰岛素分泌药物，还在心血管保护作用中表现出优势。 　　GLP-1受体是治疗2型糖尿病及肥胖症最有效的靶点之一，GLP-1受体激动剂处在2型糖尿病诊疗指南的二联治疗的行列中，度拉糖肽和司美格鲁肽是临床应用最广泛的两种GLP-1受体激动剂。2014年，利拉鲁肽被美国FDA批准用于肥胖症治疗，拉开了GLP-1受体激动剂用于肥胖症治疗的序幕。GLP-1药物市场前景广阔，成长潜力大。经过我们初步推算，预计到2030年中国GLP-1药物治疗糖尿病的市场空间将超过200亿人民币，治疗肥胖的市场空间也将超过200亿人民币。 　　国内已上市的8款GLP-1受体激动剂，占据市场份额最多的是诺和诺德的司美格鲁肽及礼来的度拉糖肽。目前国内除已上市的GLP-1受体激动剂外，Tirzepatide（礼来）已申报NDA；还有6款药物进展较快处于临床III期，主要适应症为糖尿病、减重以及非酒精性脂肪性肝炎等，包括IBI362（信达生物）等。另外GX-G6（石药集团），ecnoglutide（先为达生物），HR170331（恒瑞医药），TTP273（中美华东）等药物处于临床II期。此外，利拉鲁肽中国专利已到期，其中华东医药国产利拉鲁肽已获批，翰宇医药，通化东宝已提交上市申请。司美格鲁肽中国专利将于2026年到期，九源基因、中美华东、丽珠集团跟进研发。 　　除GLP-1单靶点药物以外，全球在研的多靶点激动剂大部分集中在GLP-1R/GIPR、GLP-1R/GCGR领域。其中，GLP-1R/GIPR领域由礼来的替西帕肽领衔，已获得FDA批准上市。GLP-1R/GIPR/GCGR三靶点激动剂可能表现出更强劲的疗效，礼来和韩美药业已将各自的产品推进至Ⅱ期临床试验。 　　上游CDMO方面，药明康德（合全药业）、凯莱英的多肽研发平台重磅项目推进不断，诺泰生物具有专家团队领衔的多肽及小分子药物的CDMO平台，圣诺生物、昂博制药也是多肽药物研发及生产方面的领导者，九洲药业也在积极拓展相关业务布局，产业链上游方面昊帆生物及蓝晓科技布局较早、目前已经有相当体量的收入并随着下游产品放量而快速增长。 　　投资建议： 　　建议关注全球及国内GLP-1领域研发进展，关注相关药企及其产业链投资机遇。 　　建议关注：信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、诺泰生物、药明康德等。 　　风险提示： 　　产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，产品产能不及预期风险，政策风险，仿制药风险，集采风险。

　　医药周观点复盘：1）中医药：持续看好中药高质量发展大逻辑，在政策支持和国民认可度逐步提高的大环境下，有望逐步出现市场规模和个股业绩增长的实质变化；2）创新药：国家医保局发布《2023年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案（征求意见稿）》，关注今年医保谈判进展。卫材/渤健宣布FDA专家全票支持lecanemab获得完全批准。建议关注集采出清、业绩触底反弹的仿创转型公司，和具有技术平台及出海潜力的公司；3）CXO：国内外下游创新需求稳定，行业成长确定，目前处于估值底部建议重点关注，关注平台型龙头、细分领域龙头。GLP-1药物放量为多肽产业链带来新的增长机遇，关注CDMO及上游供应链相关成长机遇。4）医药上游供应链：创新药行情回暖，叠加国内复工复产+海外市场开拓，带动生科链板块业绩+估值修复；5）IVD：化学发光技术壁垒高，国产化率低，伴随集采政策逐步推广落地、分级诊疗政策进一步推动，有望加速进口替代，提升检测渗透率；6）高值耗材：集采政策推进节奏短期加速，第四批高值耗材国采启动在即，内外因素扰动不改高耗行业向上态势，关注全年择期手术复苏及集采落地后国产替代加速两大方向，重点关注吻合器、电生理、脊柱、关节等集采执标后手术渗透率及国产化率有望出现显著边际变化的细分领域国产龙头；7）仪器设备：国产替代趋势不变，随着国内企业产品力增强，市场可覆盖面积加大，关注政策节奏和政府端、工业端、医疗终端各细分赛道需求恢复。8）医疗服务：随着6-8月传统的屈光旺季的到来，看好眼科医疗服务行业估值提升；看好港股后市整体估值提振，部分港股医疗服务企业5月份业绩发展稳健，有望实现估值业绩共振，建议重点关注港股医疗服务企业如固生堂、海吉亚医疗等。9）低值耗材：疫后进入去库存供给出清阶段，预计疫情无关低耗率先进入补库存阶段，疫情相关非IVD耗材其次，如手套行业。从行业长期成长性看，IVD耗材空间最大。10）线下药店：药店行业经过较长时间回调后，股价具备较高性价比空间，二季度随着门诊统筹在各个区域落地，药店将迎来更多处方外流，我们认为二季度药店行业景气度将有所提升，建议重点关注大参林、老百姓、益丰药房等。 　　医药政策跟踪：1）2023年国家医保药品目录调整工作方案（征求意见稿）发布，调整范围包括目录外西药和中成药、目录内西药和中成药和其他，调整工作分为准备（5-6月）、申报（7-8月）、专家评审（8-9月）、谈判（9-10月）、公布结果（11月）5个阶段。 　　投资建议：建议关注迈得医疗、祥生医疗、华润三九、康缘药业、恒瑞医药、百济神州、药明康德、康龙化成、普蕊斯等。 　　风险提示：集采压力大于预期风险；产品研发进度不及预期风险；竞争加剧风险；政策监管环境变化风险；疫后复苏不及预期风险；其他系统性风险。

　　医药周观点复盘： 1）创新药： ASCO 会议如期召开，建议关注具有技术平台及出海潜力的创新药公司，建议关注集采出清、业绩触底反弹的仿创转型公司。2）中医药： 持续看好中药高质量发展大逻辑，在政策支持和国民认可度逐步提高的大环境下，有望逐步出现市场规模和个股业绩增长的实质变化； 3）医疗服务： 随着 6-8 月传统的屈光旺季的到来， 看好眼科医疗服务行业估值提升； 看好港股后市整体估值提振， 此外，目前关注到部分港股医疗服务企业 5 月份业绩发展稳健，有望实现估值业绩共振， 建议重点关注港股医疗服务企业如固生堂、海吉亚医疗等。 4）医药上游供应链： 创新药行情回暖，叠加国内复工复产+海外市场开拓，带动生科链板块业绩+估值修复； 5） IVD：化学发光技术壁垒高，国产化率低，伴随集采政策逐步推广落地、分级诊疗政策进一步推动，有望加速进口替代，提升检测渗透率； 6）高值耗材： 集采政策推进节奏短期加速，第四批高值耗材国采启动在即，内外因素扰动不改高耗行业向上态势，关注全年择期手术复苏及集采落地后国产替代加速两大方向； 7）仪器设备： 国产替代仍为主旋律，间奏国企改革、 AI+、一带一路等方向谱写新篇章。 关注下半年相关政策推进、落地情况，及订单的持续改善。 8） CXO： 板块处于估值底部， 看好海外投融资复苏带动下游创新需求增长，关注平台型龙头、细分领域龙头。 9）关注院内诊疗的持续复苏，及“618” 拉动下的消费医疗相关产品放量。 　　医药政策跟踪： 1） 6 月 1 日，全国中成药集采分组、 日均数据等信息发布，公示期为 2023 年 6 月 2 日至 2023 年 6 月 6 日； 2） 5 月 31 日， 国家医保在《关于做好 2023 年医药集中采购和价格管理工作的通知》中指出，要持续扩大药品集采覆盖面。省级药品集采重点针对未纳入国家集采的品种和未过评品种，鼓励对已有省份集采、价格竞争充分的品种开展带量价格联动。 　　投资建议： 建议关注迈得医疗、 祥生医疗、华润三九、康缘药业、恒瑞医药、百济神州、康龙化成、普蕊斯等。 　　 风险提示： 集采压力大于预期风险；产品研发进度不及预期风险； 竞争加剧风险；政策监管环境变化风险；疫后复苏不及预期风险； 其他系统性风险。

　　摘要及投资建议 　　2023ASCO会议召开，国产创新药纷纷亮相。美国临床肿瘤学会（ASCO）年会是全球肿瘤领域最重要、最权威的学术交流盛会之一。2023年度ASCO年会在6月2日至6月6日正式召开，众多国产创新药亮相国际舞台。 　　国产ADC百花齐放。科伦药业公布SKB264（TROP2ADC）治疗NSCLC数据；百利天恒公布BL-B01D1（EGFR/HER3双抗ADC）治疗实体瘤I期数据；石药集团公布SYSA1801（CLDN18.2ADC)治疗实体瘤的I期数据；翰森制药HS-20093（B7H3ADC）针对SCLC数据亮眼。映恩生物DB-1303（HER2ADC)、诗健生物ESG401（TROP2ADC）、同宜医药CBP-1018（PSMA/FRαADC）均有数据公布。此外，进口ADC方面，第一三共公布DS-8201和HER3ADC的四篇摘要，吉利德也公布Trodelvy治疗HR+/HER2-乳腺癌的最新数据。 　　国产双抗/多抗数据频出。恒瑞医药PD-L1/TGF-β联合EZH2治疗淋巴瘤疗效数据亮眼，入选口头汇报；百利天恒SI-B001（EGFR/HER3双抗）、SI-B001（EGFR/HER3双抗）、SI-B003（PD-1/CTLA-4双抗）、GNC-038（CD3/4-1BB/PD-L1/CD19四抗）四款产品均有摘要公布；康宁杰瑞公布KN026(HER2)联合KN046(PD-L1/CTLA-4双抗)治疗HER2阳性实体瘤数据；康方生物公布AK104（PD-1/CTLA-4双抗）治疗G/GEJ和AK112（PD-1/VEGF双抗）治疗NSCLC两项摘要。 　　多项研究入选口头汇报。科伦药业KL598585（RET抑制剂）治疗实体瘤的1期研究入选口头汇报；君实生物多项PD-1相关研究入选口头汇报，针对围手术期适应症继续推进。此外，KRASG12C抑制剂、RET抑制剂等小分子数据亮眼。 　　投资建议 　　看好学术会议带来的催化节奏。后续关注9月WCLC，10月ESMO，12月SABCS等会议。 　　医药创新进入高质量高标准的新阶段，医药政策“腾笼换鸟”初见成效，看好国产创新药放量。（1）国内创新药审评要求趋严，逐步与美国接轨，长期来看有利于优胜劣汰，改善国内同质化竞争格局；（2）前期集采影响出清，后续集采政策稳定，存量大品种有限，集采带来的业绩压力降级可控，且已充分预期；（3）医保降价趋于缓和，进入医保后创新药放量趋势明确，看好3月份医保执行促进今年创新药销售放量，国产创新药有望加速实现进口替代。（4）看好创新上游供应链及CXO方向。 　　建议关注具有新型技术平台和出海潜力的公司，ADC领域建议关注恒瑞医药，科伦药业（科伦博泰），百利天恒，荣昌生物，双抗领域关注康方生物；出海方面，百济神州泽布替尼海外业绩持续放量，科伦药业、康方生物、康诺亚/乐普生物ADC产品相继达成大金额对外授权，有望实现“借船出海”，建议关注后续潜在国产创新药对外授权带来的估值提升。 　　建议关注：恒瑞医药、科伦药业、百济神州、百利天恒，药明康德、康龙化成、药明生物、泰格医药等。 　　风险提示 　　创新药研发不及预期风险。产品上市申请及获批不及预期风险。医保谈判不及预期风险。竞争加剧风险。国际化进程不及预期风险。

　　美国实验用猴供应紧张，食蟹猴价格持续上涨。 　　美国出现实验用猴供应短缺，将对新药开发造成较大影响。非人灵长类是临床前实验中重要的模式动物，而食蟹猴是实验用猴中用量最大的品种，占比接近70%。药物研发对实验用猴的质量有很高要求，一般成长到2-3岁才能用于动物实验，并且具有严格的质量标准。美国每年使用约70000只猴子进行大脑、传染病和衰老研究，欧盟用量约5000只，英国大约2000只。 　　根据美国疾控中心数据，2019年美国从中国进口20270只实验用猴，占到总进口量60%，新冠疫情开始后中国停止了猴子出口。欧美国家为弥补猴子短缺开始增加东南亚和毛里求斯的猴子进口，2020年柬埔寨向美国供应了超过29000只食蟹猴，柬埔寨的食蟹猴供应占美国总进口食蟹猴约60%。2022年11月美国调查员指控柬埔寨向美国非法出口野生食蟹猴，美国司法部开始对柬埔寨的食蟹猴供应链进行调查，查尔斯河和Inotiv等公司已停止从柬埔寨进口食蟹猴。随着亚洲猴子来源的枯竭和美国本土灵长类动物中心短期内无法扩大规模，美国实验用猴短缺正在持续加剧，有可能导致美国企业的新药开发推迟。 　　供应紧张导致价格快速提升，美国实验用猴涨价至新冠前15倍。 　　由于中国停止猴子出口和柬埔寨猴子供应链出现问题，短期内没有能替代亚洲供应的全球货源，而新药研发需求保持旺盛，导致美国实验室用猴的价格持续上涨。在新冠大流行前美国实验用猴价格在4000-7000美元，根据《日经亚洲评论》5月16日文章报道，截至2023年4月，美国猴子价格提升至约6万美元（42万人民币），涨到了新冠疫情前的约15倍。 　　中国食蟹猴价格企稳，海外临床前CRO订单有望向国内转移。 　　根据2021年中国实验灵长类养殖开发协会统计，中国食蟹猴和恒河猴存栏24万余只，年生产量为3万只左右，而内需已高达4万只。近年来国内实验用猴市场需求大幅增加，而实验用猴资源进口受阻，供需也出现了阶段性紧张，导致猴价持续增长。根据弗若斯特沙利文报告，2017年国内食蟹猴的平均市场价格为1.38万元/只，截至2020年9月30日的9个月价格为4.2万元/只，2022年最高价接近19万元/只，近期业内主要公司实验用猴的采购价格相对稳定。 　　国内部分CRO龙头企业自2019年开始布局上游实验猴供应商赛道，实验用猴供应相对充足。2019年药明康德收购了广东春盛猴场；2021年康龙化成收购了肇庆创药、康瑞泰，2022收购了安凯毅博；2022年昭衍新药收购了广西玮美生物和云南英茂生物。如果海外实验用猴供应紧张和价格高位的情况持续下去，海外临床前CRO订单有望向国内转移。 　　海外标的更新：查尔斯河实验室需求旺盛、22年订单高增长，公司预计食蟹猴供应紧张或将影响全年安评业务收入。 　　在手订单呈现高增长，公司预计柬埔寨食蟹猴供应问题或将影响2023年安评收入。截至22年底，公司在手订单35.48亿美元，其中DSA订单达到31.5亿美元，同比增长32%，2023年Q1DSA在手订单下降到30亿美元。公司于今年2月收到美国司法部对于柬埔寨食蟹猴供应链调查的传票，并暂停了柬埔寨的食蟹猴进口，将导致全年公司安评业务的持续推迟。柬埔寨的食蟹猴供应占美国总进口食蟹猴和公司总进口的60%，短期内没有能替代柬埔寨供应的全球货源，公司预计NHP供应问题将对2023年下半年业绩造成一定影响。 　　食蟹猴供应限制导致公司下调并收窄了2023全年收入增速指引。由于柬埔寨食蟹猴停止进口会影响安评业务推进，在2022年报中公司将2023年收入增速指引降低了2%-4%，预计全年收入增长1.5%-4.5%，2023年Q1又把全年收入增速指引收窄为2.0%-4.5%。 　　全年业绩增长超预期，Q1延续高增速势头。2022年CRL业绩稳健增长，全年收入39.76亿美元，同比增长12.3%，剔除并购、剥离等因素的内生增长率为13.4%。2023年Q1实现收入10.29亿美元，同比增长12.6%，内生增长15.4%。公司收入增长主要是DSA以及RSM业务推动的。利润端，2022年公司净利润4.93亿美元，同比增长23.5%，2023年Q1净利润1.04亿美元，同比增长9.2%。 　　药物发现和安全性评价（DSA）保持高增长，安评业务量价齐升。DSA业务从19年起保持稳定增长趋势，生物技术客户的强劲需求促进了收入提高，20年新冠疫情对该板块没有造成太大的负面影响，客户需求仍然非常旺盛，22年起安评业务成为主要增长驱动力，实现了量价齐升，药物发现业务也逐渐恢复。2022年DSA收入24.47亿美元，同比增长16.1%，2023年Q1收入6.62亿美元，同比增长21.7%，主要受益于安评业务的快速增长。由于NHP的供应限制（主要影响2023下半年），公司预计2023年DSA业务收入将实现低到中个位数的增长。 　　实验动物模型和服务（RMS）从疫情影响中恢复，公司在中美收入快速增长。2019年中国对研究模型的需求旺盛，收入保持增长，2020年新冠疫情造成客户研究场所关闭和现场活动减少，上半年业绩严重受损，从2020年Q3开始逐渐恢复，主要是由于中国市场的反弹，并且基因工程模型服务（GEMS）收入增长迅速，2022年起北美成为主要增长来源，中国区域收入受到了一定的新冠负面影响。2022年RMS收入7.39亿美元，同比增长7.1%，2023年Q1收入2亿美元，同比增长13.2%，小型动物模型的需求快速增长，公司预计全年保持高个位数增长。 　　CDMO业务整合及拓展拖累Manufacturing业绩，2023年增速有望向上反弹。2020年生物制剂和禽流感疫苗业务是主要的收入增长贡献，2021年生物制剂检测和微生物解决方案需求旺盛，2022年Q2开始CDMO业务持续下降，主要系公司对新收购的CGTCDMO进行业务整合和客户拓展。2022年制造板块收入7.90亿美元，同比增长6.3%；2023年Q1收入1.67亿美元，同比下降13.4%，主要原因是公司在2022年12月完成禽流感业务剥离，剔除剥离、汇率波动后内生增长率为-1.8%，主要系CDMO收入下降。公司预计CDMO业务将于Q2开始改善，推动Manufacturing板块全年增速向上反弹。 　　投资建议：我们预计美国短期内难以解决猴源紧张问题，海外临床前CRO订单有望向中国转移，看好具有充足食蟹猴储备、领先临床前服务能力和国际化布局的本土CRO龙头企业加速出海，全年业绩有望进一步增长。建议关注药明康德、康龙化成、昭衍新药、美迪西等。 　　风险提示：新项目拓展不达预期；行业政策超预期变动风险；公司海外拓展不及预期；地缘政治风险；订单短期波动风险；汇率波动风险。

　　医药周观点复盘：1）创新药：创新药逐渐进入收获期，关注5-6月ASCO会议催化剂；2）中医药：持续看好中药高质量发展大逻辑，在政策支持和国民认可度逐步提高的大环境下，有望逐步出现市场规模和个股业绩增长的实质变化；3）医疗服务：眼科医疗服务公司受益于良好的市场教育以及需求的相对刚需，4月份数据普遍表现良好，我们认为随着7-9月传统的屈光旺季的到来，市场将进一步受到催化进而拉高整体眼科医疗行业估值；4）医药上游供应链：创新药行情回暖，叠加国内复工复产+海外市场开拓，带动生科链板块业绩+估值修复；5）IVD：化学发光技术壁垒高，国产化率低，伴随集采政策逐步推广落地、分级诊疗政策进一步推动，有望加速进口替代，提升检测渗透率；6）高值耗材：集采政策推进节奏短期加速，第四批高值耗材国采启动在即，内外因素扰动不改高耗行业向上态势，关注全年择期手术复苏及集采落地后国产替代加速两大方向；7）低值耗材：重点关注手套赛道，马来西亚手套企业近期丁腈提价趋势已现，国内手套企业在开工率较高水平下有望持续跟涨，另外原油价格回暖后国内企业有望进一步体现成本优势，加剧订单的国内集中趋势、加强对下游议价权；8）仪器设备：国产替代仍为主旋律，间奏国企改革、AI+、一带一路等方向谱写新篇章。9）CXO：美国实验用猴供应持续紧张、价格持续上涨，看好海外临床前CRO订单向国内转移。 　　医药政策跟踪：1）5月19日晚，全国中成药联合采购办公室正式发布《全国中成药联盟采购公告（第2号）》；2）5月18日，国新办举行“权威部门话开局”系列主题新闻发布会第16场，明确2023年第四批国家高值耗材集采将纳入人工晶体及运动医学类耗材。 　　投资建议：建议关注祥生医疗、华润三九、康缘药业、恒瑞医药、百济神州、康龙化成、普蕊斯等。 　　风险提示：集采进度不及预期；产品研发进度不及预期；其他系统性风险。

　　隆平高科(000998) 　　事件概述：公司在4月28日发布了22年年报及23年一季报，22年实现营收36.9亿元，同比+5.3%；归母净利润-8.8亿元，同比-1503.5%。23年Q1实现营收10.6亿元，同比+17.5%，环比-55.8%；实现归母净利润1.7亿元，同比+213.2%，环比+202.7%。22年全年综合毛利率33.3%，同比-1.0PCT。 　　22年业绩短暂承压，23年Q1业绩加速修复。22年归母净利润由盈转亏，主要原因系：①计提存货跌价损失及商誉减值导致资产减值损失3.37亿元；②因汇率波动，美元贷款汇兑损失约1.61亿元。23年Q1营收利润实现双增长，主要原因系：①玉米种子业务同比增长，主营业务毛利润同比增加；②美元贷款转回汇兑收益2537.1万元；③联营企业经营业绩好转，投资收益为780.2万元，去年同期投资亏损4332.4万元。22年业绩短期受资产减值损失和汇兑损失承压，预计23年业绩逐步改善。 　　种子业务稳健增长，市场份额稳中有升。公司22年种子业务持续稳健，制种产量为17.2万吨，同比+21.2%。①水稻种子：22年实现营收13.0亿元，同比-0.2%，其中亚华水稻和广西恒茂分别实现营收5.5亿元和2.5亿元，公司在“隆晶系”的优势基础上，促进以“玮系”、“臻系”、“冠系”、“昌系”、“昱系”等系列为代表的重点新品系迅速上量；②玉米种子：22年实现营收13.2亿元，同比+29.7%，主要系玉米景气上行叠加强势竞争力所致。转基因主要品种裕丰303、中科玉505、嘉禧100等品种已实现转育和制种试验。重要参股公司巴西隆平通过精细化管理和品种创新实现营收38.4亿元，同比+60.8%；③蔬菜瓜果种子：实现营收3.1亿元，同比+7.0%，湘研种业朝天椒系列等主要品种推广面积稳步提升，JVS品种实现了零的突破，公司已形成黄瓜、甜瓜、辣椒、南瓜等重要品类的核心竞争力；④小麦、食葵、谷子种子：22年实现营业收入4.4亿元，通过前瞻性的育种研究，市占率进一步提升。 　　持续加大研发投入，前后两端积极推进转基因育种。品种创新和科技研发是公司核心竞争力，22年公司研发费用率为11.9%，同比+6.0PCT。截至2023年Q1，公司拥有4个玉米转基因安全证书及1个大豆转基因安全证书。在玉米转基因创新前端，公司已布局瑞丰生物、隆平生物、绿谷生物，22年新增国丰生物等生物技术平台协同推进性状开发。在后端，以玉米科学院、联创种业为主推进品种转育，储备有多个转基因玉米品种，预计转基因商业化落地后，公司玉米种子业务有望率先受益，贡献盈利弹性。 　　投资建议：预计公司2023~2025年归母净利润分别为3.69、4.70、6.45亿元，EPS分别为0.28、0.36、0.49元，对应PE分别为56、44、32倍，考虑到公司作为种业龙头企业，有望率先受益转基因政策红利，维持“推荐”评级。 　　风险提示：汇率波动风险、自然灾害风险、新品种研发风险。

　　大北农(002385) 　　事件概述： 2022 年全年实现营业收入 324.0 亿元，同比+3.4%；归母净利润 0.6 亿元，同比+112.6%。 23 年 Q1 实现营收 77.8 亿元，同比+20.4%；实现归母净利润-3.1 亿元，同比-31.3%，业绩符合预期。 　　生猪出栏量增长，成本有望持续优化。 2022 年公司实现生猪养殖收入 93.9亿元，同比+7.8%，销售均价为 18.1 元/公斤，生猪出栏量为 443.1 万头，同比+2.9%，其中控股/参股公司 264.3/178.8 万头。 23 年 Q1 生猪养殖收入 22.9亿元， 同比+57.7%， 销售均价为 14.5 元/斤，生猪出栏量为 143.8 万头，同比+34.2%。 截至 22 年末， 能繁母猪 15.8 万头，后备母猪 4.9 万头。 2023Q1 公司完全成本在 18-19 元/公斤左右，目标是做到 16 元/公斤以内。随着产能逐步释放， 2023 年计划目标出栏是 600 万头。 公司依托良好的产业基础与区域布局，积极推进“公司+生态农场”及“一体化”的养猪模式，有望进一步改善成本。 　　饲料业务短期承压，定增项目助力产能扩张。 2022 年饲料营收 222.9 亿元，同比-1.8%，毛利率为 11.5%，同比-1.7PCT，主要受豆粕等饲料原料价格上涨影响。销量 531.5 万吨，同比-9.9%，主要受下游养殖亏损而需求降低等影响。其中，猪饲料 408.6 万吨，同比-10.7%，水产饲料 43.0 万吨，同比+1.1%，反刍饲料 63.55 万吨，同比+10.6%，高端料销量占比约 30%。 截至 23 年 2 月，公司饲料业务已有 1500 万吨以上的产能， 2022 年满产率约为 50%。 23 年 4月公司计划定增募集 19.4 亿元，其中 9.8 亿元用于扩充 99 万吨饲料产能。随着下游养殖行情好转，盈利改善将带动饲料需求恢复，有助提升公司盈利能力。 　　种子业务持续拓展，转基因技术先发优势显著。 2022 年种业实现营收 9.4亿元，同比+68.4%，其中水稻种子营收 3.5 亿元，同比+12.1%，玉米种子 5.6亿元，同比+146.9%，种子总销量为 4.2 万吨，同比+74.85。 22 年公司研发费用率为 1.98%，同比+0.29PCT。 通过 12 年的技术积累， 公司的生物育种性状产品有领先优势。公司在性状产品上已形成了预商业化第一代、在研第二代、储备第三代， 启动耐旱、耐新型除草剂等新基因挖掘工作。 公司已与国内 130 多家种业企业进行合作，培育了 200 多个生物新品种，覆盖面积为 2 亿多亩。 公司已获批 4 个转基因玉米安全证书和 1 个转基因大豆安全证书，专利数量和技术水平均处于国内领先地位。 23 年 Q1， 根据公司的试验情况， 转基因产品可通过抗虫、抗除草剂等间接增产 10%-15%左右。 　　投资建议： 预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为 2.67、 13.84、 15.45亿元， EPS 分别为 0.06、 0.33、 0.37 元，对应 PE 分别为 109、 21、 19 倍， 公司在转基因技术上具备明显的先发优势， 凭借多年转基因技术的深厚积累， 未来有望优先享受转基因商业化红利， 快速提升种业市占率， 维持“推荐”评级。 　　风险提示： 非洲猪瘟等动物疫病，原料价格波动， 转基因推广进度不及预期

　　江苏吴中(600200) 　　事件概述：公司于4月26日发布2022年报及2023年一季报。2022年，公司实现营业收入20.26亿元，同比+14.12%，实现归母净利润-0.76亿元，同比-435.43%。其中，Q4实现营收6.46亿元，同比+109.92%；归母净利润为-0.29亿元，同比-10.11%。2023Q1公司实现营业收入6.12亿元，同比+37.69%，实现归母净利润0.28亿元，同比+269.61%，扣非归母净利润为0.06亿元，同比+67.86%。 　　收入规模稳中有升，毛利率总体稳定。收入与利润端：2022年，公司实现营业收入20.26亿元，同比+14.12%，实现归母净利润-0.76亿元，同比-435.43%。2023Q1，实现营业收入6.12亿元，同比+37.69%，实现归母净利润0.28亿元，同比+269.61%。2022年归母净利润同比变化较大主要系：①公司为拓展医药业务增加了营销费用的投入；②实施2022年度股权激励计划；③医美生科业务的开展增加研发支出；④中凯生物制药厂完成拆迁交付手续确认资产处置收益。分行业看，2022年，药品行业收入14.21亿元，同比+10.04%，占总营收的70.13%；贸易行业收入5.86亿元，同比+0.20%，占总营收的28.90%；医美生科行业实现营业收入27.25万元。毛利率端：2022年，毛利率为28.61%，同比-0.22pct。2023Q1毛利率为25.17%，同比-8.52pct。分行业看，药品行业/贸易行业/医美生科行业毛利率分别为38.54%/4.40%/48.16%。分治疗领域看，主要药品毛利率较为稳定，其中，骨骼肌松弛药/抗感染用药/免疫调节类药毛利率为88.63%/44.78%/71.56%，分别同比+2.12/+23.90/+3.04pct。费率端：2022年，公司销售费率为22.13%，同比-1.22pct；利用现有管理系统提高运营效率，管理费用率同比为5.75%，同比-0.16pct；公司加大研发人员和研发设备等投入，2022年，研发费用同比+35.39%达0.29亿元，研发费用率为1.41%，同比+0.22pct；2023Q1销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为14.58%/4.48%/1.49%/2.83%，同比-5.51/-1.24/-0.34/-1.52pct，控费能力明显提升；净利率为4.51%，同比+2.93pct，盈利能力上行。 　　“进口+自研”初步形成高端医美产品管线，深度布局重组胶原蛋白研发与产业化。公司以高端注射类产品为核心，一方面加速推进进口代理产品的临床注册，通过尚礼汇美引进韩国医美企业Humedix（汇美德斯）最新一款注射用双向交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品，目前处于临床试验入组阶段；通过达透医疗引进韩国公司一款外科整形用聚乳酸填充物AestherFill收到NMPA进口医疗器械注册申请受理通知书；另一方面，充分发挥医药板块的竞争优势，推动自主研发进程，完成利丙双卡因乳膏与去氧胆酸注射液两款药物的立项工作；通过中凯生物与吴中美学围绕重组胶原蛋白开展技术研发，目前完成两款重组III型胶原蛋白填充剂的立项。截至2023年4月，吴中美学、尚礼汇美与达透医疗的合计员工数量超过30人，核心人员大多来自于国内外一流的医美企业，具备较强的行业洞察力，研产销团队为医美生科板块的发展持续赋能。 　　拟定增募集资金不超过12亿元，完善公司CDMO业务的产业布局。2023年4月，公司发布2023年度向特定对象发行A股股票预案，拟向包括浙江复基控股集团有限公司等不超过35名特定对象发行不超过21.3亿股，其中，复基集团（实际控制人为钱群英，钱群英持股95%，钱群山持股5%）拟以现金认购金额不低于5000万元；本次发行计划拟募资总额不超过12亿元（含本数），扣除发行费用后拟用于江苏吴中医药集团研发及产业化基地一期项目（拟投入募集资金9亿元）及偿还银行贷款（拟投入募集资金3亿元）。通过本项目的实施，公司将自有的高技术附加值工艺研发能力与规模生产能力高度融合，有助于公司附加值较高的技术输出取代单纯的产能输出，并完善公司在CDMO业务的产业布局，丰富公司的产业链，增强公司盈利能力，同时提升公司的竞争力和持续发展能力。 　　投资建议：预计2023-2025年公司实现营收22.84、28.32、31.74亿元，分别同比+12.7%、+24.0%与+12.1%；实现归母净利润0.08、1.38、1.81亿元，对应23-25年PE为745/42/32倍，维持“谨慎推荐“评级。 　　风险提示：行业竞争格局加剧，募投项目进展不及预期，下游需求不及预期。