全球医疗健康产业投融资整体企稳，国内仍处于磨底阶段 　　2024年全球医疗健康产业投融资总额整体企稳，全球投融资略有回暖态势，各月份之间波动较大，全球top30药企平均研发投入整体稳健增长。2024年以来国内医疗健康产业投融资仍处于底部位置，暂未看到明显复苏信号。 　　11月国内及国外超5亿美金的重磅BD交易分别有7/12起 　　2024年11月，国内及国外超5亿美金的重磅BD交易分别有7/12起。国内管线授权主要聚焦在抗体类药物，包括双抗、三抗、双抗ADC等；国外管线授权主要有化药、CAR-T、siRNA等。 　　中国化学原料药行业整体呈现量升价稳的趋势，抗生素产业链表现较好近些年原油现货价格有所回落，工业原料现货指数逐步稳定，化学原料药行业上游原材料价格基本趋于稳定。人民币汇率持续贬值，有望增强原料药出口竞争力。中国化学原料药行业PPI指数近两年持续下行，2024年3季度呈现显著回升趋势，原料药行业产品销售价格处于底部回升阶段。受环保、成本、政策等因素影响，抗生素上游中间体价格近些年逐步上涨，其中6-APA、青霉素工业盐及硫氰酸红霉素价格涨幅较大，7-ADCA等头孢类中间体价格有所回升；受上游成本推动及下游需求旺盛影响，阿奇霉素、克拉霉素原料药价格持续上涨，且仍处于价格高位；受行业供给过剩及下游需求疲弱影响，近些年动保原料药价格持续下行，氟苯尼考均价从400-700元/kg的区间下降到近期的100-200元/kg区间，强力霉素价格也下降到历史底部区间，部分企业出现连续亏损，行业出清加速，动保原料药价格有望迎来周期性回升。 　　肝素及碘造影剂原料药处于周期底部 　　肝素原料药行业经历2019-2021年高潮阶段，整体处于供过于求的状态。2023年肝素原料药价格呈现下降趋势，其中2023Q4价格呈现急速下降，主要受非规范市场价格下跌影响。2024年肝素API价格基本处于企稳阶段。从2021-2022年，受智利和日本地震、疫情等因素影响，碘原料供给端出现明显收缩，碘原料价格经历快速上涨，2022-2023年处于价格周期顶点。受其他行业需求旺盛拉动（电子行业），2024年碘原料价格有所回升。 　　推荐标的 　　推荐标的：制药及生物制品：诺诚健华、人福医药、恩华药业、苑东生物、九典制药、百洋医药、和黄医药、泽璟制药；中药：悦康药业、佐力药业、方盛制药、羚锐制药；原料药：华海药业、普洛药业、奥锐特；医疗器械：奥泰生物、万孚生物、可孚医疗、康拓医疗；CXO：药明生物、药明康德、阳光诺和、博腾股份、药石科技；科研服务：毕得医药、皓元医药、奥浦迈、百普赛斯；医疗服务：海吉亚医疗、通策医疗；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：创新药放量不及预期、药物潜在安全性风险等。

　　本周（11月29日-12月06日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨2.67%，跑赢上证综指0.34%。本周（11月29日-12月06日）氟化工指数收于2727.6点，上涨2.67%，跑赢上证综指0.34%，跑赢沪深300指数1.23%，跑赢基础化工指数0.80%，跑赢新材料指数1.22%。 　　要闻点评：空调排产预计将持续高增，制冷剂需求有望超预期 　　据产业在线，12月份家用空调排产1790万台，较2023年同期实绩增长31.7%。其中，预测内销排产702.2万台，同比增长15.0%；预测出口排产1088万台，同比增长48.5%。预计2025年1、2月份空调排产将分别增长31.7%、4.1%，其中出口排产增速内销。我们认为，空调产销高增长有望带动制冷剂需求，在全球空调企业对新兴市场份额争夺的背景下，配额制下的制冷剂或将成为稀缺资源。 　　氟化工周行情：制冷剂行情高位持稳，或将酝酿新一轮涨幅 　　萤石：据百川盈孚，截至12月6日，萤石97湿粉市场均价3,676元/吨，环比下跌0.97%；12月均价（截至12月06日）3,685元/吨，同比上涨4.30%；2024年(截至12月06日)均价3,546元/吨，较2023年均价上涨9.99%。 　　又据氟务在线跟踪，国内萤石粉市场区间暂稳整理，南北地区供应量弱势，需求跟进有限。目前北方市场成交较少，场内业者心态纠结，仍处于博弈状态；南方市场较为明朗，主因下游需求淡弱，货源的稀缺致使其后期难以回落且波动有限，南方市场活跃度高于北方地区。 　　制冷剂：截至12月06日，（1）R32价格、价差分别为40,000、25,388元/吨，较上周分别持平、-1.09%；（2）R125价格、价差分别为38,000、20,593元/吨，较上周分别持平、持平；（3）R134a价格、价差分别为39,500、21,725元/吨，较上周分别+1.28%、+2.36%；（4）R410a价格为38,000元/吨，较上周持平；（5）R22价格、价差分别为32,500、23,181元/吨，较上周分别+1.56%、+2.20%。外贸市场：（1）R32外贸参考价格为40,000元/吨，较上周持平；（2）R125外贸参考价格为20,000元/吨，较上周持平；（3）R134a外贸参考价格为39,500元/吨，较上周+1.28%；（4）R410a外贸参考价格为28,000元/吨，较上周持平；（5）R22外贸参考价格为24,000元/吨，较上周持平。 　　又据氟务在线跟踪，制冷剂市场进入年度生产尾声，多品种实际成交报盘方面继续上涨，R32、R152a、R227ea等品种配额部分企业消耗殆尽，难以维持正常生产，工厂制冷剂难以累库。即将进入2025年，受配额制影响，企业库存同比回落显著，轻装上阵。当前制冷剂上冲动能依旧充足。 　　受益标的 　　推荐标的：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等。其他受益标的：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

　　双抗/CAR-T成为新一代BCDT疗法新星，出海交易火热 　　B细胞免疫耐受丧失是包括SLE、RA、MG等多种自身免疫性疾病的诱因，B细胞耗竭疗法（BCDT）通过靶向B细胞表面特定抗原耗竭清除B细胞，减少人体的炎症反应。相较于针对B细胞靶向的单抗来说，TCE双抗以及靶向B细胞的CAR-T有望更深度、更持久地清除B细胞，实现持续治疗B细胞介导自免疾病的目的。作为更前沿的BCDT疗法，围绕自免适应症领域布局的多抗与CAR-T关注度持续提升，出海交易火热；围绕该领域，2024年全球总金额超1亿美元的重磅BD交易共7起，较前几年大幅提升。 　　双抗/CAR-T在复发难治自免疾病领域疗效初显，为其提供了新的治疗方案 　　2024年以来，针对自免领域的双抗、CAR-T管线早研临床数据陆续读出。从适应症领域看，整体以SLE、MG、SSc、RA等较严重自免疾病为主，患者基本已经历多线治疗。部分已读出的早研临床结果表明，双抗、CAR-T疗法在自免领域疗效优异，为现有疗法均耐药的自免患者提供了新的治疗方案；安全性上看，CRS与感染为最常见不良反应。由于该技术领域目前还处于早期拓展阶段，尚无后期临床数据读出，长期有效性与安全性仍需持续关注。 　　国内企业加速BCDT新技术形式布局，景气度持续提升 　　针对自免领域，国内多家企业已开始布局双抗、多抗及CAR-T产品。神州细胞的CD3/CD20双抗CD3/CD20针对SLE已于2024年11月进入I/II期临床，药明巨诺、传奇生物、石药集团、信达生物等多家企业的CAR-T产品针对自免适应症也已进入临床阶段，德琪医药、康诺亚、和铂医药、科济药业产品目前还处于临床前研究阶段；康诺亚/诺诚健华的CD3/CD20双抗、智翔金泰的CD3/BCMA双抗未来也有布局自免适应症的潜力。 　　投资建议 　　自免赛道空间大，尤其是SLE、MG、SSc等较严重自免适应症领域已上市对因治疗药物较少，疗效提升有限；双抗/CAR-T产品能够更深度、更持久地清除B细胞，有望为此类自免疾病提供新的治疗方案。随着该领域未来越来越多管线布局及早研数据读出，赛道景气度预计持续提升，相关标的有望受益。 　　推荐标的：康诺亚-B、诺诚健华-U、智翔金泰-U、阳光诺和；受益标的：药明巨诺-B、信达生物、科济药业-B等。 　　风险提示：创新药研发热度下滑、药物临床研发失败、药物安全性风险等。

中心思想 BCDT疗法革新自免治疗：双抗与CAR-T的崛起 本报告核心观点指出，以双特异性抗体（双抗）和嵌合抗原受体T细胞（CAR-T）为代表的B细胞耗竭疗法（BCDT）正成为治疗自身免疫性疾病（自免疾病）的新一代明星疗法。相较于传统单抗，这些前沿疗法能更深度、更持久地清除B细胞，从而有效减少炎症反应，为系统性红斑狼疮（SLE）、类风湿关节炎（RA）、重症肌无力（MG）等复发难治性自免疾病患者提供了突破性的治疗方案。早期临床研究已初步证实其优异疗效，尽管长期安全性和有效性仍需持续关注。 全球与国内市场活力涌现：BD交易与企业布局加速 当前，围绕自免适应症领域的双抗与CAR-T疗法正受到全球市场的高度关注，出海交易活动异常活跃。2024年，全球范围内总金额超过1亿美元的重磅BD交易已达7起，较往年显著增加，显示出资本市场对该领域的强烈信心。与此同时，中国企业也正加速布局BCDT新技术形式，多家公司已将相关产品推进至临床阶段，预示着国内自免治疗市场景气度将持续提升，为相关创新药企带来巨大的发展机遇。 主要内容 1、双抗/CAR-T成为新一代BCDT疗法新星，出海交易火热 B细胞免疫耐受丧失是多种自身免疫性疾病（如SLE、RA、MG）的关键诱因。B细胞耗竭疗法（BCDT）通过靶向B细胞表面特定抗原（如CD20、CD19）来清除B细胞，从而减轻炎症反应。本报告强调，相较于传统的B细胞靶向单抗，T细胞衔接器（TCE）双抗和靶向B细胞的CAR-T疗法有望实现更深层、更持久的B细胞清除，从而达到持续治疗B细胞介导自免疾病的目的。 作为前沿的BCDT疗法，围绕自免适应症布局的多抗与CAR-T产品关注度持续提升，并引发了出海交易热潮。数据显示，2024年全球总金额超过1亿美元的重磅BD交易共计7起，较前几年大幅增长。例如，2024年8月，同润生物将其CD3/CD19双抗授权给默沙东，布局血液瘤与自免适应症，获得7亿美元首付款及近6亿美元潜在里程碑付款，总金额高达13亿美元。同年10月，恩沐生物将其CD3/CD19/CD20三抗授权给葛兰素史克（GSK），主要针对血液瘤与SLE适应症，获得3亿美元首付款及5.5亿美元潜在里程碑付款，总金额达8.5亿美元。其他重要交易包括南京维立志博生物的LBL-051（CD3/CD19/BCMA三抗，总金额6.14亿美元）、海岸迈生物的EMB-06（CD3/BCMA双抗，总金额6.35亿美元）等，这些交易均凸显了市场对BCDT疗法在自免领域巨大潜力的认可。 2、双抗/CAR-T为复发难治自免疾病提供了新的治疗方案 2024年以来，针对自免领域的双抗和CAR-T管线陆续公布了早期临床数据。这些疗法主要针对SLE、MG、SSc、RA等较严重的自免疾病，且患者多为经历多线治疗后耐药的复发难治性病例。初步临床结果显示，双抗和CAR-T疗法在自免领域展现出优异疗效，为现有疗法耐药的患者提供了新的治疗选择。安全性方面，细胞因子释放综合征（CRS）和感染是最常见的不良反应。由于该技术仍处于早期拓展阶段，尚无后期临床数据，因此长期有效性与安全性仍需持续关注。 2.1、Blinatumomab：CD3/CD19双抗，针对多重耐药RA患者疗效优异 安进研发的CD3/CD19双抗贝林妥欧单抗（Blinatumomab）已获批用于急性淋巴细胞白血病（ALL）。2024年4月，《Nature Medicine》期刊发表了其治疗难治性类风湿关节炎（RA）的临床探索研究结果。6名患者（多数为甲氨蝶呤、TNF-α单抗、IL-6单抗、JAK抑制剂等多重耐药患者）在接受Blinatumomab治疗后，外周血B细胞数量显著减少。12周后，患者的压痛关节数（TJC）、关节肿胀数（SJC）和DAS28指标均明显改善（TJC从9降至0.5，SJC从9降至1，DAS28-CRP从4.72降至2.28）。安全性良好，未发生严重不良事件（SAE），最常见不良反应为体温升高、C-反应蛋白增加和心跳过速。 2.2、瑞基奥仑赛：CD19 CAR-T，治疗中重度SLE疗效优异，安全性仍需持续关注 药明巨诺的CD19 CAR-T瑞基奥仑赛针对SLE适应症已进入I/II期临床。2024年5月30日，EULAR2024大会公布了其初步临床研究成果。入组的9例中重度SLE患者（曾接受大剂量类固醇激素和免疫抑制剂治疗，部分病史超10年或曾使用生物制剂）在接受不同剂量（25M、50M、75M或100M）CAR-T细胞输注后，3个月随访时100%患者达到SRI-4指标。其中，25M剂量组的3例患者体征和症状持续改善，SELENA-SLEDAI评分由基线8-14分降至0或1分，均达到SRI-4，其中2例达到狼疮低疾病活动度状态（LLDAS），且在数据截止日均未再使用激素及免疫抑制剂。安全性方面，9例患者中出现1例3级CRS，未出现3级及以上神经毒性，2例患者出现3级感染。总体疗效优异，但安全性需持续关注。 2.3、CC-97540：CD19 CAR-T，针对多重耐药SLE患者疗效初现 BMS与Juno的CD19 CAR-T CC-97540针对SLE适应症已进入I期临床。2024年11月17日，ACR大会公布了初步临床研究成果。4名接受5-8线治疗且伴有严重肾脏系统受累的患者在接受CC-97540治疗并停药后，SLEDAI评分、PGA和HAQ-DI均显著改善，大多数SLEDAI结构域评分降至0，停药后未出现新的疾病活动迹象。安全性方面，1例患者报告1级CRS（1天内解决，无需抗细胞因子治疗或皮质类固醇），3/4（75%）的患者出现3级或4级短暂性淋巴细胞减少症，未报告神经毒性、SAE或DLT。 2.4、Descartes-08：BCMA CAR-T，针对MG疗效优异安全性良好 Cartesian Therapeutics的BCMA CAR-T Descartes-08针对SLE与重症肌无力（MG）适应症均已进入II期临床。2024年7月2日，针对36名MG患者的II期临床试验结果披露。在预先指定的mITT疗效人群中，71%（10/14）接受Descartes-08治疗的患者在第3个月观察到MGC评分改善5分或更高，而安慰剂组为25%（3/12）（p=0.018）。Descartes-08应答者在第3个月的MG严重程度量表上均有深度改善（平均MG-adl = -5.6；MGC = -8.3；QMG = -5.0；QoL-15r = -7.9）。截至2024年6月19日，随访至第4个月（n=5）和第6个月（n=3）的患者症状持续改善。安全性良好，不良事件短暂且轻微，未发生CRS或免疫效应细胞相关神经毒性综合征（ICANS）病例。 2.5、CD19靶向CAR-T(Intas Pharmaceuticals)：针对SSc疗效初显 2024年6月13日，Intas Pharmaceutical的CD19 CAR-T针对系统性硬化症（SSc）的初期临床结果在2024 EULAR大会上公布。3例受试者中，仅1例（51岁女性，患局限性皮肤SSc伴严重间质性肺病和心脏表现，以及严重胃肠道受累，体重减轻>20kg，曾接受CYC、霉酚酸酯和尼达尼布治疗）有有效性数据读出。该患者在接受CD19 CAR-T后，体重首次增加5公斤，皮肤和肺功能也得到改善。安全性方面，3例受试者中仅出现2例1级CRS，无神经毒性或感染事件发生，整体安全性较好。 2.6、YTB-323：CD19 CAR-T，针对SLE已进入II期临床 诺华制药的CD19 CAR-T YTB-323针对SLE已进入II期临床。2024年6月12日，其针对SLE的早期临床数据在2024 EULAR大会上发布。6例受试者均观察到短暂性淋巴消耗相关细胞减少症（3级或4级），包括3例贫血和5例中性粒细胞减少症。前3例受试者的早期疗效数据显示，SLE疾病活动指数（SLEDAI）和PhGA显著降低，自身抗体、补体水平和蛋白尿等相关疾病生物标志物均有改善。安全性方面，4例患者出现1/2级CRS，并在托珠单抗治疗后消退。未报道ICANS事件，感染性并发症包括1例2级肺炎。整体安全性较好。 2.7、伊基奥仑赛：BCMA CAR-T，为MG治疗提供全新解决方案 南京驯鹿与信达生物合作研发的BCMA CAR-T伊基奥仑赛针对重症肌无力适应症已进入I期临床。2024年2月，伊基奥仑赛针对重症肌无力及免疫介导的坏死性肌病（IMNM）的早期临床数据公布。几名受试者均表现出良好的安全性和持续18个月的临床改善。其中，2名复发和难治性重症肌无力患者（1例伴有AChR-IgG，1例伴有MuSk-IgG）均表现出良好的安全性和持续18个月的临床改善。1名免疫介导的坏死性肌病患者（致病性自身抗体持续降低，对多种可用疗法难治）也显示出良好的安全性，并持续临床改善超过18个月。 3、国内企业加速BCDT新技术形式布局，景气度持续提升 针对自免领域，国内多家企业已积极布局双抗、多抗及CAR-T产品。神州细胞的CD3/CD20双抗SCTB35针对SLE已于2024年11月进入I/II期临床。药明巨诺的瑞基奥仑赛（CD19 CAR-T）已获批用于血液瘤，并已进入SLE（I/II期）和系统性硬化（I期）临床。传奇生物的LCAR-AIO（CD19/CD20/CD22 CAR-T）针对SLE和MG均已进入I期临床。石药集团的SYS6020（BCMA CAR-T）针对SLE和MG也已进入I期临床。信达生物的伊基奥仑赛（BCMA CAR-T）已获批用于多发性骨髓瘤，并已在重症肌无力、多发性硬化和SLE等自免适应症领域进行临床布局。艺妙神州/阳光诺和的ZM001（CD19 CAR-T）已获批临床用于SLE。此外，德琪医药、康诺亚、和铂医药、科济药业等公司的产品目前还处于临床前研究阶段。康诺亚/诺诚健华的CM355（CD3/CD20双抗）以及智翔金泰的GR1803（CD3/BCMA双抗）未来也有布局自免适应症的潜力。 全球范围内，双抗和多抗产品在自免赛道的布局也日益广泛。除了CD3外，B细胞表面的特定抗原靶点主要包括CD20、BCMA、CD19、CD38等，适应症覆盖SLE、RA、狼疮性肾炎（LN）、银屑病（Ps）等多个自免类疾病。例如，IGM Biosciences的Imvotamab（CD3/CD20）已进入I/II期临床，布局多发性肌炎、类风湿关节炎、SLE等。罗氏制药的RO7507062（CD3/CD19）和PIT565（CD19/CD3/CD2）均已进入I期临床，针对SLE。 CAR-T产品在全球自免赛道的布局也呈现出多元化趋势，主要靶点覆盖CD19和BCMA，适应症包括多发性硬化（MS）、MG、SLE、RA等。Kyverna Therapeutics的CD19 CAR-T KYV-101针对MS/MG已进入II期临床，诺华的CD19 CAR-T Rapcabtagene Autoleucel针对SLE/特发性炎症性肌病也已进入II期临床，Cartesian Therapeutics的BCMA CAR-T Descartes-08针对MG/SLE同样处于II期临床，这些产品整体进度领先。国内企业如上海药明巨诺、北京高博博仁医院、天津医科大学总医院、埃森生物、广州百暨基因等也均有CD19或BCMA靶向CAR-T产品进入临床阶段，积极探索自免治疗新路径。 4、投资建议 自免疾病市场空间巨大，特别是SLE、MG、SSc等严重自免适应症领域，目前已上市的对因治疗药物较少，且疗效提升有限。双抗/CAR-T产品能够更深度、更持久地清除B细胞，有望为这些自免疾病提供全新的、更有效的治疗方案。随着该领域未来更多管线的布局和早期临床数据的持续读出，预计赛道景气度将持续提升，相关标的有望受益。 本报告推荐关注以下标的：康诺亚-B（P/S 2024E 64.3x）、诺诚健华-U（P/S 2024E 25.9x）、智翔金泰-U（P/S 2024E 208.1x）、阳光诺和（P/S 2024E 3.8x）。同时，药明巨诺-B（P/S 2024E 2.7x）、信达生物（P/S 2024E 7.1x）、科济药业-B（P/S 2024E 22.2x）等受益标的也值得关注。这些公司在双抗/CAR-T自免领域具有前瞻性布局和研发实力，有望在市场增长中获得优势。 5、风险提示 5.1、创新药研发热度下滑风险 双抗与CAR-T治疗自免疾病目前仍处于早期研发阶段。如果未来更多临床试验结果未能显著证实其疗效，或者出现预期之外的挑战，可能会导致市场对该领域的研发热情下降，从而影响投资和行业发展。 5.2、药物临床研发失败风险 创新药研发具有固有的高不确定性。双抗和CAR-T产品在临床前、I期、II期、III期临床试验以及新药上市申请（NDA）阶段都可能面临失败的风险，包括但不限于疗效不达预期、安全性问题、监管审批障碍等。 5.3、药物安全性风险 双抗及CAR-T疗法可能存在潜在不良反应。特别是CAR-T疗法，已知有诱发患者体内细胞因子风暴（CRS）和免疫效应细胞相关神经毒性综合征（ICANS）的风险。虽然早期临床数据已显示一定的安全性，但长期安全性和潜在的迟发性不良反应仍需进一步观察和评估。 总结 本报告深入分析了双特异性抗体和CAR-T细胞疗法在自身免疫性疾病治疗领域的巨大潜力。这些新一代BCDT疗法通过更深度、更持久地清除B细胞，为传统疗法难以奏效的复发难治性自免疾病患者带来了新的希望。全球范围内，该领域的BD交易日益活跃，2024年已有多起超亿美元的重磅交易达成，显示出市场对这些创新疗法的强烈信心。同时，中国企业也正积极布局，多款双抗和CAR-T产品已进入临床阶段，预示着国内自免治疗市场将迎来快速发展。尽管早期临床数据令人鼓舞，但长期有效性和安全性仍需持续关注。投资者应密切关注相关创新药企的研发进展和市场表现，同时警惕创新药研发固有的风险，包括研发热度下滑、临床失败以及药物安全性问题。

　　利民股份(002734) 　　公司为农药行业龙头之一，有望受益于产品价格上涨，维持“买入”评级 　　公司是集农兽药原料药及制剂的研发、生产和销售于一体的现代化集团企业。根据公司2023年报，公司拥有新沂、河北、内蒙古等地的五个化工园区生产基地，拥有国内产能领先的代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩等品种布局，参股公司新河公司具有全球名列前茅的百菌清产能。随着百菌清、代森锰锌价格上涨，公司有望充分受益。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.80、2.02、2.42亿元，EPS分别为0.22、0.55、0.66元，当前股价对应PE分别为39.9、15.9、13.3倍，维持“买入”评级。 　　百菌清、代森锰锌等产品价格上涨，公司有望受益 　　由于南美地区受降雨及大豆锈病等影响，2024年百菌清整体市场需求增加。大豆锈病是大豆最主要的病害，其防治一直是世界性难题。百菌清系多作用位点保护性杀菌剂品种，不易出现抗药性。受南美地区大豆锈病影响，我们预计百菌清需求有望持续增长。公司持有新河化工34%股权，拥有百菌清权益产能1.02万吨，以1.02万吨计，若百菌清价格每上涨1,000元/吨，则有望增厚公司投资收益676.99万元，弹性较大，未来有望充分受益于百菌清价格上涨。代森锰锌方面，随着库存降低，10月9日，代森锰锌价格由10月8日的23,000元/吨，上涨至24,000元/吨，公司合计拥有代森锰锌产能4.5万吨，有望受益于代森锰锌价格上涨。 　　草铵膦价格处于历史低位，对公司业绩拖累或见底 　　根据百川盈孚数据，公司全资子公司威远生化拥有草铵膦产能6,500吨，其中5,000吨产能为2022年11月新投产产能。2022年以来，草铵膦价格持续下跌，加之公司草铵膦新产能投产，持续拖累公司草铵膦业务。当前草铵膦价格处于历史低位，多数企业或已亏损，我们预计对公司草铵膦业务的影响或已见底。目前草铵膦行业产能合计15.10万吨，CR5为92.05%，随着草铵膦行业持续亏损，未来行业开工率或继续下行，草铵膦价格有望触底反弹。 　　风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

　　康乐卫士(833575) 　　HPV疫苗：三价计划2024年提交BLA，女性九价计划2025年提交BLA 　　康乐卫士成立于2008年专注研究重组疫苗、mRNA治疗疫苗，以三价、九价HPV疫苗作为核心。考虑到公司核心HPV疫苗管线产品效力与上市产品无异，研发进度较快，同时采取了差异化竞争策略，公司HPV疫苗商业化后市场较为广阔，业绩潜力较大，我们预计公司2024年-2026年的营收为0.01/0.42/5.02亿元，归母净利润分别为-2.36/-2.13/0.81亿元，使用DCF计算公司的远期合理价值为88亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 　　HPV疫苗市场：2031年中国HPV疫苗市场规模有望达625.4亿元 　　HPV是一种感染皮肤或黏膜细胞的无包膜小DNA病毒，严重者其诱发的宫颈癌是15-44岁女性中第二大恶性肿瘤。2017-2020年，中国HPV疫苗市场规模从9.4亿元增长至135.6亿元，年均复合增长率达143.43%。目前已上市五款疫苗中默沙东占据90%份额，万泰生物则在低价次市场中成长性较好。较快增长期在2026年，而在此之前多方各持平台期或稳步上行观点。适龄接种人群数量将由近年约6.5亿人逐渐衰退至2030年约6亿人；2020年女性接种率为3.61%，目标为60%-80%，前景较广阔。价格遵从价数由高到低排列，此外进口贵于国产。全球市场规模2020-2025年预期CAGR20.04%，2031年有望达168亿美元。 　　公司三价HPV疫苗防护率78%，女性九价研发进度居前，男性九价差异化 　　HPV疫苗研发阶段目前采用大肠杆菌、酵母、杆状病毒/昆虫细胞三种表达系统进行制备，康乐采用的大肠杆菌路线工艺简单、产能易放大和生产成本低，同时可控制内毒素于标准内。康乐卫士三价HPV疫苗针对东亚感染特性将宫颈癌预防比率从70%提升至78%，采取性价比战略与同属低价次二价、四价疫苗竞争，预计2024年提交BLA；九价女性HPV疫苗研发进度属国内前列，产品效力与默沙东无明显差异，预计2025年提交BLA；男性九价HPV疫苗为首个进入男性适应症Ⅲ期效力临床试验的国产HPV疫苗，为公司打造差异化竞争优势。 　　风险提示：研发不确定性风险、商业化前景不及预期风险、产品结构单一风险。

　　人福医药(600079) 　　三个产品首次纳入医保，有望贡献业绩新增量，维持“买入”评级 　　2024年11月宜昌人福注射用磷丙泊酚二钠、盐酸氢吗啡酮缓释片、氯巴占片三个产品首次纳入医保目录，此次三款产品纳入医保将持续增加药品的市场可及性和销售潜力，公司盈利增长点进一步多样化。通过持续的创新和高质量的生产，公司有望继续扩大其市场份额，增强其在医药行业的竞争地位。我们看好公司在麻醉领域的市场优势，维持2024-2026年归母净利润预测，预计分别为24.60、30.46、36.27亿元，EPS分别为1.51、1.87、2.22元/股，当前股价对应PE分别为12.9、10.4、8.7倍，维持“买入”评级。 　　麻醉产品核心竞争力较强，进入医保后有望持续放量 　　注射用磷丙泊酚二钠适应症为成人麻醉诱导，为1类新药，是全球唯一水溶性丙泊酚前体药物，对高脂血症患者具有优势。据PDB数据，2023年产品销售110.6万元（同比+127.4%，以下均为同比口径），2024H1销售84.7万元。盐酸氢吗啡酮缓释片用于治疗成人重度疼痛，是国内唯一具有防滥用功能的24小时长效口服阿片类药物，可优先用于中重度肝功能不全患者。氯巴占片可降低癫痫发作频率，防跌倒发作。产品为全国首仿，当前仅太阳升生物处于申请上市阶段。据PDB数据，产品2023年销售531.3万元（+1122.9%），2024H1销售405.5万元。 　　归核聚焦稳步推进，叠加麻药纳入医保放量，麻醉龙头有望迎来估值修复2024Q1-3公司营收191.43亿元（+5.70%）。公司积极推进“归核聚焦”工作，2024Q1-3宜昌人福实现营业收入67.7亿元（+13%），归母净利润17.4亿元（+20%）。子公司宜昌人福核心麻醉品种增长较快，产品预计随手术量增长而自然增长；同时公司正扩展麻醉药在ICU领域的应用；此外公司关注手术室外的无痛诊疗需求，逐步拓宽麻醉应用领域，届时公司麻醉业务预计保持乐观增长。此次公司产品纳入医保再次增加公司盈利增长点，麻醉产品有望快速放量，随着股东重整稳步推进，麻醉龙头有望迎来估值修复。 　　风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

　　本周行业观点1：关注百菌清、甲维盐等供需向好、景气边际改善的农药品种 　　据Wind和海关总署数据，2024年1-10月国内除草剂、杀虫剂、杀菌剂的出口量、出口金额均同比增长，但产品价格仍承压。杀菌剂方面，本周百菌清、代森锰锌厂家排单生产、价格坚挺，11月国内市场成交氛围偏淡，外贸订单排单交货。杀虫剂方面，本周阿维菌素供应紧张、价格周度上涨1.11%，同时对甲维盐成本端形成支撑，70%甲维盐周度涨幅0.79%，目前主流生产厂家开工不高，下游需求尚可。受益标的：利民股份、苏利股份、海利尔等。 　　本周行业观点2：主流工厂70%赖氨酸上调报价，苏氨酸市场价格坚挺 　　据百川盈孚数据，截至11月29日，国内98.5%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸市场均价相对稳定。98.5%赖氨酸工厂出口订单较多，部分可排单至2025年1月，内销交货周期长。目前98.5%赖氨酸因现货持续紧张，价格高位坚挺，因工厂交货缓慢，70%赖氨酸部分经销商现货稍紧，11月29日主流工厂70%赖氨酸上调报价，因前期报价偏低，目前提升到正常市场价格水平，经销商市场反应不大，主流成交价格保持稳定。受益标的：梅花生物、星湖科技、阜丰集团等。 　　本周行业新闻：日本住友化学转让己内酰胺制造技术等 　　【化工行业】国家统计局11月27日公布的数据显示，2024年1-10月化学原料和化学制品制造业实现利润总额3376.5亿元，同比下降7.7%。【己内酰胺】日本住友化学11月26日宣布将其拥有的气相法贝克曼重排己内酰胺制造技术的知识产权转让给高化学（HighChemCo.,Ltd.）。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团等；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】兴发集团、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：彤程新材、阿科力、松井股份、利安隆等。 　　受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、川发龙蟒、湖北宜化、盐湖股份等；【硅】新安股份；【纯碱&氯碱】中盐化工、新疆天业等。【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】华锦股份等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险详见倒数第二页标注。

　　多款EGFR TKI首次纳入医保目录，贝福替尼新增适应症范围 　　2024年11月28日，2024年国家医保药品目录正式发布，本次医保目录中新增两款第三代EGFR TKI，一款第三代EGFR TKI扩大适应症范围。截至2024年11月，我国已获批6款第三代EGFR TKI，其中五款为我国自研新药。奥希替尼是我国首个获批上市的第三代EGFR TKI，于2019年首次纳入我国医保目录。阿美替尼和伏美替尼是我国首批获批的国产第三代EGFR-TKI，分别于2020年和2021年首次纳入医保。瑞齐替尼及瑞厄替尼是于2024年最新获批的第三代EGFR TKI，并首次纳入2024年医保目录。贝福替尼也于本次医保谈判中新增一线治疗EGFR突变NSCLC适应症。 　　我国EGFR抑制剂市场规模可观，国产药物市场份额占比不断扩大 　　我国EGFR抑制剂市场规模不断增长，2023年总市场规模超过200亿元。2020年后我国国产第三代EGFR TKI陆续获批并纳入医保，我国新药市场份额不断扩大。奥希替尼作为首款获批的第三代EGFR TKI，上市以来市场份额一直居于领先地位。阿美替尼于2020年首次纳入医保目录后市场表现突出，市场份额不断扩大。伏美替尼自2022年一线治疗NSCLC纳入医保后，销售额同比增速明显加快。 　　国产EGFR TKI有望凭借疗效及安全性优势进一步拓展市场 　　多款国产EGFR TKI疗效不输奥希替尼，伏美替尼安全性优势明显。根据已获批的六款第三代EGFR TKI的III期临床数据，患者平均无进展生存期（mPFS）约在18~22月之间，其中国产EGFR TKI数据略好于奥希替尼。在安全性方面，伏美替尼三级以上药物相关不良反应（TRAE）数据优异，明显优于其他竞品。 　　本周医药生物上涨2.95%，化学制剂板块涨幅最大 　　本周医药生物上涨2.95%，跑赢沪深300指数1.63pct，在31个子行业中排名第13位。其中，化学制剂板块涨幅最大，上涨5.14%；医院板块上涨3.87%，原料药板块上涨3.58%，线下药店板块上涨3.4%，其他生物制品板块上涨2.86%；医疗设备板块涨幅最小，上涨0.43%，血液制品板块上涨0.94%，医药流通板块上涨1.42%，中药板块上涨1.95%，医疗研发外包板块上涨2.25%。 　　推荐标的 　　推荐标的：制药及生物制品：诺诚健华、人福医药、恩华药业、苑东生物、九典制药、百洋医药、和黄医药、泽璟制药；中药：悦康药业、佐力药业、方盛制药、羚锐制药；原料药：华海药业、普洛药业、奥锐特；医疗器械：奥泰生物、万孚生物、可孚医疗、康拓医疗；CXO：药明生物、药明康德、阳光诺和、博腾股份、药石科技；科研服务：毕得医药、皓元医药、奥浦迈、百普赛斯；医疗服务：海吉亚医疗、通策医疗；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：政策波动风险、市场震荡风险、地缘政治风险等。

　　供需全面改善，供给侧改革引领化工牛市 　　供给端：从国内看，2022年以来释放的化工新产能消化仍需要一定时间，供给端压力造成多数化工产品价格下跌、行业盈利承压，但2024年以来行业固定资产投资增速已明显放缓，供给端逐步迎来边际改善；从全球看，我国化工品全球市占率稳步提升。我们认为，随着本轮化工扩产接近尾声，行业发展由“要市占率”或将逐步向“要利润”过渡，防止“内卷式”恶性竞争，中游制造业或迎来供给侧改革机遇。需求端：全球主要经济体经济景气水平边际改善，美联储降息有望提振需求，国内一系列政策出台有望刺激化工需求复苏。成本端：地缘冲突不确定性增加致国际油价高位震荡、波动较大，短期内对化工行业弹性的影响具有不确定性。行业供需全面改善，供给侧改革预期有望引领化工牛市，一系列增量政策刺激下行业前景明朗，我们全面看好化工行业。 　　推荐及受益标的 　　（一）化工龙头白马：政策推动经济持续回升向好及高质量发展目标下，化工龙头白马优势显著，将首先迎来估值修复机会。 　　【推荐标的】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、巨化股份、新和成、扬农化工、龙佰集团、新凤鸣、桐昆股份等。【受益标的】卫星化学、云天化等。 　　（二）供需共振、供给侧改革预期品种：（1）氟化工制冷剂：供给端政策明朗，需求端家电产销向好。（2）化纤：涤纶长丝、短纤行业供给格局良好，内外需弹性仍存。（3）光伏材料、锂电材料、化工高能耗等中游制造业供给侧改革机遇：硅、磷、氯碱及光伏锂电材料等。 　　【推荐标的】氟化工制冷剂（金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、东岳集团、东阳光等）、化纤（新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等）、中游制造业供给侧改革预期品种（合盛硅业、宏柏新材、川恒股份、兴发集团、华鲁恒升、黑猫股份等）。 　　（三）新材料成长股：科技创新是必由之路，大力发展新质生产力背景下，新材料、新科技企业成长空间广阔，看好相关细分子行业成长股。 　　【推荐标的】OLED材料（瑞联新材、莱特光电等）、消费电子及汽车涂料（松井股份）、特种塑料及膜材（阿科力、东材科技、长阳科技、洁美科技等）、特种添加剂（利安隆等）。【受益标的】特种塑料及膜材（圣泉集团等）、先进陶瓷（国瓷材料）、特种添加剂（皇马科技）、合成生物学（华恒生物、梅花生物、星湖科技等）。 　　风险提示：政策执行不及预期、原油及产品价格大幅波动、安全环保生产等；其他风险详见倒数第2页标注1。